Outlook Trimestral 3T-18Equipo de Estrategia
Itaú Comisionista de Bolsa
Agosto 2018
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Divisas
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Flujos offshore
5
Pese a que el primer semestre fue retador para los mercados emergentes, en vista de la turbulencia generada en
países como Turquía, Argentina y Brasil, la salida de flujos no fue tan drástica como en otros episodios de estrés
internacional. Hacia lo que resta del año, se espera que los flujos sigan entrando soportados por los fundamentales
particulares de cada país. Los riesgos sobre este escenario estarán atados al desenvolvimiento de la Guerra Comercial entre
EE. UU. y China.
Fuente: IIF, Banco Mundial.
Flujos de capital hacia Mercados Emergentes, como % del PIB. Flujos de IEP hacia Mercados Emergentes durante episodios
específicos. Billones de $USD, flujos diarios acumulados. Py Banco
Mundial
Fuente: IIF, Banco Mundial.
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Petróleo El diferencial entre el contrato de 2 y 7 meses de la curva WTI estaba demasiado alto, lo que indicaba que el
mercado estaba en sobre compra. Desde hace unas semanas el diferencial se empezó a apretar por lo que el precio
del crudo podría empezar a revertirse. Otro elemento que podría seguir presionando el precio a la baja es el incremento
en la producción de Estados Unidos y de algunos miembros OPEP como Arabia Saudita. Sin embargo, la amenaza de
sanciones de EE. UU. a Irán podrían generar volatilidad sobre el precio.
Crecimiento mundial de la oferta de petróleo en 2018 y Py EIA.
Fuente: Bloomberg, JP Morgan
Diferencial entre contratos de 2 meses y 7 meses de la referencia WTI.
Hasta Jul-18
Fuente: Bloomberg, EIA.
Conflicto Iraqui
Inventarios
históricamente
bajos
Guerra en Irak
Interrupciones en
Medio Oriente y
África. Ataques
aéreos EE. UU.
Bajos inventarios
en Cushing
Oklahoma?.
Recesión en EE. UU. Spread contratos WTI 2-7M
AN (Principalmente Shale Oil de US)
está impulsando el crecimiento
De la producción en 2018
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Pronósticos - Petróleo WTI
60,00
60,00
60,50
60,50
64,50
64,50
63,00
63,50
68,00
65,60
65,00
65,15
65,60
65,00Itaú
Analistas
Estimaciones actuales cierre 2018
El mercado de petróleo ha enfrentado cambios
relevantes en su coyuntura global. Estos apuntan
por una mayor producción de petróleo global en el
corto plazo y en consecuencia, los mercados
esperan precios del petróleo más bajos frente al
actual a cierre del Q4-2018.
Estos pronósticos continuarían aplicando en el año
2019.
Fuente: Bloomberg
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Sector ExternoLas exportaciones colombianas han mostrado un buen desempeño durante lo corrido de 2018, anotando un
crecimiento a Junio de 14,8% a/a. Aunque las ventas externas de petróleo han seguido jalonando las exportaciones totales,
otros bienes no tradicionales también han contribuido de forma positiva. En vista de lo anterior y del mayor crecimiento
proyectado, Itaú revisó a la baja el pronóstico de déficit en Cuenta Corriente para este año y el próximo, lo que
seguiría sustentando un panorama favorable para la tasa de cambio local.
Col: Cuenta Corriente por componentes de Balanza de Pagos y
Py Itaú vs TRM promedio.
Fuente: Dane, Bloomberg, Itaú
Col: Exportaciones totales y de petróleo vs Precio WTI.
Fuente: BanRep, Itaú
Prom.
2005-08
Prom.
2009-12
Prom.
2013-16
Prom.
2017-19
$2180 $1925 $2416 $2915*
*promedio TRM 2017 hasta Jun2018
2018-19
Prom.
65
Py
Itaú
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Flujos de InversiónTras el favorable desempeño que venía reportando la Inversión Extranjera en Colombia en el primer trimestre, la
incertidumbre sobre Emergentes en la segunda parte del año terminó afectando la entrada de flujos al país,
particularmente en IEP. Para el segundo semestre ya se observan signos de mejoría, tendencia que esperamos se
mantenga en lo que queda de 2018 en vista de las mejores perspectivas de crecimiento y la menor incertidumbre política.
Inversión Extranjera de Portafólio (IEP). USD $Millones, promedio
mensual de los flujos netos
Fuente: BanRep, Cálculos propios Fuente: BanRep, Cálculos propios
Inversión Extranjera Directa por componentes. USD$ Millones.
11%59% 1% -10% -24% -23% 15% -4%
I-Semestre
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Algunas monedas Latam. Precios normalizados 100=2017.
10
Pronósticos - FX Latam
Px : 2.880
Px : 2.866
Px : 3.64
Px : 3.85
Px : 19,5
Px : 19,25
Las principales monedas Latinoamericanas vienen de sufrir una importante volatilidad asociada a eventos políticos y
conflictos comerciales que han debilitado las principales monedas en la región. El peso colombiano presentó un
movimiento estable en dichos momentos de estrés, el cual esperamos que persista alineado con las proyecciones
del promedio de analistas de Bloomberg.
Fuente: Bloomberg, cálculos propios, datos normalizados
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Análisis Técnico
Grafico USD/COP Velas Semanales
Fuente: Bloomberg
Tendencia Soporte Resistencia Objetivo 3Q-18
Lateral $ 2.830 $ 2.924 - $ 2.950 $2.880
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Análisis Técnico
Grafico USD/COP Velas Diarias
Fuente: Bloomberg Fuente: Bloomberg
Tendencia Soporte Resistencia Objetivo 3Q-18
Alcista $ 2.817 $ 2.961 $2.880
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Balanza Global
Factores Alcistas Factores Bajistas
Guerra Comercial que se agudiza
entre EE. UU., China y otras
naciones
Volatilidad en Emergentes
Expectativa de mayores
incrementos en tasa FED
Expectativas de mayor entrada de
flujos de Inversión Extranjera
Mayores Precios Petróleo
Buen comportamiento económico
local
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Renta FijaInternacional
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Actividad e Inflación Desarrollados
15
Las perspectivas de crecimiento para las principales economías desarrolladas siguen siendo sólidas para 2018, aunque
los riesgos a la baja se han incrementado producto de la Guerra Comercial entre EE. UU. y China. Hacia adelante el
crecimiento debería empezar a moderarse como consecuencia de un cambio de ciclo en EE. UU. y la Zona Euro, lo que
a su vez llevaría a la inflación a corregir a niveles cercanos a las metas de la FED y el BCE.
Crecimiento de las principales economías avanzadas. Py 2018-20 Inflación principales países desarrollados. Var% a/a y Py hasta VT-19.
Fuente Banco Mundial
Fuente: FMI, Py Bloomberg
Crecimiento actual y potencial en 2018-19, Japón, EE. UU y Zona Euro.
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Estados Unidos
16
La duración de los periodos de expansión en Estados Unidos suele ser más largo que los periodos de contracción. El
ciclo actual ya lleva 108 meses, cerca del ciclo anterior de 128 meses (1996-2000). Esperamos que la economía empiece a
revertir el ciclo de expansión en la segunda mitad de 2019 si la guerra comercial entre EE. UU. y China no se agudiza.
De agravarse, es probable que se empiecen a observar signos de desaceleración en la primera mitad del próximo año.
EE. UU.: Duración de periodos de expansión y recesión económica. EE. UU.: Promedio ciclos económicos en periodos específicos.
Fuente NBER. Fuente: NBER, cálculos propios.
Actual
108 Meses
Duración promedio:
Expansión: 47 meses
Contracción: 15 meses
La expansión actual está calculada desde Junio de 2009 hasta la actualidad
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Política monetaria y perspectivas
17
Tras el cambio en el dot plot de la Junta de la FED en Junio, en el que anunciaron una expectativa de dos
incrementos adicionales de tasa de interés, el mercado ha venido moviéndose paulatinamente hacia dicho escenario.
Para 2019, el Emisor estima tres incrementos adicionales, misma perspectiva que compartimos en Itaú, en medio de
un contexto aún favorable para la economía estadounidense. Menos incrementos podrían darse si la agudización de la
Guerra Comercial entre EE. UU. y China empieza a afectar de forma importante los indicadores lideres de EE. UU.
EE. UU.: Probabilidad de movimientos derivada del mercado de futuros
de la tasa FED.
Tasas de política monetaria, algunos desarrollados.
Fuente: Bloomberg.Fuente: Bloomberg.
Tasa implícitas OIS (Línea punteada)
Expectativa analistas (Línea solida)
Proyección
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Riesgos: Guerra Comercial
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La posibilidad de que EE. UU. imponga nuevas tarifas de cerca de USD $200.000 millones (40% del valor de los bienes
que China exporta a EE. UU.) a los bienes importados desde China y al sector de vehículos de Europa y Japón,
aumentan los riesgos a la baja sobre el crecimiento mundial. China por su parte, no sólo podría aumentar los aranceles a
bienes estratégicos en EE. UU. sino que además podría amenazar las utilidades de las compañías estadounidenses que operan
en el país asiático.
Tarifas arancelarias anunciadas e impuestas durante 2018
en USD $miles de millones.
Componentes de los ingresos económicos de EE. UU y China.
En USD$ billones, 2017.
Fuente: The EconomistFuente: US Bureau of Economics Analysis, JP Morgan.
No impuestas aún
Bienes saliendo de US
Bienes entrando a US
*El dato de ventas está a corte 2015, año más reciente en el que se cuentan
con datos disponibles de ventas de las compañías multinacionales subsidiarias que operan en China.Fechas de aranceles anunciados, 2018
China
60
Amenaza
Posible próximo
objetivo
para China
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¿Como se ha comportado la curva de tesoros en 2018? Proyección fin de año
Davivienda
Curva base global
Fuente: Bloomberg, cálculos propios
En línea con el crecimiento Estados Unidos y el aumento de la inflación, las curvas se han venido desplazando al
alza. En el segundo semestre estamos esperando una menor volatilidad y al menos por ahora no prevemos en el corto plazo
una inversión de la curva de rendimientos. Nuestra proyección para final de 2018 para el Tesoro 10Y se encuentra entre
2.90%- 3.00%.
Reversión
QE +
Inflación
PCE
Inflación
+ Dot
Plot
Guerra
comercial
Plazo 18E min 18E max Anterior
2Y 2.70 2.75 2.85
5Y 2.80 2.90 2.92
7Y 2.85 2.95 2.99
10Y 2.90 3.00 3.05
30Y 3.05 3.15 3.10
Fuente: Bloomberg, cálculos propios
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Expectativa cierre de Treasuries
20
Para lo que resta del trimestre esperamos que la parte corta (1-5 años) de la curva frene su tendencia alcista con tasas
de interés descontadas. De otro lado, esperamos que la parte media y larga (10-30 años) se quede muy estable luego
de la fuerte subida que ya ha experimentado en meses anteriores.
Atractivo de
inversión
Menor
riesgo Mayor
riesgo
Simulación estrés 1 año
2Y: at 3.25% Retorno esp. 2.10%
5Y at 3.25% Retorno Esp. 1.21%
10Y at 3.25% Retorno Esp. 0.50%
Atractivo de inversión. Curva base USD$
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Brasil
Chile
Colombia
México
Panamá
Perú
21
Deuda Corporativa Latam 1S 2018
Deuda Corporativa último mes
Comportamiento en Precios
Fuente: Bloomberg,
Luego de un primer semestre con caídas muy pronunciadas de precios, el último mes la valorización en la deuda Latam ha
sido muy pronunciadas. Hacia adelante esperamos una ligera contracción adicional en los spreads y valorizaciones
en precio.
Fuente: Bloomberg,
Brasil
Chile
Colombia
México
Panamá
Perú
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Cambio Z-Spread Latam Zoom Cambio Z-Spread México, Brasil y Colombia
Z-Spread Latam
El efecto de valorización no ha sido movimiento de las curvas base, sino producto de una compresión de los spreads
vs. Tesoros. Esto implica una menor percepción de riesgo en la región, mitigado por resultados electorales en Colombia y
México.
Brasil
Chile
Colombia
México
Panamá
Perú
Uruguay
Brasil
Chile
Colombia
México
Panamá
Perú
Uruguay
Fuente: Bloomberg, Fuente: Bloomberg,
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Z-Spread Latam Z-Spread Europa
Z-Spread Por calificación y región
En niveles comparables de plazos en el nivel grado de inversión, se observa un menor spread Latam vs. Europa.
130 PB Avg.
170 PB Avg.
188.9 PB
Avg.
188.9 PB
Avg.
300 PB Avg.
110 PB Avg.
40 PB Avg.
Rating Cupón Duración Z-Spread Yield
A (12) 3.703 2.965 76.5 3.625
A- (6) 3.55 4.715 107.7 4.011
BBB+ (21) 4.89 4.015 124.2 4.17
BBB (47) 5.22 3.756 157.4 4.474
BBB- (47) 4.987 3.458 146.1 4.39
BB+ (33) 5.265 3.966 216.2 5.086
BB (16) 6.164 3.549 281.3 5.651
BB- (32) 6.041 3.733 305.3 5.948
B+ (34) 7.499 3.532 472.9 7.628
B (15) 9.988 2.872 570.3 8.587
B- (12) 8.302 3.399 860.8 11.525
Rating Cupón Duración Z-Spread Yield
A+ (159) 3.155 2.732 69.6 3.488
A (490) 3.352 2.949 114.7 3.951
A- (101) 3.036 2.76 52.4 3.364
BBB+ (115) 3.853 3.034 93.3 3.76
BBB (110) 3.96 3.32 129 4.113
BBB- (102) 3.866 3.212 169.5 4.548
BB+ (22) 4.896 4.005 188.3 4.809
BB (13) 5.671 3.699 299.4 5.754
BB- (15) 5.13 3.379 207.1 4.966
B+ (11) 6.554 3.294 334.2 6.17
Fuente: Bloomberg, Fuente: Bloomberg,
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Spreads Spreads más amplios
Europa vs. Latam
Económico Menor ritmo crecimiento
futuro en EE. UU. (No
recesión)
Inflación controlada
Potencial mayor de déficit
fiscal
FED
2018 +2 aumentos
2019 1,2,3 ?????
CDS
Correcciones recientes
importantes, menor riesgo
político.
Riesgos
Impacto guerra comercial
sobre el Crecimiento global.
Inflación + Crecimiento.
Resumen
Tesoros Menor presión al alza
Picks:Duración 3-7 años máximo
Geografía: > Europa vs. Latam por spread
Calidad crediticia: High Yield y IG (Preferencia búsqueda de Z-Spread alto)
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Renta FijaLocal
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Crecimiento
26
El próximo 15 de Agosto será publicado el dato de PIB 2T-18 para el que Itaú estima un crecimiento de 2,8%. En
vista del buen desempeño que han mostrado los indicadores líderes en el primer semestre del año Itaú elevó su
pronóstico de crecimiento para 2018 desde 2,5% a 2,7% y para 2019 de 3,2% a 3,3%. Los sectores jalonadores serían
Financiero, Administración pública y Comercial.
PIB Var% trimestral desde 2015 y Py Itaú hasta 2019.
Fuente: Dane, Itaú Fuente: Itaú
Proyección PIB Var% anual 2T-18 y 2018 por componentes de oferta.
Py 2018
2,7%
Py 2019
3,3%
PIB
Po
ten
cia
l3
,3%
(B
anR
ep)
Nuevos sectores tras cambio de metodología del Dane
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Inflación
27
El segundo trimestre del año la inflación se mantuvo estable sobre 3,15% en promedio, con un importante descenso en
la inflación de bienes transables y no transables y con algunas presiones aún en los grupos de vivienda y transporte.
Itaú estima que la inflación cerrará sobre 3,2% este año, levemente por debajo del pronóstico del promedio del mercado que
se mantiene sobre 3,3%. Los riesgos alcistas en inflación provendrían de una tasa de cambio más depreciada y altos precios del
petróleo que eleven el precio de la gasolina.
Fuente: Dane, Itaú Fuente: BanRep
Py Inflación total y sin alimentos 12 Meses. Encuesta BanRep Jul-18Inflación anual observada y py Itaú.
Py
Itaú
2018
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Política Monetaria
28
El BanRep continúa viendo un buen panorama en términos del comportamiento de la inflación y percibe que el
desempeño de la actividad económica para lo que resta del año será mejor que el proyectado por el equipo técnico.
Debido a lo anterior y en vista de un entorno externo con alto nivel de incertidumbre el Emisor ha decidido mantener la tasa
de interés inalterada en 4,25%. Itaú estima que la tasa se mantendrá en dicho nivel hasta Marzo de 2019, cuando el
BanRep elevaría la tasa a 4,50% (nivel proyectado para 2019). El mercado en contraste espera una mayor magnitud de
incrementos para el próximo año.
Fuente: BanRep, Bloomberg.
Tasa Repo observada vs Tasa implícita de política monetaria a 1 año
(serie empalmada)
Fuente: BanRep, Py Itaú
Tasa Repo histórica y senda proyectada Itaú.
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Balance Total y Estructural GNC 2014-2027.
Política Fiscal
29
La actualización del Marco Fiscal de Mediano Plazo dado a conocer a mitad de Junio ratificó el incremento de la proyección de déficit fiscal como % del PIB para los próximos ocho años. Antes el déficit estructural era proyectado para ser alcanzado en 2020, ahora se lograría hasta 2027. En 2018, la caída en el gasto refleja en parte el adelanto de gasto realizado en 2017 con los ingresos provenientes del Laudo Arbitral. Frente a 2017, se espera que los ingresos disminuyan 0.5 pp, debido a la reducción en los ingresos no tributarios. Hacia adelante el ajuste 2018-2019 requerirá mejoras importantes en los ingresos.
Fuente: MinHacienda
Ingresos y gastos del GNC (% PIB)
Déficit:
3,1%Déficit:
2,4%
Fuente: MinHacienda
Antes
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Deuda Neta del GNC – Escenarios Alternos (% del PIB)
Política Fiscal
30
De acuerdo a la actualización del MFMP, la deuda neta del Gobierno Nacional Central como % del PIB debería comenzar
a bajar desde 2018. Frente al MFMP de 2017 la reducción proyectada es bastante significativa. La deuda bruta entre tanto
alcanzaría su pico en 2018, para luego empezar a caer paulatinamente hasta lograr 29,4% del PIB en 2029, nivel muy por debajo
del promedio de los últimos 10 años.
Fuente: MinHacienda
Deuda Bruta del GNC como % del PIB (2018-2029)
Fuente: MinHacienda
2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029
Crecimiento potencial 3,6 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5 3,4 3,4
65 62 64 67 68 68 68 68 67 67 66 66
67 65 65 67 68 68 68 68 67 67 66 66
844 872 936 797 756 803 769 711 717 652 614 614
3,5 3,4 3,44,1 4,4 4,4 4,2 4 3,8
Producción Petróleo
Supuestos Petroleros
Supuestos Macroeconómicos
2,7 3,4 3,6Crecimiento real
Precio LP Brent USD
Precio Spot Brent USD
Promedio 2010-2017
42,9
Estrategia| Itaú Comisionista de Bolsa 31
Recaudo tributario observado vs estimado mensual.
DIAN 126,958 135,710 6,9% 13,6
Internos 107,313 114,300 6,5% 11,5
Renta 10,747 15,506 44,3% 1,6
CREE 7,408 3,085 -58,3% 0,3
IVA 29,985 33,816 12,8% 3,4
Retenciones 44,675 49,319 10,4% 5,0
GMF 6,772 7,716 13,9% 0,8
Consumo 1,955 2,205 12,8% 0,2
Patrimonio/Riqueza 3,869 534 -86,2% 0,1
Gasolina 1,827 2,032 11,2% 0,2
Timbre 75 87 15,3% 0
Externos 19,241 20,978 9,0% 2,1
Arancel 3,821 4,375 14,5% 0,4
IVA 15,420 16,602 7,7% 1,7
Recaudo tributario, Meta 2018 (MFMP)
2018*2017Crec. %
2018*/2017
%del PIB
2018Concepto ($ MM)
123% 109% 110% 85% 96%
Recaudo tributario Meta 2018 (MFPM)
Fuente: Dian, Cálculos propios
Fuente: MinHaciendaCumplimiento frente a la meta
*La meta de recaudo se calculó con base en el promedio de recaudo por mes desde 2000 hasta 2017,
con el total del recaudo anual dado por el Ministerio de Hacienda.
Política Fiscal La meta de recaudo este año es mucho más ambiciosa gracias al mayor recaudo proyectado para el concepto de Renta,
el cual crecería 44,3% frente a 2017 y compensaría en parte la eliminación del impuesto CREE. En lo que va corrido del año
hasta el mes de Mayo, se ha cumplido el 45% del recaudo proyectado para 2018. Hacia adelante será retador para el nuevo
Gobierno implementar una reforma que siga contribuyendo al mayor recaudo por esta vía, la cual cuenta con el mayor peso
dentro del total de ingresos nacionales.
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Drivers del Trimestre
El trimestre se caracterizará por la postura renovada o no de la nueva administración en materia fiscal y no se
esperan grandes cambios en las variables fundamentales.
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Canje de TES (Driver Local)
El Ministerio de Hacienda procura tener una distribución de obligaciones que evite las concentraciones efectivas
en un solo año de amortizaciones y que permita pronosticar las necesidades de caja futura. Los participantes del
mercado aprovechan estas circunstancias para anticiparse a los movimientos de mercado que produce dicho ajuste.
33
Espacio para canje 2018?
El Ministerio de Hacienda tiene en su
poder TES por valor cercano a 9,2 billones
de pesos lo que facilita el pago de los 18,8
billones por pagar este año.
El saldo del DTN es de 22,7 billones de
pesos (suficiente caja para responder al
pago).
Consideramos que habrá Canje en el 2019:
Es el año con mayor participación dentro
del total de deuda por amortizar (10,2%).
Se haría en UVR19 entregando papeles en
UVR del 2023, 2027. De incluir pesos se
entregarían 2025, 2032.
Perfil de vencimientos Curva de TES
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Back to Basics (Driver Local)
La curva de TES Tasa Fija pesos ha reducido su nivel en un entorno de relajación monetaria y ha aumentado su pendiente.
Esto permite realizar estrategias de aplanamiento no necesariamente con los extremos de la curva, pero sí dentro de
plazos similares en la curva. La curva de UVR debería empezar a empinarse a medida que se entra en la estacionalidad del
UVR.
34
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Ciclo UVR positivo a la vista
El comportamiento de las inflaciones implícitas muestra un mercado ajustado a las expectativas de los analistas. Sin
embargo, se podría observar un aumento en las implícitas de corto plazo que no superan el 3% y que por lo general
en el segundo semestre y en el primer trimestre tienden a aumentar suponiendo valorizaciones en estos papeles.
Fuente: Infovalmer, cálculos propios
35
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Fondos extranjeros reducen su participación
La dinámica de participación de TES por parte del offshore ha perdido tracción. No obstante, aún no se han presentado
ventas importantes por parte de este agente y no lo contemplamos como un evento de probabilidad de ocurrencia alta.
36
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Brasil: Incertidumbre política y fiscal
México: Riesgo político López Obrador
Argentina: Persistente inflación
Venezuela: Implosión
Chile
Perú
Relatividad (Esto no ha cambiado mucho)
El supuesto básico de la teoría de la relatividad es que la localización de los sucesos físicos, tanto en el tiempo como en
el espacio son relativos al estado de movimiento del observador:
37
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Comportamiento Márgenes y Tasas
Recorrido Histórico de Margen en IPC, IBR y Tasa en FS
Estrategia| Itaú Comisionista de Bolsa 39
Comportamiento Márgenes y Tasas
Recorrido Histórico de Margen en IPC, IBR y Tasa en FS
Estrategia| Itaú Comisionista de Bolsa 40
Comportamiento Márgenes y Tasas
Recorrido Histórico de Margen en IPC, IBR y Tasa en FS
Estrategia| Itaú Comisionista de Bolsa 41
1 Deuda Pública
Favorecemos posiciones en la
curva de TES en la referencia
MAY 22. Aún cuando esperamos
estabilidad de tasas consideramos
un empinamiento en la curva
media que favorece los TES 2022.
En UVR se pueden tomar
posiciones en la curva corta y
media después del reciente dato
negativo de inflación y esperando
el ciclo tradicional de la UVR.
2 Deuda Corporativa
Curva de tramo medio en
papeles FS siguen dando
buenos retornos y mantienen
una prima justa contra TES y un
alfa alto.
A la espera del fin del ciclo
habría que buscar indexación en
la curva corta y media en IPC y
buscar DTF e IBR de plazos de
1 año hasta 3 años.
Los recomendados del trimestre
Aterrizando las ideas:
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Renta Variable Global
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Japón
44
Aunque el gasto real de los hogares ha venido descendiendo en meses recientes manteniendo contenida la inflación,
el incremento de los salarios sigue evidenciando la fortaleza de las compañías japonesas, particularmente aquellas del
sector exportador que se han visto beneficiadas de un yen débil. Hacia adelante, la continua expansión de liquidez provista
por parte del Banco Central de Japón mantendría el apoyo a la actividad económica.
Hoja de Balance vs Tasa de interés del Banco de Japón,
hasta Jul-18Gasto de los hogares vs crecimiento de los salarios. Var% a/a
promedio móvil 3M
Fuente: Bloomberg Fuente: Bloomberg,
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Corea del Sur
45
En términos de crecimiento Corea del Sur registra cierta estabilidad tras la fuerte caída reportada en la crisis
hipotecaria de EE. UU. y pese al deterioro de las relaciones comerciales con China (su mayor socio comercial) en
2017. Hacia futuro se proyecta un crecimiento e inflación estable en medio de la renovación del acuerdo comercial con China
en Octubre de 2017.
Índice de condiciones empresariales, unidades hasta Ago-18.
Promedio móvil 3M.
Producto Interno Bruto vs Inflación. Var% a/a, hasta 2T-18.
Fuente: Bloomberg Fuente: Bloomberg,
Py
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Emergentes
46
Aunque las economías emergentes han experimentado fuertes presiones en los meses recientes, debido a factores
como la apreciación del dólar, tensiones geopolíticas y mayores tasas en EE. UU. se espera que aquellos países
exportadores de materias primas sigan mostrando un crecimiento favorable en los próximos años. El Banco Mundial
estima que el ciclo de expansión de estas economías iría al menos hasta 2020.
Crecimiento en los países Emergentes exportadores de materias
primas. Promedio simple. Crecimiento del PIB de Emergentes durante periodos de
expansión
Fuente: Banco Mundial
Rangos de crecimiento intercuartil.
Fuente: Bloomberg
Índice 100= Pico del ciclo anterior.
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Valoraciones
47
Latam es el mercado regional más barato dentro de las valoraciones globales. Como región Asia desarrollado también
está más barata y genera potencial dada su generación de valor agregado.
Barato Barato
Fuente: Bloomberg, cálculos propiosFuente: Bloomberg, cálculos propios
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Dividendos y retorno esperado
48
El crecimiento esperado en Latam se da principalmente en Brasil, Colombia, Perú y Chile. En su gran mayoría, los
exportadores de materias primas sigue estando en un entorno de crecimiento positivo. Asia desarrollado es principalmente
Japón, con una economía aún creciendo lento pero que esperamos sigan cambiando sus hábitos de consumo.
Fuente: Bloomberg, cálculos propiosFuente: Bloomberg, cálculos propios
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Dividendos y retorno esperado
49
Dentro del retorno total seleccionamos nuestros top picks, que podrán obtener un retorno apropiado durante el
próximo trimestre.
Brasil (EWZ)
Colombia (GXG)
Chile (ECH)
Perú (EPU)
Sector Financiero (XLF)
Corea del Sur (EWY)
Emergentes Core (IEMG)
Japón (HEWJ)
Europa Value (HEDJ)
Fuente: Bloomberg, cálculos propios
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Fundamentos de inversión
VolatilidadPuede ser un trimestre con
una mayor volatilidad en
acciones.
Compañías sólidasLas utilidades por acción van
a seguir creciendo, las
variables claves siguen
sólidas.
Fundamental está
cambiandoEl crecimiento sigue sólido, pero la
senda parece tener menor
velocidad
Búsqueda de valor relativo
Inversiones muy selectivas,
en búsqueda de retorno.
Precios Baratos
Latam, Japón y algo de Asia
emergente tiene potencial
importante.
Valor relativo vigente vs.
Renta Fija
Europa es cobertura natural
en dividendos .
Oportunidad de
Retorno
Nuevos episodios de
volatilidad y riesgo
Es un trimestre para mantenerse cautelosos en renta variable. Es clave la disminución de la exposición a este mercado
en los portafolios de los clientes. Momento de ser muy selectivo.
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Renta variablelocal
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Colombia: Sector Financiero Tras el repunte que mostró la cartera comercial en el 1T-18, en el 2T-18 volvió a descender trayendo consigo una leve
caída del crecimiento de la cartera total. La cartera vencida se mantiene en niveles altos particularmente la comercial,
en vista de las provisiones bancarias que han tenido que hacer algunos establecimientos financieros por los proyectos Ruta del
Sol. Es probable que tras estos ajustes y luego del esclarecimiento del panorama político se pueda observar una
mejora en los indicadores de crédito.
Cartera vencida por segmentos. Var% a/a hasta May-18
Fuente: BanRep
Fuente: Superintendencia Financiera
Cartera total y por segmentos. Var% a/a hasta Jun-18
ICT: Cartera y Leasing vencido/Cartera y Leasing bruto
Calidad de la cartera. Hasta May-18
Promedio 2015-17
7,80%
Cartera vencida + castigos
Cartera bruta + castigos
Cartera vencida
Cartera bruta
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Colombia: Sector Minero Energético Aunque la producción de petróleo proyectada ha bajado frente a años anteriores, se espera estabilidad sobre los
850.000 barriles diarios. De hecho, el Ministerio de Hacienda elevó sus expectativas de crecimiento de producción
levemente para 2018, 2019 y significativamente para 2020. Adicionalmente, de acuerdo a MinHacienda para 2018 y 2019
se espera un crecimiento de la inversión de Ecopetrol de 67% y 20% respectivamente. Más del 80% de la inversión
estaría destinada a exploración y producción.
Inversión de Ecopetrol
(USD Millones)
Fuente: ANH y MinHacienda Fuente: MinHacienda
Producción de hidrocarburos en Colombia. Miles de bepd.
*Py Petróleo: MinHacienda
*Py Gas: Anif *Py MinHacienda
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Colombia: Consumo personal vs ventas minoristas
Ventas al por menor vs ventas de vehículos. Promedio móvil 3M. Hasta
Mayo-18
Fuente: Dane, Fedesarrollo. Cálculos propios. Fuente: Dane, cálculos propios
PIB consumo de los hogares vs Índice de Confianza del Consumidor.
Hasta I y IIT -2018. (Corr. 2006-2018: 83%)
Corr.
2006-09: 93%Corr.
2010-14: 42%Corr.
2015-18: 62%
En vista de la significativa mejora que mostró la confianza en el segundo trimestre del año es de esperarse que el
consumo de los hogares registre un repunte favoreciendo al sector comercial, el cual ya ha venido mostrando
signos de fortaleza. El incremento de las ventas de vehículos, sector líder e indicador cíclico de la economía también brinda
señales del buen momento por el que atraviesa el consumo de los hogares, desempeño que esperamos continúe en los
próximos meses.
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Financiero
PF Davivienda
Bogota
Grupo Sura (top Pick)
Energía
Celsia
GEB
Consumo
Éxito
Materiales
Cementos Argos
Activos del trimestre en RVL
Nuestra selección de portafolio para los portafolios Renta Variable local
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USD COP
Moderado 40% 60%
Renta Fija local 60%
Renta variable local
Renta fija internacional 40%
Renta variable internacional
Balanceado 50% 50%
Renta Fija local 20%
Renta variable local 30%
Renta fija internacional 30%
Renta variable internacional 20%
Arriesgado 50% 50%
Renta Fija local 20%
Renta variable local 30%
Renta fija internacional 30%
Renta variable internacional 20%
PerfilesMonedas
Asset Allocation 3T 2018
Hemos empezado a bajar nuestra exposición a la RV, y recuperando RF.
Renta Fija local; 60%
Renta fija internacional;
40%
Renta Fija local; 20%
Renta variable
local; 30%
Renta fija internacional
; 30%
Renta variable
internacional; 20%
Renta Fija local; 20%
Renta variable
local; 30%
Renta fija internacional
; 30%
Renta variable
internacional; 20%
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-2,6
2018
PIB
57
Proyecciones Colombia Itaú
2019
Inflación
2018
Tasa Repo
2019
Tasa de Cambio
Cuenta Corriente
2019
*Déficit Fiscal
2018
2,7 3,3 4,25 4,50 -2,4
20192018
3,2 3,0
2018 2019
2890 2930
2018 2019
-3,1 -2,4
* Proyección Ministerio de Hacienda
Cambios recientes
2,5 3,2
Py anterior
4,0 -2,9 -2,7
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2,3
2018
Mundo
58
Proyecciones PIB (%) Mundo Itaú
2019
Japón
2018
EE. UU.
2019
China
Zona Euro
2019
Brasil
2018
3,9 3,7 2,7 2,3 2,0
20192018
1,2 1,3
2018 2019
6,5 6,1
2018 2019
1,3 2,0
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¡Gracias ;-)!
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Andrés PiedrahitaEstrategia
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