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9 de junio de 2017 Corporativos | Inmobiliaria Vinte

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Fundamentos de la calificación

La calificación de Vinte Viviendas Integrales, S.A.B. de C.V. (‘Inmobiliaria Vinte’ o

‘Vinte’) se fundamenta en su buena rentabilidad, reflejada en buenos márgenes de

EBITDA, complementada con un modelo de crecimiento ordenado; además, estas

consideran su flexibilidad operativa, la cual le permite ajustar su operación de

manera oportuna ante cambios en las condiciones de mercado. Igualmente,

incorporan sus adecuados niveles de apalancamiento operativo y su amplia y

diversificada estructura de fondeo. Por su parte, dichas calificaciones se encuentran

limitadas por los riesgos inherentes al sector de la vivienda en México, propios de un

intenso requerimiento de capital de trabajo y la exposición a cambios en la política

nacional de vivienda, junto con la presionada generación de flujo de efectivo de la

empresa en períodos recientes.

El modelo de ‘Comunidades Integradas’ de Vinte incorpora viviendas para los tres

segmentos socioeconómicos (Interés ‘Social’, ‘Medio’ y ‘Residencial’). Por

fraccionamiento, la inmobiliaria ofrece hasta siete tipos diferentes de viviendas,

mientras que por plaza sumarían hasta 25. El modelo operativo de la empresa le

permite contar con buena flexibilidad para ajustar de manera rápida su ritmo de

crecimiento y mezcla de productos de acuerdo a las condiciones de mercado.

A consideración de Verum, la rentabilidad de la empresa es elevada, consolidando

en 2016 un margen bruto del 32.2% (1T17 UDM: 31.8%). En tanto, que su

generación de EBITDA fue de Ps$626.6 millones (+7.9% respecto al ejercicio

anterior), con un Mg. EBITDA del 22.8% (1T17 UDM: Ps$626.9 millones, 22.6%),

indicador que se ha mantenido relativamente estable durante el período de análisis.

Hacia adelante se estima que la rentabilidad continúe mejorando gradualmente,

entendiendo el enfoque de la empresa hacia un segmento de mayor valor.

Tras la Oferta Pública Inicial (OPI) realizada en 2016, Vinte mejoró

considerablemente su estructura de capital. Al cierre del 1T17, su deuda bancaria

(incluyendo factoraje con recurso) es de Ps$1,155.2 millones, para una razón Deuda

Neta / EBITDA (UDM) de 1.5x. A diferencia de otros desarrolladores, la compañía

evita recurrir a créditos puente para fondear sus proyectos, disponiendo de

financiamiento corporativo y manteniendo líneas con amplios niveles de

disponibilidad (Ps$1,179.2 millones al cierre del 1T17).

Los indicadores más relevantes de liquidez de la empresa reflejan un crecimiento

ordenado y con un amplio grado de autosuficiente; no obstante, durante 2016 su

flujo libre de caja (FCF) fue negativo por Ps$498.6 millones. Previamente, el FCF

registró niveles positivos y moderados de Ps$42.0 millones y Ps$85.0 millones en

2015 y 2014, respectivamente, esperando retomarlos en los próximos períodos,

considerando que a los UDM al cierre del 1T17, el FCF reduciría su déficit a

Ps$135.2 millones.

Calificaciones

Instrumentos Calificación

Actual

Calificación de LP 'A+/M'

VINTE 17 ‘A+/M’

VINTE 17-2 ‘A+/M’

Perspectiva / Observación

Estable

Información financiera

Millones Ps$ 1T17 2016

Activos 4,509 4,309

Capital 2,371 2,307

Ventas Netas 616 2,752

Mg. EBITDA (%) 22.6 22.8

Deuda total 1,155 990

Deuda neta/

EBITDA (UDM) 1.5 1.2

Cobertura de

intereses (x) 5.8 5.8

Analistas

Jesús Hernández de la Fuente

T (52 81) 1936 6692 M [email protected]

Daniel Martínez Flores

T (52 81) 1936 6692 M [email protected]

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Perspectiva y Factores Clave

La perspectiva de la calificación es ‘Estable’. Las calificaciones podrían

incrementarse en caso de mejorar sostenidamente los indicadores de rentabilidad

de la empresa, así como de mantener el crecimiento ordenado en sus operaciones,

al evitar un incremento significativo en sus razones de apalancamiento operativo y/o

presiones en los niveles de liquidez. Por el contrario, las calificaciones se verían

afectadas a la baja ante un deterioro en la generación de flujo de efectivo de la

compañía, o bien de observarse un crecimiento por encima del esperado en las

razones de apalancamiento de la empresa.

Descripción de la compañía

Vinte Viviendas Integrales, S.A.B. de C.V. es una ‘holding’ dedicada a consolidar las

operaciones de Inmobiliaria Vinte, a su vez percibiendo recursos del público

inversionista y fungiendo como emisora de la deuda pública. Sus actividades se

basan en el desarrollo inmobiliario habitacional de forma integrada (adquisición de

tierra, obtención de autorizaciones y permisos, urbanización, diseño, construcción y

comercialización).

Inmobiliaria Vinte cuenta con una oferta de valor superior respecto a sus principales

competidores, basada en el desarrollo de comunidades integradas capaces de

generar plusvalías (con accesos controlados por sección, parques equipados, zonas

deportivas, escuelas, clínicas, plantas de tratamiento de agua y vialidades). El

historial de la empresa incluye más de 28,000 viviendas escrituradas en un rango de

precio de Ps$350 mil a Ps$3 millones (interés ‘Social’, ‘Medio’ y ‘Residencial’).

Durante 2016 escrituraron 4,236 viviendas a través de financiamientos provistos por

Infonavit, Fovissste, banca privada, entra otras instituciones, y de contado.

La empresa tiene su sede corporativa en la Ciudad de México y cuenta con

operaciones en las entidades que según su modelo de negocio cuentan con

dinamismo económico y poblacional; siendo éstas el Estado de México, Querétaro,

Hidalgo y Quintana Roo, con una reciente inclusión en Puebla y Nuevo León.

Actualmente cuenta con desarrollos en construcción en ocho ciudades ubicadas

dentro de las mencionadas entidades.

Administración y Gobierno Corporativo

El Consejo de Administración es el principal órgano en la toma de decisiones de

Vinte, manteniendo todos sus miembros una destacable experiencia en la industria

inmobiliaria, así como dentro de otros grandes corporativos a nivel nacional. Se

reúne de manera trimestral y se compone de un presidente, cinco consejeros

propietarios, cuatro independientes y un secretario, delegando las funciones de

comisario en el Comité de Auditoría y apoyándose para ciertas responsabilidades en

el Comité de Prácticas Societarias.

El equipo directivo de la empresa se conforma prácticamente en su totalidad por los

mismos consejeros propietarios y a la vez socios fundadores, sumando la tenencia

del 71.56% de las acciones en circulación. Al cierre de 2016, Vinte incorporaba a

Metodología utilizada

- Metodología de calificación de Corporativos (Febrero 2017).

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2,131 trabajadores, de los cuales 768 colaboran en las áreas corporativa y

comercial, con categorías de personal ‘permanente’ y ‘de base’, respectivamente

(36% del total). El resto de la plantilla serían trabajadores de la construcción afiliados

a algún sindicato [Sindicato de Trabajadores de la Construcción; Sindicato Nacional

de Trabajadores de Caminos, Tramos, Construcciones Federales y Conexos

(SNATCTCFC); y la Confederación de Trabajadores de México (CTM)], con contratos

colectivos negociados de forma anual.

Análisis de las Operaciones

La cadena de valor de Vinte parte desde la compra de terreno, incluyendo el trámite

de permisos y licencias correspondientes, obras de urbanización, diseño,

construcción de los fraccionamientos, así como de la comercialización de viviendas

terminadas, escrituración y servicio post-venta. A diferencia de otros

desarrolladores, Vinte está a cargo del proceso de edificación de sus viviendas,

aunque subcontratando a terceros ocasionalmente para realizar la labor de

construcción del equipamiento urbano e instalaciones varias.

Actualmente la inmobiliaria cuenta con una reserva territorial de 457 Ha, ubicándose

parte importante de ésta en el Estado de Querétaro (29.6% del total), así como en

Quintana Roo (21.7%) e Hidalgo (20.5%). Se estima que la reserva territorial de la

empresa es suficiente para soportar el crecimiento esperado para los próximos ~4.5

años, incluyendo una buena parte (18 – 24 meses) con permisos y licencias de

edificación previamente otorgadas.

La compañía celebra contratos de abastecimiento corporativo para sus principales

materiales, manteniendo acuerdos al mayoreo con grandes proveedores al pactar un

volumen de compra trimestral / semestral, situación que le ha permitido contener el

precio de algunos de sus insumos. Asimismo, el inventario de éstos suele ser

limitado a los requerimientos de corto plazo (2016: Ps$66.2 millones; 1T17: Ps$66.1

millones). Vinte registra desviaciones históricas de costo (a favor o en contra) con

respecto al presupuesto de construcción, en promedio inferiores al 1.8%.

Vinte maneja un mecanismo de preventas, sirviendo para marcar el ritmo de

construcción y en algunos casos redefinir la estrategia de precios y mezcla de

productos ofrecidos. Asimismo, implementa un modelo de lotes mixtos, en el que

para cada una de las extensiones en que suele fraccionar tiene posibilidad de

edificar hasta nueve tipos diferentes de vivienda a precios que se ajusten a las

necesidades de los tres segmentos (‘Social’, ‘Medio’ y ‘Residencial’).

El historial de la empresa incluye más de 28,000 viviendas escrituradas dentro de

sus 22 desarrollos. Durante 2016 sumó 4,236 viviendas, representando un

decremento del 0.7% respecto a la cifra reportada el año previo (1T17: 897; +0.1%

respecto al 1T16), limitando la tendencia positiva y al fuerte dinamismo observado

entre 2011 y 2015 (Tmac: +16.0%). Específicamente, un 35.9% se ubicaron en el

Estado de México, aunque continuando con la reducción gradual en su

concentración. Se destaca la evolución favorable que ha tenido la inmobiliaria en

mercados más alejados a la Ciudad de México, tales como Hidalgo y Querétaro,

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además de Quintana Roo, este último incluyendo en términos generales

características y necesidades diferenciadas (enfocado en buena parte a inversiones

foráneas). A mediano plazo se espera una operación un poco más diversificada

hacia las cuatro entidades mencionadas.

Entre 2011 y 2015 la Tmac del precio promedio por vivienda de Vinte fue de +1.8%,

manteniendo su estabilidad tras la inclusión de productos de interés ‘Social’ en

plazas como Cancún, Q.R. y Tula, Hidalgo. No obstante, para 2016 el incremento en

el precio promedio fue del 4.7%, la variación más relevante desde 2011, apoyada

por una oferta de mayor valor en Playa del Carmen y Querétaro. Durante el 1T17 el

precio promedio se incrementó nuevamente hasta Ps$657 miles (UDM: Ps$629

miles), en línea con la tendencia reciente.

El segmento socioeconómico al que la inmobiliaria atiende se ubica en la parte

media de la pirámide. Sin embargo, Vinte se ha adaptado históricamente al entorno

económico nacional, observándose períodos en los que gracias a su flexibilidad

operativa tuvo la capacidad de desarrollar proyectos mixtos con viviendas de interés

‘Medio’ y ‘Social’. Teniendo en cuenta el tipo de financiamiento de sus clientes, Vinte

refleja una sana diversificación al ser la principal institución fondeadora

el INFONAVIT, con una participación del 34.3% en sus ingresos por venta de

viviendas durante 2016 (1T17: 31.3%); dicha diversificación / concentración ha

variado al paso del tiempo, principalmente por los ciclos que atraviesan los

principales institutos públicos.

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Estrategia

Parte primordial de la estrategia de Vinte es ofrecer viviendas para los tres

segmentos socioeconómicos en cada una de las plazas en que participa. El modelo

de ‘Comunidades Integradas’ permite que los tres cohabiten de forma armoniosa,

disponiendo de una misma infraestructura urbana (vialidades, parques, escuelas,

comercios, etc.) y brindando un mayor atractivo en conjunto. Por fraccionamiento la

inmobiliaria ofrece hasta siete tipos diferentes de viviendas. Asimismo, el modelo

operativo de la empresa le permite contar con buena flexibilidad para ajustar de

manera rápida su ritmo de crecimiento y mezcla de productos de acuerdo a las

condiciones de mercado.

El enfoque actual de Vinte es seguir aumentando su precio promedio por vivienda,

procurando posicionarse en un segmento ‘Medio-Alto’. Circunstancias externas

como el reciente incremento en el límite de préstamo a los derechohabientes

INFONAVIT, podrían favorecer a los participantes del sector que se encuentren más

cargados hacia el interés ‘Medio’. A la par, seguiría con su política de mantenerse

relativamente alejado de la construcción de viviendas que incluyan programas de

subsidio (2016: un ~12% de sus ingresos provinieron de este tipo de viviendas; de

2011 a 2015 fue un ~5%).

Verum considera que el equipo administrativo de Vinte mantiene un perfil

conservador, la inmobiliaria es poco especulativa, al contar con un bajo nivel de

vivienda terminada dentro de sus inventarios, siendo en su caso únicamente el 1.1%

al cierre de 2016 (1T17: 0.9%). Se espera que la compañía se apegue de forma de

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estricta a esta política (<5%), toda vez que desde el inicio de sus operaciones, han

procurado un crecimiento ordenado al ofrecer un producto de calidad, maximizando

su rentabilidad, con incrementos graduales en precio y evitando generar un amplio

volumen de venta con proyectos masivos.

Bajo la óptica de la empresa, el ritmo de crecimiento en la escrituración de viviendas

podría desacelerarse, suponiendo inferiores requerimientos de capital de trabajo, lo

que a su vez mejora la generación de flujo libre de efectivo y permite un prepago de

su deuda para fortalecer su flexibilidad financiera. Vinte se mantendría a la espera

de las condiciones de mercado para actuar de forma reactiva, partiendo de un

modelo en el que es la demanda quien dicta su oferta.

La intensa búsqueda de zonas con dinamismo económico y demográfico permite

brindar una plusvalía a los compradores, al haber establecido inicialmente los

fraccionamientos a una distancia de ~45 minutos en automóvil de la CDMX, situación

que seguirían replicando en el Estado de México (Tecamac y Ecatepec), así como

en las cercanías de Puebla (Huejotzingo), Pachuca (Tula), Querétaro (El Marqués),

Monterrey (Apodaca), Cancún y Playa del Carmen.

Posición Competitiva

A consideración de Verum, Vinte cuenta con una buena posición competitiva. Si bien

en términos de presencia geográfica, volumen de vivienda desplazada e ingresos,

existen algunos jugadores de mayor tamaño en el sector, la compañía ha logrado

establecer cierto posicionamiento en el mercado como una marca ‘Premium’ que lo

diferencia de los competidores comunes. Esto lo ha logrado al brindar un valor

agregado con buenos diseños, materiales y un diferenciado servicio post-venta. La

parte de personalizar en la medida de lo posible cada vivienda ha sido importante,

evitando la construcción en masa.

El precio de venta promedio que maneja la empresa, el cual es significativamente

superior respecto a otros competidores, favorecido por su moderada participación

en el segmento de interés ‘Social’. Estos factores han contribuido a que la compañía

cuente con uno de los márgenes de EBITDA más elevados del sector.

Geográficamente a la empresa no le interesaría ingresar a regiones distintas a en las

que actualmente tiene presencia, toda vez que no cumplen con sus requerimientos

para adaptar completamente su modelo de negocio.

Terrenos en desarrollo 71.6% 74.7% 73.2% 71.3% 72.4%

Construcción en proceso de desarrollos inmobiliarios 19.8% 17.0% 18.6% 21.0% 20.3%

Inventario de vivienda modelo 1.4% 1.3% 1.4% 1.1% 0.9%

Inventario de locales comerciales y casas modelo 3.0% 3.1% 2.8% 2.9% 2.7%

Costos indirectos de obra 2.5% 2.2% 2.1% 1.8% 1.9%

Materiales para construcción 1.6% 1.8% 1.9% 1.9% 1.8%

Ps$ Millones 2,111.0 2,323.2 2,652.6 3,446.5 3,688.0

201620152014Inventarios Inmobiliarios 1T172013

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Desempeño Financiero

Ingresos

Las ventas netas de Vinte se integran principalmente por la comercialización de

viviendas, no obstante, también incluyen fuentes alternas aunque estrechamente

relacionadas a su actividad principal. La venta de lotes y locales comerciales es

resultado de la generación de facilidades en los fraccionamientos (tiendas de

conveniencia, farmacias, entre otros), mientras que los servicios de construcción

surgen de acuerdos esporádicos para desarrollar infraestructura urbana. En el caso

de la venta de equipamiento y tecnologías (muebles, pisos, aires acondicionados,

celdas solares, entre otras), se trata de un segmento con una perspectiva favorable

de crecimiento a corto y mediano plazo.

Entre 2011 y 2015, la Tmac de los ingresos por ventas netas de Vinte fue de +17.9%,

sin embargo para 2015 y 2016 su dinamismo ha estado por debajo, con

crecimientos del 11.4% y 7.1%, respectivamente. Durante el último año, los ingresos

por comercialización de viviendas apenas crecieron en 3.8% (2015: +10.0),

precedidos por una Tmac de +16.9% para el período 2011-2015. Hacia adelante se

espera que se mantenga esta desaceleración, con variaciones más moderadas en

los ingresos de la compañía, relacionadas a los incrementos en los precios de venta

por vivienda, no así en el volumen de unidades.

Tomando en cuenta las cifras del 1T17, las ventas netas registran en el trimestre un

incremento del 3.1% respecto al mismo período del ejercicio anterior (+3.5% para

las originadas por la comercialización de viviendas). El patrón observado en el

comportamiento por trimestre de manera desagregada, refleja una estacionalidad

relevante, con una mayor concentración en la parte final del año.

Respecto al interés socioeconómico, se observa la relevancia que ha ido

adquiriendo el ‘Medio’ en la mezcla de ingresos de la empresa, toda vez que su

monto registró una Tmac de +21.0% para el período 2011-2015, además de un

crecimiento del 11.4% en 2016, respecto al ejercicio anterior. Bajo los mismos

términos, la venta a Interés ‘Social’ observó una Tmac de +12.0% y una contracción

del 12.9% en 2016. Como ya se mencionó, Vinte espera que a mediano plazo la

parte fuerte de sus ingresos provenga de una parte más alta de la pirámide

poblacional; en el 1T17 las ventas a interés ‘Social’ decrecieron en 19.4% respecto al

1T16, mientras que el ‘Medio’ y ‘Residencial’ crecieron en 11.2% y 13.1%,

respectivamente.

Venta de viviendas 95.8% 96.6% 95.4% 92.5% 91.0%

Venta de lotes y locales comerciales 1.2% 0.0% 0.8% 3.4% 3.9%

Equipamiento y tecnologías para la vivienda 3.0% 3.3% 3.5% 3.6% 4.7%

Servicios de construcción, consultoría y otros 0.0% 0.1% 0.3% 0.5% 0.4%

Ps$ Millones 1,881.0 2,306.6 2,569.0 2,752.1 615.6

1T17Ventas netas 2014 2015 20162013

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Gastos

Los gastos generales registraron un crecimiento del 19.0% en 2016, reflejando

directamente el impacto de un mayor pago de sueldos, salarios y gastos de personal

(+18.3% en monto). Adicionalmente, se destacan mayores recursos dirigidos a

propaganda y publicidad (+35.1%). A grandes rasgos, la proporción de los gastos

generales respecto al total de ingresos por ventas netas se ha mantenido moderada,

significando el 11.8% de éstos en el período 2011 - 2015 y alcanzando un 12.4%

durante 2016. Cabe a consideración que una parte relevante corresponde en

sentido estricto a la venta de viviendas, incluyendo el pago de honorarios y

comisiones, así como otros correspondientes a las oficinas (2016: 28.7%; 2011-2015:

41.5%). Considerando el avance en el 1T17, los gastos generales se han

incrementado en 14.7% respecto al mismo período del ejercicio anterior.

La inmobiliaria dispone de una fuerza de ventas propia, además de apoyarse de

oficinas de promoción y corredores externos (no-exclusivos). En todos los casos los

sistemas de remuneraciones son variables, aunque incluyendo un sueldo base para

los colaboradores internos. Las comisiones al personal interno son trazadas con

base a objetivos bimestrales (anteriormente anuales).

Considerando cifras desagregadas, se observa un punto álgido en los gastos

generales entre el 2T16 y el 4T16, cuando éstos adquirieron un mayor dinamismo

derivado de la OPI y de un robustecimiento en la infraestructura de la empresa,

previamente éstos se mantuvieron en niveles relativamente estables. La perspectiva

es que hacia adelante se mantenga la tendencia al alza en los gastos generales,

propia crecimiento en las operaciones de la empresa.

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Análisis de la Utilidad

Los principales indicadores de rentabilidad de Vinte se han mantenido estables

durante el período de análisis, reflejo de la maduración en sus operaciones. A

consideración de Verum, la rentabilidad de la empresa es elevada con relación a sus

competidores, consolidando en 2016 un margen bruto del 32.2% (vs. 26.8%

promedio en sus principales competidores), el más elevado que ha podido ser

observado (1T17 UDM: 31.8%). En tanto que la generación de EBITDA fue de

Ps$626.6 millones (+7.9% respecto al ejercicio anterior), alcanzando un Mg. EBITDA

de 22.8% (1T17 UDM: Ps$626.9 millones, 22.6%), superior al 14.7% observado en

promedio en sus principales competidores.

La empresa exhibió una rotación de inventarios de 665.2 días (2015: 537.7), nivel

acorde con la industria; en tanto que el diferencial entre sus días de cuentas por

cobrar (41.5) y días de pago a proveedores (43.7) se ha mantenido favorables

aunque ajustados. Hacia adelante se estima que la rentabilidad crezca

gradualmente, entendiendo el enfoque de la empresa hacia un segmento de mayor

valor.

De momento el centro costos de venta y edificación presenta un área de

oportunidad, toda vez que la inmobiliaria no ha desarrollado un método que le

permita construir sus productos a mayor volumen y con la misma calidad, no

obstante, dicha situación no afecta de forma significativa la rentabilidad y potencial

de crecimiento de la compañía.

Endeudamiento y Estructura de Capital

Tras la OPI realizada en septiembre de 2016, Vinte mejoró su estructura de capital,

conteniendo sus niveles de apalancamiento al utilizar parte de los recursos

obtenidos por la colocación (Ps$619.9 millones) para el prepago y sustitución de

deuda. Al cierre del 1T17, su deuda bancaria (incluyendo factoraje con recurso) es

de Ps$1,155.2 millones (2016: Ps$989.5 millones), con una razón Deuda Neta /

EBITDA (UDM) de 1.5x (2016: 1.2x). Los planes de la inmobiliaria contemplan un

crecimiento moderado, procurando que su apalancamiento operativo no supere las

2.0x. La compañía evita recurrir a créditos puente para fondear sus proyectos,

disponiendo de financiamiento corporativo, incluyendo garantías hipotecarias

(reserva territorial y/o inventario de viviendas), aunque con una tendencia reciente a

disponer de algunos quirografarios (16.9% de la deuda total al 1T17).

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El capital contable consolidado de Vinte al cierre del 1T17 es de Ps$2,370.9

millones, equivalente al 52.6% de su activo total, de los cuales Ps$862.3 millones son

denominados capital social. La política de pago de dividendos establecida se basa

en otorgar un porcentaje de la utilidad del ejercicio terminado. Durante 2016

pagaron Ps$145.0 millones, correspondientes al ~45.0% de la utilidad neta de 2015,

mientras que para 2017 éste ascendería a Ps$165.0 millones (44.8% de la utilidad

neta de 2016).

Emisiones ‘VINTE 17’ y ‘VINTE 17-2’

Verum asignó calificaciones de ‘A+/M’ a la primera y segunda emisión de

Certificados Bursátiles de Largo Plazo, con clave de pizarra ‘VINTE 17’ y ‘VINTE 17-

2’, respectivamente, que Vinte Viviendas Integrales, S.A.B. de C.V. (‘Inmobiliaria

Vinte’ o ‘Vinte’) pretende colocar. Ambas emisiones se planean realizar en conjunto

bajo la modalidad de vasos comunicantes, en donde el monto total no deberá

exceder de Ps$500’000,000.00 (quinientos millones de pesos 00/100).

La emisión ‘VINTE 17’ tendrá un plazo de 1,820 días (aproximadamente 5 años), con

tasa de interés variable referenciada a TIIE; mientras que ‘VINTE 17-2’ tendrá un

plazo de 3,640 días (aproximadamente 10 años), con una tasa de interés fija. Los

recursos obtenidos serán utilizados para el prepago de pasivos bancarios, cuyo

monto en conjunto es de al menos Ps$300 millones (hasta Ps$500 millones), con

vencimientos programados en 2019, por lo cual la empresa no estaría adquiriendo

deuda adicional y mejorará significativamente su perfil de vencimientos a largo

plazo.

Fondeo y Liquidez

Al cierre del 1T17, la posición más liquida de Vinte es de Ps$219.0 millones (+Ps$8.4

millones en efectivo restringido), equivalente al 4.9% de su activo total, con

vencimientos programados para lo que resta del año (al 31/03/2017) de Ps$107.8

millones (9.2% de la deuda total), adicionales a Ps$179.9 millones correspondientes

a proveedores; considerando dichos montos la cobertura de efectivo sería del

76.1%. La estructura de fondeo de la empresa es sumamente robusta, al incorporar

Emisor:

Vigencia del Programa:

Monto del Programa: Hasta Ps$1,000 millones

5 años, a partir de la fecha de autorización de la CNBV

Vinte Viviendas Integrales, S.A.B. de C.V.

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líneas con una elevada proporción disponible (Ps$1,179.2 millones descontando la

disposición del crédito otorgado por el ICBC en mayo 2017).

Los indicadores más relevantes de liquidez de la empresa reflejan un crecimiento

ordenado, lo que históricamente le ha permitido mantener un adecuado grado de

autosuficiencia, sin la necesidad de requerir un intenso financiamiento para capital

de trabajo. Al cierre del 1T17 su razón de EBITDA (UDM)/ Servicio de Deuda es de

2.5x (2016: 1.9x), mientras que respecto a Gastos Financieros ascendería a 5.8x

(2016: 5.8x).

Durante 2016 Vinte registró un flujo libre de caja (FCF) negativo por Ps$498.6

millones, derivado en buena medida del pago de dividendos y de una considerable

inversión por Ps$656.0 millones en inventarios inmobiliarios de largo plazo realizada

en el último trimestre, tras recibir los recursos de la OPI. Previamente, el FCF fue

positivo al registrar Ps$42.0 millones y Ps$85.0 millones en 2015 y 2014,

respectivamente, situación que se espera se repita en los próximos períodos.

Considerando los UDM al cierre del 1T17, el FCF reduciría su déficit a Ps$135.2

millones, subsanando y recuperando gradualmente los flujos destinados a las

inversiones mencionadas.

El indicador de Rotación de Capital

de Trabajo [Ingresos UDM/

(cuentas por cobrar + inventarios

de largo y corto plazo – cuentas

por pagar – anticipos de clientes)]

reflejó una afectación significativa

en los últimos períodos, no

obstante sería una consecuencia

de la considerable inversión inmobiliaria realizada. Se estima que dicha razón

retome a mediano plazo un nivel por encima de 1.0x.

Calidad de la Información Financiera

Verum considera que cuenta con información financiera buena y confiable para

emitir una calificación de Inmobiliaria Vinte. Los estados financieros para los cierres

de 2011 a 2016 han sido auditados por Galaz, Yamazaki, Ruiz Urquiza, S.C

(Deloitte). Las cifras utilizadas en gráficas y/o tablas en este reporte, así como el

resto de la información operativa discutida en el análisis, ha sido proporcionada por

la compañía u obtenida de fuentes que Verum considera confiables y fidedignas.

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Entidad Calificada

Vinte Viviendas Integrales, S.A.B. de C.V. y Subsidiarias 2

Millones de pesos

mar-17 % dic-16 % dic-15 % dic-14 % dic-13 %

Balance General

Activo Total 4,509 100.0 4,309 100.0 3,356 100.0 3,009 100.0 2,695 100.0

Activo Circulante 3,066 68.0 2,866 66.5 2,575 76.7 2,186 72.7 2,058 76.4

Efectivo e inversiones temporales 227.3 5.0 218 5.0 213 6.3 234 7.8 205 7.6

Cuentas y documentos por cobrar a clientes (neto) 259 5.7 317 7.4 244 7.3 329 10.9 262 9.7

Otras cuentas y documentos por cobrar 10 0.2 10 0.2 2 0.1 - 0.0 - 0.0

Inventarios Inmobiliarios 2,386 52.9 2,145 49.8 2,007 59.8 1,547 51.4 1,516 56.3

Pagos anticipados - - 107 2.5 53 1.6 57 1.9 43 1.6

Otros activos circulantes 183 4.1 70 1.6 56 1.7 19 0.6 32 1.2

Activos de Largo Plazo 1,443 32.0 1,443 33.5 781 23.3 823 27.3 637 23.6

Cuentas y documentos por cobrar (neto) 10 0.2 10 0.2 1 0.0 1 0.0 1 0.0

Inversiones en negocio conjunto 56 1.2 56 1.3 60 1.8 10 0.3 - 0.0

Inventarios Inmobiliarios 1,302 28.9 1,302 30.2 646 19.2 776 25.8 595 22.1

Inmuebles, plantas y equipo (neto) 40 0.9 40 0.9 29 0.9 25 0.8 31 1.1

Otros activos (neto) 35 0.8 35 0.8 45 1.4 11 0.4 10 0.4

Pasivo total 2,138 47.4 2,002 46.5 1,873 55.8 1,711 56.9 1,627 60.4

Pasivo circulante 635 14.1 775 18.0 601 17.9 678 22.5 785 29.1

Proveedores 180 4.0 226 5.3 194 5.8 173 5.7 246 9.1

Créditos bancarios y bursátiles 100 2.2 130 3.0 40 1.2 145 4.8 270 10.0

Otros créditos con costo 38 0.8 94 2.2 100 3.0 35 1.2 - 0.0

Impuesto sobre la renta 5 0.1 5 0.1 5 0.1 20 0.7 16 0.6

Anticipo de clientes 107 2.4 78 1.8 57 1.7 134 4.4 112 4.2

Otros pasivos circulantes sin costo 205 4.5 242 5.6 206 6.1 172 5.7 141 5.2

Pasivos a largo plazo 1,503 33.3 1,227 28.5 1,271 37.9 1,033 34.3 843 31.3

Créditos bancarios y bursátiles 1,017 22.6 765 17.8 859 25.6 738 24.5 610 22.6

Beneficios a empleados y prevision social 2 0.0 2 0.0 1 0.0 1 0.0 1 0.0

Impuestos a la utilidad diferidos 484 10.7 457 10.6 382 11.4 294 9.8 232 8.6

Otros pasivos de largo plazo sin costo - - 2 0.1 29 0.9 - 0.0 - 0.0

Capital contable consolidado 2,371 52.6 2,307 53.5 1,483 44.2 1,298 43.1 1,068 39.6

Capital contable minoritario - - - 0.0 - 0.0 - 0.0 - 0.0

Capital contable 2,371 52.6 2,307 53.5 1,483 44.2 1,298 43.1 1,068 39.6

Capital contribuido 862 19.1 862 20.0 251 7.5 251 8.4 251 9.3

Capital ganado (perdido) 1,509 33.5 1,445 33.5 1,232 36.7 1,047 34.8 817 30.3

Reserva para recompra de acciones 72 1.6 90 2.1 - 0.0 - 0.0 - 0.0

Resultado de ejercicios anteriores 1,355 30.1 987 22.9 908 27.1 770 25.6 629 23.4

Resultado neto 82 1.8 369 8.6 323 9.6 277 9.2 187 6.9

Estado de Resultados

Ventas netas 616 100.0 2,752 100.0 2,569 100.0 2,307 100.0 1,881 100.0

Costo de ventas 407 66.1 1,865 67.8 1,776 69.1 1,614 70.0 1,337 71.1

Utilidad bruta 209 33.9 887 32.2 793 30.9 692 30.0 544 28.9

Gastos generales 77 12.6 341 12.4 287 11.2 269 11.7 240 12.7

Distribución y venta 25 4.1 98 3.6 91 3.5 99 4.3 87 4.6

Administración 52 8.4 243 8.8 196 7.6 170 7.4 153 8.1

Utilidad después de gastos generales 132 21.4 546 19.8 506 19.7 423 18.4 304 16.2

Otros ingresos y gastos netos 1 0.2 2 0.1 (8) -0.3 (14) -0.6 (9) -0.5

Resultado integral de financiamiento 24 4.0 45 1.6 43 1.7 41 1.8 48 2.6

Participación en los resultados de compañías asociadas (0) (0.0) (4) -0.1 (0) 0.0 - 0.0 - 0.0

Utilidad antes de impuestos a la utilidad 108 17.6 499 18.1 455 17.7 369 16.0 247 13.1

Impuesto a la utilidad causado - - 55 2.0 44 1.7 30 1.3 22 1.2

Impuesto a la utilidad diferido 27 4.3 76 2.8 88 3.4 62 2.7 37 2.0

Utilidad neta consolidada 82 13.3 369 13.4 323 12.6 277 12.0 187 9.9

Participación controladora - - - - -

Participación no controladora - - - - -

Utilidad básica por acción ordinaria - 2.18 1.99 1.71 1.20

Promedio ponderado de acciones en circulación (miles de acciones) - 169,264 162,463 162,463 156,340

13



Entidad Calificada

Vinte Viviendas Integrales, S.A.B. de C.V. y Subsidiarias 2

Millones de pesos

mar-17 dic-16 dic-15 dic-14 dic-13

Otra información

Capital de trabajo (incluyendo inventarios inmobiliarios de LP) 3,464 3,227 2,442 2,174 1,874

Dividendos decretados en el año de generación - 145 139 47 31

Intereses pagados (del Estado de Resultados) 24 109 113 100 97

Razones Financieras

Rentabilidad (%)

Ingresos 615.6 2,752.1 2,569.0 2,306.6 1,881.0

Crecimiento ingresos (mismo periodo año anterior) 3.1 7.1 11.4 22.6 20.6

Utilidad Bruta 209.0 886.9 793.1 692.3 543.5

EBIT 132.8 611.6 567.7 468.2 343.4

EBITDA 136.3 626.6 580.6 480.0 358.1

Margen Bruto 33.9 32.2 30.9 30.0 28.9

Margen EBIT 21.6 22.2 22.1 20.3 18.3

Margen EBITDA 22.1 22.8 22.6 20.8 19.0

Margen FFO 18.6 19.2 18.6 17.1 14.6

Retorno sobre capital 13.9 21.7 22.1 22.4 23.3

Retorno sobre activos 7.4 9.9 10.5 9.9 7.9

Flujo de Efectivo

Fondos generados por la Operación (FFO) 114.7 528.8 478.7 393.4 274.8

Cambios en el capital de trabajo (246.7) (846.2) (265.9) (255.9) (333.5)

Efectivo Generado por la Operación (CFO) (132.0) (317.4) 212.7 137.5 (58.7)

Inversión en capital (Capex) (3.2) (36.2) (32.3) (5.8) (15.7)

Dividendos pagados - (145.0) (138.5) (46.8) (30.8)

Flujo Libre de Caja (FCF) (135.2) (498.6) 42.0 85.0 (105.2)

Adquisiciones - (11.0) (6.7) (2.3) (0.3)

Recursos de Financiamiento-Deuda 168.3 (9.9) 75.0 46.8 153.0

Recursos de Financiamiento-Capital (17.8) 600.6 - - 105.8

Estructura de Capital

Efectivo y Equivalentes 227.3 217.6 212.5 234.1 205.4

Deuda de corto plazo 137.8 224.3 139.9 180.0 270.0

Deuda de largo plazo 1,017.4 765.2 859.5 737.7 609.7

Deuda total 1,155.2 989.5 999.4 917.7 879.7

Deuda Fuera de Balance - - - - -

Deuda Total Ajustada 1,155.2 989.5 999.4 917.7 879.7

Capital Total 2,370.9 2,307.2 1,483.0 1,298.1 1,067.9

Deuda a Capital (x) 0.5 0.4 0.7 0.7 0.8

Proporción de Deuda de Corto Plazo (%) 11.9 22.7 14.0 19.6 30.7

Costo de Financiamiento Promedio (%) 9.1 4.1 5.0 4.5 6.0

Indicadores Crediticios (X)

Deuda Total / EBITDA (UDM) 1.8 1.6 1.7 1.9 2.5

Deuda Neta / EBITDA (UDM) 1.5 1.2 1.4 1.4 1.9

Deuda Total / FFO Ajustado (UDM) 1.5 1.6 1.7 1.9 2.4

Deuda Neta / FFO Ajustado (UDM) 1.2 1.2 1.3 1.4 1.8

EBIT / Gastos Financieros 5.4 5.6 5.0 4.7 3.6

EBITDA / Gastos Financieros 5.6 5.8 5.2 4.8 3.7

EBITDA-Capex/Gastos financieros 5.4 5.4 4.9 4.8 3.5

FFO/ Gastos Financieros 5.7 5.9 5.3 5.0 3.8

Liquidez (X)

Efectivo / Servicio de Deuda 0.9 0.7 0.8 0.8 0.6

EBITDA / Servicio de Deuda 2.5 1.9 2.3 1.7 1.0

FFO / Servicio de Deuda 3.0 1.9 2.3 1.8 1.0

FCF / Servicio de Deuda (2.1) (1.2) 0.6 0.7 (0.0)

FCF + Efectivo / Servicio de Deuda (1.2) (0.5) 1.5 1.5 0.5

Razón Circulante 4.8 3.7 4.3 3.2 2.6

Prueba del ácido 1.1 0.9 0.9 0.9 0.7

Días por cobrar 37.8 41.5 34.2 51.3 50.1

Rotación de Inventarios 816.3 665.2 537.7 518.1 568.2

Días proveedores 39.8 43.7 39.3 38.5 66.1

14



La última revisión de las calificaciones de Largo y Corto Plazo de Inmobiliaria Vinte se realizó el 16

de mayo de 2017, mientas que las de las emisiones ‘VINTE 17’ y ‘VINTE 17-2’ fue el 18 de mayo de

2017. La información financiera utilizada para el análisis y determinación de esta calificación

comprende hasta el 15 de mayo de 2017.

El significado de las calificaciones, una explicación sobre la forma en que se determinan y la

periodicidad con la que se les da seguimiento a las calificaciones, sus particularidades, atributos y

limitaciones, así como las metodologías de calificación, la estructura y proceso de votación del

comité que determinó la calificación y los criterios para el retiro o suspensión de una calificación

pueden ser consultados en nuestro sitio de internet http://www.verum.mx.

De conformidad con las metodologías de calificación antes indicadas y en términos del artículo 7,

fracción III, de las Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros

participantes del mercado de valores, se hace notar que la calificación en cuestión puede estar

sujeta a actualización en cualquier momento. La calificación otorgada es una opinión con respecto

a la calidad crediticia o a la capacidad de administración de activos, o relativas al desempeño de

las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social de la emisora, todo ello con respecto a

la emisión en cuestión, y por tanto no constituye recomendación alguna para comprar, vender o

mantener algún instrumento, ni para llevar al cabo algún negocio, operación o inversión.

La calificación antes indicada está basada en información proporcionada por la emisora y/u

obtenida de fuentes que se asumen precisas y confiables, dentro de la cual se incluyen estados

financieros auditados, información operativa, presentaciones corporativas, análisis sectoriales y

regulatorios, entre otras, misma que fue revisada por Verum Calificadora de Valores, S.A.P.I. de

C.V. exclusivamente en la medida necesaria y en relación al otorgamiento de la calificación en

cuestión, de acuerdo con las metodologías referida anteriormente. En ningún caso deberá

entenderse que Verum Calificadora de Valores, S.A.P.I. de C.V. ha en forma alguna validado,

garantizado o certificado la precisión, exactitud o totalidad de dicha información, por lo que no

asume responsabilidad alguna por cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el

análisis de tal información.

La bondad del instrumento o solvencia de la emisora y la opinión sobre la capacidad de la emisora

con respecto a la administración de activos y desempeño de su objeto social podrán verse

modificadas, lo cual afectará, en su caso, a la alza o a la baja la calificación, sin que ello implique

responsabilidad alguna a cargo de Verum Calificadora de Valores, S.A.P.I. de C.V. La calificación

en cuestión considera un análisis de la calidad crediticia relativa a la emisora con respecto a la

emisión en cuestión, pero no necesariamente refleja una probabilidad estadística de

incumplimiento de pago. Verum Calificadora de Valores, S.A.P.I. de C.V. emite la calificación de

que se trata con apego estricto a su Código de Conducta, a las sanas prácticas de mercado y a la

normatividad aplicable, todo lo cual se puede consultar en http://www.verum.mx

La calificación antes señalada fue solicitada por el emisor (o en su nombre) por lo que Verum

Calificadora de Valores, S.A.P.I. de C.V. ha percibido los honorarios correspondientes por la

prestación de sus servicios de calificación. No obstante, se hace notar que Verum Calificadora de

Valores, S.A.P.I. de C.V. no ha recibido ingresos de la emisora por conceptos diferentes a los

relacionados con el estudio, análisis, opinión, evaluación y dictaminación de la calidad crediticia y

el otorgamiento de una calificación.

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