Мировые рынки: Dow Jones - 10000 Мировая экономика: умеренный позитив Украинский рынок: Индекс ПФТС достиг

ключевой отметки Компании: у нижней границы консолидаций

ОБЗОР РЫНКОВ ЗА НЕДЕЛЮ Dow Jones Industrial Average: десять лет спустя

МИРОВЫЕ РЫНКИ 12 – 16 октября 2009 года На прошлой неделе индекс Dow Jones Industrial Average наконец достиг магической отметки в 10000 пунктов. Если говорить о магических уровнях для самого известного биржевого индекса, то это в первую очередь 36000 и 10000. Если знаменитая книга «Dow 36000», которая была выпущена незадолго до схлопывания пузыря дотком, олицетворяет доведенную до абсурда иррациональность инвесторов, то отметка 10000 – это вполне реальный, так сказать, прикладной уровень. После преодоления этой отметки весной 1999 года, индекс Dow Jones находил поддержку на этом уровне около шести раз, и только раз встретил сопротивление, после минимумов 2002 – 2003 годов. В прошлом обзоре мы использовали термин суперпозиция для описания углубляющегося разделения инвесторов на крайне оптимистичных – покупающих акции и радикально пессимистичных – увеличивающих позиции в долгосрочных казначейских облигациях. Обратимся еще раз к этой удивительно полезной аналогии, заимствованной из квантовой механики. Напомним, что суперпозиция – это нахождение системы в двух или более взаимоисключающих состояниях. Следовательно, речь пойдет о противоречащих друг другу мнениях, но на этот раз среди оптимистично настроенных инвесторов. Итак, основные доводы первой группы оптимистов строятся на анализе денежных потоков циркулирующих между фондами денежного рынка, фондами облигаций и, естественно, фондами акций. Аналитики отмечают, что огромное число инвесторов попросту проспали текущее ралли, но сейчас готовы рисковать и поэтому перемещают средства из более консервативных фондов (денежный рынок, облигации) на рынок акций. Приток свежих денег на фондовый рынок просто обязан подстегнуть цены выше. Забудьте о состоянии экономики, мы наблюдаем эмоциональное ралли и оно продолжится. Вот так выглядит позиция оптимистов из первой группы. Оптимисты, которых мы отнесем ко второй группе, с иронией смотрят на своих коллег и заявляют, что все дело в фундаментальных показателях. Основная идея состоит в том, что Великая Рецессия - термин описывающий текущий экономический кризис, подчеркивающий величину спада (Великая по аналогии с Великой Депрессией), но отражающий оперативность действий финансовых регуляторов (Рецессия, а не Депрессия) – это не более чем последствия ошибки Федеральной резервной системы США допустившей банкротство Lehman Brothers, что стало причиной рядовой биржевой паники. Если все дело в излишней эмоциональности финансовых рынков, то падение ниже 11000 по индексу Dow Jones (классический медвежий рынок -20% от вершины) экономически не оправдано и рынок должен вырасти как минимум на 10%, а, учитывая улучшение экономической ситуации – то и нацелиться на исторические максимумы. В итоге один позитивный взгляд на рынок подчеркивает иррациональную составляющую, другой рациональную. Как мы понимаем, обе идеи не могут быть состоятельными одновременно, а значит одна из групп оптимистов глубоко заблуждается.

6 0007 0008 0009 000

10 00011 00012 00013 00014 00015 000

DJ Industrial Average: трактование кризиса

Классический медвежий рынок

Паника

-1,5%

-1,0%

-0,5%

0,0%

0,5%

1,0%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

пт пн вт ср чт пт

5-Yr

-Tr,

Дол

лар

СШ

А

Динамика активов за неделю

S&P 500 Золото Нефть

5-Yr-Tr Доллар США

0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%

Мировые рынки за неделю

МИРОВЫЕ РЫНКИ 12 – 16 октября 2009 года Выход мировых рынков на новые максимумы сопровождался уверенной динамикой сырьевых рынков, ослаблением казначейских облигаций и продолжившейся слабостью доллара США. При этом преодоление индексом американского доллара важного уровня поддержки (76) не стало фатальным для динамики мировой валюты. Доллару США предстоит тестирование данного уровня в качестве сопротивления, соответственно, будущая динамика будет всецело зависеть от успешности этого тестирования. Финансовый сектор остается аутсайдером. Анализируя текущее состояние фондового рынка, важно обратить внимание на динамику отдельных секторов рынка. Сравним динамику индекса Dow Jones Industrial Average (на графике DJ) с динамикой основных секторов фондового рынка США, представленных с помощью соответствующих публично торгуемых фондов (ETF) семейства SPDR: сырьевой сектор - XLB, энергетический - XLE, финансовый - XLF, промышленный - XLI, технологический - XLK, утилиты - XLU, медицинский - XLV, и потребительский сектор- XLY. Как мы видим, большинство секторов торгуются «лучше рынка» и только финансовый сектор значительно отстает от наиболее широкого индикатора. С одной стороны, это обозначает потенциальный позитив для рынка в случае хороших квартальных финансовых результатов от представителей финансового сектора. С другой стороны, такая ситуация вряд ли кажется достаточно сбалансированной и может расцениваться в качестве сигнала о перекупленности рынка в целом. Теория Доу подтверждает максимум. Некоторые аналитики указывают на то, что обновление рынком локального максимума не подтверждается достижением аналогичного уровня акциями компаний занятых в строительном бизнесе. Считается, что, так как строительный сектор был, по сути, главным источником кризиса (что кажется нам некорректным упрощением), то динамика данных акций должна расцениваться в качестве индикатора подтверждения для рынка в целом. Однако мы хотим напомнить, что наиболее популярный индекс строительного сектора - PHLX Housing Sector достиг своего исторического максимума еще в 2005 году, что не помешало фондовым рынкам продолжать рост на протяжении двух лет. Мы полагаем, что для подтверждения (или не подтверждения) истинности обновления локального максимума оправдано воспользоваться так называемой теорией Чарльза Доу – основателя Dow Jones & Company. Теория Доу помимо прочего гласит, что движение промышленного и транспортного индексов должны быть согласованными. Т.е. обновление максимума промышленным сектором должно сопровождаться аналогичным максимумом для транспортного индекса. Несмотря на ограниченность применения теории Чарльза Доу на коротких временных интервалах, мы отмечаем, что согласно данной теории, обновление локального максимума американскими рынками выглядит подтвержденным. Фундаментальные рыночные показатели остаются сравнительно высокими. На начало сезона квартальной отчетности в США возложено множеств надежд. Причем быки ожидают выхода позитивных данных, медведи – соответственно негативных. Считается, что текущий сезон квартальной отчетности сможет расставить все точки над И с точки зрения фундаментальных рыночных показателей. Воспользовавшись данными Роберта Шиллера (Robert J. Shiller), мы можем увидеть динамику показателей соотношения цена/прибыль (Р/Е) и дивидендной доходности для фондового рынка США начиная с 1880 года. В настоящий момент показатель Р/Е (рассчитанный для усредненного показателя прибыли на протяжении последних десяти лет) находится на уровне 19, что в ретроспективе является близким значением для перекупленных рынков.

-80%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%Движение секторов

DJ XLB XLE XLFXLI XLK XLP XLUXLV XLY

10001500200025003000350040004500500055006000

6 000

7 000

8 000

9 000

10 000

11 000

12 000

13 000

14 000Теория Доу подтверждает максимум

DJ TRAN

0,005,0010,0015,0020,0025,0030,0035,0040,0045,0050,00

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

Фундаментальные показатели рынка

Div/ Yield P/E

МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА 12 – 16 октября 2009 года Показатели инфляции в рамках ожиданий. Показатели инфляции оказались в рамках ожиданий за исключением широкого показателя инфляции в Великобритании (1.1% по сравнению с ожиданиями 1.3%) и базовой инфляции в США (0.2%, при консенсус-прогнозе 0.1%). Несмотря на совпадение фактических значений с прогнозными, участники рынка ожидают сокращения активности программ количественного ослабления от Банка Англии, что послужило одним из факторов усиления позиций британского фунта. Розничные продажи в США оказались лучше ожиданий. Свежие данные о динамике розничных продаж в США позволили выявить реальное положение дел в розничном сегменте в силу прекращения действия нашумевшей правительственно программы «деньги за развалюхи». В результате, итоговое снижение показателей оказалось несколько лучше прогнозов, что может указывать на долгосрочный положительный эффект от действия указанной программы. При этом низкая загруженность международных портов и слабая активность в отрасли морских перевозок свидетельствует о том, что будущий сезон распродаж будет скорее разочаровывающим. Индекс бизнес кондиций удержался на достигнутых уровнях. Рассчитываемый Федеральным резервным банков Филадельфии The Aruoba-Diebold-Scotti business conditions index прекратил свое снижение, фактически остановившись на достигнутом ранее уровне. Значение ADS Index равное нулю обозначает нейтральное состояние экономических условий, соответственно, отрицательное значение индекса свидетельствует о худших «чем обычно» условиях, положительное – более благоприятных бизнес кондициях. Количество лишения права выкупа закладной установило новый рекорд. Общее число случаев лишения права выкупа закладной (банкротство обеспеченного ипотекой долга) составило 937840. Это обозначает, что каждая 137я ипотека находится в одной из стадий банкротства. При этом, доля просроченных платежей продолжает увеличиваться, в том числе в секторе высоконадежных заемщиков. Специалисты прогнозируют ухудшение ситуации, несмотря на попытки реализации программ нацеленных на модификацию ипотечного долга. Так Джон Корсон (John Courson), исполнительный директор ассоциации ипотечных банков, заметил, что очень трудно говорить о реструктуризации ипотечных долгов, если заемщики попросту не имеют дохода или работы.

-2%-2%-1%-1%0%1%1%2%

-1%0%1%2%3%4%5%6%

Показатели инфляции

GBP CPI y/y GBP Core CPI y/y

EU CPI y/y EU Core CPI y/y

US CPI (правая шкала) US Core CPI (правая шкала)

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%Розничные продажи в США

Retail Sales Core Retail Sales

-4-3,5

-3-2,5

-2-1,5

-1-0,5

00,5

1ADS Index

МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА 12 – 16 октября 2009 года Китай: импорт восстанавливается быстрее экспорта. Данные о результатах внешнеэкономической деятельности Китая оказали двоякое впечатление на мировое аналитическое сообщество. В качестве позитивного знака была расценена улучшающаяся динамика прямых иностранных инвестиций (FDI, все данные год к году), а также снижение сокращения величины экспорта. С точки зрения динамики экспорта, большее значение будут иметь данные за следующие периоды, так как в силу начнет вступать эффект базы. С другой стороны, определенные опасения вызывает то, что импорт в КНР растет более высокими темпами. Опережающий рост импорта может сигнализировать о скором достижении пределов в отношении складских запасов материалов, что снизит покупки сырьевых товаров со стороны Китая и окажет дестабилизирующее влияние на цены сырьевых товаров. Глобальные дисбалансы продолжают выравниваться. Продолжая тему торговых балансов, мы можем отметить продолжение тенденции по сокращению дисбалансов, а именно снижение как профицитов, так и дефицитов балансов. Загрузка производственных мощностей: эффект цикла прогнозов. Данные о загрузке производственных мощностей, как и ожидалось, зафиксировали некоторое улучшение, в результате, показатель загрузки вышел на уровень в 70%, впервые с марта текущего года. Более интересным является тот факт, что фактический показатель оказывается лучше консенсус прогноза уже третий месяц подряд. Учитывая то, что фондовый рынок традиционно реагирует на соотношение факт/прогноз в большей степени, чем на экономический смысл показателей, можно говорить о том, что данные о загрузке производственных мощностей смогли оказать поддержку американскому фондовому рынку. Суть идеи цикла прогнозов состоит в том, что во время снижения экономических показателей в ходе ускорения экономического спада консенсус-прогноз отражает не оправдано оптимистичные настроения экономистов, что оказывает усиливающееся давление на фондовые рынки. Напротив, в период начала восстановления экономических показателей, консенсус-прогноз отражает излишне скромные ожидания экономистов, которые под влиянием прошлых неудач закладываю в свои прогнозы так называемую подушку безопасности. В результате, во время экономического восстановления превышение фактических экономических данных над прогнозными оказывает усиливающееся положительное влияние на фондовые рынки.

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

-50%-40%-30%-20%-10%

0%10%20%30%

Внешнеэкономическая деятельность, Китай

FDI (правая шкала) Экспорт Импорт

-70

-20

30

-20

0

20Внешнеторговые балансы

США ГерманияКитай Великобритания (правая шкала)Европа Италия

65%67%69%71%73%75%77%79%

Загрузка производственных мощностей, США

Факт Прогноз

УКРАИНСКИЙ РЫНОК 12 – 16 октября 2009 года Украинский фондовый рынок не удивил. Мы ожидали от рынка попытки консолидации с целью обосноваться выше достигнутого уровня 1500 пунктов, но также допускали, что рынок сможет подняться выше в силу разгона сравнительно менее ликвидных индексных бумаг. Симбиоз обеих инвестиционных идей привел к тому, что Индекс Украинской биржи в понедельник выстрелил до следующей промежуточной отметки – 1600 пунктов в результате роста акций UTEL, и всю оставшуюся неделю консолидировался вблизи достигнутого уровня. Следует признать, что Индекс Украинской биржи уверенней чувствует себя на уровнях 1200, 1400, 1600 и, вероятно, 1800 пунктов, чем на более важных с технической точки зрения – 1500 и 1700 пунктов. Из этого следует, что целевой уровень для спекулятивных длинных позиций можно переместить несколько выше – в диапазон 1700 – 1800 п. В целом, техническая картина для отечественного рынка остается неизменной. Основные индексы выполнили поставленные консервативные цели, в настоящий момент являются локально перекупленными, но не формируют признаков долго- или же среднесрочного разворота. Достижение долгосрочных таргетов (целей) не обозначает 100% вероятность коррекции (разворота) от текущих уровней. Украинский фондовый рынок, как и положено малоликвидному узкому рынку, обладает значительной инерционностью и высокой волатильностью. Следовательно, торговые идеи направленные на выход на вершине (или вход на дне) несут непропорционально высокие риски и применимы скорее к краткосрочной, чем к долгосрочной торговле. Сравнивая поведение обоих основных отечественных индикаторов – Индекса Украинской биржи и Индекса ПФТС, мы хотим выделить два важных момента. Во-первых, Индекс ПФТС достиг уровня в 650 пунктов (приблизительно 1625 пунктов для Индекса Украинской биржи), который в прошлом имел критическое значение для продолжения медвежьего рынка. Во-вторых, вертикальный рост рынка не является чем-то новым для украинских реалий. Недельный график Индекса ПФТС свидетельствует о том, что в современной истории (после 2004 года) отечественный рынок редко находился в состоянии консолидации, либо коррекции. При этом важной особенностью также является глубина коррекций, которая, как правило, составляет до 20%. Также следует отметить незначительную продолжительность коррекций. В итоге, если отталкиваться от текущих уровней, то потенциальная коррекция для Индекса Украинской биржи может обозначать падение до уровней 1300 или 1350 пунктов.

Индекс Украинской биржи с января 2008 года

Индекс ПФТС с 1997 года, недельный график

0

10

20

30

40

50

60

0

500

1000

1500

2000

2500

млн

. гри

вен

Объем и количество сделок на Украинской бирже

УКРАИНСКИЙ РЫНОК 12 – 16 октября 2009 года Украинский рынок не выглядит недооцененным. Как мы и предполагали, идея недооцененности украинского фондового рынка по отношению к развивающимся рынкам (в основном по отношению к российскому фондовому рынку) становится все более популярной. Действительно, если сравнивать динамику Индекса Украинской биржи (UX Index) с динамикой развивающихся рынков (MSCI EM) или же с динамикой российского индекса ММВБ (MICEX), мы можем отыскать определенный потенциал роста для отечественного рынка. При этом такое сравнение не кажется нам корректным по целому ряду причин. Иными словами, дисконт украинского рынка является оправданным в силу более высоких страновых рисков, даже при условии существования глобального избытка ликвидности. Более консервативное сравнение с динамикой пограничных рынков (индекс MSCI FM, среди компонентов которого присутствуют акции отечественных компаний) говорит о том, что Индекс Украинской биржи является скорее локально переоцененным. Второй эшелон выходит в лидеры. Развитие интернет-трейдинга отчасти изменило наше понятие второго эшелона. Если ране акции составляющие корзину Индекса ПФТС считались эталоном ликвидности, то в последнее время сформировалась отчетливая группа бумаг – лидеров в вопросе увеличения ликвидности, соответственно оттеснив ряд индексных бумаг в разряд фактически второго эшелона. Индекс ПФТС представляет собой более широкий рыночный индикатор, чем Индекс Украинской биржи в силу более длинного списка составляющих. Учитывая ограниченную ликвидность украинских акций, мы можем расценивать соотношение двух индексов в качестве индикатора предпочтений инвесторами сравнительно более ликвидных и сравнительно менее ликвидных ценных бумаг. В целом, соотношение значений двух основных украинских индикаторов оставалось стабильным на протяжении всего периода совместной истории индексов. Однако динамика соотношения говорит о том, что высоколиквидные бумаги росли несколько быстрее от мартовских минимумов, а также о том, что летняя коррекция в большей степени коснулась также более ликвидных бумаг. При этом мы можем заметить, что в последнее время акценты снова смещаются в пользу менее ликвидных акций. Лидеры и аутсайдеры среди акций составляющих Индекса Украинской биржи. Сравнивая динамику Индекса Украинской биржи с динамикой акций составляющих этот индекс, мы должны помнить, что относительная недооцененность (или переоцененность) конкретной акции является в прямом смысле относительной. Иными словами, текущая недооцененность может быть следствием переоцененности бумаги на момент начала сравнения в большей степени, чем источником для инвестиционной идеи. Тем не менее, цифры говорят о смене лидера в индексной корзине рассматриваемого индекса. Если на протяжении практически всего медвежьего рынка акции ZAEN показывали лучший результат, то за последний месяц роль лидера облюбовали акции MSICH и в настоящий момент торгуются на 22% ниже исторического максимума.

-100%

-80%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

Сравнительная динамика Индекса Украинской биржи

UX Index MSCI EM MSCI FM MICEX

36%37%38%39%40%41%42%43%44%45%46%

Отношение значения Индекса ПФТС к значению Индекса Украинской биржи

-100%

-80%

-60%

-40%

-20%

0%Динамика индексных бумаг

ALMK AZST BAVL CEENENMZ MSICH UNAF USCBUTLM ZAEN UX Index

КОМПАНИИ 12 – 16 октября 2009 года Среди акций составляющих Индекс Украинской биржи по итогам недели в разряд лидеров попали бумаги UTEL, UNAF и ZAEN. Последние две бумаги, по сути, продолжили движение начатое в позапрошлую пятницу и смогли с переменным успехом закрепиться на новых уровнях. В отличие от большинства индексных составляющих, данные акции находились ниже годичных максимумов, что открывало для них определенный потенциал роста, который и был реализован. Акции UTEL занимают особое место среди индексных компонентов в силу относительно меньшей ликвидности. Как правило, подобные бумаги двигаются менее плавно, накапливая силы для рывка в сторону основного движения рынка. Интересную техническую картину вырисовывают акции металлургов (ALMK, AZST и ENMZ) банков (BAVL, USCB) и бумаги MSICH. Игнорируя основную часть ралли последних двух недель, перечисленные акции консолидировались на достигнутых уровнях, постепенно выходя на благоприятные позиции для обновления максимумов, но, так и не решившись на тестирование уровней. В то же время, в период коррекции рынка, данные акции постепенно спустились к нижним границам консолидаций. Подход к уровням поддержки во время восходящего тренда традиционно расценивается в качестве торговой идеи для совершения покупок, когда потенциал роста очевиден, а риски контролируемы. Во время медвежьего рынка, пробитие нижней границы консолидаций расценивается как сигнал для открытия коротких позиций. Несмотря на то, что рынок все еще находимся на территории быков, мы полагаем, что локальная перекупленность отечественного рынка автоматически увеличивает необходимые риски при открытии длинных позиций по данным бумагам.

Динамика индексных бумаг за неделю

0 50 100 150 200 250

ALMKAZSTBAVLCEENENMZ

MSICHUNAFUSCBUTLMZAEN

Среднее количество сделок в день

за 30 дней за неделю

01 0002 0003 0004 0005 0006 0007 0008 000

Среднее количество лотов в день

за неделю за 30 дней

iTrader ул.Ивана Мазепы 18/29. Офис №14

+38 044 50 17 999 info@itrader.com.ua

Аналитическая поддержка

Павел Ильяшенко research@itrader.com.ua

Торговые операции Владимир Волков

trading@itrader.com.ua

Работа с клиентами Андрей Чиж

clients@itrader.com.ua

Техническая поддержка Алексей Савченко

support@itrader.com.ua

Заявление об ответственности

Данный обзор имеет исключительно информационное назначение и не является предложением проводить операции на рынке ценных бумаг. Информация, содержащаяся в данном обзоре, не может рассматриваться как предложение о покупке или продаже ценных бумаг. Несмотря на объективный подход аналитика к информации, фактам и данным, которые брались им во внимание при подготовке отчёта, ни аналитик, ни Компания, ни связанные с ней каким-либо образом лица не берут на себя ответственности за достоверность и полноту изложенной в отчёте информации. В связи с этим, отчёт или его данные не могут быть основополагающими при принятии его получателями или другими лицами, которым так или иначе стал (станет) доступен отчёт, решений об осуществлении (неосуществлении) инвестиций. Мы не несем ответственности за использование клиентами информации, содержащейся в вышеприведенных материалах, а также за операции с упоминающимися ценными бумагами.