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N° 51 - Julio 2019
Economic GPSTrackingEvolución reciente de la política monetaria
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Industry RoadmapEl Acuerdo de Libre Comercio entre la Unión Europea y el Mercosur
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ZoomingInversión y el ahorro en Argentina
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Global Coordinates¿Qué tan preocupados deberíamos estar por la economía mundial?
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Economía y política nunca corrieron por carriles independientes, pero a pocos días de las PASO, inicio del proceso eleccionario en el cual Argentina elegirá el presidente por los próximos cuatro años, la interrelación entre una y otra se hace mucho más evidente.
Frente a la inminente elección, aumenta la incertidumbre ante la polarización en las posiciones y la paridad entre las fuerzas que compiten, según anticipan la mayoría de las encuestas. Y la mayor o menor incertidumbre que genera este proceso a su vez afecta el desempeño de las principales variables económicas, lo que impacta en las decisiones de los ciudadanos.
En este contexto, ¿qué se puede anticipar respecto del futuro y como hacer pie a la hora de tomar decisiones?Aun cuando la incertidumbre sólo comenzará a despejarse con el resultado de la elección en la cual resulte electo el próximo presidente, es posible ir estableciendo ciertas tendencias a partir de las definiciones que vayan dando los candidatos frente a algunos aspectos centrales de la economía argentina.
En este análisis conviene establecer tres períodos temporales: 1) el periodo en el que transcurre el proceso eleccionario, 2) el corto/mediano plazo (2020-2021), y 3) el largo plazo.
Salvo en contadas ocasiones (cuando la sociedad re-evalúa sus valores, sistemas y normas sociales), los países exitosos no debaten en cada elección su estrategia de desarrollo económico. Existen políticas de estado en cuanto a instituciones, esquema de inserción internacional, modelo de
acumulación, etc. que, con diversos matices, son seguidas independientemente del partido que esté en el poder. Este no parecería ser el caso de Argentina, que de tanto en tanto se enfrenta a opciones antagónicas que no hacen más que repetir un eterno movimiento inmóvil, donde una administración gira 180° respecto de la anterior y la siguiente vuelve a girar 180°, para volver al punto de partida.Si bien uno podría advertir un cierto corrimiento hacia el centro en las posiciones de ambos polos, esta es la incógnita más difícil de despejar, ya que sólo con el devenir de la próxima administración podrá advertirse si verdaderamente existe una vocación de generar consensos que sinteticen la visión de una amplia mayoría de la sociedad en un número de cuestiones, no muy grande pero sí centrales.Con relación al mediano plazo, el discurso que los candidatos tengan sobre las cuestiones que allí deban definirse y las probabilidades de llevar a cabo dicho discurso son fundamentales, ya que inciden tanto en el futuro como en el presente.
Argentina viene transitando un proceso de corrección de grandes desequilibrios macroeconómicos que se encuentra a mitad de camino. Mucho se ha hecho, pero resta aún consolidar el equilibrio fiscal y profundizarlo, de modo tal de asegurar la solvencia intertemporal del estado y retomar el acceso a fuentes voluntarias de financiamiento. Resta dominar el proceso inflacionario y volver a construir una moneda sana a partir de una política monetaria consistente y que vele por el valor de dicha moneda. Y, finalmente, todo ello debe hacerse sin tomar el atajo de la apreciación cambiaria, que da resultados en el corto plazo pero a la larga culmina en un ajuste abrupto del tipo de cambio para restituir el equilibrio en el sector externo.
A un paso de las PASO
José María SeguraEconomista Jefe de PwC Argentina
En su relación con el largo plazo, la atención debe ponerse en el nivel de gasto público que se propone (nudo gordiano de los problemas de la economía argentina). A mayor nivel de gasto, mayor necesidad de financiamiento del mismo y, por ende, mayor presión sobre el sector privado. Dada la productividad de éste, la competitividad (y por ende la sustentabilidad del sector externo) sólo se consigue haciendo que los costos en monedad dura sean consistente con dicha productividad. Y esto puede obtenerse de dos maneras: o se reducen los costos en pesos o se licuan mediante un tipo de cambio más devaluado.
Por lo tanto, de aquí podemos extraer la primera conclusión. Promesas de mayor gasto público sin reformas estructurales (previsional, laboral, impositiva y del mercado de capitales, reducción de costos logísticos, etc.) se correspondería un nivel de tipo de cambio más devaluado, que no es ni más ni menos que menor riqueza relativa en la comparación con otros países.
También podría suceder que la productividad de uno o algunos sectores provea los dólares necesarios para hacer sustentable el equilibrio de la economía a un tipo de cambio más apreciado. Sin embargo, ello redundará en desempleo en los sectores menos productivos, y por lo tanto menos competitivos a ese tipo de cambio. Si esta fuera la situación, especial cuidado deberían ponerse en las soluciones que se propongan al dilema, teniendo en cuenta las lecciones del pasado, donde políticas muy agresivas de transferencia de ingresos terminaron abortando el proceso de inversión y “matando a la gallina de los huevos de oro”.
Por último, no es menos importante el impacto que tienen en la economía actual las posiciones de los candidatos frente a los problemas de mediano y largo plazo. Para llevar a cabo este análisis partimos de la premisa (que cuenta con abundante evidencia empírica global) que las mejoras en los contextos económicos favorecen a los oficialismos mientras que un empeoramiento de dicho entorno favorece a la oposición. Siendo esto así, existiría un interés por parte del oficialismo en que las elecciones transcurrieran en un contexto de estabilidad financiera que consolide el incipiente proceso de recuperación económica mientras que a la oposición la favorecería una mayor incertidumbre y volatilidad.
Si esto fuera así, podría darse la paradoja que no todas las propuestas de la oposición tengan como objeto materializarse en un eventual gobierno, sino que pudieran responder simplemente a una táctica electoral. Por su parte, el gobierno cuenta con herramientas y recursos para hacer frente a un posible incremento en la volatilidad de corto plazo, pero ello será a costo de aumentar las tensiones de los problemas que pretende resolver a mediano plazo.Y esta es la segunda conclusión que se puede obtener. Cuanto más se prolongue la indefinición política, más incentivos existen para extremar las posiciones y mayor es el riesgo de incrementar las tensiones hacia los problemas de mediado plazo. Por el contrario, cuanto más rápido y contundentemente se despeje dicha incertidumbre (en cualquiera de ambos sentidos), existirían incentivos para moderar los discursos, con menores consecuencias económicas en el corto y mediano plazo.
TrackingEvolución reciente de la política monetaria
La política monetaria de control de agregados monetarios lleva nueve meses desde su entrada en vigencia. Desde entonces, cambios coyunturales hicieron que el BCRA endureciera algunos de sus lineamientos y relajara otros, lo cual ha configurado un escenario de actual disminución de la volatilidad cambiaria.
ZoomingInversión y el ahorro en Argentina
La posibilidad de alcanzar un crecimiento sostenible de largo plazo se encuentra íntimamente ligada a la tasa de inversión, variable generadora de nueva capacidad productiva y, por ende, de creación de empleo, y al nivel de ahorro interno y externo, capaz de financiar dicha inversión. Históricamente la economía argentina se ha caracterizado por presentar elevada inestabilidad macroeconómica, lo cual ha afectado directamente la posibilidad de sostener niveles de inversión que faciliten el crecimiento.
Industry RoadmapEl Acuerdo de Libre Comercio entre la Unión Europea y el Mercosur
Tras 20 años de negociación, se logró concretar el tratado de libre comercio entre el Mercosur y la Unión Europea (“UE”), siendo éste un hecho de gran importancia en el contexto mundial por ser el acuerdo más amplio que han logrado dos bloques comerciales y cuyo resultado es la creación de un mercado de bienes y servicios de 800 millones de consumidores.
Global Coordinates¿Qué tan preocupados deberíamos estar por la economía mundial?
Un año puede ser mucho tiempo en macroeconomía. Hace doce meses, la Reserva Federal, el Banco Central de Estados Unidos, aumentaba regularmente las tasas de interés; la zona Euro disfrutaba de un auge de varios años; y la economía mundial estaba siendo testigo del período de crecimiento más acelerado de la última década. Desde entonces, las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China se han incrementado, el crecimiento europeo ha caído y la recuperación en varios de los principales países emergentes ha disminuido. Dados estos acontecimientos, surge la pregunta sobre si habría que preocuparse por una recesión global.
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Evolución reciente de la política monetaria 06
El Acuerdo de Libre Comercio entre la Unión Europea y el Mercosur 11
Inversión y el ahorro en Argentina 12
¿Qué tan preocupados deberíamos estar por la economía mundial? 17
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La política monetaria de control de agregados monetarios lleva nueve meses desde su entrada en vigencia. Desde entonces, cambios coyunturales hicieron que el BCRA endureciera algunos de sus lineamientos y relajara otros, lo cual ha configurado un escenario de actual disminución de la volatilidad cambiaria.
Cuando se estableció el nuevo régimen de política monetaria basado en control de agregados, durante el pasado mes de octubre, uno de los principales objetivos de corto plazo fue el de estabilizar rápidamente la volatilidad cambiaria. Esto contribuiría a un mejor manejo de las expectativas de inflación al limitar uno de los principales canales de impulso de los precios.
Luego de pasados algunos meses desde el inicio de la nueva política, la volatilidad cambiaria se redujo significativamente a partir del mes de mayo, conjuntamente con una desaceleración de la inflación mensual, que en junio anotó un valor de 2,7%, luego de un pico de 4,7% en marzo.
En los meses de marzo y abril, la cotización del tipo de cambio había mostrado un incremento en su volatilidad y cierta depreciación nominal del orden del 12%, luego de haber mostrado los dos primeros meses del año una tendencia a la apreciación. En estos meses, la política del BCRA incluía la realización de compras de divisas con la consecuente expansión de la base monetaria1 y un sostenido descenso de la tasa de interés de política, llegando a ser negativa en términos reales en el mes de febrero.
TrackingEvolución reciente de la política monetaria
1 En ese entonces toda compra de divisas ante una cotización ubicada por debajo de la zona de no intervención generaba que la meta de base monetaria se incrementara con las compras de dólares realizadas mediante licitaciones del BCRA.
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GRÁFICO 1
Tipo de cambio, zonas de no intervención y compras de divisas por parte del BCRA
GRÁFICO 2
Meta de la base monetaria y el promedio acumulado del saldo diario de cada mes en millones de pesos
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA
Como contrapartida, la conjunción de la aceleración de la devaluación un 7,7% en marzo y un 4,5% en abril, y los ajustes de precios en tarifas de luz, transporte, combustible y telefonía, fueron la combinación que derivó en un aumento del IPC en marzo del 4,7% respecto del mes previo, alcanzando un 54,7% interanual.
Frente a este panorama, y en vistas de tratarse de un año electoral, tanto el BCRA como el gobierno, impartieron ciertas medidas durante el mes de abril para modificar la secuencia de devaluación-aumentos tarifarios-inflación que tenía riesgos de consolidarse.
El 16 de abril, el primero en anunciar cambios fue el BCRA. En un comunicado del Comité de Política Monetaria dicha institución modificó la tasa de actualización de la zona de no intervención (ZNI) a cero porciento para lo que resta del año, con lo cual los límites inferior y superior de la zona permanecerán constantes en 39,755 y 51,448 pesos por dólar, respectivamente. Asimismo, la autoridad monetaria se autolimitó al vedarse la posibilidad de adquirir divisas en caso de que el tipo de cambio se ubicase por debajo de la ZNI hasta el 30 de junio de 2019, que en el comunicado de julio se extendería hasta el 31 de es mes. Por su parte, el gobierno, al día siguiente, anunció el congelamiento de los ajustes tarifarios para lo que restaba del año, quitándole de esta forma presión a los futuros aumentos de precios en el corto plazo.
Sin embargo, con la continuidad de la volatilidad cambiaria el Banco Central relajó la principal limitante de la actual política monetaria, permitiéndose vender divisas, en caso de considerarlo necesario, en el mercado cambiario aún si el tipo de cambio no se encontrara por encima de la ZNI. Mientras que si el valor superara la ZNI la capacidad de venta diaria se incrementa de US$ 150 a US$ 250 millones.
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Meta BM prom. acum.
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Dichas medidas se dieron en un contexto donde comenzó la liquidación fuerte de divisas por parte del sector agroexportador y las subastas de dólares del BCRA por cuenta y orden del Ministerio de Hacienda del préstamo del FMI; es decir, un contexto de mayor oferta de dólares. Asimismo, en el plano político, se dieron a conocer las candidaturas de las principales alianzas, con muestras de mayor apertura, lo que generó calma en los mercados financieros.
Mientras tanto, a nivel internacional, también se sucedieron ciertos eventos que contribuyeron a mantener la calma cambiaria local. La decisión de la Reserva Federal de los Estados Unidos de no incrementar las tasas en marzo y dar señales de no aumentar nuevamente en el corto plazo (e incluso con cierta probabilidad de baja) llevaron a las monedas de la región a modificar su tendencia mostrando en mayo y junio apreciación cambiaria.
Terminado el primer semestre del año, la autoridad monetaria dio nuevos lineamientos respecto de su política monetaria, sosteniendo su perfil contractivo con el objetivo último de reducir la inflación. Dado que julio que se trata de un mes con elevada demanda estacional, redujo los encajes sobre los plazos fijos en 3 puntos porcentuales, mientras que dicho aumento de la base será compensado por una baja en la meta de la base monetaria en agosto y octubre. Es decir, en julio la meta de base monetaria se mantiene en $1.343,2 mil millones, y descenderá a partir de agosto hasta llegar a $ 1.298,2 mil millones en octubre (-3,3%). También redujo el piso de la tasa de Leliq, que en abril había fijado en 62,5%, hasta los 58% en línea con la desaceleración mostrada por la inflación durante el mes de mayo y junio, pero manteniéndose dentro de tasas de interés reales positivas.
GRÁFICO 3
Índice tipo de cambio de cada país vs US$, base enero 2019=1
GRÁFICO 4
Tasas de interés e inflación
Fuente: Elaboración propia en base a Reuters
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA
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Así, la economía argentina entra en el segundo semestre del año 2019 con una base monetaria que, en términos nominales, se ha mantenido casi inalterada, pero que se ha reducido significativamente en términos reales. La inflación ha mostrado una cierta reducción luego de los picos de septiembre y octubre y el rebote de marzo pasado, aunque continúa elevada. Más allá de que es posible esperar que continúe una trayectoria descendente, lo cierto es que dada la política monetaria del BCRA la base monetaria seguirá contrayéndose en términos reales. En efecto, cuando se observa la relación de la base monetaria (sin considerar pasivos remunerados) respecto del PIB, la misma se encuentra en niveles históricamente bajos. No así cuando también se incluye el stock de Leliq, que podría considerarse como un proxy imperfecto de dinero futuro. Por otra parte, la actividad económica parece estar mostrando los primeros signos de recuperación en términos reales, luego de más de doce meses de caída.
GRÁFICO 5
Tasa de política monetaria real
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA e INDEC.
GRÁFICO 6
Saldo del balance comercial de bienes, millones de US$
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA.
GRÁFICO 7
Saldo del balance comercial de bienes, millones de US$
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA e INDEC.
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BM/PIB % (BM+Leliq+Lebacs)/PIB %
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Considerando que existe una relación positiva entre el crecimiento de la actividad económica y la demanda de dinero para transacciones, surge la necesidad de monitorear hasta qué punto el stock real de dinero alcanza para no impedir que la recuperación económica tome fuerza, considerando además que la base monetaria tendrá una trayectoria contractiva. El costo de oportunidad de esta alternativa es el de quitar la fijación en la base monetaria, con el riesgo de cortar el proceso de desinflación que podría estar comenzando. Este último podría verse morigerado si el crecimiento de la demanda de dinero absorbe gradualmente el desarme esperable de Leliqs que debería suceder en un escenario de crecimiento.
Mientras tanto, el incremento esperado en los niveles de incertidumbre debido a los acontecimientos políticos de este semestre dificultará esta evaluación.
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El Acuerdo de Libre Comercio entre la Unión Europea y el Mercosur
Industry Roadmap
Tras 20 años de negociación, se logró concretar el tratado de libre comercio entre el Mercosur y la Unión Europea (“UE”), siendo este un hecho de gran importancia en el contexto mundial por ser el acuerdo más amplio que han logrado dos bloques comerciales y cuyo resultado es la creación de un mercado de bienes y servicios de 800 millones de consumidores.
Respecto al comercio de bienes, puede mencionarse que los bloques han reconocido la asimetría entre las economías participantes y, por ello, han fijado un cronograma de desgravación con trato preferencial y diferenciado.
En este sentido, la UE eliminará los aranceles para el 92% de las exportaciones del Mercosur y otorgará acceso preferencial para otro 7,5%; menos del 1% quedo excluido. El 76% de las importaciones de la UE provenientes del Mercosur se beneficiarán con una eliminación inmediata de aranceles y el resto se liberalizará en un período de 4, 7 y 10 años.
El 100% de las exportaciones de productos industriales del Mercosur
ingresarán a la UE sin pagar aranceles de importación. Sin embargo, se destaca la liberalización que se logrará en materia de productos agrícolas, lo cual representa para Argentina una gran oportunidad, toda vez que el 63% de nuestras exportaciones a la UE se compone de esos productos.
En el caso del Mercosur, éste eliminará aranceles para el 91% de las importaciones de la UE y dejará excluido un 9% correspondiente a sectores sensibles. La eliminación inmediata de aranceles solo corresponderá al 13% de las importaciones y el restante se dará en plazos de 4, 8, 10 y 15 años.
Con relación al comercio de servicios, los prestadores de servicios tanto de la UE como del Mercosur podrán acceder al mercado de la contraparte en las mismas condiciones que los nacionales. Se deben resaltar aquí los beneficios para Argentina, ya que, por una parte, los servicios representan el tercer complejo exportador del país y, por otra, la UE es uno de los principales importadores globales de servicios, con compras que superan los EUR 800.000 millones anuales.
Respecto a inversiones, la UE es el primer inversor a nivel global. Siendo que el acuerdo otorga certidumbre y estabilidad a los inversionistas, se espera que esto conlleve un mayor flujo de inversiones hacia los países del Mercosur, como ha sucedido con otros países que ya cuentan con acuerdos con la UE. En esos casos se ha visto que los niveles de inversión se han duplicado desde la firma de los mismos, como es el caso de Egipto, Israel, Marruecos y Sudafrica.
Por su parte, el acuerdo prevé la eliminacion de barreras no arancelarias y beneficios para las PyMES. Si bien el texto final del acuerdo aún no ha sido concluido y, posteriormente, deberá ratificarse por los países participantes (lo que se estima puede tomar aproximadamente 2 años), se espera que traiga consigo importantes ventajas para el Mercosur. Para Argentina, representa un avance en la estrategia de inserción internacional económico-comercial. Sin embargo, en nuestro país será necesario que, en el tiempo que resta hasta la plena entrada en vigor del acuerdo, se desarrollen e implementen medidas internas que contribuyan a la competitividad de los sectores estratégicos.
Por Claus Noceti
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La posibilidad de alcanzar un crecimiento sostenible de largo plazo se encuentra íntimamente ligada a la tasa de inversión, variable generadora de nueva capacidad productiva y, por ende, de creación de empleo, y también al nivel de ahorro interno y externo, capaz de financiar dicha inversión. Históricamente la economía argentina se ha caracterizado por presentar elevada inestabilidad macroeconómica, lo cual ha afectado directamente la posibilidad de sostener niveles de inversión que faciliten el crecimiento.
El crecimiento económico de largo plazo se encuentra vinculado a la posibilidad de atraer inversiones, tanto públicas como privadas, que permitan al país expandir su capacidad productiva, aumentar la productividad de los factores y crear empleo en una población en aumento. La contrapartida de la inversión es el ahorro, doméstico o externo, que resulta necesario para su financiamiento. En este sentido, si bien un país podrá financiarse cierto tiempo a base de ahorro externo, este no es de carácter ilimitado (sobre todo para economías poco desarrolladas), con lo cual se vuelve clave la capacidad de ahorrar que tenga la población del país en cuestión.
En el caso de Argentina, en la última década el PIB creció en promedio un 0,89% por año, mientras que la inversión lo ha hecho en un 0,49%. Asimismo, cuando se observa el ratio inversión-PIB de los últimos 10 años, se encuentra que el mismo promedió el 18%, ubicándose entre los más bajos comparado con estados vecinos.Los países emergentes y en desarrollo de Europa y Asia, así como de Medio Oriente y África del norte, mostraron tasas superiores al 25% en dicho período.
ZoomingInversión y el ahorro en Argentina
GRÁFICO 1
Inversión sobre PIB – Promedio 2008-2018
GRÁFICO 2
PIB e inversión, variación interanual %
Fuente: Elaboración propia en base a WEO, abril 2019, FMI
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC
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PIB Inversión
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GRÁFICO 3
Ratio inversión - PIB, %
GRÁFICO 4
Principales componentes de la inversión, participación sobre el total (%)
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC.
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC
De acuerdo a las estadísticas de cuentas nacionales divulgadas por el INDEC, cuya nueva serie da inicio a partir del año 2004, (momento del cambio metodológico), la evolución de la inversión ha seguido el derrotero de las variaciones del producto bruto, aunque ha mostrado mayor amplitud en sus oscilaciones. Así, la tasa de inversión varió entre un mínimo de 15,8% del PIB en 2004 hasta alcanzar máximos del 21,6% en el 2011. En los gráficos 2 y 3 se pueden apreciar estos cambios.
Entre los principales componentes de la inversión se encuentra la construcción, con una participación en el total siempre superior al 40%. Los otros dos componentes son otros activos fijos, de escasa participación, y equipo durable de producción, el cual se desagrega a su vez en dos categorías: maquinaria y equipo y material de transporte, este último con menor participación en el total.
Los altibajos mostrados por la adquisición de equipo durable de producción están asociados a fenómenos coyunturales que han acontecido durante la última década. En este caso, dado que buena parte de estos bienes son importados, la elevada elasticidad existente entre importaciones y el producto bruto para el caso de Argentina, y las condiciones del mercado cambiario, adquieren gran relevancia a la hora de evaluar el camino de estas variables.
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Construcción Equipo durable de producción nacional Equipo durable de producción importado
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Al analizar la evolución de la inversión en sub-períodos, es posible observar que, en post convertibilidad, tanto el producto como la inversión se recuperaron como consecuencia de haberse encontrado el piso luego de la aguda devaluación, recesión, e inflación que siguió a la crisis de 2001-2002. A partir de la segunda mitad de 2008 y los primeros trimestres de 2009, se sucedieron pronunciadas caídas tanto en la tasa de inversión como en el producto. Este resultado se encuentra enmarcado en el contexto de crisis financiera internacional, en donde el colapso de las hipotecas “subprime” en Estados Unidos, afectó a todo el mundo sin distinción.
De acuerdo a información del FMI, el PIB mundial cayó 0,1% en 2009 respecto del año previo, mientras que, la Unión Europea y los Estados Unidos se contrajeron 4,5% y 2,5%, respectivamente. Esta crisis, también conocida como la “crisis de los países desarrollados”, se tradujo en caída de flujos de capitales y una disminución en la demanda de productos primarios, lo que terminó por generar un fuerte impacto en los países emergentes a partir de la reducción en las posibilidades de financiamiento.
Pasados los peores efectos de la crisis, Argentina experimentó un breve rebote en la tasa de inversión, siendo los mayores incrementos los correspondientes a la importación de equipos durables de producción, mientras se dio un retorno al crecimiento de la actividad económica durante 2010/2011.
Hacia finales de 2011, como consecuencia del agotamiento del modelo económico, que generó falta de divisas y la imposibilidad de aumentar o sostener la cantidad de reservas internacionales (en un contexto de imposibilidad de acceder a los mercados voluntarios de crédito), el gobierno estableció medidas restrictivas en el mercado de cambios, para luego restringir el ingreso de importaciones sin distinción. Los posteriores momentos de breve expansión en la inversión en parte estuvieron relacionados a la imposibilidad de las empresas extranjeras a girar utilidades al exterior, con lo cual se vieron forzadas a
reinvertir sus utilidades en el mercado local, lo que explica en buena medida la caída de la inversión entre 2011 y 2012 y su posterior recuperación.La devaluación de principios de 2016 explica la caída de la actividad económica y de la inversión durante ese año. Se puede ver que la caída en la inversión nacional fue importante, pero que la demanda de equipos durables de producción importados siguió siendo positiva, siendo probablemente respuesta de la importación que se encontraba deprimida por las restricciones
cambiarias impuestas hasta 2015. 2017 fue un año de consolidación de la actividad económica y continuidad en la normalización de las variables macroeconómicas. En este año se evidenció una recuperación de la inversión, liderada en parte por la obra pública. Sin embargo, dichos resultados duraron poco, ya que la devaluación de 2018 sumada a la pérdida de la producción agrícola y un contexto internacional más adverso, llevaron a que se evaporara el crecimiento del año previo y cayera abruptamente la tasa de inversión.
GRÁFICO 5
Evolución de los componentes de la inversión, en relación al PIB. 2004-2018
GRÁFICO 6
Inversión y ahorro, 2007 -2018
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC.
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC.
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GRÁFICO 7
Ahorro Nacional, Ahorro Externo e Inversión – Porcentaje del PIB
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC
Como se mencionara, la contracara de la inversión es el ahorro. Este puede ser doméstico o externo. Sin embargo, un país no puede mantener niveles de inversión sostenibles sólo con capitales externos, los cuales son susceptibles de mayor volatilidad y dependientes del contexto internacional, fuera del control del país.
En Argentina, la información sobre ahorro nacional bruto presenta información agregada de ahorro privado y ahorro público, sin desagregación, de manera que su evaluación individual es limitada. En cuanto al ahorro privado, podemos mencionar que las condiciones del mercado de capitales local, poco desarrollado, y un contexto de elevadas
tasas de inflación que ha llevado a la existencia de períodos de tasas de interés real negativas, han tendido a desincentivarlo.
En referencia al sector público, la historia muestra que en los últimos 58 años tan sólo 16 mostraron resultado primario positivo. Esto es, ingresos, compuestos mayoritariamente por ingresos tributarios, superiores a los gastos (sin considerar el pago de intereses). Luego de la salida de la convertibilidad, la devaluación del peso permitió reducir en términos reales gran parte de los gastos denominados en pesos; mientras que la combinación del aumento de las retenciones a las exportaciones (favorecidas por el alza de precios internacionales) y la
recuperación de la actividad generaron superávit primario. Sin embargo, este se volvió negativo a partir de 2010 (si se excluyen ingresos del BCRA y ANSES), ya que la tasa de crecimiento de los gastos continuó incrementándose sostenidamente.
Considerando lo anterior, la evidencia muestra que, en cuanto a la relación ahorro-inversión de los últimos años, se pueden delimitar dos períodos. El primero de ellos, que comprende los años 2007-2011, muestra una participación del ahorro en el producto siempre por encima de la inversión, período de ahorro público positivo. Y desde entonces, el ratio ahorro-PIB fue descendente y por debajo del ratio inversión-PIB.
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Ahorro nacional bruto Formación bruta de capital Ahorro (-) / desahorro (+) del resto del mundo
16
Luego de este breve raconto de la evolución de lo ocurrido en los últimos años para la inversión y el ahorro, se destaca como primer conclusión el alto grado de variabilidad y la fuerte influencia de factores coyunturales en la tasa de inversión.
Como ya se ha mencionado, un país que busca crecer necesita alcanzar niveles de inversión y ahorro no sólo relativamente elevados (para un estadio de desarrollo medio como el de Argentina) sino persistentes en el tiempo. En este sentido, reducir desequilibrios macroeconómicos resulta clave.
En la medida en que Argentina no logre estabilizar su macroeconomía, las fluctuaciones de la tasa de inversión seguirán repitiéndose y, con ello, la posibilidad de alcanzar un sendero estable de crecimiento sostenido se vuelven más escasas.
Un año puede ser mucho tiempo en macroeconomía. Hace doce meses, la Reserva Federal, el Banco Central de Estados Unidos, aumentaba regularmente las tasas de interés; la zona Euro disfrutaba de un auge de varios años; y la economía mundial estaba siendo testigo del período de crecimiento más acelerado de la última década. Desde entonces, las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China se han incrementado, el crecimiento europeo ha caído y la recuperación en varios de los principales países emergentes ha disminuido. Dados estos acontecimientos, surge la pregunta sobre si habría que preocuparse por una recesión global.
Eventos de la magnitud de una recesión mundial (definida por el FMI como una caída anual del PIB mundial per cápita en términos de paridad de poder de compra) tienden a necesitar un shock sistémico. En 2008-09, fueron las debilidades del sistema financiero estadounidense; a principios de los años ochenta fueron las consecuencias del intento de reducir la elevada inflación. En 2019 no habría un desencadenante aparente, aunque es posible no sea necesario ya que el crecimiento global se ha mantenido mediocre durante la expansión actual. Una pérdida de impulso, que hubiera debilitado el crecimiento en ciclos económicos anteriores, podría ser suficiente para paralizar la economía de hoy.
Si bien algunos países podrían verse beneficiados por el conflicto comercial, consecuencia de la sustitución de importaciones, el hecho de que las cadenas de valor y las inversiones se realicen a través de las fronteras
significa que el menor comercio mundial podría tener más perdedores que ganadores; en particular si EE.UU. endurece su política comercial.
En este sentido, hay dos áreas que preocupan: el comercio y la producción. Los aranceles a la importación impuestos por Estados Unidos y China desde mediados de 2018 han debilitado la confianza en los mercados financieros y entre las empresas, y es probable que hayan frenado el crecimiento consecuencia una inversión más lenta. Al respecto, el FMI estimó que los aranceles existentes reducirían el crecimiento económico mundial en 0,2% durante 2019. Asimismo, si se implementa la próxima ronda de aranceles propuestos por Estados Unidos sobre las importaciones chinas, el FMI estima que el efecto podría reducir el crecimiento en 0,5% en 2020.
Los sectores manufactureros del mundo desarrollado también han sufrido durante el último año, en parte debido a factores específicos de cada país, como las nuevas regulaciones en Alemania, pero también a una demanda más débil relacionada con el comercio.
Por el contrario, los problemas de la industria manufacturera no se han extendido al sector de servicios en general. Esto podría deberse a que los servicios han sido apoyados por la fuerte demanda de los mercados laborales y también a que los gobiernos han actuado ante los primeros signos de crisis: el gobierno chino, por ejemplo, impulsó el gasto de inversión a principios de 2019, mientras que la Reserva Federal detuvo el aumento de las tasas de interés en Estados Unidos.
En la edición de Global Economy Watch de enero realizada por PwC UK, se esperaba que el 2019 fuera un año en el que un desempleo muy bajo y una inflación moderada impulsaran el crecimiento de los salarios reales en beneficio de los trabajadores. Esto demostró ser correcto hasta ahora, ya que el fuerte crecimiento del gasto de los consumidores ha potenciado a los mercado desarrollados, junto con ajustes constantes en la formulación de políticas. En tanto esto continúe, la economía mundial debería evitar la recesión. Sin embargo, el crecimiento actual es más lento que el existente en ciclos económicos anteriores, mientras que la capacidad de respuesta de los hacedores de política es mucho más limitada. Las tasas de interés se mantienen en mínimos históricos en la zona euro, Australia, Japón y Nueva Zelanda. Con lo cual, el principal instrumento, las tasas de interés, utilizada en respuesta a la crisis financiera mundial en 2009 no daría el mismo impulso en 2019.
¿Qué tan preocupados deberíamos estar por la economía mundial?
Global Coordinates
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SojaPetróleo
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Comercio ExteriorIngresos y Gastos del Sector Público Nacional no Financiero(nueva metodología)
Fuente: Elaboración propia en base a IPC Congreso y UTD*IPC Congreso y a partir de noviembre 2015 se considera IPC de CABA
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Fuente: Elaboración propia en base a Rofex
Ingresos totalesGastos primarios
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC Fuente: Elaboración propia en base a Secretaría de Hacienda
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA Fuente: Elaboración propia en base a INDEC
Fuente: Elaboración propia en base a CBOT y WITI NYMEX Fuente: Elaboración propia en base a BCRA
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Actividad y Precios 2016 2017 2018 mar-19 abr-19 may-19 jun-19
PIB Real, var % a/a -1,8% 2,7% -2,5% -5,8% - - nd
IPC CABA, var % a/a 41,0% 26,1% 45,5% 52,5% 53,4% 54,7% 53,3%
IPC San Luis, var % a/a 31,4% 24,3% 50,0% 58,0% 59,4% 60,9% 58,1%
Producción Industrial (2004=100), var % a/a nd 2,5% -5,0% -13,4% -8,8% -6,9% nd
Reservas Internacionales (fin de periodo, USD mn) 39.308 55.055 65.806 66.187 71.663 64.779 64.278
Cobertura de Importaciones (meses de reservas) 8,44 9,87 12,07 16,74 17,17 13,95 15,40
Tipo de cambio implícito (M0/Reservas) 20,81 18,34 21,41 20,42 19,58 20,94 21,40
$/USD, fin de periodo 15,85 18,77 37,81 43,35 44,01 44,87 42,45
Sector Externo 2016 2017 2018 mar-19 abr-19 may-19 jun-19
Exportaciones, USD mn 57.879 58.622 61.620 5.136 5.313 6.017 5.235
Importaciones, USD mn 55.911 66.930 65.443 3.953 4.174 4.644 4.174
Saldo Comercial, USD mn 1.969 -8.308 -3.823 1.183 1.139 1.373 1.061
Liquidación de Divisas de los Industriales Oleaginosos y los Exportadores de Cereales , USD mn 23.910 21.399 20.202 1.143 1.915 2.395 2.219
Laborales* 2016 2017 2018 mar-19 abr-19 may-19 jun-19
Desempleo país (%) 7,6 7,2 9,1 10,1 - - nd
Desempleo GBA (%) 8,5 8,4 10,5 11,1 - - nd
Tasa de actividad país (%) 45,3 46,4 46,5 47,0 - - nd
Fiscales 2016 2017 2018 mar-19 abr-19 may-19 jun-19
Recaudación, $mn 2.070.154 2.578.609 3.382.644 327.870 357.362 444.250 454.442
IVA, $mn 583.217 765.336 1.104.580 108.397 117.200 126.173 127.408
Ganancias, $mn 432.907 555.023 742.052 60.690 72.783 129.056 136.854
Sistema seguridad social, $mn 536.180 704.177 878.379 85.692 91.289 90.691 92.133
Derechos de exportación, $mn 71.509 66.121 114.160 18.166 23.820 38.425 28.223
Gasto Primario, $mn 1.790.789 2.194.291 2.729.251 257.269 260.669 274.649 359.095
Resultado Primario, $mn -343.526 -404.142 -338.987 -13.037 499 25.974 -6.598
Intereses, $mn** 185.253 308.048 513.872 57.628 78.173 74.473 82.450
Resultado Fiscal, $mn -474.786 -629.050 -727.927 -49.838 -66.073 -38.634 -67.712
Financieros - Tasas interés*** 2016 2017 2018 mar-19 abr-19 may-19 jun-19
Badlar - Privados (más de $1millon,30-35d) (%) 20,04 23,18 48,57 41,27 48,50 52,44 51,05
Plazo Fijo $ (30-59d bcos. Priv) (%) 19,51 21,80 46,22 39,83 46,18 50,34 49,15
Hipotecarios (%) 19,70 18,61 47,70 44,94 43,81 56,83 45,50
Prendario (%) 20,82 17,42 24,88 22,60 22,97 23,47 23,19
Tarjetas de Crédito (%) 44,45 42,21 61,11 62,26 63,29 66,18 67,34
Commodities**** 2016 2017 2018 mar-19 abr-19 may-19 jun-19
Soja (USD/Tn) 362,6 358,9 342,3 329,2 324,2 305,3 326,6
Maíz (USD/Tn) 141,1 141,4 145,0 144,3 140,8 149,5 171,3
Trigo (USD/Tn) 160,3 160,2 182,1 166,6 165,5 168,2 192,8
Petróleo (USD/Barril) 43,3 50,9 64,9 58,2 63,9 60,9 54,7
* Dato trimestral. El año corresponde a Q4** Incluye intereses intrasector público*** dato 2012/13/14 corresponde al promedio ponderado diario de diciembre**** Contratos a futuro a un mes, promedio del períodop: provisorio
Fuentes: INDEC, Secretaría de Hacienda, Ministerio de Economía, BCRA, Ministerio de Hacienda GCBA , Dirección Provincial de Estadísticas y Censos de San Luis, CIARA, CBOT, NYMEX
IPC*Expectativas de Inflación
SojaPetróleo
Reservas, USD mn, fin de periodo Reservas/ActivosActivos S.Púb/Activos
Brasil UE China USA
Saldo Comercial, USD mnExportaciones, USD nn
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Tipo de cambio Spot y FuturosInflación
Evolución precios Soja y Petróleo, índice 2004=100 Reservas y Activos del BCRA
Índice de Tipo de Cambio Real: base dic-99=1 Índice de Producción Industrial
Comercio ExteriorIngresos y Gastos del Sector Público Nacional no Financiero(nueva metodología)
Fuente: Elaboración propia en base a IPC Congreso y UTD*IPC Congreso y a partir de noviembre 2015 se considera IPC de CABA
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Fuente: Elaboración propia en base a Rofex
Ingresos totalesGastos primarios
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC Fuente: Elaboración propia en base a Secretaría de Hacienda
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