analisis pengaruh perilaku oportunistik eksekutif...

i

ANALISIS PENGARUH PERILAKU OPORTUNISTIK

EKSEKUTIF PERUSAHAAN TERHADAP ESOP DAN

KETERKAITANNYA DENGAN REAKSI PASAR

Oleh :

Zuliawaty Sukmasari

NIM : 205081000201

JURUSAN MANAJEMEN

FAKULTAS EKONOMI DAN ILMU SOSIAL

UNIVERSITAS ISLAM NEGERI SYARIF HIDAYATULLAH

JAKARTA

1430 H / 2009 M

ii

ABSTRACT

This research is about the analysis of the influence of enterprise executive

opportunistic behaviour toward ESOP and the correlation with market reaction. The

analysis of the influenced enterprise executive opportunistic toward ESOP used

acrual total, acrual discresioner and acrual non discresioner. The result which

could gotten show that the enterprise executive opportunistic behaviour influenced

toward ESOP. The enterprise executive behaved opportunistic by undermaking profit

management in implementation of ESOP to obtain purchasing tittle of share. This

statement was strengthen by previous research that taken by Putra Astika (2008)

who stated that enterprise executive opportunistic influenced toward ESOP.

For analysing the correlation with market reaction used abnormal return,

cumulative abnormal return and average abnormal return. The result which was

gotten showed that market reaction was not influenced toward ESOP. This statement

was strengthen by Christian Herdinata (2007) who did previous research. He stated

that market reaction was not influenced and did negative reaction toward ESOP.

Keywords: ESOP, Market Reaction, Profit Management

iii

ABSTRAK

Penelitian ini mengenai analisis pengaruh perilaku oportunistik eksekutif perusahaan terhadap ESOP dan keterkaitannya dengan reaksi pasar. Analisis

pengaruh perilaku oportunistik eksekutif perusahaan terhadap ESOP menggunakan

akrual total, akrual diskresioner dan akrual non diskresioner. Hasil yang di dapat

menunjukkan bahwa perilaku oportunistik eksekutif perusahaan berpengaruh

terhadap ESOP. Para eksekutif perusahaan berperilaku oportunistik dengan

melakukan manajemen laba untuk mendapatkan harga pengambilan hak beli saham.

Pernyataan ini diperkuat dengan penelitian terdahulu yang dilakukan Putra Astika

(2008) yang menyatakan bahwa perilaku oportunistik berpengaruh terhadap ESOP.

Untuk menganalisis keterkaitannya dengan reaksi pasar menggunakan

abnormal return, cumulative abnormal return dan average abnormal return. Hasil

yang di dapat menunjukkan bahwa reaksi pasar tidak berpengaruh terhadap ESOP.

Penelitian ini diperkuat dengan penelitian terdahulu yang dilakukan Christian

Herdinata (2007) yang menyatakan bahwa reaksi pasar tidak berpengaruh dan tidak

memberikan reaksi negatif terhadap ESOP.

Kata kunci: ESOP, Reaksi Pasar, Manajemen Laba

iv

KATA PENGANTAR

Assalamu’alaikum wr.wb. Alhamdulilahi Rabbil’ Alamin, segala puji hanya

bagi Allah SWT pemilik segala sesuatu yang ada dibumi dan langit. Atas berkat

rahmat dan ridha-Nya, kami panjatkan kehadirat Allah SWT atas segala rahmat,

karunia dan hidayahnya sehingga penulis dapat menyelesaikan skripsi ini dengan

baik dan tepat pada waktunya. Shalawat dan salam senantiasa tercurah untuk Nabi

Muhammad SAW yang menjadi panutan ummat dan telah membawa manusia dari

alam jahiliyah menuju jalan cahaya, beserta keluarga, para sahabat dan pengikut-

pengikutnya hingga akhir zaman.

Penulisan skripsi ini merupakan salah satu syarat untuk menempuh Ujian

Program Strata 1 dan memperoleh gelar Sarjana Ekonomi pada Fakultas Ekonomi

dan Ilmu Sosial Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta.

Dalam penyusunan skripsi ini penulis menyadari bahwa masih banyak

kekurangan dan jauh dari kesempurnaan. Oleh karena itu penulis mengharapkan

saran dan kritik yang bersifat membangun dari semua pihak demi penyempurnaan

skripsi ini.

Dengan segenap kerendahan hati, melalui kesempatan ini penulis ingin

mengucapkan terima kasih kepada:

1. Papa dan Mamaku tercinta, terimakasih atas kasih sayang, cinta dan doa yang tak

pernah henti untuk aku. Dan untuk keluargaku tersayang yang selalu

memberikan semangat untukku. Semoga Allah SWT selalu memberikan

perlindungan-Nya kepada kita bersama.

2. Prof. Dr. Abdul Hamid, MS., selaku Dekan Fakultas Ekonomi dan Ilmu Sosial

Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta dan selaku dosen

pembimbing I yang telah memberikan masukan dan bimbingan dengan

kesabarannya. Terima kasih atas semua arahan dan saran yang telah diberikan

selama bimbingan hingga selesainya skripsi ini.

v

3. Prof. Dr. Ahmad Rodoni, MM selaku Pembantu Dekan Fakultas Ekonomi dan

Ilmu Sosial Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta. Saya ucapakan

terimakasih atas support yang telah Bapak berikan kepada saya selama ini.

Semoga Allah SWT selalu memberikan perlindungan kepada Bapak dan

keluarga.

4. Indo Yama Nasarudin, SE, MAB., selaku Ketua Jurusan Manajemen Fakultas

Ekonomi dan Ilmu Sosial Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta

dan selaku dosen pembimbing II yang telah memberikan masukan dalam proses

penyusunan skripsi saya dengan sabar dan penuh keikhlasan. Terima kasih atas

semua arahan dan saran yang telah diberikan selama bimbingan hingga

selesainya skripsi ini.

5. Kakakku Nur Afniyati Khairunisa dan Adikku Muhammad Arifudin Ghazali

yang telah banyak memberikan bantuan dan dorongan kepada penulis baik moril

maupun materi, buat mbakku di rumah yang selalu mengingatkanku akan jaga

kesehatan dan Erwin Susanto yang memberikan bantuannya. Makasih banyak.

6. Seluruh Dosen Fakultas Ekonomi dan Ilmu Sosial yang telah memberikan

ilmunya selama masa perkuliahan.

7. Seluruh staf bagian akademik dan perpustakaan Fakultas Ekonomi dan Ilmu

Sosial. Terima kasih atas keramahannya dalam memberikan pelayanan.

8. Kepada Feby, Zahra, Nadya, dan Semua Saudaraku atas segala pengertian dan

semangat yang slalu diberikan mulai dari ujian kompre sampai selesainya skripsi

ini.

9. Kepada Ananda teman seperjuanganku komprehensif dan skripsi, Nursanah,

Karina dan Aristyana. Semoga persahabatan yang udah kita jalin mulai dari awal

propesa sampai kapanpun tidak akan pernah pudar.

10. Kepada Mas Agus, mbak neng, kak gian, kak sena, kak ipeh, kak rika, kak izza,

opik, razif, dll yang telah membantu penulis dalam menyusun skripsi ini.

11. Kepada teman-temanku di kelas Manajemen B angkatan 2005, terima kasih

untuk persahabatan dan pertemanan kita selama ini.

12. Kepada teman-temanku di kelas Manajemen dan Akuntansi angkatan 2005,

senang bertemu dan mengenal kalian.

vi

13. Terima kasih tidak lupa penulis sampaikan kepada seluruh pihak yang tidak bisa

saya sebutkan satu persatu yang telah membantu dalam penyelesaian skripsi ini.

Demikianlah dalam penulisan skripsi ini, penulis menyadari masih banyak

terdapat kekurangan penulisan, penulis mengharapkan saran dan kritik membangun

untuk skripsi ini. Akhir kata penulis berharap semoga skripsi ini dapat bermanfaat

bagi penulis dan bagi pembaca pada umumnya. Terima Kasih

Wassalamu’alaikum wr.wb.

Jakarta, Oktober 2009

Zuliawaty Sukmasari

vii

DAFTAR ISI

Halaman Sampul Dalam................................................................................ i

Abstract.......................................................................................................... ii

Abstrak........................................................................................................... iii

Kata Pengantar .............................................................................................. iv

Daftar Isi ........................................................................................................ vii

Daftar Tabel ................................................................................................. x

Daftar Gambar .............................................................................................. xi

Daftar Lampiran ........................................................................................... xii

BAB I PENDAHULUAN ............................................................................. 1

A. Latar Belakang Masalah ....................................................................... 1

B. Perumusan Masalah ............................................................................. 10

C. Tujuan Penelitian dan Manfaat Penelitian .............................................. 10

BAB II TINJAUAN PUSTAKA .................................................................. 12

A. ESOP (Employee Stock Option Program) ............................................. 12

1. Pengertian ESOP................................................................................. 12

2. Tujuan ESOP ...................................................................................... 14

B. Reaksi Pasar terhadap ESOP .................................................................... 15

C. Return Saham ........................................................................................... 16

D. Abnormal Return (AR) ............................................................................ 16

E. Cumulative Abnormal Return (CAR) ....................................................... 17

F. Average Abnormal Return (AAR) ............................................................ 18

viii

G. Perilaku Oportunistik Eksekutif yang Berkaitan dengan Program Opsi

Saham Karyawan (POSK) ........................................................................ 18

H. Akrual Total (AKT) .................................................................................. 22

I. Akrual Diskresioner (AD) ......................................................................... 23

J. Akrual Non Diskresioner (AND) .............................................................. 23

K. Penelitian Terdahulu ................................................................................. 24

L. Kerangka Pemikiran .............................................................................. 27

M. Hipotesis .............................................................................................. 28

BAB III METODOLOGI PENELITIAN .................................................... 29

A. Ruang Lingkup Penelitian ..................................................................... 29

B. Metode Penentuan Sampel..................................................................... 29

C. Metode Pengumpulan Data .................................................................... 31

D. Metode Analisis ................................................................................... 32

E. Operasional Variabel Penelitian ............................................................. 43

BAB IV PENEMUAN DAN PEMBAHASAN ............................................. 52

A. Analisis Deskriptif Statistik .................................................................. 52

B. Hasil dan Pembahasan ........................................................................... 55

1. Pengujian Reaksi Pasar terhadap ESOP ................................................ 55

1.1 Statistik Deskriptif dan Pengujian Normalitas Data. ................... 55

2. Pengujian Perilaku Oportunistik Eksekutif terhadap ESOP ................. 57

2.1 Uji Linearitas ............................................................................... 58

2.2 Uji Normalitas ............................................................................... 61

2.3 Uji Heteroskedastisitas .................................................................. 68

ix

2.4 Uji Autokorelasi ............................................................................ 71

3. Goodness of Fit ...................................................................................... 72

3.1 Koefisien Determinasi .................................................................. 72

3.2 Uji Simultan (Uji F) ...................................................................... 73

3.3 Uji Parsial (Uji t) .......................................................................... 75

C. Interpretasi .............................................................................................. 78

BAB V KESIMPULAN DAN SARAN ........................................................... 81

A. Kesimpulan .............................................................................................. 81

B. Implikasi ................................................................................................... 81

C. Keterbatasan ............................................................................................. 82

D. Saran ........................................................................................................ 83

DAFTAR PUSTAKA .................................................................................... 84

LAMPIRAN

x

DAFTAR TABEL

Nomor Keterangan Halaman

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

Perusahaan ESOP Berdasarkan Waktu dan Jenis Industri

Perusahaan yang konsisten tergabung dalam kelompok

saham ESOP periode 1 Januari 2004-31 Desember 2008

Statistik Deskriptif Variabel CAR

Statistik Deskriptif Variabel POS dan AD

Hasil Pengujian Normalitas Data

Perhitungan Average Abnormal Return pada Event Periode

Hasil Uji Autokorelasi sebelum Outlier

Hasil Uji Autokorelasi setelah Outlier

Pengujian Koefisien Determinasi

Pengujian Uji Simultan (Uji F)

Pengujian Signifikansi Konstanta dan Koefisien Regresi

30

52

54

54

55

55

71

72

72

73

75

xi

DAFTAR GAMBAR

Nomor Keterangan Halaman

4.1

4.2

4.3

4.4

4.5

4.6

4.7

4.8

4.9

Gambar Pergerakan Reaksi Pasar

Gambar Hasil Uji Linearitas sebelum Outlier

Gambar Hasil Uji Linearitas setelah Outlier

Gambar Hasil Uji Normalitas sebelum Outlier

Histogram

Gambar Hasil Uji Normalitas setelah Outlier

Histogram

Gambar Hasil Uji Heteroskedastisitas sebelum Outlier

Gambar Hasil Uji Heteroskedastisitas setelah Outlier

56

58

60

62

62

65

66

69

70

xii

DAFTAR LAMPIRAN

Lampiran Keterangan

1

2

Laporan Keuangan 1

Laporan Keuangan 2

3 Proporsi Opsi Saham (POS), Akrual Total (AKT), Akrual

NonDiskresioner (AND), Akrual Diskresioner (AD)

4 Proporsi Opsi Saham (POS), Akrual Diskresioner (AD)

Hasil Transformasi dan exluded outlier

5

6

7

8

9

10

Harga Saham

Return Saham (Rit)

Return Market (Rmt)

Abnormal Return (AR), Cumulative Abnormal Return

(CAR), Average Abnormal Return (AAR)

Output Regression

Output Reaksi Pasar

xiii

BAB I

PENDAHULUAN

A. Latar Belakang Penelitian

Bagian dari komunitas dunia, manajemen usaha perusahaan di Indonesia

tidak terlepas dari pengaruh praktek manajemen yang ada di negara lain,

khususnya negara-negara yang telah maju perkembangan manajemen

usahanya. Salah satu praktek tersebut adalah diperkenalkannya suatu program

manajemen sumber daya manusia berupa program kepemilikan karyawan

dalam saham perusahaan di mana karyawan tersebut bekerja. Program

tersebut di kenal dengan nama Program Opsi Saham oleh Karyawan

(Employee Stock Option Program, ESOP) (BAPEPAM, 2002:10).

Karyawan dan perusahaan merupakan dua pihak yang saling

membutuhkan dan masing-masing mempunyai tujuan. Untuk mengusahakan

integrasi antara tujuan perusahaan dan tujuan karyawan, perlu diketahui apa

yang menjadi kebutuhan masing-masing pihak. Kebutuhan karyawan

diusahakan dapat terpenuhi melalui pekerjaannya. Apabila seorang karyawan

sudah terpenuhi segala kebutuhannya maka dia akan mencapai kepuasan

kerja dan memiliki komitmen terhadap perusahaan. Tingginya komitmen

karyawan dapat mempengaruhi usaha suatu perusahaan secara positif

komitmen karyawan ini diperlukan oleh perusahaan dan merupakan faktor

penting bagi perusahaan dalam rangka mempertahankan kinerja perusahaan

(Irwan Rei, 2003:56).

xiv

ESOP diselenggarakan untuk mencapai beberapa tujuan antara lain

sebagai berikut (Christian Herdinata,2007:2): 1).Memberikan penghargaan

(reward) kepada karyawan atas kontribusi yang diberikan; 2). Menciptakan

keselarasan kepentingan antara pihak karyawan dan pihak pemegang saham;

3). Meningkatkan motivasi karyawan, menarik dan mempertahankan

karyawan kunci; 4). Sebagai sarana bagi sumber daya manusia untuk

mendukung keberhasilan strategi bisnis perusahaan jangka panjang, karena

ESOP pada dasarnya merupakan bentuk kompensasi yang didasarkan atas

prinsip insentif, yaitu ditujukan untuk memberikan pegawai suatu

penghargaan yang besarnya dikaitkan dengan ukuran kinerja perusahaan atau

shareholders’ value.

Memperhatikan tujuan dari penyelenggaraan ESOP tersebut, terutama

dalam hal perbaikan kualitas manajemen/karyawan dan penyelarasan

kepentingan manajemen dengan kepentingan pemegang saham, maka dari

pelaksanaan ESOP oleh perusahaan, khususnya perusahaan yang pernyataan

pendaftarannya telah dinyatakan efektif (Emiten/Perusahaan Publik),

diharapkan akan menghasilkan peningkatan kinerja Emiten atau Perusahaan

Publik, yang pada akhirnya akan meningkatkan kinerja pasar modal

Indonesia (BAPEPAM, 2002:4).

Penerapan ESOP di Indonesia belum optimal karena tidak ada perangkat

hukum yang mengatur ESOP secara khusus, baik di tinjau dari aspek pasar

modal, perpajakan, maupun ketenagakerjaan. Hal ini mengakibatkan

xv

penerapan ESOP dibatasi oleh rambu-rambu hukum yang sesungguhnya

tidak secara khusus di desain untuk mengatur ESOP. Selain itu, untuk

perusahaan tertutup yang belum go public tetapi ingin melakukan program ini

masih dibatasi dengan ketentuan penawaran umum mengingat belum adanya

ketentuan khusus tentang ESOP (BAPEPAM, 2002:11).

Program opsi saham karyawan atau yang di kenal dengan sebutan

executive and employee stock options program (ESOP) dilaksanakan untuk

menghargai kinerja jangka panjang karyawan secara luas (para eksekutif dan

karyawan) terhadap perusahaan dalam bentuk program kompensasi yang

berbasis ekuitas (saham) (Putra Astika, 2005:1).

Opsi saham ditawarkan kepada karyawan sebagai imbalan dan jasa

karyawan di kompensasi, di ukur, dan diakui sebesar nilai wajar instrumen

ekuitas yang bersangkutan. Sebagai insentif untuk menghargai kinerja jangka

panjang perusahaan. Melalui program ESOP, karyawan tersebut di beri

kesempatan untuk memiliki saham perusahaan melalui pembelian saham

dengan diskon tertentu atau di beri bonus oleh perusahaan berupa saham.

ESOP merupakan langkah efektif untuk mempersempit problem keagenan

dan menurunkan agency cost melalui penyejajaran kepentingan para

eksekutif dengan para pemegang saham (Brenner et al., 2000).

Perusahaan yang melakukan program ini, harus melihat seberapa banyak

saham yang dimiliki perusahaan untuk diberikan kepada karyawan. Jika

saham yang dimiliki perusahaan turun, maka perusahaan itu tidak dapat

memberikan saham kepada karyawan. Reaksi pasar sangat mempengaruhi

xvi

dalam pemberian saham kepada karyawan. Dikarenakan harga saham itu

selalu mengalami perubahan. Jika harga saham yang dimiliki oleh perusahaan

meningkat, maka perusahaan tersebut dapat memberikan sebagian sahamnya

kepada karyawan. Perusahaan yang melakukan program ini adalah

perusahaan yang mempunyai pertumbuhan saham yang baik.

Opsi saham menjadi lebih bernilai ketika harga pasar saham meningkat

melebihi harga pengambilan dan sebaliknya kurang bernilai jika harga saham

menurun di bawah harga pengambilan (Christian Herdinata, 2007:3).

Kinerja yang dicapai perusahaan berhubungan dengan persentase modal

yang dimiliki oleh para eksekutif serta persentase kompensasinya yang

berbasis ekuitas. Program kompensasi erat hubungannya dengan usaha keras

para eksekutif yang pada umumnya didasarkan pada dua pola pengukuran,

yaitu net income dan share price (Putra Astika, 2008:3).

Perkembangan pengadopsian stock option program untuk karyawan

perusahaan (ESOP) semakin meluas dan terdapat isu bahwa penyediaan opsi

saham untuk karyawan akan lebih intensif ketika perusahaan memiliki

kebutuhan financing yang lebih besar dan perusahaan yang menghadapi

kendala keuangan. Penyediaan perangsang dalam bentuk ekuitas kepada

karyawan akan lebih intensif khususnya karyawan non-eksekutif bila biaya

pengawasan langsung terhadap karyawan mahal (Core and Guay, 2000:260).

Sebagai suatu bentuk inovasi bisnis dan di aplikasi sebagai suatu

kebijakan dalam rangka menciptakan nilai perusahaan (firm values), program

opsi saham memberikan harapan. Alasannya adalah saham yang dimiliki

xvii

eksekutif perusahaan (eksekutif pemilik) menyebabkan pemegang opsi

menjalankan fungsi internal monitoring. Namun, dalam pelaksanaannya

khusus pada perusahaan publik, harga pasar saham mendorong eksekutif

berperilaku oportunistik melalui manajemen laba. Informasi laba digunakan

oleh investor sebagai salah satu indikator untuk menilai perusahaan dalam

hubungannya dengan prediksi harga pasar saham (Chen dan Steiner, 2000).

Opsi saham menjadi lebih bernilai ketika harga pasar saham meningkat

melebihi harga pengambilan dan sebaliknya kurang bernilai jika harga saham

menurun di bawah harga pengambilan. Apabila eksekutif yang memiliki hak

atas opsi tersebut hampir pasti mengambil haknya, eksekutif tersebut telah

memiliki saham tersebut saat itu. Perbedaannya adalah karyawan tidak perlu

membayar saham tersebut saat itu, namun membayar pada saat karyawan

mengambil hak atas opsi tersebut.

Program opsi saham karyawan (POSK) atau di kenal dengan employee

stock option program (ESOP) adalah salah satu bentuk kompensasi yang

diberikan kepada karyawan, terutama karyawan eksekutif, untuk menghargai

eksekutif atas kinerja jangka panjang perusahaan. Hal penting berkaitan

dengan opsi saham yang dihibahkan kepada eksekutif adalah bahwa hampir

seluruh opsi dihibahkan dengan harga pengambilan (exercise price) sama

dengan harga saham pada tanggal hibah. Karena untung (gain) dari opsi

saham tergantung pada perbedaan antara harga pengambilan yang ditentukan

pada tanggal hibah dengan harga pasar pada tanggal pengambilan, maka

xviii

kondisi tersebut memungkinkan adanya perilaku oportunistik dari eksekutif.

Perilaku tersebut semakin terdukung jika magnitud opsi yang diterima relatif

banyak (Asyik, 2006:3). Untuk memaksimumkan untung yang diperoleh,

manajemen memiliki insentif menurunkan harga pasar saham untuk

sementara waktu sebelum tanggal hibah dalam rangka mengurangi harga

pengambilan opsi (Chauvin dan Shenoy, (2001:53); Balsam et al., 2003) dan

meningkatkan harga pasar mendatang pada tanggal pengambilan. Dengan

demikian, perilaku manajemen untuk mengelola laba dapat berbentuk laba

menurun (income decreasing) atau laba menaik (income increasing).

Berdasarkan hal tersebut, manajer sangat berkepentingan terhadap

pergerakan harga saham. Beberapa penelitian empiris menunjukkan bahwa

harga saham bergerak sebagai reaksi investor terhadap informasi yang

dilaporkan perusahaan, salah satu di antaranya adalah laba (Putra Astika,

2008:2). Secara empiris, laba digunakan sebagai alat ukur kinerja manajemen

yang lebih baik daripada aliran kas. Manajemen juga memiliki beberapa

kebijakan terhadap pengakuan akrual dalam laba sehingga sulit bagi pemakai

memperkirakan reliabilitas dari signal yang dihasilkan manajemen. Di

samping itu, adanya ketidakselarasan (misalignment) antara manajer dan

pemegang saham (shareholders) mendorong manajer untuk mengelola laba

secara oportunistik yang menyebabkan distorsi laba (Asyik, 2005).

Manajemen melakukan pengelolaan laba dengan menurunkan harga

pasar saham untuk sementara waktu sebelum tanggal hibah dalam rangka

mengurangi harga pengambilan opsi mereka (Chauvin dan Shenoy, 2000;

xix

Balsam et al., 2003, Asyik, 2006) dan meningkatkan harga pasar mendatang

pada tanggal pengambilan (Asyik, 2006:8) dalam rangka memaksimumkan

untung yang akan diperoleh. Selanjutnya, karena opsi saham secara khas

(typically) dihibahkan dengan harga pengambilan sama dengan harga saham

pada tanggal hibah, manajemen secara oportunistik mengelola pengungkapan

informasi untuk meningkatkan nilai hibah. Jika eksekutif dapat

mempengaruhi penerimaan hibah, mereka kemungkinan memanipulasi hibah

agar terjadi: (1) sesudah penurunan harga saham atau (2) sebelum

peningkatan harga saham.

Terdapat nilai ekonomis berupa expected return dalam implementasi

program opsi saham yang mendorong eksekutif perusahaan berperilaku

menyimpang dari tujuan program opsi saham. Perilaku menyimpang dari

tujuan yang digariskan di sebut dengan perilaku oportunistik karena eksekutif

mengambil keuntungan melalui manajemen laba (earnings management).

Eksekutif perusahaan memiliki peluang dan berinsentif untuk melakukan

manajemen laba dalam pelaksanaan program opsi saham. Manajemen laba

dapat juga dilakukan dengan tujuan mendapatkan keuntungan terkait dengan

kepemilikan saham manajemen. Hal ini dapat dilakukan, misalnya, dalam

rangka program opsi saham karyawan. Dalam program ini, harga

pengambilan opsi biasanya ditentukan pada saat penawaran program. Hal ini

mendorong manajemen untuk melakukan manajemen laba sebelum tanggal

hibah opsi yaitu menurunkan laba agar supaya mempengaruhi harga saham

xx

dan dengan demikian manajemen dapat menerima opsi pada waktu harga

saham relatif rendah (Bambang Sutopo, 2009:4).

Cheng dan Warfield (2005) juga menemukan tindakan manajemen laba

pada perusahaan dengan insentif ekuitas tinggi (high equity incentives) dan

menemukan bahwa manajemen dengan insentif ekuitas tinggi cenderung

menjual saham pada tahun berikutnya.

Insentif tersebut memunculkan fenomena (a) para eksekutif perusahaan

akan mengambil keputusan untuk menyukseskan program opsi saham dengan

pertimbangan manfaat dan risiko, (b) manfaat yang diinginkan akan

diwujudkan dalam return ekspektasian opsi saham dan menghindar dari

risiko kerugian. Langkah yang dilakukannya adalah mempengaruhi harga

pasar saham perusahaan melalui manajemen laba dengan cara menurunkan

jumlah laba yang dilaporkan. Tujuannya adalah untuk mendapatkan harga

pengambilan hak beli atas saham perusahaan yang rendah. Variabel yang

dapat mempengaruhi perilaku oportunistik terhadap ESOP dengan

menggunakan akrual diskresioner (Putra Astika, 2008:3).

Variabel yang digunakan untuk mengetahui pengaruh reaksi pasar

terhadap ESOP dengan menggunakan event study yaitu dengan melihat nilai

AR, CAR, dan AAR. Untuk melihat reaksi pasar, maka dapat dilihat dengan

menghitung nilai AAR pada event period pada kolom T-hitung dan Z-

signifikansi pada keseluruhan periode.

xxi

Dengan latar belakang tersebut, penulis tertarik melakukan penelitian

tentang: “Analisis Pengaruh Perilaku Oportunistik Eksekutif Perusahaan

Terhadap ESOP Dan Keterkaitannya Dengan Reaksi Pasar”.

B. Perumusan Masalah

Berdasarkan latar belakang, masalah yang akan di bahas sebagai berikut:

1. Apakah reaksi pasar dapat mempengaruhi ESOP (Employee Stock

Option Program) ?

2. Apakah perilaku oportunistik eksekutif dapat mempengaruhi ESOP

(Employee Stock Option Program) ?

C. Tujuan Penelitian dan Manfaat Penelitian

1. Tujuan Penelitian

Adapun tujuan dari penelitian ini adalah:

1. Mengenai pengaruh reaksi pasar terhadap ESOP.

xxii

2. Menggambarkan para eksekutif perusahaan menurunkan jumlah laba

yang dilaporkan mempengaruhi proporsi opsi saham yang akan

diberikan.

.

2. Manfaat Penelitian

Adapun manfaat dari penelitian ini adalah:

a. Penulis

seluruh rangkaian kegiatan dan hasil penelitian dapat memperluas

kemampuan analisis dalam mencermati perkembangan manajemen

laba yang terjadi terhadap pelaksanaan ESOP.

b. Perusahaan

sebagai bahan pertimbangan untuk pengambil kebijakan yang

berkaitan dengan ketentuan ESOP.

c. Pihak lain

sebagai bahan masukan dan menambah wawasan dan ilmu

pengetahuan yang berkaitan dengan ESOP.

d. Akademik

xxiii

sebagai literature dan dapat digunakan sebagai informasi dan sumber

ilmu pengetahuan serta diharapkan dapat digunakan untuk penelitian

lebih lanjut.

BAB II

TINJAUAN PUSTAKA

A. ESOP (Employee Stock Option Program)

1. Pengertian ESOP

ESOP adalah pemberian hak (opsi) kepada karyawan untuk membeli

sebagian saham perusahaan dalam suatu periode tertentu pada tingkat harga

yang sudah ditentukan ketika opsi diberikan (Telaumbauna, 2000:1). ESOP

merupakan program kepemilikan karyawan atas saham perusahaan yang

diharapkan dapat meningkatkan sense of belonging sehingga mendukung

peningkatan kinerja perusahaan. Program opsi saham karyawan atau yang di

kenal dengan sebutan executive and employee stock option program (ESOP)

merupakan salah satu kebijakan jangka panjang perusahaan yang melibatkan

xxiv

psikologi tenaga kerja dalam bentuk program kompensasi yang berbasis

ekuitas (saham) (Christian Herdinata, 2007:1).

Program opsi saham karyawan (POSK) atau Employee Stock Option

Program adalah salah satu bentuk kompensasi yang diberikan kepada

karyawan, terutama karyawan eksekutif. Kompensasi opsi saham

memberikan manajemen hak untuk membeli sejumlah saham perusahaan

pada masa yang akan datang dengan harga yang ditentukan pada saat opsi

ditawarkan sebelum tanggal jatuh tempo, selama karyawan tersebut masih

menjadi karyawan perusahaan (Asyik, 2006:4).

Melalui program ESOP, karyawan tersebut di beri kesempatan untuk

memiliki saham perusahaan melalui pembelian saham dengan diskon tertentu

atau diberi bonus oleh perusahaan berupa saham. ESOP merupakan langkah

efektif untuk mempersempit problem keagenan dan menurunkan agency cost

melalui penyejajaran kepentingan para eksekutif dengan para pemegang

saham (Brenner et al., 2000). Kepemilikan saham oleh karyawan perusahaan

(insiders) memberi kesan sebagai financial investment. Kepemilikan tersebut

akan memberikan feeling yang besar terhadap kepuasan juga komitmen dan

kontrol kepada perusahaan. (Klein, 1987; Frech, 1987) dalam Iqbal

(2000:30).

Pelaksanaan ESOP di Indonesia, menurut Tim Studi Penerapan ESOP

Pasar Modal Indonesia - BAPEPAM (2002:63) dilakukan melalui program

alokasi khusus bagi karyawan (employee stock allocation/ESA), program

xxv

pemberian bonus dalam bentuk saham (share bonus plan), dan program

pemberian opsi atas saham (stock option plan).

2. Tujuan ESOP

ESOP diselenggarakan untuk mencapai beberapa tujuan (BAPEPAM,

2002:10) antara lain sebagai berikut:

a. Memberikan penghargaan (reward) kepada seluruh pegawai, direksi,

dan pihak-pihak tertentu atas kontribusinya terhadap meningkatnya

kinerja perusahaan.

b. Meningkatkan motivasi dan komitmen karyawan terhadap perusahaan

karena mereka juga merupakan pemilik perusahaan, sehingga

diharapkan akan meningkatkan produktivitas dan kinerja perusahaan.

c. Menarik, mempertahankan, dan memotivasi (attract, retain, and

motivate) pegawai kunci perusahaan dalam rangka peningkatan

shareholders’ value.

xxvi

d. Sebagai sarana program sumber daya manusia untuk mendukung

keberhasilan strategi bisnis perusahaan jangka panjang, karena ESOP

pada dasarnya merupakan bentuk kompensasi yang didasarkan atas

prinsip insentif, yaitu ditujukan untuk memberikan pegawai suatu

penghargaan yang besarnya dikaitkan dengan ukuran kinerja

perusahaan atau shareholders’ value.

B. Reaksi Pasar terhadap ESOP

Reaksi pelaku pasar modal terhadap informasi yang dipublikasikan di

pasar modal dapat diproaksikan dengan variabel abnormal return. Perubahan

harga saham akan dapat menggambarkan bentuk efisiensi pasar modal.

Semakin efisien pasar, maka semakin cepat informasi tersebut terefleksi

dalam harga saham (Iqbal, 2000:32).

Jika pasar bereaksi dengan cepat dan akurat untuk mencapai harga

keseimbangan baru yang sepenuhnya mencerminkan informasi yang ada

maka kondisi pasar yang seperti ini dikatakan sebagai pasar efisien (efficient

market). Suatu pasar dikatakan efisien jika tidak seorangpun baik investor

individu maupun investor institusi akan mampu memperoleh abnormal return

dalam waktu yang lama (Chang, 2002:131).

Reaksi investor terhadap pengumuman ESOP di dukung informasi atas

potensi perusahaan di masa yang akan datang. Perusahaan berpotensi

xxvii

tumbuh tinggi memiliki aktiva riil dan peluang investasi yang lebih baik

untuk perkembangan perusahaan di banding perusahaan berpotensi tumbuh

rendah. Opsi saham menjadi lebih bernilai ketika harga pasar saham

meningkat melebihi harga pengambilan dan sebaliknya kurang bernilai jika

harga saham menurun di bawah harga pengambilan (Christian Herdinata,

2007:3).

Di sisi lain, perusahaan berpotensi tumbuh tinggi cenderung

mendominasi pangsa pasar dan berusaha meningkatkan kualitas produk dan

layanan di banding perusahaan berpotensi tumbuh rendah. Oleh karena itu,

perusahaan berpotensi tumbuh tinggi akan cenderung di nilai positif oleh

investor di banding perusahaan berpotensi tumbuh rendah (Christian

Herdinata, 2007:3).

C. Return Saham

Return saham digunakan untuk mengetahui harga saham harian.

Dikarenakan setiap hari harga saham berubah-ubah yang dapat

mempengaruhi opsi yang di terima oleh perusahaan. Investor akan menanam

sahamnya pada perusahaan yang memiliki potensi tumbuh tinggi. Jika harga

saham yang tinggi maka opsi saham yang di terima tinggi. Dan sebaliknya

jika harga saham yang rendah maka opsi saham yang di terima rendah juga.

D. Abnormal Return (AR)

xxviii

Dalam setiap keputusan Investasi, Investor akan memberikan

perhatiannya dan diarahkan pada tingkat pengembalian (rate of return).

Investor akan memilih investasi yang menjanjikan tingkat return yang tinggi.

Return dapat diartikan sebagai tingkat pengembalian keuntungan yang

diperoleh melalui pemilikan saham selama jangka waktu tertentu. Menurut

Harijono (2000) return adalah imbalan yang diharapkan akan diperoleh pada

masa yang akan datang.

Abnormal return merupakan tingkat kelebihan dari return yang

sesungguhnya terjadi terhadap return normal. Sedangkan normal return

merupakan return ekspektasi yaitu return yang diharapkan investor. Jadi

abnormal return adalah selisih antara return yang susungguhnya terjadi

dengan return yang diharapkan (Hartono,2000:415 dalam Selviana,2005).

Menurut Kurniawan dan Cristophorus (2001:940) dalam Selviana

(2005), Semakin efisien suatu pasar, maka semakin cepat investor

memperoleh abnormal return karena informasi mengenai kondisi perusahaan

yang mengeluarkan saham (emiten) relatif sulit dimengerti oleh pasar secara

merata, maka hanya investor ulet yaitu investor yang cepat merespon

informasi harga saham di pasar modal yang mampu memperoleh abnormal

return. Pengaruh abnormal return ini mengakibatkan berubahnya opsi saham

yang dimiliki oleh perusahaan dikarenakan perubahan harga saham

dipasaran.

xxix

E. Cumulative Abnormal Return (CAR)

Cumulative Abnormal Return (CAR) adalah jumlah dari abnormal

return dari masing-masing sampel selama periode tertentu. Hasil pengujian

CAR menggunakan kolmogorov-smirnov goodness of fit test. CAR digunakan

untuk melihat apakah reaksi pasar dapat mempengaruhi ESOP yang dapat di

hitung dengan menjumlahkan abnormal return dari masing-masing data

tersebut.

F. Average Abnormal Return (AAR)

Average Abnormal Return (AAR) di hitung setelah menghitung

abnormal return kemudian dijumlahkan dan di bagi dengan jumlah saham

pada t. AAR digunakan untuk mengetahui seberapa besar pengaruh reaksi

pasar terhadap ESOP, yang dikarenakan harga saham setiap harinya selalu

berubah. Untuk melihat perubahan harga saham itu dapat menggunakan event

period.

G. Perilaku Oportunistik Eksekutif yang Berkaitan dengan Program

Opsi Saham Karyawan (POSK)

Program opsi saham merupakan suatu program yang bertujuan untuk

memberikan kesempatan kepada eksekutif dan karyawan untuk memiliki

saham perusahaan melalui pemberian opsi saham (Putra Astika, 2008:4).

Opsi saham yang diperoleh oleh eksekutif dan karyawan perusahaan

melalui program opsi saham mengandung potensi nilai yang sangat

xxx

ekonomis. Pada tahapan awal pelaksanaan opsi saham, yaitu pada saat

diumumkan sampai dengan saat menjelang dihibahkan kepada para eksekutif

dan karyawan perusahaan potensi nilai yang terkandung dalam opsi saham

belum kelihatan walaupun dalam opsi saham terkandung hak untuk membeli

saham dengan harga tertentu (Putra Astika, 2008:4).

Opsi saham belum memiliki nilai jika belum dihibahkan kepada para

eksekutif dan karyawan perusahaan sesuai dengan yang diprogramkan.

Potensi nilai opsi saham akan mulai kelihatan setelah dihibahkan. Secara

psikologi sebagai pemegang opsi para eksekutif dan karyawan perusahaan

ingin supaya opsi saham yang dimilikinya bernilai. Untuk mencapai maksud

tersebut mereka dapat melakukan dua hal, yaitu sebagai berikut:

a. Meningkatkan kinerja. Program kompensasi erat hubungannya dengan

usaha keras para eksekutif yang pada umumnya didasarkan pada dua

pola pengukuran, yaitu laba bersih dan harga pasar saham. Karyawan

akan produktif jika perkiraan nilai kepemilikannya meningkat.

Peningkatan nilai inilah yang menjadikan karyawan pemegang opsi

saham sangat berkepentingan dengan harga pasar saham (Putra

Astika, 2008:4).

b. Melakukan manajemen laba. Asyik (2005) menginvestigasi perilaku

eksekutif di sekitar hibah opsi dalam hubungannya dengan nilai

intrinsik opsi saham dan menemukan bahwa eksekutif perusahaan

xxxi

melakukan manajemen laba dengan cara menurunkan jumlah laba

yang dilaporkan menjelang hibah opsi dan melakukan manajemen

laba dengan cara meningkatkan jumlah laba yang dilaporkan setelah

hibah dilakukan.

Dalam menyukseskan program opsi saham, eksekutif perusahaan

menghadapi dua pilihan, yaitu menerima opsi saham dengan harga

pengambilan hak beli atas saham perusahaan yang menguntungkan atau

sebaliknya merugikan. Mereka akan menempatkan pilihannya pada pilihan

yang pertama, yaitu menerima opsi saham dengan harga pengambilan hak

beli atas saham perusahaan yang menguntungkan (Putra Astika, 2008:5).

Untuk merealisasi harapannya, para eksekutif perusahaan mempengaruhi

harga pasar saham melalui informasi keuangan perusahaan dengan

melaporkan kinerja perusahaan yang menurun dari periode sebelumnya.

Penurunan kinerja perusahaan merupakan bentuk berita buruk bagi pasar dan

sangat berpengaruh pada jumlah permintaan dan penawaran terhadap saham

perusahaan yang mengarah pada kelebihan penawaran dibandingkan dengan

permintaan. Kondisi tersebut akan menurunkan harga pasar saham

perusahaan seperti yang diharapkan oleh para eksekutif perusahaan. Harga

pasar saham mendorong eksekutif berperilaku oportunistik melalui

manajemen laba. Informasi laba digunakan oleh investor sebagai salah satu

indikator untuk menilai perusahaan dalam hubungannya dengan prediksi

harga pasar saham (Asyik, 2005).

xxxii

Program opsi saham bertujuan untuk memberikan kesempatan kepada

para eksekutif/karyawan perusahaan untuk memiliki saham perusahaam

melalui program opsi saham. Dasar pertimbangan yang utama adalah

memotivasi pihak-pihak yang menerima opsi saham agar mengeluarkan

potensi yang dimilikinya untuk perusahaan. Dalam realitasnya program opsi

saham melibatkan negosiasi khususnya negosiasi yang terkait dengan harga

yang harus di bayar pemegang opsi pada saat pengambilan hak beli atas

saham perusahaan dilakukan. Para eksekutif perusahaan ingin mendapatkan

saham tersebut dengan harga murah dan untuk mencapai tujuan tersebut

langkah yang diambilnya adalah melaksanakan manajemen laba dengan

melaporkan laba lebih rendah dibandingkan dengan yang semestinya

menjelang pengumuman dan hibah opsi. Kondisi ini terjadi karena harga

pengambilan hak beli atas saham perusahaan ditentukan berdasarkan rata-rata

harga pasar saham sebelum pengumuman opsi. Penelitian empiris, baik yang

menginvestigasi perilaku eksekutif perusahaan dengan melakukan

manajemen laba maupun dengan memanipulasi informasi untuk mendapatkan

return ekspektasian walau kondisi tersebut akan merugikan prinsipal telah

dilakukan oleh Chauvin and Shenoy (2001:70), Baker et al. (2002).

Para eksekutif perusahaan yang memiliki sifat pengambil risiko (risk

taker) akan melihat prospek dalam pelaksanaan program opsi saham dan

memanfaatkan kesempatan yang tersedia untuk memaksimumkan

kepentingannya. Langkah yang diambilnya adalah mempengaruhi harga

pasar saham perusahaan melalui manajemen laba dengan cara menurunkan

xxxiii

dan meningkatkan jumlah laba perusahaan dan mengambil keputusan untuk

menerima harga pengambilan hak beli atas saham perusahaan bila harga

tersebut lebih rendah dari pada referensi yang telah ditetapkannya (Putra

Astika, 2008:6).

Harga pengambilan hak beli atas saham perusahaan ditentukan dari rata-

rata harga pasar saham yang terjadi sebelum pengumuman opsi saham dan

laba yang disajikan merupakan produk manajemen laba dengan cara

menurunkan jumlah laba perusahaan yang dilaporkan menjelang

pengumuman dan pengambilan opsi saham (Baker et al., 2002; Chauvin and

Shenoy, 2001:71). Investigasi yang berhubungan dengan manajemen laba

dengan cara menurunkan jumlah laba yang dilaporkan dalam pelaksanaan

program opsi saham.

H. Akrual Total (AKT)

Penelitian ini menggunakan model Dechow et al. untuk mengestimasi

akrual total (AKT). Pertimbangan ketersediaan data dan keakuratan data

melandasi pemilihan model Dechow et al. tersebut dalam rangka

mengestimasi akrual total. Dalam data ini tidak tersaji catatan atas laporan

keuangan yang menyajikan detail atau perincian laporan laba rugi

perusahaan. Akrual total yang dimodelkan oleh Dechow et al ini hanya terdiri

dari laba bersih dikurangi kas flow operasi di bagi total aktiva tahun

sebelumnya (Putra Astika, 2008:6).

xxxiv

I. Akrual Diskresioner (AD)

Para eksekutif berperilaku oportunistik dalam menyediakan informasi

laba pada pelaksanaan program opsi saham karyawan ini. Hal tersebut

memungkinkan mereka lakukan karena para eksekutif perusahaan memiliki

kewenangan untuk memilih metode dan menetapkan kebijakan yang ada.

Perilaku oportunistik para eksekutif perusahaan dapat dideteksi dengan

berbagai metode. Salah satunya adalah dengan melihat besarnya akrual

diskresioner. Pada penelitian ini akrual diskresioner merupakan proksi dari

manajemen laba. Nilai akrual diskresioner sebagai proksi manajemen laba

dapat diestimasi dengan menyelisihkan akrual total dengan akrual non

diskresioner (Putra Astika, 2008:7).

J. Akrual Non Diskresioner (AND)

Model yang digunakan untuk mengestimasi akrual non diskresioner

adalah model jones modifikasiaan (Dechow et al). Akrual non diskresioner

ini digunakan untuk mendapatkan hasil akrual diskresioner dikarenakan

rumus ini berkaitan dengan akrual diskresioner dan akrual total (Putra Astika,

2008:6).

xxxv

K. Penelitian Terdahulu

Asyik (2005) menemukan bahwa eksekutif perusahaan memiliki

kompetensi untuk mengendalikan laba perusahaan. Menjelang hibah opsi

saham (exposure) para eksekutif perusahaan telah melakukan manajemen

laba dengan cara menurunkan jumlah akrual diskresioner dengan tujuan agar

harga pasar saham perusahaan mengalami penurunan. Kondisi tersebut

memungkinkan mereka lakukan karena informasi laba digunakan, baik para

investor maupun yang potensial sebagai salah satu indikator untuk menilai

perusahaan dalam hubungannya dengan prediksi harga saham.

Penelitian empiris, baik yang menginvestigasi perilaku eksekutif

perusahaan dengan melakukan manajemen laba maupun dengan

memanipulasi informasi untuk mendapatkan return ekspektasian walaupun

kondisi tersebut akan merugikan principal telah dilakukan oleh Chauvin and

Shenoy (2001), Baker et al. (2002), dan di Indonesia telah dilakukan oleh

Asyik (2005).

Sugiri (2005) memandang bahwa salah satu motivasi manajemen laba

adalah mengelabui kinerja ekonomi yang sebenarnya. Hal itu dapat terjadi

karena terdapat ketidaksimetrian informasi antara manajemen dan pemegang

saham perusahaan.

Penelitian ini memiliki beberapa motivasi, yaitu memberikan fondamen

atau dasar bagi penelitian di bidang keuangan yang berhubungan dengan

xxxvi

ESOP di Indonesia. Motivasi selanjutnya, yaitu memperluas penelitian di

bidang ESOP serta untuk mendapatkan bukti empiris manfaat ESOP bagi

perusahaan (BAPEPAM, 2002:6).

Penelitian reaksi pasar terhadap ESOP telah dilakukan Davidson &

Woreell (1994) dan Yeo, et al. (1999) dalam jurnal (Simon. S, 2009:73)

menemukan terdapat abnormal return positif dan signifikan disekitar ESOP.

Brenner et al., (2000) menyatakan bahwa program opsi saham

merupakan langkah efektif untuk mempersempit problem dan menurunkan

biaya keagenan (agency cost) melalui penjajaran kepentingan antara para

eksekutif perusahaan dengan para pemegang sahamnya yang mempengaruhi

opsi saham yang di terima oleh karyawan.

Di Jepang, 91 persen perusahaan yang terdaftar di bursa efek Jepang

menerapkan ESOP bagi karyawannya. Perusahaan-perusahaan ini memiliki

rata-rata produktivitas yang lebih tinggi dibandingkan dengan perusahaan-

perusahaan yang tidak menerapkan ESOP (Noe et all, 2003: 508). Penelitian

reaksi pasar terhadap ESOP telah dilakukan Mangajun (2004) menemukan

terdapat abnormal return positif.

Chang (2002) menemukan abnormal return positif dan signifikan di

seputar pengumuman ESOP. Selanjutnya, Christian Herdinata (2007)

menemukan terdapat abnormal return negatif di seputar ESOP.

xxxvii

Studi sebelumnya menemukan bahwa abnormal return negatif sebelum

penawaran hibah opsi saham dan positif sesudah penawaran hibah opsi

saham (Aboody dan Kasznik, 2000; Chauvin dan Shenoy, 2001). Pola return

saham di sekitar penawaran opsi saham konsisten dengan perilaku

oportunistik eksekutif yang bertujuan meningkatkan nilai opsi mereka.

L. Kerangka Pemikiran

xxxviii

Berdasarkan kajian pustaka, baik teoritis maupun empirik peneliti

menggambarkan kerangka pemikiran hubungan ESOP, Perilaku Oportunistik

Perusahaan dan Reaksi Pasar adalah sebagai berikut:

M. Hipotesis

ESO

Perilaku Oportunistik Eksekutif • Akrual Total (AKT)

• Akrual Non Diskresioner (AND)

• Akrual Diskresioner (AD)

Analisis

Asumsi Klasik

Uji Linearitas

Uji Normalitas

Uji Heteroskedastisitas

Uji Autokorelasi

Goodness of

Uji

T

Uji

R2

Uji

F

Reaksi Pasar • Abnormal Return (AR)

• Cumulative Abnormal

Return (CAR)

• Average Abnormal Return

(AAR)

Kolmogrov -

One sample test

Interpretasi

xxxix

Adapun hipotesis yang disusun berdasarkan permasalahan adalah sebagai

berikut:

A.

H0 : Reaksi Pasar tidak signifikan terhadap ESOP

H1 : Reaksi Pasar signifikan terhadap ESOP

B.

H0 : Perilaku oportunistik eksekutif tidak signifikan terhadap ESOP

H1 : Perilaku oportunistik eksekutif signifikan terhadap ESOP

xl

BAB III

METODOLOGI PENELITIAN

A. Ruang Lingkup Penelitian

Penelitian ini dilakukan untuk mengetahui pengaruh reaksi pasar dan

perilaku oportunistik eksekutif Perusahaan terhadap ESOP (Employee Stock

Option Program) pada pelaksanaan program opsi saham yang dilakukan di

BEI periode 2004-2008 atau perusahaan lainnya, kita dapat ruang lingkup

yang ada di sana. Dan perlu diketahui bahwa reaksi pasar dan perilaku

oportunistik eksekutif perusahaan berpengaruh terhadap ESOP.

B. Metode Penentuan Sampel

Metode penentuan sampel yang digunakan dalam penelitian ini adalah

pemilihan sampel bertujuan (purposive sampling). Ada dua jenis metode

pemilihan sampel ini, yaitu; pemilihan sampel berdasarkan pertimbangan

(judgement sampling) dan pemilihan sampel berdasarkan kuota. Penelitian ini

menggunakan pemilihan sampel berdasarkan pertimbangan (judgement

sampling), yaitu pemilihan sampel secara tidak acak yang informasinya

diperoleh dengan menggunakan pertimbangan tertentu, pada umumnya

disesuaikan dengan tujuan atau masalah penelitian (Indriyanto & Supomo,

2002:131).

Sampel (sampling) yang dilakukan dalam penelitian ini menunjukkan

hasil, yaitu perusahaan yang mengadopsi program opsi saham dari 1 januari

xli

2004 sampai dengan tanggal 31 Desember 2008. Pemilihan sampel dilakukan

secara bersasaran (purposive sampling) dengan pertimbangan untuk

mendapatkan sample yang representatif dan sesuai dengan kriteria yang

ditentukan. Kriteria yang digunakan sebagai dasar pertimbangan adalah

sebagai berikut:

a. Perusahaan-perusahaan yang sudah terdaftar di Bursa Efek Indonesia

dan mengadopsi program opsi saham pada tahun 2004-2008.

b. Perusahaan-perusahaan yang mengadopsi program opsi saham

(executives stock option program) dan datanya tersedia secara

lengkap, baik dalam laporan keuangan utama maupun dalam catatan

atas laporan keuangan perusahaan.

Tabel 1

Perusahaan ESOP Berdasarkan Waktu dan Jenis Industri

No. Industri Perusahaan ESOP

2004 2005 2006 2007

2008

1 Pertanian - - - - -

2 Pertambangan - - - - -

3 Industri Dasar dan Kimia 1 1 1 - 2

4 Aneka Industri - - - - -

5 Konsumsi - 1 1 - -

6 Property dan Real Estate - 1 - - -

7 Infrastruktur 1 - - - 2

8 Keuangan 3 1 1 6 5

9 Perdagangan - 1 3 2 4

Total 5 5 6 8 13

Sumber: Data Sekunder Diolah

Penelitian ini menggunakan data archival, yaitu data sekunder yang

diperoleh dari berbagai sumber, seperti Bapepam, BEI dan sumber lainnya.

xlii

Data yang digunakan dalam penelitian ini dapat dikelompokkan seperti

berikut:

a. Jumlah perusahaan yang melakukan ESOP tahun 2004-2008.

b. Laporan keuangan tahunan dan kuartalan perusahaan yang

melakukan ESOP tahun 2004-2008.

c. Tanggal pengambilan keputusan untuk melakukan ESOP.

d. Jumlah opsi yang diputuskan untuk dihibahkan.

e. Jumlah modal saham perusahaan pada periode menjelang keputusan

dan pengumuman opsi saham.

f. Harga saham penutupan harian tahun 2004-2008.

g. IHSG harian tahun 2004-2008.

C. Metode Pengumpulan Data

Teknik pengumpulan data merupakan suatu alat yang digunakan untuk

mendapatkan data yang diperlukan dalam penelitian. Dalam penelitian ini

metode pengumpulan data yang digunakan berasal dari;

1) Penelitian kepustakaan (Library Research)

Penelitian ini dimaksudkan untuk mendapatkan data kepustakaan

mengenai teori-teori yang berkaitan dengan masalah yang akan di

bahas. Data-data tersebut diperoleh dari buku-buku, jurnal-jurnal

ekonomi dan dengan mencari melalui situs-situs di internet.

2) Data Sekunder

Data sekunder yang di ambil dari PT. Bursa Efek Indonesia, Bapepam

dan media yang dipublikasikan oleh Bursa Efek Indonesia (JSX

xliii

Monthly Statistic, Fact Book) dan sumber-sumber lain yang

mendukung penelitian ini.

D. Teknik Analisis

Langkah dalam melakukan teknik analisis sebagai berikut:

Model Penelitian Hipotesis 1

Teknik analisis yang digunakan dalam penelitian ini memiliki beberapa

tahapan dalam menganalisis data:

1. Return Saham

Data harga saham penutupan pada setiap perdagangan digunakan untuk

menghitung return harian untuk masing-masing saham dengan rumus:

(Pjt – Pjt-1)

Rit = Pjt-1

Keterangan :

Rjt : Return saham ke-j pada hari ke t

Pjt : Harga saham ke-j pada hari ke t

Pjt-1 : Harga saham ke-j pada hari ke t-1

2. Return market

Data penutupan indeks harga saham, dapat digunakan untuk menghitung

return market harian dengan rumus:

(Pit – Pit-1)

Rmt =

xliv

Pit-1

Keterangan :

Rmt : Return pasar pada hari ke t

Pit : Indeks Harga Saham Gabungan pada hari ke t

Pit-1 : Indeks Harga Saham Gabungan hari ke t-1

3. Menghitung expected return

Expected return adalah pendapatan yang diharapkan dari suatu saham di

masa datang yang sesuai dengan tingkat resiko dari saham tersebut. Salah

satu model yang dapat digunakan untuk mengestimasi expected return adalah

market adjusted model, pada model ini yang menjadi expected return adalah

return ekspektasi pasar:

E (R) = E (Rm)

Berdasarkan model tersebut akan diperoleh keuntungan aktual saham

yang menunjukkan adanya pengaruh informasi baru. Sebelum pengujian

hipotesis dilakukan, data abnormal return di sekitar tanggal pengumuman

ESOP akan di uji normalitasnya dengan kolmogrov-smirnov goodness of fit

test. Pengujian yang terkait dengan reaksi pasar digunakan dengan event

study untuk mendeteksi abnormal return (AR).

Abnormal return yang ada merupakan akibat reaksi pasar terhadap suatu

peristiwa tertentu, untuk menghitung abnormal return dengan formula

sebagai berikut:

ARit = Rit - Rmt

di mana :

xlv

ARit : Abnormal return saham ke-i pada hari ke t

Rit : Retrun saham ke-i pada hari ke t


4. Analisis Estimasi Abnormal return

a. Mengukur Cumulative Abnormal Return (CAR)

Untuk menjumlahkan abnormal return selama periode dari masing-

masing saham yang digunakan dalam penelitian dengan menggunakan rumus

Jogiyanto (2000) sebagai berikut:

di mana:

CARit : Cumulative abnormal return ssham i pada hari t

ARit : Abnormal return saham i pada hari t

b. Mengukur Average Abnormal Return (AAR)

Setelah menghitung abnormal return kemudian dijumlahkan dan di bagi

dengan jumlah saham pada t dengan menggunakan rumus:

di mana :

xlvi

AARi,t : Average Abnormal Return saham pada waktu t

ARi,t : Abnormal Return i pada waktu t

n : Jumlah saham

Model Penelitian Hipotesis 2:

Pengujian yang terkait dengan Perilaku oportunistik para eksekutif

perusahaan menggunakan model analisis regresi sederhana. Pemilihan model

tersebut didasarkan pada pertimbangan bahwa penelitian ini menganalisis

ketergantungan suatu variabel dependen melalui prediksi nilai rata-rata

variabel dependen dalam hubungannya dengan nilai rata-rata variabel

independen yang telah diketahui. Spesifikasi model yang digunakan untuk

menguji hubungan antarvariabel tersebut adalah sebagai berikut:

Hasil perhitungan ADid dalam pengujian hipotesis 2 dikalikan dengan -

1 sehingga menggambarkan semakin besar manajemen laba yang dilakukan

dengan cara menurunkan laba yang dilaporkan ditunjukkan dengan semakin

besarnya akrual diskresioner. Hipotesis akan terdukung bila β positif dan

secara statistis signifikan.

Dari persamaan regresi yang didapatkan, akan dilakukan pengujian

apakah nilai konstanta dan koefisien memberikan pengaruh yang signifikan

atau tidak terhadap nilai Y. Pengujian ini bisa dilakukan dengan dua metode,

xlvii

yang pertama dengan uji t yaitu membandingkan nilai thitung dengan ttabel dan

yang kedua dengan uji signifikansi. Berikut adalah pengujiannya :

1. Menguji signifikansi konstanta (a) pada model regresi

Berikut adalah hipotesis yang diajukan:

H0 : a = 0 (konstanta a tidak signifikan)

H1 : a ≠ 0 (konstanta a signifikan)

Pengambilan keputusan didasarkan atas dua metode:

Berdasarkan perbandingan nilai thitung dengan ttabel di mana µ1=µ2

Jika |thitung| > ttabel, maka H0 ditolak

Jika |thitung| < ttabel, maka H1 diterima

2. Menguji signifikansi koefisien b (POS) pada model regresi

Berikut adalah hipotesis yang diajukan :

H0 : b = 0 (koefisien b (POS) tidak signifikan)

H1 : b ≠ 0 (koefisien b (POS) signifikan)

Pengambilan keputusan didasarkan atas dua metode:

Berdasarkan perbandingan nilai thitung dengan ttabel di mana µ1=µ2

Jika |thitung| > ttabel, maka H0 ditolak

Jika |thitung| < ttabel, maka H1 diterima

Statistik Deskriptif

Statistik deskriptif dalam penelitian pada dasarnya merupakan proses

transformasi data penelitian dalam bentuk tabulasi sehingga mudah dipahami

xlviii

dan diintepretasikan ukuran statistik deskriptif yang digunakan adalah

minimum, maksimum, mean dan standar deviasi (Indriantoro dan Supomo,

2002:170).

Uji analisis :

Uji t yang digunakan dalam penelitian ini adalah dengan menggunakan

one sample t-test. Uji one sample t-test digunakan untuk menguji perbedaan

rata-rata sampel dengan suatu nilai hipotesis dengan menggunakan nilai

probabilitas value (p-value) signifikansi (2-tailed) dengan peringkat

signifikansi α = 5% (Trihendradi, 2007:73).

Jadi, dapat disimpulkan bahwa:

Jika t hitung < t Tabel, maka Ho diterima

Jika t hitung > t Tabel, maka Ho ditolak

Atau

Jika prob sig > 0,05, maka Ho diterima

Jika prob sig < 0,05, maka Ho ditolak

Uji regresi :

1. Uji Asumsi Klasik

Pengujian yang dilakukan dalam uji asumsi klasik adalah sebagai

berikut:

a. Uji Linearitas

xlix

Uji linearitas dilakukan untuk melihat kesesuaian spesifikasi model yang

digunakan dalam penelitian dari sisi apakah benar hubungan variabel yang

diujikan berbentuk linier. Uji linearitas ini menggunakan uji Scatter Plot. Uji

linearitas ini bertujuan untuk mengetahui apakah dua variabel mempunyai

hubungan yang linear atau tidak secara signifikan (Bambang Ruswandi,

2009:46)

b. Uji Normalitas

Menurut Singgih Santoso (2002:212), uji normalitas bertujuan untuk

menguji apakah dalam sebuah model regresi, variabel independen, variabel

dependen, atau keduanya mempunyai distribusi normal atau tidak. Model

regresi yang baik adalah distribusi data normal atau mendekati normal.

Deteksi normalitas dengan melihat penyebaran data (titik) pada sumbu

diagonal dari grafik. Dasar pengambilan keputusan, yaitu jika data menyebar

di sekitar garis diagonal dan mengikuti arah garis diagonal, maka model

regresi mengikuti asumsi normalitas, sedangkan jika data menyebar jauh dari

garis diagonal dan atau tidak mengikuti arah garis diagonal maka model

regresi tidak mengikuti asumsi normalitas. Pengujian dengan uji normalitas

untuk model yang digunakan menunjukkan hasil bahwa residual berdistribusi

normal. Pernyataan ini didasarkan pada hasil uji normalitas Kolmogorov-

smirnof yang menghasilkan nilai signifikansi untuk Standardized Residual di

atas 0,1 (tidak signifikan).

c. Uji Heteroskedastisitas

l

Pengujian asumsi heteroskedastisitas bertujuan untuk menguji apakah

dalam model regresi terjadi ketidaksamaan varians dari residual suatu

pengamatan ke pengamatan yang lain. Pengujian untuk semua kelompok

sampel dalam model regresi menunjukkan hasil bebas dari masalah

heteroskedastisitas. Jika varians dari residual dari suatu pengamatan ke

pengamatan lain tetap, maka di sebut heteroskedastisitas. Model regresi yang

baik tidak terjadi heteroskedastisitas (Ghazali, 2001:69). Dasar pengambilan

keputusan yaitu jika ada pola tertentu, seperti titik-titik yang ada membentuk

suatu pola tertentu yang teratur (bergelombang, melebar kemudian

menyempit), maka terjadi heteroskedastisitas. Sebaliknya jika tidak ada pola

yang jelas, serta titik-titik menyebar di atas dan di bawah angka 0 pada

sumbu Y, maka tidak terjadi heteroskedastisitas (Santoso, 2002:210).

d. Uji Autokorelasi

Menurut Bambang Ruswandi (2009:48) Uji autokorelasi bertujuan

menguji apakah dalam model regresi linier ada kesalahan pengganggu pada

periode t dengan kesalahan pengganggu pada periode t-1 (sebelumnya). Jika

terjadi korelasi maka dinamakan ada masalah autokorelasi. Untuk mengukur

ada atau tidaknya autokorelasi digunakan uji Durbin Watson. Aturan

pengujiannya adalah:

1). 1.65 < DW < 2.35 : tidak terjadi autokorelasi

2). 1.21 < DW < 1.65 atau 2.35 < DW < 2.79 : tidak dapat disimpulkan

3). DW < 1.21 atau DW > 2.79 : terjadi autokorelasi

li

2. Uji Goodness of Fit

a. Uji Adjusted R2 (Koefisien Determinasi)

Untuk menentukan seberapa besar variabel independen dapat

menjelaskan variabel dependen, maka perlu diketahui nilai

koefisien determinasi (R-Square). Jika R-Square adalah sebesar 1

berarti fluktuasi variabel dependen seluruhnya dapat dijelaskan

oleh variabel independen dan tidak ada faktor lain yang

menyebabkan fluktuasi variabel dependen. Nilai R-Square berkisar

hampir 1, berarti semakin kuat kemampuan variabel independen

dapat menjelaskan variabel dependen. Sebaliknya, jika nilai R-

Square semakin mendekati angka 0 berarti semakin lemah

kemampuan variabel independen dapat menjelaskan fluktuasi

variabel dependen (Ghazali, 2001:45).

b. Uji statistik F

Uji statistik F dilakukan untuk mengetahui hubungan variabel-

variabel independen secara bersama-sama (simultan) terhadap

variabel dependen. Untuk mengetahui apakah variabel-variabel

independen secara bersama-sama mempengaruhi variabel

dependen, maka digunakan tingkat signifikansi sebesar 0,05. Jika

nilai probability F lebih kecil dari 0,05 maka model regresi dapat

digunakan untuk memprediksi variabel dependen atau dengan kata

lain variabel independen secara bersama-sama berpengaruh

lii

terhadap variabel dependen. Sebaliknya jika nilai probability F

lebih besar dari 0,05 maka model regresi tidak dapat digunakan

untuk memprediksi variabel dependen atau dengan kata lain

variabel independen secara bersama-sama tidak berpengaruh

terhadap variabel dependen (Ghazali, 2001:47).

c. Uji Statistik t

Uji statistik t digunakan untuk mengetahui hubungan masing-

masing variabel independen secara individual terhadap variabel

dependen. Untuk mengetahui ada atau tidaknya pengaruh masing-

masing variabel independen secara individual terhadap variabel

dependen digunakan tingkat signifikansi 0,05. Jika nilai probability

t lebih besar dari 0,05 maka tidak ada pengaruh dari variabel

independen terhadap variabel dependen (koefisien regresi tidak

signifikan), sedangkan jika nilai probability t lebih kecil dari 0,05

maka terdapat pengaruh dari variabel independen terhadap variabel

dependen.

liii

E. Operasional Variabel Penelitian

1. Variabel independen :

Variabel bebas atau independen variable merupakan variabel yang dapat

mempengaruhi variabel terikat (dependen variable). Adapun yang merupakan

variabel bebas (independen) adalah Reaksi Pasar dan Perilaku Oportunistik.

Definisi operasional masing-masing variabel bebas adalah sebagai berikut:

A. Reaksi Pasar

Reaksi pelaku pasar modal terhadap informasi yang dipublikasikan di

pasar modal dapat diproaksikan dengan variabel abnormal return. Perubahan

harga saham akan dapat menggambarkan bentuk efisiensi pasar modal.

Semakin efisien pasar, maka semakin cepat informasi tersebut terefleksi

dalam harga saham. Jika pasar bereaksi dengan cepat dan akurat untuk

mencapai harga keseimbangan baru yang sepenuhnya mencerminkan

informasi yang ada maka kondisi pasar yang seperti ini dikatakan sebagai

pasar efisien (efficient market). Suatu pasar dikatakan efisien jika tidak

liv

seorangpun baik investor individu maupun investor maupun investor institusi

akan mampu memperoleh abnormal return dalam waktu yang lama.

Metode analisis yang digunakan dalam penelitian ini memiliki beberapa

tahapan dalam menganalisis data:

1. Return Saham

Data harga saham penutupan pada setiap perdagangan digunakan untuk

menghitung return harian untuk masing-masing saham dengan rumus:

(Pjt – Pjt-1)

Rit = Pjt-1

Keterangan :

Rjt : Return saham ke-j pada hari ke t

Pjt : Harga saham ke-j pada hari ke t

Pjt-1 : Harga saham ke-j pada hari ke t-1

2. Return market

Data penutupan indeks harga saham, dapat digunakan untuk

menghitung return market harian dengan rumus:

(Pit – Pit-1)

Rmt = Pit-1

lv

Keterangan :


Pit : Indeks Harga Saham Gabungan pada hari ke t

Pit-1 : Indeks Harga Saham Gabungan hari ke t-1

3. Menghitung expected return

Expected return adalah pendapatan yang diharapkan dari suatu saham

di masa datang yang sesuai dengan tingkat resiko dari saham tersebut. Salah

satu model yang dapat digunakan untuk mengestimasi expected return adalah

market adjusted model, pada model ini yang menjadi expected return adalah

return ekspektasi pasar:

E (R) = E (Rm)

Berdasarkan model tersebut akan diperoleh keuntungan aktual saham

yang menunjukkan adanya pengaruh informasi baru. Sebelum pengujian

hipotesis dilakukan, data abnormal return di sekitar tanggal pengumuman

ESOP akan di uji normalitasnya dengan kolmogrov-smirnov goodness of fit

test. Pengujian yang terkait dengan reaksi pasar digunakan dengan event

study untuk mendeteksi abnormal return (AR). Abnormal return yang ada

merupakan akibat reaksi pasar terhadap suatu peristiwa tertentu, untuk

menghitung abnormal return dengan formula sebagai berikut:

ARit = Rit - Rmt

di mana :

ARit : Abnormal return saham ke-i pada hari ke t

Rit : Retrun saham ke-i pada hari ke t

lvi


a. Mengukur Cumulative Abnormal Return (CAR)

Untuk menjumlahkan abnormal return selama periode dari masing-

masing saham yang digunakan dalam penelitian dengan menggunakan rumus

Jogiyanto (2000) sebagai berikut:

di mana:

CARit : Cumulative abnormal return ssham i pada hari t

ARit : Abnormal return saham i pada hari t

b. Mengukur Average Abnormal Return (AAR)

Setelah menghitung abnormal return kemudian dijumlahkan dan di bagi

dengan jumlah saham pada t dengan menggunakan rumus:

di mana:

AARi,t : Average Abnormal Return saham pada waktu t

ARi,t : Abnormal Return i pada waktu t

n : Jumlah saham

lvii

B. Perilaku Oportunistik Eksekutif yang Berkaitan dengan Program

Opsi Saham Karyawan (POSK)

Para eksekutif berperilaku oportunistik dalam menyediakan informasi

laba pada pelaksanaan program opsi saham. Hal tersebut memungkinkan

mereka lakukan karena para eksekutif perusahaan memiliki kewenangan

untuk memilih metode. Perilaku oportunistik para eksekutif perusahaan dapat

dideteksi dengan berbagai metode. Salah satunya adalah dengan melihat

besarnya akrual diskresioner. Pada penelitian ini akrual diskresioner (AD)

merupakan proksi dari manajemen laba. Penelitian ini menggunakan model

Dechow et al (1995). untuk mengestimasi akrual total (AKT) serta model

Jones modifikasian (Dechow et al.,1995) untuk mengestimasi akrual

nondiskresioner.

Pertimbangan ketersediaan data, kesederhanaan, dan keakuratan

melandasi pemilihan model Dechow et al. (1995) tersebut dalam rangka

mengestimasi akrual total. Penelitian ini menggunakan data kuartalan untuk

mengestimasi akrual diskresioner karena peristiwa pengambilan keputusan

dalam pelaksanaan opsi saham mulai dari pengumuman opsi, pengambilan

hak beli atas saham perusahaan, dan penjualan saham terjadi pada tahun

berjalan. Dalam data tersebut tidak tersaji catatan atas laporan keuangan yang

menyajikan detail atau perincian laporan neraca dan perincian laporan laba

lviii

rugi perusahaan. Akrual total yang dimodelkan oleh Dechow et al. (1995)

adalah sebagai Berikut:

Dalam persamaan di atas, AKT adalah akrual total, laba bersih yang di

maksud adalah laba bersih yang dicapai perusahaan yang berasal dari

kegiatan rutin perusahaan, kas flow operasi merupakan kas yang dimiliki

perusahaan yang berasal dari kegiatan operasi, dan At-1 adalah total aktiva

tahun sebelumnya.

Jones menggunakan regresi untuk memisahkan akrual diskresioner

dengan akrual nondiskresioner. Untuk mengestimasi akrual nondiskresioner

penelitian ini menggunakan Model Jones Modifikasian (Dechow et al., 1995)

dengan model sebagai berikut:

dalam persamaan di atas, AND adalah akrual non diskresioner, Ait-1 adalah

total aktiva, ∆REVit adalah perubahan pendapatan (revenue), ∆RECit adalah

perubahan piutang dagang, PPEit adalah aktiva tetap, dan ε adalah residual

error.

Dari kedua model di atas maka nilai akrual diskresioner (AD) sebagai

proksi manajemen laba dapat diestimasi dengan menyelisihkan akrual total

(AKT) dengan akrual nondiskresioner (AND) sebagai berikut:

lix

Atau

2. Variabel dependen :

Variabel terikat atau dependen variable yaitu merupakan variabel yang

dipengaruhi oleh variabel bebas. Adapun variabel terikat (dependen) dalam

penelitian ini adalah ESOP.

Definisi operasional masing-masing variabel terikat adalah sebagai berikut:

a. ESOP

ESOP atau Program Opsi Saham Karyawan adalah pemberian hak (opsi)

kepada karyawan untuk membeli sebagian saham perusahaan dalam suatu

periode tertentu pada tingkat harga yang sudah ditentukan ketika opsi

diberikan (Telaumbauna, 2000:1). ESOP atau Program Opsi Saham

Karyawan merupakan program kepemilikan karyawan atas saham perusahaan

yang diharapkan dapat meningkatkan sense of belonging sehingga

mendukung peningkatan kinerja perusahaan. Hal ini diduga akan mendapat

sinyal yang positif (good news) dari para investor. Perkembangan dan

fenomena ESOP yang masih relatif baru memerlukan pembuktian atas reaksi

pasar di Bursa Efek Indonesia (BEI).

Untuk menguji jumlah opsi saham yang direncanakan dan diputuskan

perusahaan untuk dihibahkan kepada para eksekutif dan karyawan

lx

perusahaan yaitu diproksi dengan proporsi opsi saham (POS) (Putra Astika,

2008:8).

Jumlah opsi saham yang diputuskan untuk dihibahkan dalam jendela

kejadian (event window) diyakini mampu menjelaskan perilaku manajemen

laba yang dilakukan oleh para eksekutif perusahaan dengan cara menurunkan

jumlah laba yang dilaporkan. Keyakinan ini menjadikan jumlah opsi saham

ditempatkan sebagai variabel independen. Semakin besar proporsi opsi saham

yang diputuskan untuk dihibahkan kepada eksekutif dan karyawan

perusahaan semakin besar pula manajemen laba yang menurunkan laba

laporan dilakukan oleh para eksekutif perusahaan (Putra Astika, 2008:7).

Variabel tersebut di proksi dengan jumlah opsi saham yang diputuskan

untuk dihibahkan dalam jendela kejadian (event window) di deflasi dengan

jumlah saham yang telah dikeluarkan perusahaan (outstanding stock) pada

akhir periode sebelumnya (t-1) sebagai nilai proporsi opsi saham. Proksi

tersebut digunakan sebagai variabel independen untuk menguji fenomena

manajemen laba menjelang keputusan dan pengumuman program opsi saham

(Putra Astika, 2008:8). Detail perhitungannya adalah sebagai berikut:

Keterangan :

POS : Proporsi opsi saham

JOS : Jumlah opsi saham yang diputuskan untuk dihibahkan

JSB : Jumlah saham yang beredar pada awal tahun atau akhir periode

sebelumnya (t-1)

lxi

Pemilihan proksi ini didasarkan pada pertimbangan bahwa rasio saham

yang akan dilepaskan perusahaan menarik minat para eksekutif/karyawan

perusahaan untuk memiliki saham perusahaan. Koefisien variabel proporsi

opsi saham (POS) dalam penelitian ini juga diharapkan positif.

lxii

BAB IV

PENEMUAN DAN PEMBAHASAN

A. Analisis Deskriptif Statistik

Saham ESOP terdiri dari 57 saham yang dipilih setelah melalui beberapa

kriteria sehingga indeks ini terdiri dari saham-saham yang mempunyai

likuiditas yang tinggi dan juga mempertimbangkan kapitalisasi pasar dari

saham-saham tersebut. Namun, pada periode 1 Januari 2004 sampai 31

Desember 2008 perusahaan yang konsisten masuk dalam kelompok saham

ESOP berjumlah 37 Perusahaan, yaitu:

Tabel 2

Perusahaan yang Konsisten Tergabung Dalam Kelompok Saham ESOP

Periode 1 Januari 2004-31 Desember 2008

No. Kode Emiten Nama Emiten

1 BNGA Bank Niaga Tbk

2 ISAT Indosat Tbk

3 DYNA Dynaplast Tbk

4 MKDO Makindo Tbk

5 BBNI Bank Negara

6 APEX Apexindo

7 BMTR Global Mediacom

8 IDKM Indosiar Karya

9 SHDA Sari Husada

10 TRIM Trimegah

11 APEX Apexindo

12 BDMN Bank Danamon


14 MASA Multistrada

No. Kode Emiten Nama Emiten

15 MTDL Metrodata

16 SHDA Sari Husada




20 BNII Bank International Indonesia Tbk




lxiii

Sumber : JSX Statistix

Pengolahan data pada penelitian ini menggunakan fasilitas elektronik

dengan menggunakan microsoft excel dan SPSS versi 13.0 for windows untuk

memudahkan perolehan data sehingga dapat menjelaskan variabel-variabel

yang diteliti. Langkah pertama dalam penelitian ini adalah melakukan

penentuan sampel dengan metode purposive sampling atau penentuan sampel

dengan pertimbangan tertentu pada perusahaan perusahaan yang tergabung

dalam saham ESOP atau Program opsi Saham Karyawan.

Statistik deskriptif dari variabel CAR pada penelitian ini disajikan pada

tabel berikut ini. Statistik deskriptif ini berfungsi untuk memberikan

gambaran umum tentang data yang akan digunakan sebagai dasar untuk

menguji hipotesis dalam penelitian ini.

Tabel 3

24 IATA Indonesia Air

25 APEX Apexindo

26 APEX Apexindo









35 PGAS Perusahaan Gas

36 PGAS Perusahaan Gas

37 SCMA Surya Citra

lxiv

Statistik Deskriptif Variabel CAR

Variabel N Minimum Maksimum Rata-rata Dev.

Standar

CAR 7 -0.97 0.29 -0.1455 0.4325

Sumber: Data yang diolah

Dari tabel di atas dapat diketahui bahwa data yang digunakan sebanyak 7

periode dengan nilai CAR minimum adalah -0.97 dan nilai CAR maksimum

sebesar 0.29. Dengan rata-rata nilai CAR sebesar -0.1455 dan standar deviasi

sebesar 0.4325.

Tabel 4

Statistik Deskriptif Variabel POS dan AD

Descriptive Statistics

37 .00000 1003.009 29.34459 164.62675605

37 -1.67304 50.95048 1.2083051 9.53391120

37

POS

AD

Valid N (listwise)

N Minimum Maximum Mean Std. Deviation


Dari tabel di atas dapat diketahui jumlah perusahaan yang di analisis

sebanyak 37 perusahaan. Dengan Proporsi Opsi Saham tertinggi sebesar

1003.009 dan terendah sebesar 0.0000 dengan rata-rata proporsi opsi saham

sebesar 29.34459 dan standar deviasi 164.62675605.

Sedangkan untuk Akrual Diskresioner (AD) nilai tertinggi sebesar

50.95048 dan terendah -1.67304 dan rata-rata 1.2083051 dengan standar

deviasi 9.53391120.

B. Hasil dan Pembahasan

1. Pengujian Reaksi Pasar terhadap ESOP

lxv

1.1 Pengujian Normalitas Data

Hasil pengujian normalitas data menggunakan kolmogorov smirnov test

terhadap variabel CAR dapat di lihat pada tabel berikut:

Tabel 5

Hasil Pengujian Normalitas Data

Variabel N K-S-Z Asymp. Sig (2-tailed)

CAR 7 0.896 0.399

Hasil pengujian kolmogorov-smirnov goodness of fit test menunjukkan bahwa

variabel CAR data berdistirbusi normal karena nilai 2 tailed p > 0.05.

Tabel 6

Perhitungan Average Abnormal Return (AAR) pada Event Periode

Periode AAR % Positif T-Hitung Z-Sign Test

-3 -0.0037435 0.127 -0.672 0.594

-2 0.00788866 0.208 1.144 0.081

-1 -0.0262421 0.326 -1.183 0.000

0 -0.0026912 0.154 -0.755 0.346

1 0.00188061 0.155 0.366 0.339

2 -0.0006948 0.124 -0.128 0.616

3 0.000927 0.073 0.373 0.842

Sumber : Data yang diolah

AAR yang terjadi selama event periode cenderung negatif. Perhitungan

t–hitung dan z-sign test secara keseluruhan tidak signifikan karena t-hitung < t-

tabel (2,03). Sehingga dapat disimpulkan bahwa Reaksi Pasar tidak

berpengaruh pada ESOP.

Hal ini disebabkan ESOP merupakan fenomena yang relatif baru bagi

investor, sehingga di anggap memiliki risiko dan belum ada kepastian

keuntungan yang diperoleh. Investor juga memprediksi akan terjadi dilution

lxvi

effect di mana terjadi pengurangan laba untuk setiap lembar saham setelah

dilaksanakan hak opsi (option right) karena jumlah saham yang beredar

semakin bertambah dan program ESOP yang dilakukan dalam bentuk stock

option plan akan mengaitkan imbalan dimasa mendatang yang memiliki risiko.

Selain itu faktor di luar kontrol perusahaan yang mempengaruhi harga saham

seperti kondisi politik, ekonomi, sosial, dan keamanan di Indonesia, serta harga

saham yang ditentukan oleh pasar sering kurang rasional dimana cenderung

bereaksi berlebihan. Saham bisa overpriced pada kondisi bullish dan under

priced pada kondisi bearish (Christian Herdinata, 2007:6).

Gambar 4.1

Pergerakan Reaksi Pasar

Pada gambar di atas dapat dijelaskan bahwa pergerakan reaksi pasar dari

periode -3 menuju periode -2 terjadi kenaikan rata-rata abnormal return

sebesar 0.01. Setelah itu AAR dari periode -2 ke periode -1 terjadi penurunan

yang sangat besar dengan AAR mencapai -0.0262421. Pada periode ke 0 reaksi

pasar bergerak naik kembali mencapai nilai AAR sebesar -0.0026912. Setelah

periode ke nol sampai periode ke tiga reaksi pasar mengalami kenaikan dan

penurunan yang tidak signifikan.

2. Pengujian Perilaku Oportunistik Eksekutif terhadap ESOP

lxvii

Data yang digunakan menggunakan data outlier, dikarenakan hasil

datanya tidak menunjukkan signifikan. Ada empat penyebab timbulnya data

outlier :

1. Kesalahan dalam meng-entri data, 2. Gagal menspesifikasi adanya

missing value dalam program komputer, 3. outlier bukan merupakan anggota

populasi yang kita ambil sebagai sampel, dan 4. Outlier berasal dari populasi

yang kita ambil sebagai sampel, tetapi distribusi dari variabel dalam populasi

tersebut memiliki nilai ekstrim dan tidak terdistribusi secara normal. Tujuannya

adalah untuk menentukan atau mengevaluasi kesahihan suatu model, baik untuk

melihat pelanggaran terhadap asumsi maupun untuk melihat penyimpangan nilai

prediksi terhadap nilai sesungguhnya (Ghozali, 2005:36).

Cara meng-outlier datanya:

1). Masukkan 37 Data POS dan AD ke SPSS 13.0, 2). Masukkan variabel

POS dan AD, 3). Keluar data Z dari masing-masing variabel, 4). Setelah itu,

data tersebut di seleksi satu per satu, lihat data Z nya dari masing-masing

variabel, apabila hasil datanya tersebut diatas 1.96 dan dibawah -1.96 maka data

itu di outlier.

Uji Asumsi Klasik

2.1 Uji Linearitas

lxviii

Uji linearitas digunakan untuk mengetahui apakah model regresi

berbentuk linear atau tidak, karena salah satu syarat penggunaan regresi

linear adalah data harus bersifat linear. Berdasarkan hasil pengolahan yang

dilakukan melalui program SPSS versi 13, melalui diagram pencar (scatter

plot) dengan sub menu Curve Estimation diperoleh hasil sebagai berikut:

Gambar 4.2

Hasil Uji Linearitas Sebelum Outlier

Uji linearitas antara AD (Y) dengan POS (X) :

Dari gambar di atas, menunjukkan hubungan antara variabel Independen

(AD) dengan variabel dependen (POS), tampak bahwa tidak terdapat hubungan

linear antara variabel Independen dengan variabel dependen karena tampak

data tidak mengikuti garis linier.

Untuk lebih memperkuat pernyataan tersebut, maka dilakukan pengujian

linearitas menggunakan uji signifikansi F :

Hipotesis yang digunakan adalah sebagai berikut :

H0 : Asumsi linearitas tidak terpenuhi

Model Summary and Parameter Estimates

Dependent Variable: AD

.001 .050 1 36 .825 1.034 -.002 Equation Linear

R Square F df1 df2 Sig. Model Summary

Constant b1 Parameter Estimates

The independent variable is POS.

lxix

H1 : Asumsi linearitas terpenuhi

Jika nilai signifikansi < α maka H0 di tolak sehingga asumsi linearitas

terpenuhi (Bambang Ruswandi, 2009:44). Berdasarkan output di atas,

diketahui bahwa nilai sig (0.825 < 0.05) maka H0 di terima sehingga data tidak

linear.

Agar memenuhi asumsi Linearitas, maka digunakan data yang outliernya

telah dibuang, sehingga jumlah data yang digunakan menjadi 30. Dengan

demikian, hasil uji linearitas terlihat pada gambar berikut:

Gambar 4.3

Hasil Uji Linearitas Setelah Outlier

Uji linearitas antara AD (Y) dengan POS (X) :

Dari gambar di atas, menunjukkan hubungan antara variabel Independen

(AD) dengan variabel dependen (POS), tampak bahwa tidak terdapat

hubungan linear antara variabel Independen dengan variabel dependen karena

tampak data tidak mengikuti garis linier.

lxx

Untuk lebih memperkuat pernyataan tersebut, maka dilakukan pengujian

linearitas menggunakan uji signifikansi F :

Model Summary and Parameter Estimates

Dependent Variable: AD

.138 4.488 1 28 .043 1.035 .221

Equation

Linear

R Square F df1 df2 Sig.

Model Summary

Constant b1

Parameter Estimates

The independent variable is POS.

Hipotesis yang digunakan adalah sebagai berikut :

H0 : Asumsi linearitas tidak terpenuhi

H1 : Asumsi linearitas terpenuhi

Jika nilai signifikansi < α maka H0 di tolak sehingga asumsi linearitas

terpenuhi (Bambang Ruswandi, 2009:44). Berdasarkan output di atas,

diketahui bahwa nilai sig (0.043 < 0.05) maka H0 tidak di terima sehingga

asumsi linearitas terpenuhi.

2.2 Uji Normalitas

Model regresi yang baik adalah distribusi data normal atau mendekati

normal. Deteksi normalitas dengan melihat penyebaran data (titik) pada

sumbu diagonal dari grafik. Dasar pengambilan keputusan, yaitu jika data

menyebar di sekitar garis diagonal dan mengikuti arah garis diagonal, maka

model regresi mengikuti asumsi normalitas, sedangkan jika data menyebar

jauh dari garis diagonal dan atau tidak mengikuti arah garis diagonal maka

model regresi tidak mengikuti asumsi normalitas. Data- data bertipe skala

sebagai pada umumnya mengikuti asumi distribusi normal. Namun, tidak

lxxi

mustahil suatu data tidak mengikuti asumsi normalitas. Untuk mengetahui

kepastian sebaran data yang diperoleh harus dilakukan uji normalitas

terhadap data yang bersangkutan Dengan demikian, analisis statistika yang

pertama harus digunakan dalam rangka analisis data adalah analisis statistik

berupa uji normalitas (Santoso, 2002: 212).

Gambar 4.4

Hasil Uji Normalitas Sebelum Outlier

Gambar 4.5

Histogram

lxxii

Jika di lihat dari histogram, terlihat bahwa sebaran data residul secara

umum tidak berada di dalam kurva yang berbentuk lonceng. Sehingga dapat

disimpulkan bahwa residual tidak berdistribusi normal.

Berikut adalah hipotesisnya:

H0 : F(x) = F0(x), dengan F(x) adalah fungsi distribusi frekuensi hasil

pengamatan, dan F0(x) adalah distribusi frekuensi harapan (teoritis) dalam

artian residual berdistribusi normal.

H1 : F(x) ≠ F0(x) atau distribusi residual tidak normal

Pengambilan keputusan berdasarkan nilai probabilitas dengan α = 0,05 :

Jika probabilitas > 0,05 , maka H0 diterima

Jika probabilitas < 0,05 , maka H1 ditolak

One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test

37 37 .9718934 28.57247

9.516442 162.4566

.513 .475

.513 .475

-.364 -.430

3.160 2.927

.000 .000

N

Mean Std. Deviation

Normal Parameters a,b

Absolute Positive

Negative

Most Extreme

Differences

Kolmogorov-Smirnov Z

Asymp. Sig. (2-tailed)

AD POS

Test distribution is Normal.a.

Calculated from data.b.

lxxiii

Hasil uji normalitas pada data residual, berdasarkan uji kolmogorov-

Smirnov diperoleh angka probabilitas sebesar 0.000 dengan menggunakan

taraf signifikansi alpha 5 % atau (0.05), maka diketahui nilai probabilitas

0.000 < 0.05, maka H0 ditolak, sehingga dapat disimpulkan bahwa data

tidak berdistribusi normal. Kesimpulan tersebut sama seperti pengujian pada

Normal Probability Plot of Residual dan histogram.

Dari gambar tersebut terlihat bahwa titik-titik observasi sedikit menjauh

dari garis diagonal. Dengan demikian maka dapat dikatakan bahwa observasi

yang dimiliki tidak memenuhi asumsi normalitas. Oleh karena itu maka

dilakukan pembuangan atas data yang outlier dalam model yang akan

dibentuk. Menurut Ghazali (2005:36) outlier adalah kasus atau data yang

memiliki karakteristik unik yang terlihat sangat berbeda jauh dari observasi-

observasi lainnya dan muncul dalam bentuk nilai ekstrim baik untuk sebuah

variabel tunggal atau variabel kombinasi.

lxxiv

Agar memenuhi asumsi normalitas, maka digunakan data yang

outliernya telah dibuang, sehingga jumlah observasi menjadi 30. Dengan

demikian, hasil uji normalitas terlihat pada gambar berikut:

Gambar 4.6

Hasil Uji Normalitas Setelah Outlier

Dari gambar di atas, terlihat bahwa titik-titik observasi menyebar di

sekitar garis diagonal dan mengikuti arah garis diagonal. Oleh karena itu,

maka dapat diindikasikan bahwa data ini memenuhi asumsi normalitas.

Berdasarkan Normal Probability Plot of Residual, diketahui bahwa residual

membentuk suatu pola garis lurus, sehingga bisa disimpulkan bahwa residual

berdistribusi normal.

Gambar 4.7

Histogram

lxxv

Jika di lihat dari histogram, terlihat bahwa sebaran data residul secara

umum berada di dalam kurva yang berbentuk lonceng. Sehingga dapat

disimpulkan bahwa residual berdistribusi normal.

Adapun uji normalitas yang digunakan dalam penelitian ini

menggunakan uji Kolmogorov-Smirnov untuk menguji sesuai (goodness of

fit). Dalam hal ini yang diperhatikan adalah tingkat kesesuaian antara

distribusi nilai sampel (observasi) dengan distribusi teoritis tertentu (normal,

uniform, eksponensial atau poisson). Jadi hipotesis statistiknya adalah bahwa

distribusi frekuensi hasil pengamatan bersesuaian dengan distribusi frekuensi

harapan (teoritis) (Trihendradi, 2007:243). Berikut ini adalah hasil uji

Kolmogorov-smirnov terhadap data residual menggunakan software SPSS13:

lxxvi

One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test

30

.0000000

.36279256

.131

.106

-.131

.717

.683

N

Mean

Std. Deviation

Normal Parameters a,b

Absolute

Positive

Negative

Most Extreme

Differences

Kolmogorov-Smirnov Z

Asymp. Sig. (2-tailed)

Unstandardiz

ed Residual

Test distribution is Normal.a.

Calculated from data.b.

Berikut adalah hipotesisnya :

H0 : F(x) = F0(x), dengan F(x) adalah fungsi distribusi frekuensi hasil

pengamatan, dan F0(x) adalah distribusi frekuensi harapan (teoritis) dalam

artian residual berdistribusi normal.

H1 : F(x) ≠ F0 (x) atau distribusi residual tidak normal

Pengambilan keputusan berdasarkan nilai probabilitas dengan α = 0,05 :



Hasil uji normalitas pada data residual, berdasarkan uji Kolmogorov-

smirnov diperoleh angka probabilitas sebesar 0.683 dengan menggunakan

taraf signifikansi alpha 5 % atau (0.05), maka diketahui nilai probabilitas >

0.05, maka H0 diterima, sehingga dapat disimpulkan bahwa data

berdistribusi normal. Kesimpulan tersebut sama seperti pengujian pada

Normal Probability Plot of Residual dan histogram.

2.3 Uji Heteroskedastisitas

lxxvii

Uji Heteroskedastisitas bertujuan menguji apakah dalam model regresi

terjadi ketidaksamaan varians dari residual satu pengamatan ke pengamatan

yang lain. Jika varians dari residual satu pengamatan ke pengamatan yang

lain tetap, maka disebut Homoskedastisitas dan jika berbeda disebut

Heteroskedastisitas. Model yang baik adalah yang Homoskesdatisitas atau

tidak terjadi Heteroskesdatisitas. Kebanyakan data crossection mengandung

situasi Heteroskesdatisitas karena data ini menghimpun data yang mewakili

berbagai ukuran (kecil, sedang, dan besar) (Ghazali, 2005:105).

Dalam penelitian ini, alat yang digunakan untuk pengujian

Heteroskedastisitas dengan menggunakan Scatterplot, dengan dasar

pengambilan keputusan jika titik-titik menyebar maka tidak terjadi

Heteroskedastisitas dan jika titik-titik tidak menyebar maka terjadi

Heteroskedastisitas.

Adapun hasil uji Heteroskedastisitas terlihat pada gambar berikut:

Gambar 4.8

Hasil Uji Heteroskedastisitas Sebelum Outlier

lxxviii


Dari gambar scatterplot terlihat bahwa titik-titik dari data tidak menyebar

secara acak serta tidak tersebar secara baik di atas maupun di bawah angka

nol pada sumbu Y dan membentuk suatu pola tertentu. Hal ini dapat

disimpulkan bahwa terjadi heteroskedastisitas pada model regresi atau data

tidak bersifat homoskedastisitas. dalam artian bahwa terjadi ketidaksamaan

varians dari residual satu pengamatan ke pengamatan yang lain. Oleh karena

itu maka dilakukan Outlier. Adapun hasil dari uji Heteroskedastisitas setelah

outlier adalah sebagai berikut:

Gambar 4.9

Hasil Uji Heteroskedastisitas Setelah Outlier

lxxix

Dari gambar scatterplot terlihat bahwa titik-titik dari data menyebar

secara acak serta tersebar secara baik di atas maupun di bawah angka nol

pada sumbu Y dan tidak membentuk suatu pola tertentu.

Hal ini dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi heteroskedastisitas pada

model regresi atau data bersifat homoskedastisitas, sehingga model regresi

layak digunakan untuk menganalisis AD yang di ukur dari POS.

Analisis dengan gambar scatterplot memiliki kelemahan yang cukup

signifikan oleh karena jumlah pengamatan mempengaruhi hasil ploting.

Semakin sedikit jumlah pengamatan semakin sulit menginterpretasikan hasil

gambar scatterplot.

2.4 Uji Autokorelasi

Uji autokorelasi bertujuan menguji apakah dalam regresi linear ada

korelasi antara kesalahan pengganggu pada periode t dengan kesalahan

lxxx

penggganggu pada periode t-1 (sebelumnya). Autokorelasi muncul karena

observasi yang berurutan sepanjang waktu berkaitan satu sama lainnya.

Masalah ini timbul karena residual (kesalahan pengganggu) tidak bebas dari

satu observasi ke observasi lainnya (Ghazali, 2005:95). Adapun hasil

pengujian terlihat pada tabel berikut:

Tabel 7

Hasil Uji Autokorelasi Sebelum Outlier

Model Summaryb

.372a .138 .107 .36921 1.673

Model

1

R R Square

Adjusted

R Square

Std. Error of

the Estimate

Durbin-

Watson

Predictors: (Constant), POSa.

Dependent Variable: ADb.

Dari tabel di atas terlihat bahwa DW sebesar +1.673, nilai ini berada

pada interval 1.65 < DW < 2.35. Dengan demikian dapat diindikasikan bahwa

model ini tidak terjadi Autokorelasi.

Semakin sedikit penyimpangan dalam suatu model, maka hasil regresi

yang dihasilkan semakin baik. Dengan demikian maka dilakukan outlier.

Adapun hasil dari Uji Autokorelasi setelah dilakukan outlier adalah sebagai

berikut:

Tabel 8

Hasil Uji Autokorelasi Setelah Outlier

lxxxi

Dari hasil pengujian Autokolerasi di dapat nilai D-W (Durbin-Watson)

sebesar 1.123. hal ini berarti model regresi berganda ini tidak terdapat masalah

autokolerasi karena nilai D-W nya terletak diantara batas atas dan batas bawah

atau terletak di antara DW < 1.21.

3. Goodness of Fit

3.1 Koefisien Determinasi

Tabel 9

Pengujian Koefisien Determinasi

Model Summaryb

.372a .138 .107 .36921 1.123

Model

1

R R Square

Adjusted

R Square

Std. Error of

the Estimate

Durbin-

Watson



Pada tabel Model Summary, didapat 1 model regresi dengan nilai

koefisien korelasi (R) sebesar 0.372, nilai koefisien determinasi (R Square)

sebesar 0.138 (13.8%). Koefisien determinasi ini menunjukkan bahwa 13.8%

Akrual Diskresioner (AD) dapat dijelaskan atau dipengaruhi oleh Proporsi

Model Summaryb

.372a .138 .107 .36921 1.123

Model 1

R R Square

Adjusted

R Square

Std. Error of

the Estimate Durbin- Watson


Dependent Variable: AD b.

lxxxii

Opsi Saham (POS). Sedangkan sisanya (100% - 13.8% = 86.2%) AD

dipengaruhi oleh hal-hal atau variabel lain. Nilai Adjusted R Square sebesar

0.107 (10.7%) menunjukkan bahwa di lapangan (pada kenyataannya)

pengaruh dari POS terhadap AD hanya sebesar 10.7%,

3.2 Uji Simultan (Uji F)

Tabel 10

Pengujian Uji Simultan

ANOVAb

.612 1 .612 4.488 .043a

3.817 28 .136

4.429 29

Regression

Residual

Total

Model

1

Sum of

Squares df Mean Square F Sig.



Sumber : Data yang Diolah

Pada tabel analisis varian (Anova) ditampilkan hasil uji F yang dapat

dipergunakan untuk menguji apakah model regresi yang didapatkan sudah

cocok dengan data. Jika terdapat kecocokan antara model regresi dengan data,

maka model regresi tersebut dapat digunakan untuk memprediksi nilai AD

terhadap variabel POS.

Pengujian dilakukan dengan Uji F, hipotesis yang diajukan adalah:

H0 : Model tidak cocok dengan data

H1 : Model cocok dengan data

Pengambilan keputusan berdasarkan perbandingan nilai Fhitung dengan Ftabel:

Jika Fhitung > Ftabel, maka H0 ditolak

lxxxiii

Jika Fhitung < Ftabel, maka H0 diterima

Dari penghitungan didapat nilai F hitung sebesar 4.488 Dengan tingkat

signifikansi sebesar 5% dan df1 = 1 dan df2 = 28, didapat nilai Ftabel = 4.20.

Karena nilai Fhitung (4.488) > nilai Ftabel (4.20) H0 ditolak atau terdapat

kecocokan antara model dengan data. Sehingga dapat disimpulkan bahwa

aspek variabel POS signifikan memberikan kontribusi atau pengaruh yang

besar terhadap variabel AD. Sehingga model regresi yang didapatkan layak

digunakan untuk memprediksi. Atau jika dilihat dengan menggunakan nilai

signifikansi, diketahui bahwa nilai sig (0.043 < 0.05) sehingga memiliki

kesimpulan yang sama dengan Uji F yaitu terdapat kecocokan antara model

dengan data.

3.3 Uji Parsial (Uji t)

Tabel 11

Pengujian signifikansi kostanta dan koefisien regresi

lxxxiv

Coefficientsa

1.035 .067 15.352 .000

.221 .104 .372 2.118 .043

(Constant)

POS

Model

1

B Std. Error

Unstandardized

Coefficients

Beta

Standardized

Coefficients

t Sig.

Dependent Variable: ADa.

Sumber : Data yang diolah

Persamaan Regresi Sederhana

Pada output ini, dikemukakan nilai koefisien dari persamaan regresi. Dalam

kasus ini, persamaan regresi sederhana yang digunakan adalah:

Y = a + b X dimana:

Y = AD

X = POS

a = Konstanta

b = Koefisien regresi

Dari hasil pengolahan didapatkan model persamaan regresi:

Y)

= 1.035 + 0.221 X

Dari model regresi di atas dapat dijabarkan sebagai berikut:

1. Nilai Konstanta sebesar 1.035 menyatakan bahwa jika tidak ada nilai POS,

maka besarnya AD sebesar 1.035.

2. Nilai Koefisien regresi X (POS) sebesar 0.221 menyatakan bahwa setiap

penambahan 1 dari POS, maka nilai Y (AD) akan bertambah sebesar

0.221.

Pengujian signifikansi kostanta dan koefisien regresi

lxxxv

Dari persamaan regresi yang didapatkan, akan dilakukan pengujian

apakah nilai konstanta dan koefisien memberikan pengaruh yang signifikan

atau tidak terhadap nilai Y. Pengujian ini bisa dilakukan dengan dua metode,

yang pertama dengan uji t yaitu membandingkan nilai thitung dengan ttabel dan

yang kedua dengan uji signifikansi.

Terlihat bahwa thitung untuk konstanta a adalah 15.352, Sedang ttabel bisa

didapat pada tabel t-test, dengan α = 0.05, karena digunakan hipotesis dua arah,

ketika mencari ttabel, nilai α dibagi dua menjadi 0.025, dan df = 28 (di dapat dari

rumus n-2, dimana n adalah jumlah data, 30-2=28). Di dapat ttabel adalah 2.05.

Oleh karena thitung > ttabel (15.352 > 2.05), maka H0 ditolak, sehingga dapat

disimpulkan bahwa kostanta a berpengaruh secara signifikan terhadap AD.

1. Berdasarkan nilai probabilitas dengan α = 0,05 :



Terlihat bahwa nilai probabilitas pada kolom Sig adalah 0.000 atau

probabilitas di bawah 0.05 (0.00 < 0.05). Dengan demikian H0 ditolak,

sehingga mempunyai kesimpulan yang sama dengan uji t yaitu kostanta a

berpengaruh secara signifikan terhadap AD.

Terlihat bahwa thitung untuk koefisien POS adalah 2.118, Sedang ttabel bisa

dihitung pada tabel t-test, dengan α = 0.05, karena digunakan hipotesis dua

arah, ketika mencari ttabel, nilai α di bagi dua menjadi 0.025, dan df = 28 (di

dapat dari rumus n-2, dimana n adalah jumlah data, 30-2 = 28). Di dapat ttabel

adalah 2.05.

lxxxvi

Oleh karena thitung > ttabel, (2.118 > 2.05), maka H0 ditolak, sehingga dapat

disimpulkan bahwa koefisien POS berpengaruh signifikan terhadap AD.

Terlihat bahwa nilai probabilitas pada kolom Sig adalah 0.043 atau

probabilitas di bawah 0.05 (0.043 < 0.05). Dengan demikian H0 ditolak,

sehingga mempunyai kesimpulan yang sama dengan uji t yaitu koefisien

Proporsi Opsi Saham (POS) berpengaruh secara signifikan terhadap Akrual

Diskresioner (AD). Jumlah opsi saham yang diumumkan untuk diberikan

berpengaruh positif pada eksekutif untuk berperilaku oportunistik.

C. Interpretasi

Christian Herdinata tahun 2007 telah melakukan penelitian tentang

“analisis penerapan ESOP terhadap reaksi pasar dan hubungannya dengan

kinerja perusahaan yang go public di Bursa Efek Jakarta”. Hasil penelitian ini

menunjukkan bahwa tidak terjadi signifikan antara dua variabel tersebut.

Putra Astika tahun 2008 telah melakukan penelitian tentang “perilaku

oportunistik perusahaan menjelang pengumuman program opsi saham”. Hasil

lxxxvii

penelitian ini menunjukkan bahwa saling berpengaruh antara perilaku

oportunistik terhadap ESOP.

Permasalahan psikologi sumber daya manusia yang berada dalam dunia

bisnis mendapatkan perhatian yang serius dewasa ini. Kondisi tersebut bisa

dipahami karena sumber daya manusia merupakan aset yang sangat ekonomis,

namun bersifat unik. Di dalamnya tersimpan berbagai potensi yang

memerlukan teknik tertentu untuk menggalinya yang kadang berbeda dengan

yang lainnya. Salah satu potensi adalah potensi problem, seperti problem

keagenan yang muncul antara manajemen (sebagai agen) dengan para

pemegang saham (sebagai prinsipal), antara atasan dengan bawahan, juga

antara manajemen dengan pemegang obligasi (bond holder) (Putra Astika,

2008:1).

Setiap kebijakan akan memicu reaksi psikologis dari pihak-pihak yang

menggunakan informasi atau pihak-pihak yang memiliki alur pengendalian.

Mereka akan mempertimbangkan segala sesuatunya, membuat kesimpulan dan

cenderung bertindak jika menguntungkan. Fenomena ini mendorong pihak-

pihak yang memiliki otorisasi (agen dan prinsipal) mengembangkan

pendekatan keperilakuan.

Hubungan kerja sama antarpihak yang melibatkan otorisasi dan

pertanggungjawaban dikenal dengan sebutan hubungan keagenan. Hubungan

ini muncul jika dua pihak atau lebih melakukan kerja sama yang melibatkan

pelimpahan wewenang atau otorisasi untuk melaksanakan sesuatu yang

diisyaratkan dalam batas tertentu. Sebagai konsekuensinya penerima

lxxxviii

wewenang wajib mempertanggungjawabkan pelaksanaan wewenang (otorisasi)

yang telah diterimanya. Pihak yang melimpahkan wewenang disebut dengan

prinsipal dan pihak yang menerima wewenang serta wajib

mempertanggungjawabkan wewenang yang diterimanya disebut dengan agen.

Hubungan ini di atur dan dituangkan dalam kontrak yang diharapkan

merupakan kontrak yang efisien. Isi kontrak mengatur tentang informasi

perusahaan juga mengatur tentang kepastian-kepastian kerja dan imbalan

(reward) yang di terima agen.

Dalam realitasnya kontrak yang diharapkan efisien hanya merupakan

wacana. Moral hazard sebagai produk informasi asimetri melandasi negosiasi

atau kontrak tersebut. Akibatnya hubungan kerja yang melibatkan pelimpahan

wewenang dan pertanggungjawaban menjadi berpotensi konflik yang disebut

dengan konflik keagenan. Sebagai contoh, terjadi konflik antara manajemen

dengan para pemegang saham, antara atasan dengan bawahan, juga antara

manajemen dengan pemegang obligasi yang di picu oleh adanya perbedaan

kepentingan (Putra Astika, 2008:2).

Upaya yang telah dilakukan untuk meminimalisasi konflik keagenan

disamping kontrak yang mengatur perilaku kerja sama agen dengan prinsipal,

antara lain sebagai berikut. Pertama, meningkatkan kualitas informasi dan

pengungkapan, baik yang diisyaratkan (mandatory) maupun yang sukarela

(volountary). Kedua, motivasi melalui perumusan dan pelaksanaan program

tertentu. Program opsi saham merupakan program kompensasi berbasis

nekuitas (saham) yang diberikan kepada eksekutif/karyawan untuk menghargai

lxxxix

kinerja jangka panjang mereka kepada perusahaan serta untuk menarik staf

yang berkualitas. Brenner et al. (2000) menyatakan bahwa program opsi saham

karyawan merupakan langkah efektif untuk mempersempit problem dan

menurunkan kos keagenan (agency cost) melalui penyejajaran kepentingan

antara para eksekutif perusahaan dengan para pemegang sahamnya. Program

opsi saham karyawan merupakan salah satu program yang melibatkan

psikologi sumber daya manusia dalam suatu perusahaan. Program ini telah

digunakan secara luas dalam perencanaan dan kompensasi oleh perusahaan-

perusahaan yang terdaftar di pasar modal (Chance et al., 2000). Melakukan

program opsi saham diharapkan dapat mempersempit problem keagenan dan

sekaligus menumbuhkan komitmen dan kontrol para eksekutif/karyawan

kepada perusahaan.

BAB V

KESIMPULAN DAN IMPLIKASI

A. Kesimpulan

Berdasarkan hasil pembahasan, maka dapat diperoleh kesimpulan sebagai

berikut :

1. Hasil penelitian reaksi pasar terhadap ESOP menunjukkan bahwa tidak

berpengaruh secara signifikan.

xc

2. Hasil penelitian perilaku oportunistik eksekutif perusahaan terhadap ESOP

menunjukkan bahwa penelitian ini berpengaruh secara signifikan.

B. Implikasi

Berdasarkan kesimpulan di atas, bahwa hanya pengaruh perilaku

oportunistik eksekutif yang mempengaruhi ESOP secara signifikan, sedangkan

reaksi pasar tidak mempengaruhi ESOP secara signifikan.

Hal ini dikarenakan bahwa para eksekutif berperilaku oportunistik

dengan menurunkan jumlah laba yang dilaporkan saat melakukan manajemen

laba yang mempengaruhi opsi yang diterima dan diharapkan oleh karyawan itu

sendiri. Walaupun reaksi pasar tidak begitu berpengaruh terhadap ESOP

dikarenakan program ini masih baru di kalangan investor dan di anggap belum

dapat memberikan keuntungan bagi investor. Diharapkan perusahaan yang

melakukan Program Opsi Saham Karyawan ini dapat meningkatkan investor

untuk menanamkan sahamnya ke perusahaan yang melakukan Program Opsi

Saham Karyawan.

Adapun penelitian ini akan bermanfaat bagi pihak-pihak tertentu yang

dimanfaatkan sesuai dengan tujuannya, yaitu:

1. Implikasi bagi Penulis

Dapat memperluas kemampuan analisis dalam mencermati perkembangan

manajemen laba yang terjadi terhadap pelaksanaan ESOP.

2. Implikasi bagi Perusahaan

Sebagai bahan pertimbangan untuk pengambilan kebijakan yang berkaitan

dengan ketentuan ESOP.

xci

3. Implikasi bagi Pihak Lain

Sebagai bahan masukan dan menambah ilmu yang berkaitan dengan ESOP.

C. Keterbatasan

Adapun keterbatasan dalam penelitian ini:

1. Data runtun waktu laporan keuangan perusahaan sampel hanya tersedia

empat tahun sehingga dalam menghitung mengalami keterbatasan data.

2. Jumlah perusahaan sampel yang mengadakan program ESOP relatif sedikit

sehingga mempengaruhi jumlah pengelompokan berdasarkan data industri.

D. Saran

Berdasarkan hasil dan analisa yang telah dilakukan peneliti, penelitian ini

masih banyak kekurangan dan kelemahan, sehingga masih banyak yang perlu

diperbaiki dan diperhatikan lagi untuk penelitian-penelitian berikutnya,

beberapa saran perlu ditambahkan guna penelitian yang lebih baik lagi,

Selanjutnya diharapkan dapat menyajikan hasil penelitian yang lebih

berkualitas lagi dengan adanya saran-saran mengenai beberapa hal:

1. Menggunakan seluruh perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia

sebagai sampel penelitian sehingga dapat mencerminkan keadaan pasar

yang sesungguhnya yang terjadi di Bursa Efek Indonesia.

2. Memperpanjang periode (waktu) penelitian agar menambah jumlah data.

3. Menambah variabel lain yang dapat mempengaruhi ESOP sehingga dapat

menjadi luas penelitian.

4. Mencari teori yang relevan dengan keadaan sekarang.

xcii

DAFTAR PUSTAKA

Aboody, D. dan R, Kasznik. “CEO Stock Option Awards and the Timing of

Corporate Volountary Disclosure.” Journal of Accounting & Economics 29.

73-100, 2000.

Asyik, N.F. “Dampak Penyataan dan Nilai Wajar Opsi Saham pada Pengaruh

Magnituda Kompensasi Program Opsi Saham Karyawan (POSK) terhadap Pengelolaan Laba serta Pengaruh Ikutannya pada Nilai Interinsik Opsi.”

Desertasi, Program Magister Sain dan Doktor FE UGM, 2005.

Baker, T., D.Collins, dan A. Reitenga. “Stock Option Compensation and Earning

Management Incentive.” Working Paper, 2002.

Balsam, S. “Extending the Method of Financial Economics for Stock Appreciation

Rights to Employee Stock Options,” (December 2003):52-60, 2003.

Bambang, Ruswandi. “Modul Praktikum Statistik,” Penerbit Sains and Technology,

Jakarta, 2009.

Bapepam. “Studi tentang Penerapan ESOP Perusahaan Publik di Pasar Modal

Indonesia.” Departemen Keuangan Republik Indonesia, 2002.

Brenner, M., R.K, Sundaram. dan D. Yermack. “Altering the Term of Executive Stock Options.” Journal of Financial Economics.103-128, 2000.

Chang, D. M., R. Kumar.dan R. B, Todd. “The Repricing of Executive Stock

Options.” Journal of Financial Economics.129-154, 2002.

Cheng, Q., dan T. D. Warfield. Equity incentives and earnings management. The Financial Economics Review 80 (2): 441-476, 2005.

Chauvin, K.W dan C. Shenoy. “Stock Price Decreases Prior to Executive Stock

Option Grants.” Journal of Corporate Finance 7. 53-76, 2001.

Chen, E. M. & Stein, J. C. “Stock price distributions with stochastic volatility: an

analytic approach,” The Review of Financial Studies, vol. 4, pp, 2000.

Core, J.E. dan W.R. Guay. “Stock Option Plans for Non-executive Employees,”

Journal of Financial Economics 61, 253—287, 2000.

Dechow, P. M., A. P. Hutton, and R. G. Sloan. Economic Consequences of

Accounting for Stock-Based Compensation. Journal of Accounting Research

vol. 34:1-20, 1995.

xciii

Ghazali, Imam. “Analisis Multivariate dengan Menggunakan SPSS,” Badan Penerbit

Universitas Diponegoro, Semarang, 2005.

Herdinata, Christian. “Analisis Penerapan ESOP (Employee Stock Ownership

Program) Terhadap Reaksi Pasar Dan Hubungannya Dengan Kinerja

Perusahaan Yang Go Public Di Bursa Efek Indonesia,” Universitas Ciputra, 2007.

Harijono, “Event Study”, Fakultas Ekonomi, Universitas Kristen Satya Wacana, Salatiga, 2000.

Imam, Ghazali, “Analisis Multivariate dengan Program SPSS”, Edisi 3, Penerbit

Universitas Diponegoro, Semarang, 2001.

Indriantoro,N dan Supomo,B. “Metodologi Penelitian Bisnis Untuk Akuntansi dan

Manajemen”, Edisi Pertama, BPFE, Yogyakarta, 2002.

Iqbal, Zahid, Shaikh Abdul Hamid and Jan Tin. Stock price and operating performance of ESOP firms: A time-series analysis, Quarterly Journal of

Business and Economics, 39: 25-38, 2000.

Irwan Rei. “Hati-Hati Menerapkan Opsi Saham”, SWA 02/XIX/23 Januari – 5 Februari, hal 56, 2003.

Jogiyanto. Teori Portofolio Dan Analisis Investasi, Edisi Kedua, Yogyakarta : BPFE,

2000.

Kruse, Douglash and Blasi J. “ESOP correlation with sales growth and sales per

employee”, 2001.

Mangajun, Hesty. “Analisa Pelaksanaan Employee Stock Option Program (ESOP)

pada Emiten atau Perusahaan Publik di BEJ Periode 1999-2001”, Skripsi S1,

Fakultas Ekonomi, Universitas Kristen Satya Wacana, Salatiga, 2004.

NOE. et. Al., Options, Futures, and Other Derivatives, 5th edition, Pearson

Education International, New Jersey, 2003.

Putra Astika, Ida Bagus. “Perilaku Oportunistik Eksekutif Perusahaan Menjelang

Pengumuman Program Opsi Saham,” Buletin Studi Ekonomi. Universitas Udayana. Bali, 2008.

Simon, S. “How Does Employee Stock Ownership Affect the Strategic Management

Process and Performance in Dynamic Industries,” Denmark, 2009.

Singgih, Santoso. “Mengatasi Masalah Statistik dengan SPSS versi 11.5,” Gramedia,

Jakarta, 2004.

xciv

Sutopo, Bambang. “Manajemen Laba dan Manfaat Kualitas Laba dalam Keputusan

Investasi,” Universitas Negeri Solo. Solo, 2009.

Sugiri, S. “Kejujuran Manajemen sebagai Dasar Pelaporan Laba Berkualitas,” Pidato Pengukuhan Jabatan Guru Besar pada Fakultas Ekonomi Universitas Gajah

Mada. Yogyakarta, 2005. Telaumbauna, Faosa F. “Opsi Saham Karyawan,” Bisnis Indonesia, 29 Mei 2000:1

Trihendradi, C. “Langkah Mudah Menguasai Statistik Menggunakan SPSS 16,”

Penerbit Andi, Yogyakarta, 2007.

xcv

Lampiran 1

Laporan Keuangan 1

Kode

Saham

Tanggal

Pengumuman ESOP

JOS

(Jumlah Opsi

Saham)

JSB

(Jumlah Saham yang

Beredar)

LABA

BERSIH

KAS FLOW

OPERASI

BNGA 27/04/2004 2840350 7858347720 660000000000 14100000000

ISAT 22/06/2004 7763500 5285300000 1633200000 3234700000

DYNA 25/06/2004 7564000 314705440 47635 741447

MKDO 29/06/2004 10450 4.38946E+11 43469506698 86304970870

BBNI 06/09/2004 4335400 1750000000 31360000000 24534000000

APEX 18/10/2005 320500 872500000 5265267 83212657

BMTR 13/01/2005 507731 648436 135997 176251

IDKM 07/01/2005 27576000 5.04185E+11 1.41195E+11 14521044334

SHDA 08/02/2005 3520000 98676000 289768000 413021000

TRIM 29/07/2005 1260000 1.82563E+11 71843959690 2.0505E+11

APEX 02/01/2006 40435500 1295750500 149431789 165000303

BDMN 14/12/2006 2181500 3581679 1325332 417419

BMTR 10/03/2006 1304702448 1300788 445770 1536160

MASA 21/11/2006 23310000 489510000 583459893 33543260

MTDL 30/06/2006 27160000 1.01072E+11 20775872977 11796497949

SHDA 14/03/2006 1820000 98767000 339042000 515734000

BMTR 08/11/2007 125000 512100000 241817000 41199000

BMTR 20/11/2007 250000 512100000 241817000 41199000

BNGA 08/10/2007 421500 971807 1508386 1727661

BNGA 18/10/2007 1455000 971807 1508386 1727661

BNII 09/10/2007 10497500 3236000 404757 1259515

BNII 10/10/2007 7612500 3236000 404757 1259515

BNII 08/11/2007 2948500 3236000 404757 1259515

BNII 20/11/2007 62180500 3236000 404757 1259515

IATA 18/10/2007 9605000 214960500 681340 4237536

APEX 05/05/2008 12760000 872500000 5265267 83212657

APEX 01/07/2008 11486000 872500000 5265267 83212657

BDMN 12/03/2008 329500 5046000 15300000 10351000

BDMN 27/05/2008 105500 5046000 15300000 10351000

BDMN 31/07/2008 117000 5046000 15300000 10351000

BNGA 03/01/2008 43605500 1552420 678189 2766684

BNGA 01/04/2008 27060000 1552420 678189 2766684

BMTR 03/01/2008 3110000 1374885 1467610 3173504

xcvi

BMTR 22/04/2008 1050000 1374885 1467610 3173504

BMTR 02/07/2008 5500000 1374885 1467610 3173504

PGAS 18/01/2008 53551388 22967185965 633860 3778939

PGAS 04/08/2008 18427300160 22967185965 633860 3778939

SCMA 23/05/2008 7068500 1893750000 127000000 648000000

Lampiran 2

Laporan Keuangan 2

Kode Saham

Tanggal

Pengumuman ESOP

At-1 (Total

Aktiva Tahun sebelumnya)

Ait-1

(Total Aktiva)

∆REVit

(Perubahan Pendapatan)

∆RECit

(Perubahan Piutang Dagang)

PPEit

(Aktiva Tetap)

BNGA 27/04/2004 23749000000 30798000000 363000000 411000000 541000000

ISAT 22/06/2004 26059200000 27872500000 2313800000 5887400000 7314400000

DYNA 25/06/2004 766930 998118 152119 74769 766930

MKDO 29/06/2004 1.03269E+12 1.01805E+12 936146866 1530331790 52529504509

BBNI 06/09/2004 131487000 136482000 1883000000 2234000000 85730000

APEX 18/10/2005 3384942974 2901094411 243437583 196707872 1877791927

BMTR 13/01/2005 8792985 7421334 2276788 548509 2661632

IDKM 07/01/2005 1.59798E+12 1.61324E+12 7026909102 -1139258874 5.42372E+11

SHDA 08/02/2005 1250092000 1087263000 31085000 226791000 227992000

TRIM 29/07/2005 7.8745E+11 6.42097E+11 -127206810 -2630196444 11773004535

APEX 02/01/2006 2901094411 3384942974 56643960 45877705 2577271655

BDMN 14/12/2006 67803454 82072687 1083184 4600287 1574536

BMTR 10/03/2006 7421334 8792985 788603 283368 2757272

MASA 21/11/2006 1418450219 1446755219 122651533 36084086 219075299

MTDL 30/06/2006 6.66604E+11 7.408E+11 6510506835 -26159047 31381503656

SHDA 14/03/2006 1087263000 1250092000 -15540000 21184000 217626000

BMTR 08/11/2007 1893442000 2157737000 -5447000 30145000 19839000

BMTR 20/11/2007 1893442000 2157737000 -5447000 30145000 19839000

BNGA 08/10/2007 79891925 93797189 450300 283547 1239177

BNGA 18/10/2007 79891925 93797189 450300 283547 1239177

BNII 09/10/2007 53102230 55148453 159218 190261 1287372

BNII 10/10/2007 53102230 55148453 159218 190261 1287372

BNII 08/11/2007 53102230 55148453 159218 190261 1287372

BNII 20/11/2007 53102230 55148453 159218 190261 1287372

IATA 18/10/2007 407029954 544445616 13009353 12424794 319959326

APEX 05/05/2008 2106733827 2901094411 57768398 36431225 1877791927

APEX 01/07/2008 2106733827 2901094411 57768398 36431225 1877791927

BDMN 12/03/2008 89410000 107268000 1218000 17858000 83540000

BDMN 27/05/2008 89410000 107268000 1218000 17858000 83540000

BDMN 31/07/2008 89410000 107268000 1218000 17858000 83540000

BNGA 03/01/2008 93797189 103197574 491953 126634 1183110

xcvii

Lampiran 3

Proporsi Opsi Saham (POS), Akrual Total (AKT),

Akrual Non Diskrkresioner (AND), dan Akrual

Diskrisioner (AD)

Kode Saham Tanggal Pengumuman

ESOP POS AKT AND AD

BNGA 27/04/2004 0.000361 27.19693 0.771122 26.42581

ISAT 22/06/2004 0.001469 -0.06146 0.934943 -0.9964

DYNA 25/06/2004 0.024035 -0.90466 0.768376 -1.67304

MKDO 29/06/2004 2.38E-08 -0.04148 1.014378 -1.05586

BBNI 06/09/2004 0.002477 51.91388 0.963402 50.95048

APEX 18/10/2005 0.000367 -0.02303 1.166781 -1.18981

BMTR 13/01/2005 0.783009 -0.00458 1.184825 -1.1894

IDKM 07/01/2005 5.47E-05 0.079272 0.990538 -0.91127

SHDA 08/02/2005 0.035672 -0.0986 1.14976 -1.24836

TRIM 29/07/2005 6.9E-06 -0.16916 1.226372 -1.39553

APEX 02/01/2006 0.031206 -0.00537 0.857059 -0.86243

BDMN 14/12/2006 0.609072 0.01339 0.826139 -0.81275

BMTR 10/03/2006 1003.009 -0.14693 0.844006 -0.99093

MASA 21/11/2006 0.047619 0.387688 0.980436 -0.59275

MTDL 30/06/2006 0.000269 0.01347 0.899843 -0.88637

SHDA 14/03/2006 0.018427 -0.16251 0.869746 -1.03226

BMTR 08/11/2007 0.000244 0.105954 0.877513 -0.77156

BMTR 20/11/2007 0.000488 0.105954 0.877513 -0.77156

BNGA 08/10/2007 0.433728 -0.00274 0.851752 -0.8545

BNGA 18/10/2007 1.497211 -0.00274 0.851752 -0.8545

BNII 09/10/2007 3.243974 -0.0161 0.962896 -0.97899

BNII 10/10/2007 2.352441 -0.0161 0.962896 -0.97899

BNII 08/11/2007 0.911156 -0.0161 0.962896 -0.97899

BNII 20/11/2007 19.21523 -0.0161 0.962896 -0.97899

IATA 18/10/2007 0.044683 -0.00874 0.747604 -0.75634

APEX 05/05/2008 0.014625 -0.037 0.726186 -0.76319

APEX 01/07/2008 0.013164 -0.037 0.726186 -0.76319

BNGA 01/04/2008 93797189 103197574 491953 126634 1183110

BMTR 03/01/2008 8792985 15570524 1518201 373338 3991734

BMTR 22/04/2008 8792985 15570524 1518201 373338 3991734

BMTR 02/07/2008 8792985 15570524 1518201 373338 39917

PGAS 18/01/2008 20444622 25550580 3992027 3491606 7177973

PGAS 04/08/2008 20444622 25550580 3992027 3491606 7177973

SCMA 23/05/2008 72300000 127000000 107000000 338800000 208700000

xcviii

BDMN 12/03/2008 0.065299 0.055352 0.83352 -0.77817

BDMN 27/05/2008 0.020908 0.055352 0.83352 -0.77817

BDMN 31/07/2008 0.023187 0.055352 0.83352 -0.77817

BNGA 03/01/2008 28.08873 -0.02227 0.908909 -0.93117

BNGA 01/04/2008 17.43085 -0.02227 0.908909 -0.93117

BMTR 03/01/2008 2.262007 -0.19401 0.56472 -0.75873

BMTR 22/04/2008 0.7637 -0.19401 0.56472 -0.75873

BMTR 02/07/2008 4.000335 -0.19401 0.56472 -0.75873

PGAS 18/01/2008 0.002332 -0.15383 0.800163 -0.954

PGAS 04/08/2008 0.802332 -0.15383 0.800163 -0.954

SCMA 23/05/2008 0.003733 -7.20609 0.569291 -7.77538

Lampiran 4

Proporsi Opsi Saham (POS) dan Akrual Diskresioner (AD) hasil

transformasi dan exluded outlier

Kode

Saham

Tanggal

Pengumuman ESOP POS AD

BNGA 27/04/2004 -1.0677 -1.0677

ISAT 22/06/2004 -0.7597 0.0378

DYNA 25/06/2004 -0.1468 1.0036

MKDO 29/06/2004 -0.6450 0.5977

BBNI 06/09/2004 -1.0617 0.0196

APEX 18/10/2005 0.6175 0.8405

BMTR 13/01/2005 -0.0602 0.8408

IDKM 07/01/2005 -0.0895 0.8011

SHDA 08/02/2005 0.5624 1.1595

TRIM 29/07/2005 0.0032 1.2304

APEX 02/01/2006 -1.1305 1.6871

BDMN 14/12/2006 -0.2051 1.1282

BMTR 10/03/2006 -1.0003 .9687

MASA 21/11/2006 0.4879 1.2961

MTDL 30/06/2006 0.7598 1.1703

SHDA 14/03/2006 0.9295 1.1703

BMTR 08/11/2007 0.8590 1.0215

BMTR 20/11/2007 0.6508 1.0215

BNGA 08/10/2007 -0.0108 1.0215

BNGA 18/10/2007 -0.2559 1.3222

BNII 09/10/2007 -0.2790 1.3103

BNII 10/10/2007 0.0724 1.3103

BNII 08/11/2007 -0.1774 1.2851

BNII 20/11/2007 -0.1547 1.2851

IATA 18/10/2007 0.8503 1.2851

xcix

APEX 05/05/2008 0.6120 1.3180

APEX 01/07/2008 0.9756 1.3180

BDMN 12/03/2008 -0.6587 1.3180

BDMN 27/05/2008 0.6228 1.0482

BDMN 31/07/2008 -0.5555 1.0482

c

Lampiran 5

Harga Saham

24/04/2004 25/04/2004 26/04/2004 27/04/2004 28/04/2004

BNGA KEUANGAN SAHAM 40 35 40 40

IHSG 1030251 1035733 1027697 1046464 1049028

17/06/2004 18-06-2004 21/06/2004 22/06/2004 23/06/2004

ISAT INFRASTRUKTUR SAHAM 3900 3825 3725 3750 3900

IHSG 2305675 2264383 2246884 2263164 2364103

22/06/2004 23/06/2004 24/06/2004 25/06/2004 28/06/2004

DYNA INDUSTRI DASAR SAHAM 1475 1450 1450 1400 1400

IHSG 537138 532514 538723 535083 537967

24/06/2004 25/06/2004 28/06/2004 29/06/2004 30/06/2004

MKDO KEUANGAN SAHAM 900 900 900 900 900

IHSG 859210 874932 882136 888852 896215

01/09/2004 02/09/2004 03/09/2004 06/09/2004 07/09/2004

BBNI KEUANGAN SAHAM 1125 1150 1200 1200 1200

IHSG 957032 970370 979920 982279 981389

13/10/2005 14/10/2005 17/10/2005 18/10/2005 19/10/2005

APEX INDUSTRI DASAR SAHAM 750 800 780 780 770

IHSG 966099 974747 978681 985652 976840

10/01/2005 11/01/2005 12/01/2005 13/01/2005 14/01/2005

BMTR PERDAGANGAN SAHAM 2100 2100 2100 2000 2000

IHSG 1719894 1701407 1708176 1713795 1710637

04/01/2005 05/01/2005 06/01/2005 07/01/2005 10/01/2005

ci

IDKM PROPERTY SAHAM 630 630 640 640 630

IHSG 700218 698128 698107 702856 696399

03/02/2005 04/02/2005 07/02/2005 08/02/2005 11/02/2005

SHDA BARANG KONSUMSI SAHAM 1900 1900 1950 1950 2000

IHSG 2657787 2652995 2643002 2618283 2611906

26/07/2005 27/07/2005 28/07/2005 29/07/2005 30/07/2005

TRIM KEUANGAN SAHAM 185 180 180 185 185

IHSG 1428328 1435135 1453166 1465967 14580

27/12/2005 28/12/2005 29/12/2005 02/01/2006 03/01/2006


IHSG 1036790 1042096 1042349 1051977 1049507

11/12/2006 12/12/2006 13/12/2006 14/12/2006 15/12/2006

BDMN KEUANGAN SAHAM 6300 6150 6200 6250 6350

IHSG 2018950 2037264 2037009 2036685 2053610

07/03/2006 08/03/2006 09/03/2006 10/03/2006 13/03/2006


IHSG 1985209 1958828 1964353 1972571 2004933

16/11/2006 17/11/2006 20/11/2006 21/11/2006 22/11/2006

MASA PERDAGANGAN SAHAM 190 205 225 220 215

IHSG 2734089 2727598 2714284 2710820 2716021

27/06/2006 28/06/2006 29/06/2006 30/06/2006 07/03/2006

MTDL PERDAGANGAN SAHAM 70 70 70 70

IHSG 2095815 2094947 2090012 2126805 2157914

09/03/2006 10/03/2006 13/03/2006 14/03/2006 15/03/2006

SHDA BARANG KONSUMSI SAHAM 3650 3650 3500 3500 3500

IHSG 2890840 2890426 2870696 2892941 2880084

05/11/2007 06/11/2007 07/11/2007 08/11/2007 09/11/2007

cii


IHSG 3992769 4036826 4041076 3971325 3932057

03/10/2007 04/10/2007 05/10/2007 08/10/2007 09/10/2007

BNGA KEUANGAN SAHAM 890 910 910 910 920

IHSG 2564928 2612173 2623808 2687529 2697718

10/10/2007 11/10/2007 17/10/2007 18/10/2007 19/10/2007


IHSG 2736101 2752202 2708248 2643612 2573154

04/10/2007 05/10/2007 08/10/2007 09/10/2007 10/10/2007

BNII KEUANGAN SAHAM 245 250 260 260 255

IHSG 2612173 2623808 2687529 2697718 2736101

05/10/2007 08/10/2007 09/10/2007 10/10/2007 11/10/2007


IHSG 2612178 2623808 2687529 2697718 2736101

05/11/2007 06/11/2007 07/11/2007 08/11/2007 09/11/2007


IHSG 2658645 2662247 2665595 2586988 2594007

15/11/2007 16/11/2007 19/11/2007 20/11/2007 21/11/2007


IHSG 2655555 2611720 2629738 2587617 2500686

10/10/2007 11/10/2007 17/10/2007 18/10/2007 19/10/2007

IATA PERDAGANGAN SAHAM 133 132 132 132 130

IHSG 3943808 4012872 4056155 4063166 3987720

02/05/2008 03/05/2008 04/05/2008 05/05/2008 06/05/2008


IHSG 1558307 1553420 1572782 1590258 1594282

27/06/2008 28/06/2008 29/06/2008 01/07/2008 02/07/2008


IHSG 1906216 1913142 1961026 1964623 1969436

06/03/2008 10/03/2008 11/03/2008 12/03/2008 13/03/2008

ciii


IHSG 2425041 2317224 2330927 2369148 2289893

22/05/2008 23/05/2008 26/05/2008 27/05/2008 28/05/2008


IHSG 2236175 2204260 2174530 2161710 2187338

25/07/2008 28/07/2008 29/07/2008 31/07/2008 01/08/2008


IHSG 2262965 2273327 2271288 2282381 2239078

27/12/2007 28/12/2007 02/01/2008 03/01/2008 04/01/2008


IHSG 2618827 2605676 2594633 2440046 2578106

27/03/2008 28/03/2008 31/03/2008 01/04/2008 02/04/2008


IHSG 2317336 2339361 2322700 2247026 2250165

27/12/2007 28/12/2007 02/01/2008 03/01/2008 04/01/2008


IHSG 3878644 3922418 3988298 3931423 3983379

17/04/2008 18/04/2008 21/04/2008 22/04/2008 23/04/2008


IHSG 3617885 3569422 3632293 3596350 3584375

27/06/2008 39629 01/07/2008 02/07/2008 03/07/2008


IHSG 3546625 3567621 3616689 3567658 3440782

15/01/2008 16/01/2008 17/01/2008 18/01/2008 21/01/2008

PGAS INFRASTRUKTUR SAHAM 14200 12900 13150 12850 12050

IHSG 7997773 7601291 7782295 7710926 7391159

29/07/2008 31/07/2008 01/08/2008 04/08/2008 05/08/2008

PGAS INFRASTRUKTUR SAHAM 11950 12200 11600 2125 2225

IHSG 6585255 6553118 6452571 6466000 6419802

civ

19/05/2008 21/05/2008 22/05/2008 23/05/2008 26/05/2008

SCMA PERDAGANGAN SAHAM 1000 950 1000 1020 1020

IHSG 3857275 3790348 3759895 3742787 3704321

cv

Lampiran 6

Return Saham (Rit)

No. Periode -3 -2 -1 0 1 2 3

1 BNGA -0.125 0.142857 0 0 0 0 0

2 ISAT -0.01923 -0.02614 0.00671141 0.04 0.01282051 0 0

3 DYNA -0.01695 0 -0.0344828 0 0 0 0

4 MKDO 0 0 0 0 0 0 0

5 BBNI 0.022222 0.043478 0 0 -0.0208333 0.06382979 -0.03

6 APEX 0.066667 -0.025 0 -0.0128205 -0.012987 0 0

7 BMTR 0 0 -0.047619 0 0 0 0

8 IDKM 0 0.015873 0 -0.015625 0 0 0

9 SHDA 0 0.026316 0 0.02564103 -0.025 0 0

10 TRIM -0.02703 0 0.02777778 0 0 -0.027027 0.013889

11 APEX -0.02778 0 0 0 0.08571429 0.01315789 -0.00649

12 BDMN -0.02381 0.00813 0.00806452 0.016 0.00787402 -0.0234375 0.012

13 BMTR -0.04348 0 0 0 0.04545455 -0.0434783 0.022727

14 MASA 0.078947 0.097561 -0.0222222 -0.0227273 0.02325581 -0.0227273 0.011628

15 MTDL 0 0 0 0.07142857 0 -0.0666667 0.035714

16 SHDA 0 -0.0411 0 0 0 0 0

17 BMTR 0 0.008264 -0.0163934 -0.0083333 -0.0168067 -0.008547 0.00431

18 BNGA 0.022472 0 0 0.01098901 0.01086957 0.03225806 -0.01563

19 BNGA 0.032258 -0.01042 -0.0315789 -0.0434783 -0.0340909 0.03529412 -0.01705

20 BNII 0.020408 0.04 0 -0.0192308 -0.0196078 0 0

21 BNII 0.020408 0.04 0 -0.0192308 -0.0196078 0 0

22 BNII 0.019231 -0.01887 -0.0384615 0.02 0.03921569 0.05660377 -0.02679

23 BNII 0.017241 -0.01695 -0.0172414 -0.0350877 0.03636364 0 0

24 IATA -0.00752 0 0 -0.0151515 -0.0230769 0.02362205 -0.01154

25 APEX -0.01587 0.005376 -0.0053476 0.00537634 -0.0160428 0 0

26 APEX 0 0.023529 0 0 0 0.02298851 -0.01124

27 BDMN -0.07333 0.035971 0.01388889 -0.0205479 -0.0629371 -0.0149254 0.007576

28 BDMN -0.01653 0.008403 0.00833333 -0.0247934 -0.0169492 -0.0172414 0.008772

29 BDMN 0.009091 0 0 -0.045045 0 0.00943396 -0.00467

30 BNGA 0.011236 -0.03333 -0.0114943 0 -0.0116279 0.01176471 -0.00581

31 BNGA 0.026667 -0.02597 -0.0266667 0 -0.0273973 -0.028169 0.014493

32 BMTR 0 0.142857 -0.0333333 0.01724138 -0.0084746 -0.034188 0.017699

33 BMTR 0 -0.02857 -0.0147059 -0.0149254 0 -0.0151515 0.007692

34 BMTR -0.03158 0 0 -0.0434783 0 0 0

35 PGAS -0.09155 0.01938 -0.0228137 -0.0622568 -0.153527 0.21078431 -0.08704

36 PGAS 0.020921 -0.04918 -0.8168103 0.04705882 0.11235955 -0.020202 0.010309

37 SCMA -0.05 0.052632 0.02 0 0 -0.0196078 0.01

cvi

Lampiran 7

Return Market (Rmt)

No Periode -3 -2 -1 0 1 2 3

1 BNGA 0.005321 -0.00776 0.01826122 0.00245016 -0.0145735 -0.0279403 0.014372

2 ISAT -0.01791 -0.00773 0.00724559 0.04460083 0.01648659 0.02766576 -0.01346

3 DYNA -0.00861 0.01166 -0.0067567 0.00538982 -0.0004164 0.00839063 -0.00416

4 MKDO 0.018298 0.008234 0.00761334 0.00828372 -0.0090068 0.01620347 -0.00797

5 BBNI 0.013937 0.009842 0.00240734 -0.0009061 0.00341251 0.00471394 -0.00235

6 APEX 0.008951 0.004036 0.00712285 -0.0089403 0.00912637 0.00395331 -0.00197

7 BMTR -0.01075 0.003978 0.00328947 -0.0018427 0.00668523 0.00463047 -0.0023

8 IDKM -0.00298 -3E-05 0.00680268 -0.0091868 0.0249986 0.01259723 -0.00622

9 SHDA -0.0018 -0.00377 -0.0093526 -0.0024356 0.03092186 -0.0084314 0.004252

10 TRIM 0.004766 0.012564 0.00880904 -0.0053801 0.00271384 0.00160051 -0.0008

11 APEX 0.005118 0.000243 0.00923683 -0.002348 0.01943389 -0.007539 0.003798

12 BDMN 0.009071 -0.00013 -0.0001591 0.00831007 -0.0020583 -0.0284744 0.014654

13 BMTR -0.01329 0.002821 0.00418357 0.016406 -0.0025766 -0.0057492 0.002891

14 MASA -0.00237 -0.00488 -0.0012762 0.00191861 0.00291861 -0.005687 0.00286

15 MTDL -0.00041 -0.00236 0.01760421 0.0146271 -0.009429 0.00256226 -0.00128

16 SHDA -0.00014 -0.00683 0.00774899 -0.0044443 0.01318677 0.00464863 -0.00231

17 BMTR 0.011034 0.001053 -0.0172605 -0.0098879 -0.0211775 0.00835744 -0.00414

18 BNGA 0.01842 0.004454 0.02428569 0.00379121 0.01422795 0.00588465 -0.00293

19 BNGA 0.005885 -0.01597 -0.0238664 -0.0266522 -0.0388146 0.03939509 -0.01895

20 BNII 0.004454 0.024286 0.00379121 0.01422795 0.00588465 -0.0159705 0.008115

21 BNII 0.004452 0.024286 0.00379121 0.01422795 0.00588465 -0.0159705 0.008115

22 BNII 0.001355 0.001258 -0.0294895 0.00271319 -0.0189822 0.0269954 -0.01314

23 BNII -0.01651 0.006899 -0.0160172 -0.033595 0.01299723 -0.0076773 0.003868

24 IATA 0.017512 0.010786 0.00172848 -0.0185683 -0.0398365 0.02279711 -0.01114

25 APEX -0.00314 0.012464 0.01111152 0.00253041 -0.0073814 0.02736848 -0.01332

26 APEX 0.003633 0.025029 0.00183424 0.00244983 -0.0055777 -6.229E-05 3.11E-05

27 BDMN -0.04446 0.005914 0.01639734 -0.033453 -0.0224382 -0.0395548 0.020592

28 BDMN -0.01427 -0.01349 -0.0058955 0.01185543 -0.0001701 -0.0040412 0.002029

29 BDMN 0.004579 -0.0009 0.00488401 -0.0189727 0.00915287 0.00450572 -0.00224

30 BNGA -0.00502 -0.00424 -0.0595795 0.0565809 -0.0038431 0.00203762 -0.00102

31 BNGA 0.009504 -0.00712 -0.0325802 0.00139696 -0.0348188 0.02165698 -0.0106

32 BMTR 0.011286 0.016796 -0.0142605 0.01321557 -0.0168799 0.00794686 -0.00394

33 BMTR -0.0134 0.017614 -0.0098954 -0.0033298 -0.0166768 -0.012995 0.006583

34 BMTR 0.00592 0.013754 -0.0135569 -0.0355628 0.00781741 -0.0048652 0.002444

35 PGAS -0.04957 0.023812 -0.0091707 -0.0414693 -0.0859482 0.0865763 -0.03984

36 PGAS -0.00488 -0.01534 0.00208119 -0.0071448 0.01437069 0.00042429 -0.00021

cvii

37 SCMA -0.01735 -0.00803 -0.0045501 -0.0102774 -0.0142353 0.00812277 -0.00403

Lampiran 8

Abnormal Return (AR), Cumulative Abnormal Return (CAR) dan Average

Abnormal Return (AAR)

AR No Periode

-3 -2 -1 0 1 2 3 CAR AAR

1 BNGA -0.1303 0.1506 -0.0183 -0.0025 0.0146 0.0279

-

0.01440.04209728 0.00113776

2 ISAT -0.0013 -0.0184 -0.0005 -0.0046 -0.0037 -0.0277 0.0135-0.0562046 -0.001519

3 DYNA -0.0083 -0.0117 -0.0277 -0.0054 0.0004 -0.0084 0.0042-0.0610905 -0.0016511

4 MKDO -0.0183 -0.0082 -0.0076 -0.0083 0.0090 -0.0162 0.0080-0.0496257 -0.0013412

5 BBNI 0.0083 0.0336 -0.0024 0.0009 -0.0242 0.0591

-0.02770.07529075 0.00203489

6 APEX 0.0577 -0.0290 -0.0071 -0.0039 -0.0221 -0.0040 0.0020-0.0083905 -0.0002268

7 BMTR 0.0107 -0.0040 -0.0509 0.0018 -0.0067 -0.0046 0.0023-0.0536111 -0.0014489

8 IDKM 0.0030 0.0159 -0.0068 -0.0064 -0.0250 -0.0126 0.0062-0.0319488 -0.0008635

9 SHDA 0.0018 0.0301 0.0094 0.0281 -0.0559 0.0084

-

0.00430.02182424 0.00058984

10 TRIM -0.0318 -0.0126 0.0190 0.0054 -0.0027 -0.0286 0.0147-0.0513493 -0.0013878

11 APEX -0.0329 -0.0002 -0.0092 0.0023 0.0663 0.0207

-

0.01030.04695015 0.00126892

12 BDMN -0.0329 0.0083 0.0082 0.0077 0.0099 0.0050

-

0.00270.00625744 0.00016912

13 BMTR -0.0302 -0.0028 -0.0042 -0.0164 0.0480 -0.0377 0.0198-0.0432975 -0.0011702

14 MASA 0.0813 0.1024 -0.0209 -0.0246 0.0203 -0.0170 0.00880.14146867 0.00382348

15 MTDL 0.0004 0.0024 -0.0176 0.0568 0.0094 -0.0692 0.0370-0.0178328 -0.000482

16 SHDA 0.0001 -0.0343 -0.0077 0.0044 -0.0132 -0.0046 0.0023-0.0552668 -0.0014937

17 BMTR -0.0110 0.0072 0.0009 0.0016 0.0044 -0.0169 0.0085-0.0139346 -0.000376

18 BNGA 0.0041 -0.0045 -0.0243 0.0072 -0.0034 0.0264

-0.01270.00552527 0.00014933

19 BNGA 0.0264 0.0056 -0.0077 -0.0168 0.0047 -0.0041 0.00190.00801129 0.00021652

20 BNII 0.0160 0.0157 -0.0038 -0.0335 -0.0255 0.0160

-

0.0081-0.0151036 -0.0004082

21 BNII 0.0160 0.0157 -0.0038 -0.0335 -0.0255 0.0160

-0.0081-0.0151017 -0.0004082

22 BNII 0.0179 -0.0201 -0.0090 0.0173 0.0582 0.0296

-0.01360.09387146 0.00253707

23 BNII 0.0337 -0.0238 -0.0012 -0.0015 0.0234 0.0077

-

0.00390.03822701 0.00103316

24 IATA -0.0250 -0.0108 -0.0017 0.0034 0.0168 0.0008

-

0.0004-0.016544 -0.0004471

cviii

25 APEX -0.0127 -0.0071 -0.0165 0.0028 -0.0087 -0.0274 0.0133-0.0694677 -0.0018775

26 APEX -0.0036 -0.0015 -0.0018 -0.0024 0.0056 0.0231

-

0.01130.01921151 0.00051923

27 BDMN -0.0289 0.0301 -0.0025 0.0129 -0.0405 0.0246

-0.0130-0.0042886 -0.0001159

28 BDMN -0.0023 0.0219 0.0142 -0.0366 -0.0168 -0.0132 0.0067-0.0327651 -0.0008855

29 BDMN 0.0045 0.0009 -0.0049 -0.0261 -0.0092 0.0049

-0.0024-0.0297721 -0.0008047

30 BNGA 0.0163 -0.0291 0.0481 -0.0566 -0.0078 0.0097

-0.0048-0.0193909 -0.0005241

31 BNGA 0.0172 -0.0189 0.0059 -0.0014 0.0074 -0.0498 0.0251-0.0395777 -0.0010697

32 BMTR -0.0113 0.1261 -0.0191 0.0040 0.0084 -0.0421 0.02160.06599885 0.00178375

33 BMTR 0.0134 -0.0462 -0.0048 -0.0116 0.0167 -0.0022 0.0011-0.0346756 -0.0009372

34 BMTR -0.0375 -0.0138 0.0136 -0.0079 -0.0078 0.0049

-

0.0024-0.0485634 -0.0013125

35 PGAS -0.0420 -0.0044 -0.0136 -0.0208 -0.0676 0.1242

-

0.0472-0.0242089 -0.0006543

36 PGAS 0.0258 -0.0338 -0.8189 0.0542 0.0980 -0.0206 0.0105-0.6953617 -0.0187936

37 SCMA -0.0326 0.0607 0.0246 0.0103 0.0142 -0.0277 0.01400.04934894 0.00133376

analisis pengaruh perilaku oportunistik eksekutif...

Documents