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Marcelo A. Delfino
Marriott Corporation: el Costo del Capital
Marcelo A. Delfino
Objetivos del caso
Utilizar el CAPM para estimar el costo del capital. Estimar el beta basado en compañías comparables. Apalancar los betas de comparables para ajustar a
la estructura de capital de la firma. Determinar la tasa libre de riesgo y el risk premium
apropiados. Elección del período de tiempo para estimar los
rendimientos esperados. Mostrar estrategias financieras como recompra de
acciones, financiamiento agresivo mediante deuda.
Marcelo A. Delfino
WACC para Marriott: el CAPM
Para calcular Re necesitamos 3 datos: Beta TLR Prima de riesgo
media aritmética vs media geométrica período de tiempo
Marcelo A. Delfino
WACC para Marriott: Beta
Paso 1: Beta de Activos unlevered
Levered Equity Beta = 1,11 Puedo usarlo si D/V actual es igual a D/V target Deuda actual / Valor = 41% (target = 60%) βactivos = βdeuda (D/ D+ E) + βequity (E/ D+ E)
Asumiendo que D no tiene riesgo (βd = 0)
βa = βe (E/ V) = 1,11 x 59% = 0,65
Marcelo A. Delfino
WACC para Marriott: Beta
Paso 2: Re- lever Beta del capital propio
Beta de Activos unlevered = 0,65 Target Deuda/ Valor = 60% βe = Levered Equity Beta = βe = βa / (E/ V)
= 0,65 / (1 – 0,60)= 1,63
Marcelo A. Delfino
WACC para Marriott: Prima de riesgo
Prima de riesgo Media aritmética vs media geométrica Período de tiempo
Marcelo A. Delfino
WACC para Marriott
Paso 3: Costo del Capital Propio
Re = TLR + Beta * (prima de riesgo)
= 8,95% + 1,63 * 7,43%= 21,06%
Marcelo A. Delfino
WACC para Marriott
Paso 4: Costo de la Deuda
Rd = 8,95% + 1,30%
= 10,25%
Marcelo A. Delfino
WACC para Marriott
Paso 5: WACC
WACC = Re (E / V) + Rd (1- t) (D / V)
= 21,06% x 40% + 10,25% x (1-34%) x 60%= 12,5%
Marcelo A. Delfino
WACC para Marriott: limitaciones
Usar una única tasa de descuento introduce un error sistemático en la selección de proyectos
Proyectos riesgosos parecen más rentables (la tasa promedio será menor) y proyectos menos riesgosos parecen menos rentables.
Marcelo A. Delfino
WACC para Hoteles
Market Value
Leverage
Levered Equity beta
Unlevered Asset Beta
1987 Rev.
A *
Rev
Hilton Hotels 0,14 0,76 0,654 0,77 0,503Holiday Corp 0,78 1,35 0,297 1,66 0,493LaQuinta Motor Inns 0,69 0,89 0,276 0,17 0,047Ramada Inns 0,64 1,36 0,490 0,75 0,367
3,35 1,410Average unlevered asset beta 0,429Weighted average (by sale) asset beta 0,421
Marcelo A. Delfino
WACC para Hoteles
Paso 2: Re- lever Beta del capital propio
Beta de Activos unlevered = 0,42 Target Deuda/ Valor = 74% βE = Levered Equity Beta = βe = βa / (E/ V)
= 0,42 / (1 – 0,74)= 1,62
Marcelo A. Delfino
WACC para Hoteles
Paso 3: Costo del Capital Propio
Re = TLR + Beta * (prima de riesgo)
= 8,95% + 1,62 * 7,43%= 20,99%
Marcelo A. Delfino
WACC para Hoteles
Paso 4: Costo de la Deuda
Rd = 8,95% + 1,10%
= 10,05%
Marcelo A. Delfino
WACC para Hoteles
Paso 5: WACC
WACC = Re (E / V) + Rd (1- t) (D / V)
= 20,99% x 26% + 10,05% x (1-34%) x 74%= 10,37%
Marcelo A. Delfino
WACC para Restaurantes
Market Value
Leverage
Levered Equity beta
Unlevered Asset Beta
1987 Rev.
A *
Rev
Church's Fried Chiken 0,04 1,45 1,39 0,39 0,543Collins Foods 0,1 1,45 1,31 0,57 0,744Frisch's 0,06 0,57 0,54 0,14 0,075Luby's 0,01 0,76 0,75 0,23 0,173McDonald's 0,23 0,94 0,72 4,89 3,539Wendy 0,21 1,32 1,04 1,05 1,095
7,27 6,169Average unlevered asset beta 0,959Weighted average (by sale) asset beta 0,849
Marcelo A. Delfino
WACC para Restaurantes
Paso 2: Re- lever Beta del capital propio
Beta de Activos unlevered = 0,96 Target Deuda/ Valor = 42% β E = Levered Equity Beta = β E = β A / (E/ V)
= 0,96 / (1 – 0,42)= 1,65
Marcelo A. Delfino
WACC para Restaurantes
Paso 3: Costo del Capital Propio
Re = TLR + Beta * (prima de riesgo)
= 8,72% + 1,65 * 7,43%= 21,23%
Marcelo A. Delfino
WACC para Restaurantes
Paso 4: Costo de la Deuda
Rd = 8,72% + 1,80%
= 10,52%
Marcelo A. Delfino
WACC para Restaurantes
Paso 5: WACC
WACC = R e (E / V) + R d (1- t) (D / V)
= 28,23% x 58% + 10,52% x (1-34%) x 42%= 15,23%
Marcelo A. Delfino
WACC para Servicios
No hay compañías comparables que coticen
El beta de activos de una compañía es un promedio ponderado de los betas de activos de sus divisiones
Las ponderaciones deberían ser la fracción del valor del capital propio en cada división
βaM = βaH (EH /EM) + βaR (ER /EM) + βaS (ES /EM)
Marcelo A. Delfino
WACC para Servicios
Paso 1: Beta de Activos unlevered
βaM = βaH (EH /EM) + βaR (ER /EM) + βaS (ES /EM)
0,65 = 0,42 x 0,61 + 0,96 x 0,12 + βaS x 0,27
βaS = 1,05
Marcelo A. Delfino
WACC para Servicios
Paso 2: Re- lever Beta del capital propio
Beta de Activos unlevered = 1,05 Target Deuda/ Valor = 40% βe = Levered Equity Beta = βe = βa / (E/ V)
= 1,05 / (1 – 0,40)= 1,74
Marcelo A. Delfino
WACC para Servicios
Paso 3: Costo del Capital Propio
Re = TLR + Beta * (prima de riesgo)
= 8,95% + 1,74 * 7,43%= 21,90%
Marcelo A. Delfino
WACC para Servicios
Paso 4: Costo de la Deuda
Rd = 8,95% + 1,40%
= 10,35%
Marcelo A. Delfino
WACC para Servicios
Paso 5: WACC
WACC = Re (E / V) + Rd (1- t) (D / V)
= 21,90% x 60% + 10,35% x (1-34%) x 40%= 15,87%
Marcelo A. Delfino
Resumen
Unlevered Asset Beta
Debt/value ratio
Levered Equity Beta
Cost of Debt
Cost of Equity
WACC
Marriot 0,65 60% 1,63 10,25% 21,02% 12,47%Lodging 0,42 74% 1,62 10,05% 20,95% 10,36%Restaurants 0,96 42% 1,66 10,52% 21,02% 15,11%Contract Services 1,05 40% 1,75 10,35% 21,95% 15,90%