emkay research

85

Upload: kumarindrajeet

Post on 03-Oct-2014

87 views

Category:

Documents


2 download

TRANSCRIPT

Page 2: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

î

ݱ²¬»²¬­

и¿®³¿ Í»½¬±®

ͧ²±°­·­ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò í

Ê¿´«¿¬·±² òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò ì

ܱ³»­¬·½ Ú±®³«´¿¬·±²­ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòê

ܱ³»­¬·½ Ú±®³«´¿¬·±²­æ Ì¿µ·²¹ ¿ ¾®»¿¬¸»® òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòò é

л®º±®³¿²½» ±º ̱° и¿®³¿ ½±³°¿²·»­ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòò ç

ݱ³°¿²§ ­°»½·º·½ ·­­«»­ ó ɸ¿¬ ³¿²¿¹»³»²¬ ¸¿­ ¬± ­¿§á òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòò ïð

и¿®³¿ ײ¼«­¬®§ æ λ½»²¬ Ì®»²¼­ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò ïï

Õ»§ Ú¿½¬±®­ Ü®·ª·²¹ ̸» Í´±©¼±©² òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò ïî

É»¿µ»²·²¹ ³¿½®± º¿½¬±®­ ¬± ·³°¿½¬ ײ¼·¿² и¿®³¿ ¹®±©¬¸ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòò ïí

ײ½®»¿­» ·² ½±³°»¬·¬·±² ̧ ¿­ ́ »¼ ¬± ®¿³°ó«° ±º ­¿´»­ º±®½» òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò ïì

ÓÒÝ­ ¹»¬¬·²¹ ¿¹¹®»­­·ª» òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò ïë

Ю·½·²¹ °®»­­«®» ±² ¬±° ¾®¿²¼­ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòò ïè

ß²¬·óײº»½¬·ª» Ý¿¬»¹±®§ � ̸»®¿°§ ¾·º«®½¿¬·±² òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò îð

Ò¿¬·±²¿´ Ô·­¬ ±º Û­­»²¬·¿´ Ó»¼·½·²»­ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò îî

׳°¿½¬ ±º ½¸¿´´¿²¹»­ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòò îë

ײ¼·¿² и¿®³¿ ¹®±©¬¸ ­´±©·²¹ ¼±©² òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòò îê

ͬ®»­­óÌ»­¬ ±² ¬¸» °®±º·´» ±º °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò îè

ηª·­·±² ±º »­¬·³¿¬»­ º±® ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòò íî

Í·¹²·º·½¿²½» ±º ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ó Ý¿­¸ ݱ© òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò íí

λª·­» ·² »¿®²·²¹­ »­¬·³¿¬»­òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò íì

ݱ²½´«­·±² ¿²¼ λ½±³³»²¼¿¬·±² òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòò íë

ݱ³°¿²·»­

Ý¿¼·´¿ Ø»¿´¬¸½¿®» òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòò íé

Ý·°´¿ Ô¬¼ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò ìï

Ü®ò λ¼¼§ù­ Ô¿¾ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòò ìë

Ù´»²³¿®µ и¿®³¿ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòò ìç

Ù´¿¨±Í³·¬¸Õ´·²» и¿®³¿ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò ëí

×°½¿ Ô¿¾±®¿¬±®·»­ Ô¬¼ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòò ëê

Ô«°·² Ô¬¼ò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòò êð

к·¦»® Ô¬¼ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòò êì

ο²¾¿¨§ Ô¿¾­ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòò êé

Í«² и¿®³¿ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòò éï

̱®®»²¬ и¿®³¿òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòò éê

˲·½¸»³ Ô¿¾­ òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòòò òòòòòòòòòòòòòòò èð

Page 3: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

í

ͧ²±°­·­

Ô¿­¬ §»¿®ô ײ¼·¿² и¿®³¿ ·²¼«­¬®§ ¹®»© ¾§ ïêûô ±²» ±º ¬¸» ¸·¹¸»­¬ ¹®±©¬¸ ®¿¬»­ ·² ¬¸»

©±®´¼ и¿®³¿ ³¿®µ»¬ò ײ ¬¸» º·®­¬ ¬©± ¯«¿®¬»®­ ײ¼·¿² и¿®³¿ ³¿®µ»¬ ¹®±©¬¸ ¸¿­ ­´±©»¼

¼±©² ¬± ïíû º®±³ ïêû ·² îðïðò ܱ³»­¬·½ ײ¼·¿² ½±³°¿²·»­ ¿®» ¬¸» ±²»­ ©¸·½¸ ¿®»

·³°¿½¬»¼ ³±­¬ ¾§ ¬¸·­ ­´±©¼±©² ·² ¹®±©¬¸ò

ײ ±«® ®»°±®¬ô þ ܱ³»­¬·½ и¿®³¿ ³¿®µ»¬þ ô ©» ̧ ¿ª» ¼·¿¹²±­» ¬¸» ½¸¿´´»²¹»­ º¿½»¼ ¾§

¬¸» ײ¼·¿² и¿®³¿ ³¿®µ»¬ô ©¸·½¸ ©¿­ ª¿´«»¼ ¿¬ ËÍÜ ïî ¾·´´·±² ·² îðïð ¿²¼ ¬®·»¼ ¬±

¿²­©»® ¬¸» º±´´±©·²¹ ̄ «»­¬·±²­ò

ɸ¿¬ ¿®» ¬¸» ®»¿­±²­ º±® ¼»½´·²» ·² ¬¸» ¹®±©¬¸ ®¿¬» ±º ײ¼·¿² и¿®³¿ ·²¼«­¬®§ ·²

¬¸» º·®­¬ ¸¿´º ±º îðïïá

ɸ¿¬ ·­ ¬¸» ·³°¿½¬ ±º ¬¸»­» º¿½¬±®­ ±² ¼·ºº»®»²¬ °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­á

Ú·²¼ ±«¬ ©¸·½¸ ½±³°¿²§ ©·´´ ±«¬°»®º±®³ ¬¸» ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ ®¿¬»á

Ñ«® ¿²¿´§­·­ ­¸±©­ ¬¸¿¬ ¬¸»®» ·­ ¿ ¸·¹¸ ¼»¹®»» ±º ½±®®»´¿¬·±² ¾»¬©»»² ³¿½®± º¿½¬±®­ô

»½±²±³·½ ¹®±©¬¸ ¿²¼ ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ò ɸ»² ¬¸» °¿½» ±º »½±²±³·½ ®»º±®³­

¿²¼ »½±²±³·½ ¹®±©¬¸ ­´±©­ ¼±©² ·¬ ·³°¿½¬­ ¬¸» °¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ò Ѭ¸»® ®»¿­±²

©¿­ô »ª»®§ ½±³°¿²§ ¸¿­ ·²½®»¿­»¼ ¬¸» ­¬®»²¹¬¸ ±º Óέ ·² ´¿­¬ ¬©± §»¿®­ ¿²¼ ¿­ ¿ ®»­«´¬

¬¸»®» ©¿­ ¿ ­°«®¬ ±º ¹®±©¬¸ ´¿­¬ §»¿® ©¸·½¸ ·­ ¬¿°»®·²¹ ¼±©² ¬¸·­ §»¿®ò ׳°¿½¬ ±º ­´±©¼±©²

·² ¹®±©¬¸ ·­ ³±®» °®±²±«²½»¼ ·² ³·¼ ¿²¼ ­³¿´´ ½¿° ½±³°¿²·»­ ¿²¼ ¬¸» ½±³°¿²·»­

©¸·½¸ ¸¿ª» ³±®» »¨°±­«®» ·² ÙÐ ¬¸»®¿°·»­ô ©¸·½¸ ·­ ³±®» ­«­½»°¬·¾´» ¬± ½±³°»¬·¬·±²ò

ݱ³°»¬·¬·±² ·­ ·²½®»¿­·²¹ º®±³ ´±© ½±­¬ °´¿§»®­ ´·µ» Ó¿²µ·²¼ ú ß´µ»³ ´¿¾­ ·² ¬¸» ³¿­­

°®±¼«½¬ ¬¸»®¿°·»­ ´·µ» ¿²¬·ó·²º»½¬·ª»ò ÓÒÝ­ ©¸·½¸ ©»®» º±½«­»¼ ³±®» ±² ¿½«¬» ½¿¬»¹±®·»­

¬·´´ ²±© ¿®» ·²½®»¿­·²¹´§ ´¿«²½¸·²¹ °®±¼«½¬­ ·² ½¸®±²·½ ­°¿½» ú ¬¸¿¬ ¬±± ¿¬ ½±³°»¬·¬·ª»

°®·½»­ò

̱ ¿²¿´§­» ¬¸» ·³°¿½¬ ±º ¬¸»­» ½¸¿´´»²¹»­ ±² °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­� ¼±³»­¬·½ °±®¬º±´·±ô ©»

¸¿ª» ¼»ª·­»¼ ¬¸» �ì ͬ»° ͬ®»­­ Ì»­¬ � ¬± º·²¼ ±«¬ ¸±© ª¿®·±«­ ½±³°¿²·»­ ©·´´ ¹»¬ ·³°¿½¬»¼ò

Ûª»² ¬¸±«¹¸ ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ·­ ±²´§ îðûóëðû ±º ¬¸» ±ª»®¿´´ ®»ª»²«»­ô ·¬­ ½±²¬®·¾«¬·±²

¬± ¬¸» ¾¿­» ¾«­·²»­­ »¿®²·²¹­ ·­ ¸·¹¸»® ¿¬ ëðûó éðûò ÎÑÝÛ ±º ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ·­

³«½¸ ¸·¹¸»® ¿¬ ìðûóêðû ½±³°¿®»¼ ¬± ±¬¸»® ¾«­·²»­­»­ ©¸·½¸ ¸¿ª» ´»­­ ¬¸¿² îðû ¿²¼

¿­ ¿ ®»­«´¬ ³«´¬·°´»­ ¿®» ³¿·²´§ ¼®·ª»² ¾§ ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ò Ñ«® ¿²¿´§­·­ ­«¹¹»­¬­ ¬¸¿¬

¿²§ ½¸¿²¹» ·² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ®»ª»²«» ¸¿­ ¿² ¿³°´·º·»¼ ·³°¿½¬ ±² ¬¸» »¿®²·²¹­ ¿²¼ ³«´¬·°´»­

±º ¬¸» ½±³°¿²·»­ò

и¿®³¿ ݱ³°¿² ·»­ ©¸·½¸ ¿®» ³¿·²´§ º±½«­»¼ ±² ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ©·´´ ¾» ¬¸» ±²»

©¸·½¸ ©·´´ ¹»¬ ·³°¿½¬»¼ ¬¸» ³±­¬ ´·µ» ó Ý·°´¿ô ̱®®»²¬ô ×ÐÝß ¿²¼ ˲·½¸»³ò Ѭ¸»® °¸¿®³¿

½±³°¿²·»­ ©¸·½¸ ¸¿ª» ­·¦»¿¾´» ±°°±®¬«²·¬·»­ ·² º±®³ ±º п®¿ ×Ê­ ¿²¼ ÚÌÚ ·² ËÍ ©·´´ ¿¾´»

¬± ½«­¸·±² ¬¸» ·³°¿½¬ ´·µ» ο²¾¿¨§ ¿²¼ Ü®ò λ¼¼§ò Í«² ¿²¼ Ô«°·² ¸¿ª» ­«°»®·±® °±®¬º±´·±

·² ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ©·¬¸ ³±®» º±½«­ ±² ݸ®±²·½ ½¿¬»¹±®§ ¿²¼ ¹±±¼ ±°°±®¬«²·¬ ·»­ ·²

º±®³ ±º п®¿ ×Ê ¿²¼ ÚÌÚ­ò

É» ¸¿ª» ½«¬ ¼±©² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ »­¬·³¿¬»­ º±® Ý¿¼·´¿ô Ý·°´¿ô Ü®ò λ¼¼§ô ×ÐÝßô

̱®®»²¬ ¿²¼ ˲·½¸»³ º±® ÚÇïî ¿²¼ ÚÇïí ¾§ íû ¬± éû ¿²¼ »¿®²·²¹­ ¹®±©¬¸ »­¬·³¿¬»­ ¾§

îû ¬± çû ú ®»¬¿·²»¼ ¬¸» ¹®±©¬¸ ¿²¼ »¿®²·²¹­ »­¬·³¿¬»­ º±® Ô«°·²ô ο²¾¿¨§ô Í«²ô ÙÍÕ

¿²¼ к·¦»®ò

Þ«§ ó Ù´»²³¿®µ ¿²¼ ×ÐÝß

ß½½«³«´¿¬» � Ô«°·² ¿²¼ Í«² и¿®³¿

ر´¼ ó Ý¿¼·´¿ô Ý·°´¿ô Ü®ò λ¼¼§ô ο²¾¿¨§ô ̱®®»²¬ ¿²¼ ˲·½¸»³

Ù®±©¬¸ ·² ¼±³»­¬·½

°¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§ ¬±

­´±© ¼±©² ¬± ïîóïíû

·² îðïï ¼«» ¬± ©»¿µ

³¿½®± º¿½¬±®­ ¿²¼

·²½®»¿­» ·² ½±³°»¬·¬·±²

º®±³ «²´·­¬»¼ °´¿§»®­

¿²¼ ÓÒÝ­

Ý«¬ ¼±©² ¬¸» ¼±³»­¬·½

¹®±©¬¸ »­¬·³¿¬»­ ¾§ íóéû

¿²¼ »¿®²·²¹­ »­¬·³¿¬»­

¾§ îóçû º±® ÚÇïî º±®

Ý·°´¿ô Ý¿¼·´¿ô Ü®ò λ¼¼§ô

×ÐÝß ¿²¼ ̱®®»²¬

Page 4: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ì

Page 5: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ë

Page 6: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ê

ܱ³»­¬·½ Ú±®³«´¿¬·±²­

ܱ³»­¬·½ Ú±®³«´¿¬·±²­æ Ì¿µ·²¹ ¿ ¾®»¿¬¸»®

л®º±®³¿²½» ±º ̱° и¿®³¿ ½±³°¿²·»­

ݱ³°¿²§ ­°»½·º·½ ·­­«»­ ó ɸ¿¬ ³¿²¿¹»³»²¬

¸¿­ ¬± ­¿§á

и¿®³¿ ײ¼«­¬®§ æ λ½»²¬ Ì®»²¼­

Page 7: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

é

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜ ßÉßÝÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

×ÐÓ ¹®±©¬¸ ­¸±©·²¹ ¼±©²©¿®¼ ¬®»²¼ ·² ¬¸» ®»½»²¬ ³±²¬¸­

̸»®¿°§ó©·­» ¹®±©¬¸ ¬®»²¼

ÚÇïð ÏóÓ¿® ùïï ÏóÖ«²ùïï

ݸ®±²·½ ïçòî ïêòð ïêòì

ß½«¬» ïìòç ïîòç ïîòî

Ѫ»®¿´ ´ ïêòî ïíòç ïíòë

ͱ«®½»æݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Í´±©¼±©² ·² ¹®±©¬¸ ·­ ª·­·¾´» ¿½®±­­ ¬¸» ݸ®±²·½ ¿²¼ ß½«¬» ½¿¬»¹±®·»­ »ª»² ¬¸±«¹¸ ¬¸»

®»¿­±²­ ¿®» ¼·ºº»®»²¬ º±® ¾±¬¸ ¬¸» ½¿¬»¹±®·»­ò

ײ ß½«¬» ­»¹³»²¬ô ¬¸» ¬¸»®¿°·»­ ©¸·½¸ ¿®» ³±®» ½±³³±¼·¬ ·¦»¼ ·² ²¿¬«®» ¸¿ª» ­»»²

·²½®»¿­»¼ ½±³°»¬·¬ ·±² ¿²¼ °®·½» °®»­­«®»­ô ©¸»®»¿­ ·² ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ô ·¬ ¸¿­ ¾»»²

³±®» ¼«» ¬± ³¿½®± »½±²±³·½ º¿½¬±®­ò ײ ¬¸» ´¿­¬ î §»¿®­ »ª»®§¾±¼§ ¸¿­ ·²½®»¿­»¼ ·¬­ ÓÎ

­¬®»²¹¬¸ ¿²¼ ¿­ ¿ ®»­«´¬ô ¬¸»®» ·­ ¿² ·²½®»¿­» ·² ½±³°»¬·¬·±² ©¸·½¸ ·­ ²±© ¬¿µ·²¹ ·¬­ ¬±´´ò

ÓÒÝ °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ¿®» »¨°¿²¼·²¹ ª»®§ ¿¹¹®»­­·ª»´§ ·² ײ¼·¿ ¿²¼ ¸¿ª» ª»®§ ¸·¹¸

¿­°·®¿¬·±²­ º±® ¬¸»·® ײ¼·¿² ¾«­·²»­­»­ò ̸»§ ¿®» ®¿°·¼´§ »¨°¿²¼·²¹ ¬¸»·® º·»´¼ º±®½» ¬±

»¨¬»²¼ ¬¸»·® ¹»±¹®¿°¸·½¿´ ®»¿½¸ò ÓÒÝ­ ©¸·½¸ ¸¿ª» ­¬®±²¹ º±±¬¸±´¼ ·² ¿½«¬» ¬¸»®¿°·»­ô ¿®»

²±© ¿¹¹®»­­·ª»´§ ³±ª·²¹ ·²¬± ½¸®±²·½ ¬¸»®¿°·»­ò ײ ­±³» ±º ¬¸» °®±¼«½¬­ ©¸·½¸ ¿®» ²±¬

½±®» ¬± ¬¸»·® ¾«­·²»­­ô ¬¸»§ ¿®» »²¬»®·²¹ ©·¬¸ »¨¬®»³»´§ ½±³°»¬·¬·ª» °®·½·²¹ ª»®­«­ ײ¼·¿²

½±³°¿²·»­ò ß´´ ¬¸»­» º¿½¬±®­ ¬±¹»¬¸»® ©·¬¸ ©»¿µ ³¿½®± »½±²±³·½ ±«¬´±±µ ·­ ¿¼¼·²¹ ¬± ¬¸»

­´±©¼±©² ·² ¹®±©¬¸ò

ܱ³»­¬·½ Ú±®³«´¿¬·±²­æ Ì¿µ·²¹ ¿ ¾®»¿¬¸»®

ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ³¿®µ»¬ ø×ÐÓ÷ô ©¸·½¸ ¸¿¼ ¹®±©² ¾§ ïêû ·² îðï𠸿­ ­´±©»¼ ¼±©² ¬± ïíòëû

·² ¬¸» º·®­¬ ¸¿´º ±º îðïïò ̸·­ ·­ ¿­ °»® ß×ÑÝÜ ¼¿¬¿ô ©¸·½¸ ·­ ½±´´»½¬»¼ º®±³ ­»½±²¼¿®§

­±«®½»­ò ر©»ª»®ô ·º ©» ­»» ¬¸» °»®º±®³¿²½» ±º ³±­¬ ±º ¬¸» °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ·² ¬¸»

¼±³»­¬·½ ­°¿½» ·² ¬¸» º·®­¬ ¸¿´º ±º îðïïô ¬¸»² »ª»®§¾±¼§ ¸¿­ ­¸±©² ½±²­·¼»®¿¾´» ¼»½´·²»

¹®±©¬¸ò Ю·³¿®§ ¼¿¬¿ ­¸±©­ ¬¸¿¬ ¬¸» ¼»½´·²» ·­ ³«½¸ ­¬»»°»®ò

Ó±­¬ ±º ¬¸» °¸¿®³¿

½±³°¿²·»­ ¸¿ª»

­¸±©² ½±²­·¼»®¿¾ ´»

¼»½´·²» ·² ¹®±©¬¸ ·² º·®­¬

¸¿´º ±º îðïï

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ó ̸»

¬¸»®¿°·»­ ©¸·½¸ ¿®» ³±®»

½±³³±¼· ¬·¦»¼ ·² ²¿¬«®»

¸¿ª» ­»»² ·²½®»¿­»¼

½±³°»¬·¬·±² ¿²¼ °®·½»

°®»­­«®»­ô ©¸»®»¿­ ·²

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ô ·¬ ©¿­

³±®» ¼«» ¬± ³¿½®±

»½±²±³·½ º¿½¬±®­

ïìòç ïìòî ïëòð

ïðòì

ïêòîïìòë ïíòç ïíòë

ðòð

ìòð

èòð

ïîòð

ïêòð

îðòð

îððê îððé îððè îððç îðïð ÓßÌ

Ö« ù́ïï

Ï ó Ó¿®ùïï Ï ó Ö«²ùïï

Page 8: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

è

̱° ï𠽿¬»¹±®·»­ ¹®±©¬¸ ®¿¬»

έ Ý® û ͸¿®» Ç±Ç Ù®±©¬¸ øû÷

ÓßÌù Ö«´ ùïï ÓßÌùÖ«´ ïï ÓßÌùÖ«² ïï Ö¿²ùïï Ú»¾ùïï Ó¿®ù ïï ß°®ùïï Ó¿§ùïï Ö«²ùïï ÓóÖ«ïùïï

ß²¬· Ü·¿¾»¬·½ ííëè êû îîòð îïòê ïçòí îîòì îëòî îìòî îîòï ïéòì

ß²¬·óײº»½¬·ª»­ çêèï ïéû ïïòí ïïòè çòç çòí èòê çòê èòð ëòè

Ý¿®¼·¿½ êëçé ïîû ïèòî ïéòï ïéòî ïéòì ïéòê ïçòí ïéòë ïìòê

Ü»®³¿ îèïí ëû ïíòï ïîòé ïîòð ïïòî ïíòî ïîòð ïïòç çòî

Ù¿­¬®± ·²¬»­¬·²¿´ êëêí ïîû ïíòè ïîòë ïïòé ïïòç ïîòï ïîòè éòç ëòî

Ù§²¿»½±´±¹·½¿´ íëíè êû ïëòè ïîòí ïíòî ïïòè çòê ïðòè èòë ïðòê

Ò»«®± ñ ÝÒÍ íìêí êû ïìòî ïìòí ïíòí ïîòí ïíòê ïìòè ïîòï çòë

п·² ñ ß²¿´¹»­·½­ ììèè èû ïìòï ïçòè ïïòï êòé ïðòç ïíòê ïîòî éòê

λ­°·®¿¬±®§ ììêç èû ïïòì ïìòé ïðòî ïîòé ïîòî ïíòè éòê êòí

Ê·¬¿³·²­ ñ Ó·²»®¿´­ ìêéè èû ïíòç ïíòé ïîòí ïðòî ïîòï ïíòï ïîòì ïïòë

̱¬¿´ ëêìèí ïìòë ïìòé ïíòð ïîòì ïîòè ïìòí ïîòï çòê

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜ ßÉßÝÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

׺ ©» »ª¿´«¿¬» ¬¸» °»®º±®³¿²½» ±º ¬¸» ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ©ò®ò¬ ¼·ºº»®»²¬ ¬¸»®¿°·»­ô

¬¸»² ¿²¬·ó·²º»½¬·ª»ô °¿·²ô ¹§²»½±´±¹§ ¿²¼ ¹¿­¬®±ô ­¸±© ª·­·¾´» ­´±©¼±©² ·² ¹®±©¬¸ò ß²¬·ó

·²º»½¬·ª»ô °¿·² ¿²¼ ¹¿­¬®± ©¸·½¸ ¬±¹»¬¸»® ½±²¬®·¾«¬» ¢ïñí®¼ ±º ¬¸» ¬±¬¿´ °¸¿®³¿ ³¿®µ»¬ô ¿®»

©·¬²»­­·²¹ ´±¬ ±º ½±³°»¬·¬·±² º®±³ «²ó´·­¬»¼ ײ¼·¿² ½±³°¿²·»­ ­«½¸ ¿­ Ó¿²µ·²¼ò ÓÒÝ­ô

©¸·½¸ ¸¿ª» ­¬®±²¹ ¸±´¼ ·² ¬¸»­» ½¿¬»¹±®·»­ô ¿®» ²±© ³±ª·²¹ ¿¹¹®»­­·ª»´§ ¬±©¿®¼­ ½¸®±²·½

¬¸»®¿°·»­ô ¼«» ¬± ­«°»®·±® ¹®±©¬¸ ®¿¬» ¿²¼ ¸·¹¸»® »²¬®§ ¾¿®®·»®­ ¿­­±½·¿¬»¼ ©·¬¸ ¬¸·­

½¿¬»¹±®§ò

ß²¬·ó·²º»½¬·ª»ô °¿·²ô

¹§²»½±´±¹§ ¿²¼ ¹¿­¬®±

­¸±© ª·­·¾´» ­´±©¼±©²

·² ¹®±©¬¸

Page 9: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ç

ïëû

îíû

ïïû

ïëû

îïû

íéû

ëû

ëû

çû

ïïû

ïíû

ïïû

íìû

îìû

ïðû

èû

èû

ïîû

îðû

ïéû

êû

ïîû

çû

ïíû

ïîû

ïìû

îîû

îîû

Ý·°´¿

Ý¿¼·´¿

ο²¾¿¨§

Í«²

Ù´»²³¿®µ

Ô«°·²

Ü®ò λ¼¼§

×°½¿

̱®®»²¬

ÙÍÕ

ߪ»²¬·­

к·¦»®

ß­¬®¿

Ó¿²µ·²¼

ÏìÚÇïï ÏïÚÇïî

Ù®±© ¬¸ ·² Ïìùïï ú Ïïùïî

Ç±Ç Ù®±© ¬¸ û

л®º±®³¿²½» ±º ¬±° °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

л®º±®³¿²½» ±º ¬±° °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­

Ú®±³ ¬¸» ½±®°±®¿¬» °»®º±®³¿²½» ±º ײ¼·¿² и¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ·² ´¿­¬ ¬©± ¯«¿®¬»®­ô ³·¼ ú

­³¿´´ ½¿° ½±³°¿²·»­ô ¸¿ª» ¾»»² ¬¸» ³±­¬ ·³°¿½¬»¼ò

ÓÒÝ °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ½±²¬·²«» ¬± ¹®±© ·² ´·²» ©·¬¸ ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ ±º ¢ïíûô »¨½»°¬

ß­¬®¿ ©¸·½¸ ¸¿­ ¹®±©² ¾§ ³±®» ¬¸¿² îðûò ̸»­» ÓÒÝ­ ¿®» ¿¹¹®»­­·ª»´§ ·²ª»­¬·²¹ ·²

¾®¿²¼»¼ ¹»²»®·½­ ¿²¼ ³±ª·²¹ ·²¬± ²»©»® ¬¸»®¿°·»­ ´·µ» ÝÊÍô ÝÒÍ ¿²¼ ¿²¬· ¼·¿¾»¬»­ò ײ ¿

¾·¼ ¬± ·²½®»¿­» ¬¸»·® °®»­»²½» ·² ­±³» ±º ¬¸» ¾®¿²¼»¼ ¹»²»®·½­ô ÓÒÝ­ ¸¿ª» ¿¹¹®»­­·ª»´§

°®·½»¼ ¬¸»·® °®±¼«½¬­ ¾»´±© ¬¸»·® ײ¼·¿² ½±«²¬»®°¿® ¬­ò ɸ·´» ¬¸·­ ¸¿­ ²±¬ ­·¹²·º·½¿²¬´§

¼»²¬»¼ ³¿®µ»¬ ­¸¿®»ô ·¬ ·­ ¿ °®»½«®­±® ¬± ¬¸» ½±³°»¬·¬·ª» ·²¬»²­·¬§ ·² ¬¸» º«¬«®»ò

ײ ­³¿´´ ¿²¼ ³·¼ ½¿° ½±³°¿²·»­ ó ˲·½¸»³ô ×ÐÝß ¿²¼ ̱®®»²¬ ¿®» ¬¸» ±²»­ ©¸·½¸ ¸¿ª»

¾»»² ·³°¿½¬»¼ ¬¸» ³±­¬ò ß²¼ ·² ´¿®¹» ½¿° ½±³°¿²·»­ ó Ü®ò λ¼¼§­ô ο²¾¿¨§ ú Ý·°´¿ ¸¿ª»

¾»»² ·³°¿½¬»¼ò Ú±® ¬¸» ´¿­¬ íóì §»¿®­ ¾¿®®·²¹ îððçô ³±­¬ ±º ¬¸»­» ½±³°¿²·»­ ©»®»

¹®±©·²¹ ¿¾±ª» ±® ·²ó´·²» ©·¬¸ ¬¸» ³¿®µ»¬ ¹®±©¬¸ ±² ¾¿½µ ±º ­¬®±²¹ ³¿½®± »²ª·®±²³»²¬ò

Ò±© «²º¿ª±®¿¾´» ³¿½®± »²ª·®±³»²¬ ½±«°´»¼ ©·¬¸ ·²¬»²­» ½±³°»¬·¬·±² º®±³ «²´·­¬»¼ °´¿§»®­

·² ­±³» ¬¸»®¿°·»­ ±º ¿½«¬» ­»¹³»²¬ ¸¿­ ³¿¼» ¬¸» ³¿®µ»¬ »ª»² ³±®» ½±³°»¬·¬·ª»ò

Page 10: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ïð

Ý¿¼·´¿

Í¿´»­ ·² ÏïÚÇïî ©»®» ´±©»® ¿­ ¬¸» ½±³°¿²§ °«­¸»¼ ·²ª»²¬±®§

·²¬± ¬¸» ³¿®µ»¬ ·² ÏìÚÇïï ø®»¹·­¬»®»¼ Ç±Ç ¹®±©¬¸ ±º îíû÷ ·²

±®¼»® ¬± ¿½¸·»ª» ËÍüï¾² ®»ª»²«» ¬¿®¹»¬ò

Ý·°´¿

Ù®±©¬¸ ©¿­ ¾»´±© ·²¼«­¬®§ ®¿¬» ¿­ ¬¸» ß½«¬» ­»¹³»²¬

©·¬²»­­»¼ ·²¬»²­» ½±³°»¬·¬·±² º®±³ ·²¼«­¬®§ °»»®­ ¼«®·²¹ ¬¸»

¯«¿®¬»®ò λ­°·®¿¬±®§ ­»¹³»²¬ ½±²¬·²«»­ ¬± ¼± ©»´´ º±® ¬¸»

½±³°¿²§ò

Ü®ò λ¼¼§­

ײ¼·¿ ¾«­·²»­­ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»¼ ïëûô ¹®»© ¿¬ ¿ ´±©»® ®¿¬» ±º

êû ½±³°¿®»¼ ¬± ·²¼«­¬®§ ®¿¬» ±º ïìû ¼«» ¬± ±²¹±·²¹ ·­­«»­ ±º

ÜÝÙ× ±² ¬¸» ½±³°¿²§ù­ ¬±° ­»´´ ·²¹ °¿·² ¾®¿²¼ Ò·­»

ø²·³«­«´·¼»÷ò

Ù´»²³¿®µ

ײ¼·¿ ®»ª»²«»­ ¹®»© îðû Ç±Ç ´»¼ ¾§ ³¿®µ»¬ ­¸¿®» ¹¿·²­ ·² µ»§

¬¸»®¿°·»­ ±º ¿²¬·ó·²º»½¬·ª»­ô ½¿®¼·¿½ô ®»­°·®¿¬±®§ô ¼·¿¾»¬»­ ¿²¼

¼»®³¿¬±´±¹§ ú î ²»© °®±¼«½¬ ´¿«²½¸»­ ·ò»ò ܱ®·¹´»² ¿²¼ ʱ®¬¸

ÌÐ ·² ±®¬¸±°»¼·½ ­»¹³»²¬ò Ó¿²¿¹»³»²¬ ¸¿­ ¹«·¼»¼ º±®

·²½®»¿­»¼ ½±³°»¬·¬·ª» °®»­­«®»­ º®±³ «²´·­¬»¼ °´¿§»®­ò ß­ ¿

®»­«´¬ô ¹®±©¬¸ ¹±·²¹ ¿¸»¿¼ ·­ »¨°»½¬»¼ ¬± ¾» ·² ¬¸» ®¿²¹» ±º ïêó

ïéûò

×°½¿

Ô±©»® ¹®±©¬¸ ©¿­ ³¿·²´§ ¼«» ¬± ¼»½´·²» ·² ß²¬· ¾¿½¬»®·¿´ ø¼±©²

ïíû÷ ¿²¼ Ý¿®¼·¿½ ­»¹³»²¬ ø«° êû÷ò λ¹®±«°·²¹ ±º ­¿´»­ ®»°

¿²¼ ¾®¿²¼­ ¿²¼ ¸·¹¸ ¿¬¬®·¬·±² ®¿¬» ¿´­± ·³°¿½¬»¼ ¹®±©¬¸ò

Ô«°·²

ïéû ¹®±©¬¸ ©¿­ ±² ¿½½±«²¬ ±º ²»© °®±¼«½¬ ´¿«²½¸»­ ¿²¼

·³°®±ª»¼ °»®º±®³¿²½» º®±³ ¬¸» ½±³°¿²§ù­ ½¸®±²·½ °±®¬º±´·±ò

к·¦»®

ß¾±ª» ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ ©¿­ ́ »¼ ¾§ ª±´«³» ·²½®»¿­» øïïû ¹®±©¬¸÷

¿²¼ °®·½» ·²½®»¿­» øíû ¹®±©¬¸÷ò ß´¬¸±«¹¸ ¬¸» ¿²¬·ó·²º»½¬·ª»

­»¹³»²¬ ©·¬²»­­»¼ ïîòëû ¹®±©¬¸ ±² ¿½½±«²¬ ±º í ²»© ́ ¿«²½¸»­

ª·¦ò Ù»¬»¨ô Ù»¬»¨ Í«­°»²­·±² ¿²¼ Ý»º·¨·³»ô ³¿²¿¹»³»²¬ ¸¿­

¿¼³·¬¬»¼ ¬± ·²½®»¿­»¼ ½±³°»¬ ·¬·±² ·² ¬¸» ¿²¬·ó·²º»½¬·ª»­ ¿²¼

¬¸» Ê·¬¿³·²­ñ Ó·²»®¿´­ ­»¹³»²¬ò

ο²¾¿¨§

ײ¼·¿ ¾«­·²»­­ ø½±²¬®·¾«¬»¼ îðû÷ ¹®»© ¾»´±© ·²¼«­¬®§ ®¿¬» ¿¬

êû DZÇô ³¿·²´§ ´»¼ ¾§ ¿²¬·ó·²º»½¬·ª» ¿²¼ ¹¿­¬®± ­»¹³»²¬ô ©¸·½¸

©·¬²»­­»¼ ´±©»® ¬®¿½¬·±² ¼«» ¬± ·²½®»¿­»¼ ½±³°»¬·¬·±² º®±³ ·¬­

°»»®­ò

Í«² и¿®³¿

ܱ³»­¬·½ ¾®¿²¼»¼ º±®³«´¿¬·±²­ ¹®»© ïîû Ç±Ç ¼«» ¬±

¼·­½±²¬·²«¿¬·±² ±º ¬¸·®¼ °¿®¬§ ­¿´»­ ¿²¼ ²»¬¬·²¹ ±º ÊßÌò ß¼¶«­¬·²¹

º±® ¬¸·®¼ó°¿®¬§ ­¿´»­ô ¼±³»­¬·½ ®»ª»²«»­ ¹®»© ¾§ ïèû DZÇò

̱®®»²¬

̸» ½¸®±²·½ °±®¬º±´·±ô ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ êðû ±º ¼±³»­¬·½

°±®¬º±´·± ®»°±®¬»¼ ­¬®±²¹ ¹®±©¬¸ ±º ïéóïèû ¼«®·²¹ ÏïÚÇïîò

ر©»ª»®ô ¿½«¬» ¬¸»®¿°§ ¿´³±­¬ ®»³¿·²»¼ º´¿¬ ¼«» ¬± ·²½®»¿­»¼

½±³°»¬·¬·±² ³¿·²´§ ·² ¿²¬·ó·²º»½¬·ª» ¿²¼ °¿·² ­»¹³»²¬­ò

˲·½¸»³

˲·½¸»³ ¸¿­ ·²·¬·¿¬»¼ ·²ª»²¬±®§ ®¿¬·±²¿´·¦¿¬·±² ¿¬ ¬¸» ¼·­¬®·¾«¬±®

´»ª»´ ·² ±®¼»® ¬± ·³°®±ª» ·²¬»®²¿´ °®±½»­­»­ ¿²¼ ®»¼«½» ·²ª»²¬±®§

¾§ îïóí𠼿§­ò ̸·­ ¸¿­ ´»¼ ¬± ëû Ç±Ç ¼»½´·²» ·² ¼±³»­¬·½

º±®³«´¿¬·±² ®»ª»²«»­ ·² ÏïÚÇïîò ß³±²¹ ¬¸» ½±³°¿²§ù­ ¬±° ïð

¾®¿²¼­ô ê ¾®¿²¼­ ®»°±®¬»¼ ²»¹¿¬·ª» Ç±Ç ¹®±©¬¸ò Ó¿²¿¹»³»²¬

¿¼³·¬­ ¬± ·²½®»¿­»¼ ½±³°»¬·¬·ª» °®»­­«®»­ º®±³ ´±½¿´ ¿­ ©»´´

¿­ ÓÒÝ °´¿§»®­ò

ݱ³°¿²§ ­°»½·º·½ ·­­«»­ ó ɸ¿¬ ³¿²¿¹»³»²¬ ¸¿­ ¬± ­¿§á

Page 11: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ïï

Õ»§ ¬®»²¼­

Í«² ó Ó»®½µ ÖÊ

Í«² ¿²¼ Ó»®½µ ¸¿ª» º±®³»¼ ¿ ÖÊ ¬± ¼»ª»´±°ô ³¿²«º¿½¬«®» ¿²¼

½±³³»®½·¿´·¦» ²»© ½±³¾·²¿¬·±²­ ¿²¼ º±®³«´¿¬·±²­ ±º

·²²±ª¿¬·ª»ô ¾®¿²¼»¼ ¹»²»®·½­ ·² ¬¸» Û³»®¹·²¹ Ó¿®µ»¬­ò ̸»

°¿®¬²»®­¸·° ©·´´ «­» Í«² и¿®³¿ ß¼ª¿²½»¼ λ­»¿®½¸

ݱ³°¿²§ Ô¬¼ù­ °®±°®·»¬¿®§ °´¿¬º±®³ ¬»½¸²±´±¹·»­ô ¿²¼ Í«²

и¿®³¿ù­ ©±®´¼ó½´¿­­ ³¿²«º¿½¬«®·²¹ ²»¬©±®µò Ó»®½µ ©·´´ «­»

·¬­ ½´·²·½¿´ ¼»ª»´±°³»²¬ ¿²¼ ®»¹·­¬®¿¬·±² »¨°»®¬·­» ¬±

½±³³»®½·¿´·¦» ¬¸» °®±¼«½¬­ò ˲¼»® ¬¸» ÖÊô Í·¬¿¹´·°¬·² ¿²¼

Í·¬¿¹´·°¬·² õ Ó»¬º±®³·² ¸¿ª» ¿´®»¿¼§ ¾»»² ½±³³»®½·¿´·¦»¼ ·²

¬¸» ײ¼·¿² ³¿®µ»¬­ò

Ô«°·² óÔ·´´§

Û´· Ô·´´§ ײ¼·¿ ¿²¼ Ô«°·² ¸¿ª» »²¬»®»¼ ·²¬± ¿ ­¬®¿¬»¹·½

½±´´¿¾±®¿¬·±² ¬± °®±³±¬» ¿²¼ ¼·­¬®·¾«¬» Ô·´´§ù­ Ø«³·²­«´·²

®¿²¹» ±º °®±¼«½¬­ò Ô«°·² ©·´´ °®±³±¬» ¿²¼ ¼·­¬®·¾«¬» ¬¸» ®¿²¹»

±º °®±¼«½¬­ ·² ײ¼·¿ ¿²¼ Ò»°¿´ ¿²¼ ©·´´ ¼±«¾´» ¬¸» ²«³¾»® ±º

­¿´»­ ®»°®»­»²¬¿¬·ª»­ ¾»¸·²¼ ¬¸» ¼·¿¾»¬»­ ½¿®» °®±¼«½¬ò

Ý¿¼·´¿ ó Þ¿§»® ÖÊ

Ý¿¼·´¿ ¿²¼ Þ¿§»® ¸¿ª» º±®³»¼ ¿ ÖÊ ¬± ¼·­¬®·¾«¬» ³»¼·½·²» ·²

¬¸» ײ¼·¿² ³¿®µ»¬ò ß¾±«¬ êðð »³°´±§»»­ º®±³ ¾±¬¸ ½±³°¿²·»­

©·´´ ©±®µ º±® ¬¸» ª»²¬«®»ò ̸» ª»²¬«®» ©·´´ ­»´´ ¾®¿²¼­ º®±³

¾±¬¸ ½±³°¿²·»­ô ­«½¸ ¿­ Þ¿§»®ù­ ¾´±±¼ ¬¸·²²»® È¿®»´¬± ¿²¼

Ý¿¼·´¿ù­ Û«¹´·³ º±® ¼·¿¾»¬»­

Þ·±½±² ó к·¦»®

Þ·±½±² ¿²¼ к·¦»® ¸¿ª» »²¬»®»¼ ·²¬± ¿ ­¬®¿¬»¹·½ ½±´´¿¾±®¿¬·±²

¬± ½±³³»®½·¿´·¦» Þ·±½±²ù­ ¾·±ó­·³·´¿® ª»®­·±² ±º ײ­«´·² ¿²¼

ײ­«´·² ¿²¿´±¹«» °®±¼«½¬­ ­«½¸ ¿­ ®»½±³¾·²¿²¬ ¸«³¿²

·²­«´·²ô Ù´¿®¹·²»ô ß­°¿®¬ ¿²¼ Ô·­°®±ò к·¦»® ©·´´ ¸¿ª» ¬¸»

»¨½´«­·ª» ®·¹¸¬­ ¬± ½±³³»®½·¿´·¦» ¬¸»­» °®±¼«½¬­ ¹´±¾¿´´§

·²½´«¼·²¹ ½±ó»¨½´«­·ª» ®·¹¸¬­ ©·¬¸ Þ·±½±² ·² Ù»®³¿²§ô ײ¼·¿

¿²¼ Ó¿´¿§¿­·¿ò

˲·ª»®­¿´ Ó»¼·½·²»­ó ߪ»²¬·­

Í¿²±º· ߪ»²¬·­ ¸¿­ ¿½¯«·®»¼ ˲·ª»®­¿´ Ó»¼·½·²»­ º±® ±ª»®

ËÍüïðð³²ò ̸·­ ¿½¯«·­·¬·±² ·­ ·²ó´·²» ©·¬¸ Í¿²±º·óߪ»²¬·­

¹´±¾¿´ ­¬®¿¬»¹§ ¬± »¨°¿²¼ ·¬­ º±±¬ó°®·²¬ ·² ¬¸» Û³»®¹·²¹ Ó¿®µ»¬­ò

˲·ª»®­¿´ Ó»¼·½¿®» ³¿²«º¿½¬«®»­ ³¿®µ»¬­ ¿²¼ ¼·­¬®·¾«¬»­

¾®¿²¼»¼ ²«¬®¿½»«¬·½¿´ º±®³«´¿¬·±²­ ·² ײ¼·¿ô ·²½´«¼·²¹ ·¬­

°±°«´¿® ½±¼ ´·ª»® ±·´ ½¿°­«´»­ò ̸·­ ©·´´ ¸»´° Í¿²±º· ¬± ¾±±­¬

·¬­ ±ª»®ó¬¸»ó½±«²¬»® ¾«­·²»­­ ·² ײ¼·¿ò

и¿®³¿ ײ¼«­¬®§ æ λ½»²¬ ¬®»²¼­

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

ײ½®»¿­» ·²

ÓÎ ­¬ ®»²¹¬¸Í¬®¿¬»¹ ·½ ¬ ·»ó«°­

Ù»±¹®¿°¸·½¿´

»¨°¿²­ ·±²

͸·º ¬·²¹ ¼·­»¿­»

°®± º · ´»

ß½¯«·­·¬·±² ¾§

ÓÒÝ­

ß´´ ½±³°¿²·»­ô ·²½´«¼·²¹

ÓÒÝ­ô ¸¿ª» ·²½®»¿­»¼

¬¸»·® º·»´¼ º±®½» ·² ¬¸»

´¿­¬ ±²» §»¿®

ײ¼·¿² ½±³°¿²·»­ ¿®»

»²¬»®·²¹ ·² ¬± ­¬®¿¬»¹·½

¬·»ó«°­ ©·¬¸ ÓÒÝ­ ¬±

­¬®»²¹¬¸»² ¬¸»·® °®±¼«½¬

°±®¬º±´·±

Û¨°¿²¼·²¹ ¬¸»·®

°®»­»²½» ·² ®«®¿´

³¿®µ»¬­ øêéû ±º ¬¸»

¬±¬¿´ °±°«´¿¬·±²÷

ײ½®»¿­·²¹ °®±­°»®·¬§ ú

½¸¿²¹·²¹ ´·º»­¬§´» ó

°®±°»´´·²¹ ¸·¹¸»® ¹®±©¬¸

·² ¬¸» ½¸®±²·½ ­»¹³»²¬

ß½¯«·­·¬·±²­ ¾§ ÓÒÝ­ ¬±

¹¿·² ¯«·½µ º±±¬¸±´¼ ·²

¬¸» º¿­¬»­¬ ¹®±©·²¹

ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ³¿®µ»¬

Page 12: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ïî

Õ»§ Ú¿½¬±®­ ¼®·ª·²¹

¬¸» ­´±©¼±©²

É»¿µ»²·²¹ ³¿½®± º¿½¬±®­

ײ½®»¿­» ·² ½±³°»¬·¬·±²

ÓÒÝù­ ¹»¬¬·²¹ ¿¹¹®»­­·ª»

ݱ³°»¬·¬·±² º®±³ «²´·­¬»¼ °´¿§»®­

Ю·½·²¹ °®»­­«®» ·² ¿²¬·ó·²º»½¬·ª»­

Ò¿¬·±²¿´ Ô·­¬ ±º Û­­»²¬·¿´ Ó»¼·½·²»­ ó Ú«¬«®» ·³°¿½¬

¿²¿´§­·­

Page 13: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ïí

çòèû çòëû

éòêû

éòìûéòîû

èòçûïîòêûïìòçû

ïìòîû

ïëòðû

ïðòìû

ïêòîû

êòðû

éòðû

èòðû

çòðû

ïðòðû

îððê îððé îððè îððç îðïð îðïï ö

êòðû

èòðû

ïðòðû

ïîòðû

ïìòðû

ïêòðû

ÙÜÐ Ù® û øÔØÍ÷ ×ÐÓ Ù® û øÎØÍ÷

ö Ю±¶»½¬ ²«³¾»®­ ¾¿­»¼ ±² ̧ ·­¬±®·½ ÙÜÐ ¿ª»®¿¹» ¿²¼ Û³µ¿§ Û½±²±³·½­

η­» ·² ¼·­°±­¿¾´» ·²½±³» ¿²¼ º¿ª±®¿¾´» ·²½±³» ¼»³±¹®¿°¸·»­ ¿®» ¬¸» ³¿¶±® ½¿¬¿´§­¬

®»­°±²­·¾´» º±® ¬¸» ¹®±©¬¸ ±º ¬¸» ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§ò É·¬¸·² ¬¸·­ô ·²½®»¿­» ·² ¼·­°±­¿¾´»

·²½±³» ·­ ¿ ´¿®¹»® ½±²¬®·¾«¬±® ø¿°°®±¨ò ìðû÷ò ر©»ª»®ô ©·¬¸ ®·­» ·² ·²¬»®»­¬ ®¿¬» ­½»²¿®·±ô

¬¸» ײ¼·¿² »½±²±³§ ·­ ­´±©·²¹ ¼±©² ¿²¼ ·­ »¨°»½¬»¼ ¬± ¹®±© ¾§ éòêû ¼«®·²¹ îðïï ¿­

½±³°¿®»¼ ¬± èòçû ·² îðïðò ر³» ´±¿² ÛÓ×­ ¿®» ¹±·²¹ «°ô ­¿´¿®§ ¹®±©¬¸ ¸¿­ ­´±©»¼

¼±©²å ¿­ ¿ ½±²­»¯«»²½»ô ¬¸» ¼·­°±­¿¾´» ·²½±³» ¸¿­ ¿´­± ¹±¬ ·³°¿½¬»¼ ®»­«´¬·²¹ ·²

­´±©·²¹ ¬¸» °¿½» ±º ¬¸» ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§ò ß½½±®¼·²¹ ¬± Ó½µ·²­»§ ®»°±®¬ ±² ײ¼·¿²

и¿®³¿ô ®·­» ·² ¼·­°±­¿¾´» ·²½±³» ¿²¼ «°©¿®¼ ­¸·º¬ ·² ·²½±³» ¼»³±¹®¿°¸·»­ ¿½½±«²¬

º±® ìðû ±º ¬¸» ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ³¿®µ»¬ ¹®±©¬¸ô ¿­ ¼»°·½¬»¼ ¾»´±©ò

×ÐÓ ̧ ¿­ ¿ ­¬®±²¹ ½±®®»´¿¬·±² ©·¬¸ ײ¼·¿ ÙÜÐ ¹®±©¬¸

É·¬¸ ®·­·²¹ ·²¬»®»­¬ ®¿¬»ô

¬¸» ײ¼·¿² »½±²±³§ ·­

­´±©·²¹ ¼±©²ô ®»­«´¬·²¹ ·²

­´±©»® ¹®±©¬¸ ·² ײ¼·¿²

°¸¿®³¿ ¿´­±

×ÐÓ ¹®±©¬¸ ́ ¿®¹»´§ ¼®·ª»² ¾§ ®·­» ·² ·²½±³» ́ »ª»´­

ͱ«®½»æ Ó½µ·²­»§ λ°±®¬ ±² ײ¼·¿² и¿®³¿

É·¬¸ ·²½®»¿­» ·² ·²¬»®»­¬ ®¿¬»ô ¬¸» ½¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» º±® ²»© ³»¼·½¿´ ·²º®¿­¬®«½¬«®» ©·´´

¿´­± ­´±© ¼±©² ¿­ ·¬ ·­ ¿ ½¿°·¬¿´ ·²¬»²­·ª» ­»¹³»²¬ò Ù®±©¬¸ ·² ·²­«®¿²½» °»²»¬®¿¬·±² ©·´´

¿´­± ­´±© ¼±©² ®»­«´¬·²¹ ·² ±ª»®¿´´ ­´±© ¼±©² ·² ¬¸» ¹®±©¬¸ ±º ײ¼·¿² и¿®³¿ò

η­» ·² ·²¬»®»­¬ ®¿¬»­ ¸¿ª»

·³°¿½¬»¼ ¼·­°±­¿¾´»

·²½±³»ô ©¸·½¸ ·­ ¬¸» ´¿®¹»­¬

¹®±©¬¸ ¼®·ª»® ±º ¬¸» ײ¼·¿²

°¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§

É»¿µ»²·²¹ ³¿½®± º¿½¬±®­ ·³°¿½¬·²¹ ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ¹®±©¬¸

ïëû

ïðû

ïëû

îðû

ìðû

Ѭ¸»®­ ײ½®»¿­» ·² °®»ª¿´»²½» ײ­«®¿²½» °»²»¬®¿¬·±²

Ó»¼·½¿´ ײº ®¿­¬®«½¬«®» ײ½±³» Ù®±© ¬¸

Page 14: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ïì

ïðû

îëûïìû ïïû ïèû

ïéûïðû

ïëûîðû ïèû

ïìû

ïêû

îðûèû ïëû

ïëû

ïìû

ïéû

ïëûïîû

ð

ëððð

ïðððð

ïëððð

îðððð

îëððð

íðððð

Ý·°´¿ ×°½¿ Ý¿¼·́ ¿ ο²¾¿¨§ Ô«°·² ̱®®»²¬ ÙÍÕ Í«² ÜÎÔ Ù´»²

ÚÇïð ÚÇïï

îè

é

ïçïê ïê

è

ïç

îì

ïî

è

Ù®±© ¬¸ ·² ¼±³»­¬·½ ®»ª»²«»­ ·² ûܱ³»­¬·½ 못²«»­ ·² έ ¾²

Ü«®·²¹ ¬¸» °¿­¬ î §»¿®­ô ³±­¬ ±º ¬¸» ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ¸¿ª» ®»­±®¬»¼ ¬± ­¬®±²¹

¿¼¼·¬·±² ±º Óέ ·² ±®¼»® ¬± ¹·ª» ¿ ¾±±­¬ ¬± ·¬­ ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ò Ú±® »ò¹ò ×°½¿ Ô¿¾­ ¸¿­

¿¼¼»¼ ¿®±«²¼ ïôèðð Óέ ¬± ·¬­ º±®½» ¬¿µ·²¹ ¬¸» ¬±¬¿´ ¬± ëôððð Óέô ©¸·½¸ ·­ ±²» ±º ¬¸»

¸·¹¸»­¬ ·² ¬¸» ·²¼«­¬®§ò ß­ ¿ ®»­«´¬ô ·¬­ ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ¾«­·²»­­ ¹®»© ¾§ îïû ÝßÙÎ

±ª»® ÚÇðçóïï ¬± έ龲ò Í·³·´¿®´§ô Ý¿¼·´¿ ¿¼¼»¼ ¿®±«²¼ ïôëëð Óέ ¬± ·¬­ º·»´¼ º±®½» ¬¿µ·²¹

¬¸» ¬±¬¿´ ¬± ìôëðð Óέ ¾§ »²¼ ±º ÚÇïïô ®»­«´¬·²¹ ·² ·¬­ ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±²­ ¾«­·²»­­

¹®±©·²¹ ¾§ ïéû ÝßÙÎ ¬± έîî¾²ò ײ ½±²¬®¿­¬ô ¼·­°·¬» ¿ ³»¿¹®» ¿¼¼·¬·±² ±º ¶«­¬ îðð Óέ

ø¬¿µ·²¹ ·¬­ º·»´¼ º±®½» ¬± îôéðð÷ ·² ´¿­¬ î §»¿®­ ¾«§ Í«² °¸¿®³¿ô ·¬­ ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±²

¾«­·²»­­ ¸¿­ ¹®±©² ¾§ ïêû ÝßÙÎ ¬± έîì¾²ò

Ù±·²¹ ¿¸»¿¼ô ©» ¾»´·»ª» ¿´´ ¬¸» ¼±³»­¬·½ ½±³°¿²·»­ ©¸± ¸¿ª» ­¬®»²¹¬¸»¼ ¬¸» º·»´¼ º±®½»

¬± ­°«®¬ «° ¬¸» ¹®±©¬¸ ©·´´ »ª»²¬«¿´´§ ©·¬²»­­ ¿ ­´±©¼±©² ·² ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ ®¿¬»­ò ײ

±®¼»® ¬± ­«­¬¿·² ¸·¹¸»® ¹®±©¬¸ ®¿¬»­ ±º ïëóïêûô ½±³°¿²·»­ ©·´´ ¸¿ª» ¬± ·²½®»¿­·²¹´§ º±½«­

±² ·³°®±ª·²¹ ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ¾§ »¨°¿²¼·²¹ ¬± ²»© ¬¸»®¿°·»­ô ²»©»® ³¿®µ»¬­ ¿²¼ ²»©

´¿«²½¸»­ò ݱ³°¿²·»­ ´·µ» Í«² °¸¿®³¿ ¿²¼ Ô«°·² ©·¬¸ ­¬®±²¹ ¾®¿²¼ »¯«·¬§ ¿®» ´·µ»´§ ¬±

±«¬°»®º±®³ò

ײ½®»¿­» ·² ½±³°»¬·¬·±² ¸¿­ ́ »¼ ¬± ®¿³°ó«° ±º ­¿´»­ º±®½»

ͱ³» ±º ¬¸» ·²·¬·¿¬·ª»­ ¿¼±°¬»¼ ¾§ ¬¸» ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ·² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ �

к·¦»®

̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ´¿«²½¸»¼ ¬©± ²»©

¼·ª·­·±²­ ÝÒÍ ¿²¼ Ü·¿¾»¬»­ ¿²¼ ¸¿­

¿¼¼»¼ íðð °»±°´» ¿½®±­­ ¬©±

¼·ª·­·±²­ò ̸» ½±³°¿²§ °´¿²­ ¬± ´¿«²½¸

·²­«´·² °®±¼«½¬­ º®±³ Þ·±½±²�­ °±®¬º±´·±

·² ¬¸» ²»¨¬ ¯«¿®¬»®ò ̸·­ ©·´´ ¸»´° ¬¸»

½±³°¿²§ º±½«­ ±² ¾®¿²¼»¼ ¹»²»®·½­

¿²¼ º·´´ °±®¬º±´·± ¹¿°­ò

ο²¾¿¨§

̸» ½±³°¿²§ ´¿«²½¸»¼ Ю±¶»½¬ Ê·®¿¿¬

·² ±®¼»® ¬± ®¿³° «° ·¬­ °®»­»²½» ¿½®±­­

¬¸» ½±«²¬®§ô »­°»½·¿´ ´§ ·² ®«®¿´ ¿®»¿­ò

̸·­ ·²½´«¼»¼ ·²¬®±¼«½¬·±² ±º ²»©

°®±¼«½¬­ô ·²½®»¿­·²¹ ·¬­ º·»´¼ º±®½» ¿²¼

¬¿®¹»¬·²¹ ³±®» ¬¸¿² íëðôððð ¼±½¬±®­ò

и¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ¸¿ª» ®¿³°»¼ «° ¬¸»·® º·»´¼ º±®½»òòò

èû íèû íêû ëêû îêû îìû ìû ìû ëû ïïû

îïû

ïìûïíû ïîû ìéû

éûîíû ìû íîû

ïðû

ð

ïëðð

íððð

ìëðð

êððð

éëðð

Ý·°´¿ ×°½¿ Ý¿¼·´¿ ο²¾¿¨§ Ô«°·² ̱®®»²¬ ÙÍÕ Í«² ÜÎÔ Ù´»²

ÚÇïð ÚÇïï

ìòè

ïì ì í

îê è ì

í

Ó¿®µ»¬·²¹ λ°®»­»²¬¿¬·ª»­ Ù®±© ¬¸

כּ­ ·² û

Í¿´»­ °»® ÓÎ

·² ²«³¾»®­ ø¿¬ ¬±° ±º ¾¿®÷

òòò´»¿¼·²¹ ¬± °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ½´±½µ·²¹ ¹±±¼ ¹®±©¬¸

Page 15: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ïë

ëû ïíû ïèû

ëêû

çëû èéû èîû

ììû

ðû

îðû

ìðû

êðû

èðû

ïððû

ÙÍÕ Ðº·¦»® Ò±ª¿®¬·­ ߪ»²¬·­

ݸ®±²·½ û ß½«¬» û

ÓÒÝ °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ½±²¬·²«» ¬± ¹®±©·²¹ ·² ´·²» ©·¬¸ ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ ±º ¢ïíû »¨½»°¬

ß­¬®¿Æ»²»½¿ ©¸·½¸ ¸¿­ ¹®±©² ¾§ ³±®» ¬¸¿² îðûò Ó¿¶±® ½¸«²µ ±º ¬¸» °±®¬º±´·± ±º ¬¸»­»

ÓÒÝ­ ·­ º®±³ ¿½«¬» ½¿¬»¹±®§ò ײ ¿½«¬» ½¿¬»¹±®§ô ¬¸»§ ¿®» ¿¾´» ¬± ©·¬¸­¬¿²¼ ¬¸» ½±³°»¬·¬·±²

¾»½¿«­» ±º ¬¸»·® ­«°»®·±® ¾®¿²¼ ­¬®»²¹¬¸ò Ù±·²¹ º±®©¿®¼ô ½±³°»¬·¬·±² ©·´´ ¸±¬ó«° »ª»² ·²

½¸®±²·½ ½¿¬»¹±®§ ¿­ ¬¸»­» ÓÒÝ�­ ¿®» ²±© ·²½®»¿­·²¹´§ º±½«­­·²¹ ±² ½¸®±²·½ ¬¸»®¿°·»­ò

ÓÒÝ Ð¸¿®³¿ ó Ý«®®»²¬´§ º±½«­­»¼ ±² ¿½«¬» ¬¸»®¿°§

ÓÒÝ °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ½±²¬·²«» ¬± ¹®±© ·² ´·²» ©·¬¸ ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ ±º ¢ïíûô »¨½»°¬

ß­¬®¿ ©¸·½¸ ¸¿­ ¹®±©² ¾§ ³±®» ¬¸¿² îðûò ̸»­» ÓÒÝ­ ¿®» ¿¹¹®»­­·ª»´§ ·²ª»­¬·²¹ ·²

¾®¿²¼»¼ ¹»²»®·½­ ¿²¼ ³±ª·²¹ ·²¬± ²»©»® ¬¸»®¿°·»­ ´·µ» ÝÊÍô ÝÒÍ ¿²¼ ¿²¬· ¼·¿¾»¬»­ò ײ ¿

¾·¼ ¬± ·²½®»¿­» ¬¸»·® °®»­»²½» ·² ­±³» ±º ¬¸» ¾®¿²¼»¼ ¹»²»®·½­ô ÓÒÝ­ ¸¿ª» ¿¹¹®»­­·ª»´§

°®·½»¼ ¬¸»·® °®±¼«½¬­ ¾»´±© ¬¸»·® ײ¼·¿² ½±«²¬»®°¿® ¬­ò ɸ·´» ¬¸·­ ¸¿­ ²±¬ ­·¹²·º·½¿²¬´§

¼»²¬»¼ ³¿®µ»¬ ­¸¿®»ô ·¬ ·­ ¿ °®»½«®­±® ¬± ¬¸» ½±³°»¬·¬·ª» ·²¬»²­·¬§ ·² ¬¸» º«¬«®»ò

ÙÍÕ

ÙÍÕ ¼»®·ª»­ ·¬­ ­¬®»²¹¬¸ º®±³ ¿²¬·ó·²º»½¬·ª»ô ¼»®³¿¬±´±¹§ô °¿·²

ú ª¿½½·²»­ ­»¹³»²¬­ò ÙÍÕ ·­ ¬¸» ´»¿¼»® ·² ¬¸» ª¿½½·²»

­»¹³»²¬ ·² ײ¼·¿ ©·¬¸ ¿² »ºº»½¬·ª» ³¿®µ»¬ ­¸¿®» ±º ¢îðûò ÙÍÕù­

­¬®¿¬»¹§ ¸¿­ ¾»»² ¬± ½®»¿¬» °±®¬º±´·± ±º ¸·¹¸ ª¿´«» °®±¼«½¬­ò

ÙÍÕ ¸¿­ ì ¾«­·²»­­ ª»®¬·½¿´­ ²¿³»´§ô Ê¿½½·²»­ô Í°»½·¿´¬·»­ô

Ó¿­­ ­°»½·¿´¬·»­ ¿²¼ Ó¿­­ ³¿®µ»¬­ò Ù´¿¨± д½ô ¬¸» °¿®»²¬

½±³°¿²§ô ¸¿­ ±«¬´·²»¼ ±²» ±º ¬¸» ³±­¬ ¿¹¹®»­­· ª» ¹®±©¬¸

°´¿²­ º±® »³»®¹·²¹ ³¿®µ»¬­ô ©·¬¸ ײ¼·¿ ¾»·²¹ ±²» ±º ¬¸» µ»§

³¿®µ»¬­ò ̸» ¿½«¬» ­»¹³»²¬ ø½±²¬®·¾«¬»­ çëû ±º ¬¸» ¼±³»­¬·½

­¿´»­÷ ·­ ¹®±©·²¹ ¾§ ïîû ¿²¼ ¬¸» ½¸®±²·½ ­»¹³»²¬ øëû ±º

¼±³»­¬·½ ­¿´»­÷ ·­ ¹®±©·²¹ ¾§ ïîûò ÙÍÕ ¸¿­ ´¿«²½¸»¼ î

°¿¬»²¬»¼ °®±¼«½¬­ º®±³ ·¬­ °¿®»²¬ù­ °±®¬º±´·± ·ò»ò 몱´¿¼» ø¼®«¹

º±® ´±© °´¿¬»´»¬­÷ ¿²¼ ʱ¬®·»²¬ ø³»¬¿­¬¿¬·½ ®»²¿´ ½»´´ ½¿®½·²±³¿÷

·² ¬¸» ±²½±´±¹§ ­»¹³»²¬ò Û¿®´·»®ô ÙÍÕ ¸¿¼ ­«½½»­­º«´´§

´¿«²½¸»¼ ¿² Ѳ½± °®±¼«½¬ ̧µ»®¾ ·² ײ¼·¿ ·² Ó¿§ îððèò

ß½½±®¼·²¹ ¬± ¬¸» ³¿²¿¹»³»²¬ô ©·¬¸·² ¬¸» º·®­¬ §»¿® ±º ·¬­ ́ ¿«²½¸

·¬ ­»´º ̧µ»®¾ ¸¿­ ½´±½µ»¼ ®»ª»²«» ±º έéðóèð³² ¿½½±®¼·²¹ ¬±

¬¸» ³¿²¿¹»³»²¬ ¿²¼ ·­ »¨°»½¬»¼ ¬± ¹¿·²ò

к·¦»®

к·¦»®ù­ ½«®®»²¬ °±®¬º±´·± ¼»®·ª»­ ­¬®»²¹¬¸ º®±³ λ­°·®¿¬±®§ô ß²¬·ó

·²º»½¬·ª» ¿²¼ Ê·¬¿³·²­ñ Ó·²»®¿´­ ­»¹³»²¬ò ̸» ¿½«¬» ­»¹³»²¬

ø½±²¬®·¾«¬»­ èéû ±º ¬¸» ¼±³»­¬·½ ­¿´»­÷ ·­ ¹®±©·²¹ ¾§ îðû

¿²¼ ¬¸» ½¸®±²·½ ­»¹³»²¬ øïíû ±º ¼±³»­¬·½ ­¿´»­÷ ·­ ¹®±©·²¹

¾§ îëûò É·¬¸ ¿ ª·»© ¬± ·³°®±ª» º±½«­ ±² ½¸®±²·½ ¬¸»®¿°§ô к·¦»®

¸¿­ ®»½»²¬´§ ´¿«²½¸»¼ ¬©± ²»© ¼·ª·­·±²­ ó ÝÒÍ ¿²¼ Ü·¿¾»¬»­

¿²¼ ¸¿­ ¿¼¼»¼ íðð °»±°´» ¿½®±­­ ¬¸»­» ¼·ª·­·±²­ò ̸»

½±³°¿²§ ©·´´ ¿´­± ¾» ´¿«²½¸·²¹ ·²­«´·² °®±¼«½¬­ º®±³ Þ·±½±²ù­

°±®¬º±´·± ·² ÚÇïîò ̸·­ ©·´´ ¸»´° ¬¸» ½±³°¿²§ º±½«­ ±² ¾®¿²¼»¼

¹»²»®·½­ ¿²¼ º·´´ ¬¸» ¹¿°­ ·² ·¬­ °±®¬º±´·±ò ̸» ½±³°¿²§ù­ ­·¨

µ»§ ¾®¿²¼­ ¿®» ·² ¬¸» ´·­¬ ±º ¬±° ïðð ·² ¬¸» ·²¼«­¬®§ò Þ»½±­«´»­

¿²¼ ݱ®»¨ ¿®» ®¿²µ»¼ ý ï ·² ¬¸»·® ®»­°»½¬·ª» ¬¸»®¿°»«¬·½

­»¹³»²¬­ò

ÓÒÝ­ ¹»¬¬·²¹ ¿¹¹®»­­·ª»

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜ ßÉßÝÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 16: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ïê

Û¨¸·¾·¬ ëæ ÓÒÝ­ ¿®» ¿¼±°¬·²¹ ¿¹¹®»­­·ª» °®·½·²¹ ­¬®¿¬»¹·»­ ·² ³¿²§ ±º ¬¸» ²»© °®±¼«½¬­

ײ¼·¿² ݱ³°¿²§ Þ®¿²¼­

ÓÒÝ Ó± ´»½ « ´»­ ̸ »® ¿° § Þ®¿²¼ Ò¿³» Ю ·½ ·²¹ ݱ³°¿²§ Þ®¿²¼ Ò¿³» Ю ·½ ·²¹ п½µ

ÙÍÕ ß¬±®ª¿­¬¿¬·² Ý¿®¼·± Ô·́ ± έìí ο²¾¿¨§ ͬ±®ª¿­ έïèð ï𠬿¾´»¬­

ï𠬿¾´»¬­ ײ¬¿­ Ô·°·½±® έïîë ï𠬿¾´»¬­

Ü®ò λ¼¼§­ ߬±½±® Πέïïð ï𠬿¾´»¬­

Ý·°´¿ ߬±®´·° ó ë έïëé ï𠬿¾´»¬­

к·¦»® ο¾»°®¿¦±´» Ù¿­¬®± ß¾±ª» ë έîì ײ¬¿­ ο·«³ д«­ έëë ïë ¬¿¾´»¬­

é ¬¿¾´»¬­ Ý·°´¿ ο¾·½·° ó ïð έêì ïë ¬¿¾´»¬­

Ü®ò λ¼¼§­ ÎÆ îð έéð ï𠬿¾´»¬­

Í¿²±º· Ó»¬±°®±´±´ Ý¿®¼·± Í·¬»´±´ έíð Ý·°´¿ Ó»¬±´¿®óÈΠέíç ï𠬿¾´»¬­

ïð Ý¿°­«´»­ ËÍÊ Ó»¬¦±µ έíð ï𠬿¾´»¬­

Í«² и¿®³¿ Ю±´±³»¬ÈΠέìð ï𠬿¾´»¬­

Ô«°·² ̱°±´ ÈÔ Î­ìð ï𠬿¾´»¬­

ͱ«®½»æ Ý×ÓÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 17: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ïé

Ò»© °®±¼«½¬­ ́ ¿«²½¸»¼ ¾§ ÓÒÝ­ ¼«®·²¹ ¬¸» ´¿­¬ ï §»¿®

Ò»© Ô¿«²½¸»­ Í¿´»­ øέ Ý®÷

ÝÑÓÐßÒÇ ÞÎßÒÜ Ì¸ »® ¿° § ÓßÌ Ö«´§ ïï

ÙÍÕ Î±­«¬»½ ر®³±²»­ ïòèð

øïé °¼¬­÷ Ý¿´°±´ Ì Ð¿·² ïòëí

ß²­±´¿® ÍÐÚ Ñ²½± ïòîè

Ô·́ ± ðòêé

Ó±¼ª¿¬» í Ü»®³¿ ó ¿²¬·¾·±¬·½­ ðòìí

Ó±¼ª¿¬» ßÚ Ü»®³¿ ó ¿²¬·¾·±¬·½­ ðòîî

Ó»¬´»¿¼ ß²¬·ó¼·¿¾»¬·½ ðòðì

̱¬¿´ ëòçè

ÐÚ×ÆÛÎ ÔÌÜ Ö»¬»¨ ر®³±²»­ ïòíì

øîç °¼¬­÷ ܱ´±²¿¬ Ü»®³¿ ïòïî

Ó§ п´ ðòçç

Ü»¾®·¬ ðòíê

Ê·½±² ×®±² ­«°°´»³»²¬­ ðòíî

ݧ¬±­¿® Ѳ½± ðòîí

Ó¿¨¬±®·² ر®³±²»­ ðòîï

Ю±­¬·² ÊΠر®³±²»­ ðòïê

߬«¾®· ðòïî

Ì«ª¿½» ðòïî

Ô»ª»º®»» ðòïï

×ÓÛÜ×ßÞ Ó ß²¬·ó¼·»¾»¬·½­ ðòïð

ß·ª± ðòðè

׳»¼·¿¾ ß²¬·ó¼·»¾»¬·½­ ðòðé

Þ·¼·¿¾ ß²¬·ó¼·»¾»¬·½­ ðòðì

Ú»´¾¿² ßÔ Ø±®³±²»­ ðòðî

̱¬¿´ ëòìî

ÍßÒÑÚ×óßÊÛÒÌ×Í Í±´·¿² ïòçì

øïè °¼¬­÷ 붫­·¬» ß× ðòëç

Ì»´­·¬» ¸ ÝÊÍ ðòëë

Ó«´¬¿¯ Ù× ðòëî

Ý¿®¼¿½» Ю±¬»½¬ ÝÊÍ ðòìî

ß³¿®§´ Ð ß²¬·ó¼·¿¾»¬·½ ðòìï

Í·¬»´±´ ðòïè

ͱº®¿¸»¨¬ ðòïì

Í·¬»­¬¿¬ Ú ðòïï

Ê·¬¿¸»¨¬ Ê·¬¿³·²­ ðòðé

Ó»²±³«²» Ѳ½± ðòðê

Ú¿­¬«®¬»½ Ѳ½± ðòðë

Í·¬»´±´ ¿³ ÝÊÍ ðòðí

Ý»¬¿°·² Ê ß²¬·ó¼·»¾»¬·½­ ðòðî

͸¿²½¸±´ ß× ðòðî

̱¬¿´ ëòïï

ÒÑÊßÎÌ×Í Ð¿½¬»´ ÝÒÍ îòðë

øïê °¼¬­÷ ß½´¿­¬¿ Ѳ½± ðòèê

Ѳ¾®»¦ Þ®»»¦¸¿´»® ðòèë

Ì¿½­¿²¬ ß× ðòïï

Ó¿½¿´ª·¬ Ò»© Ê·¬¿³·²­ ðòðç

Ê·²¹±­» ðòðè

ߺ·²·¬±® Ѳ½± ðòðë

̳·²·½ ݱ´¼ ðòðí

Í¿½­»½«®» ðòðí

Ý¿´½ø·÷¿§«® ðòðî

Ý»®¬·½¿² ðòðî

Ý¿´½ø½÷¿§«® ðòðî

̱¬¿´ ìòîð

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜ ßÉßÝÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 18: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ïè

êéëì ëð

ð

ïð

îð

íð

ìð

ëð

êð

éð

èð

çð

ß«¹³»²¬·²óÙÍÕ Ý´¿ª¿³óß´µ»³ Ó±¨·µ·²¼óÓ¿²µ·²¼

îëû °®»³·«³

íìû °®»³·«³

èêéð

ëì ëí ëð

ð

ïð

îð

íð

ìð

ëð

êð

éð

èð

çð

Ó±¨ó

ο²¾¿¨§

Ò±ª¿³±¨ó

Ý·°´¿

Ó±¨§¼·´ó

ͱ´ª¿§

Ô«°·³±¨ó

Ô«°·²

Ù´¿³±¨·²ó

ÙÍÕ

îìû °®»³·«³éíû °®»³·«³

̱° Þ®¿²¼­ ݱ³°¿²§ Ç»¿® ±º ̸ »® ¿° § Ó¿® µ » ¬ ÓßÌ Ç±Ç

ÓßÌ Ö«´ îðïï Ô¿«²½¸ ͸¿®» øû÷ �Ö«´ ïï Ù®ò û

ݱ®»¨ к·¦»® ïççí λ­°·®¿¬±®§ ðòë îïð óðòî

Ø«³¿² Ó·¨¬¿®¼ Ò±ª± Ò±®¼·­µ ïççì ß²¬·óÜ·¿¾»¬·½ ðòì ïçê ïðòì

Ó±²±½»º ß®·­¬± и¿®³¿ îððï ß²¬·óײº»½¬·ª» ðòí ïèé ïïòç

ʱª»®±² Ò±ª¿®¬·­ ïçèê п·² ðòì ïèë ëòë

ß«¹³»²¬·² ÙÍÕ ïççî ß²¬·óײº»½¬·ª» ðòì ïéé êòï

λª·¬¿´ ο²¾¿¨§ ïçèç Ê·¬¿³·²­ ðòì ïëï ïðòë

Ì¿¨·³ ó Ñ ß´µ»³ ïççè ß²¬·óײº»½¬·ª» ðòí ïëð ïéòé

Ì¿¨·³ ß´µ»³ ïççð ß²¬·óײº»½¬·ª» ðòí ïìç ïïòî

Ü»¨±®¿²¹» Ú®¿²½± ײ¼·¿² ïççð Ê·¬¿³·²­ ðòí ïìí çòð

Þ»¬¿¼·²» É·² Ó»¼·½¿®» ïççð Ü»®³¿ ðòí ïìî ïðòé

ß­¬¸¿´·² Ý·°´¿ ïççí λ­°·®¿¬±®§ ðòí ïìî ïïòë

ͬ±®ª¿­ ο²¾¿¨§óͬ¿²½¿®» ïççç Ý¿®¼·¿½ ðòî ïíè éòê

Ý¿´°±´ ÙÍÕ ïççë п·² ðòî ïíé êòè

и»²­§¼§´ ݱ«¹¸ з®¿³¿´ ïççê λ­°·®¿¬±®§ ðòì ïíì óîëòè

Æ·º· ÚÜÝ ïççç ß²¬·óײº»½¬·ª» ðòí ïíì êòî

Ô·ª ó ëî Ø·³¿´¿§¿ ïçèç Ù¿­¬®± ðòí ïîí îîòì

Þ»½±­«´»­ к·¦»® ïçèç Ê·¬¿³·²­ ðòí ïïç ïíòì

Æ·²»¬¿½ ÙÍÕ ïçèê Ù¿­¬®± ðòî ïïé ëòí

Ó±¨ ο²¾¿¨§ ïççé ß²¬·óײº»½¬·ª» ðòí ïïë óîòï

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù®±©¬¸ ·² ß²¬·óײº»½¬·ª» ­»¹³»²¬ ¸¿­ ­´±©»¼ ¼±©² ¼«®·²¹ ¬¸» °¿­¬ î ¯«¿®¬»®­ ¼«» ¬±

·²½®»¿­» ·² ½±³°»¬· ¬·±² ¿²¼ °®·½·²¹ °®»­­«®» ¾±¬¸ º®±³ ´±½¿´ °»»®­ ¿­ ©»´´ ¿­ ÓÒÝ­ò

ݱ³°»¬·¬·±² ·² ¬¸» ¬±° îð ¾®¿²¼­ ·² ײ¼·¿² и¿®³¿ ³¿®µ»¬ ·­ ¿´­± ·²½®»¿­·²¹ ©·¬¸ ¿ª»®¿¹»

¹®±©¬¸ ­´±©·²¹ ¼±©² ¬± ­·²¹´» ¼·¹·¬ò

Ó±­¬ ±º ¬¸» °®±¼«½¬­ô ©¸·½¸ º»¿¬«®» ·² ¬¸» ¬±° îð ´·­¬ ¾»´±²¹ ¬± ¿½«¬» ¬¸»®¿°§ò ݱ³°¿²·»­

´·µ» Ó¿²µ·²¼ ¿®» ·²½®»¿­·²¹´§ ¬¿®¹»¬·²¹ ¬¸»­» °®±¼«½¬­ ¿²¼ ´¿«²½¸·²¹ ½¸»¿°»® ¿´¬»®²¿¬·ª»­ò

Ò±¬ ±²´§ Ó¿²µ·²¼ и¿®³¿ ¾«¬ »ª»² ÓÒÝ­ ̧ ¿ª» ¾»»² ́ ¿«²½¸·²¹ ³¿²§ ¼®«¹­ ¿¬ ½±²­·¼»®¿¾´§

´±©»® °®·½»­ò

ͱ«®½»æ Ý×ÓÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ю·½·²¹ °®»­­«®» ·² ο²¾¿¨§ù­ Ó±¨ øß²¬·óײº»½¬·ª»÷ óîëð³¹

ïë ­¬®·° ½¿°­«´»­

Ю·½·²¹ °®»­­«®» ·² ÙÍÕù­ ß«¹³»²¬·² øß²¬·óײº»½¬·ª»÷ ó

ß³±¨½·´´·² õ Ý´¿ª«´¿²·½ ß½·¼ ½±³¾·²¿¬·±²

Ю·½·²¹ °®»­­«®» ±² ¬±° ¾®¿²¼­

Page 19: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ïç

îïè

ïëçïîî

ð

ëð

ïðð

ïëð

îðð

îëð

ײ­«³¿² ο°·¼ó

Í¿²±º·

Ø«³¿² Ó·̈ ¬¿®¼ ײ­«¹»²óÞ·±½±²

íéû °®»³·«³

éçû °®»³·«³

éð êì

ìë ìð

ð

îð

ìð

êð

èð

Ð̧ »²­»¼§´ó

ß¾¾±¬¬

ݱ®»¨ ß­½±®·́ ó

Ù´»²³¿®µ

ݱ¼±½«ºó

Ƨ¼«­

çû °®»³·«³éìû °®»³·«³

ͱ«®½»æ Ý×ÓÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ю·½·²¹ °®»­­«®» ·² Ò±ª±Ò±®¼·­µù­ Ø«³¿² Ó·¨¬®¿¼

øß²¬·óÜ·¿¾»¬·½÷ ó éðæíð ×­±°¸¿²»ñ ͱ´«¾´» ײ­«´·²

Ю·½·²¹ °®»­­«®» ·² ß¾¾±¬¬­ и¿»²­»¼§´ ú к·¦»®ù­ ݱ®»¨

ͧ®«° ó ïðð³´ ÍÇÎ

ܱ½¬±® Ê·­·¬ � Õ»§ Ò±¬¿¾´»­

É» ª·­·¬»¼ ­»¬ ±º ¼±½¬±®­ ©¸± ¿®» °®±ª·¼·²¹ ­»®ª·½»­ ·² ¾·¹ ¸±­°·¬¿´­ ·² Ó«³¾¿· ¿²¼ ¿´­± ¸¿¼ ¬¸»·® °®·ª¿¬» °®¿½¬·½»ò

Ü«®·²¹ ±«® ª·­·¬ ¬± ­±³» ±º ¬¸» Ù»²»®¿´ Ю¿½¬·¬·±²»®­ ·² Ó«³¾¿·ô ©» º±«²¼ ¬¸¿¬ º±® ³±­¬ ±º ¬¸» ·²º»½¬·±²­ ¿²¼ ¹»²»®¿´ ·´´²»­­ô ¬¸»§

©¿­ °®»­½®·¾·²¹ Ó¿²µ·²¼ ³»¼·½·²»­ò Ûò¹ò ³±­¬ ±º ¿²¬·ó·²º»½¬·ª» °®»­½®·¾»¼ ¾»´±²¹»¼ ¬± °»²·½·´´·²�­ ¿²¼ ½»°¸¿´±­°±®·²�­ ½¿¬»¹±®§ò

Ü«®·²¹ ±«® ·²¬»®¿½¬·±²ô ©» «²¼»®­¬±±¼ ¬¸¿¬ Ó¿²µ·²¼ ¹·ª»­ ­«°»®·±® ·²½»²¬·ª»­ º±® »¿½¸ °®»­½®·°¬·±² ©®·¬¬»² ¾§ ¬¸» ¼±½¬±®ò ׺ ¬¸»

°¿¬·»²¬­ ½¿­» ·­ ª»®§ ­»®·±«­ô ¬¸»² ¸·¹¸»® ½´¿­­ ±º ¿²¬·ó·²º»½¬·ª»­ ·ò»ò л²»³�­ ©»®» °®»­½®·¾»¼ ¾§ ¬¸» ¼±½¬±®­ ¿²¼ ¬¸¿¬ ¬±± ±²´§

ÓÒÝ ¾®¿²¼­ò ̸» ®»¿­±² ½·¬»¼ ©¿­ � ÓÒÝ

¾®¿²¼­ ¿®» ±®·¹·²¿´ ®»­»¿®½¸ ³±´»½«´»­ ¿²¼ ­±

¼±½¬±®­ ½±³º±®¬ ´»ª»´ ·­ «­«¿´´§ ¸·¹¸»® ©¸»²

°®»­½®·¾·²¹ ¬¸»­» ³»¼·½·²»­ò

̸» ´ ·²» ± º ¬ ®»¿¬³»² ¬ ¿½ ¬ ·±² ¾»¹·²­ ©·¬¸

°®»­½®·¾·²¹ °»²·½·´´·²�­ ¿²¼ ½»°¸¿´±­°±®·²�­

øÓ¿²µ·²¼ ·­ ¬¸» °®»º»®®»¼ ½±³°¿²§ ·² ¬¸» ¿²¬·ó

·²º»½¬·ª» ­°¿½»÷ ¿²¼ ¸·¹¸»® ¬®»¿¬³»²¬ «­»­

°»²»³�­ ©¸»®» ÓÒÝ ¼®«¹­ ¿®» °®»º»®®»¼ò

Page 20: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

îð

έ Ý® Ç±Ç Ù®±©¬¸ û ÓßÌ�Ö«² ïï Ù®ò ݱ²¬® ·¾«¬±®­

Ù®± «° ­ ÓßÌ� û ÓßÌ� Í»°¬� ïð Ü»½� ïð Ó¿® �ïï Ö«²�ïï ʱ ´ Ю ·½» ÒÐÖ«²ïï ͸¿®» Ö«²ïï ÙÎ ÙÎ ÙÎ

ͧ­¬»³·½ ß²¬·¾¿½¬»®·¿´­ èôëçê çïû ïïòé ïíòð ïîòç ïðòì èòî êòê ðòí ìòè

Ý»°¸¿´±­°±®·²­ ìôïçï ììû ïìòî ïçòì ïìòê ïïòë ïðòí èòè óðòë ëòç

Þ®±¿¼ ­°»½¬®«³ °»²·½·´´·²­ ïôêïè ïéû çòë ïìòì ëòï çòî çòì êòë óðòè íòè

Ó¿½®±´·¼»­ ¿²¼ ­·³·´¿® ¬§°»­ ïôðçî ïîû ïìòê îðòð çòç ïìòî ïìòè ïðòð ðòë ìòî

Ú´«±®±¯«·²±´±²»­ ïôðéð ïïû ìòí èòê ìòí ëòç óîòë óïòî ïòç íòê

Ì»¬®¿½§½´·²»­ ¿²¼ ½±³¾·²¿¬·±²­ ïîí ïû çòé ïìòð ïïòè éòì ëòï óîòð îòè ç

Ѭ¸»®­ ëðî ëû ó óîêòí éïòï êòè óðòë ó ó ó

ß²¬· ó º«²¹¿´­ îíé íû îíòí ïëòë ïêòê íèòð îéòð ïèòè óî êòì

ß²¬·³§½± ó ¾¿½¬»®·¿´­ íçë ìû ïðòë ïîòé êòé ïïòê ïïòð èòé ïòî ðòê

ß²¬· ó ª·®¿´­ îïï îû ïçòï ïíòè ïëòê îëòî îïòç èòé ðòî ïðòî

̱¬¿´ Í¿´»­ çôìîè ïððû ïîòð ïíòð ïîòè ïïòí çòï êòé ðòë ìòè

ß²¬·ó·²º»½¬·ª» ½¿¬»¹±®§ � ¬¸»®¿°§ ¾·º«®½¿¬·±²

Ù®±©¬¸ ·² ¿²¬·ó·²º»½¬·ª» ½¿¬»¹±®§ ·­ ³¿·²´§ ½±³·²¹ º®±³ ª±´«³» ¹®±©¬¸ ¿²¼ ²»© °®±¼«½¬

´¿«²½¸»­ò Ú¿·´«®» ¬± ´¿«²½¸ ²»© °®±¼«½¬­ ©·´´ ³¿µ» ·¬ ¼·ºº·½«´¬ º±® ¬¸» ½±³°¿²·»­ ¬± ³¿¬½¸

¬¸» ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ò Ý»°¸¿´±­°±®·²­ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬» ¢ ììû ¬± ¬¸» ß²¬·óײº»½¬·ª» ½¿¬»¹±®§

©¿­ ·³°¿½¬»¼ ³±­¬ò

λ¿­±²­ º±® ¬¸» ­´±©¼±©² ·² ß²¬· ײº»½¬·ª» ½¿¬»¹±®§ ¿®»

É»¿¬¸»® °¿¬¬»®²­ � Ø»¿¬ ©¿ª» ©¿­ ²±¬ ¬¸¿¬ ­¬®±²¹ ·² Ò±®¬¸

Ü»½´·²» ·² ßÐ× °®·½»­ ±º Ý»°¸¿´±­°±®·²­ ¼«» ¬± ¼«³°·²¹ ·² ݸ·²¿

Ю·½·²¹ °®»­­«®» ¼«» ¬± ײ½®»¿­» ·² ½±³°»¬·¬·±²

Ô±©»® ­«½½»­­ ®¿¬» ±º ²»© °®±¼«½¬ ´¿«²½¸»­

̱° ݱ³°¿²·»­ ·² ¬¸» ß²¬·óײº»½¬·ª» Ý¿¬»¹±®§ øέ ¾²÷

έ ¾² Ç±Ç Ù®ò øû÷

ß²¬ · óײº»½¬ ·ª» ÓßÌ�Ö«² ïï ÓßÌ�Ö«² ïï Ò±ª�ïð Ü»½�ïð Ö¿²�ïï Ú»¾�ïï Ó¿® �ïï ß°® �ïï Ó¿§�ïï Ö«²�ïï

ο²¾¿¨§ èòê ïíòð ïïòé ïíòé îëòï ïêòè ïçòî îëòç îïòí ïìòé

ß´µ»³ èòì îðòî îðòì ïðòê ïíòî çòç ïìòè ïíòð ïìòç ïêòî

ÙÍÕ Ð¸¿®³¿ êòê ïðòð éòð ìòç ïðòð ïíòç èòë ïîòé ïìòç ïðòì

Ý·°´¿ êòì èòí ïëòé ðòï íòî îòî ëòî óðòé óéòê óíòè

Ó¿²µ·²¼ ëòì îîòî îéòí îïòì îìòè ïçòì ïíòî ïìòî ïéòð çòî

Ô«°·² íòï éòè ëòç ìòè ëòç ëòç êòì óðòí íòë óìòî

Ù´»²³¿®µ ïòë ïðòë êòè ìòí çòð ïëòï óîòê óðòè ïïòè ïòï

Ƨ¼«­ Ý¿¼·´¿ ïòî óêòë ïòî óéòì óïíòé óïèòì óïëòè óîòë óéòð óèòç

Ü®ò λ¼¼§­ ïòï êòé éòì èòí îïòí çòç êòî óéòí óïòê óêòé

̱¬¿´ ß× çêòí ïîòð ïïòê çòð ïïòè çòç çòí èòê çòê èòð

Ó±­¬ ±º ¬¸» ½±³°¿²·»­ ·² ß²¬· ·²º»½¬·ª» ½¿¬»¹±®§ ¾¿®®·²¹ ο²¾¿¨§ ¸¿ª» ¾»»² »®®¿¬·½ ·² ¬¸»·®

¹®±©¬¸ò ο²¾¿¨§ô ¬¸» ´¿®¹»­¬ ½±³°¿²§ ·² ½¿¬»¹±®§ô ¹®»© ·² ´·²» ©·¬¸ ¬¸» ·²¼«­¬®§ô ±² ¬¸»

¾¿½µ ±º ¸·¹¸»® ª±´«³»­ ø¼®·ª»² ¾§ ·²½®»­» ·² º·»´¼ º±®½» ¿²¼ ²»© ´¿«²½¸»­÷ò ײ¼«­¬®§

¹®±©¬¸ ·­ ³¿·²´§ ¼®·ª»² ¾§ «²´·­¬»¼ °´¿§»®­ ´·µ» Ó¿²µ·²¼ ¿²¼ ß´µ»³ ó »ª·¼»²¬ º®±³ ¬±° ïð

¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½» ·² ¬¸·­ ½¿¬¿¹±®§ò

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜ ßÉßÝÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜ ßÉßÝÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 21: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

îï

̱° ¾®¿²¼­ ·² ¿²¬·ó·²º»½¬·ª» ·² έ ¾²

Þ®¿²¼ ݱ³°¿²§ Ò¿³» ÓßÌ Ê¿´«» ÓßÌ Ê¿´«» Ç±Ç Ù®ò ÇÌÜ ÇÌÜ Ç±Ç Ù®òÖ«²» ïï Ö«²» ïð øû÷ Ö«²» ïï Ö«²» ïð øû÷

Ó±²±½»º ß®·­¬± и¿®³¿ ïòç ïòê ïëòë ðòë ðòì éòê

ß«¹³»²¬·² ÙÍÕ ïòè ïòé ëòì ðòì ðòì ïïòì

Ì¿¨·³ Ñ ß´µ»³ Ô¿¾ ïòë ïòî ïçòî ðòì ðòí ïèòï

Ì¿¨·³ ß´µ»³ Ô¿¾ ïòë ïòí ïîòë ðòì ðòí ïòç

Æ·º· ÚÜÝ ïòí ïòí êòî ðòí ðòí ìòë

Ý´¿ª¿³ ß´µ»³ Ô¿¾ ïòî ïòð îìòç ðòí ðòî îçòë

Ó±¨ ο²¾¿¨§ Ô¿¾ ïòî ïòî óðòí ðòî ðòî óìòé

Ó·µ¿½·² ß®·­¬± и¿®³¿ ïòï ïòð ïðòç ðòí ðòí óéòí

Ý»º¬«³ ÙÍÕ ïòð ïòð çòë ðòí ðòî ïîòè

Ó±¨·µ·²¼ ÝÊ Ó¿²µ·²¼ и¿®³¿ ïòð ðòè îðòç ðòî ðòî îðòë

̱¬¿´ çêòí èëòç ïîòð îîòí îðòí çòé

̱° ¾®¿²¼­ ±º Ó¿²µ·²¼ � ͬ®¿¬»¹·½ °®·½·²¹ ¸¿­ ´»¼ ¬± ·²¬»²­» ½±³°»¬·¬·±²

Ѭ¸»® ײ¼·¿² ݱ³°¿²§ Þ®¿²¼­

Þ®¿²¼ ̸ »® ¿° § Ю ·½ ·²¹ ݱ³°¿²§ Þ®¿²¼ Ò¿³» Ю ·½ ·²¹ п½µ

Ó±¨·µ·²¼ ÝÊ ß²¬·óײº»½¬·ª» έïïì ο²¾¿¨§ Ó±¨½´¿ª έìðí ï𠬿¾´»¬­

ê ¬¿¾´»¬­ ß®·­¬± Ó»¹¿ ÝÊ Î­çç ê ¬¿¾´»¬­

Ý·°´¿ Ò±ª¿½´¿ª έîìð ê ¬¿¾´»¬­

ß¾¾±¬¬ Ò«½´¿ª Ü«± έîðê ê ¬¿¾´»¬­

Þ¿²¼§ д«­ ß²¬· п®¿­·¬·½ έê Ƨ¼«­ Þ·©±³ έïï ï ¬¿¾´»¬

ï ¬¿¾´»¬ Ô«°·² Ô«°·¾»²¼ έïî ï ¬¿¾´»¬

×°½¿ Ò»³±¦±´» έïî ï ¬¿¾´»¬

Ü®ò λ¼¼§�­ λ¼·±«¬ έíë ë ¬¿¾´»¬­

˲©¿²¬»¼ Õ·¬ Ù§²¿»½ έííë Ý·°´¿ ÓÌ Ð·´´ έííï ï ¬¿¾´»¬

ï ¬¿¾´»¬ Ƨ¼«­ Ó·º»¹»­¬ έíéð ï𠬿¾´»¬­

ÚÜÝ Ë²¼± έíêé í ¬¿¾´»¬­

Ò«®±µ·²¼ д«­ Ê·¬¿³·²­ έíê Ô«°·² Ó¿¬·´¼¿ Ú±®¬» έïðí ïð Ý¿°­«´»­

ê Ý¿°­«´»­ Æ«ª»²¬«­ Ó»½±ª±² έçð ïð Ý¿°­«´»­

Ó¿²º±®½» ͬ·³«´¿²¬­ έïìî ο²¾¿¨§ Ý¿ª»®¬¿ έïéí ì ¬¿¾´»¬­

ì ¬¿¾´»¬­ Ô«°·² Û²¬¸«­·¿ έïðè ì ¬¿¾´»¬­

Ƨ¼«­ л²»¹®¿ έïîì ì ¬¿¾´»¬­

Ý·°´¿ Ю±¹®¿ έïðè ì ¬¿¾´»¬­

Ó¿²µ·²¼ ¸¿­ ¾»»² °®·½·²¹ ·¬­ °®±¼«½¬­ ¿¬ ®»´¿¬·ª»´§ ´±©»® ®¿¬»­ ¿­ ½±³°¿®»¼ ¬± ±¬¸»®

°¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ·² ײ¼·¿ò Ó¿²µ·²¼ ·­ °¿®¬·½«´¿®´§ ­¬®±²¹ ·² ½±³³±¼·¬·¦»¼ ¬¸»®¿°·»­

­«½¸ ¿­ ¬¸» ¿²¬·ó·²º»½¬·ª»­ô ¹§²¿»½±´±¹§ ¿²¼ ¹¿­¬®± ©¸·½¸ ¬±¹»¬¸»® ½±²¬®·¾«¬» ³±®» ¬¸¿²

ëðû ±º ¬¸» ¼±³»­¬·½ ®»ª»²«»­ò

Ó¿²µ·²¼ и¿®³¿ ó ̸»®¿°§ó©·­» 못²«» ¾®»¿µ«°

έ ¾² ÚÇïï ÓßÌ ÓßÌ Ç±Çû ݱ²¬®ò Ö«´ �ïï Ö« ´�ïð Ù®ò

ß²¬·ó·²º»½¬·ª»­ îçòðû ëòì ìòë ïçòìû

Ù¿­¬®± ïíòïû îòì îòð îíòíû

Ù§²¿»½±´±¹§ ïðòîû ïòç ïòì íðòèû

Ê·¬¿³·²­ éòèû ïòì ïòï îêòçû

ͬ·³«´¿²¬­ êòçû ïòí ïòï ïëòêû

ÝÊÍ ëòèû ïòï ðòè îèòìû

п·² ëòðû ðòç ðòè ïéòèû

ß²¬·óÜ·¿¾»¬·½ íòíû ðòê ðòì íéòëû

ÝÒÍ îòèû ðòë ðòì îîòîû

Ѭ¸»®­ ççòîû ïèòì ïìòê îëòéû

ß½«¬» èêòìû ïêòð ïîòè îìòéû

ݸ®±²·½ ïíòêû îòë ïòç íîòðû

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòðû ïèòë ïìòé îëòéû

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜ ßÉßÝÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 22: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

îî

Ò¿¬·±²¿´ Ô·­¬ ±º Û­­»²¬·¿´ Ó»¼·½·²»­

ɸ¿¬ ·­ ÒÔÛÓá

Û­­»²¬·¿´ ³»¼·½·²»­ ¿®» ¬¸±­» ¬¸¿¬ ­¿¬·­º§ ¬¸» °®·±®·¬§ ¸»¿´¬¸½¿®» ²»»¼­ ±º ³¿¶±®·¬§ ±º ¬¸»

°±°«´¿¬·±²ò ̸» »­­»²¬·¿´ ³»¼·½·²»­ ´·­¬ ²»»¼­ ¬± ¾» ½±«²¬®§ ­°»½·º·½ ¿¼¼®»­­·²¹ ¬¸»

¼·­»¿­» ¾«®¼»² ±º ¬¸» ²¿¬·±² ¿²¼ ¬¸» ½±³³±²´§ «­»¼ ³»¼·½·²»­ ¿¬ °®·³¿®§ô ­»½±²¼¿®§

¿²¼ ¬»®¬·¿®§ ¸»¿´¬¸½¿®» ´»ª»´­ò

̸» ³»¼·½·²»­ ·² Ò¿¬·±²¿´ Ô·­¬ ±º Û­­»²¬·¿´ Ó»¼·½·²»­ øÒÔÛÓ÷ ­¸±«´¼ ¾» ¿ª¿·´¿¾´» ¿¬

¿ºº±®¼¿¾´» ½±­¬­ ¿²¼ ©·¬¸ ¿­­«®»¼ ¯«¿´·¬§ò ̸» ³»¼·½·²»­ «­»¼ ·² ¬¸» ª¿®·±«­ ²¿¬·±²¿´

¸»¿´¬¸ °®±¹®¿³­ô »³»®¹·²¹ ¿²¼ ®»ó»³»®¹·²¹ ·²º»½¬·±²­ ­¸±«´¼ ¾» ¿¼¼®»­­»¼ ·² ¬¸» ´·­¬ò

̸» Ù±ª»®²³»²¬ ±º ײ¼·¿ô Ó·²·­¬®§ ±º Ø»¿´¬¸ ú Ú¿³·´§ É»´º¿®» øÓÑØÚÉ÷ ·­ ³¿²¼¿¬»¼ ¬±

»²­«®» ¯«¿´·¬§ ¸»¿´¬¸½¿®» ¾§ ¿­­«®·²¹ ¿ª¿·´¿¾·´·¬ § ±º ­¿º» ¿²¼ »ºº·½¿½·±«­ ³»¼·½·²»­ º±®

·¬­ °±°«´¿¬·±²ò

ײ ¿ ³±ª» ¬¸¿¬ ½±«´¼ ¾®·²¹ ³±®» ¬¸¿² ¸¿´º ¬¸» ½±«²¬®§�­ έ êëôðððó½®±®» ³»¼·½·²» ³¿®µ»¬

«²¼»® °®·½» ½±²¬®±´ô ¬¸» ¸»¿´¬¸ ³·²·­¬®§ °´¿²­ ¬± »²´¿®¹» ¬¸» ­½±°» ¿²¼ ­·¦» ±º ¬¸»

Ò¿¬·±²¿´ Ô·­¬ ±º Û­­»²¬·¿´ Ó»¼·½·²»­ øÒÔÛÓ÷ò

Ú±´´±©·²¹ ¿ Í«°®»³» ݱ«®¬ ¼·®»½¬·ª» ¬± ·²½´«¼» ¿´´ ÒÔÛÓ ¼®«¹­ «²¼»® °®·½» ½±²¬®±´ô ¬¸»

½»²¬®¿´ ¹±ª»®²³»²¬ ·­ ©±®µ·²¹ ±«¬ ¿ ²»© °±´·½§ ·²½±®°±®¿¬· ²¹ ­«½¸ ½¸¿²¹»­ò ɸ·´» ¬¸»

½«®®»²¬ ÒÔÛÓ ´·­¬ô °®»°¿®»¼ ·² îððíô ¼±»­ ²±¬ ¸¿ª» ¬±± ³¿²§ ¼®«¹­ ¬± ¾» ·²½´«¼»¼ ·² ¬¸»

°®·½» ½±²¬®±´ ´·­¬ô ¬¸» ®»ª·­·±² ©·´´ ¾®·²¹ ¿¾±«¬ ¿ ­·¹²·º·½¿²¬ ½¸¿²¹»ò

ß½½±®¼·²¹ ¬± ®±«¹¸ »­¬·³¿¬»ô ¬¸» ¹±ª»®²³»²¬ ½«®®»²¬´§ ½±²¬®±´­ ¬¸» °®·½»­ ±º ¿¾±«¬ îð

°»® ½»²¬ ±º ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¼®«¹ ³¿®µ»¬ò ̸» ­°¿² ±º °®·½» ½±²¬®±´ ©·´´ ¹± «° ¬± íë °»® ½»²¬

±²½» ¬¸» ¼®«¹­ ³»²¬·±²»¼ ·² ¬¸» ½«®®»²¬ ÒÔÛÓ ¹»¬­ ·²½´«¼»¼ò

Ó¿·² º»¿¬«®»­ ±º ÒÔÛÓ îðïï

̸» ³»¼·½·²»­ ¸¿ª» ¾»»² ½¿¬»¹±®·¦»¼ ¿½½±®¼·²¹ ¬± ¬¸»®¿°»«¬ ·½ ¿®»¿ò ̸»®»º±®»ô ·¬ ·­

°±­­·¾´» ¬¸¿¬ ¿ ³»¼·½·²» ©·¬¸ ³±®» ¬¸¿² ±²» ·²¼·½¿¬·±² ¿°°»¿®­ ·² ³±®» ¬¸¿² ±²»

½¿¬»¹±®§ò̸» ·­­«» ±º ³»²¬·±²·²¹ ¬¸» ­¬®»²¹¬¸ ±º ¬¸» ³»¼·½·²» ¼±­» ©¿­ ¼»´·¾»®¿¬»¼ò ̸»

½±³³·¬¬»» ¬±±µ ¬¸» ½±²­·¼»®»¼ ª·»© ¬¸¿¬ ¬¸» ­¬®»²¹¬¸ ­¸±«´¼ ¾» ³»²¬·±²»¼ ·² ¬¸» ÒÔÛÓò

Ú±® »­­»²¬·¿´·¬§ ±º ®»¯«·®»³»²¬ ¬¸» ³»¼·½·²»­ ¸¿ª» ¾»»² ½¿¬»¹±®·¦»¼ ¿­ º±´´±©­æ

ó Ðô Í ¿²¼ Ì ¼»²±¬» »­­»²¬·¿´·¬§ ¿¬ Ю·³¿®§ô Í»½±²¼¿®§ ¿²¼ Ì»®¬·¿®§ ´»ª»´­ ®»­°»½¬·ª»´§

©¸·´» Ðô Íô Ì øË ·² ÒÔÛÓ îððí÷ ·²¼·½¿¬»­ »­­»²¬·¿´·¬§ ¿¬ ¿´´ ¬¸» ´»ª»´­ò

ß ¬±¬¿´ ±º íìè ³»¼·½·²»­ ø»¨½´«¼·²¹ ®»°»¬·¬·±²­÷ ¿®» °®»­»²¬ ·² ÒÔÛÓ îðïïò

ײ ¬¸» ÒÔÛÓ îðïïô ïèï ³»¼·½·²»­ º¿´´ «²¼»® ¬¸» ½¿¬»¹±®§ ±º Ðô Í ¿²¼ Ìô ïðê ³»¼·½·²»­ º¿´´

«²¼»® ¬¸» ½¿¬»¹±®§ ±º Íô Ì ©¸·´» êï ³»¼·½·²»­ ¿®» ½¿¬»¹±®·¦»¼ ¿­ Ì ±²´§ò

ײ ½±³°¿® ·­±² ¬± ÒÔÛÓ îððíô ²«³¾»® ±º ³»¼·½·²»­ ¼»´»¬»¼ ·­ ìé ¿²¼ ìí ³»¼·½·²» ­

¸¿ª» ¾»»² ¿¼¼»¼

Page 23: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

îí

Ó»¼ ·½ ·²»­ Ý¿¼ · ´¿ Ý·°´¿ Ü®ò λ¼¼§ Ù´»²³ ¿®µ ×°½¿ Ô«° ·² ο²¾¿¨§ Í«² ̱ ® ® »² ¬ ˲ ·½ ¸»³ ÙÍÕ

ß³±¨·½·´´·²õÝ´¿ª«´·²·½ ß½·¼

߬±®ª¿­¬¿¬·²

Þ»¬¿³»¬¸¿­±²»

Ý¿®¾±°´¿¬·²

Ý»º·¨·³»

Ý»¬®·¦»²

ݸ´±®¿³¾«½·´

Ý´·²¼¿³§½·²

Ý´±°·¼±¹®»´

Ü»½¿®¾¿¦·²»

Ü¿«²±®«¾·½·²

Ü·¿¦»°¿³

Û²±¨¿°¿®·²

Ú¿³±¬·¼·²»

Ú»²¬¿²§´

Ú·´¹®¿­¬·³

ا¼®±¨§½¸´±®±¯«·²» °¸±­°¸¿¬»

׺±­º¿³·¼»

׳¿¬·²·¾

×°®¿¬®±°·«³ ¾®±³·¼»

Ô»º´«²±³·¼»

Ô±®¿¦»°¿³

Ó»º´±¯«·²»

Ó»­²¿

Ó·­±°®±­¬±´

Òó¿½»¬§´§­¬»·²»

Ñ´¿²¦¿°·²»

Ѩ¿´·°´¿¬·²

п²¬¿°®¿¦±´»

л®³»¬¸®·²

з°»®¿¦·²»

Ю»³·¨ ײ­«´·² íðñéð ײ¶

Ю±°±º±´

ͬ¿ª«¼·²»õÔ¿³·ª«¼·²»

Ì®¿³¿¼±´

Ê»½«®±²·«³

Æ·¼±ª«¼·²»õÔ¿³·ª«¼·²»

õÒ»ª·®¿°·²»

̱¬¿´ ïë ïì ê ì î ïð ë é ê ì ê

λ½»²¬´§ ìí ²»© ³»¼·½·²»­ ¿¼¼»¼ ¬± ÒÔÛÓ Ô·­¬

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 24: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

îì

ÒÔÛÓ ×³°¿½¬ ß²¿´§­·­

Ý¿¬»¹±®§æ Ѳ½±´±¹§

Ó»¼·½·²»­ ß¼¼»¼æ ׳¿¬·²·¾ ³»­§´¿¬»

ݱ³°¿²·»­ ׳°¿½¬»¼æ

̸» ³»¼·½·²»­ ¬¸¿¬ ©±«´¼ ¾» »²´·­¬»¼ ·² ¬¸» ®»ª·­»¼ ÒÔÛÓ ·²½´«¼» ½±­¬´§ ¾´±±¼ ½¿²½»®

¼®«¹ô ·³¿¬·²·¾ ³»­§´¿¬»ô ­±´¼ ¾§ Í©·­­ ³«´¬·²¿¬·±²¿´ Ò±ª¿®¬ ·­ «²¼»® ¬¸» ¾®¿²¼ ²¿³»

Ù´·ª»½ò Ѭ¸»® ³»¼·½·²»­ ·² ¬¸» ´·­¬ ¿®» ½¿®¾±°´¿¬·²ô ¼¿«²±®«¾·½·²ô º·´¹®¿­¬·³ô ·º±­º¿³·¼»ô

³»­²¿ô ±¨¿´·°´¿¬·² ¿²¼ ½´±®¿³¾«½·´ô ³¿²«º¿½¬«®»¼ ¾§ ´»¿¼·²¹ ½±³°¿²·»­ ­«½¸ ¿­ Þ®·­¬±´

Ó§»®­ ͯ«·¾¾ô Ù´¿¨±Í³·¬¸Õ´·²»ô ß³¹»²ô Ü® λ¼¼§­ô ײ¬¿­ ¿²¼ Í«² и¿®³¿ò ß´´ ¬¸» ½¿²½»®

³»¼·½·²»­ ·² ¬¸» ½«®®»²¬ ÒÔÛÓ ´·­¬ô ©¸·½¸ ©¿­ °®»°¿®»¼ ·² îððíô ¸¿ª» ¾»»² ®»¬¿·²»¼

Ý¿¬»¹±®§æ ß²¬·óײº»½¬·ª»

Ó»¼·½·²»­ ß¼¼»¼æ ß³±¨·½·´´·² õ Ý´¿ª«´¿²·½ ß½·¼ ¿²¼ Ý»º·¨·³»

ݱ³°¿²·»­ ׳°¿½¬»¼æ

ß³±¨·½·´´·² õ Ý´¿ª«´¿²·½ ß½·¼ � ß«¹³»²¬·²ô Ý´¿ª¿³ ¿²¼ Ó±¨·µ·²¼ ¿®» ¬¸» ¬±° ïð ¾®¿²¼­

·² ¬¸» ¿²¬·ó·²º»½¬·ª» ½¿¬»¹±®§ò ̸»­» ¾®¿²¼­ ¿®» ±©²»¼ ¾§ ÙÍÕô ß´µ»³ ¿²¼ Ó¿²µ·²¼ и¿®³¿

®»­°»½¬·ª»´§ò ̸»­» í ¾®¿²¼­ ½±´´»½¬·ª»´§ ½±²¬®·¾«¬» ¢íðû ±º ¬¸» ¬±° ïð ¾®¿²¼ ­¿´»­ ¿²¼

¢ìû ¬± ¬¸» ¿²¬·ó·²º»½¬·ª» ½¿¬»¹±®§ò

Ý»º·¨·³» � ݱ³°¿²·»­ ·³°¿½¬»¼ ¿®» ß´µ»³ øÞ®¿²¼ � Ì¿¨·³÷ ¿²¼ ÚÜÝ øÞ®¿²¼ � Æ·º·÷ ©¸·½¸

½±²¬®·¾«¬» ¢íîû ¬± ¬¸» ¬±° ïð ¾®¿²¼­ ¿²¼ ¢ìû ¬± ¬¸» ¿²¬·ó·²º»½¬·ª» ½¿¬»¹±®§ò

Ý¿¬»¹±®§æ Ý¿®¼·±ª¿­½«´¿®

Ó»¼·½·²»­ ß¼¼»¼æ ߬±®ª¿­¬¿¬·²

ݱ³°¿²·»­ ׳°¿½¬»¼æ

߬±®ª¿­¬¿¬·² � ߬±®ª¿ ¿²¼ ͬ®±ª¿­ ¿®» ¬¸» ¬©± ¾®¿²¼­ ±©²»¼ ¾§ Ý¿¼·´¿ ¿²¼ ο²¾¿¨§

Ô¿¾­ò ̸»­» î ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» íû ¬± ¬¸» ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ÝÊÍ ½¿¬»¹±®§ ¿²¼ îéû ±º ¬¸»

¬±° ïð ¾®¿²¼­ ·² ¬¸» ½¿¬»¹±®§ò

Ý¿¬»¹±®§æ ر®³±²»­

Ó»¼·½·²»­ ß¼¼»¼æ Þ»¬¿³»¬¸¿­±²»

ݱ³°¿²·»­ ׳°¿½¬»¼æ ÙÍÕ Ð¸¿®³¿

Þ»¬²»­±´ ó Ò � ̸·­ ·­ ¿ ÙÍÕ Ð¸¿®³¿ °®±¼«½¬ ©¸·½¸ô º¿´´­ ·² ¬¸» ¬±° ïð ¾®¿²¼­ ·² ¬¸»

ر®³±²»­ ½¿¬»¹±®§ò ׬ ½±²¬®·¾«¬»­ çû ¬± ¬¸» ×ÐÓ ¿²¼ ïêû ¬± ¬¸» ¬±° ï𠽿¬»¹±®§ò

Ý¿¬»¹±®§æ ÝÊÍ

Ó»¼·½·²»­ ß¼¼»¼æ Û²±¨¿°¿®·²

ݱ³°¿²·»­ ׳°¿½¬»¼æ Ô«°·²

Ô«°»²±¨ � ß³±²¹ ±«® ½±ª»®¿¹» ½±³°¿²·»­ô Ô«°·² ·­ ¬¸» ±²´§ ½±³°¿²§ ¸¿ª·²¹ ¿ ¼®«¹ ·²

¬¸·­ ½¿¬»¹±®§ò Ѭ¸»® ²±¬¿¾´» ½±³°¿²·»­ ¿®» Í¿²±º· ߪ»²¬·­ ¿²¼ Þ·±½±²ò

Ý¿¬»¹±®§æ Ù¿­¬®±·²¬»­¬·²¿´

Ó»¼·½·²»­ ß¼¼»¼æ Ú¿³±¬·¼·²»

ݱ³°¿²·»­ ׳°¿½¬»¼æ

Ó±­¬ ±º ¬¸» ¬±° ײ¼·¿² ½±³°¿²·»­ ´·µ» ß´µ»³ô Í«² и¿®³¿ô Ý¿¼·´¿ ¿²¼ ̱®®»²¬ и¿®³¿

¸¿ª» ¿² »­¬¿¾´·­¸»¼ °®»­»²½» ·² ¬¸» ¹¿­¬®± ­»¹³»²¬ò

Page 25: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

îë

׳°¿½¬ ±º ½¸¿´´¿²¹»­

ײ¼·¿² и¿®³¿ ¹®±©¬¸ ­´±©·²¹ ¼±©²

ì ͬ»° ͬ®»­­ Ì»­¬

λª·­·±² ±º »­¬·³¿¬»­ º±® ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸

Í·¹²·º·½¿²½» ±º ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ó Ý¿­¸ ݱ©

ݱ²½´«­·±² ¿²¼ λ½±³³»²¼¿¬·±²

Page 26: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

îê

ß­ ¼·­½«­­»¼ »¿®´·»®ô ¬¸» º±´´±©·²¹ º¿½¬±®­ ¸¿ª» ¾»»² ®»­°±²­·¾´» º±® ¬¸» ­´±©¼±©² ·²

×ÐÓó

É»¿µ»²·²¹ ³¿½®± º¿½¬±®­ ¿ºº»½¬·²¹ ¬¸» ¹®±©¬¸

ײ½®»¿­·²¹ ½±³°»¬·¬·±²

ÓÒÝ­ ¹»¬¬·²¹ ¿¹¹®»­­·ª»

Ю·½·²¹ °®»­­«®»­

ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ¹®±©¬¸ ­´±©·²¹ ¼±©²

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

ײ¼·¿² и¿®³¿ ø×ÐÓ÷ Ù®±©¬¸ Í´±©·²¹ ܱ©²

¢ óí û

¢ ïêòî û

¢ ïíû

îðïð îðïï

Ù®±©¬¸ Ú±®»½¿­¬

·² û

Ѭ¸»®­

ïë

ìð

îð

ïë

ïð

ײ½®»¿­»¼ ݱ³°»¬·¬·±²

Ó¿½®± º¿½¬±®­

Ю·½·²¹ Ю»­­«®»

ÓÒÝ­ ³±®» ¿¹¹®»­­·ª»

л­­·³·­¬·½ ͽ»²¿®·±

Þ¿­» Ý¿­» Ñ°¬·³·­¬·½ ͽ»²¿®·±

îðïï

ÝßÙÎ ïïû

ÝßÙÎ ïëû

îðïð

ëíëèòë

ëçòë

êðòê

ÝßÙÎ ïíû

έ ¾²

못²«» Ú±®»½¿­¬

ͽ»²¿®·± ß²¿´§­·­ º±® ײ¼·¿² и¿®³¿ ó îðïï

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 27: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

îé

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Í»¹³»²¬¿¬·±² ±º ¼·ºº»®»²¬ ¬¸»®¿°·»­ ¾§ ©¿§ ±º °®»­½®·°¬·±²­

×ÐÓ ÑÌÝñ Þ®¿²¼­ ÙÐ�­ Í°»½·¿´ ¬·»­

û ݱ²¬®·¾«¬ ·±²

ß²¬·óײº»½¬·ª»­

Ý¿®¼·¿½

Ù¿­¬®±

λ­°·®¿¬±®§

п·²

ß²¬·óÜ·¿¾»¬·½

Ê·¬¿³·²­

ÝÒÍ

Ѭ¸»®­

̱¬¿´ ݱ²¬®·¾«¬·±² ïðòðû ìëòðû ìëòðû

Ý«®®»²¬ Ù®±©¬¸ ͽ»²¿®·± ïíòëû ïðòðû ïëóïèû

íóë Ç»¿®­ Ù®±©¬¸ ͽ»²¿®·± ïëóïêû ïîóïíû ïèóîðû

Í°»½·¿´·¬§ ½¿¬»¹±®§ ½±²¬®·¾«¬»­ ¢ìëû ±º ¬±¬¿´ ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ³¿®µ»¬ò ̸·­ ·²½´«¼»­ ½¸®±²·½

¬¸»®¿°·»­ ¿²¼ ¿´­± ­±³» ±º ¬¸» ¿½«¬» ¬¸»®¿°·»­ ´·µ» ¬¸» ±°¬¸¿´ô ¸±®³±²»­ô ¼»®³¿ô ¹§²¿»½

¿²¼ ª¿½½·²»­ò ̸·­ ½¿¬»¹±®§ ©·´´ ¹®±© ¾§ ïëóïèû ·² ¬¸» ½«®®»²¬ ­½»²¿®·± ¿²¼ ¸¿­ ¬¸»

°±¬»²¬·¿´ ¬± ¹®±© ¾§ ïèóîðû ±²½» ¬¸» ³¿½®± º¿½¬±®­ ·³°®±ª»ò

Ù»²»®¿´ °®¿½¬·¬·±²»®­ øÙЭ÷ ½¿¬»¹±®§ ·²½´«¼»­ ß²¬·óײº»½¬·ª»­ô п·²ô Ù¿­¬®±·²¬»­¬·²¿´ô

Ê·¬¿³·²­ ¿²¼ ±¬¸»®­ ¿²¼ ½±²¬®·¾«¬»­ ¢ìëû ±º ¬¸» ¬±¬¿´ ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ³¿®µ»¬ò Ю·½·²¹

°®»­­«®» ¿²¼ ½±³°»¬·¬·±² ·­ ·²¬»²­» ·² ¬¸·­ ½¿¬»¹±®§ ³¿·²´§ º®±³ «²´·­¬»¼ °´¿§»®­ ´·µ»

Ó¿²µ·²¼ô ײ¬¿­ô ß´µ»³ô »¬½ò Ø»²½»ô ®»´¿¬·±²­¸·° ©·¬¸ ¼±½¬±®­ ·­ ±º «¬³±­¬ ·³°±®¬¿²½» º±®

¬¸» ½±³°¿²·»­ô ­± ¬¸¿¬ ·¬ ¾»½±³»­ »¿­·»® ¬± °«­¸ ²»©»® °®±¼«½¬­ ·²¬± ¬¸» ³¿®µ»¬ò ̸·­

½¿¬»¹±®§ ©·´´ ¹®±© ¾§ ïðû ·² ½«®®»²¬ §»¿® ¿²¼ ¸¿­ ¬¸» °±¬»²¬·¿´ ¬± ¹®±© ¾§ ïîóïíû ·² ¬¸»

´±²¹»® ®«²ò

Ю·½·²¹ °®»­­«®» ¿²¼

½±³°»¬·¬·±² ·­ ·²¬»²­»

·² ¬¸·­ ½¿¬»¹±®§

³¿·²´§ º®±³ «²´·­¬»¼

°´¿§»®­ ´·µ» Ó¿²µ·²¼ô

ײ¬¿­ô ß´µ»³ô »¬½ò

ß½«¬» ½¿¬»¹±®§ó ײ½®»¿­»

·² ½±³°»¬·¬·±² ¿²¼ °®·½·²¹

°®»­­«®»­ ¸¿ª» ¿ºº»½¬»¼

³¿­­ ½¿¬¿¹¿®·»­ô ¿²¬·ó

·²º»½¬·ª»­ ¿²¼ °¿·²

³¿²¿¹»³»²¬ ò ر©»ª»®

­°»½·¿´·¬§ ¬¸»®¿°·»­ ®»³¿·²

«²¿ºº»½¬»¼

̸»­» º¿½¬±®­ ¿®» ¿ºº»½¬·²¹ ¬¸» ¬¸»®¿°·»­ ·² ¼·ºº»®»²¬ ©¿§­ò Ѳ» ±º ¬¸» ³±­¬ °®»º»®®»¼ ¿²¼

©·¼»´§ ¿¼±°¬»¼ ³»¬¸±¼±´±¹·»­ ¬± ½¿¬»¹±®·¦» ¬¸» ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ³¿®µ»¬ ·­ ¬± ¼·­­»½¬ ·¬ ·²¬±

¿½«¬» ¿²¼ ½¸®±²·½ ¬¸»®¿°·»­ò ر©»ª»®ô ±«® ª·»© °±·²¬ ¼·ºº»®­ º®±³ ¬¸» ½±²ª»²¬·±²¿´

³»¬¸±¼±´±¹§ ¿­ ¬¸·­ ¿°°®±¿½¸ º¿·´­ ¬± ¿¼¼®»­­ ¬¸» °®±¾´»³ ¿®»¿­ ·² ¬¸» ·²¼«­¬®§ ¿²¼ ¬±

º±®»½¿­¬ ¸±© ½±³°¿²·»­ ©·´´ °»®º±®³ «²¼»® ½¸¿´´»²¹·²¹ ¬·³»­ò

ײ ¿½«¬» ½¿¬»¹±®§ô ·²½®»¿­» ·² ½±³°»¬·¬·±² ¿²¼ °®·½·²¹ °®»­­«®»­ ¿®» ¿ºº»½¬·²¹ ¬¸» ¿²¬·ó

·²º»½¬·ª» ¬¸»®¿°§ ¿²¼ ¬± ­±³» »¨¬»²¬ °¿·² ³¿²¿¹»³»²¬ò ر©»ª»®ô ±¬¸»® ¬¸»®¿°·»­ ·² ¿½«¬»

½¿¬»¹±®§ ´·µ» ±°¸¬¸¿´³±´±¹§ô ¹§²»½±´±¹§ô ¸±®³±²»­ ¿²¼ ª¿½½·²»­ ©¸·½¸ ¿®» ­°»½·¿´¬§ ·²

²¿¬«®» ¿®» ²±¬ ¿ºº»½¬»¼ ¾§ ½±³°»¬·¬ ·±²ò Ø»²½» ¿²±¬¸»® ©¿§ ¬± ¼·­­»½¬ ײ¼·¿² °¸¿®³¿

·²¼«­¬®§ ·­ ¸±© ¼®«¹­ ¿®» ¾»·²¹ °®»­½®·¾»¼ ±® ­±´¼ ·² ¬¸» ³¿®µ»¬ ·ò»ò ¿¼¼®»­­»¼ ¬± ÙЭô

Í°»½·¿´¬·»­ ¿²¼ ÑÌÝ­ò ̸·­ ©·´´ ¾» ³±®» ®»´»ª¿²¬ ¾»½¿«­» ½±³°»¬·¬·ª» ½±³°¿²·»­ ¬¿®¹»¬

¼®«¹­ ¬¸¿¬ ¸¿ª» ¸«¹» ®»ª»²«» °±¬»²¬·¿´ ¿²¼ ½¿² ¾» ­±´¼ »¿­·´§ ¬¸®±«¹¸ »¨·­¬·²¹ ®»´¿¬·±²­¸·°

©·¬¸ ¼±½¬±®­ò Í°»½·¿´·­¬ ½¿¬»¹±®·»­ ̧ ¿ª» ̧ ·¹¸ »²¬®§ ¾¿®®·»®­ ¿²¼ ̧ »²½» ´±©»® °®·½» °®»­­«®»­

½±³°¿®»¼ ¬± ÙÐ ½¿¬»¹±®§ò

Page 28: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

îè

ͬ®»­­óÌ»­¬ ±² ¬¸» °®±º·´» ±º °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­

Ì·´´ ²±©ô ©» ¸¿ª» ·¼»²¬·º·»¼ ¬¸» ½¸¿´´»²¹»­ º¿½»¼ ¾§ °¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§ò Ò±© ©» ©·´´ ¼±

�ì ­¬»° ­¬®»­­ ¬»­¬� ±² ¬¸» °®±º·´» ±º ¼·ºº»®»²¬ °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ò

Ñ«® �ì ͬ»° Ì»­¬ � ©·´´ ¸»´° «­ ·² ·¼»²¬·º§·²¹ ¬¸» ½±³°¿²·»­ ©¸·½¸ ©·´´ ¾» ¿¾´» ¬± ©·¬¸­¬¿²¼

¬¸» ½±³°»¬·¬·ª» ¿²¼ °®·½·²¹ °®»­­«®»­ ¿²¼ ½±²¬·²«» ¬± ¼»°·½¬ ­¬®±²¹ ¹®±©¬¸ò

É» ¸¿ª» ¼»ª·­»¼ ¬¸» º±´´±©·²¹ ¿°°®±¿½¸ �

ͬ»° ïæ ݱ³°¿²·»­ ¸¿ª·²¹ ­¬®±²¹ °®»­»²½» ·² ¬¸» ­°»½·¿´¬§ ¬¸»®¿°·»­ ó ´»­­ °®±²» ¬±

½±³°»¬·¬·±²

ͬ»° îæ ݱ³°¿²·»­ ¸¿ª·²¹ º»©»® ¬±° °®±¼«½¬­ ·² ¬¸» ÙÐ ½¿¬»¹±®§ ó ´±©»® °®·½·²¹ °®»­­«®»

ͬ»° íæ ݱ³°¿²·»­ ¸¿ª·²¹ ´±©»® ¼»°»²¼¿²½» ±² ¿ ­·²¹´» ¬¸»®¿°§ ó ´±©»® ½±²½»²¬®¿¬·±²

®·­µ

ͬ»° ìæ ܱ³»­¬·½ ½±³°¿²·»­ ¸¿ª·²¹ ¬·»¼ó«° ©·¬¸ ÓÒÝ­ º±® ´¿«²½¸·²¹ °®±¼«½¬­ ·² ¬¸»

­°»½·¿´¬§ ½¿¬»¹±®§ ó ½±³°»¬·¬·ª» ¿¼ª¿²¬¿¹»

ͬ»° ïæ ×¼»²¬·º·²¹ ½±³°¿²·»­ô ©¸·½¸ ̧ ¿ª» ­¬®±²¹ °®»­»²½» ·² ­°»½·¿´¬§¬¸»®¿°·»­

Ù±·²¹ ¿¸»¿¼ô ©» »¨°»½¬ ½±³°¿²·»­ ©·¬¸ ²·½¸» °®±¼«½¬ °±®¬º±´·± ¿²¼ ¸»¿´¬¸§ »¨°±­«®» ¬±

­°»½·¿´¬§ ¬¸»®¿°·»­ ¬± ½±²¬·²«» ¬± ±«¬°»®º±®³ ¬¸» ·²¼«­¬®§ò Í°»½·¿´·¬§ ½¿¬»¹±®§ ½±²¬®·¾«¬»­

ìëû ¬± ¬¸» ¬±¬¿´ ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ³¿®µ»¬ò ̸·­ ·²½´«¼»­ ½¸®±²·½ ½¿¬»¹±®·»­ ¿²¼ ­±³» ±º ¬¸»

¿½«¬» ¬¸»®¿°·»­ ´·µ» ±°¬¸¿´ô ¸±®³±²»­ô ¼»®³¿ô ¹§²¿»½ ¿²¼ ª¿½½·²»­ò ̸·­ ½¿¬»¹±®§ ©·´´

¹®±© ¾§ ïëóïèû ·² ¬¸» ½«®®»²¬ ­½»²¿®·± ¿²¼ ¸¿­ ¬¸» °±¬»²¬·¿´ ¬± ¹®±© ¾§ ïèóîðû ±²½» ¬¸»

³¿½®± º¿½¬±®­ ·³°®±ª»ò Ù»²»®¿´ °®¿½¬·¬·±²»®­ øÙЭ÷ ½¿¬»¹±®§ ·²½´«¼»­ ß²¬·óײº»½¬·ª»­ô п·²

¿²¼ ±¬¸»®­ ¿²¼ ½±²¬®·¾«¬»­ ¢ìëû ±º ¬¸» ¬±¬¿´ ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ³¿®µ»¬ò Ю·½·²¹ °®»­­«®» ¿²¼

½±³°»¬·¬·±² ·­ ·²¬»²­» ·² ¬¸·­ ½¿¬»¹±®§ ³¿·²´§ º®±³ «²´·­¬»¼ °´¿§»®­ ´·µ» Ó¿²µ·²¼ô ײ¬¿­ô

ß´µ»³ô »¬½ò ̸·­ ½¿¬»¹±®§ ·­ ¹®±©·²¹ ¾§ ïðû ·² ½«®®»²¬ §»¿® ¿²¼ ¸¿­ ¬¸» °±¬»²¬·¿´ ¬± ¹®±©

¾§ ïîóïíû ·² ¬¸» ´±²¹»® ®«²ò

É» »¨°»½¬ ½±³°¿²·»­

©·¬¸ ²·½¸» °®±¼«½¬

°±®¬º±´·± ¿²¼ ¸»¿´¬¸§

»¨°±­«®» ¬± ­°»½·¿´¬§

¬¸»®¿°·»­ ¬± ½±²¬·²«» ¬±

±«¬°»®º±®³ ¬¸» ·²¼«­¬®§

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ Ù®¿°¸ ²±¬ ¬± ­½¿´»

Û¨°»½¬»¼ ¹®±©¬¸ ·² ¬¸» ¼±³»­¬·½ °±®¬º±´·± º±® ײ¼·¿² ½±³°¿²·»­

ݱ³°¿²§

Ý¿¼·´¿ ïïû ìïû ìçû

Ý·°´¿ ïð íïû ëçû

Ü®ò λ¼¼§­ Ô¿¾ ïî ììû ììû

Ù´»²³¿®µ ïì îíû êíû

̱®®»²¬ ïê îíû êïû

ÙÍÕ ïð ìëû ìëû

×°½¿ çû ëêû íëû

˲·½¸»³ ïî íèû ëíû

Ô«°·² ïí íðû ëéû

к·¦»® éû ìëû ìèû

ο²¾¿¨§ çû îçû êîû

Í«² и¿®³¿ èû îìû êçû

ÑÌÝñ Þ®¿²¼­ ÙÐù­ Í°»½·¿´¬§

Page 29: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

îç

к·¦»®ô Í«² и¿®³¿ô ο²¾¿¨§ ¿²¼ Ù´»²³¿®µ ¿®» ¾»­¬ °´¿½»¼ ¬± ½¿°¬«®» ¬¸» ±°°±®¬«²·¬§ò

̸»­» ½±³°¿²·»­ ¸¿ª» ³±®» ¬¸¿² êðû ±º ·¬­ ­¿´»­ ½±³·²¹ º®±³ ¬¸» ­°»½·¿´¬§ ­»¹³»²¬ò

̸» ·²¸»®»²¬ ¾»²»º·¬­ ±º ­°»½·¿´¬§ ­»¹³»²¬ ¿®» �

Ø·¹¸»® »²¬®§ ¾¿®®·»®­ ¼«» ¬± ®»¯«·®»³»²¬ ±º ­°»½·¿´·¦»¼ ­¿´»­ °»®­±²¿´­

Ô±©»® ½±³°»¬·¬·±²

Ù±±¼ ¹®±©¬¸ °®±­°»½¬­ ·² ³±­¬ ±º ¬¸» ½¿¬»¹±®·»­

ß­ ¿ ®»­«´¬ô ¹®±©¬¸ ¿²¼ ³¿®¹·²­ ¿®» ¾»¬¬»® ·² ¬¸·­ ­»¹³»²¬ò

ͬ»° îæ ×¼»²¬·º·²¹ ¬¸» ½±³°¿²·»­ ¸¿ª·²¹ º»©»® ¬±° °®±¼«½¬­ º¿´´·²¹·²¬± ¬¸» ÙÐ ½¿¬»¹±®§

Þ»´±© ©» ¸¿ª» ¸·¹¸´·¹¸¬»¼ ¬¸» ½±³°¿²·»­ ©¸±­» ¾®¿²¼­ º¿´´ ·²¬± ¬¸» ÙÐ ½¿¬»¹±®§ò ̸»

¾®¿²¼­ ¸¿ª» ¾»»² ­»´»½¬»¼ º®±³ ¬¸» ·²¼«­¬®§�­ ̱° ïð ¾®¿²¼­ ·² ¬¸» ®»­°»½¬·ª» ¬¸»®¿°»«¬·½

­»¹³»²¬­ò É» ®¿¬» �ðóí� ­½¿´» ¿­ º¿ª±®¿¾´» ¿²¼ �ìú ß¾±ª»� ­½¿´» ¿­ «²º¿ª±®¿¾´» º±® ¬¸»

½±³°¿²§ò

ײ ¬¸·­ ­¬»°ô ©» ¸¿ª» ·¼»²¬·º·»¼ ½±³°¿²·»­ ¸¿ª·²¹ º»©»® ¬±° ïð ¾®¿²¼­ ·² ¬¸» ÙÐ ½¿¬»¹±®§ò

׬ ·­ ©»´´ µ²±©² ¬¸¿¬ ¬¸» ¬±° ¾®¿²¼­ ·² ÙÐ ½¿¬»¹±®§ º¿½» ¬¸» ³¿¨·³«³ ½±³°»¬·¬·±² ³¿µ·²¹

·¬ ¼·ºº·½«´¬ º±® ¬¸»³ ¬± ¹®±© ¿¾±ª» ¬¸» ³¿®µ»¬ò ݱ³°¿²·»­ ¸¿ª·²¹ ³±®» ¬¸¿² ¬±° ë ¾®¿²¼­

º¿´´·²¹ ·²¬± ¬¸» ÙÐ ½¿¬»¹±®§ô ©·´´ ¾» ¸·¹¸´§ ­«­½»°¬·¾´» ¬± ½±³°»¬·¬·±² ¿²¼ °®·½» °®»­­«®»­ò

Ò«³¾»® ±º ¾®¿²¼­ º¿´´·²¹ ·² ¬¸» ÙÐ ½¿¬»¹±®§

ðóï Í«² и¿®³¿

Ý¿¼·´¿

Ý·°´¿

Ô«°·²

Ù´»²³¿®µ

îóí ̱®®»²¬

ÙÍÕ

к·¦»®

Ü®ò λ¼¼§�­

ìóë ×°½¿

ß¾±ª» ë ο²¾¿¨§

ݱ³°¿²·»­ ¸¿ª·²¹

³±®» ¬¸¿² ¬±° ë

¾®¿²¼­ º¿´´·²¹ ·²¬±

¬¸» ÙÐ ½¿¬»¹±®§ô ©·´´

¾» ¸·¹¸´§

­«­½»°¬·¾´» ¬±

½±³°»¬·¬·±² ¿²¼

°®·½» °®»­­«®»­

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜ ßÉßÝÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 30: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

íð

ͬ»° íæ ݱ²½»²¬®¿¬·±² η­µ

ײ ¬¸·­ ­¬»°ô ©» ¸¿ª» ·¼»²¬·º·»¼ ¬¸» ¼»°»²¼»²½» ±® ®»´·¿²½» ±º °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ±² ¿

­·²¹´» ¬¸»®¿°§ò Ú±® »¨¿³°´»ô Ý·°´¿ ¸¿­ ¿ ¸·¹¸»® ½±²½»²¬®¿¬·±² ·² ¬¸» λ­°·®¿¬±®§ ¬¸»®¿°§

øê °®±¼«½¬­ ·² ¬±° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» ïçû ¬± ¼±³»­¬·½ ­¿´»­÷ò ο²¾¿¨§ ¸¿­ ¿ ¸·¹¸»®

½±²½»²¬®¿¬·±² ·² ¬¸» ß²¬·óײº»½¬·ª» ¬¸»®¿°§ øë °®±¼«½¬­ ·² ¬±° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» ïèû ¬±

¼±³»­¬·½ ­¿´»­÷ ¿²¼ ×°½¿ ¸¿­ ¿ ¸·¹¸»® ½±²½»²¬®¿¬·±² ·² ¬¸» ß²¬·óÓ¿´¿®·¿´ °±®¬º±´·± øë

°®±¼«½¬­ ·² ¬±° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» îïû ¬± ¼±³»­¬·½ ­¿´»­÷ò É» ¾»´·»ª»ô ­«½¸ ¸·¹¸

¼»°»²¼»²½» ±² ¿ ­·²¹´» ¬¸»®¿°§ ·­ ¼»¬®·³»²¬¿´ º±® ¬¸» ½±³°¿²§�­ ´±²¹ ¬»®³ ¹®±©¬¸

°®±­°»½¬­ò

ݱ ³°¿²§ ̸ »® ¿° § û ½±²¬®·¾«¬·±² ¬± · ¬­ ̱° ¾®¿²¼­

¼±³»­¬ · ½ ­¿´»­

Ý·°´¿ λ­°·®¿¬±®§ ïçû ß­¬¸¿´·²

Í»®»º´±

Ú±®¿½±®¬

ß»®±½±®¬

Þ«¼»½±®¬

Ü«±´·²

Ü®ò λ¼¼§­ Ô¿¾ ß²¬·óײº»½¬·ª» ïèû ѳ»¦

ѳ»¦ Ü

鈴

Ý´¿³°

×°½¿ ß²¬·óÓ¿´¿®·¿´ îïû Ô¿®·¿¹±

ØÝÏÍ

ο°·¬¸»® ßÞ

Ô¿®·²¿¬»

Ô«³»®¿¨

ο²¾¿¨§ ß²¬·óײº»½¬·ª» ïèû Ó±¨

Ý·º®¿²

Æ¿²±½·²

Í°±®·¼»¨

Ý·´¿²»³

ÙÍÕ ß²¬·óײº»½¬·ª» îìû ß«¹³»²¬·²

Æ·²»¬¿½

Ý»º¬«³

и»¨·²

Ò»±­°±®·²

ß«¹³»²¬·² Ü«±

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜ ßÉßÝÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 31: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

íï

ͬ»° ìæ Ô·­¬ ¼±©² ¬¸» ½±³°¿²·»­ ©¸± ¸¿ª» ¬·»¼ó«° ©·¬¸ ÓÒÝ­ ¬± ´¿«²½¸ °®±¼«½¬­ ·² ¬¸» ­°»½·¿´¬§½¿¬»¹±®§

ݱ³°¿²§ ÖÊ Ý±³°¿²§ ß ®»¿ ݱ ³ ³ »² ¬ ­

Í«² и¿®³¿ ÓÍÜ Ó¿²«º¿½¬«®» ú ̸» °¿®¬²»®­¸·° ©·´´ «­» Í«² и¿®³¿ ß¼ª¿²½»¼ λ­»¿®½¸ ݱ³°¿²§ Ô¬¼�­

ݱ³³»®½·¿´·¦» °®±°®·»¬¿®§ °´¿¬º±®³ ¬»½¸²±´±¹·»­ô ¿²¼ Í«² и¿®³¿�­ ©±®´¼ó½´¿­­ ³¿²«º¿½¬«®·²¹

º±®³«´¿¬·±² ·² ÛÓ�­ ²»¬©±®µò Ó»®½µ ©·´´ ©·´´ «­» ·¬­ ½´·²·½¿´ ¼»ª»´±°³»²¬ ¿²¼ ®»¹·­¬®¿¬·±² »¨°»®¬·­» ¬±

½±³³»®½·¿´·¦» ¬¸» °®±¼«½¬­ò ˲¼»® ¬¸» ÖÊô Í·¬¿¹´·°¬·² ¿²¼ Í·¬¿¹´·°¬·² õ Ó»¬º±®³·²

¸¿ª» ¿´®»¿¼§ ¾»»² ½±³³»®½·¿´·¦»¼ ·² ¬¸» ײ¼·¿² ³¿®µ»¬­

Ý¿¼ · ´¿ Þ¿§»® Ü·­¬®·¾«¬» ³»¼·½·²»­ ß¾±«¬ êðð »³°´±§»»­ º®±³ ¾±¬¸ ½±³°¿²·»­ ©·´´ ©±®µ º±® ¬¸» ª»²¬«®»ò ̸»

·² ¬¸» ײ¼·¿² Ó¿®µ»¬ ª»²¬«®» ©·´´ ­»´´ ¾®¿²¼­ º®±³ ¾±¬¸ ½±³°¿²·»­ô ­«½¸ ¿­ Þ¿§»®�­ ¾´±±¼ ¬¸·²²»®

È¿®»´¬± ¿²¼ Ý¿¼·´¿�­ Û«¹´·³ º±® ¼·¿¾»¬»­ò Þ¿§»® Ø»¿´¬¸Ý¿®» ©·´´ ½±²¬®·¾«¬» ·¬­

»¨·­¬·²¹ ­¿´»­ ¿²¼ ³¿®µ»¬·²¹ ¾«­·²»­­ ·² ײ¼·¿ ¬± ¬¸» ª»²¬«®»ô ©¸·´» Ý¿¼·´¿ ©·´´

½±²¬®·¾«¬» ·¬­ ©±³»²�­ ¸»¿´¬¸ô ¼·¿¹²±­¬·½ó·³¿¹·²¹ ¾«­·²»­­ ¿²¼ ±¬¸»® °®±¼«½¬­

Ô«° ·² Ô·´´§ Ü·­¬®·¾«¬» Ô·´´§�­ Ô«°·² ©·´´ °®±³±¬» ¿²¼ ¼·­¬®·¾«¬» ¬¸» ®¿²¹» ±º °®±¼«½¬­ ·² ײ¼·¿ ¿²¼ Ò»°¿´ ¿²¼

Ø«³·²­«´·² ®¿²¹» ©·´´ ¼±«¾´» ¬¸» ²«³¾»® ±º ­¿´»­ ®»°®»­»²¬¿¬·ª»­ ·² ¬¸» ¼·¿¾»¬»­ ½¿®» °®±¼«½¬

±º °®±¼«½¬­ ·²

ײ¼·¿ ú Ò»°¿´

ײ ¬¸·­ ­¬»°ô ©» ¸¿ª» ·¼»²¬·º·»¼ ¼±³»­¬·½ ½±³°¿²·»­ ¸¿ª·²¹ ¬·» «°­ ©·¬¸ ÓÒÝ­ ¿²¼ ¸¿ª»

¿½½»­­ ¬± ¬¸»·® »¨°»®¬·­» ú ¾´±½µ¾«­¬»® ¼®«¹­ò É» ¾»´·»ª» ¬¸»­» ½±³°¿²·»­ ©·´´ ¿´©¿§­

¸¿ª» ¿² »¼¹» ª·­ó@óª·­ ½±³°»¬·¬·±² ¾»½¿«­» ±º ¬¸»·® ¿´´·¿²½» ©·¬¸ ¬¸» ÓÒÝ­ô ©¸·½¸ ¸»´°­

¬¸»³ ½´«¾ ¬¸»·® ¼·­¬®·¾«¬·±² ­¬®»²¹¬¸ ©·¬¸ ¿ ­«°»®·±® °®±¼«½¬ °±®¬º±´·±ò Í«² и¿®³¿ ¸¿­ ¿

¬·»ó«° ©·¬¸ Ó»®½µ ¿²¼ «²¼»® ¬¸·­ ÖÊô ·¬ ¸¿­ ¿´®»¿¼§ ´¿«²½¸»¼ Í·¬¿¹´·°¬·² ¿²¼

Í·¬¿¹´·°¬·²õÓ»¬º±®³·² ½±³¾·²¿¬·±² ·² ¬¸» ײ¼·¿² ³¿®µ»¬ò Í·³·´¿®´§ô Ô«°·² ¸¿­ ¿ ¬·»ó«° ©·¬¸

Ô·´´§ ¬± ³¿®µ»¬ Ø«³·­«´·² ·² ײ¼·¿ ¿²¼ Ò»°¿´ò ß´­±ô Ý¿¼·´¿ ¸¿­ ¿ ¬·»ó«° ©·¬¸ Þ¿§»® ·² ¬¸»

¿®»¿­ ±º ©±³»²ù­ ¸»¿´¬¸ô ¼·¿¹²±­¬·½ó·³¿¹·²¹ ¾«­·²»­­ ¿²¼ ±¬¸»® °®±¼«½¬­ò

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 32: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

íî

ηª·­·±² ±º »­¬·³¿¬»­ º±® ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸

Ñ«® ¿²¿´§­·­ ­¸±©­ ¬¸¿¬ ¬¸»®» ·­ ¿ ¸·¹¸ ¼»¹®»» ±º ½±®®»´¿¬·±² ¾»¬©»»² ³¿½®± º¿½¬±®­ô

»½±²±³·½ ¹®±©¬¸ ¿²¼ ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ò ɸ»² ¬¸» °¿½» ±º »½±²±³·½ ®»º±®³­

¿²¼ »½±²±³·½ ¹®±©¬¸ ­´±©­ ¼±©² ·¬ ·³°¿½¬­ ¬¸» °¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ò Ѭ¸»® ®»¿­±²

©¿­ »ª»®§ ½±³°¿²§ ¸¿­ ·²½®»¿­»¼ ¬¸» ­¬®»²¹¬¸ ±º Óέ ·² ´¿­¬ ¬©± §»¿®­ ¿²¼ ¿­ ¿ ®»­«´¬

¬¸»®» ©¿­ ¿ ­°«®¬ ±º ¹®±©¬¸ ´¿­¬ §»¿® ©¸·½¸ ·­ ¬¿°»®·²¹ ¼±©² ¬¸·­ §»¿®ò ׳°¿½¬ ±º ­´±©¼±©²

·² ¹®±©¬¸ ·­ ³±®» °®±²±«²½»¼ ·² ³·¼ ¿²¼ ­³¿´´ ½¿° ½±³°¿²·»­ ¿²¼ ¬¸» ½±³°¿²·»­

©¸·½¸ ¸¿ª» ³±®» »¨°±­«®» ·² ÙÐ ¬¸»®¿°·»­ô ©¸·½¸ ·­ ³±®» ­«­½»°¬·¾´» ¬± ½±³°»¬·¬·±²ò

ݱ³°»¬·¬·±² ·­ ·²½®»¿­·²¹ º®±³ ´±© ½±­¬ °´¿§»®­ ´·µ» Ó¿²µ·²¼ ú ß´µ»³ ´¿¾­ ·² ¬¸» ³¿­­

°®±¼«½¬ ¬¸»®¿°·»­ ´·µ» ¿²¬·ó·²º»½¬·ª»ò ÓÒÝ­ ©¸·½¸ ©»®» º±½«­»¼ ³±®» ±² ¿½«¬» ½¿¬»¹±®·»­

¬·´´ ²±© ¿®» ·²½®»¿­·²¹´§ ´¿«²½¸·²¹ °®±¼«½¬­ ·² ½¸®±²·½ ­°¿½» ú ¬¸¿¬ ¬±± ¿¬ ½±³°»¬·¬·ª»

°®·½»­ò

Ù±·²¹ º±®©¿®¼ô îðïï ©·´´ ¾» ¿ ­«¾¼«»¼ §»¿® ·² ¬»®³­ ±º ¹®±©¬¸ ±º °¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§ò ̸»

°¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§ ©·´´ ¹®±© ¾§ ïîûóïíû ·² îðïï ©¸·½¸ ©·´´ ®»¾±«²¼ ·² îðïî ¬± ²±®³¿´

¹®±©¬¸ ±º ïìóïëûò ß½½±®¼·²¹´§ô ©» ¸¿ª» ½«¬ ¼±©² ¬¸» ¹®±©¬¸ »­¬·³¿¬»­ º±® ª¿®·±«­

½±³°¿²·»­ ©¸·½¸ ¿®» ´·­¬»¼ ¾»´±©ò

ײ¼·¿² и¿®³¿ � ܱ³»­¬·½ ¹®±©¬¸ »¨°»½¬¿¬·±²­

ݱ³°¿²§ ÚÇïî Û¿®´ ·»® Û­¬·³¿¬»­ û ݸ¿²¹»

ܱ³»­¬·½ Ù®ò ܱ³»­¬·½ Ù®ò

Ý¿¼·´¿ ïîû ïëû óíû

Ý·°´¿ ïðû ïëû óëû

Ü®ò λ¼¼§­ Ô¿¾ ïðû ïëû óëû

Ù´»²³¿®µ ïêû ïêû ðû

×°½¿ ïðû ïéû óéû

Ô«°·² ïçû ïçû ðû

ο²¾¿¨§ ïîû ïîû ðû

Í«² и¿®³¿ ïëû ïèû óíû

̱®®»²¬ ïîû ïîû ðû

˲·½¸»³ ëû çû óìû

ÙÍÕ ïíû ïíû ðû

к·¦»® ïìû ïìû ðû

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ѳ ¬¸» ¾¿­·­ ±º ±«® �ì ­¬»° ­¬®»­­ ¬»­¬� ©» ½±²½´«¼» Í«²ô Ô«°·² ¿²¼ ÓÒÝ °¸¿®³¿

½±³°¿²·»­ ©·´´ ±«¬°»®º±®³ ¬¸» ·²¼«­¬®§ô ©·¬¸ ®»­¬ ¾»·²¹ «²¼»®°»®º±®³»®­ò

É» ¸¿ª» ½«¬ ¼±©² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ »­¬·³¿¬»­ º±® Ý¿¼·´¿ô Ý·°´¿ô Ü®ò λ¼¼§ô ×ÐÝßô

̱®®»²¬ ¿²¼ ˲·½¸»³ º±® ÚÇïî ¿²¼ ÚÇïí ¾§ îû ¬± ëû ¿²¼ ®»¬¿·²»¼ ¬¸» ¹®±©¬¸ »­¬·³¿¬»­

º±® Ô«°·²ô ο²¾¿¨§ô Í«²ô ÙÍÕ ¿²¼ к·¦»®ò

Page 33: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

íí

Ͳ¿°­¸±¬ ±º ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­

ݱ³°¿² ·»­ ܱ³»­¬ ·½ ܱ³»­¬ · ½ ܱ³»­¬ · ½ ܱ³»­¬ ·½ ܱ³»­¬ · ½ λ­¬ ±º ¬¸» ̱¬¿´ ݱò

못²«»­ ®»ª»²«» ¿­ û ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·²­ ÛÞ×ÌÜß ¿­ û ±º ÎÑÝÛ ¾ «­ ·² »­­ ÎÑÝÛ

¬± ¬±¬¿´ ®»ª»²«» ¬±¬¿´ ÛÞ×ÌÜß ÎÑÝÛ

Í«² îíèðï ìïòðû ìðû ìéòçû êðòîû îðòðû îëòðû

Ý¿¼·´¿ îïðêè íèòçû íðû ëíòíû ëëòîû îðòðû îéòèû

Ô«°·² ïëëðç îéòîû íðû íçòïû ëìòéû ïéòîû îïòïû

Ý·°´¿ íïêíç ìëòïû íðû êïòçû ììòéû èòèû ïëòðû

Ü®ò λ¼¼§ ïîçïï ïíòéû íðû îðòèû ìíòèû íîòìû îëòðû

ο²¾¿¨§ ïéçîì îðòìû îëû îìòìû íðòïû ïéòëû ïêòîû

Ù´»²³¿®µ èììé îèòéû îëû íëòèû ììòðû ïëòëû ïçòíû

×°½¿ êçêì íéòðû îëû ìèòìû ìèòëû ïíòçû ïèòèû

̱®®»²¬ èìïê íçòðû îëû ìéòêû ìëòðû ïèòëû îïòîû

˲·½¸»³ êðéî êëòïû îìû çîòèû íðòëû ïòêû ïìòçû

ÙÍÕ îïëïï ïððòðû íëû çèòîû êéïòçû íòêû ìïòðû

к·¦»® èíëç çéòìû îðû çðòçû ïïèòêû ìòíû ïéòïû

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Í·¹²·º·½¿²½» ±º ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ó Ý¿­¸ ݱ©

Þ»´±© ©» ¸¿ª» ¸·¹¸´·¹¸¬»¼ ¬¸» ­·¹²·º·½¿²½» ±º ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ·² ¬»®³­ ±º ó

ݱ²¬®·¾«¬·±² ¬± ¬¸» ±ª»®¿´´ ®»ª»²«» ¿²¼ ¹®±©¬¸

ݱ²¬®·¾«¬·±² ¬± ¬¸» »¿®²·²¹­

ݱ²¬®·¾«¬·±² ¬± ¬¸» ®»¬«®² ±² ½¿°·¬¿´ »³°´±§»¼

Ú±® ³±­¬ ±º ¬¸» °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ô ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ½±²¬®·¾«¬»­ ·² ¬¸» ®¿²¹» ±º ¢îðó

ëðû ±º ¬¸» ±ª»®¿´´ ®»ª»²«»­ò ËÍ ¾«­·²»­­ ½±²¬®·¾«¬·±² ­¬¿²¼­ ¿¬ ¢îðóíðû ¿²¼ ¬¸»

®»³¿·²·²¹ ½±³»­ º®±³ 뱃 ³¿®µ»¬­ò Ûª»² ¬¸±«¹¸ ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ·­ ±²´§ îðûóëðû

±º ¬¸» ±ª»®¿´´ ®»ª»²«»­ô ·¬­ ½±²¬®·¾«¬·±² ¬± ¬¸» ¾¿­» ¾«­·²»­­ »¿®²·²¹­ ·­ ¸·¹¸»® ¿¬ ëðûó

éðûò ÎÑÝÛ ±º ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ·­ ³«½¸ ¸·¹¸»® ¿¬ ìðûóêðû ½±³°¿®»¼ ¬± ±¬¸»®

¾«­·²»­­»­ ©¸·½¸ ¸¿ª» ´»­­ ¬¸¿² îðû ¿²¼ ¿­ ¿ ®»­«´¬ ³«´¬·°´»­ ¿®» ³¿·²´§ ¼®·ª»² ¾§

¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ò Ñ«® ¿²¿´§­·­ ­«¹¹»­¬­ ¬¸¿¬ ¿²§ ½¸¿²¹» ·² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ®»ª»²«» ¸¿­

¿² ¿³°´·º·»¼ ·³°¿½¬ ±² ¬¸» »¿®²·²¹­ ¿²¼ ³«´¬·°´»­ ±º ¬¸» ½±³°¿²·»­ò

Í«² ¸¿­ ¬¸» ¸·¹¸»­¬ ³¿®¹·²­ ¿²¼ ¸·¹¸»­¬ ÎÑÝÛ ¿³±²¹ ¬¸» ¼±³»­¬·½ ½±³°¿²·»­ ¾»½¿«­»

±º ·¬­ º±½«­ ±² ­°»½·¿´·­¬ ¬¸»®¿°·»­ ¿²¼ ¸·¹¸ °»® ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ò

ر© ¼»½»´»®¿¬·±² ·² ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ·³°¿½¬­ ¬¸» »¿®²·²¹­ ¿²¼³«´¬·°´»­

Í«°°±­» ·º ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ½±²¬®·¾«¬»­ ìðû ±º ¬¸» ½±³°¿²§ù­ ®»ª»²«» ¿²¼ ¸¿­ íðû

³¿®¹·²­ ½±³°¿®»¼ ¬± ¬¸» ±ª»®¿´´ ³¿®¹·²­ îðû ±º ¬¸» ½±³°¿²§ò ׺ ¬¸»®» ·­ ¿ ëû ¼»½´·²» ·²

¬¸» ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ ¬¸¿² ¬¸»®» ©·´´ ¾» íû ¼»½´·²» ·² ¬¸» »¿®²·²¹­ ¿²¼ ÎÑÝÛô ©¸·½¸

¼·®»½¬´§ ·³°¿½¬­ ¬¸» ³«´¬·°´»­ò

ݱ³°¿²·»­ °®»­»²¬ ·² ­°»½·¿´¬§ ¬¸»®¿°·»­ ©¸»®» ½±³°»¬·¬·±² ·­ ´»­­ ¿²¼ »²¬®§ ¾¿®®·»®­

¿®» ¸·¹¸ ¿²¼ ¹®±©¬¸ ·­ ¹±±¼ô ½±³³¿²¼ ¸·¹¸»® ³«´¬·°´» ½±³°¿®»¼ ¬± ¬¸» ½±³°¿²·»­ ©¸±

¸¿ª» ¸·¹¸»® »¨°±­«®»­ ¬± ¬¸» ÙÐ ½¿¬»¹±®·»­ò

Page 34: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

íì

ݱ³°¿®·­±² ©·¬¸ ¬¸» ½±²­»²­«­ »­¬·³¿¬»­

ݱ³°¿²§ ÛÐÍ øÛ³µ¿§÷ ÛÐÍ øÞÞ Ý±²­»²­«­÷

ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ý¿¼·´¿ íêòì ììòè ìðòè ëðòè

Ý·°´¿ ïìòî ïéòè ïìòí ïéòð

Ü®ò λ¼¼§­ Ô¿¾ êèòê çðòð èïòî çíòï

Ù´»²³¿®µ îìòð îíòè îîòï îîòî

×°½¿ îîòî îèòð îîòé îéòè

Ô«°·² îïòè îëòí îîòð îêòè

ο²¾¿¨§ íïòî ìðòç îëòë íîòç

Í«² и¿®³¿ îïòê îéòí îðòë îìòì

̱®®»²¬ íêòï ììòî íçòð ìéòì

˲·½¸»³ ïðòç ïíòî ïïòî ïëòî

ÙÍÕ ééòë èêòì éêòè èèòí

к·¦»® êêòî éèòé êéòï èîòî

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ý·°´¿ ó É» ¸¿ª» ¿­­«³»¼ ¬¸» ­«°°´§ ±º ßÐ× º±® ±´¿¦¿°·²» ¿²¼ »­½·¬¿´±°®¿³ ©¸·½¸ ©¿­ ²±¬

·² ±«® »¿®´·»® ¿­­«³°¬ ·±²­ò

̸» ¸·¹¸»­¬ ½«¬ ·² »¿®²·²¹­ ·­ ·² ½¿­» ±º Ý¿¼·´¿ô ©¸»®» ©» ¸¿ª» ½«¬ ¬¸» »¿®²·²¹­ »­¬·³¿¬»­

¾§ çû º±® ÚÇïî ¿²¼ ïîûû º±® ÚÇïíò ̸» ½«¬ ·² »­¬·³¿¬»­ ·­ ³¿·²´§ ¼«» ¬± ´±©»® ¹®±©¬¸ ·²

¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ô ´±©»® ¬®¿½¬·±² º®±³ ¬¸» ÖÊ­ô ËÍÚÜß ·­­«»­ ¼«» ¬± ©¸·½¸ ²»© ¿°°®±ª¿´­

·² ËÍ ©·´´ ­´±© ¼±©² ¿²¼ ¼»ó¿½½»´»®¿¬ ·±² ·² ½±²­«³»® ÑÌÝ ¾«­·²»­­ ©¸»®» ª±´«³»

¹®±©¬¸ ¸¿¼ ­´±©»¼ ¼±©² ¬± ïðûóïîû ¼«» ¬± ©»¿µ»²·²¹ ³¿½®± º¿½¬±®­ò

ײ ×°½¿ Ô¿¾­ô ½«¬ ·² ¹®±©¬¸ »­¬·³¿¬»­ º±® ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ­¬¿²¼­ ¸·¹¸»­¬ ¿¬ éû ®»­«´¬·²¹

·² ìû ½«¬ ·² »¿®²·²¹­ò ̸·­ ·­ ³¿·²´§ ´»¼ ¾§ ½±³°¿²§ù­ ¸·¹¸ ¼»°»²¼»²½» ±² ¬¸» ¿²¬·

³¿´¿®·¿´ ¿²¼ ¿²¬· ·²º»½¬·ª» ¬¸»®¿°·»­ò ̸»­» ¬©± ¬¸»®¿°·»­ ½±²¬®·¾«¬» íïû ±º ¬¸» ¬±¬¿´

®»ª»²«» ¿²¼ º·ª» ±º ¬¸» ¬±°ïð ¾®¿²¼­ ½±³» º®±³ ¬¸»­» ¬¸»®¿°·»­ò

ײ ½¿­» ±º Ü®ò λ¼¼§ô ©» ¸¿ª» ½«¬ ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ »­¬·³¿¬»­ ¾§ ëû ¿²¼ »¿®²·²¹­

»­¬·³¿¬»­ ¾§ éûò ̸·­ ·­ ³¿·²´§ ´»¼ ¾§ ½±²¬®±ª»®­§ ®»´¿¬»¼ ¬± ±²» ±º ·¬­ ¬±° ¾®¿²¼ Ò·½» ·²

·¬­ ¿²¬· ·²º»½¬·ª» ¬¸»®¿°§ ¼«» ¬± ©¸·½¸ ¬¸»®» ©¿­ ¿ ¼»½´·²» ·² ¬¸·­ ¬¸»®¿°§ ©¸·½¸ ¾®±«¹¸¬

¼±©² ¬¸» ±ª»®¿´´ ¹®±©¬¸ò É» ¸¿ª» ¿´­± ½¸¿²¹»¼ ¬¸» »­¬·³¿¬» º±® ±²» ±º ·¬­ ´·³·¬»¼

½±³°»¬·¬·±² °®±¼«½¬ ·ò»ò Ú±²¼¿°¿®·²«¨ ¼«» ¬± ©¸·½¸ »¿®²·²¹­ ¼±©²¹®¿¼» ·­ ­¬»»°»® ¬¸¿²

½«¬ ·² ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ »­¬·³¿¬»­ò

ݱ³°¿²§ ܱ³»­¬·½ Ù®ò ܱ³»­¬·½ Ù®ò û ݸ¿²¹» ÛÐÍ ÛÐÍ û ݸ¿²¹»

Ò»© Û­¬ò Û¿®´·»® Û­¬ò Ò»© Û­¬ò Û¿®´·»® Û­¬ò ·² Û¿®²·²¹­

Ý¿¼·´¿ ïîû ïëû óíû íêòì íçòç óçû

Ý·°´¿ ïðû ïëû óëû ïìòî ïìòî ðû

Ü®ò λ¼¼§­ Ô¿¾ ïðû ïëû óëû êèòê éðòð óîû

Ù´»²³¿®µ ïêû ïêû ðû îìòð îìòð ðû

×°½¿ ïðû ïéû óéû îîòî îíòï óìû

Ô«°·² ïçû ïçû ðû îïòè îïòð ìû

ο²¾¿¨§ ïîû ïîû ðû íïòî íïòî ðû

Í«² и¿®³¿ ïëû ïèû óíû îïòê îðòð èû

̱®®»²¬ ïîû ïîû ðû íêòï íêòï ðû

˲·½¸»³ ëû çû óìû çòï ïïòí óîðû

ÙÍÕ ïíû ïíû ðû ééòë ééòë ðû

к·¦»® ïìû ïìû ðû êêòî êêòî ðû

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

λª·­» ·² »¿®²·²¹­ »­¬·³¿¬»­

Page 35: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

íë

ݱ²½´«­·±²

и¿®³¿ ­»½¬±® ¸¿­ ±«¬°»®º±®³»¼ ¬¸» ±ª»®¿´´ ­»²­»¨ º±® ¬¸» °¿­¬ ¬©± §»¿®­ò ̸·­ ©¿­

³¿·²´§ ¼«» ¬±

ͬ®±²¹ ¹®±©¬¸ ·² ¼±³»­¬·½ ³¿®µ»¬

п®¿ ×Ê ±°°±®¬«²·¬·»­ ·² ËÍ ³¿®µ»¬ò

̱¼¿§ °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ ¸¿ª» ­¬¿®¬»¼ º¿½·²¹ ½¸¿´´»²¹»­ ·² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ³¿®µ»¬ ¼«» ¬±

·²½®»¿­» ·² ½±³°»¬·¬·±² º®±³ «²´·­¬»¼ °´¿§»®­ ¿²¼ Ó«´¬· Ò¿¬·±²¿´ ½±³°¿²·»­ò Ù±·²¹ º±®©¿®¼

¬¸»­» °´¿§»®­ ©·´´ ¬¿µ» ·²½®»¿­»¼ ­¸¿®» ±º ¬¸» ¹®±©¬¸ ·² ¬¸» °¸¿®³¿ ·²¼«­¬®§ò ײ ËÍ ¬¸»

°¿®¿ ×Ê­ ¿®» ²±¬ ½¿µ» ©¿´µ­ ¿²§ ³±®»ò ײ²±ª¿¬±® Ó«´¬· Ò¿¬·±²¿´ ½±³°¿²·»­ °®±ª·¼»­ ­¬·ºº

½¸¿´´»²¹»­ ¿²¼ ²«³¾»® ±º п®¿ ×Ê­ ½¸¿´´»²¹»®­ ¿®» ª»®§ ¸·¹¸ ¿²¼ ·­ ­±³» ½¿­»­ ¿­ ¸·¹¸

¿­ éóèô ©¸·½¸ ³¿µ» ¬¸» ±°°±®¬«²·¬§ ª»®§ ­³¿´´ò Ѳ½» ¬¸» °®±¼«½¬ ¹±»­ ±ºº °¿¬»²¬ ¬¸»² ¬¸»

½±³°»¬·¬·±² ¸±¬ «° ­± ³«½¸ ¬¸¿¬ ª»®§ º»© ½±³°¿²·»­ ¿®» ¿¾´» ¬± ³¿µ» «° ¬¸» ³±²»§ò

ݱ³°¿²·»­ ´·µ» Ý·°´¿ô ̱®®»²¬ô ×ÐÝß ©¸·½¸ ¿®» ³¿·²´§ º±½«­»¼ ±² ײ¼·¿² ³¿®µ»¬­ ¿®»

¿´®»¿¼§ º»»´·²¹ ¬¸» ¸»¿¬ ±º ½±³°»¬·¬·±²ò ̸» ¹®±©¬¸ ®¿¬» ±º ¬¸»­» ½±³°¿²·»­ ·² ¼±³»­¬·½

³¿®µ»¬ ¸¿­ ¿´®»¿¼§ ½±³» ¼±©² ¬± ­·²¹´» ¼·¹·¬ò ß­ ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ ½¿³» ¼±©² ¬¸»

³«´¬·°´»­ ¿¬ ©¸·½¸ ¬¸»§ ©»®» ¬®¿¼·²¹ ¸¿­ ¿´­± ½¿³» ¼±©²ò

Ù±·²¹ º±®©¿®¼ ¬¸·­ ·­ ¿´­± »ª·¼»²¬ ·² Ý¿¼·´¿ ©¸»®» ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ ¸¿­ ½±³» ¼±©² ¬±

­·²¹´» ¼·¹·¬ ¿²¼ ·² ËÍ ³¿®µ»¬ ²»© ¿°°®±ª¿´­ ©·´´ ­´±©¼±©² ¾»½¿«­» ±º ËÍ ÚÜß ·­­«»­ò

Ý¿¼·´¿ ¿´­± ¼±»­²ù¬ ¸¿ª» ¿²§ °¿®¿ó×Ê­ ·² ²»¨¬ ïóî §»¿®­ò

ײ ½¿­» ±º Ü®ò λ¼¼§ ¿²¼ ο²¾¿¨§ ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ ·­ ½±³·²¹ ¼±©² ¼«» ¬± ¸·¹¸ »¨°±­«®»

¬± ¬¸» ¿²¬·ó·²º»½¬·ª» ½¿¬»¹±®§ ¾«¬ ­¬®±²¹ ¹®±©¬¸ ©·´´ ½±³» º®±³ ËÍ ³¿®µ»¬ ¼«» ¬± ­¬®±²¹

°¿®¿ó×Ê °·°»´·²»ò

Ô«°·² ¿²¼ Í«² ¿®» ¬¸» ±²» ©¸·½¸ ¿®» ¹®±©·²¹ ®±¾«­¬ ·² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ³¿®µ»¬ ¼«» ¬± ­¬®±²¹

º±½«­ ±² ¬¸» ­°»½·¿´¬ § ¬¸»®¿°·»­ ©¸»®» ½±³°»¬·¬·±² ·­ ½±³°¿®¿¬·ª»´ § ´»­­ ¿²¼ ¹®±©¬¸

®¿¬»­ ¿®» ¾»¬¬»®ò ײ ËÍ ¬¸»§ ¸¿ª» ­¬®±²¹ °¿®¿ó×Ê ¿²¼ ´·³·¬»¼ ½±³°»¬·¬·±² °·°»´·²» ©¸·½¸ ©·´´

­«­¬¿·² ¬¸» ­¬®±²¹ ¹®±©¬¸ò

ݸ¿²¹» ·² ®»½±³³»²¼¿¬·±²­

Ô¿®¹» Ý¿° Ó·¼ Ý¿°

Þ«§ ó Ù´»²³¿®µô ×ÐÝß

ß½½«³«´¿¬» Í«² и¿®³¿ô Ô«°·² ó

ر´¼ Ý¿¼·´¿ô Ý·°´¿ô Ü®ò λ¼¼§ ú ο²¾¿¨§ ̱®®»²¬ô ˲·½¸»³

Page 36: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

íê

ݱ³°¿²·»­

Ý¿¼·´¿ Ø»¿´¬¸½¿®»

Ý·°´¿ Ô¬¼

Ü®ò λ¼¼§ù­ Ô¿¾

Ù´»²³¿®µ и¿®³¿

Ù´¿¨±Í³·¬¸Õ´·²» и¿®³¿

×°½¿ Ô¿¾±®¿¬±®·»­ Ô¬¼

Ô«°·² Ô¬¼ò

к·¦»® Ô¬¼

ο²¾¿¨§ Ô¿¾­

Í«² и¿®³¿

̱®®»²¬ и¿®³¿

˲·½¸»³ Ô¿¾­

Page 37: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÚÇïð íêôëèð éôéçè îïòí ìôéçç îíòì ëðòé íéòð íìòì îïòè êòë

ÚÇïï ìëôçîë çôèèë îïòë êôéíí íîòç ìðòí íçòï îìòë ïêòç éòî

ÚÇïîÛ ëïôëêí ïïôìçë îîòí éôìëî íêòì ïðòé íïòí îîòï ïìòë ëòé

ÚÇïíÛ êðôêïè ïíôëèï îîòì çôïëç ììòé îîòç íðòì ïèòð ïïòç ìòë

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

Ý¿¼·´¿ Ø»¿´¬¸½¿®»Ñ°°±®¬«²·¬·»­ ¹¿´±®» ¾«¬ ª·­·¾·´·¬§ ́ ±© ó ܱ©²¹®¿¼» ¬± ر´¼

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±Ø±´¼ ß½½«³«´¿¬ »

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έèðê έèðê

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ óç ñ óïî

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ óîï

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» øî÷ øè÷ í îé

λ´ò ¬± Ò·º¬§ øî÷ ð îð ëê

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ ÝÜØà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ ïðîì

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ ë

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ îðë

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ çèìñêîë

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ ïêëñíôííë

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ ïíîççê

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ îòì

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ éìòè éìòè éìòè

Ú××ñÒÎ× ëòç ëòë ëòï

ײ­¬·¬«¬·±²­ ïîòê ïíòí ïíòè

Ю·ª¿¬» ݱ®° ïòè ïòë ïòì

Ы¾ ·́½ ìòç ìòç ëòï

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

ܱ³ »­¬ ·½ ¾«­ ·²»­­ ó ¬ ± ¹®±© ¿ ¬ ´±© »® ®»ª»²«» ÝßÙÎ ±º ïíû±ª»® ÚÇïïóïíÛ ±² ¿½ ½ ±«²¬ ± º ·²½ ®»¿­»¼ ½ ±³ °»¬ · ¬ ·±² ¿²¼°® ·½ ·²¹ ° ®»­­«®» º ®±³ ´±½ ¿ ´ ¿­ © »´ ´ ¿­ ÓÒÝ °´¿§»®­

ËÍ ¾«­ ·²»­­ ¬ ± ­¸±© ¼±© ² ¼«» ¬ ± ËÍ ÚÜß ·­­«»­ ô «²½ »® ¬ ¿ ·² · ¬ §

±² ²»© ´¿«²½ ¸»­ò Û­¬ ·³ ¿¬ » îîû ®»ª»²«» ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛ

Í«°°´§ ¿¹®»»³ »²¬ © · ¬ ¸ ß¾¾±¬ ¬ ¿²¼ Ö Ê ù­ © · ¬ ¸ ر­° · ®¿ ô Ò§½ ±³ »¼ú Þ¿§»® °® ±ª ·¼» ´±²¹ ¬ »® ³ ª ·­ ·¾ · ´ · ¬ §

É· ¬ ¸ ¼±³ »­¬ ·½ ¾«­ ·²»­­ «²¼»® ° ®»­­«®» ¿²¼ ´±© ª ·­ ·¾ · ´ · ¬ § ·²

Û«®±°»ô Þ ®¿¦· ´ ¿²¼ Ö Ê­ô © » ¼±© ²¹®¿¼» ¬ ¸» ­ ¬ ±½ µ ¬ ± ر´¼ © · ¬ ¸ ¿®»ª ·­»¼ ¬ ¿ ®¹»¬ ° ® ·½ » ±º έèðê øïè¨ ÚÇïí »¿® ² ·²¹­ ±º έìë ÷

ܱ³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ®»»´·²¹ «²¼»® °®»­­«®»

ܱ³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ø½±²¬®·¾«¬»­ íèû÷ ¹®»© ¾§ ïçû ¬± έïé¾² ·² ÚÇïï ¼«» ¬±

·²½®»¿­» ·² º·»´¼ º±®½» ¾§ ïíû ¿²¼ ´¿«²½¸ ±º ïðóïî °®±¼«½¬­ò É·¬¸ ³¿®µ»¬ ­¸¿®» ±º

íòçíûô Ý¿¼·´¿ ·­ ¬¸» ꬸ ´¿®¹»­¬ °´¿§»®­ ·² ײ¼·¿ ¿²¼ ·­ ¿ ´»¿¼»® ·² Í°»½·¿´¬§ ¬¸»®¿°·»­

´·µ» ¬¸» ÝÊÍô ¹¿­¬®± ¿²¼ ¹§²»½±´±¹§

ر©»ª»®ô ©·¬¸ ·²½®»¿­»¼ ½±³°»¬·¬·±² ¿²¼ °®·½·²¹ °®»­­«®»ô ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ·­ ­»¬

¬± ¹®±© ¿¬ ´±©»® ®¿¬» ±º ïîû ·² ÚÇïîò É» »¨°»½¬ ÚÇïí ­¿´»­ ¬± ¹®±© ¾§ ïëû ©·¬¸

·³°®±ª»³»²¬ ·² º·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§ ¿²¼ º±½«­ ±² ½¸®±²·½ ¬¸»®¿°·»­

ر­°·®¿ ÖÊô Þ¿§»® ÖÊ ¿²¼ ß¾¾±¬¬ ¿¹®»»³»²¬­ ó ́ ±²¹ ¬»®³ ±°°±®¬«²·¬·»­

Ý¿¼·´¿ ¸¿­ »²¬»®»¼ ·²¬± ­¬®¿¬»¹·½ ¿´´·¿²½» ©·¬¸ ß¾¾±¬¬ ¬± ±«¬ó´·½»²­» îì °®±¼«½¬­ º±®

»³»®¹·²¹ ³¿®µ»¬­ô ©¸·½¸ ·­ º«®¬¸»® »¨¬»²¼»¼ ¾§ è °®±¼«½¬­ ¬¸·­ ¯«¿®¬»®ò 못²«»­

º®±³ ¬¸»­» °®±¼«½¬­ ¿®» »¨°»½¬»¼ ¬± º´±© ·² º®±³ ÚÇïí ±²©¿®¼­

Ú±® ¬¸» ¼±³»­¬·½ ³¿®µ»¬ô Þ¿§»® ÖÊ ·­ »¨°»½¬»¼ ¬± ½±³³»²½» ¬¸» ±°»®¿¬·±²­ º®±³

ØîÚÇïîô ©·¬¸ ¿ º±½«­ ±² ©±³»²ù­ ¸»¿´¬¸½¿®»ô ³»¬¿¾±´·½ ¼·­±®¼»®­ô ¼·¿¹²±­¬·½ ·³¿¹·²¹ô

ÝÊÍô ±²½±´±¹§ ¿²¼ ¿²¬· ¼·¿¾»¬·½ò

É» »¨°»½¬ ¬¸» ¼»½´·²» ·² °®±º·¬ º®±³ Ю±¬±²·¨ º±® ¬¸» »¨·­¬·²¹ Ò§½±³»¼ ÖÊ ¬± ¾» ±ºº­»¬ ¾§

¬¸» °®±º·¬ º®±³ ¬¸» ر­°·®¿ ÖÊô ­»¬ «° º±® ¬¸» ³¿²«º¿½¬«®·²¹ ±º ±²½±´±¹§ ײ¶»½¬¿¾´»­ º±®

Û«®±°» ú ¬¸» ËÍò ر­°·®¿ ÖÊ ½«®®»²¬´§ ¸¿­ ´¿«²½¸»¼ í °®±¼«½¬­ ¿²¼ í ¿®» ·² ¬¸»

°·°»´·²» º±® ´¿«²½¸

Ò»­¸»®ù­ ¿½¯«·­·¬· ±² ¬± ½±²¬®·¾«¬» ËÍÜíð³·´ ´·±² ¿²¼ ·­ »¨°»½¬»¼ ¬± ¬«®² °®±º·¬¿¾´»

º®±³ ÚÇïíò É·¬¸ ·²½®»¿­·²¹ °®±¼«½¬ ¾¿­µ»¬ô ¬¸» ½±³°¿²§ »¨°»½¬­ ¬± ¿½¸·»ª» ËÍÜïðð

³·´´·±² ·² ®»ª»²«»­ ±ª»® ²»¨¬ í §»¿®­

Ê¿´«¿¬·±²

É» »¨°»½¬ Ý¿¼·´¿ ¬± ®»°±®¬ ïîû ®»ª»²«» ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïî ¿²¼ ïèû ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïíò É»

»¨°»½¬ ÛÞ×ÜÌß ³¿®¹·²­ ¬± ³±ª» º®±³ îïòëû ·² ÚÇïï ¬± îîòíû ·² ÚÇïî ¿²¼ îîòìû ·² ÚÇïíò

Û¿®²·²¹­ ©·´´ ¹®±© ¾§ ïéû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛò É» ª¿´«» ¬¸» ½±³°¿²§ ¿¬ ïè¨ ÚÇïí ÛÐÍ

±º ìë ©·¬¸ ¿ ¬¿®¹»¬ °®·½» ±º έèðê ¿²¼ ر´¼ ®¿¬·²¹ò ߬ ½«®®»²¬ °®·½» ±º έèðêô ¬¸» ­¬±½µ

¬®¿¼»­ ¿¬ îî¨ ÚÇïîÛ ÛÐÍ ±º έíê ¿²¼ ïèÈ ÚÇïíÛ ÛÐÍ ±º ìëò

êðð

êéë

éëð

èîë

çðð

çéë

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

ð

ïì

îè

ìî

ëê

éðû

Ý¿¼·´¿ Ø»¿´¬¸½¿®» øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 38: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

íè

Ý¿¼·´¿ Ø»¿´¬¸½¿®»

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­ ̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

έ Ý® ̸»®¿°§ ÓßÌÖ«² ùïð ÓßÌÖ«²ùïï Ç±Ç Ù®ò

߬»² ÝÒÍ èëòé çìòð çòèû

Ü»®·°¸§´´·² λ­° êçòð éíòî êòîû

߬±®ª¿ ÝÊÍ ëçòê éïòè îðòëû

п²¬±¼¿½ Ù§²ð¿»½ ëíòé êéòð îìòèû

Ú¿´½·¹± ßÓ êîòì êêòé éòðû

Ó·º»¹»­¬ Õ·¬ Ù§²¿»½ îïòï ëéòé ïéìòðû

ѽ·¼ Ù¿­¬®± ëêòí ëëòê óïòíû

Ю·³±´«¬ Ò Ù§²¿»½ ìðòð ìêòç ïéòíû

ß³´±¼¿½ ÝÊÍ íêòì ìîòé ïéòîû

Ü»¨±²¿ ر®³±²»­ íéòè ìïòç ïðòèû

̱¬¿´ ëîïòè êïéòê ïèòíû

Ý¿¼·´¿ ±«¬°¿½»¼ ·²¼«­¬®§ ·² ª±´«³» ¹®±©¬¸ ú ²»© °®±¼«½¬

´¿«²½¸»­ ¼«®·²¹ ÓßÌ Ö«²ùïï

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» îèû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

п²¬±¼¿½ ¿²¼ Ó·º»¹»­¬ Õ·¬ ®»¹·­¬»®»¼ ­¬®±²¹ ¹®±©¬¸ ±º îëû ¿²¼

ïéìû ®»­°»½¬·ª»´§ ¼«®·²¹ ÓßÌ Ö«²ùïï

Ý¿¼· ´¿�­ � ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

Ý¿¼·´¿ù­ ¬¸»®¿°»«¬·½ ¹®±©¬¸ Ú·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

̸»®¿° ·»­ ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

ÝÊÍ ïèòïû ìòð íòì ïêòêû

Ù¿­¬®± ïèòëû ìòï íòë ïèòíû

λ­°·®¿¬±®§ ïðòîû îòí ïòç îðòëû

Ù§²»½±´±¹§ ïìòíû íòî îòì îçòèû

ß²¬·óײº»½¬·ª» êòðû ïòí ïòì óìòîû

п·² Ó¹³¬ éòçû ïòè ïòì îëòðû

ÝÒÍ íòíû ðòé ðòé ïïòïû

Ü»®³¿¬±´±¹§ îòëû ðòê ðòì ììòïû

ß²¬· ¼·¿¾»¬·½ ïòïû ðòî ðòî ìòèû

Ѭ¸»®­ ïèòïû ìòð íòì ïçòëû

ß½ «¬ » êéòíû ïìçíòï ïîìëòí ïçòçû

ݸ®±² ·½ íîòéû éîëòè êîïòé ïêòéû

̱¬¿´ ïððòðû îîòî ïèòé ïèòèû

Ö«´ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® Ý¿¼·´¿ ·­ ïçû

ß× ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ êû ¼»½´·²»¼ ¾§ ìû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ ííû ¹®»© ¾§ ïéû

̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ¸·®»¼ ¢ëðð °»±°´» ¼«®·²¹ ÚÇïï ú ïðë𠼫®·²¹

ÚÇïð

É·¬¸ ·²½®»¿­» ·² ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ô º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­ ©·´´ ½±²¬·²«» ¬±

¹®±© ¿¾±ª» ·²¼«­¬®§ ®¿¬»­

êòë ëòç

ïòéîòê

ïïòíëòë

ð

ì

è

ïî

ïê

îð

ײ¼«­¬®§ Ý¿¼·́ ¿

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© м¬­ Ù®ò

̱¬¿´ Ù®ò ïìòêû

̱¬¿ ́Ù®ò ïèòçû

éòî ëòí ëòì ìòê ìòç

ïîòçïêòè

ïïòíïìòë

ïçòç

íç

êî êð

íë

êð

ð

ïð

îð

íð

ìð

ëð

êð

ÚÇðé ÚÇðè ÚÇðç ÚÇïð ÚÇïï

ð

ïððð

îððð

íððð

ìððð

ëððð

Ú·́»¼ Ú±®½» Ю±¼«½¬·ª·¬§

ܱ³ Ù®ò û Ò»© ´¿«²½¸»­

Page 39: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

íç

Ú·²¿²½·¿´ Ѫ»®ª·»©

έ ³² ÚÇïï Ù®øû÷ ÚÇïîÛ Ù®øû÷ ÚÇïíÛ Ù®øû÷

ܱ³»­¬·½ Ú±®³«´¿¬·±² ïéïìë ïèòêû ïçîíê ïîòîû îîïîð ïëòðû

ݱ²­«³»®ñÑÌÝ ííëë îëòìû íéëè ïîòðû ììíì ïèòðû

ß²·³¿´ Ø»¿´¬¸ ïìéî îíòêû ïêéè ïìòðû ïééé ëòçû

Û¨°±®¬ º±®³«´¿¬·±² ïéðêî îçòëû ïççéé ïéòïû îíèçì ïçòêû

ËÍ ¹»²»®·½­ çêëë ìíòèû ïïëèê îðòðû ïììèí îëòðû

Û«®±°» îéëë ðòëû íðèê ïîòðû íðèê ðòðû

Ö¿°¿² ìîî ííòëû êíí ëðòðû èèêòî ìðòðû

Þ®¿¦·´ îîëð îíòèû îìéë ïðòðû îèìê ïëòðû

Ѭ¸»® »³»®¹·²¹ ³¿®µ»¬­ ïçèð îìòëû îïçè ïïòðû îëçí ïèòðû

Ö Ê­ îéðè êçòêû îêîè óîòçû íêíí íèòîû

Ò§½±³»¼ ëëê óîêòêû ëèì ëòðû éíð îëòðû

ر­°·®¿ îïëî ïëêòëû îðìì óëòðû îìëí îðòðû

ß¾¾±¬¬ ß´´·¿²½» ð ìëð

ßÐ× íìêè ïéòîû íèîì ïðòíû ìëðê ïéòèû

ܱ³»­¬·½ íëî çòëû ííì óëòðû íïè óëòðû

Ѭ¸»®­ íïïê ïèòïû íìçð ïîòðû ìïèè îðòðû

̱¬¿´ Ù®±­­ Í¿´»­ ìëîïð îëòìû ëïïðï ïíòðû êðíêì ïèòïû

ÎúÜ »¨°»²­»­ îëðî ëðòéû îëðí ðòïû îéèì ïïòîû

ÎúÜ øÒÝÛ÷ èéê ëðòéû èéê ðòïû çéì ïïòîû

Þ¿­» ÛÞ×ÌÜß èêèð îìòéû ïðìèí îðòèû ïîëîî ïçòëû

Þ¿­» ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² ïçû îïû îïû

ÛÞ×ÌÜß »¨½´ ÒÝÛ çëëë îêòéû ïïíëç ïèòçû ïíìçé ïèòèû

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·²­ »¨½´ ÒÝÛ îïû îîû îíû

ÐßÌ êèíð ìîòðû éìëî çòïû çïëç îîòçû

ÐßÌ »¨½´ ÒÝÛ èðïð ìíòðû èêîî éòêû ïðëíé îîòîû

ÛÐÍ ííòí ìîòðû íêòì çòïû ììòé îíòîû

ÛÐÍ »¨½´ ÒÝÛ íçòï ìíòðû ìîòï éòêû ëïòì îîòîû

ÐÛ à ÝÓÐ îìòî îîòî ïèòð

ÐÛ »¨½´ ÒÝÛ à ÝÓÐ îðòê ïçòî ïëòé

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ý¿¼·´¿ Ø»¿´¬¸½¿®»

Page 40: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ìð

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ò»¬ Í¿´»­ íêôëèð ìëôçîë ëïôëêí êðôêïè

Ù®±©¬¸ øû÷ îëòð îëòë ïîòí ïéòê

Û¨°»²¼ · ¬« ®» îèôéèî íêôðìð ìðôðêè ìéôðíé

ο© Ó¿¬»®·¿´­ ïïôéèì ïìôéëì ïêôïçï ïçôííë

ÍÙß ïïôèèç ïíôçèî ïêôîíç ïçôðîì

Û³°´±§»» ݱ­¬ íôçíð êôðèç êôðèí êôèçï

Ѭ¸»® Û¨° ïôïéç ïôîïë ïôëëì ïôéèé

ÛÞ×ÌÜß éôéçè çôèèë ïïôìçë ïíôëèï

Ù®±©¬¸ øû÷ îèòé îêòè ïêòí ïèòï

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ îïòí îïòë îîòí îîòì

Ü»°®»½·¿¬·±² ïôííç ïôîêç ïôìéè ïôêîð

ÛÞ×Ì êôìëç èôêïê ïðôðïé ïïôçêï

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ ïéòé ïèòè ïçòì ïçòé

Ѭ¸»® ײ½±³» ïëè ïíï ïìê ïìç

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ èîï êçç éëè ëëð

ÐÞÌ êôðíç èôìçè çôìðë ïïôëêð

Ì¿¨ éìï ïôðêì ïôêçí îôðèï

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ ïîòí ïîòë ïèòð ïèòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ìôëëî êôìèî éôïçî èôèíç

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× óîìé óîëï óîêð óíîð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× ìôéçç êôéíí éôìëî çôïëç

Ù®±©¬¸ øû÷ ëðòé ìðòí ïðòé îîòç

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ ïíòï ïìòé ïìòë ïëòï

ÛñÑ ·¬»³­ îìí ìëð ð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ ëôðëï éôïèí éôìëî çôïëç

Ù®±©¬¸ øû÷ éïòé ìîòî íòé îîòç

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ êèî ïôðîì ïôðîì ïôðîì

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ ïëôëðï îðôêçï îêôëèê ííôèîè

Ò»¬ ©±®¬¸ ïêôïèí îïôéïë îéôêïð íìôèëî

Ó·²±® · ¬§ ײ ¬»®»­¬ íçî êêç çîç ïôîìç

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ èôðêê èôðëî êôðëî íôëëî

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ îôèíç îôçîï ïôçîï ïôìîï

Ô±¿² Ú«²¼­ ïðôçðë ïðôçéí éôçéí ìôçéí

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ ïôïìî ïôïîè ïôïîè ïôïîè

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ îèôêîî íìôìèë íéôêìð ìîôîðí

Ù®±­­ Þ´±½µ îëôëéè îèôíîð íîôèîè íëôéèì

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² èôéíí çôççì ïïôìéé ïíôðçé

Ò»¬ ¾´±½µ ïêôèìë ïèôíîê îïôíëï îîôêèè

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ îôìèî ìôíïð ìôíïð ìôíïð

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ îðé îðé îðé îðé

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ ïéôéìç îîôçðî îíôêðé îèôççð

ײª»²¬±®·»­ éôëðì éôðîè èôéìî ïðôíïé

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ ìôêêè êôêîì éôéíí çôïîé

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» îôëðé ëôïìë íôîçç ëôðîî

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ íôðéð ìôïðê íôèíí ìôëîì

Ѭ¸»® ½«®®»²¬ ¿­­»¬­ ð ð ð ð

Ý«®®»²¬ ´·¿ ú Ю±ª èôêêï ïïôîêð ïïôèíê ïíôççî

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ êôéïð èôçëë çôíèê ïïôðëç

Ю±ª·­·±²­ ïôçëï îôíðë îôìëð îôçíí

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ çôðèè ïïôêìî ïïôééî ïìôççè

Ó·­½ò »¨° ú Ü»ºò ß­­»¬­ ð ð ð ð

̱¬¿´ ß ­­»¬­ îèôêîî íìôìèë íéôêìð ìîôîðí

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ó¿® ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² îïòí îïòë îîòí îîòì

Ò»¬ Ó¿®¹·² ïíòï ïìòé ïìòë ïëòï

ÎÑÝÛ îëòð îèòé îçòï íïòî

ÎÑÛ íéòð íçòï íïòí íðòì

α×Ý íðòï íéòì íèòî íçòé

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ îíòì íîòç íêòì ììòé

ÝÛÐÍ íðòð íçòï ìíòê ëîòê

ÞÊÐÍ éçòê ïðêòï ïíìòç ïéðòî

ÜÐÍ ëòð êòë êòë èòð

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ íìòì îìòë îîòï ïèòð

ÐñÝÛÐÍ îêòè îðòê ïèòë ïëòí

ÐñÞÊ êòë éòî ëòé ìòë

ÛÊ ñ Í¿´»­ ëòï ìòï íòê îòç

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß îïòè ïêòç ïìòë ïïòç

Ü·ª·¼»²¼ Ç·»´¼ øû÷ ïòð ðòè ðòè ïòð

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ ðòë ðòí ðòî ðòð

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß ïòï ðòê ðòì ðòð

ɱ®µ·²¹ Ý¿° ݧ½´» ø¼¿§­÷ èë éð éé éè

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ ëôèèï èôíêé çôîëç ïïôìïï

Ü»°®»½·¿¬·±² ïôííç ïôîêç ïôìéè ïôêîð

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ èîï êçç éëè ëëð

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° óìðí ïî óïôçéê óïôëðí

Ì¿¨ °¿·¼ óéìï óïôðêì óïôêçí óîôðèï

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© êôèçé çôîèí éôèîê çôççé

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óíôìéè óìôëéè óìôëðì óîôçëê

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© íôìïç ìôéðë íôíîí éôðìï

Ѭ¸»® ·²½±³» ïëè ïíï ïìê ïìç

ײª»­¬³»²¬­ ìî ð ð ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© óíôîéè óìôììé óìôíëé óîôèðé

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ ëé ïéì ð ð

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ óïôéêè êè óíôððð óíôððð

ײ¬»®»­¬ п·¼ óèîï óêçç óéëè óëëð

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ óïôîíé óïôëíç óïôëëé óïôçïê

ײ½±³» º®±³ ·²ª»­¬³»²¬­ ð ð ð ð

Ѭ¸»®­ ïìð óîðî ð ð

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© óíôêîç óîôïçè óëôíïë óëôìêé

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ óïð îôêíè óïôèìê ïôéîí

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² îôëïé îôëðé ëôïìë íôîçç

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² îôëðé ëôïìë íôîçç ëôðîî

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ý¿¼·´¿ Ø»¿´¬¸½¿®»

Page 41: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÚÇïð ëêôðëé ïíôéìî îìòë ïðôëìë ïíòï èòë îïòï îìòé ïêòê íòç

ÚÇïï êíôïèð ïíôíéë îïòî çôêçî ïîòï øèòï÷ ïëòê îéòî ïéòì íòì

ÚÇïîÛ éïôèêí ïëôììì îïòë ïïôíçë ïìòî ïéòê ïêòð îîòè ïëòï íòð

ÚÇïíÛ èíôíîë ïèôéêë îîòë ïìôïêç ïéòê îìòí ïéòë ïèòì ïîòí îòê

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

Ý·°´¿ Ô¬¼ßÐ× ­«°°´·»­ ¬± ¾±±­¬ ¾±¬¬±³ó´·²» ó Ë°¹®¿¼» ¬± ر´¼

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±Ø±´¼ λ¼«½»

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έîèì έîèî

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ ð ñ ï

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ ïî

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» ï øïð÷ øè÷ øïð÷

λ´ò ¬± Ò·º¬§ î øî÷ é ïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ Ý×ÐÔßà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ ïêðê

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ î

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ èðí

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ íèïñîéì

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ îîèñìôêðè

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ ïíðîèíí

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ éòç

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ íêòè íêòè íêòè

Ú××ñÒÎ× ïèòì ïçòï ïçòí

ײ­¬·¬«¬·±²­ ïçòï ïèòê ïèòé

Ю·ª¿¬» ݱ®° ìòè ìòì ìòï

Ы¾ ·́½ îïòð îïòï îïòï

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

ܱ³ »­¬ ·½ ¾«­ ·²»­­ ´±±­ ·²¹ ­ ¬ »¿³ © · ¬ ¸ ¿½ «¬ » ­»¹³ »²¬© · ¬ ²»­­·²¹ ·² ¬ »²­» ½ ±³ °»¬ · ¬ ·±² º ®±³ °»» ®­ ´»¿¼ ·²¹ ¬ ± ­«¾¼«»¼ïðû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïï óïíÛ ·² ¬ ¸» ¼±³ »­¬ ·½ ¾«­·²»­­

ß¹¹®»­­ ·ª» ½ ¿°»¨ ¬ ± °®»­­«® ·¦» ³ ¿®¹ ·²­ ¬ · ´ ´ ¿ ­­» ¬ ­ ¹»¬ º« ´ ´§

°®±¼«½ ¬ ·ª»ò ß­­» ¬ ¬ « ® ²±ª»® ¸¿­ ¼»½ ´ ·²»¼ º ®±³ îòê¨ ·² ÚÇðë ¬ ±ïòè¨ ·² ÚÇïï

ݱ³ ³ »²½ »³ »²¬ ± º ßÐ× ­«°°´ ·»­ ¬ ± Ì»ª¿ ¾»¹·²² ·²¹ ѽ ¬ ùïï ¿²¼Ó¿® ùïï ¬ ± ¾±±­¬ ¬ ±° ´ ·²» ¿²¼ ¾±¬ ¬ ±³ ´ ·²» ¹ ®±© ¬ ¸

Ø·¹¸»® ®»ª»²«»­ º ®±³ ßÐ× ­«°° ´ ·»­ ¬ ± Ì»ª¿ © ±«´¼ ´»¿¼ ¬ ± îîû

»¿® ² ·²¹­ ÝßÙÎ ó Ë°¹ ®¿¼» ¬ ± ر´¼ © · ¬ ¸ ¿ ¬ ¿® ¹»¬ °® ·½ » ± º έîèî

øïê¨ ÚÇïí ÛÐÍ÷

ܱ³»­¬·½ ­¿´»­ ¬± ®»³¿·² ­«¾¼«»¼ ±ª»® ÚÇïïóïí

Ý·°´¿ù­ ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ¸¿­ ¹®±©² ¾»´±© ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ ®¿¬» ¿¬ ïîû ·² ÚÇïïò

Ù®±©¬¸ ©¿­ ¸¿³°»®»¼ ¾§ ·²¬»²­» ½±³°»¬·¬·±² º®±³ ´±½¿´ °´¿§»®­ ¿²¼ ÓÒÝ­ò Ü»­°·¬»

¾»·²¹ ¿ ³¿®µ»¬ ´»¿¼»® øÓÍ ëòìû÷ô Ý·°´¿ù­ ¹®±©¬¸ ¸¿­ ´¿¹¹»¼ ·²¼«­¬®§ ·² ¬¸» °¿­¬ º»©

¯«¿®¬»®­ò

ײ ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ¬¸» ½±³°¿²§ °´¿²­ ¬± ´¿«²½¸ îëóíð ²»© °®±¼«½¬­ »ª»®§

§»¿®ô ¸±©»ª»®ô ¬¸»®» ¿®» ·³³·²»²¬ ­·¹²­ ±º ·²½®»¿­»¼ ½±³°»¬·¬·ª» °®»­­«®»ò É» »¨°»½¬

¼±³»­¬·½ ­¿´»­ ¬± ¹®±© ¿¬ ïðû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïí ¬± έíì¾²

Ú«®¬¸»®ô ¬¸» ½±³°¿²§ù­ ´±© ®·­µô ´±© ®»¬«®² »¨°±®¬ ³±¼»´ô ©¸·½¸ ¸¿­ ©±®µ»¼ ©»´´ º±®

¬¸»³ ·² ¬¸» °¿­¬ô ·­ ¿´­± ´¿½µ·²¹ ³¿¶±® ²»¿® ¬»®³ ¹®±©¬¸ ¼®·ª»®­ò Ó±®»±ª»®ô ´¿«²½¸ ±º

½±³¾·²¿¬·±² ·²¸¿´»®­ ·² ÛË ³¿®µ»¬­ ·­ ¿´­± ¹»¬¬·²¹ ¼»´¿§»¼

ßÐ× ­«°°´·»­ ¬± Ì»ª¿ ¿®» ¬¸» µ»§ °»®º±®³¿²½» ¼®·ª»®­

ݱ³³»²½»³»²¬ ±º ­«°°´·»­ ±º ¬©± ßÐ×­ ¬± Ì»ª¿ ¼«®·²¹ ÚÇïîô ©¸»®» Ì»ª¿ ¸¿­ ¿² ÚÌÚ

©±«´¼ ´»¿¼ ¬± ·³°®±ª»³»²¬ ·² ³¿®¹·²­ ¿²¼ »¿®²·²¹­ °®±º·´» ±º ¬¸» ½±³°¿²§

ײ¼±®» ÍÛÆ ·­ »¨°»½¬»¼ ¬± ¹»²»®¿¬» έ꾲 ®»ª»²«» ·² ÚÇïîô ®»­«´¬·²¹ ·² ·³°®±ª»³»²¬

·² ³¿®¹·²­ ¹±·²¹ º±®©¿®¼

ß¹¹®»­­·ª» »¨°¿²­·±² º¿·´­ ¬± §·»´¼ ¼»­·®»¼ ®»­«´¬­

Ý·°´¿ ¸¿­ ­°»²¬ ½´±­» ¬± έîë¾² ·² »¨°¿²¼·²¹ ½¿°¿½·¬·»­ ¼«®·²¹ ÚÇðëóïðò ɸ·´» ¬¸·­

©¿­ ¬¿µ»² °±­·¬·ª»´§ ¾§ ¬¸» ­¬®»»¬ô ¬¸» ­¿³» ¸¿­ ²±¬ ¾»»² ®»º´»½¬»¼ ·² ®»ª»²«» ¹®±©¬¸ò

ß­­»¬ ¬«®²±ª»® ¸¿­ ¼»½´·²»¼ º®±³ îòê¨ ·² ÚÇðë ¬± ïòè¨ ·² ÚÇïïò

̸» ½±³°¿²§ ©·´´ º«®¬¸»® ·²ª»­¬ έ꾲 ¬± ¼»ª»´±° ßÐ× º¿½·´·¬·»­ ¿²¼ î ®»­»¿®½¸ ½»²¬»®­

·² Ó«³¾¿·ò É·¬¸ ¬¸» ½¿°»¨ ·²¬»²­·¬§ ±² ¬¸» ®·­»ô ©» »¨°»½¬ ¿­­»¬ ¬«®²±ª»® ¬± ®»³¿·²

«²¼»® °®»­­«®»ò

Ê¿´«¿¬·±²

É» »¨°»½¬ Ý·°´¿ ¬± ®»°±®¬ ïìû ®»ª»²«» ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïî ¿²¼ ïéû ·² ÚÇïíò É» »¨°»½¬

½±³°¿²§ù­ ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·²­ ¬± ·³°®±ª» º®±³ îïòîû ·² ÚÇïï ¬± îïòëû ·² ÚÇïî ¿²¼ îîòëû

·² ÚÇïí ¿­ «¬·´·¦¿¬·±² ±º ®»½»²¬´§ ½®»¿¬»¼ ³¿²«º¿½¬«®·²¹ ½¿°¿½·¬·»­ ·²½®»¿­»­ò É» ª¿´«»

¬¸» ½±³°¿²§ ¿¬ ïêÈÚÇïí ÛÐÍ ¬± ¿®®·ª» ¿¬ ¿ ¬¿®¹»¬ °®·½» ±º έîèî ©·¬¸ ¿ ر´¼ ®¿¬·²¹ò ߬ ÝÓÐô

¬¸» ­¬±½µ ·­ ¬®¿¼·²¹ ¿¬ îí¨ ÚÇïîÛ ¿²¼ ïè¨ ÚÇïíÛ »¿®²·²¹­ò

îëð

îèð

íïð

íìð

íéð

ìðð

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

óïð

óì

î

è

ïì

îðû

Ý·°´¿ øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 42: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ìî

Ý·°´¿ù­ ó ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

Ý·°´¿ù­ ¬¸»®¿°»«¬·½ ¹®±©¬¸ Ú·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

̸»®¿° ·»­ ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

λ­°·®¿¬±®§ îèòîû èêðòé éëéòì ïíòêû

ß²¬·ó·²º»½¬·ª» îïòïû êìíòê ëçïòê èòèû

Ù§²»½±´±¹§ çòèû îççòë îíðòî íðòïû

ÝÊÍ ïîòðû íêéòì ííîòè ïðòìû

Ù¿­¬®± éòèû îíéòé îïéòì çòíû

ÒÍß×ÜÍ îòéû èíòì éêòé èòéû

ÝÒÍ îòìû éíòêî êîòíé ïèòðû

Ü»®³¿¬±´±¹§ ïòêû ìéòè ìíòî ïðòèû

ß²¬·ó¼·¿¾»¬»­ ðòéû îðòï ïéòï ïéòðû

Ѭ¸»®­ ïíòéû ìïçòë íéêòð ïïòêû

ß½ «¬ » ëçòêû ïèïèòê ïêïîòî ïîòèû

ݸ®±² ·½ ìðòìû ïîíìòé ïðçîòë ïíòðû

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòðû íðëíòì îéðìòé ïîòçû

Ö«²ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® Ý·°´¿ ¸¿­ ¾»»² ·²ó´·²» ©·¬¸ ·²¼«­¬®§

¿ª»®¿¹»

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ êðû ¹®»© ¾§ ïëû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ ìðû ¹®»© ¾§ ïìû

̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ¸·®»¼ ¢ëððóïððð ·² ÏïÚÇïîò ̱¬¿´ ÓÎ ­¬®»²¹¬¸

·­ êëððóéððð

ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ¼»½´·²»¼ ¼«» ¬± ¸·¹¸»® ¾¿­» ±º Óέ ¿²¼ ´±©»®

¹®±©¬¸ ·² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ³¿®µ»¬

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­ ̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

Ý·°´¿ù­ ¹®±©¬¸ º±® ¬¸» °»®·±¼ ©¿­ ¾»´±© ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ ¼«» ¬±

­¸¿®° ¼»½®»¿­» ·² °®·½»­ ú ´¿½µ ±º ²»© °®±¼«½¬ ´¿«²½¸»­ò

̸·­ ©¿­ ³¿·²´§ ¼«» ¬± ·²½®»¿­»¼ ½±³°»¬·¬·±² ·² ¬¸» ¼±³»­¬·½

³¿®µ»¬ ¾±¬¸ º®±³ ´±½¿´ °»»®­ ¿­ ©»´´ ¿­ ÓÒÝ­

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» íïû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

ÓÌÐ Õ·¬ ®»¹·­¬»®»¼ ­¬®±²¹ ¹®±©¬¸ ©·¬¸ ®»ª»²«»­ ¿´³±­¬ ¼±«¾´·²¹ ¬±

έᄇ

έ Ý® ̸»®¿° ·»­ ÓßÌÖ«² ùïð ÓßÌÖ«²ùïï Ç±Ç Ù®ò

Í»®±º´± λ­° ïîé ïìî ïïòëû

Ò±ª¿³¿¨ λ­° ïðî ïïì ïïòëû

ÓÌ Ð·´́ Ù§²¿»½ ëê ïðé çïòêû

ß­¬¸¿´·² λ­° éê çë îëòíû

ß»®±½¿®¬ ß× çî çí ðòîû

Ú±®¿½±®¬ ß× èí çð èòíû

Ý·°´±¨ λ­° éè èë çòèû

Þ«¼»½±®¬ Ù§²¿»½ èè èð óèòçû

ß³´±°®»­ ßÌ Î»­° ëé êê ïìòèû

ÓÌÐ Õ·¬ λ­° ëë êí ïëòîû

̱¬¿´ èïìòç çíëòí ïìòèû

Ý·°´¿ Ô¬¼

ëòé ëòé ëòð ëòï ìòè

ïêòì

ïíòíïìòé

ïðòî

îè

ïîòîïì

îí

íï íî

îððð

íððð

ìððð

ëððð

êððð

ÚÇðé ÚÇðè ÚÇðç ÚÇïð ÚÇïï

í

ïð

ïé

îì

íï

Ú·»´¼ º±®½» Ю±¼«½¬·ª·¬§

ܱ³ò Ù® øû÷ Ò»© ´¿«²½¸»­

ðòê

îòê

ïòë ëòë

êòë

ïðòè

Ý·°´¿ ײ¼«­¬®§

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© ´¿«²½¸»­

̱¬¿ ́Ù®ò ïîòçû ̱¬¿ ́Ù®ò ïìòëû

Page 43: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ìí

Ý·°´¿ Ô¬¼

Ú·²¿²½·¿´ Ѫ»®ª·»©

έ ³² ÚÇïð ÚÇïï Ç±Ç Ù®ò ÚÇïîÛ Ç±Ç Ù®ò ÚÇïíÛ Ç±Ç Ù®ò

ܱ³»­¬·½ îëïïï îèïéè ïîû íïðíî ïðû íìðíê ïðû

Û¨°±®¬ îíîðë îêéëê ïëû íðéêç ïëû íêéíì ïçû

Ú±®³«´¿¬·±² ìèíïê ëìçíí ïìû êïèðï ïíû éðééð ïëû

ßÐ× ëèðï êéçî ïéû èèïé íðû ïïðêé îêû

Ù®±­­ Í¿´»­ ëìïïé êïéîê ïìû éðêïç ïìû èïèíé ïêû

Ô»­­æ Û¨½·­» ëîî ìèé óéû êìé ííû éìë ïëû

Ò»¬ Í¿´»­ ëíëçë êïîíè ïìû êççéî ïìû èïðçí ïêû

Ì»½¸²±´±¹§ ײ½±³» ïëíè êíé óëçû ìðð óíéû ìðð ðû

Ѭ¸»® Ñ°»®¿¬·²¹ ײ½±³»çîì ïíðì ìïû ïìêë ïîû ïéêç îïû

̱¬¿´ Í¿´»­ ëêðëé êíïèð ïíû éïèíé ïìû èíîêï ïêû

ÛÞ×ÌÜß ïíéìî ïííéë óíû ïëììì ïëû ïèéêë îîû

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² îìòëû îïòîû îïòëû îîòëû

ÛÞ×ÌÜß ïîîðì ïîéíè ìû ïëðìì ïèû ïèíêë îîû

ø»¨½´ò Ì»½¸ò ·²½÷

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² îîòìû îðòìû îïòïû îîòîû

ÐßÌ ïðëìë çëêì óçû ïïíçë ïçû ïìïêç îìû

ÛÐÍ ïíòï ïîòï óèû ïìòî ïéòê îìû

ÐÛ à ÝÓÐ îïòê îíòë îðòð ïêòï

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 44: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ìì

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ò»¬ Í¿´»­ ëêôðëé êíôïèð éïôèêí èíôíîë

Ù®±©¬¸ øû÷ éòï ïîòé ïíòé ïêòð

Û¨°»²¼ · ¬« ®» ìîôíïë ìçôèðë ëêôìïè êìôëêð

ο© Ó¿¬»®·¿´­ îìôëíð îçôïìê íîôèîç íéôïéð

ÍÙß ïðôçéë ïëôîëð ïíôíéð ïëôêêí

Û³°´±§»» ݱ­¬ íôïçï ëôìïð ëôìêð êôðèé

Ѭ¸»® Û¨° íôêîð ð ìôéêð ëôêìð

ÛÞ×ÌÜß ïíôéìî ïíôíéë ïëôììì ïèôéêë

Ù®±©¬¸ øû÷ ïîòë óîòé ïëòë îïòë

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ îìòë îïòî îïòë îîòë

Ü»°®»½·¿¬·±² ïôêéï îôëíê îôééð îôçîê

ÛÞ×Ì ïîôðéï ïðôèíè ïîôêéë ïëôèíç

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ îïòë ïéòî ïéòê ïçòð

Ѭ¸»® ײ½±³» ïôðéë éçì ïôíçé ïôëìì

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ îíð ëï íìí íïí

ÐÞÌ ïíôîêí ïïôéðç ïíôéîè ïéôðéï

Ì¿¨ îôìíë ïôçïð îôííì îôçðî

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ ïèòì ïêòí ïéòð ïéòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ïðôëìë çôêçî ïïôíçë ïìôïêç

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× ð ð ð ð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× ïðôëìë çôêçî ïïôíçë ïìôïêç

Ù®±©¬¸ øû÷ èòë óèòï ïéòê îìòí

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ ïèòè ïëòí ïëòç ïéòð

ÛñÑ ·¬»³­ íìê ïîè ð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ ïðôèîè çôéçç ïïôíçë ïìôïêç

Ù®±©¬¸ øû÷ ìðòì óçòë ïêòí îìòí

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ ïôêðê ïôêðê ïôêðê ïôêðê

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ ëéôëðð êëôðëë éìôïèê èëôðíç

Ò»¬ ©±®¬¸ ëçôïðë êêôêêï éëôéçï èêôêìì

Ó·²±® · ¬§ ײ ¬»®»­¬ ð ð ð ð

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ ì ìèð ìèð ìèð

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ ìé ëôîíç ëôîíç ìôîíç

Ô±¿² Ú«²¼­ ëï ëôéïç ëôéïç ìôéïç

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ ïôéçî îôïíï îôïíï îôïíï

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ êðôçìè éìôëïï èíôêìï çíôìçë

Ù®±­­ Þ´±½µ îèôçéí ìîôìïï ììôìèé ëîôçèî

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² èôèêï ïïôìêë ïìôîéç ïéôêçé

Ò»¬ ¾´±½µ îðôïïî íðôçìê íðôîðè íëôîèë

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ êôèìî îôèëí îôèëí îôèëí

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ îôìêì ëôçðì ëôçðì ëôçðì

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ ìíôêéí ìêôëçç ëêôççè êíôèéë

ײª»²¬±®·»­ ïëôïîê ïçôðêî îîôíîð îìôííï

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ ïëôêêê ïìôçðè ïéôëðð ïçôìéè

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» êîï ïôðïð ïôðéç ïôìðð

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ ïîôîêð ïïôêïç ïêôïðð ïèôêêê

Ѭ¸»® ½«®®»²¬ ¿­­»¬­ ð ð ð ð

Ý«®®»²¬ ´·¿ ú Ю±ª ïîôïìí ïïôéçï ïîôíîî ïìôìîí

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ çôçèð çôëèï çôëìê ïïôííð

Ю±ª·­·±²­ îôïêì îôîïð îôééê íôðçí

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ íïôëíð íìôèðè ììôêéê ìçôìëî

̱¬¿´ ß ­­»¬­ êðôçìè éìôëïï èíôêìï çíôìçë

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ó¿® ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² îìòë îïòî îïòë îîòë

Ò»¬ Ó¿®¹·² ïèòè ïëòí ïëòç ïéòð

ÎÑÝÛ îîòè ïéòî ïéòè ïçòê

ÎÑÛ îïòï ïëòê ïêòð ïéòë

α×Ý îìòï ïèòè ïèòí îðòî

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ ïíòï ïîòï ïìòî ïéòê

ÝÛÐÍ ïìòè ïëòï ïéòê îïòí

ÞÊÐÍ éíòë èîòç çìòí ïðéòè

ÜÐÍ îòí îòï íòí ìòï

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ îìòé îéòî îîòè ïèòì

ÐñÝÛÐÍ ïçòî ïèòè ïêòï ïíòí

ÐñÞÊ íòç íòì íòð îòê

ÛÊ ñ Í¿´»­ ìòï íòé íòî îòè

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß ïêòê ïéòì ïëòï ïîòí

Ü·ª·¼»²¼ °¿§±«¬ øû÷ ïéòí ïëòð îðòð îðòð

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ óïòð éòï êòï íòè

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß ðòð ðòí ðòí ðòî

ɱ®µ·²¹ Ý¿° ݧ½´» ø¼¿§­÷ îïë îðè îíê îîì

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ ïîôïèè ïðôçïë ïîôííî ïëôëîê

Ü»°®»½·¿¬·±² ïôêéï îôëíê îôééð îôçîê

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ îíð ëï íìí íïí

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° óïôíïð óîôèèç óçôéçç óìôïïï

Ì¿¨ °¿·¼ óîôîèë óïôçïð óîôííì óîôçðî

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© ïðôìçí èôéðí íôíïï ïïôéëí

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óëôðíé óçôíèï óëôéðð óêôëðð

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© ëôìëê óêéè óîôíèç ëôîëí

Ѭ¸»® ·²½±³» ïôðéë éçì ïôíçé ïôëìì

ײª»­¬³»²¬­ óïôêêì óíôììð ð ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© óëôêîë óïîôðîé óìôíðí óìôçëê

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ êôêëê îçí óîçí ï

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ óçôíëî ëôêêè ð óïôððð

ײ¬»®»­¬ п·¼ óîíð óëï óíìí óíïí

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ óïôèëë óïôêçé óîôêêê óíôíïë

ײ½±³» º®±³ ·²ª»­¬³»²¬­ ð ð ð ð

Ѭ¸»®­ ð óëðð ìôíêí ð

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© óìôéèï íôéïí ïôðêð óìôêîè

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ èè íçð êç îôïêç

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² ëíí êîï ïôðïð ïôðéç

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² êîï ïôðïð ïôðéç íôîìè

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ý·°´¿ Ô¬¼

Page 45: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÚÇïð éðôíïð ïëôéêî îîòì èôìíë ëðòð ïðïòç çòê îçòé ïêòì êòê

ÚÇïï éêôëëè ïéôïîï îîòì ïîôíïì éîòè ïðòè íðòê îðòì ïëòê ëòç

ÚÇïîÛ èêôëëî ïèôððè îðòè ïïôêçë êçòï ìëòê îìòê îïòë ïìòì ìòè

ÚÇïíÛ çéôðìì îîôìðé îíòï ïëôíéì çðòç øëòð÷ îêòí ïêòì ïïòï íòç

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

Ü®ò λ¼¼§ù­ Ô¿¾Ó±¼»®¿¬» ¹®±©¬¸ Ñ«¬´±±µ ó ر´¼

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±Ø±´¼ ß½½«³«´¿¬ »

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έïôìèê έïôëèí

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ óî ñ óé

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ óïð

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» í øð÷ øì÷ øð÷

λ´ò ¬± Ò·º¬§ í ç ïï îî

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ ÜÎÎÜà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ èìé

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ ë

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ ïêç

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ ïôèëëñïôíèé

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ îëîñëôðçí

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ ìíïðêì

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ ïíòí

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ îëòê îëòé îëòé

Ú××ñÒÎ× ìëòì ìêòí ìèòí

ײ­¬·¬«¬·±²­ ïìòé ïìòð ïíòï

Ю·ª¿¬» ݱ®° ëòê ëòë ìòë

Ы¾ ·́½ èòê èòê èòë

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

Ü®ò λ¼¼§ ¬ ± © · ¬ ²»­­ ³ ±¼»­¬ ¹ ®±© ¬ ¸ ± º ¢ïîû ÝßÙÎ øÚÇïïóÚÇïí÷ ·² ¼±³ »­¬ ·½ ³ ¿®µ »¬ ô ¼«» ¬ ± ·­­«»­ ·² °¿ ·² ³ ¿²¿¹»³ »²¬¿²¼ ¿²¬ · ·² º»½ ¬ ·ª» ¬ ¸»®¿°§

Ò»© ´¿«²½ ¸»­ô ¹¿ ·² ·² ³ ¿®µ »¬ ­¸¿®» ·² »¨ · ­¬ ·²¹ °®±¼«½ ¬ ­ ú

´ ·³ · ¬ »¼ ½ ±³ °»¬ · ¬ ·±² ±°°±® ¬ «² · ¬ ·»­ ¬ ± ¼ ® ·ª» ¬ ¸» ¹ ®±© ¬ ¸ · ² ËÍò

Ë°­ ·¼» º ®±³ п®¿ ×Ê ·² ÚÇïî ¿²¼ ÚÇïí ·­ έ é òî ¿²¼ έ ïìòë®»­°»½ ¬ ·ª» ´§ô ³ ¿·² ´§ ¼® ·ª»² ¾§ ´¿«²½ ¸»­ ´ ·µ » ¦·°®¿­ ·¼±²»ôº ·²¿­¬ »® ·¼»ô ® ·ª¿­¬ ·¹³ ·²»ô ± ´¿²¦·° ·²»ô ¿²¼ ½ ´±° ·¼±¹®» ´

ο ¬ » ¬ ¸» ­ ¬ ±½ µ ¿­ ر´¼ © · ¬ ¸ ¿ °® ·½ » ¬ ¿ ®¹»¬ ± º έïëèí

ܱ³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ¬± ©·¬²»­­ ¹®¿¼«¿´ ®»½±ª»®§ ¿²¼ Ϋ­­·¿² ¾«­·²»­­¬± ­¸±© ­¬®±²¹ ¹®±©¬¸

ÜÎÔ ¸¿­ ¾»»² ©·¬²»­­·²¹ ­´±©»® ¹®±©¬¸ ·² ¬¸» ײ¼·¿² ³¿®µ»¬ ¼«» ¬± ½±²¬®±ª»®­§

®»´¿¬»¼ ¬± ±²» ±º ·¬­ µ»§ ¾®¿²¼ ·² °¿·² ³¿²¿¹»³»²¬ ·ò» Ò·­»ò ̸±«¹¸ ¬¸»®» ¸¿­ ¾»»²

º¿ª±®¿¾´» ®«´·²¹ ¾§ ÜÝÙ×ô ¾«¬ ·¬ ©·´´ ¬¿µ» ­±³» ¬·³» ¬± ®»¹¿·² ´±­¬ ³¿®µ»¬ ­¸¿®»ò ر©»ª»®

·º ©» »¨½´«¼»ô ¬¸·­ ·³°¿½¬ ¬¸¿² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ¹®»© ¿¬ ¿ ¸»¿´¬¸§ ®¿¬» ±º ¢ïëû

½±³°¿®»¼ ¬± ·²¼«­¬®§ ®¿¬» ±º ïîóïìû

Ϋ­­·¿ ú Ý×Í ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ ïëûô ¬± ¹®±© ¾§ ïèû ±² ¾¿½µ ±º ­·¹²·º·½¿²¬ ª±´«³»

¹®±©¬¸ ·² µ»§ ¾®¿²¼­ ¿²¼ ¿½¯«·­·¬·±² ±º ÖÞ Ý¸»³·½¿´­ Ψ Ϋ­­·¿² ¾«­·²»­­

못²«» ¹®±©¬¸ ¬± ¾» ´»¼ ¾§ ËÍ ¾«­·²»­­

Ò±®¬¸ ß³»®·½¿² ¾«­·²»­­ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ îçûô ¬± ©·¬²»­­ ¹®±©¬¸ ±º ¢ïéû ÝßÙÎ

øÚÇïïó ÚÇïí÷ ¼«» ¬± ²»© °®±¼«½¬ ´¿«²½¸»­ ¿²¼ ·²½®»¿­» ·² ³¿®µ»¬ ­¸¿®» ±º »¨·­¬·²¹

°®±¼«½¬­

ß´®»¿¼§ ´¿«²½¸»¼ ç ²»© °®±¼«½¬­ ·²½´«¼·²¹ ì ÍÕËù­ º®±³ ·¬­ Þ®·­¬±´­ °»²·½·´´· ²

º¿½·´·¬§ ¿½¯«·®»¼ º®±³ ÙÍÕ ·² Í»°¬ùïï

Ó¿®µ»¬ ­¸¿®» ¹¿·²­ ·² µ»§ °®±¼«½¬­ ó Ú±²¼¿°¿®·²«¨ ú Ú»¨±º·²¿¼·²» ÑÌÝ

п®¿ ó ×Êù­ ­«½¸ ¿­ ó

Ñ´¿²¦·°·²» øîð³¹÷ ó Ó¿®µ»¬ ­·¦» ±º ËÍüëðð ³²ô »¨°»½¬»¼ ´¿«²½¸ ·² ѽ¬ ïïù

øïèð󼿧­ «²­¸¿®»¼ »¨½´«­·ª·¬§÷

Ü»­´±®¿¬·¼·²» øÛÎô ÑÜÌ ú ë³¹÷ ó ÓÍ ±º ËÍüìðð³²ô »¨°»½¬»¼ ´¿«²½¸ ·² Ö¿² ïîù

Ú·²¿­¬»®·¼»ó Ó¿®µ»¬ ­·¦» ±º ËÍüëðð³²ô »¨°»½¬»¼ ´¿«²½¸ ·² Ö¿² ïîù

Æ·°®¿¦·¼±²» ó Ó¿®µ»¬ Í·¦» ËÍüèðð³ô »¨°»½¬»¼ ·² Ó¿® ïîù ø͸¿®»¼ ©·¬¸ î ½±­ò÷

Ý´±°·¼±¹®»´ ó Ó¿®µ»¬ ­·¦» ËÍüêêêê³²ô »¨°»½¬»¼ ·² Ó¿§ ïîù øÒ± Û¨½´«­·ª·¬§

»¨·­¬­ô »¨°»½¬»¼ ¼¿§ ï ´¿«²½¸ ©·¬¸ ¿¬´»¿­¬ ë ¹»²»®·½ ½±³°¿²·»­÷

Ê¿´«¿¬·±²

É» »¨°»½¬ Ü®ò λ¼¼§ ¬± ®»°±®¬ ïíûû ®»ª»²«» ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïîÛ ¿²¼ ïîû ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïíÛò

É» »¨°»½¬ ÛÞ×ÜÌß ³¿®¹·²­ ¬± ³±ª» º®±³ ïçòçû ·² ÚÇïï ¬± îðòèû ·² ÚÇïî ¿²¼ îíòïûû ·²

ÚÇïíò Û¿®²·²¹­ ©·´´ ¹®±© ¾§ ïîû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛò É» ®»ª·­» ±«® ¬¿®¹»¬ °®·½» ±² ¬¸»

­¬±½µ ¬± έïëèí øî𨠾¿­» ¾«­·²»­­ »¿®²·²¹­ ±º έéé õ ÒÐÊ ±º έëì º®±³ п®¿ ×Ê­÷ ©·¬¸

¿² ر´¼ ®¿¬·²¹ò ߬ ÝÓÐô ¬¸» ­¬±½µ ·­ ¬®¿¼·²¹ ¿¬ îïòë¨ ÚÇïîÛ ¿²¼ ïêòì¨ ÚÇïíÛ »¿®²·²¹­ò

ïìðð

ïìçð

ïëèð

ïêéð

ïéêð

ïèëð

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

óïð

óî

ê

ïì

îî

íðû

Ü®ò λ¼¼§ù­ Ô¿¾ øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 46: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ìê

Ü®ò λ¼¼§ù­ ó ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

Ü®ò λ¼¼§ù­ ¬¸»®¿°»«¬·½ ¹®±©¬¸ Ú·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

̸»®¿° ·»­ ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

Ù¿­¬®± îìòëû îçíòç îêîòë ïïòçû

ÝÊÍ ïçòîû îîçòç îïðòî çòìû

п·² Ó¹³¬ ïïòìû ïíéòî ïíçòè óïòçû

ß²¬·ó·²º»½¬·ª» çòïû ïðçòê ïðìòð ëòìû

ß²¬·ó¼·¿¾»¬·½ êòîû éìòï êíòè ïêòïû

λ­°·®¿¬±®§ îòéû íîòè îìòì íìòêû

Ü»®³¿¬±´±¹§ êòðû éïòç ëîòé íêòìû

Ù§²»½±´±¹§ ïòîû ïëòð ïëòî óïòçû

ÝÒÍ ðòçû ïðòé ïðòï êòîû

Ѭ¸»®­ ïèòéû îîìòì îðèòê éòêû

ß½ «¬ » êçòçû èíèòé éêëòè çòëû

ݸ®±² ·½ íðòïû íêðòç íîëòê ïðòèû

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòðû ïïççòë ïðçïòì çòçû

Ö«´ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® Ü®ò λ¼¼§ ¸¿­ ¾»»² ´±©»® ¿¬ ïðû

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ éðû ¹®»© ¾§ ïðû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ íðû ¹®»© ¾§ ïïû

̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ¸·®»¼ ¢êðð °»±°´» ¼«®·²¹ ÚÇïï

ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ¼»½´·²»¼ ¼«» ¬± ¸·¹¸»® ¿¬¬®·¬·±² ®¿¬»ô ©¸·½¸ ¸¿­

¿´­± ¿ºº»½¬»¼ ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­ ̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

Ü®ò λ¼¼§ù­ «²¼»®°»®º±®³»¼ ·²¼«­¬®§ ¼«» ¬± ²± ª±´«³» ¹®±©¬¸ ·²

»¨·­¬·²¹ ¾®¿²¼­ ¼«®·²¹ ÓßÌ Ö«´ùïï

̸·­ ©¿­ ³¿·²´§ ¼«» ¬± ·²½®»¿­»¼ ½±³°»¬·¬·±² ¿²¼ ¸·¹¸ ¿¬¬®·¬·±²

®¿¬» ·² ·¬­ º·»´¼ º±®½»

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» ìïû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

ݱ³°»¬·¬·±² ·­ º«®¬¸»® »¨°»½¬»¼ ¬± ·²¬»²­·º§ ·² ¬¸» ½±³°¿²§ù­ ¬±°

­»´´·²¹ ¾®¿²¼ Ò·½»

έ Ý® ̸»®¿° ·»­ ÓßÌÖ«´ ùïð ÓßÌÖ«´ ùïï Ç±Ç Ù®ò

ѳ»¦ ß²¬·óײº»½¬·ª» ïðéòë ïïéòë çòîû

Ò·­» п·² èêòî ééòé óçòçû

ͬ¿³´± ÝÊÍ ëìòí ëëòí îòðû

ѳ»¦ Ü ß²¬·óײº»½¬·ª» íëòî ìðòì ïìòçû

ͬ¿³´± Þ»¬¿ ÝÊÍ íêòì íèòí ëòíû

߬±½±® ÝÊÍ íïòí íëòð ïïòéû

鈴 ß²¬·óײº»½¬·ª» íïòð ííòë èòíû

Ó·²¬±° Ü»®³¿ îîòç îéòç îîòîû

Ý´¿³° ß²¬·óײº»½¬·ª» îïòï îëòê îïòîû

Û½±²±®³ ÝÊÍ îïòî îëòì ïçòçû

̱¬¿´ ììéòï ìéêòé êòêû

Ü®ò λ¼¼§ù­ Ô¿¾

îòè

îòêéòïï

ëòë

êòë

Ü®ò λ¼¼§ ײ¼«­¬®§

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© ´¿«²½¸»­

̱¬¿´ Ù®ò çòçû

̱¬¿´ Ù®ò ïìòëû

ëòî ëòî ìòë ëòï ìòë

ïëòé

ïçòè

ïëòï

ëòî

ïêòé

ð

ëðð

ïððð

ïëðð

îððð

îëðð

íððð

ÚÇðé ÚÇðè ÚÇðç ÚÇïð ÚÇïï

ð

ë

ïð

ïë

îð

îë

Ú·»´¼ º±®½» Ю±¼«½¬·ª·¬§ ܱ³ Ù®ò øû÷

Page 47: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ìé

Ü®ò λ¼¼§ù­ Ô¿¾

Ú·²¿²½·¿´ ­²¿°­¸±¬

øέ ³²÷ ÚÇïï ÚÇïîÛ Ç±Ç û ÚÇïíÛ Ç±Ç û

Ù´±¾¿´ Ù»²»®·½­ ëíôíìð êïôðêì ïìû êèôçíî ïíû

Òß ïèôççê îîôçèì îïû îëôëìî ïïû

Û«®±°» èôìíï èôíêï óïû èôëçç íû

ײ¼·¿ ïïôêçð ïîôçïï ïðû ïìôéìì ïìû

Ϋ­­·¿ ú Ѭ¸»® Ý×Í ïðôèëè ïîôéêç ïèû ïìôççé ïéû

Ѭ¸»®­ ííêê ìðíç îðû ëðìç îëû

ÐÍß× ïçôêìé îïôìðç çû îíôëìï ïðû

Ò±®¬¸ ß³»®·½¿ íïéð ííîç ëû íëîè êû

Û«®±°» éôðîð éôéçî ïïû èôéîé ïîû

ײ¼·¿ îêïç îêçè íû îèêð êû

뱃 êôèíè éôëçï ïïû èôìîê ïïû

Ю±°® ·»¬¿®§ ° ®±¼«½¬­ êéë èìì îëû ïðïí îðû

Ѭ¸»®­ ïðíð ïïèì ïëû ïíðí ïðû

Ù®±­­ 못²«»­ éìôêçî èìôëðï ïíû çìôéèè ïîû

ÚÌÚ ìôêéé íôéíð óîðû ëôïêí íèû

Þ¿­» ¾«­·²»­­ éðôðïë èðôééï ïëû èçôêîë ïïû

ÛÞ×ÌÜß ïéôïîï ïèôððè ëû îîôìðé îìû

ÛÞ×ÌÜß û îîòçû îïòíû óïêï îíòêû îíí

ÚÌÚ ó ÛÞ×ÌÜß íôïèð ïôìîï óëëû îôèëë ïðïû

Þ¿­» ¾«­·²»­­ ó ÛÞ×ÌÜß ïíôçìï ïêôëèê ïçû ïçôëëî ïèû

Þ¿­» ÛÞ×ÌÜß û ïçòçû îðòëû ó îïòèû ó

ÐßÌ ïîôíïì ïïôêçë óëû ïëôíéì íïû

ÐßÌ û ïêòëû ïíòèû óîêë ïêòîû îíè

ÚÌÚ ó ÐßÌ ïôëçð ïôîîî óîíû îôìëë ïðïû

Þ¿­» ¾«­·²»­­ ó ÐßÌ ïðôéîì ïðôìéî óîû ïîôçïç îíû

ÛÐÍ éîòè êçòï óëû çðòç íïû

ÚÌÚ ó ÛÐÍ çòì éòî ó ïìòë ó

Þ¿­» ó ÛÐÍ êíòë êîòð óîû éêòì îíû

ÐÛ à ÝÓÐ îðòì îïòë ó ïêòì ó

Þ¿­» ÐÛ à ÝÓÐ îíòì îìòð ó ïçòì ó

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

ÚÌÚñ п®¿ó×Ê Ñ°°±®¬«²·¬·»­

Ю±¼«½¬ Ù»²»® ·½ Ò¿³» ÛÐÍ Í¿´»­ ÛÐÍ Í¿´»­ Û¨°»½¬»¼ Þ®¿²¼»¼ Í¿´»­ Û¨½´«­·ª·¬§

îðïî øü Ó²÷ ÚÇïî îðïí øü Ó²÷ ÚÇïí Ô¿«²½¸ Ü¿¬» øü Ó²÷

Ù»³¦¿® Ù»³½·¬¿¾·²» ðòì íòê ðòð ðòð Ô¿«²½¸»¼ êíì ïðõ

Ûºº»¨±® ÈÎ Ê»²´¿º¿¨·²» ØÝÔ ðòç éòé ðòð ðòð Ô¿«²½¸»¼ îíðð ïðõ

Û¨»´±² ηª¿­¬·¹³·²» ðòé ëòí ðòî ïòé Ô¿«²½¸»¼ ïðð ͸¿®»¼

Ƨ°®»¨¿ øîð³¹÷ Ñ´¿²¦·°·²» íòç îìòï ïòð êòí ѽ¬óïï ëðð ͱ´»

Ù»±¼±² Æ·°®¿­·¼±²» ðòê íòê íòí îðòï Ó¿®óïï èðð ͸¿®»¼

Ý´¿®·²»¨ Ü»­´±®¿¬·¼·²» ðòë ìòè ðòê ëòí Ö¿² óïî ö ìðð ͸¿®»¼g

Ю±°»½·¿ Ú·²¿­¬»®·¼» ðòð ðòð îòè ïêòè Ö¿²óïî ëðð ͱ´»

ߪ¿²¼·¿ α­·¹´·¬¿¦±²» ðòï ðòè ðòç çòï Ó¿®óïî ìðð ͸¿®»¼

Þ±²·ª¿ ×¾¿²¼®±²¿¬» ðòï ðòê ðòê êòè Ó¿®óïî ëðð ͸¿®»¼

д¿ª·¨ Ý´±°·¼±¹®»´ ðòð ðòð íòç ííòí Ó¿§óïî êêêê Ó¿²§

Ô»¨¿°®± Û­½·¬´±°®¿³ ðòð ðòð ðòè êòç Í»°óïî îíðð ïðõ

ß½¬±­ з±¹´·¬¿¦±²» ðòð ðòð ðòë íòç Ö¿²óïí íïðð ïðõ

̱¬¿´ éòî ëðòí ïìòë ïïðòî ïëëìë

öݱ³°¿²§ ©·´´ ´¿«²½¸ ë³¹ ·² ÚÇïí g͸¿®»¼ »¨½´«­·ª·¬§ º±® Ý´¿®·²»¨ ÑÜÌô ˲­¸¿®»¼ Û¨½´«­·ª·¬§ º±® Ý´¿®·²¨ ÛÎô ë³¹ ²±² ÚÌÚ

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 48: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ìè

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ò»¬ Í¿´»­ éðôíïð éêôëëè èêôëëî çéôðìì

Ù®±©¬¸ øû÷ îòî èòç ïíòï ïîòï

Û¨°»²¼ · ¬« ®» ëìôëìç ëçôìíé êèôëìë éìôêíé

ο© Ó¿¬»®·¿´­ îîôêèè îïôçèé îêôðîì íðôîîï

ÍÙß ïèôïéç îïôëéê îìôìîï îëôëëï

Û³°´±§»» ݱ­¬ ïðôçìè ïîôéèê ïìôïèç ïìôêçî

Ѭ¸»® Û¨° îôéíì íôðèè íôçïî ìôïéì

ÛÞ×ÌÜß ïëôéêî ïéôïîï ïèôððè îîôìðé

Ù®±©¬¸ øû÷ êòç èòê ëòî îìòì

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ îîòì îîòì îðòè îíòï

Ü»°®»½·¿¬·±² ìôïíï íôçèï ìôíêê ìôéëê

ÛÞ×Ì ïïôêíï ïíôïìð ïíôêìî ïéôêëï

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ ïêòë ïéòî ïëòè ïèòî

Ѭ¸»® ײ½±³» ïôðïì ïôîëç ïôìïë ïôçïê

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ íïî îìê éçë èïè

ÐÞÌ êôïèí ïìôïëí ïìôîêî ïèôéìè

Ì¿¨ îôêêè ïôèíç îôëêé íôíéë

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ ìíòî ïíòð ïèòð ïèòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ èôìíë ïîôíïì ïïôêçë ïëôíéì

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× ð ð ð ð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× èôìíë ïîôíïì ïïôêçë ïëôíéì

Ù®±©¬¸ øû÷ ïïòð ìêòð óëòð íïòë

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ ïîòð ïêòï ïíòë ïëòè

ÛñÑ ·¬»³­ óêôïëð ð ð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ íôëïë ïîôíïì ïïôêçë ïëôíéì

Ù®±©¬¸ øû÷ óïíèòí îëðòí óëòð íïòë

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ èìì èìê èìê èìê

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ íêôçîì ìïôéçé ëïôìçí êíôèçé

Ò»¬ ©±®¬¸ íéôéêè ìîôêìí ëîôííç êìôéìí

Ó·²±® · ¬§ ײ ¬»®»­¬ ð ð ð ð

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ çôîéë ïìôíçì ïíôíçì ïïôèçì

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ ëôëêè çôíïï èôíïï éôíïï

Ô±¿² Ú«²¼­ ïìôèìí îíôéðë îïôéðë ïçôîðë

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ éï óîîì óîîì óîîì

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ ëîôêèî êêôïîì éíôèîð èíôéîì

Ù®±­­ Þ´±½µ êìôìêç éçôéëî èìôéëî èçôéëî

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² ìðôçìê ìëôèçê ëðôîíð ëìôçèê

Ò»¬ ¾´±½µ îíôëîî ííôèëë íìôëîî íìôéêê

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ éôêîî êôðìë ëôðèë ëôíèë

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ íôëèð ç ç ç

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ íèôîðî ìçôèìî ëéôìíé éðôïíç

ײª»²¬±®·»­ ïíôíçì ïëôççî ïêôïðê ïéôèéé

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ ïïôëçç ïêôëðé ïêôçðð ïèôçëè

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» êôêðð èôðéê ïìôîçï îïôçíð

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ ð ð ð ð

Ѭ¸»® ½«®®»²¬ ¿­­»¬­ êôêðç çôîêé ïðôïìð ïïôíéë

Ý«®®»²¬ ´·¿ ú Ю±ª îðôîìë îíôêîè îíôîíí îêôëéë

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ ïêôéìê îðôïèè ïçôçíé îîôíëì

Ю±ª·­·±²­ íôìçç íôììð íôîçê ìôîîï

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ ïéôçëé îêôîïì íìôîðì ìíôëêì

Ó·­½ò »¨° ú Ü»ºò ß­­»¬­ ð ð ð ð

̱¬¿´ ß ­­»¬­ ëîôêèî êêôïîì éíôèîð èíôéîì

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ó¿® ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² îîòì îîòì îðòè îíòï

Ò»¬ Ó¿®¹·² ïîòð ïêòï ïíòë ïëòè

ÎÑÝÛ îíòì îìòî îïòì îìòè

ÎÑÛ çòê íðòê îìòê îêòí

α×Ý ïíòè îïòç ïçòð îíòè

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ ëðòð éîòè êçòï çðòç

ÝÛÐÍ ïïðòç çêòí çìòç ïïçòð

ÞÊÐÍ îîíòé îëîòð íðçòí íèîòê

ÜÐÍ ïïòí ïïòí ïðòð ïëòð

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ îçòé îðòì îïòë ïêòì

ÐñÝÛÐÍ ïíòì ïëòì ïëòé ïîòë

ÐñÞÊ êòê ëòç ìòè íòç

ÛÊ ñ Í¿´»­ íòé íòë íòð îòê

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß ïêòì ïëòê ïìòì ïïòï

Ü·ª·¼»²¼ Ç·»´¼ øû÷ ðòè ðòè ðòé ïòð

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ ðòî ðòì ðòï ðòð

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß ðòë ðòç ðòì óðòï

ɱ®µ·²¹ Ý¿° ݧ½´» ø¼¿§­÷ éé ïðí çè çé

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ ëôïêç ïîôèçì ïîôèìé ïêôèíí

Ü»°®»½·¿¬·±² ìôïíï íôçèï ìôíêê ìôéëê

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ íïî îìê éçë èïè

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° ìôéðç óêôéèì óïôéçì óïôéîï

Ì¿¨ °¿·¼ óîôêêè óïôèíç óîôëêé óíôíéë

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© ïïôêëí èôìçè ïíôêìê ïéôíïî

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óïôéðç óïîôéíé óìôðéî óëôíðð

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© çôçìì óìôîíç çôëéì ïîôðïî

Ѭ¸»® ·²½±³» ïôðïì ïôîëç ïôìïë ïôçïê

ײª»­¬³»²¬­ óíôðëé íôëéï ð ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© óíôéëî óéôçðé óîôêëé óíôíèì

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ îîê îìí ð ð

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ óëôïíí èôèêî óîôððð óîôëðð

ײ¬»®»­¬ п·¼ óíïî óîìê óéçë óèïè

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ óîôîïê óîôîïé óïôçèð óîôçêç

ײ½±³» º®±³ ·²ª»­¬³»²¬­ ð ð ð ð

Ѭ¸»®­ ëïï óëôéëé ð ð

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© óêôçîì èèë óìôééì óêôîèè

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ çéé ïôìéê êôîïë éôêìð

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² ëôêîí êôêðð èôðéê ïìôîçï

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² êôêðð èôðéê ïìôîçï îïôçíð

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ü®ò λ¼¼§ù­ Ô¿¾

Page 49: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÚÇïð îìèìè êïçê îìòç íîèé ïîòî èòí ïëòê îêòí ïëòê íòé

ÚÇïï îçìçï ëçîí îðòï ìëíî ïêòè íéòç îðòç ïçòï ïèòî ìòí

ÚÇïîÛ íêìéë çëîð îêòï êìéé îìòð ìîòç îéòç ïíòì ïðòë íòí

ÚÇïíÛ íçíîí çìíé îìòð êìïí îíòè óïòð îîòð ïíòë ïðòì îòé

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

Ù´»²³¿®µ и¿®³¿Î±¾«­¬ Ù®±©¬¸ Ñ«¬´±±µ ó Ó¿·²¬¿·² Þ«§

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±Þ«§ Þ«§

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έíîï έìðï

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ Òß

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ Òß

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» ï î ïë ïì

λ´ò ¬± Ò·º¬§ î ïï íí íç

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ ÙÒÐà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ îéð

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ ï

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ îéð

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ íçðñîìî

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ èéñïôéëè

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ êêîêéê

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ ìòì

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ ìèòí ìèòí ìèòí

Ú××ñÒÎ× íïòç íïòî íïòç

ײ­¬·¬«¬·±²­ êòç êòç êòé

Ю·ª¿¬» ݱ®° îòî îòé îòí

Ы¾ ·́½ ïðòé ïïòð ïðòè

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

ܱ³ »­¬ ·½ ±°»®¿¬ ·±²­ ¿®» ½ ¿­¸ ½ ±© º±® ¬ ¸» ½ ±³ °¿²§ò Ú±½ «­ ±²­°»½ ·¿ ´ ¬ ·»­ ´ ·µ» ¼»® ³ ¿ô ® »­°· ®¿ ¬ ± ® §ô ÝÊÍ ú ¹§²¿»½ © · ´ ´ ´»¿¼ ¬ ±ïêóïèû ®»ª»²«» ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛ

ײ ËÍô ­ ¬ ®±²¹ ßÒÜß ¾¿­µ »¬ ½ ±«°´»¼ © · ¬ ¸ ´ ·³ · ¬ »¼ ½ ±³ °»¬ · ¬ ·±²

´¿«²½ ¸»­ ­«½ ¸ ¿­ ¬ ¸» Ó¿´±®»²»ô Ý« ¬ ·ª¿¬ » ¿²¼ Ѩ §½ ±¼±²»© ±«´¼ ´»¿¼ ¬ ± ïëû ®»ª»²«» ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛ

б­¬ ®»­ ¬ ®«½ ¬ «® ·²¹ ±º ±°»®¿¬ ·±²­ ø®»¼«½ ·²¹ © ±®µ ·²¹ ½ ¿°· ¬ ¿ ´ ÷ ·²¬ ¸» ÍÎÓ ³ ¿®µ »¬ ­ ô © » »¨ °»½ ¬ ÍÎÓ ­¿ ´»­ ¬ ± ¹®±© ¿¬ ïèû ÝßÙ᪻® ÚÇïïóïíÛ

Ѳ ¿ ½ ½ ±«²¬ ± º ¹±±¼ ³ ±³ »²¬ «³ ·² µ »§ ¾«­ ·²»­­ ª»® ¬ ·½ ¿ ´­ô © »

³ ¿·²¬ ¿ ·² Þ«§ ®¿¬ ·²¹ ± ² ¬ ¸» ­ ¬ ±½ µ © · ¬ ¸ ¿ ¬ ¿ ®¹»¬ ° ® ·½ » ±º έìðï

øïè¨ ÚÇïî Þ¿­» Þ«­ ·²»­­ ÛÐÍ õ ß¼¶«­¬ »¼ ÒÐÊ ±º έìë÷

ײ¼·¿ ¾«­·²»­­ ó Ѳ ¿ ­¬®±²¹ º±±¬·²¹

Ù´»²³¿®µ ·­ ¹¿·²·²¹ ³¿®µ»¬ ­¸¿®» ·² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ³¿®µ»¬ ¼®·ª»² ¾§ ­¬»¿¼§ ª±´«³»

¹®±©¬¸ ¿²¼ ²»© °®±¼«½¬ ·²¬®±¼«½¬·±²­ò Ú±½«­»¼ ¿°°®±¿½¸ ±² µ»§ ­°»½·¿´¬§ ­»¹³»²¬­

´·µ» ¼»®³¿¬±´±¹§ô ½¿®¼·±´±¹§ô ®»­°·®¿¬±®§ô ¿²¿´¹»­·½­ ¿²¼ ¹§²»½±´±¹§ ¸¿­ ´»¼ ¬±

·³°®±ª»³»²¬ ·² ±ª»®¿´´ ³¿®¹·²­ò

ײ¼·¿² ±°»®¿¬·±²­ ¿®» ½¿­¸ ½±© º±® ¬¸» ½±³°¿²§ò ͬ®±²¹ °»®º±®³¿²½» º®±³ µ»§

­°»½·¿´¬·»­ô ²»© °®±¼«½¬ ´¿«²½¸»­ ½±«°´»¼ ©·¬¸ ®»½»²¬ ¿¼¼·¬·±² ¬± ¬¸» º·´»¼ º±®½» ©±«´¼

´»¿¼ ¬± ïêóïèûõ ¹®±©¬¸ ·² ¬¸» ײ¼·¿² ¾«­·²»­­ò ̱¬¿´ ÓÎ ­¬®»²¹¬¸ ·­ ¢îìðð

ËÍ Ù»²»®·½­ ó ͬ®±²¹ °±®¬º±´·± ©·¬¸ ́ ·³·¬»¼ ½±³°»¬·¬·±² ±°°±®¬«²·¬·»­

ßÒÜß ¾¿­µ»¬ ½±²­·­¬­ ±º êç ¹»²»®·½ °®±¼«½¬­ ¿«¬¸±®·¦»¼ º±® ¼·­¬®·¾«¬·±² ©·¬¸ ìð °»²¼·²¹

º±® ¿°°®±ª¿´ ©·¬¸ ¬¸» ËÍÚÜß ·²½´«¼·²¹ ïí п®¿ ×Ê º·´·²¹­ ¬·´´ ¼¿¬»

Ó¿´±®»²» ó »¨°»½¬»¼ ´¿«²½¸ ·² ÏíÚÇïî ¿²¼ Ý«¬·ª¿¬» ó »¨°»½¬»¼ ´¿«²½¸ ·² ÏìÚÇïî ¿®»

µ»§ «°­·¼» ¬®·¹¹»®­ º±® ¬¸» ­¬±½µ

Ó¿²¿¹»³»²¬ ¸¿­ ¹«·¼»¼ º±® ´¿«²½¸ ±º é ²»© °®±¼«½¬­ ·² ¬¸» ÑÝ­ô ±®¿´ ­±´·¼­ ¿²¼

­»³· ­±´·¼­ ­°¿½»ô ¿­ ©»´´ ¿­ »¨½´«­·ª» ´¿«²½¸»­ò ׬ ¸¿­ ¿´®»¿¼§ ´¿«²½¸»¼ ë ÑÝ

°®±¼«½¬­ò É» »¨°»½¬ ËÍ ¾«­·²»­­ ¬± ½´±½µ ïëû ®»ª»²«» ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛ

Ù´»²³¿®µù­ ÒÝÛ °·°»´·²» ´»²¼­ ½®»¼·¾·´·¬§ ¬± ·¬­ ®»­»¿®½¸ ½¿°¿¾·´·¬·»­

Ù´»²³¿®µ ½«®®»²¬´§ ¸¿­ ¿ °·°»ó´·²» ±º ë ÒÝÛ ú ÒÞÛ ³±´»½«´»­ ©¸·½¸ ¿®» «²¼»®

ª¿®·±«­ ­¬¿¹»­ ±º ½´·²·½¿´ ¼»ª»´±°³»²¬ò ̸·­ ·²½´«¼»­ Ý®±º»´»³»®ô ©¸·½¸ ¸¿­ ¾»»² ·²ó

´·½»²­»¼ ¾§ Ù´»²³¿®µ º®±³ Ò¿°± и¿®³¿

Ù´»²³¿®µ ¸¿­ ¾»»² ­«½½»­­º«´ ·² ³±²»¬·¦·²¹ °¿®¬ ±º ·¬­ ÒÝÛ °·°»´·²»ò ɸ·´» ·¬ ¸¿­

­«ºº»®»¼ ¿ º»© ­»¬¾¿½µ­ ·² ¬¸» °¿­¬ô ©» ¾»´·»ª» ¬¸¿¬ ±ª»®¿´´ô Ù´»²³¿®µù­ ¿¾·´·¬§ ¬± ¼»®·ª»

ª¿´«» º®±³ ¬¸» ÒÝÛ °·°»´·²» ¸¿­ ¾»»² ½®»¼·¾´»

Ê¿´«¿¬·±²

É» »¨°»½¬ Ù´»²³¿®µ и¿®³¿ ¬± ®»°±®¬ îìû ®»ª»²«» ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïîÛ ¿²¼ èû ¹®±©¬¸ ·²

ÚÇïíÛò É» »¨°»½¬ ÛÞ×ÜÌß ³¿®¹·²­ ¬± ³±ª» º®±³ îðòïû ·² ÚÇïï ¬± îêòïû ·² ÚÇïî ¿²¼

îíòèû ·² ÚÇïíò Û¿®²·²¹­ ©·´´ ¹®±© ¾§ ïçû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛò Ó¿·²¬¿·² ±«® ¬¿®¹»¬ °®·½»

±² ¬¸» ­¬±½µ ¿¬ έìðï øïè¨ ÚÇïî ¾¿­» ¾«­·²»­­ »¿®²·²¹­ õ ¿¼¶«­¬»¼ ÒÐÊ ±º έìë÷ ©·¬¸

Þ«§ ®¿¬·²¹ò ߬ ÝÓÐô ¬¸» ­¬±½µ ·­ ¬®¿¼·²¹ ¿¬ ïíòì¨ÚÇïîÛ ú ïíòë¨ ÚÇïíÛ ÛÐÍ

îëð

îèð

íïð

íìð

íéð

ìðð

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

óïð

î

ïì

îê

íè

ëðû

Ù´»²³¿®µ и¿®³¿ øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 50: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ëð

Ù´»²³¿®µ и¿®³¿

Ù´»²³¿®µ и¿®³¿ ó ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

Ù´»²³¿®µ и¿®³¿ù­ ó ¬¸»®¿°»«¬·½ ¹®±©¬¸ Ú·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

̸»®¿° ·»­ ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

Ü»®³¿ íðòèû íðêòê îëçòí ïèòîû

λ­°·®¿¬±®§ ïëòçû ïëèòé ïîêòç îëòïû

ÝÊÍ ïéòèû ïééòí ïîèòç íéòëû

ß²¬·óÜ¿·¾»¬·½ ìòèû ìèòî ëðòî óíòçû

ß²¬·ó·²º»½¬·ª» ïëòëû ïëìòé ïìïòç çòðû

Ù¿­¬®± îòëû îëòí îïòì ïèòìû

Ù§²¿»½ îòìû îíòç îïòð ïíòêû

Ñ°¬¸¿´³±´±¹§ îòîû îîòî ïèòê ïçòêû

п·² ëòíû ëîòè ìçòï éòêû

Ѭ¸»®­ îòéû îêòë ïéòí ëíòíû

ß½«¬» éëòèû éëëòì êììòî ïéòíû

ݸ®±²·½ îìòîû îìðòè ïçðòí îêòëû

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòðû ççêòî èíìòë ïçòìû

Ö«´ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® Ù´»²³¿®µ ¸¿­ ¾»»² ­¬®±²¹ ¿¬ ïçû

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ éêû ¹®»© ¾§ ïéû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ îìû ¹®»© ¾§ îéû

̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ¸·®»¼ ¢íðð °»±°´» ¼«®·²¹ ´¿­¬ §»¿®ò ߬¬®·¬·±² ®¿¬»

­¬±±¼ ¿¬ ïèóîðû º±® Ù´»²³¿®µ

ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ¸±ª»®­ ¿®±«²¼ íòë ó íòè¨ º±® ¬¸» ´¿­¬ í §»¿®­

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­ ̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

Ù´»²³¿®µ ±«¬ó°»®º±®³»¼ ·²¼«­¬®§ ¼«» ¬± ¸»¿´¬¸§ ·²½®»¿­» ·² °®·½»

½±«°´»¼ ©·¬¸ ¹±±¼ ¹®±©¬¸ ·² ²»© ¾®¿²¼­ ¼«®·²¹ ÓßÌ Ö«²ùïï

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» íéû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

Ì»´³¿ô Ì»´³¿óØ ¿²¼ ¬¸» ¼»®³¿ ¾®¿²¼­ ½´±½µ»¼ ¸»¿´¬¸§ ¹®±©¬¸

έ Ý® ̸»®¿° ·»­ ÓßÌÖ«´ ùïð ÓßÌÖ«´ ùïï Ç±Ç Ù®ò

Ì»´³¿ ÝÊÍ ìëòð êðòð ííòíû

Ì»´³¿ ̧ ÝÊÍ ìíòè ëèòî íîòèû

Ý¿²¼·¼ó¾ Ü»®³¿ ìíòë ëðòí ïëòëû

ß­½±®·´ °´«­ λ­°·®¿¬±®§ ìðòí ìëòç ïíòèû

Ý¿²¼·¼ Ü»®³¿ íðòí íëòê ïéòìû

ß­½±®·´ λ­° îèòì íìòç îîòéû

Ô·¦±´·¼ ß²¬·óײº»½¬·ª» îêòë îîòè óïìòðû

ß´»¨ λ­° îðòí îïòé éòðû

ß´¬¿½»º ß²¬·óײº»½¬·ª» ïéòë îïòï îðòêû

Û´±ª»®¿ Ü»®³¿ ïéòî ïçòï ïðòêû

̱¬¿´ íïîòè íêçòì ïèòïû

îòì îòé íòë íòé íòè

çòð

îéòï

ïêòèïèòï

ïîòî

ð

ëðð

ïððð

ïëðð

îððð

îëðð

ÚÇðé ÚÇðè ÚÇðç ÚÇïð ÚÇïï

ï

ê

ïï

ïê

îï

îê

Ú·»´¼ º±®½» Ю±¼«½¬·ª·¬§ ܱ³ Ù® øû÷

êòë

êòí îòê

éòë

ëòë

ëòë

Ù´»²³¿®µ ײ¼«­¬®§

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© ´¿«²½¸»­

̱¬¿ ́Ù®ò ïçòìû

̱¬¿´ Ù®ò ïìòçû

Page 51: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ëï

Ù´»²³¿®µ и¿®³¿

Ú·²¿²½·¿´ ­²¿°­¸±¬

øέ ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï Ç±Ç û ÚÇïîÛ Ç±Ç û ÚÇïíÛ Ç±Ç û

ËÍ Þ¿­» Þ«­·²»­­ éîíð èíëî ïêû çëéè ïëû ïïðêç ïêû

Ô·³·¬»¼ ݱ³°»¬·¬·±² êéé ìçî óîéû ëðð îû ïíîé ïêëû

Ì¿®µ¿ ð ìçî ó ð ó ð ó

Ó¿´±®»²» ð ð ó ëðð ó ïððï ó

Ý«¬·ª¿¬» ð ð ó ð ó íîê ó

Û«®±°» îçç ëìì èîû êëî îðû éèí îðû

Ô¿¬·² ß³»®·½¿ øß®¹»²¬·²¿÷ íìí ìðï ïéû ìîï ëû ììî ëû

ßÐ× îêîé íííé îéû íêèí ïðû ìðíç ïðû

ïò ̱¬¿´ Ù»²»®·½­ Þ«­·²»­­ ïðëðð ïîêíí îðû ïìèíë ïéû ïéêëç ïçû

Ô¿¬·² ß³»®·½¿ ø Þ®¿¦·´ ú Ѭ¸»®­÷ ïíêï ïçïç ìïû îíïï îðû îéïè ïèû

Í»³· λ¹«´¿¬»¼ Ó¿®µ»¬­ íèêì ìðéð ëû ìèéè îðû ëêîî ïëû

Û«®±°» ïíêí ïëîè ïîû ïéìî ïìû îðëë ïèû

ײ¼·¿ éëîç èììé ïîû çéèì ïêû ïïîêè ïëû

îò Í°»½·¿´ ·¬§ Þ«­·²»­­ ïìïïê ïëçêí ïíû ïèéïê ïéû îïêêí ïêû

뽫®®·²¹ 못²«»­ ø ï õ î ÷ îìêïê îèëçê ïêû ííëëð ïéû íçíîí ïéû

íò Ñ«¬ó´ ·½»²­·²¹ 못²«»­ îíî èçë ó îçîë ó ð ó

Ó»¼·½·­ и¿®³¿ îíî ð ó ð ó ð ó

ÙÎÝ ïëíðð øÍ¿²±º·÷ ð èçë ó ð ó ð ó

ÙÞÎ ëðð øÍ¿²±º·÷ ð ð ó îçîë ó ð ó

ݱ²­±´·¼¿¬»¼ 못²«»­ ø ï õ î õ í ÷ îìèìè îçìçï ïçû íêìéë îìû íçíîí èû

Ô·³·¬»¼ ½±³°»¬·¬·±² êéé ìçî ó ëðð ó ïíîé ó

Ô·½»²­·²¹ 못²«»­ îíî èçë ó îçîë ó ð ó

Þ¿­» øÛ¨½´ó ´·³·¬»¼ ½±³°»¬·¬·±²÷ îíçíç îèïðí ïéû ííðëð ïèû íéççê ïëû

λ°±®¬»¼ ÛÞ×ÌÜß êôïçê ëôçîí óìû çôëîð êïû çôìíé óïû

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·²­ û îìòçû îðòïû îêòïû îìòðû

ÛÞ×ÌÜß ó Ô·³·¬»¼ ݱ³°»¬·¬·±² ëìî îìê ó íëð ó ïðêï ó

ÛÞ×ÌÜß ó Ô·½»²­·²¹ ײ½±³» ïèê ììè ó ïçðï ó ð ó

ÛÞ×ÌÜß ó Þ¿­» ¾«­·²»­­ ëìêè ëîîç óìû éîêç íçû èíéê ïëû

ÛÞ×ÌÜß û ó Þ¿­» Þ«­·²»­­ îîòèû ïèòêû îîòðû îîòðû

λ°±®¬»¼ ÐßÌ íôîèé ìôëíî íèû êôìéé ìíû êôìïí óïû

ÐßÌ ³¿®¹·²­ û ïíòî ïëòì ïéòè ïêòí

ÐßÌ ó Ô·³·¬»¼ ݱ³°»¬·¬·±² îéï ïîí ó ïìð ó ìîì ó

ÐßÌ ó Ô·½»²­·²¹ ײ½±³» éì ïéç ó ïïìï ó ð ó

ÐßÌ ó Þ¿­» ¾«­·²»­­ îçìî ìîíð ììû ëïçé îíû ëçèç ïëû

ÐßÌ û ó Þ¿­» Þ«­·²»­­ ïîòíû ïëòïû ïëòéû ïëòèû

ÛÐÍ ïîòî ïêòè íèû îìòð ìíû îíòè óïû

ó Ô·³·¬»¼ ݱ³°»¬·¬·±² ïòð ðòë ó ðòë ó ïòê ó

ó Ô·½»²­·²¹ ײ½±³» ðòí ðòé ó ìòî ó ðòð ó

ó Þ¿­» ¾«­·²»­­ ïðòç ïëòé ììû ïçòî îíû îîòî ïëû

̱¬¿´ Þ¿­» ÛÐÍ ïïòç ïêòï íëû ïçòè îíû îíòè îðû

ÐÛ à ÝÓÐ îêòì ïçòï ïíòì ïíòë

ÐÛ ó ¾¿­» îéòð ïçòç ïêòî ïíòë

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 52: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ëî

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ò»¬ Í¿´»­ îìôèìè îçôìçï íêôìéë íçôíîí

Ù®±©¬¸ øû÷ ïéòì ïèòé îíòé éòè

Û¨°»²¼ · ¬« ®» ïèôêëí îíôëêè îêôçëë îçôèèë

ο© Ó¿¬»®·¿´­ èôðêï çôçïè ïïôéèî ïîôêîí

ÍÙß ìôëèí ëôððç êôìçí êôççç

Û³°´±§»» ݱ­¬ íôìîë ëôïðí ìôèëï ëôëðë

Ѭ¸»® Û¨° îôëèí íôëíè íôèíð ìôéëè

ÛÞ×ÌÜß êôïçê ëôçîí çôëîð çôìíé

Ù®±©¬¸ øû÷ ìéòí óïïòê êèòé óðòí

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ îìòç îðòï îêòï îìòð

Ü»°®»½·¿¬·±² ïôîðê çìé ïôðïë ïôïíð

ÛÞ×Ì ìôççð ìôçéê èôëðë èôíðè

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ îðòï ïêòç îíòí îïòï

Ѭ¸»® ײ½±³» ëðé ïôíëç ìéí ëîç

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ ïôêìð ïôëêê ïôìçð ïôîçï

ÐÞÌ íôèëé ìôééð éôìèè éôëìë

Ì¿¨ ëêç îíé ïôðïï ïôïíî

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ ïìòè ëòð ïíòë ïëòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ íôîèé ìôëíî êôìéé êôìïí

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× ð ð ð ð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× íôîèé ìôëíî êôìéé êôìïí

Ù®±©¬¸ øû÷ èòí íéòç ìîòç óïòð

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ ïíòî ïëòì ïéòè ïêòí

ÛñÑ ·¬»³­ óîìç ð ð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ íôðíè ìôëíî êôìéé êôìïí

Ù®±©¬¸ øû÷ ëèòë ìçòî ìîòç óïòð

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ îéð îéð îéð îéð

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ îíôðïè îðôïðî îêôïðë íîôðìì

Ò»¬ ©±®¬¸ îíôîèè îðôíéî îêôíéë íîôíïì

Ó·²±®·¬§ ײ¬»®»­¬ ïíð îêé îêé îêé

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ ïìôçîê ïìôèðî ïíôíðî ïîôíðî

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ íôéêè êôíïì ëôíïì ìôíïì

Ô±¿² Ú«²¼­ ïèôêçì îïôïïê ïèôêïê ïêôêïê

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ éïð óïôðèï óïôðèï óïôðèï

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ ìîôèîî ìðôêéì ììôïéé ìèôïïé

Ù®±­­ Þ´±½µ îïôéëë îêôçëî îçôìëî íïôçëî

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² íôèèî ìôèîç ëôèìì êôçéì

Ò»¬ ¾´±½µ ïéôèéí îîôïîí îíôêðè îìôçéè

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ êôððè ð ð ð

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ ïèï íïç íïç íïç

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ îìôîïï îëôçéè îêôììí îçôêéì

ײª»²¬±®·»­ éôðèë èôðéð éôèèê èôéíî

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ ïðôéèí ïïôíðè ïîôéðê ïíôêçé

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» ïôðéð ïôçìç çîé ïôçíê

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ ëôîéí ìôêëï ìôçîì ëôíðç

Ѭ¸»® ½«®®»²¬ ¿­­»¬­ ð ð ð ð

Ý«®®»²¬ ´·¿ ú Ю±ª ëôìëï éôéìê êôïçî êôèëë

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ ëôîëï éôëêð ëôèîé êôìêï

Ю±ª·­·±²­ îðð ïèë íêë íçí

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ ïèôéêð ïèôîíî îðôîëï îîôèîð

Ó·­½ò »¨° ú Ü»ºò ß­­»¬­ ð ð ð ð

̱¬¿´ ß ­­»¬­ ìîôèîî ìðôêéì ììôïéé ìèôïïé

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ó¿® ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² îìòç îðòï îêòï îìòð

Ò»¬ Ó¿®¹·² ïíòî ïëòì ïéòè ïêòí

ÎÑÝÛ ïíòë ïïòë îðòð ïèòî

ÎÑÛ ïëòê îðòç îéòç îîòð

α×Ý ïêòî ïîòç îðòç ïèòç

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ ïîòî ïêòè îìòð îíòè

ÝÛÐÍ ïéòé îðòí îéòè îèòð

ÞÊÐÍ èêòð éìòè çéòð ïïçòð

ÜÐÍ ðòì ðòë ïòë ïòë

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ îêòí ïçòï ïíòì ïíòë

ÐñÝÛÐÍ ïèòï ïëòè ïïòê ïïòë

ÐñÞÊ íòé ìòí íòí îòé

ÛÊ ñ Í¿´»­ ìòî íòé îòç îòê

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß ïëòê ïèòî ïðòë ïðòì

Ü·ª·¼»²¼ Ç·»´¼ øû÷ ðòï ðòî ðòë ðòë

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ ðòé ðòç ðòé ðòë

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß îòì íòî ïòè ïòë

ɱ®µ·²¹ Ý¿° ݧ½´» ø¼¿§­÷ îêé îðì ïçê ïçê

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ íôðëç íôìïð éôðïë éôðïê

Ü»°®»½·¿¬·±² ïôîðê çìé ïôðïë ïôïíð

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ ïôêìð ïôëêê ïôìçð ïôîçï

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° óîôììï ïôêéð óîôçîé óïôëêð

Ì¿¨ °¿·¼ óíçî óîíé óïôïîí óïôïíî

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© íôðéí éôíëê ëôìêç êôéìê

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óíôçéð óíôððð óîôëðð óîôëðð

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© óèçé ìôíëê îôçêç ìôîìê

Ѭ¸»® ·²½±³» ëðé ïôíëç ìéí ëîç

ײª»­¬³»²¬­ ð óïíè ð ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© óíôìêí óïôééè óîôðîé óïôçéï

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ ìôðçî íçê ð ð

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ óïôçèë îôïëè óîôëðð óîôððð

ײ¬»®»­¬ п·¼ óïôêìð óïôëêê óïôìçð óïôîçï

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ óïîê óïëè óìéì óìéì

ײ½±³» º®±³ ·²ª»­¬³»²¬­ ð ð ð ð

Ѭ¸»®­ ìðë óëôëîç ð ð

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© éìë óìôêçç óìôìêì óíôéêê

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ íëë èéç óïôðîî ïôððç

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² éïë ïôðéð ïôçìç çîé

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² ïôðéð ïôçìç çîé ïôçíê

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù´»²³¿®µ и¿®³¿

Page 53: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ßÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÝÇðç ïçôðéè êôéìï íëòí ëôððë ëçòï èòï íðòî íìòð ïçòê çòë

ÝÇïð îïôëïï éôëèê íëòí ëôéèí êèòí ïëòë íðòð îçòì ïêòç èòé

ÝÇïïÛ îìôîîç èôêíè íëòé êôëêê ééòë ïíòë íîòí îëòç ïìòè èòï

ÝÇïîÛ îéôðèð çôéíë íêòð éôìðê èêòì ïïòë ííòé îíòî ïíòï éòë

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜ ßÉÝßÍô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

Ù´¿¨±Í³·¬¸Õ´·²» и¿®³¿Í¬»¿¼§ ¹®±©¬¸ ¿¸»¿¼ ó Ó¿·²¬¿·² ر´¼

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±Ø±´¼ ر´¼

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έîôððê έîôïêï

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ Òß

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ Òß

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» øé÷ øïì÷ øì÷ øí÷

λ´ò ¬± Ò·º¬§ øê÷ øê÷ ïï ïè

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ ÙÔÈÑà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ èìé

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ ïð

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ èë

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ îôìéëñïôçðë

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ ïéðñíôìíê

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ íðêêí

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ ïòì

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ ëðòé ëðòé ëðòé

Ú××ñÒÎ× ïéòï ïéòð ïêòí

ײ­¬·¬«¬·±²­ ïëòç ïëòè ïêòî

Ю·ª¿¬» ݱ®° îòð îòð ïòè

Ы¾ ·́½ ïìòë ïìòê ïëòð

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

못²«» ¹®±© ¬ ¸ ¬ ± ¾» ¼® ·ª»² ¾§ ­ ¬ ®±²¹ ¹®±© ¬ ¸ ·² ¬ ¸» ¼ ±³ »­¬ ·½º±® ³ «´¿¬ ·±²­ ¾«­ ·²»­­ ´»¼ ¾§ ¼ »® ³ ¿¬ ± ´±¹§ô ª¿½ ½ ·²»­ ú±²½ ±´±¹§ ­»¹³ »²¬

ÙÍÕ ¸¿­ ´¿«²½ ¸»¼ î °¿¬ »²¬ »¼ °®±¼«½ ¬ ­ º ®±³ · ¬ ­ °¿®»²¬ ÙÍÕ

ÐÔÝ­ °±® ¬ º± ´ ·± ² ¿³ »´§ 몱´¿¼» ¿²¼ ʱ¬ ® ·»²¬ ò É· ¬ ¸ ­«½ ½ »­­ ± ºÌ§µ »®¾ ·² ײ¼ ·¿ ô © » »¨ °»½ ¬ ¬ ¸»­» °®±¼«½ ¬ ­ ¬ ± ´»¿¼ ¬ ¸» ¹®±© ¬ ¸

Í«½ ½ »­­º« ´ ·² ¬ ®±¼«½ ¬ ·±² ± º ² »© °®±¼«½ ¬ ­ ¿²¼ » ¨ °¿²­ ·±² ·² º ·» ´¼º±®½ » © · ´ ´ ´»¿¼ ¬ ± º «® ¬ ¸» ® ¿½ ½ »´» ®¿¬ ·±² ·² ¬ ±° ó´ ·²»

Ê¿´«¿¬ ·±²­ ´»¿ª» ´ · ¬ ¬ ´» ®±±³ º±® «°­ ·¼»­ ó Ó¿·² ¬ ¿ ·² ر´¼ ±² ¬ ¸»

­¬ ±½ µ © · ¬ ¸ ¿ ¬ ¿® ¹»¬ ° ® ·½ » ±º έîôïêïò л® º±® ³ ¿²½ » ± º 몱´¿¼»

ú ʱ¬ ® ·»²¬ ¿®» µ »§ « °­ ·¼» ¬ ® ·¹¹»®­

ܱ³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ¸¿­ ­¬®±²¹ °¿®»²¬ ¾¿½µ·²¹

ÙÍÕ ¸¿­ ¿½½»­­ ¬± ·¬­ °¿®»²¬ù­ °®±¼«½¬ °·°»´·²» ©¸·½¸ ·­ º±½«­­»¼ ±² ª¿½½·²»­ ¿²¼

±²½±´±¹§ °®±¼«½¬­ò ײ ÓßÌùÖ«´ îðïïô ²»© °®±¼«½¬­ ¿½½±«²¬»¼ º±® ïîòíû ±º ¬¸»

·²½®»³»²¬¿´ ¹®±©¬¸ô ©·¬¸ ¿²¬·ó·²º»¬·ª»­ ¿½½±«²¬·²¹ º±® ¿ ´¿®¹» ­¸¿®» ±º ¬¸» ·²½®»³»²¬¿´

¹®±©¬¸ò

ÙÍÕ ³¿·²¬¿·² ´»¿¼»®­¸·° °±­·¬·±² ·² ¬¸» ײ¼·¿² Ê¿½½·²»­ ­»¹³»²¬ øêû ±º ¬±¬¿´ ­¿´»­ô

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜ÷ò ̸» ·²½®»¿­»¼ ­¸¿®» ±º ª¿½½·²»­ ½¿² ¾» ¿¬¬®·¾«¬»¼ ¬± ²»© ´¿«²½¸»­ô

·²½´«¼·²¹ Þ±±­¬®·¨ô ײº¿²®·¨ô ન®·¨ ¿²¼ Ý»®ª¿®·¨ ±ª»® ¬¸» °¿­¬ ¬©± §»¿®­ò

ÙÍÕ ¸¿­ ´¿«²½¸»¼ î °¿¬»²¬»¼ °®±¼«½¬­ º®±³ ·¬­ °¿®»²¬ù­ °±®¬º±´·± ·ò»ò 몱´¿¼» ø¼®«¹

º±® ́ ±© °´¿¬»´»¬­÷ ¿²¼ ʱ¬®·»²¬ ø³»¬¿­¬¿¬·½ ®»²¿´ ½»´´ ½¿®½·²±³¿÷ ·² ¬¸» ±²½±´±¹§ ­»¹³»²¬ò

Û¿®´·»®ô ÙÍÕ ¸¿¼ ­«½½»­­º«´´§ ´¿«²½¸»¼ ¿² Ѳ½± °®±¼«½¬ ̧µ»®¾ ·² ײ¼·¿ ·² Ó¿§ îððèò

É·¬¸·² ¬¸» º·®­¬ §»¿® ±º ·¬­ ́ ¿«²½¸ô ¬¸» °®±¼«½¬ ½´±½µ»¼ ®»ª»²«» ±º έéðóèð³²ô ¿½½±®¼·²¹

¬± ³¿²¿¹»³»²¬ ¿²¼ ·­ »¨°»½¬»¼ ¬± ®¿³° «° º«®¬¸»®ò

ر©»ª»®ô ©·¬¸ ´¿«²½¸ ±º °¿¬»²¬»¼ °®±¼«½¬­ ·² ײ¼·¿ô ¬¸» ®¿© ³¿¬»®·¿´ ½±­¬ ·­ »¨°»½¬»¼ ¬± ¹±

«° ¿­ ¿ ®»­«´¬ ±º ©¸·½¸ ³¿®¹·² »¨°¿²­·±² ³¿§ ¾» ´·³·¬»¼

ͬ®±²¹ ¾¿´¿²½» ­¸»»¬ ©·¬¸ ¸»¿´¬¸§ ½¿­¸

ÙÍÕ ¸¿­ ¿ ­¬®±²¹ ¾¿´¿²½» ­¸»»¬ ©·¬¸ ¿´³±­¬ ¦»®± ¼»¾¬ ±² ¾±±µ­ ¿²¼ αÛù­ ·² »¨½»­­

±º íðû

׬ ¸¿­ ¸»¿´¬¸§ ½¿­¸ ¿½½«³«´¿¬·±² ±º έîï¾² ¬®¿²­´¿¬·²¹ ·²¬± ½¿­¸ °»® ­¸¿®» ±º έîëð

°»® ­¸¿®»ò É» ¾»´·»ª» ©·¬¸ ­¬®±²¹ ½¿­¸ ±² ¾±±µ­ô ¬¸» ½±³°¿²§ ·­ ©»´´ °´¿½»¼ ¬± ½¿®®§

±«¬ ¿² ¿½¯«·­·¬·±²

Ê¿´«¿¬·±²

Ù±·²¹ ¿¸»¿¼ô ©» »¨°»½¬ ¾«­·²»­­ ³±³»²¬«³ ¬± ¾» ´»¼ ¾§ ëóê ²»© ´¿«²½¸»­ ·² ¬¸»

¾®¿²¼»¼ ¹»²»®·½­ ­°¿½» ¿²¼ ¬¸» ®»½»²¬ ´¿«²½¸ ±º ±²½±´±¹§ °®±¼«½¬­ º®±³ ÙÍÕ °·°»´·²»ò

É» »¨°»½¬ ÙÍÕ ¬± ®»°±®¬ ïíû ®»ª»²«» ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïî ¿²¼ ïîû ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïíò É» »¨°»½¬

ÛÞ×ÜÌß ³¿®¹·²­ ¬± ·³°®±ª» º®±³ íëòíïû ·² ÝÇï𠬱 íëòéû ·² ÝÇïï ¿²¼ íêû ·² ÝÇïîò

Û¿®²·²¹­ ©·´´ ¹®±© ¿¬ ¿ ÝßÙÎ ±º ïíû ¬± έéòì¾²ò É» ³¿·²¬¿·² ±«® ¬¿®¹»¬ ±² ¬¸» ­¬±½µ ¿¬

έîôïêï ©·¬¸ ¿ ر´¼ ®¿¬·²¹ò ߬ ÝÓÐô ¬¸» ­¬±½µ ·­ ¬®¿¼·²¹ ¿¬ îê¨ñîí¨ ÝÇïïÛñÝÇïîÛ »¿®²·²¹­

®»­°»½¬·ª»´§ò É» ¾»´·»ª»ô ÙÍÕ ¼»­»®ª»­ °®»³·«³ ª¿´«¿¬·±²­ ¼«» ¬± ·¬­ ­¬®±²¹ °®±¼«½¬

°·°»´·²» ¿²¼ ¾®¿²¼ó¾«·´¼·²¹ ¿¾·´·¬§ò

îððð

îðçë

îïçð

îîèë

îíèð

îìéë

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

ð

è

ïê

îì

íî

ìðû

Ù´¿¨±Í³·¬¸µ´·²» и¿®³¿ øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 54: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ëì

Ù´¿¨±Í³·¬¸Õ´·²» и¿®³¿

ÙÍÕ Ð¸¿®³¿ ó ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

ÙÍÕ Ð¸¿®³¿ ó ̸»®¿°»«¬·½ ¹®±©¬¸ Ú·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

̸»®¿° ·»­ ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

ß²¬·ó·²º»½¬·ª»­ îëòèû êêêòð êðíòë ïðòíû

Ü»®³¿¬±´±¹§ ïëòèû ìðéòì íëíòï ïëòìû

п·² Ó¹³¬ò ïðòéû îéêòî îëîòí çòëû

Ê·¬¿³·²­ èòèû îîéòí îðíòì ïïòéû

λ­°·®¿¬±®§ éòçû îðìòî ïèîòì ïïòçû

ر®³±²»­ êòçû ïéèòì ïéîòê íòìû

Ê¿½½·²»­ ëòéû ïìéòìê çêòëï ëîòèû

Ù¿­¬®± êòìû ïêìòî ïëîòê éòêû

ÝÊÍ íòðû éêòç êêòï ïêòíû

Ѭ¸»®­ çòðû îíîòì îïëòë éòçû

ß½«¬» çìòêû îììîòð îïéìòê ïîòíû

ݸ®±²·½ ëòìû ïíèòí ïîíòì ïîòïû

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòðû îëèðòí îîçèòï ïîòíû

Ö«´ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® ÙÍÕ ¸¿­ ¾»»² ´±©»® ¿¬ ïîû

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ çëû ¹®»© ¾§ ïîû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ ëû ¹®»© ¾§ ïîû

̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ¸·®»¼ ¢ëëð °»±°´» ¼«®·²¹ ÝÇïð

Í¿´»­ ¬± ¹®±© ¿¬ ¿ ¸·¹¸»® ½´·° ±²½» ¬¸» ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ·³°®±ª»­

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­ ̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

ÙÍÕù­ «²¼»®°»®º±®³¿²½» ¬± ¬¸» ·²¼«­¬®§ ©¿­ ¼«» ¬± ´¿½µ ±º ²»©

°®±¼«½¬ ´¿«²½¸»­ ¼«®·²¹ ÓßÌ Ö«²ùïï

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» íèû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

É·¬¸ ·¬­ ­¬®±²¹ º·»´¼ º±®½» ¿²¼ ­¬®±²¹ °®±¼«½¬ °·°»´·²» ©» »¨°»½¬

¬¸» ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ¬± ­«­¬¿·² ïìóïëû ¹®±©¬¸

έ Ý® ̸»®¿° ·»­ ÓßÌÖ«´ ùïð ÓßÌÖ«´ ùïï Ç±Ç Ù®ò

ß«¹³»²¬·² ÝÊÍ ïêéòð ïééòî êòïû

Ý¿´°±´ ÝÊÍ ïîèòê ïíéòì êòèû

Æ·²»¬¿½ Ü»®³¿ ïïïòð ïïêòç ëòíû

Ý»º¬«³ λ­°·®¿¬±®§ çëòë ïðêòí ïïòíû

Þ»¬²»­±´ Ü»®³¿ êêòë èïòï îîòðû

и»¨·² λ­° èêòé èðòë óéòïû

Û´¬®±¨·² ß²¬·óײº»½¬·ª» éîòì éçòï çòíû

Ò»±­°±®·² λ­° êìòë éðòè çòçû

Þ»¬²±ª¿¬» ½ ß²¬·óײº»½¬·ª» ëçòë éðòê ïèòêû

ß«¹³»²¬·² ¼«± Ü»®³¿ ëéòé êêòë ïëòîû

̱¬¿´ çðçòí çèêòí èòëû

ðòë

îòê

ïòí ëòë

êòë

ïðòë

ÙÍÕ ×²¼«­¬®§

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© ´¿«²½¸»­

̱¬¿ ́Ù®ò ïîòíû

̱¬¿´ Ù®ò ïìòëû

êòë êòè éòîêòê

êòé

çòðïðòð

ïìòï

ð

ëðð

ïððð

ïëðð

îððð

îëðð

íððð

ÝÇðé ÝÇðè ÝÇðç ÝÇïð

ð

î

ì

ê

è

ïð

ïî

ïì

ïê

Ú·»´¼ º±®½» Ю±¼«½¬·ª·¬§ ܱ³ Ù® øû÷

Page 55: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ëë

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ü»½ øέò ³²÷ ÝÇðç ÝÇïð ÝÇïïÛ ÝÇïîÛ

Ò»¬ Í¿´»­ ïçôðéè îïôëïï îìôîîç îéôðèð

Ù®±©¬¸ øû÷ ïîòé ïîòè ïîòê ïïòè

Û¨°»²¼ · ¬« ®» ïîôííé ïíôçîì ïëôëçï ïéôíìë

ο© Ó¿¬»®·¿´­ éôðîî éôèèï çôïíì ïðôîðç

ÍÙß ïôðìë ïôíëç ïôíîð ïôîéí

Û³°´±§»» ݱ­¬ îôðçí îôìðç îôììé îôéíë

Ѭ¸»® Û¨° îôïéê îôîéë îôêèç íôïîè

ÛÞ×ÌÜß êôéìï éôëèê èôêíè çôéíë

Ù®±©¬¸ øû÷ èòì ïìòì ïîòí ïîòé

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ íëòí íëòí íëòé íêòð

Ü»°®»½·¿¬·±² ïêì ïéê ïèê îðð

ÛÞ×Ì êôëéé éôìïð èôìëï çôëíë

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ íìòë íìòì íìòç íëòî

Ѭ¸»® ײ½±³» ïôðíì ïôíðê ïôíìç ïôëïç

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ ð ð ð ð

ÐÞÌ éôêèê èôëíç çôèðð ïïôðëì

Ì¿¨ îôêðé îôçíì íôîíì íôêìè

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ ííòç íìòì ííòð ííòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ëôððë ëôéèí êôëêê éôìðê

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× ð ð ð ð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× ëôððë ëôéèí êôëêê éôìðê

Ù®±©¬¸ øû÷ èòï ïëòë ïíòë ïîòè

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ îêòî îêòç îéòï îéòí

ÛñÑ ·¬»³­ éì óïéé ð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ ëôðéç ëôêðê êôëêê éôìðê

Ù®±©¬¸ øû÷ óïìòï ïðòì ïéòï ïîòè

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ü»½ øέò ³²÷ ÝÇðç ÝÇïð ÝÇïïÛ ÝÇïîÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ èìé èìé èìé èìé

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ ïéôðïì ïèôêêç îðôîëè îîôðëï

Ò»¬ ©±®¬¸ ïéôèêï ïçôëïê îïôïðë îîôèçè

Ó·²±®·¬§ ײ¬»®»­¬ ð ð ð ð

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ ëì ëî ëî ëî

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ ð ð ð ð

Ô±¿² Ú«²¼­ ëì ëî ëî ëî

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ óììç óëêê óëêê óëêê

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ ïéôìêê ïçôððî îðôëçï îîôíèì

Ù®±­­ Þ´±½µ íôííí íôêîë íôèíí ìôðèí

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² îôìðë îôëíê îôéêì îôçêì

Ò»¬ ¾´±½µ çîè ïôðçð ïôðêç ïôïïç

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ îïì èé èé èé

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ ïôìèë ïôïéç ïôïéç ïôïéç

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ îïôèîé îëôðçê îéôéèí íðôêçè

ײª»²¬±®·»­ îôëéí îôèëê íôîïê íôëçë

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ ëíé ìéð ëíð ëçî

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» ïéôííç îðôðîç îîôðéé îìôíîð

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ ïôðéì ïôîðí ïôíëë ïôëïì

Ѭ¸»® ½«®®»²¬ ¿­­»¬­ íðì ëíè êðê êéé

Ý«®®»²¬ ´·¿ ú Ю±ª êôçèé èôìëð çôëîè ïðôéðð

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ íôïéî íôëèî íôèíê ìôîèè

Ю±ª·­·±²­ íôèïë ìôèêè ëôêçï êôìïî

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ ïìôèìð ïêôêìê ïèôîëê ïçôççè

̱¬¿´ ß ­­»¬­ ïéôìêê ïçôððî îðôëçï îîôíèì

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ü»½ øέò ³²÷ ÝÇðç ÝÇïð ÝÇïïÛ ÝÇïîÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² íëòí íëòí íëòé íêòð

Ò»¬ Ó¿®¹·² îêòî îêòç îéòï îéòí

ÎÑÝÛ ìëòï ìêòë ìèòï ëðòï

ÎÑÛ íðòî íðòð íîòí ííòé

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ ëçòï êèòí ééòë èêòì

ÝÛÐÍ êïòç êèòí éçòé èçòè

ÞÊÐÍ îïðòç îíðòì îìçòî îêéòî

ÜÐÍ íðòð ìðòð ëðòì ëêòè

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ íìòð îçòì îëòç îíòî

ÐñÝÛÐÍ íîòì îçòì îëòî îîòí

ÐñÞÊ çòë èòé èòï éòë

ÛÊ ñ Í¿´»­ èòð éòð êòï ëòë

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß ïçòê ïêòç ïìòè ïíòï

Ü·ª·¼»²¼ Ç·»´¼ øû÷ ïòë îòð îòë îòè

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ óïòð óïòð óïòð óïòï

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß óîòî óîòî óîòî óîòî

ɱ®µ·²¹ Ý¿° ݧ½´» ø¼¿§­÷ îëòð îëòð îèòð îèòð

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ü»½ øέò ³²÷ ÝÇðç ÝÇïð ÝÇïïÛ ÝÇïîÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ êôêëï éôîíí èôìëï çôëíë

Ü»°®»½·¿¬·±² ïêì ïéê ïèê îðð

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ ð ð ð ð

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° ïìé èèì ìíè ëðï

Ì¿¨ °¿·¼ óîôêðé óîôçíì óíôîíì óíôêìè

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© ìôíëë ëôíêð ëôèìî êôëèç

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óíðî óîïï óïêê óîëð

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© ìôðëí ëôïìç ëôêéê êôííç

Ѭ¸»® ·²½±³» ïôðíì ïôíðê ïôíìç ïôëïç

ײª»­¬³»²¬­ ëôèïï íðê ð ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© êôëìí ïôìðð ïôïèí ïôîêç

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ ð ð ð ð

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ óî óí ð ð

ײ¬»®»­¬ п·¼ ð ð ð ð

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ óîôçéí óíôçëï óìôçéé óëôêïì

ײ½±³» º®±³ ·²ª»­¬³»²¬­ ð ð ð ð

Ѭ¸»®­ óïëï óïïé ð ð

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© óíôïîê óìôðéð óìôçéé óëôêïì

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ éôééî îôêçð îôðìè îôîìì

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² çôëêé ïéôííç îðôðîç îîôðéé

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² ïéôííç îðôðîç îîôðéé îìôíîð

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù´¿¨±Í³·¬¸Õ´·²» и¿®³¿

Page 56: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ßÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÚÇïð ïëôëçê íôîíê îðòé ïôççï ïêòð îðòì îêòê ïêòç ïïòè íòç

ÚÇïï ïèôèîë íôëçè ïçòï îôîçì ïèòì ïëòî îíòç ïìòé ïðòè íòî

ÚÇïîÛ îïôëðê ìôîéê ïçòç îôéêð îîòî îðòì îíòê ïîòî çòî îòê

ÚÇïíÛ îëôëêé ëôííê îðòç íôìèç îèòð îêòì îìòï çòê éòì îòï

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

×°½¿ Ô¿¾±®¿¬±®·»­ Ô¬¼Í¬¿¾´» Þ«­·²»­­ô λ¿­±²¿¾´» Ê¿´«¿¬·±²­ ó Ó¿·²¬¿·² Þ«§

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±Þ«§ Þ«§

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έîéð έíçî

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ óì ñ óì

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ óì

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» øïî÷ øïé÷ øé÷ øïï÷

λ´ò ¬± Ò·º¬§ øïï÷ øç÷ è ç

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ ×ÐÝßà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ îëï

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ î

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ ïîê

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ íëïñîëë

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ íìñêèé

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ ïïéêïì

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ ðòè

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ ìêòï ìêòï ìêòï

Ú××ñÒÎ× ïðòì çòï çòè

ײ­¬·¬«¬·±²­ îîòî îîòé îîòè

Ю·ª¿¬» ݱ®° çòé ïðòì çòé

Ы¾ ·́½ ïïòê ïïòè ïïòé

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

Ю ·½ ·²¹ ° ®»­­«®» ô ·²½ ®»¿­»¼ ½ ±³ °»¬ · ¬ ·ª» ·² ¬ »²­ · ¬ § ú ´±© »® ¿²¬ · ó³ ¿´¿® ·¿ ­¿ ´»­ © ±«´¼ ´»¿¼ ¬ ± ïîû ®»ª»²«» ÝßÙÎ ·² ¬ ¸» ¼±³ »­¬ ·½º±® ³ «´¿¬ ·±²­ ¾«­ ·²»­­

ײ¼± ®» ÍÛÆ ËÍÚÜß ¿°°®±ª¿´ ®»³ ¿·² µ »§ «°­ ·¼» ½ ¿¬ ¿ ´§­ ¬ ó

¿°°®±ª¿´ © ±«´¼ °¿ª» © ¿§ º±® ·³ °®±ª»¼ °®±º · ¬ ¿¾ · ´ · ¬ § ¿²¼®»ª»²«» ª ·­·¾ · ´ · ¬ §

ײ ¬ ¸» »¨ °±® ¬ ­ ¾«­ ·²»­­ô ¹ ®±© ¬ ¸ © · ´ ´ ¾» ´»¼ ¾§ ¬ »²¼»® ¾«­ ·²»­­·² ߺ ® ·½ ¿ ¿²¼ ¾®¿²¼»¼ º±® ³ «´¿¬ ·±²­ ¾«­ ·²»­­ ·² Ý×Íô ߺ ® ·½ ¿ ¿²¼ß«­¬ ®¿´ ·¿

Ó¿·²¬ ¿ ·² Þ«§ © · ¬ ¸ ¿ ¬ ¿®¹»¬ ± º έíçî øïì¨ ÚÇïí ÛÐÍ÷

Ú·»´¼ º±®½» ¿¼¼·¬·±² ¿²¼ º±½«­ ±² ²»© ´¿«²½¸»­ ¬± ¾±±­¬ ¼±³»­¬·½¹®±©¬¸

×ÐÝß ¸¿­ ¼±«¾´»¼ ·¬­ ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±²­ º·»´¼ º±®½» ·² ¬¸» ´¿­¬ ¬©± §»¿®­ ¬± ìëðð

²±© ³¿·²´§ ·² µ»§ ¬¸»®¿°·»­ ±º п·² ¿²¼ ÝÊÍ ­»¹³»²¬ò

É» »¨°»½¬ ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ¾«­·²»­­ ¬± ½´±½µ ïðû ¹®±©¬¸ ®¿¬»­ ±ª»® ³»¼·«³

¬»®³ò ر©»ª»®ô ¿­ ¬¸» ²»© º·»´¼ º±®½» ¾»½±³»­ °®±¼«½¬·ª»ô ¹®±©¬¸ ©±«´¼ ¾» ¾¿½µ ±²

¬®¿½µ ¿¬ ïëû ·² ÚÇïí ¬¸»®»¾§ ¿·¼·²¹ ïèð¾°­ »¨°¿²­·±² ·² ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·²­ò

ËÍÚÜß ¿°°®±ª¿´ º±® ײ¼±®» ÍÛÆ °´¿²¬ ®»³¿·²­ ¬¸» µ»§ ¬®·¹¹»®

̸» ½±³°¿²§ ·­ »¨°»½¬·²¹ ËÍÚÜß ¬± ª·­·¬ ·¬­ ײ¼±®» ÍÛÆ °´¿²¬ °±­¬ ¬¸» ³±²­±±² ¿²¼

»¨°»½¬­ ¿°°®±ª¿´ ¾§ ÏìÚÇïîò Ì·´´ ¼¿¬»ô ×°½¿ ¸¿­ îì º·´·²¹­ ·² ¬¸» ËÍ ©·¬¸ ïí °»²¼·²¹

¿°°®±ª¿´­

б­¬ ¬¸» ¿°°®±ª¿´ô ×°½¿ »¨°»½¬­ ìóë ´¿«²½¸»­ º®±³ ¬¸·­ º¿½·´·¬§ ·² ¬¸» ·²·¬·¿´ §»¿® ©·¬¸

°»¿µ ®»ª»²«» °±¬»²¬·¿´ ±º έíóì¾² ±ª»® ¬¸» ²»¨¬ îóí §»¿®­

Ó±³»²¬«³ ·² ¾®¿²¼»¼ ¾«­·²»­­ ú ¿²¬·ó³¿´¿®·¿´ ¬»²¼»® ¬± ¼®·ª» »¨°±®¬­

ß²¬· ³¿´¿®·¿´ ¾«­·²»­­ ¬± ¹®±© º®±³ έïòî¾² ´¿­¬ §»¿® ¬± έ ¬¸·­ §»¿® ¿²¼ ©·¬¸ ¬¸»

°®»¯«¿´·º·½¿¬·±² ±º ß®¬·­«²¿¬»ô ½±³°¿²§ ©·´´ º«®¬¸»® ¾» ¿¾´» ¬± °¿®¬·½·°¿¬» ·² ¬¸» ®»­¬ ±º

¬¸» îðû ±º ¿²¬· ³¿´¿®·¿´ ¬»²¼»® ¾«­·²»­­ ø¬±¬¿´ ³¿®µ»¬ üîëðóüíðð³²÷

Þ®²¿¼»¼ ¾«­·²»­­ ¬± ©·¬²»­­ íëû ®»ª»²«» ÝßÙÎ ´»¼ ¾§ ²»© ´¿«²½¸»­

Ú«¬«®» ¹®±©¬¸ ¼®·ª»®­

Ú±® ÚÇïîô ¬¸» ³¿²¿¹»³»²¬ ¸¿­ ¹«·¼»¼ º±® ¬±°ó´·²» ¹®±©¬¸ ±º ¢ïèóîðû ¿²¼ »¨°»½¬­

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·²­ ¬± ·³°®±ª» º®±³ ÚÇïï ´»ª»´­ò ر©»ª»®ô ©·¬¸ ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ ­´±©·²¹

¼±©² ¬±°ó´·²» ©±«´¼ ¹®±© ¿¬ ïìû ±ª»® ÚÇïïóïîÛò Ó±®»±ª»®ô ª±´¿¬·´» ½«®®»²½§ ³±ª»³»²¬

®»³¿·² ¬¸» µ»§ ®·­µ º±® ³¿®¹·² ·³°®±ª»³»²¬­ ¹±·²¹ º±®©¿®¼

Ê¿´«¿¬·±²

É» »¨°»½¬ ×°½¿ ¬± ®»°±®¬ ïìû ¹®±©¬¸ ·² ®»ª»²«»­ ·² ÚÇïîÛ ¿²¼ ïçû ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïíÛò

ÛÞ×ÜÌß ³¿®¹·²­ ¿®» »¨°»½¬»¼ ¬± ·²½®»¿­» º®±³ ïçòïû ·² ÚÇïï ¬± ïçòçû ·² ÚÇïîÛ ¿²¼

îðòçû ·² ÚÇïíÛò Û¿®²·²¹­ ©·´´ ¹®±© ¾§ îíû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛò Ó¿·²¬¿·² Þ«§ ®¿¬·²¹ ±²

¬¸» ­¬±½µ ©·¬¸ ¿ ¬¿®¹»¬ °®·½» ±º έíçî øïì¨ÚÇïíÛ »¿®²·²¹­÷ò ߬ ÝÓÐô ×ÐÝß ¬®¿¼»­ ¿¬ ïî¨

ÚÇïîÛ ¿²¼ ïð¨ ÚÇïíÛ ÛÐÍò

îëð

îéð

îçð

íïð

ííð

íëð

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

óïð

óî

ê

ïì

îî

íðû

×°½¿ Ô¿¾ øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 57: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ëé

×°½¿ Ô¿¾­ ó ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

×°½¿ Ô¿¾­ ¬¸»®¿°»«¬·½ ¹®±©¬¸ Ú·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

έ Ý® ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

ß²¬·óÓ¿´¿®·¿´ îìòîû îíëòè ïçðòè îíòêû

Ù¿­¬®± éòéû éëòì êïòð îíòëû

п·² Ó¹³¬ ïèòçû ïèíòè ïíìòé íêòëû

ÝÊÍ ïèòèû ïèíòë ïëçòë ïëòïû

ß²¬·ó¼·¿¾»¬·½ êòìû êîòê ëîòç ïèòíû

ÝÒÍ íòéû íêòí íêòð ðòèû

λ­°·®¿¬±®§ íòêû íëòì îçòî îïòìû

Ü»®³¿ îòìû îíòë ïçòì îïòïû

ß²¬·óײº»½¬·ª» çòðû èéòç èèòé óðòçû

Ѭ¸»®­ ëòîû ëðòí íîòê ëìòìû

ß½«¬» éðòéû êèèòè ëëìòî îìòíû

ݸ®±²·½ îçòíû îèëòè îëðòë ïìòïû

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòðû çéìòê èðìòé îïòïû

Ö«´ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® ×°½¿ ¸¿­ ¾»»² ¿¾±ª» ·²¼«­¬®§ ®¿¬» ¿¬ îïû

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ éïû ¹®»© ¾§ îìû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ îçû ¹®»© ¾§ ïìû

×°½¿ ¸¿­ ¿¼¼»¼ êðð °»±°´» ¬± ·¬­ º·»´¼ º±®½» ¼«®·²¹ ÚÇïï

ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ¼»½´·²»¼ ¼«» ¬± ¸·¹¸»® ÓÎ ¿¼¼·¬·±²­ ©¸·½¸ ¿®» §»¬

¬± ½±²¬®·¾«¬» ³»¿²·²¹º«´´§ ¬± ¬¸» ¬±° ´·²»

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­ ̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

×°½¿ù­ ±«¬ó°»®º±®³¿²½» ¬± ¬¸» ·²¼«­¬®§ ©¿­ ¼«» ¬± ­¬®±²¹ ª±´«³»

«°¬¿µ» ·² »¨·­¬·²¹ ¾®¿²¼­ ½±«°´»¼ ©·¬¸ °®·½» ·²½®»¿­» ¿²¼ ìòêû

¹®±©¬¸ º®±³ ²»© ´¿«²½¸»­ ¼«®·²¹ ÓßÌ Ö«²ùïï

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» íëû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

ØÝÏÍô Æ»®±¼±´ ¿²¼ Ô¿®·²¿¬» ½´±½µ»¼ ¹®±©¬¸ ·² »¨½»­­ ±º îðû

έ Ý® ̸»®¿° ·»­ ÓßÌÖ«´ ùïð ÓßÌÖ«´ ùïï Ç±Ç Ù®ò

Ô¿®·¿¹± ß²¬·óÓ¿®·¿´ êîòð êëòë ëòêû

ؽ¯­ ß²¬·óÓ¿®·¿´ íêòð ììòî îîòéû

Æ»®±¼±´ ° ÝÒÍ îëòï íêòð ìíòíû

ο°·¬¸»®ó¿¾ ß²¬·óÓ¿®·¿´ íïòé íêòð ïíòëû

Ô¿®·²¿¬» ß²¬·óÓ¿®·¿´ ïéòè ííòê èèòéû

л®·²±®³ Ù¿­¬®± íðòï íîòç çòíû

Æ»®±¼±´ ­° ÝÒÍ ïìòï îìòé éëòìû

Æ»®±¼±´ ÝÒÍ ïéòé îíòë ííòðû

Ù´§½·²±®³ ³ ß²¬·óÜ·¿¾ îðòê îíòë ïìòëû

Ô«³»®¿¨ ß²¬·óÓ¿®·¿´ ïîòí îïòê éëòèû

̱¬¿´ îêéòì íìïòë îéòéû

×°½¿ Ô¿¾±®¿¬±®·»­ Ô¬¼

íòî

îòê

ìòè

ëòë

êòë

ïíòî

×°½¿ ײ¼«­¬®§

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© ´¿«²½¸»­

̱¬¿´ Ù®ò îïòïû

̱¬¿´ Ù®ò ïìòçû

ïòë ïòé ïòë ïòì ïòì

îîòð

ïðòí

îëòì

ïêòë

îïòë

ð

çðð

ïèðð

îéðð

íêðð

ìëðð

ÚÇðé ÚÇðè ÚÇðç ÚÇïð ÚÇïï

ðòç

íòç

êòç

çòç

ïîòç

ïëòç

ïèòç

îïòç

îìòç

îéòç

Ú·»´¼ º±®½» Ю±¼«½¬·ª·¬§ ܱ³ Ù® øû÷

Page 58: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ëè

Ú·²¿²½·¿´ ­²¿°­¸±¬

ÚÇïï ÚÇïîÛ Ç±Ç û ÚÇïíÛ Ç±Ç û

Ú±®³«´¿¬ ·±²­ ïíôèèï ïêôìçð ïèòèû îðôêðì îëòðû

ܱ³»­¬ ·½ êôçêì éôêêç ïðòïû èôéçé ïìòéû

Û¨°±®¬­ êôçïé èôèîð îéòëû ïïôèðé ííòçû

Þ®¿²¼»¼ ïôëðð îôðïð íìòðû îôèíí ìïòðû

Ù»²»®·½­ ëìïè êèïï îëòéû èçéì íïòèû

Û«®±°» íïîï íìïð çòîû ìîðí îíòíû

ß³»®·½¿ ïðéî ïìðï íðòêû îìëë éëòíû

Ó¿´¿®·¿ ¬»²¼»® ïîîì îððð êíòìû îððð ðòðû

ßÐ×­ ìééè ëðïé ëòðû ëîéè ëòîû

ܱ³»­¬·½ ïôììí ïôëïë ëòðû ïôêíé èòðû

Û¨°±®¬­ íôííë íôëðï ëòðû íôêìï ìòðû

Ѭ¸»® ײ½±³» ïêê ð ó ð ó

̱¬¿´ Í¿´»­ ïèôèîë îïôëðê ïìòîû îëôèèî îðòíû

ÛÞ×ÌÜß íôëçè ìôîéê ïèòçû ëôííê îìòèû

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·²­ ïçòï ïçòç îðòç

ßÐßÌ îôîçì îôéêð îðòìû íôìèç îêòìû

ÐßÌ ³¿®¹·²­ ïîòî ïîòè ïíòê

ÛÐÍ ïèòì îîòî îðòìû îèòð îêòìû

ÐÛ àÝÓÐ ïìòé ïîòî çòê

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

×°½¿ Ô¿¾±®¿¬±®·»­ Ô¬¼

Page 59: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

ëç

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ò»¬ Í¿´»­ ïëôëçê ïèôèîë îïôëðê îëôëêé

Ù®±©¬¸ øû÷ îðòê îðòé ïìòî ïèòç

Û¨°»²¼ · ¬« ®» ïîôíêð ïëôîîé ïéôîíð îðôîíï

ο© Ó¿¬»®·¿´­ êôìëê éôéêì èôëèë ïðôðìè

ÍÙß íôêçé ìôèðð ëôëéð êôëíð

Û³°´±§»» ݱ­¬ îôîðé îôêêí íôðéë íôêëí

Ѭ¸»® Û¨° ð ð ð ð

ÛÞ×ÌÜß íôîíê íôëçè ìôîéê ëôííê

Ù®±©¬¸ øû÷ îïòç ïïòî ïèòç îìòè

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ îðòé ïçòï ïçòç îðòç

Ü»°®»½·¿¬·±² ìêé ëëè êïè éêð

ÛÞ×Ì îôéêè íôðìð íôêëè ìôëéê

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ ïéòé ïêòï ïéòð ïéòç

Ѭ¸»® ײ½±³» ïêï îìê îìì îéë

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ íîç íïì íêì íéé

ÐÞÌ îôêêí íôìðé íôëíç ìôìéí

Ì¿¨ êîé éèì ééè çèì

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ îíòê îíòð îîòð îîòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ îôððç îôîçç îôéêð íôìèç

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× ïè ë ð ð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× ïôççï îôîçì îôéêð íôìèç

Ù®±©¬¸ øû÷ îðòì ïëòî îðòì îêòì

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ ïîòè ïîòî ïîòè ïíòê

ÛñÑ ·¬»³­ êí ìíì ð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ îôðëì îôêîè îôéêð íôìèç

Ù®±©¬¸ øû÷ ïðìòî îèòð ëòð îêòì

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ îëð îëï îëï îëï

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ èôíçè ïðôîêë ïîôêëï ïëôéêé

Ò»¬ ©±®¬¸ èôêìç ïðôëïê ïîôçðî ïêôðïç

Ó·²±® · ¬§ ײ ¬»®»­¬ ð ð ð ð

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ íôéçï ìôëëì ìôèëì ìôéëì

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ éëì éëì çëì çëì

Ô±¿² Ú«²¼­ ìôëìë ëôíðè ëôèðè ëôéðè

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ éçí èðé èðé èðé

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ ïíôçèé ïêôêíï ïçôëïè îîôëíì

Ù®±­­ Þ´±½µ èôèïî çôèèì ïîôíèì ïìôíèì

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² îôìíí îôèçî íôëïð ìôîéð

Ò»¬ ¾´±½µ êôíéç êôççî èôèéì ïðôïïì

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ íèí ïôïíî ïôïíî ïôïíî

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ íîë ìðè ìðè ìðè

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ èôççî ïðôëçí ïîôîëê ïìôìçð

ײª»²¬±®·»­ íôèðî ìôêêì ëôíëë êôîçé

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ íôèèð ìôêìì ëôíëë êôîçé

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» ïðè ïðì îëê íêï

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ ïôîðï ïôïèî ïôîçð ïôëíì

Ý«®®»²¬ ´·¿¾ ú Ю±ª ð ð ð ð

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ îôðçï îôìçì íôïëî íôêðç

Ю±ª·­·±²­ ïôèëð îôðéí îôêéé íôïðï

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ îìï ìîð ìéì ëðè

Ó·­½ò »¨° ú Ü»ºò ß­­»¬­ êôçðð èôðçç çôïðì ïðôèèð

̱¬¿´ ß ­­»¬­ ïíôçèé ïêôêíï ïçôëïè îîôëíì

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ó¿® ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² îðòé ïçòï ïçòç îðòç

Ò»¬ Ó¿®¹·² ïîòè ïîòî ïîòè ïíòê

ÎÑÝÛ îîòé îïòí îïòì îîòç

ÎÑÛ îêòê îíòç îíòê îìòï

α×Ý îîòç îïòë îîòí îíòè

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ ïêòð ïèòì îîòî îèòð

ÝÛÐÍ ïçòî ïçòì îéòï íìòï

ÞÊÐÍ êçòë èìòë ïðíòê ïîèòé

ÜÐÍ íòí íòë íòë íòë

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ ïêòç ïìòé ïîòî çòê

ÐñÝÛÐÍ ïìòð ïíòç ïðòð éòç

ÐñÞÊ íòç íòî îòê îòï

ÛÊ ñ Í¿´»­ îòì îòï ïòè ïòë

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß ïïòè ïðòè çòî éòì

Ü·ª·¼»²¼ Ç·»´¼ øû÷ ïòî ïòí ïòí ïòí

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ ðòë ðòë ðòì ðòí

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß ïòí ïòì ïòî ïòð

ÉÝ Ý§½´» ïëç ïëë ïëî ïëí

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïïÐ ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ îôëðî íôïêð íôîçì ìôïçç

Ü»°®»½·¿¬·±² ìêé ëëè êïè éêð

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ íîç íïì íêì íéé

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° óïôêêì óïôîïð óéèè óïôêðé

Ì¿¨ °¿·¼ óìèë óéèì óééè óçèì

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© ïôïìç îôðíç îôéïð îôéìì

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óïôíïé óïôçîð óîôëðð óîôððð

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© óïêé ïïç îïð éìì

Ѭ¸»® ·²½±³» ïêï îìê îìì îéë

ײª»­¬³»²¬­ èê óèí ð ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© óïôðêç óïôéëé óîôîëê óïôéîë

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ ìë íç ð ð

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ óëì éêí ëðð óïðð

ײ¬»®»­¬ п·¼ óíîç óíïì óíêì óíéé

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ óìðç óìíé óìíé óìíé

ײ½±³» º®±³ ·²ª»­¬³»²¬­ ð ð ð ð

Ѭ¸»®­ êêî óííè ð ð

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© óèê óîèê óíðï óçïì

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ óë óì ïëí ïðë

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² ïïí ïðè ïðì îëê

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² ïðè ïðì îëê íêï

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

×°½¿ Ô¿¾±®¿¬±®·»­ Ô¬¼

Page 60: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÚÇïð ìèôíëç çôéîè îðòï êôèìë ïëòì îðòð íìòð íðòç îîòî èòî

ÚÇïï ëèôíîð ïïôçïï îðòì èôêîë ïçòí îëòê íðòï îìòê ïèòê êòë

ÚÇïîÛ êéôêèî ïíôíîî ïçòé çôèîë îîòð ïíòç îêòê îïòê ïëòð ëòð

ÚÇïíÛ èîôðîî ïêôêèð îðòí ïïôìíë îëòê ïêòì îìòê ïèòë ïíòð ìòï

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

Ô«°·² Ô¬¼òÑ°°±®¬«²·¬·»­ ±«¬©»·¹¸ η­µ­ ó ß½½«³«´¿¬»

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±ß½½«³«´¿¬ » Þ«§

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έìéë έëïí

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ ë ñ í

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ î

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» ê ïï ïé ïç

λ´ò ¬± Ò·º¬§ ê îï íê ìê

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ ÔÐÝà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ èçí

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ î

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ ììê

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ ëîðñíêí

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ îïîñìôîèì

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ ïðíðîçè

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ çòê

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ ìéòð ìéòð ìéòð

Ú××ñÒÎ× îíòç îîòí îíòë

ײ­¬·¬«¬·±²­ ïçòï îðòð ïèòé

Ю·ª¿¬» ݱ®° ïòð ïòð ïòì

Ы¾ ·́½ çòð çòè çòì

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

ܱ³ »­¬ ·½ ¾«­ ·²»­­ ¬ ± ¹®±© ¿¬ ïèû ÝßÙÎ ±ª» ® ÚÇïï óïíÛ ±²¿½ ½ ±«²¬ ± º ìð ²»© ´¿«²½ ¸»­ô º±½ «­ ±² ¾«· ´¼ · ²¹ ­ ¬ ®±²¹ ¾®¿²¼­¿²¼ ¬ ¿®¹»¬ ·²¹ ²»© ¬ ¸»®¿°·»­

ËÍ ¾«­ ·²»­­ ¬ ± ½ ´±½ µ ¹®±© ¬ ¸ ± º ¢îìû ÝßÙÎ øÚÇïïóÚÇïí÷ ¼ ® ·ª»²

¾§ ´¿«²½ ¸ ± º ïð ßÒÜßù­ ·²½ ´«¼ ·²¹ í óì ÑÝ­ ¿²¼ î ÚÌÚ­ ·² ËÍòß³ ±²¹ ¬ ¸»­» ´¿«²½ ¸»­ô Æ ·° ®¿­ ·¼±²» © · ´ ´ ¾» ¬ ¸» ³ ±­¬ ´«½ ®¿ ¬ ·ª»±°°±® ¬ «² · ¬ §

É» »¨ °»½ ¬ ¿² ÛÐÍ ±º έïòë ú έìòð º ®±³ · ¬ ­ п®¿ ×ʱ°°±® ¬ «² · ¬ ·»­ º±® ÚÇïî ¿²¼ ÚÇïí ® »­°»½ ¬ ·ª» ´ §

λ½ ±³ ³ »²¼ ß½ ½ «³ «´¿ ¬ » © · ¬ ¸ ¿ ¬ ¿®¹»¬ °® ·½ » ±º έëïí

ܱ³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ¬± ½±²¬·²«» ®±¾«­¬ ¹®±©¬¸

ܱ³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ¬± ¹®±© ¿¬ ïêû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛ ´»¼ ¾§ ²»© ´¿«²½¸»­ô º±½«­

±² ¾«·´¼·²¹ ­¬®±²¹ ¾®¿²¼­ ¿²¼ ¬¿®¹»¬·²¹ ²»© ¬¸»®¿°·»­ò

Ô«°·²ù­ ¼»¿´ ©·¬¸ Ô·´´§ ©·´´ º«®¬¸»® º«»´ ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¹®±©¬¸ò

ËÍ ¾«­·²»­­ ¬± ¹¿·² ³±³»²¬«³ ·² ØîÚÇïî

Ô¿«²½¸ ±º ïð ²»© ßÒÜß­ ø·²½´«¼·²¹ í ÑÝ­÷ º±® ÚÇïîò

Ú±®¬¿³»¬ øÚÌÚ÷ ó ËÍüìð³²ô ´·µ»´§ ´¿«²½¸ ·² ØîÚÇïîô ݱ³°¿²§ ¸¿­ ½±²º·®³»¼ ¬¸»

´¿«²½¸ ·² ÚÇïî

Æ·°®¿­·¼±²» øÚÌÚ÷ ó ËÍü èðð³ô ´·µ»´§ ´¿«²½¸ ·² Ó¿® îðïîò ͸¿®»¼ ©·¬¸ ¬©± ±¬¸»®

¹»²»®·½ °´¿§»®­

Ë´¬®¿³ ÈÎ ó ËÍü îðð³² Ô«°·² ¸±´¼­ ¿°°®±ª¿´ô ´¿«²½¸ ½¿² ¾» »¨°»½¬»¼ ¿²§¬·³»ò î

ݱ³°¿²·»­ ¸¿ª» ¿´®»¿¼§ ´¿«²½¸»¼ ¹»²»®·½­

Ý´¿®·²»¨ øë³¹ ¬¿¾´»¬÷ó Ô¿«²½¸ ©·¬¸ ³¿²§ ±¬¸»® ¹»²»®·½ °´¿§»®

Ѭ¸»® п®¿ ×Ê­ ́ ·µ» λ¯«·° ÈÔ øËÍ ¾®¿²¼»¼ Í¿´»­ ËÍü ïð³²÷ô ß³¾·»² ÝÎô øËÍ ¾®¿²¼»¼

Í¿´»­ ËÍü ëìé³²÷ ¿²¼ ß­¿½±´ øËÍ ¾®¿²¼»¼ Í¿´»­ ËÍü ìðð³²÷ ½¿² ¾®·²¹ ­«®°®·­»­ò

É» ¸¿ª» ²±¬ º¿½¬±®»¼ ·² «°­·¼» º®±³ ¬¸»­» ±°°±®¬«²·¬·»­ ·² ±«® º·²¿²½·¿´­ò

Ü»¿´ ©·¬¸ Ó»¼·½·­ ©·´´ ¼·®»½¬´§ ·²¶»½¬ ®»ª»²«»­ ±º ¢üîð³ º±® ¬¸» ÚÇïîò

̸» ½±³°¿²§ù­ °®±¼«½¬·ª·¬§ ·­ ¸·¹¸»­¬ ¢¿°°®±¨ üïð³² °»® °®±¼«½¬ô ª­ ·²¼«­¬®§ ¿ª»®¿¹»

±º ¢üë³²óüê³² °»® °®±¼«½¬ò ø½±³°¿²§ ¸¿­ ´¿«²½¸»¼ ¢íð °®±¼«½¬­ ¬·´´ ¼¿¬» ·² ËÍ÷ò

Í«½¸ ¸·¹¸ °®±¼«½¬·ª·¬§ ·­ ¼«» ¬± ²·½¸» ´¿«²½¸»­ ¼±²» ¾§ ¬¸» ½±³°¿²§ò

Ѳ´§ ®·­µ ¬± ¬¸» ËÍ ¾«­·²»­­ ·­ ·¬­ ¾®¿²¼»¼ °±®¬º±´·± ø½±²¬®·¾«¬·²¹ ¢íðû ±º ¬¸» ­¿´»­÷ô

ª·¦ ß²¬¿®¿ ¿²¼ Í«°®¿¨ò É» ¾»´·ª» ¬¸»­» ¾®¿²¼­ ©·´´ ­±±² ©·¬²»­­ ³¿®¹·² °®»­­«®»­ ±²

¬¸» ¾¿½µ ±º ·²½®»¿­» ·² ­¿´»­ º±®½» ¿²¼ °®±¾¿¾´» ¹»²»®·½ ½±³°»¬·¬·±²ò

Ê¿´«¿¬·±²­

É» »¨°»½¬ Ô«°·² ¬± ®»°±®¬ ïêòïû ®»ª»²«» ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïîÛ ¿²¼ îïòîû ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïíÛò

É» »¨°»½¬ ÛÞ×ÜÌß ³¿®¹·²­ ¬± ³±ª» º®±³ îðòìû ·² ÚÇïï ¬± ïçòéû ·² ÚÇïî ¿²¼ îðòíû ·²

ÚÇïíò Û¿®²·²¹­ ©·´´ ¹®±© ¾§ ïëû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛò λ½±³³»²¼ ß½½«³«´¿¬» ©·¬¸ ¿

¬¿®¹»¬ °®·½» ±º έëïíò ߬ ÝÓÐô ¬¸» ­¬±½µ ·­ ¬®¿¼·²¹ ¿¬ îïòê¨ ÚÇïîÛ ¿²¼ ïèòë¨ ÚÇïíÛ »¿®²·²¹­ò

íëð

íèë

ìîð

ìëë

ìçð

ëîë

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

óïð

î

ïì

îê

íè

ëðû

Ô«°·² øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 61: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

êï

Ô«°·²ù­ ó ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

Ô«°·²ù­ ¬¸»®¿°»«¬·½ ¹®±©¬¸ Ú·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

έ Ý® ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

Ù¿­¬®± êòèû ïïìòé çëòí îðòìû

ÝÊÍ îíòêû ìðïòï íïìòï îéòéû

п·² Ó¹³¬ íòíû ëëòê íçòç íçòìû

ß²¬·ó·²º»½¬·ª» ïèòêû íïêòî îçèòë ëòçû

ß²¬·ó¼·¿¾»¬·½ éòëû ïîêòé çêòì íïòìû

λ­°·®¿¬±®§ ïïòêû ïçéòè ïêìòé îðòïû

Ü»®³¿¬±´±¹§ ðòìû êòç çòð óîíòïû

Ù§²»½±´±¹§ ðòëû éòç ìòç êïòìû

ÝÒÍ ëòíû çðòì éïòî îéòðû

Ѭ¸»®­ îîòìû íèïòí îçíòî íðòðû

ß½«¬» ëíòðû çðïòï éêíòì ïèòðû

ݸ®±²·½ ìéòðû éçéòë êîíòè îéòèû

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòðû ïêçèòê ïíèéòî îîòëû

Ö«²ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® Ü®ò λ¼¼§ ¸¿­ ¾»»² ´±©»® ¿¬ ïðû

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ ëíû ¹®»© ¾§ ïèû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ ìéû ¹®»© ¾§ îíû

̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ¸·®»¼ ¢ïìðð °»±°´» ¼«®·²¹ ÚÇïï

ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ¼»½´·²»¼ ¼«» ¬± ¸·¹¸»® ÓÎ ¿¼¼·¬·±²­ ©¸·½¸ ¿®» §»¬

¬± ½±²¬®·¾«¬» ³»¿²·²¹º«´´§ ¬± ¬¸» ¬±° ´·²»

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­ ̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

Ô«°·²ù­ ±«¬ó°»®º±®³¿²½» ¬± ¬¸» ·²¼«­¬®§ ©¿­ ¼«» ¬± ­¬®±²¹ ª±´«³»

«°¬¿µ» ·² »¨·­¬·²¹ ¾®¿²¼­ ¿²¼ çû ¹®±©¬¸ º®±³ ²»© ´¿«²½¸»­

¼«®·²¹ ÓßÌ Ö«²ùïï

ر©»ª»®ô °®·½» ¹®±©¬¸ ©¿­ ³«¬»¼ ¼«®·²¹ ¬¸» ­¿³» °»®·±¼

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» îïû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

̱° ë °®±¼«½¬­ ½±²¬·²«» ¬± ®»¹·­¬»® ­¬®±²¹ ¹®±©¬¸ ·² »¨½»­­ ±º

îðû

έ Ý® ̸»®¿° ·»­ ÓßÌÖ«´ ùïð ÓßÌÖ«´ ùïï Ç±Ç Ù®ò

̱²¿½¬ ÝÊÍ ëïòêé êìòêê îëòïû

Ù´«½±²±®³ Ù ß²¬·óÜ·¿¾ îëòéî íèòíê ìçòïû

ο³·­¬¿® ÝÊÍ îçòéé íëòïè ïèòîû

Îó½·²»¨ ß²¬·óײº»½¬·ª» îèòïî íìòïç îïòêû

Þ«¼¿³¿¬» λ­° îêòïë ííòèí îçòíû

Ô ½·² ß²¬·óײº»½¬·ª» îçòçé íïòêî ëòëû

Ô«°»²±¨ ÝÊÍ îèòéê íïòíì çòðû

Ì¿¦¿® ß²¬·óײº»½¬·ª» îìòèè îçòêï ïçòðû

Û­·º´± λ­° îìòëí îèòìï ïëòèû

ßµ¬ ì ß²¬·óײº»½¬·ª» îîòëë îéòíé îïòíû

̱¬¿´ îçîòï íëìòê îïòìû

Ô«°·² Ô¬¼ò

ðòí

îòê

èòç

ëòë

êòë

ïíòî

Ô«°·² ײ¼«­¬®§

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© ´¿«²½¸»­

̱¬¿ ́Ù®ò îîòëû

̱¬¿ ́Ù®ò ïìòëû

ìòï ìòé ìòç ìòêíòê

îíòç

îðòîïèòí

ïìòç

îîòç

ð

çðð

ïèðð

îéðð

íêðð

ìëðð

ÚÇðé ÚÇðè ÚÇðç ÚÇïð ÚÇïï

ð

ë

ïð

ïë

îð

îë

íð

Ú·»´¼ º±®½» Ю±¼«½¬·ª·¬§ ܱ³ Ù® øû÷

Page 62: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

êî

Ú·²¿²½·¿´ ­²¿°­¸±¬

øέ ³²÷ ÚÇïï Ç±Ç û ÚÇïîÛ Ç±Ç û ÚÇïíÛ Ç±Ç û

Ú±®³«´¿¬ ·±²­ ìèìéç ïèòîû ëééèè ïçòîû éïîðé îíòîû

ܱ³»­¬·½ ïëëðç ïìòçû ïèìëê ïçòðû îïééè ïèòðû

ËÍ îðîðï îðòïû îíçêì ïèòêû íïïðì îçòèû

Û«®±°» ïèïê óïêòëû îíêï íðòðû îçëï îëòðû

Ö¿°¿² êîïî ïêòíû éðèî ïìòðû èïìì ïëòðû

ÍÎÓ ìéìï ìçòíû ëçîê îëòðû éîíð îîòðû

ßÐ×ù­ èëèç ïðòëû çéëê ïíòêû ïðéìç ïðòîû

ܱ³»­¬·½ ó ßÐ× îìíï ïðòðû îêéì ïðòðû îèèè èòðû

Û¨°±®¬ ó ßÐ× êïëè ïðòéû éðèî ïëòðû éèêï ïïòðû

Ñ°»®¿¬ ·²¹ ·²½±³» ïîëî ïíéòë óèçòðû êêòî óëïòçû

̱¬¿´ Í¿´»­ ëèíîð ïçòêû êéêèî ïêòïû èîðîî îïòîû

ÚÌÚ Í¿´»­ ð ó ïíçî ó ííçí ó

Þ¿­» Í¿´»­ ëèíîð ïçòêû êêîèç ïíòéû éèêîç ïèòêû

ÛÞ×ÌÜß ïïôçïï îîòìû ïíôíîî ïïòèû ïêôêèð îëòîû

ÛÞ×ÌÜß û îðòìû ïçòéû îðòíû

ÚÌÚ ÛÞ×ÌÜß ð ó èïé ó îôîîë ó

Þ¿­» ÛÞ×ÌÜß ð ó ïîôëðë ó ïìôìëë ïëòêû

Þ¿­» ÛÞ×ÌÜß û îðòìû ïèòçû ïèòìû

ÐßÌ èôêîë îêòðû çôèîë ïíòçû ïïôìíë ïêòìû

ÐßÌû ïìòèû ïìòëû ïíòçû

ÚÌÚ ó ÐßÌ ð ó êëì ó ïéèð ó

Þ¿­» ó ÐßÌ èêîë ó çïéï êòíû çêëë ëòíû

ÛÐÍ ïçòí îëòêû îîòð ïíòçû îëòê ïêòìû

ÚÌÚ ó ÛÐÍ ðòð ó ïòë ó ìòð ó

Þ¿­» ó ÛÐÍ ïçòí ó îðòê ó îïòê ó

ÐÛ à ÝÓÐ îìòê ó îïòê ó ïèòë ó

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ô«°·² Ô¬¼ò

ÚÌÚñ п®¿ó×Ê Ñ°°±®¬«²·¬·»­

Ю±¼«½¬ Ù»²»® · ½ Í¿´»­ ÛÐÍ Í¿´»­ ÛÐÍ Û¨°»½¬»¼ Þ®¿²¼»¼ Û¨½´«­·ª ·¬§Ò¿³» øü Ó²÷ îðïî øü Ó²÷ îðïí Ô¿«²½¸ Ü¿¬» Í¿´»­ øü Ó²÷

ÛÛºº»¨±® ÈÎ Ê»²´¿º´¿¨·² ØÝÔ éòé ðòí îòí ðòð Ô¿«²½¸»¼ îíðð ïðõ

Ù»±¼±² Æ·°®¿­·¼±²» ØÝÔ ëòë ðòì êðòì íòç Ó¿®óïî èðð íõ

Ý´¿®·²»¨ ë³¹ Ü»­´±®¿¬·¼·²» îòí ðòð îòí ðòï Ö«´óïî ïëð ïðõ

Ë´¬®¿³ ÛÎ Ì®¿³¿¼±´ ÛÎ ïðòë ðòê ïðòë ðòð ÚÇïî îðð íõ

Ú±®¬¿³»¬ Ó»¬º±®³·² ëòð ðòî ðòð ðòð ÚÇïî ìð ˲­¸¿®»¼

̱¬¿´ íðòç ïòë éëòì ìòð íìçð

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 63: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

êí

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ò»¬ Í¿´»­ ìèôíëç ëèôíîð êéôêèî èîôðîî

Ù®±©¬¸ øû÷ îëòë îðòê ïêòï îïòî

Û¨°»²¼ · ¬« ®» íèôêíï ìêôìïð ëìôíêð êëôíìî

ο© Ó¿¬»®·¿´­ ïçôêçì îîôíéç îéôìïí íîôéçî

ÍÙß ïïôèíð ïêôíëí ïêôíìï ïçôêéë

Û³°´±§»» ݱ­¬ ëôèéî éôêéé çôííè ïïôííê

Ѭ¸»® Û¨° ïôîíê ð ïôîêé ïôëíè

ÛÞ×ÌÜß çôéîè ïïôçïï ïíôíîî ïêôêèð

Ù®±©¬¸ øû÷ îçòì ïçòç îíòï ïìòè

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ îðòï îðòì ïçòé îðòí

Ü»°®»½·¿¬·±² ïôîíç ïôéïî îôðìê îôïêç

ÛÞ×Ì èôìèç ïðôïçç ïïôîéê ïìôëïï

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ ïéòê ïéòë ïêòé ïéòé

Ѭ¸»® ײ½±³» îèî èç ïôììé îéï

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ íèë íîë îëë îéð

ÐÞÌ èôïìè çôçêí ïîôìêè ïìôëïî

Ì¿¨ ïôíêð ïôïêç îôìçì îôçðî

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ ïêòé ïïòé îðòð îðòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ êôêêë èôìëé çôêéë ïïôîêï

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× óïèð óïêè óïëð óïéì

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× êôèìë èôêîë çôèîë ïïôìíë

Ù®±©¬¸ øû÷ îèòç îêòð ïíòç ïêòì

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ ïìòî ïìòè ïìòë ïíòç

ÛñÑ ·¬»³­ óîíè ð ð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ êôêðé èôêîë çôèîë ïïôìíë

Ù®±©¬¸ øû÷ íïòé íðòë ïíòç ïêòì

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ èèç èçî èçî èçî

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ îìôéèì íïôçïè ìïôîèé ëïôìïë

Ò»¬ ©±®¬¸ îëôêéí íîôèïï ìîôïéç ëîôíðè

Ó·²±® · ¬§ ײ ¬»®»­¬ îëë ëïë êêë éçî

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ îôèìè íôíìè îôèìè îôíìè

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ èôëëï èôîéé éôîéé ëôééé

Ô±¿² Ú«²¼­ ïïôíçç ïïôêîì ïðôïîì èôïîì

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ ïôìíë ïôìïï ïôìïï ïôìëè

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ íèôéêï ìêôíêï ëìôíéç êîôêèî

Ù®±­­ Þ´±½µ îêôïíì îêôíèç íìôïìí íçôïìí

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² éôðéî çôðéë ïðôèïî ïîôçèï

Ò»¬ ¾´±½µ ïçôðêî ïéôíïí îíôííî îêôïêí

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ íôëéç èôëêé ëôíîë ëôíîë

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ îêì íî êéê êéê

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ îéôéëë íìôçêé ìêôêèê ëêôìîì

ײª»²¬±®·»­ çôéïë ïîôððð ïêôèéë îðôìèë

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ ïïôîêê ïîôëëè ïèôïìî îîôðîí

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» îôðïë ìôîðï ëôííí êôçëî

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ ìôéëç êôîðè êôííê êôçêí

Ѭ¸»® ½«®®»²¬ ¿­­»¬­ ð ð ð ð

Ý«®®»²¬ ´·¿ ú Ю±ª ïïôèçè ïìôëïè îïôêìð îëôçðé

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ çôêìç ïïôèðð ïèôêéê îîôêéï

Ю±ª·­·±²­ îôîìç îôéïè îôçêë íôîíë

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ ïëôèëé îðôììç îëôðìê íðôëïè

̱¬¿´ ß ­­»¬­ íèôéêï ìêôíêï ëìôíéç êîôêèî

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ó¿® ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² îðòï îðòì ïçòé îðòí

Ò»¬ Ó¿®¹·² ïìòî ïìòè ïìòë ïíòç

ÎÑÝÛ îêòî îìòð îëòï îëòï

ÎÑÛ íìòð íðòï îêòê îìòê

α×Ý íðòí îçòí íïòê íïòé

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ ïëòì ïçòí îîòð îëòê

ÝÛÐÍ èèòë ïïêòî ïíçòê ïíçòê

ÞÊÐÍ ëéòé éíòê çìòë ïïéòî

ÜÐÍ îòç íòé ìòë ëòî

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ íðòç îìòê îïòê ïèòë

ÐñÝÛÐÍ ìòé íòê íòð íòð

ÐñÞÊ èòî êòë ëòð ìòï

ÛÊ ñ Í¿´»­ ìòï íòí îòè ðòð

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß îîòî ïèòê ïëòð ïíòð

Ü·ª·¼»²¼ Ç·»´¼ øû÷ ðòê ðòè ðòç ïòï

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ ðòì ðòî ðòï ðòð

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß ðòç ðòê ðòí ðòï

ɱ®µ·²¹ Ý¿° ݧ½´» ø¼¿§­÷ ïîï ïïç ïîî ïïç

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ éôèêê çôèéì ïïôðîï ïìôîìð

Ü»°®»½·¿¬·±² ïôîíç ïôéïî îôðìê îôïêç

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ íèë íîë îëë îéð

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° óìôìéè óîôìðï óíôìêë óíôèëî

Ì¿¨ °¿·¼ óïôíêð óïôïêç óîôìçì óîôçðî

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© íôêëî èôíìð éôíêí çôçîë

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óêôìíï óìôèçì óìôèïð óëôððð

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© óîôééç íôììê îôëëì ìôçîë

Ѭ¸»® ·²½±³» îèî èç ïôììé îéï

ײª»­¬³»²¬­ óéî ïéë óêìë ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© óêôîîï óìôêíð óìôððè óìôéîç

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ íôëðê ïíè ð ð

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ óèíì îîê óïôëðð óîôððð

ײ¬»®»­¬ п·¼ óíèë óíîë óîëë óîéð

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ óïôìèí óïôêëè óìéð óïôíðê

ײ½±³» º®±³ ·²ª»­¬³»²¬­ ð ð ð ð

Ѭ¸»®­ íôððí çë ð ï

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© íôèðê óïôëîì óîôîîì óíôëéê

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ ïôîíè îôïèê ïôïíî ïôêîï

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² ééè îôðïë ìôîðï ëôííí

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² îôðïë ìôîðï ëôííí êôçëí

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ô«°·² Ô¬¼ò

Page 64: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ßÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÝÇðç éôçìì ïôëëç ïçòê ïôììë ìèòì øïòð÷ ïìòì îéòç îîòë ìòï

ÚÇïïøïê³÷öïîôììê îôëèç îðòè îôîçì ëéòê ïçòð ïëòé îíòë ïéòè íòë

ÚÇïîÛ ïðôêìî îôîçç îïòê ïôçéì êêòî ïìòè ïëòç îðòì ïìòë íòï

ÚÇïíÛ ïîôíìë îôéîè îîòï îôíìç éèòé ïçòð ïêòé ïéòî ïïòç îòé

ö Ò±¬»æ ݱ³°¿²§ ¸¿­ ½¸¿²¹»¼ ·¬­ ®»­«´¬­ §»¿® »²¼»¼ Ò±ª»³¾»® ¬± §»¿® »²¼»¼ Ó¿®½¸ íï­¬ò ß­ ¿ ®»­«´¬ ÏïÚÇï³¾»®­ ¿®» ²±¬ ½±³°¿®¿¾´» ©·¬¸ ¬¸» ®»°±®¬»¼ °»®·±¼ DZÇ

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

к·¦»® Ô¬¼Í«­¬¿·²¿¾´» ¹®±©¬¸ ¬®¿¶»½¬±®§ ó Ó¿·²¬¿·² ß½½«³«´¿¬»

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±ß½½«³«´¿¬ » ß½½«³«´¿¬»

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έïôíëí έïôëéì

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ Òß

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ Òß

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» øî÷ øì÷ ïì îì

λ´ò ¬± Ò·º¬§ øï÷ ë íî ëî

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ ÐÚ×Æà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ îçè

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ ïð

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ íð

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ ïôêíêñïôðíð

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ ìðñèðè

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ èéçè

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ ðòí

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ éðòè éðòè éðòè

Ú××ñÒÎ× îòé îòé îòë

ײ­¬·¬«¬·±²­ êòè êòì ëòç

Ю·ª¿¬» ݱ®° ïòç ïòç îòð

Ы¾ ·́½ ïéòç ïèòî ïèòç

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

못²«» ¹®±© ¬ ¸ ± º ïëû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛ © · ´ ´ ¾» ´»¿¼ ¾§¼±³ »­¬ ·½ º±® ³ «´¿¬ ·±²­ ¹ ®±© ·²¹ ¿¾±ª» ·²¼«­¬ ® § ®¿ ¬ » ¿²¼·²½ ®»¿­ ·²¹ º ·» ´¼ º±®½ » ° ®±¼«½ ¬ ·ª · ¬ §

ß² ¬ · ó·² º»½ ¬ ·ª»­ô ÝÊÍô Ù¿­¬ ®±ô ÒÍß×Ü ú ÝÒÍ ½ ±²¬ ·²«» ¬ ± ¹®±© ¿¬

¿ ­ ¬ ®±²¹ ®¿¬ » øͱ«®½ »æ ß×ÑÝÜ÷ò Ó±³ »²¬ «³ ¬ ± ½ ±²¬ ·²«» ´ »¿¼ ¾§¿¼¼· ¬ ·±² ± º íðð Óέ ¿½ ®±­­ î ²»© ¼ ·ª ·­ ·±²­ ó ÝÒÍ ú Ü·¿¾»¬ »­

Ó±­¬ ± º ¬ ¸» ¹ ®±© ¬ ¸ ·² ¬ ¸» ¼±³ »­¬ ·½ º±® ³ «´¿¬ ·±² ¾«­ ·²»­­ © · ´ ´¾» ±² ¿½ ½ ±«²¬ ± º ­ ¬ ®±²¹ ª± ´«³ » «°¬ ¿µ »

Ѳ ¾¿½ µ ±º ¹±±¼ ¹ ®±© ¬ ¸ ·² º ±® ³ «´¿¬ ·±²­ ¾«­ ·²»­­ ú ´¿«²½ ¸ ±º

Þ·±½ ±² ù­ × ²­« ´ ·² ·² ½ ±³ ·²¹ ¯«¿® ¬ » ®­ ô ³ ¿·²¬ ¿ ·² ¿½ ½ «³ «´¿¬ » © · ¬ ¸

¿ ¬ ¿®¹»¬ °® ·½ » ¬ ± έïëéì øîð¨ ÚÇïí ÛÐÍ ±º έéèòé÷

Ù®±©¬¸ ©·´´ ®¿³° «° ¹±·²¹ º±®©¿®¼

ݱ³°¿²§ ¸¿­ ¿¼¼»¼ ïððû º·»´¼ º±®½» ·² ´¿­¬ ±²» ¿²¼ ¿ ¸¿´º §»¿® ¬± îëððô ©¸·½¸ ¸¿­

­¬·´´ ¬± °®±¼«½» ¬¸» ®»­«´¬­ò ɸ·´» ¹®±©¬¸ ·² »¨·­¬·²¹ °®±¼«½¬­ ©±«´¼ °®·³¿®·´§ ¾» ª±´«³»ó

¼®·ª»²ô ±ª»®¿´´ ¹®±©¬¸ ©±«´¼ ¾» °®±°»´´»¼ ¾§ ²»© °®±¼«½¬ ´¿«²½¸»­ ¿½®±­­ ¬¸»®¿°»«¬·½

­»¹³»²¬­ ¿²¼ »¨°¿²­·±² ·²¬± ¬·»®ó×× ¿²¼ ¬·»®ó××× ½·¬·»­ò

̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ´¿«²½¸»¼ ¬©± ²»© ¼·ª·­·±²­ ó ÝÒÍ ¿²¼ Ü·¿¾»¬»­ ¿²¼ ¸¿­ ¿¼¼»¼

íðð °»±°´» ¿½®±­­ ¬©± ¼·ª·­·±²­ò ̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ¹«·¼»¼ º±® ́ ¿«²½¸ ±º ·²­«´·² °®±¼«½¬­

º®±³ Þ·±½±²ù­ °±®¬º±´·± ·² ²»¨¬ ¯«¿®¬»®ò ̸·­ ©·´´ ¸»´° ¬¸» ½±³°¿²§ ¬± º±½«­ ±² ¾®¿²¼»¼

¹»²»®·½­ ¿²¼ º·´´ ¬¸» ¹¿°­ ·² ·¬­ °±®¬º±´·±ò

к·¦»® ·­ º±½«­·²¹ ±² ìóë ²»© ´¿«²½¸»­ °»® ¯«¿®¬»® ¬± ­«­¬¿·² ïìóïëû ¹®±©¬¸ ·² ¬¸»

º±®³«´¿¬·±²­ ¾«­·²»­­ò

׳°®±ª»¼ ­¿´»­ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§ ¬± ¿·¼ ³¿®¹·² »¨°¿²­·±²

к·¦»® ¸¿­ ¿¹¹®»­­·ª»´§ ·²½®»¿­»¼ ·¬­ º·»´¼ º±®½» ·² ¬¸» °¿­¬ ·² ±®¼»® ¬± »¨°¿²¼ ·¬­ ®»¿½¸

¬± ¬·»®ó×× ú ¬·»®ó××× ½·¬·»­ò É·¬¸ ·³°®±ª·²¹ º·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§ô ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² ¿®» »¨°»½¬»¼

¬± ·²½®»¿­» ¾§ ¢ëðð¾°­ Ç±Ç ¬± îîòïû ·² ÚÇïíÛ

ÎÑÛù­ ¬± ·³°®±ª» ¹±·²¹ ¿¸»¿¼

к·¦»®ù­ ®»¬«®² ®¿¬·±­ ¸¿ª» ¾»»² ­«¾¼«»¼ ±ª»® ¬¸» °¿­¬ §»¿®­ ³¿·²´§ ¼«» ¬± ·²»ºº·½·»²¬

½¿°·¬¿´ ¼»°´±§³»²¬ò É» ¾»´·»ª» ¬¸¿¬ ¿ ­¬®±²¹ »¿®²·²¹­ ¹®±©¬¸ ©±«´¼ ´»¿¼ ¬± ¿²

·³°®±ª»³»²¬ ·² ®»¬«®² ®¿¬·±­ º®±³ ÚÇïîÛñÚÇïíÛ ±²©¿®¼­ ¿´¬¸±«¹¸ ¿¬ ¬¸» ´±©»® »²¼

Ê¿´«¿¬·±²

É» »¨°»½¬ к·¦»® ¬± ®»°±®¬ ïìû ®»ª»²«» ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïîÛ ¿²¼ ïê û ·² ÚÇïíÛò É» »¨°»½¬

½±³°¿²§ù­ ÛÞ×ÌÜß ¬± ·³°®±ª» º®±³ îðòèû ·² ÚÇïï ¬± îïòêû ·² ÚÇïî ¿²¼ º«®¬¸»® ·³°®±ª»

¬± îîòïû ·² ÚÇïíò É» ª¿´«» к·¦»® ¿¬ îð¨ ÚÇïí ÛÐÍ ±º έéèòé ¬± ¿®®·ª» ¿¬ ¿ ¬¿®¹»¬ °®·½» ±º

έïëéì ¿²¼ ³¿·²¬¿·² ¿½½«³«´¿¬» ®¿¬·²¹ò ߬ ÝÓÐ ±º έïìéïô ¬¸» ­¬±½µ ·­ ¬®¿¼·²¹ ¿¬ îð¨

ÚÇïîÛ ¿²¼ ïé¨ ÚÇïíÛ »¿®²·²¹­ ®»­°»½¬·ª»´§ò

ïððð

ïïïð

ïîîð

ïííð

ïììð

ïëëð

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

óïð

ì

ïè

íî

ìê

êðû

к·¦»® øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 65: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

êë

к·¦»® Ô¬¼

к·¦»® ײ¼·¿ ó ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

̸»®¿°»«¬·½ ¹®±©¬¸ Ú·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

̸»®¿° ·»­ ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

λ­°·®¿¬±®§ îðòèû îëèòê îììòç ëòêû

ß²¬·óײº»½¬·ª»­ ïéòéû îîðòê ïéíòé îéòðû

Ê·¬¿³·²­ ïîòïû ïëïòð ïíðòé ïëòêû

ÝÊÍ çòîû ïïìòê çíòì îîòêû

Ù¿­¬®± çòðû ïïïòé çðòé îíòïû

ر®³±²»­ éòçû çèòç éêòð íðòïû

п·² Ó¹³¬ êòçû èëòè êèòï îêòðû

Ù§²¿»½±´±¹§ íòçû ìçòï ìðòç îðòðû

ÝÒÍ íòìû ìîòî íïòð íêòðû

Ѭ¸»®­ çòðû ïïïòê èðòê íèòëû

ß½«¬» èêòéû ïðéèòé èçèòï îðòïû

ݸ®±²·½ ïíòíû ïêëòì ïíïòç îëòìû

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòðû ïîììòï ïðíðòð îðòèû

Ö«´ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® к·¦»® ¸¿­ ¾»»² ¿¾±ª» ·²¼«­¬®§ ¿ª»®¿¹»

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ èéû ¹®»© ¾§ îðû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ ïíû ¹®»© ¾§ îëû

̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ¸·®»¼ ¢ïèðð °»±°´» ¼«®·²¹ ¬¸» ´¿­¬ î §»¿®­ò ̱¬¿´

ÓÎ ­¬®»²¹¬¸ ·­ ìëðð

ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ¼»½´·²»¼ ¼«» ¬± ¸·¹¸»® ¾¿­» ±º Óέ ¿²¼

®»­¬®«½¬«®·²¹ ·² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­ ̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

к·¦»®ù­ ¹®±©¬¸ º±® ¬¸» ´¿­¬ ïî ³±²¬¸­ ©¿­ ¿¾±ª» ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸

´»¼ ¾§ ­¬®±²¹ ª±´«³» «°¬¿µ» ·² ¬¸» ß½«¬» °±®¬º±´·±

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» êíû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

̸» ½±³°¿²§ù­ ¬±° ­»´´·²¹ °®±¼«½¬ ݱ®»¨ ©·¬²»­­»¼ º´¿¬ ¹®±©¬¸

¿²¼ Þ»½±­«´»­ ·­ ¾»»² °®±³±¬»¼ ©·¬¸ ´±¬ ±º ³¿®µ»¬·²¹ °«­¸

έ Ý® ̸»®¿° ·»­ ÓßÌÖ«´ ùïð ÓßÌÖ«´ ùïï Ç±Ç Ù®ò

ݱ®»¨ λ­° îðçòèé îðçòìê óðòîû

Þ»½±­«´»­ Ê·¬¿³·²­ ïðëòïì ïïçòîë ïíòìû

Ó¿¹²»¨ ß²¬·óײº»½¬·ª» êèòîî èéòëë îèòíû

Ù»´«­·´ ³°­ Ù¿­¬®± éîòéî èêòîè ïèòêû

ܱ´±²»¨ п·² êíòëí éëòðê ïèòîû

Ó·²·°®»­­ ¨´ ÝÊÍ ìëòèì ëëòçî îîòðû

ͱ´« ³»¼®±´ ر®³±²»­ íèòêë ëíòèé íçòìû

Ü¿´¿½·² ½ ß²¬·óײº»½¬·ª» íêòïê íéòîë íòðû

Ý´¿®·¾·¼ Ô»°®±­§ ïèòïð îéòíð ëðòèû

ݱ®»¨ ¼¨ λ­° ïêòìë îêòçë êíòèû

̱¬¿´ êéìòé ééèòç ïëòìû

íòí

îòê

îòç

ëòë

ïìòë

êòë

к·¦»® ײ¼·¿ ײ¼«­¬®§

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© ´¿«²½¸»­

̱¬¿´ Ù®ò îðòè û

̱¬¿´ Ù®ò ïìòçû

ìòìíòì

ïðòê

ìòè íòê íòç

ïíòí ïíòê

ïòëðòé

ð

ëðð

ïððð

ïëðð

îððð

îëðð

íððð

ÚÇðé ÚÇðè ÚÇðç ÚÇïð ÚÇïï

óî

ð

î

ì

ê

è

ïð

ïî

ïì

ïê

Ú·»´¼ º±®½» Ю±¼«½¬·ª·¬§ ܱ³ Ù® øû÷

Page 66: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

êê

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÝÇðç ÚÇïïøïê³÷ö ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ò»¬ Í¿´»­ éôçìì ïîôììê ïðôêìî ïîôíìë

Ù®±©¬¸ øû÷ ïîòç ïè ïì ïê

Û¨°»²¼ · ¬« ®» êôíèë çôèëé èôíìí çôêïê

ο© Ó¿¬»®·¿´­ îôèéé íôçðë íôíèì íôèêì

ÍÙß çîë ð ð ð

Û³°´±§»» ݱ­¬ ïôîíç îôîéð ïôèéí îôïéí

Ѭ¸»® Û¨° ïôíìì íôêèî íôðèê íôëèð

ÛÞ×ÌÜß ïôëëç îôëèç îôîçç îôéîè

Ù®±©¬¸ øû÷ íòð îë ïè ïç

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ ïçòê îðòè îïòê îîòï

Ü»°®»½·¿¬·±² èí ïîð ïðé ïïí

ÛÞ×Ì ïôìéé îôìêç îôïçî îôêïë

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ ïèòê ïçòè îðòê îïòî

Ѭ¸»® ײ½±³» éíí ïôððé èðð èçï

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ ð ð ð ð

ÐÞÌ îôîðç íôììê îôççî íôëðë

Ì¿¨ èìð ïôïèí ïôðïé ïôïëé

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ íèòð íìòí íìòð ííòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ïôììë îôîçì ïôçéì îôíìç

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× ð ð ð ð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× ïôììë îôîçì ïôçéì îôíìç

Ù®±©¬¸ øû÷ ïòì ïç ïë ïç

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ ïèòî ïèòì ïèòê ïçòð

ÛñÑ ·¬»³­ ð óíð ð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ ïôíêç îôîêí ïôçéì îôíìç

Ù®±©¬¸ øû÷ óïòç îì ïê ïç

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÝÇðç ÚÇïïøïê³÷ö ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ îçè îçè îçè îçè

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ çôêìë ïïôííê ïîôèìè ïìôêìé

Ò»¬ ©±®¬¸ çôçìí ïïôêíì ïíôïìé ïìôçìê

Ó·²±®·¬§ ײ¬»®»­¬ ð ð ð ð

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ ð ð ð ð

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ ð ð ð ð

Ô±¿² Ú«²¼­ ð ð ð ð

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ óîéë óíëë óíëê óíëë

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ çôêêè ïïôîéç ïîôéçï ïìôëçï

Ù®±­­ Þ´±½µ ïôèéè ïôçîé îôðéè îôïéè

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² çëí ïôðéí ïôïêð ïôîéí

Ò»¬ ¾´±½µ çîë èëì çïè çðë

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ è è è è

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ ë ð ð ð

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ ïðôèîï ïîôêïé ïíôçêë ïêôîïï

ײª»²¬±®·»­ ïôïíì ïôëçí ïôêïé ïôèèé

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ êìì çèî ïôðïï ïôïèð

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» ëôîéì ëôééð êôçìð èôðïî

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ íôéîï ìôîïí ìôíìê ëôðéî

Ѭ¸»® ½«®®»²¬ ¿­­»¬­ ìè ëç ëï êð

Ý«®®»²¬ ´·¿ ú Ю±ª îôðçð îôîðð îôïðð îôëíí

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ ïôíîç ïôëéî ïôìíï ïôêëî

Ю±ª·­·±²­ éêï êîè êêç èèï

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ èôéíð ïðôìïé ïïôèêì ïíôêéè

Ó·­½ò »¨° ú Ü»ºò ß­­»¬­ ð ð ð ð

̱¬¿´ ß ­­»¬­ çôêêè ïïôîéç ïîôéçï ïìôëçï

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ó¿® ÝÇðç ÚÇïïøïê³÷ö ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² ïçòê îðòè îïòê îîòï

Ò»¬ Ó¿®¹·² ïèòî ïèòì ïèòê ïçòð

ÎÑÝÛ ïëòê ïéòî ïéòé ïèòê

ÎÑÛ ïìòì ïëòé ïëòç ïêòé

α×Ý íéòì íëòî íêòì íçòè

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ ìèòì ëéòê êêòî éèòé

ÝÛÐÍ ëïòî êïòì êçòè èîòë

ÞÊÐÍ íííòî íèçòç ììðòê ëððòç

ÜÐÍ ïîòë ïêòë ïíòî ïëòé

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ îéòç îíòë îðòì ïéòî

ÐñÝÛÐÍ îêòì îîòð ïçòì ïêòì

ÐñÞÊ ìòï íòë íòï îòé

ÛÊ ñ Í¿´»­ ìòì íòé íòï îòê

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß îîòë ïéòè ïìòë ïïòç

Ü·ª·¼»²¼ Ç·»´¼ øû÷ ðòç ïòî ïòð ïòî

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ óðòë óðòë óðòë óðòë

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß óíòì óîòî óíòð óîòç

ɱ®µ·²¹ Ý¿° ݧ½´» ø¼¿§­÷ ïçì îðê ïçî ïçì

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÝÇðç ÚÇïïøïê³÷ö ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ îôîðç íôììê îôççî íôëðë

Ü»°®»½·¿¬·±² èí ïîð ïðé ïïí

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ ð ð ð ð

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° óçìë óïôïçð óíïè óéèë

Ì¿¨ °¿·¼ óéèð óïôïèí óïôðïé óïôïëé

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© ëêè ïôïçí ïôéêí ïôêéé

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óïèë óìç óïéï óïðð

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© íèí ïôïìì ïôëçî ïôëéé

Û¨½»°¬·±²¿´ ·¬»³­ ïðç ð ð ð

ײª»­¬³»²¬­ ð ë ð ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© ìçî ïôïìç ïôëçî ïôëéé

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ ð ð ð ð

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ ð ð ð ð

ײ¬»®»­¬ п·¼ ð ð ð ð

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ óìíê óëìé óìêí óëëð

ײ½±³» º®±³ ·²ª»­¬³»²¬­ ð ð ð ð

Ѭ¸»®­ óîïè è ìï ð

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© óêëë óêëí óìîî óëëð

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ óïêî ìçê ïôïéð ïôðîé

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² ëôìíê ëôîéì ëôééð êôçìð

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² ëôîéì ëôééð êôçìð éôçêè

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

к·¦»® Ô¬¼

Page 67: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÝÇðç éíôîçì îîôïêë íðòî íôêîî èòê êîòì éòî ëëòð éðòë ìòê

ÝÇïð èëôíëë ïìôïíê ïêòê ïðôíìé îìòê ïèëòé íëòð ïçòí ïìòç íòê

ÝÇïïÛ çéôêêð ïèôêðî ïçòð ïíôïìé íïòí îéòï îïòð ïëòî çòê îòè

ÝÇïîÛ ïïèôçêí îìôíïð îðòì ïéôîðê ìðòç íðòç îîòï ïïòê èòí îòí

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

ο²¾¿¨§ Ô¿¾­Ô·°·¬±® ®»¿¼§ ¬± ­¬®·µ» ó Ë°¹®¿¼» ¬± ر´¼

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±Ø±´¼ λ¼«½»

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έìéì έëïí

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ ð ñ ïî

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ îï

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» ï øé÷ è øïê÷

λ´ò ¬± Ò·º¬§ î ï îë í

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ ÎÞÈÇà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ îïðè

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ ë

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ ìîî

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ êîëñìïì

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ îððñìôðìî

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ éïðìçî

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ éòì

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ êíòè êíòè êíòè

Ú××ñÒÎ× ïðòë çòï çòè

ײ­¬·¬«¬·±²­ ïïòç ïîòð ïïòç

Ю·ª¿¬» ݱ®° îòë íòí íòð

Ы¾ ·́½ ïïòí ïïòè ïïòê

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

ܱ³ »­¬ ·½ ¾«­ ·²»­­ ¬ ± ¹®±© ¾§ ï íû ÝßÙÎ ±² ¾¿½ µ ±º ¹ ®¿¼«¿´®¿³ °ó«° º ®±³ Ю± ¶»½ ¬ Ê · ®¿¿¬ ò ß²¬ · ó·² º»½ ¬ ·ª» ú Ù¿­¬ ®± ¬ ¸»®¿°·»­© · ´ ´ © · ¬ ²»­­»¼ ½ ±³ °»¬ · ¬ ·±² º ®±³ · ¬ ­ °»» ®­

Þ¿­» ¾«­ ·²»­­ ø»¨ ½ ´ ò ÚÌÚ­÷ ¬ ± ¹®±© ¿¬ ïíû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛ ´»¼ ¾§ ïíû ¹®±© ¬ ¸ ·² ¼±³ »­¬ ·½ ¾«­ ·²»­­ô îéû ¹ ®±© ¬ ¸ · ²¾¿­» ËÍ ¾«­ ·²»­­ ú ïéûñ ïïû ¹®±© ¬ ¸ ·² ß º® ·½ ¿ñ ß­ ·¿

Ý«® ®»²¬ ª¿ ´«¿¬ ·±²­ º« ´ ´ § º¿½ ¬ ±®ó ·² ¬ ¸» º« ¬ «®» °± ¬ »²¬ ·¿ ´ ± º ÚÌÚ±°°± ® ¬ «² · ¬ ·»­

É· ¬ ¸ Ô ·° · ¬ ±® ¹»¬ ¬ ·²¹ ®»¿¼§ ¬ ± ­ ¬ ® ·µ » ô © » «°¹ ®¿¼» ¬ ¸» ­ ¬ ±½ µ ¬ ±

ر´¼ © · ¬ ¸ ¿ ®»ª ·­»¼ ¬ ¿®¹»¬ ° ® ·½ » ±º έëïí øî𨠾¿­» ¾«­ ·²»­­

»¿® ² ·²¹­ õ έèî п®¿ó×Ê ÒÐÊ÷

ͬ®±²¹ ÚÌÚ ±°°±®¬«²·¬·»­ ó ß´´ »§»­ ±² Ô·°·¬±® ´¿«²½¸

ο²¾¿¨§ ¸¿­ ¾»»² ­«½½»­­º«´ ·² ³±²»¬·¦·²¹ ¬¸» ÚÌÚ ±°°±®¬«²·¬·»­ ·² ¬¸» °¿­¬ ó Ê¿´¬®»¨ô

ß®·½»°¬ ø±² ¬·³» ́¿«²½¸÷ô ׳·¬®»¨ô Ю¿ª¿ èð³¹ô Ʊ½±® èð³¹ ø¼»´¿§»¼ ́¿«²½¸ ¾«¬ »¨½´«­·ª·¬§

®»¬¿·²»¼÷ ú Ú´±³¿¨ ø²± ´¿«²½¸ ¾«¬ ­»¬¬´»¼ ©·¬¸ ׳°¿¨÷

É» ¾»´·»ª» ¬¸·­ ¸¿­ ´»¼ ¬¸» ­¬®»»¬ ¬± ¾»´·»ª» ±² ο²¾¿¨§ù­ ¿¾·´·¬§ ¬± ´¿«²½¸ Ô·°·¬±®ò É·¬¸

±²´§ ¬¸» ·²²±ª¿¬±® ¿²¼ ßÙ É¿¬­±² ·² ¬¸» ³¿®µ»¬ô ©» ¾»´·»ª» Ô·°·¬±® ´¿«²½¸ ½¿² ®¿µ» ·²

ËÍüìððóëðð³² ·² ®»ª»²«»­ô ·º ο²¾¿¨§ ³¿²¿¹»­ ¿² ±²ó¬·³» ´¿«²½¸ ·ò»ò Ò±ªùïïô

¸±©»ª»®ô ¬¸·­ ¹¿·² ©·´´ ´¿®¹»´§ ¾» ±ººó­»¬ ¾§ ¬¸» °»²¿´¬§ ·³°±­»¼ ¾§ ËÍÚÜß

Ù±·²¹ º±®©¿®¼ô ¹»²»®·½ Ô·°·¬±® ·­ »¨°»½¬»¼ ¬± ®¿µ»ó·² ËÍüïðð³² ·² ¿²²«¿´ ®»ª»²«»­

ײ¼·¿ ¾«­·²»­­ ¬± ®»¹¿·² ³±³»²¬«³ ©·¬¸ Ю±¶»½¬ Ê·®¿¿¬

ײ¼·¿ ¾«­·²»­­ ø½±²¬®·¾«¬»­ îðû÷ ¸¿­ ¾»»² ¹®±©·²¹ ¾»´±© ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ ®¿¬» º±® ¬¸»

°¿­¬ î ¯«¿®¬»®­ò Ô±©»® °»®º±®³¿²½» ©¿­ ³¿·²´§ ´»¼ ¾§ ¿²¬·ó·²º»½¬·ª»ô Ù¿­¬®± ¿²¼ ß²¬·

ײº»½¬·ª» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ©·¬²»­­»¼ ·²½®»¿­»¼ ½±³°»¬·¬·±² º®±³ ·¬­ °»»®­

˲´»­­ ½±³°¿²§ ¹®±©­ ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ¿¾±ª» ·²¼«­¬®§ ¹®±©¬¸ ®¿¬» ±º ïîóïìûô

¾¿­» ¾«­·²»­­ ©·´´ ½±²¬·²«» ¬± ©·¬²»­­ ³¿®¹·² °®»­­«®»ò ˲¼»® Ю±¶»½¬ Ê·®¿¿¬ô

³¿²¿¹»³»²¬ ¸¿­ ¹«·¼»¼ º±® ·³°®±ª»¼ ¹®±©¬¸ ·² ¬¸» ½±³·²¹ ¯«¿®¬»®­

Û«®±°» ú ÛÓ­ ¹®±©¬¸ ³±³»²¬«³ ¬± ½±²¬·²«»

Û«®±°» ¾«­·²»­­ ø½±²¬®·¾«¬»­ ïëû÷ ¬± ¹®±© ¿¬ ¿ ­¬»¿¼§ ®¿¬» ±º êû ¼®·ª»² ¾§ ·¬­ α³¿²·¿

±°»®¿¬·±²­

ß­·¿ñÝ×Íñߺ®·½¿ ø½±²¬®·¾«¬»­ îìû÷ ¬± ¹®±© ¿¬ ¿ ¸»¿´¬¸§ ®¿¬» ±º ïïûñ ïíûñ ïéû ±ª»®

ÝÇïðóïîÛô ½´±½µ·²¹ ½±³¾·²»¼ ­¿´»­ ±º ËÍüëêé³²

Ò»¨·«³ ¿°°®±ª¿´ ¾§ ËÍÚÜß ·­ »¨°»½¬»¼ ·² Øîùï￲¼ °±­¬ ¿°°®±ª¿´ ¬¸» ­«°°´§ ¬±

ß­¬®¿Æ»²»½¿ ©·´´ ­¬¿®¬

Ê¿´«¿¬·±²

É» »¨°»½¬ ο²¾¿¨§ ¬± ®»°±®¬ îïû ¾¿­» ¾«­·²»­­ ®»ª»²«» ÝßÙÎ ±ª»® ÝÇïðóïîÛò Þ¿­»

ÛÞ×ÜÌß ³¿®¹·²­ ¿®» »¨°»½¬»¼ ¬± ·²½®»¿­» º®±³ ïðòëû ·² ÝÇï𠬱 ïîòíû ·² ÝÇïïÛ ú

ïìòçû ·² ÝÇïîÛò Þ¿­» Û¿®²·²¹­ ¿®» »¨°»½¬»¼ ¬± ®»¹·­¬»® êðû ÝßÙÎ ±ª»® ÝÇïðóïîÛ ¬±

έçòï¾² ½´±½µ·²¹ ¿² ÛÐÍ ±º έîïòë ·² ÝÇïîÛò É» ª¿´«» ¬¸» ½±³°¿²§ ¿¬ îð¨ ÝÇïîÛ ¾¿­»

¾«­·²»­­ ÛÐÍ ú ÒÐÊ ±º Ðó×Ê ±°°±®¬«²·¬·»­ ¿¬ έèî ¬± ¿®®·ª» ¿¬ ¿ ¬¿®¹»¬ °®·½» ±º έëïíò ߬

ÝÓÐô ¬¸» ­¬±½µ ¬®¿¼»­ ¿¬ ïë¨ ú ïî¨ ÝÇïîñïíÛ ÛÐÍò

ìðð

ììë

ìçð

ëíë

ëèð

êîë

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

óîð

óïì

óè

óî

ì

ïðû

ο²¾¿¨§ Ô¿¾­ øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 68: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

êè

ο²¾¿¨§ Ô¿¾­

ο²¾¿¨§ ó ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

̸»®¿°»«¬·½ ¹®±©¬¸ Ú·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

̸»®¿° ·»­ ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

ß²¬·ó·²º»½¬·ª»­ íîòéû èêìòí éêéòì ïîòêû

ÝÊÍ ïìòëû íèíòë íîîòð ïçòïû

п·² Ó¹³¬ ïðòêû îèðòï îðêòç íëòìû

Ü»®³¿¬±´±¹§ èòêû îîéòé ïèçòç ïçòçû

Ù¿­¬®± êòðû ïëçòð ïëëòè îòïû

ÝÒÍ ìòïû ïðéòé ïðïòí êòìû

λ­°·®¿¬±®§ íòéû ççòðï èêòðç ïëòðû

ß²¬·ó¼·¿¾»¬·½ îòçû ééòê êíòç îïòíû

Ù§²¿»½±´±¹§ îòðû ëíòî íèòð ìðòðû

Ѭ¸»®­ ïìòèû íçïòê ííëòï ïêòèû

ß½«¬» éêòìû îðïçòð ïéîçòì ïêòéû

ݸ®±²·½ îíòêû êîìòê ëíêòç ïêòíû

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòðû îêìíòé îîêêòí ïêòéû

Ö«´ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® ο²¾¿¨§ ¸¿­ ¾»»² ·²ó´·²» ©· ¬¸ ·²¼«­¬®§

¿ª»® ¿¹ »

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ éêû ¹®»© ¾§ ïéû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ îìû ¹®»© ¾§ ïêû

̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ¸·®»¼ ¢ïèðð °»±°´» ¼«®·²¹ ¬¸» ´¿­¬ î §»¿®­ò ̱¬¿´

ÓÎ ­¬®»²¹¬¸ ·­ ìëðð

ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ¼»½´·²»¼ ¼«» ¬± ̧ ·¹¸»® ¾¿­» ±º Óέ ¿²¼ ®»­¬®«½¬«®·²¹

·² ¬¸» ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­ ̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

ο²¾¿¨§ù­ ¹®±©¬¸ º±® ¬¸» ´¿­¬ ïî ³±²¬¸­ ©¿­ ·²ó´·²» ©·¬¸ ·²¼«­¬®§

¹®±©¬¸ ´»¼ ¾§ ª±´«³» «°¬¿µ» ¿²¼ ²»© °®±¼«½¬ ´¿«²½¸»­

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» íêû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

̸» ½±³°¿²§ù­ ¿²¬·ó¾·±¬·½ °®±¼«½¬­ ó Ó±¨ ú Ý·º®¿² ½±²¬·²«» ¬± ®»°±®¬

¼»ó¹®±©¬¸ ·² ­¿´»­ ¼«®·²¹ ÓßÌ Ö«´ùïï °»®·±¼ ø­·³·´¿® ¬®»²¼ ©·¬²»­­»¼

·² ÓßÌùÖ«² ïï÷

έ Ý® ̸»®¿° ·»­ ÓßÌÖ«´ ùïð ÓßÌÖ«´ ùïï Ç±Ç Ù®ò

λª·¬¿´ Ê·¬¿³·²­ ïíêòí ïëðòê ïðòëû

ͬ±®ª¿­ ÝÊÍ ïîèòí ïíèòð éòêû

ʱ´·²· п·² èíòè ïîçòé ëìòéû

Ó±¨ ß²¬·óײº»½¬·ª» ïïéòî ïïìòé óîòïû

Ý·º®¿² ß²¬·óײº»½¬·ª» ïðêòð ïðïòð óìòéû

Æ¿²±½·² ß²¬·óײº»½¬·ª» êðòì êèòè ïíòçû

Ý»°±¼»³ ß²¬·óײº»½¬·ª» ëïòë êèòè ííòëû

α­«ª¿­ ÝÊÍ ìíòí êìòì ìèòêû

Í°±®·¼»¨ ß²¬·óײº»½¬·ª» êðòí êïòë ïòçû

Ý·́¿²»³ ß²¬·óײº»½¬·ª» íéòê ëêòç ëïòíû

̱¬¿´ èîìòè çëìòí ïëòéû

êòë

ïòé

îòê

ê

ëòë

èòç

ο²¾¿¨§ ײ¼«­¬®§

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© ´¿«²½¸»­

̱¬¿ ́Ù®ò ïêòéû̱¬¿´ Ù®ò ïìòëû

ëòêìòð íòç

ïïòï

éòêêòð ëòç

ïòî

ïïòð

èòî

çðð

ïçðð

îçðð

íçðð

ÝÇðê ÝÇðé ÝÇðè ÝÇðç ÝÇïð

ð

ì

è

ïî

ïê

îð

Ú·»´¼ º±®½» Ю±¼«½¬·ª·¬§ ܱ³ Ù® øû÷

Page 69: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

êç

ο²¾¿¨§ Ô¿¾­

Ú·²¿²½·¿´ ­²¿°­¸±¬

øέ ³²÷ ÝÇïð ÝÇïïÛ Ç±Ç û ÝÇïîÛ Ç±Ç û

Í¿´»­ èëíëë çéêêð ïìû ïïèçêí îîû

Þ¿­» éðçðì èîçíì ïéû ïðíêéë îëû

ÚÌÚ ïìêðì ïìçðí îû ïëëïï ìû

ÛÞ×ÌÜß ïèíèç îðêðì ïîû îêíïî îèû

Þ¿­» éìíé ïðïéî íéû ïëìëë ëîû

Þ¿­» ÛÞ×ÌÜß û ïðòëû ïîòíû íîì ¾°­ ïìòçû îðð ¾°­

ÚÌÚ ïðçëí ïðìíî óëû ïðèëè ìû

ÐßÌ ïïéíí ïíïìé ïîû ïéîðê íïû

Þ¿­» íëïç ëíîí ëïû çðêí éðû

ÚÌÚ èîïì éèîì óëû èïìí ìû

ÛÐÍ îéòç íïòî ïîû ìðòç íïû

Þ¿­» èòì ïîòê ëïû îïòë éðû

ÚÌÚ ïçòë ïèòê óëû ïçòí ìû

ÐÛ ïéòð ïëòî ïïòê

Þ¿­» ìêòç íïòð ïèòî

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Page 70: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

éð

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ü»½ øέò ³²÷ ÝÇðç ÝÇïð ÝÇïïÛ ÝÇïîÛ

Ò»¬ Í¿´»­ éíôîçì èëôíëë çéôêêð ïïèôçêí

Ù®±©¬¸ øû÷ ïòî ïêòë ïìòì îïòè

Û¨°»²¼ · ¬« ®» ëïôïíð éïôîïç éçôðëè çìôêëí

ο© Ó¿¬»®·¿´­ íîôðèð íïôëîè íêôïìè ìîôççç

ÍÙß ìôèéë ëôðîï ìôçéê ëôéðî

Û³°´±§»» ݱ­¬ ïðôïðë ïëôðêð ïéôêïë îïôëèè

Ѭ¸»® Û¨° ìôðéð ïçôêïð îðôíïç îìôíêì

ÛÞ×ÌÜß îîôïêë ïìôïíê ïèôêðî îìôíïð

Ù®±©¬¸ øû÷ óïòï íìêòë íïòê íðòé

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ íðòî ïêòê ïçòð îðòì

Ü»°®»½·¿¬·±² îôêéê íôéïé ìôðíì ìôíðé

ÛÞ×Ì ïçôìèç ïðôìïç ïìôëêé îðôððî

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ îêòê ïîòî ïìòç ïêòè

Ѭ¸»® ײ½±³» ëôðéè éôïïê íôçïë íôçïë

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ éïð êïì éîî éðé

ÐÞÌ ïðôðçè îíôîïé ïéôéêï îíôîïï

Ì¿¨ êôççï ëôèìç ìôììð ëôèðí

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ êçòî îëòî îëòð îëòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ íôìèð ïéôíêç ïîôçéì ïéôððì

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× óïìî óîôìðï óïéí óîðî

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× íôêîî ïðôíìé ïíôïìé ïéôîðê

Ù®±©¬¸ øû÷ êîòì ïèëòé îéòï íðòç

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ ìòç ïîòï ïíòë ïìòë

ÛñÑ ·¬»³­ ëôîìð êôíêë ð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ îôçêë ïìôçêè ïíôïìé ïéôîðê

Ù®±©¬¸ øû÷ óïíïòî ìðìòé óïîòî íðòç

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ü»½ øέò ³²÷ ÝÇðç ÝÇïð ÝÇïïÛ ÝÇïîÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ îôïðî îôïðî îôïðî îôïðî

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ ìïôííð ëíôçìì êèôéðï èìôçðï

Ò»¬ ©±®¬¸ ìíôìíî ëêôðìê éðôèðí èéôððí

Ó·²±® · ¬§ ײ ¬»®»­¬ ëíí êìé èîð ïôðîî

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ íìôïðç ìðôçéç ïêôìîï ïîôìîï

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ îôïèé îôíêç îôíêç ïôèêç

Ô±¿² Ú«²¼­ íêôîçë ìíôíìè ïèôéçð ïìôîçð

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ óìôéìê óîîé óîîé óîîé

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ éëôëïë ççôèïì çðôïèê ïðîôðèè

Ù®±­­ Þ´±½µ êîôéèê êéôðëð éîôïìë éèôððð

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² ïéôèèð îïôëéï îîôèëí îëôèêð

Ò»¬ ¾´±½µ ììôçðê ìëôìéç ìçôîçí ëîôïìð

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ êôîíï íôèïè íôïëì íôïëì

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ ëôìðé ìôçèë ìôçèë ìôçèë

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ êðôðèê èêôçíî çïôèðì çïôèìí

ײª»²¬±®·»­ ïèôìðé îïôçîê îïôìéè íïôíçì

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ ïèôíçç ïêôðëî îïôçîê îéôêìî

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» ïîôìïê íîôêìì ìðôîçì ïïôïéî

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ ð ð ð ð

Ѭ¸»® ½«®®»²¬ ¿­­»¬­ ïðôèêí ïêôíðç èôïðê îïôêíë

Ý«®®»²¬ ´·¿¾ ú Ю±ª ìïôïïë ìïôíçç ëçôðìç ëðôðíí

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ íîôëïï íïôèêë ëíôèëç ìíôçëë

Ю±ª·­·±²­ èôêðì çôëíì ëôïçï êôðéè

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ ïèôçéï ìëôëíí íîôéëë ìïôèïð

̱¬¿´ ß ­­»¬­ éëôëïë ççôèïì çðôïèê ïðîôðèè

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ü»½ ÝÇðç ÝÇïð ÝÇïïÛ ÝÇïîÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² íðòî ïêòê ïçòð îðòì

Ò»¬ Ó¿®¹·² ìòç ïîòï ïíòë ïìòë

ÎÑÝÛ ì ïêòè ïéòë îîòç

ÎÑÛ éòî íëòð îïòð îîòï

α×Ý ïòï ïçòð îçòï íîòî

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ èòê îìòê íïòí ìðòç

ÝÛÐÍ îòë ïèòí ìðòç ëïòî

ÞÊÐÍ ïðíòï ïííòî ïêèòí îðêòè

ÜÐÍ ðòð ðòð ðòð îòì

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ ëëòð ïçòí ïëòî ïïòê

ÐñÝÛÐÍ îòë ïèòí ìðòç ëïòî

ÐñÞÊ ìòê íòê îòè îòí

ÛÊ ñ Í¿´»­ íòð îòë ïòè ïòé

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß éðòë ïìòç çòê èòí

Ü·ª·¼»²¼ Ç·»´¼ øû÷ ðòðû ðòðû ðòðû ðòëû

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ ðòê ðòî óðòí ðòð

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß ìòï ðòê óïòð ðòï

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ü»½ øέò ³²÷ ÝÇðç ÝÇïð ÝÇïïÛ ÝÇïîÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ éôêçê ïèôîðê ïëôèìç îïôîçç

Ü»°®»½·¿¬·±² îôêéê íôéïé ìôðíì ìôíðé

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ éïð êïì éîî éðé

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° óïïôîçê óêôííî îðôìîé óíèôïéê

Ì¿¨ °¿·¼ óêôççï óëôèìç óìôììð óëôèðí

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© óéôîðë ïðôíëé íêôëçï óïéôêêê

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óìôîðë óîôéðï óêôíêð óéôïëë

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© óïïôìïð éôêëê íðôîíî óîìôèîï

Ѭ¸»® ·²½±³» îôìðî îôéçë ïôçïî ïôçïî

ײª»­¬³»²¬­ îì ìîí ð ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© óïôééç ëïê óìôììè óëôîìí

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ ð óïôêçï ð ð

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ óêôëëí éôðëí óîìôëëè óìôëðð

ײ¬»®»­¬ п·¼ óéïð óêïì óéîî óéðé

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ ð ð ð óïôððê

Ѭ¸»®­ ìôéðé ìôêðé éèë ð

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© óîôëëé çôíëë óîìôìçì óêôîïî

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ óïïôëìð îðôîîè éôêìç óîçôïîï

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² îíôçëé ïîôìïê íîôêìì ìðôîçì

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² ïîôìïê íîôêìì ìðôîçì ïïôïéî

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

ο²¾¿¨§ Ô¿¾­

Page 71: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÚÇïð ìðôïðí ïíôêêî íìòï ïîôëçð ïîòî øíðòé÷ ïèòï íèòë íëòî êòî

ÚÇïï ëéôîïì ïçôèçð íìòè ïèôíèê ïéòè ìêòð îîòî îêòì îíòë ëòï

ÚÇïîÛ éíôïíë îëôîðì íìòë îîôíêë îïòê îïòê îîòê îïòé ïèòë ìòí

ÚÇïíÛ èèôðçç íîôíêì íêòé îèôîëð îéòí îêòí îíòè ïéòî ïìòï íòê

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

Í«² и¿®³¿Ù±·²¹ ͬ®±²¹ ó Ë°¹®¿¼» ¬± ß½½«³«´¿¬»

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±ß½½«³«´¿¬ » ر´¼

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έìêè έëïí

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ è ñ ïç

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ óï

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» ï øì÷ î îì

λ´ò ¬± Ò·º¬§ ï ë ïç ëî

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ ÍËÒÐà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ ïðíð

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ ï

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ ïðíð

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ ëíèñíéì

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ ìèîñçôéìï

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ ïðëêçíí

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ ïðòê

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ êíòé êíòé êíòé

Ú××ñÒÎ× ïèòê ïèòë ïçòï

ײ­¬·¬«¬·±²­ éòî éòï êòé

Ю·ª¿¬» ݱ®° ëòï ëòï ëòð

Ы¾ ·́½ ëòë ëòê ëòë

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

ܱ³ »­¬ ·½ º±® ³ «´¿¬ ·±² ¬ ± ¹®±© ¿¬ ïéû ÝßÙÎ ± ² ¾¿½ µ ± º ² »©´¿«²½ ¸»­ ·² ÚÇïî ú ´»¿¼» ®­¸ ·° ·² ½ ¸®±²·½ ¬ ¸»®¿°·»­ø°­§½ ¸·¿¬ ® ·­ ¬ ­ ô ²»«®±ô ½ ¿® ¼ ·± ô ±°¸¬ ¸± ¿²¼ ±® ¬ ¸±÷

Ò±® ¬ ¸ ß³ »®·½ ¿² Þ«­ ·²»­­ ¬ ± ­¸±© ® ±¾«­¬ ¹ ®±© ¬ ¸ ± º ÝßÙÎ ±º

íðòëûô ± ² ¬ ¸» ¾¿½ µ ±º п®¿ ×Ê ±°°±® ¬ «² · ¬ ·»­ ´ ·µ» Ì¿¨ ±¬ »®»ôݱ²­±´ ·¼¿¬ ·±² ±º Ì¿®± ¿²¼ Ô¿«²½ ¸ ±º ®»½ »²¬ ´§ ¿°°®±ª»¼ éßÒÜß­ò

É» »¨ °»½ ¬ ¿² ÛÐÍ ±º έïòê ú έëòî º ®±³ · ¬ ­ п®¿ ×ʱ°°±® ¬ «² · ¬ ·»­ º±® ÚÇïî ¿ ²¼ ÚÇïí ®»­°»½ ¬ ·ª» ´ §ô ³ ¿¶±® ¾» ·²¹Î»°¿¹´ ·² ·¼»ô Ý´±° ·¼±¹ ®» ´ ¿²¼ Ý¿®¾ ·¼±°¿ô Û²¬ ¿½ ¿°±²» ôÔ»ª±¼±°¿ øͬ ¿ ´»ª±÷

Ë°¹®¿¼» ¬ ± ß½ ½ «³ « ´¿¬ » © · ¬ ¸ ¿ ¬ ¿®¹» ¬ °® ·½ » ±º έëïíøîí¨ ÚÇïíݱ®» ÛÐÍ ±º έîîòï õ ÒÐÊ ±º έë÷

ܱ³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ó Ú±½«­ ±² ݸ®±²·½ ̸»®¿°·»­

ܱ³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ø½±²¬®·¾«¬»­ ¢ìðû÷ ·­ »¨°»½¬»¼ ¬± ¹®±© ¿¬ ïèû ÝßÙÎ øÚÇïïó

ÚÇïí÷ ±² ¾¿½µ ±º ²»© ­«­¬¿·²»¼ °®±¼«½¬ ´¿«²½¸»­ ¿²¼ ´»¿¼»®­¸·° ·² ½¸®±²·½ ¬¸»®¿°§ò

Í«² ¸¿­ ¿´®»¿¼§ ´¿«²½¸»¼ Í·¬¿¹´·°¬·² «²¼»® ¬¸» Í«²óÓ»®½µ ÖÊ ¿²¼ °´¿²­ ¬± ´¿«²½¸

Í·¬¿¹´·°¬·² õ Ó»¬º±®³·² ½±³¾·²¿¬·±² ·² ÏîÚÇïî

Ò±®¬¸ ß³»®·½¿ ó 못²«»­ º®±³ Ì¿¨±¬»®» ¿²¼ ¹®±©¬¸ ·² Ì¿®± ¿®» ¬¸»µ»§ ¼®·ª»®­

Í«² и¿®³¿ ´¿«²½¸»¼ Ì¿¨±¬»®» ¹»²»®·½­ ¼«®·²¹ ¬¸» ½«®®»²¬ §»¿®ò É» »¨°»½¬ ­¿´»­ ±º

¢ üìð³ º±® º«´´ §»¿® º±® ÍËÒÐò øß­­«³·²¹ ½«®®»²¬ ¹»²»®·½ ³¿®µ»¬ ­·¦» ±º üîðð³ ©·¬¸ ì

¹»²»®·½ °´¿§»®­÷ Ô¿®¹» °¿®¬ ±º ËÍ ¹»²»®·½­ ¹®±©¬¸ ·­ ¼»°»²¼»²¬ «°±² ¬¸» ®»ª»²«»

º®±³ ¬¸·­ °®±¼«½¬ò

ײ¬»¹®¿¬·±² ±º Ì¿®±ù­ ËÍ ¾«­·²»­­ ©±«´¼ ¿¼¼ ¿ ©»´´ó»­¬¿¾´·­¸»¼ °±®¬º±´·± ±º ¼»®³¿¬±´±¹§

¿²¼ °»¼·¿¬®·½ °®±¼«½¬­ ¬± Í«²ù­ °±®¬º±´·± ©¸·½¸ ¼± ²±¬ ±ª»®´¿° ©·¬¸ Í«²ù­ ½±®» °±®¬º±´·±ò

É» ¸¿ª» ²±¬ º¿½¬±®»¼ ·² ¿²§ ­§²»®¹§ ¼«» ¬± ÍËÒÐù­ ¿½¯«·¬·±²ô ¬¸«­ ¿²§ ¼»ª»´±°³»²¬­

º±® Ì¿®± ©·´´ ¿¼¼ ¿¼¼·¬·±²¿´ «°­·¼» ¬± ±«® °®±¶»½¬·±²­ò

Ú«®¬¸»®ô ·º ¬¸»®» ·­ ¿ ËÍÚÜß ½´»¿®¿²½» ¬± Ý¿®¿½± øÉ¿®²·²¹ ´»¬¬»® ¹·ª»² ·² îððè÷ ¬¸»®»

©·´´ ¾» º«®¬¸»® «°­·¼» ·² ±«® °®±¶»½¬·±²­ò Ø·­¬±®·½¿´´§ Í«² ¸¿­ ¾»»² ¿¾´» ¬± ®»­±´ª» ¬¸»

©¿®²·²¹ ´»¬¬»®­ ·­­«»¼ ¬± ·¬­ Ý®¿²¾«®§ º¿½·´·¬§ ¿²¼ Ì¿®±ù­ Ý¿²¿¼·¿² º¿½·´·¬§ò ̸»­»

·²­¬¿²½»­ ª·²¼·½¿¬»­ ­±±²»® ½´»¿®¿²½» ±º Ý¿®¿½± º¿½·´·¬§ ¿­ ©»´´ò

׬ ·­ °»®¬·²»²¬ ¬± ²±¬» ¬¸¿¬ ¬¸» ½±³°¿²§ ¸¿­ íèî ßÒÜß º·´·²¹­ ø·²½´«¼·²¹ ê ßÒÜß­ º·´»¼

¬¸·­ ¯«¿®¬»®÷ ¬·´´ ¼¿¬» ©·¬¸ ïëï ßÒÜß­ °»²¼·²¹ º±® ¿°°®±ª¿´ô ¸·¹¸»­¬ ²«³¾»® ±º º·´·²¹­ ¾§

¿² ײ¼·¿² °¸¿®³¿ ½±³°¿²§ò Ó¿²¿¹»³»²¬ ¸¿­ ¹«·¼»¼ º±® îë ßÒÜß º·´·²¹­ ¼«®·²¹ ÚÇïî

Ê¿´«¿¬·±²

É» »¨°»½¬ Í«² и¿®³¿ ¬± ®»°±®¬ îêû ¹®±©¬¸ ·² ®»ª»²«»­ ·² ÚÇïîÛ ¿²¼ îðòéû ¹®±©¬¸ ·²

ÚÇïíÛò ÛÞ×ÜÌß ³¿®¹·²­ ¿®» »¨°»½¬»¼ ¬± ·²½®»¿­» º®±³ îèòèû ·² ÚÇïï ¬± ííòìû ·² ÚÇïîÛ

¿²¼ ííòèû ·² ÚÇïíÛò Û¿®²·²¹­ ©·´´ ¹®±© ¾§ íðû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛò É» ³¿·²¬¿·² ¬¿®¹»¬

°®·½» ±º έ ëïí øîí¨ ÚÇïíÛ ½±®» »¿®²·²¹­ ±º έîîòï÷ò ߬ ÝÓÐô ¬¸» ­¬±½µ ¬®¿¼»­ ¿¬ îî¨

ÚÇïîÛ ¿²¼ ïé¨ ÚÇïíÛ ÛÐÍò

íëð

íçð

ìíð

ìéð

ëïð

ëëð

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

ð

ïî

îì

íê

ìè

êðû

Í«² и¿®³¿ øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 72: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

éî

Í«² и¿®³¿ ó ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

Í«² и¿®³¿ ó ̸»®¿°»«¬·½ ¹®±©¬¸ Ú·»´¼ Ú±®½» Ю±¼«½¬·ª·¬§

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

̸»®¿° ·»­ ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

ÝÒÍ îéòêû êèêòï ëèïòð ïèòïû

ÝÊÍ ïçòëû ìèìòè íçðòè îìòïû

Ù¿­¬®± ïíòéû íìðòè îéðòé îëòçû

Ù§²»½±´±¹§ èòíû îðêòì ïéêòð ïéòíû

п·² Ó¹³¬ ëòïû ïîéòï çìòê íìòìû

λ­°·®¿¬±®§ ìòíû ïðêòð çîòì ïìòèû

Ñ°¸¬¸¿´³±´±¹§ ìòèû ïîðòì çèòê îîòïû

ß²¬·óÒ»±°´¿­¬·½­ ðòïû îòê îòè óçòèû

ß²¬·ó¼·¿¾»¬·½ çòîû îîéòê ïééòí îèòíû

Ѭ¸»®­ éòíû ïèïòé ïìíòð îéòïû

ß½«¬» ìðòéû ïðïïòð èïèòï îíòêû

ݸ®±²·½ ëçòíû ïìéîòë ïîðçòï îïòèû

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòðû îìèíòë îðîéòî îîòëû

Ö«´ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® Í«² и¿®³¿ ¸¿­ ¾»»² ¿¾±ª» ·²¼«­¬®§

®¿¬» ¿¬ îíû

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ ìïû ¹®»© ¾§ îìû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ ëçû ¹®»© ¾§ îîû

Í«² и¿®³¿ ¸¿­ ¿¼¼»¼ ¶«­¬ ïðð °»±°´» ¬± ·¬­ º·»´¼ º±®½» ¼«®·²¹ ÚÇïï

Ø·¹¸»® ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ¸¿­ ®»­«´¬»¼ ·²¬± ·²¼«­¬®§ ±«¬ó°»®º±®³¿²½»

Í«² ¸¿­ ¬¸» ¸·¹¸»­¬ ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ¿³±²¹­¬ ·¬­ ײ¼·¿² °»»®­

Í«² и¿®³¿

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­ ̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

έ Ý® ̸»®¿° ·»­ ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

Ö«² ùïð Ö«²ùïï Ù®ò

п²¬±½·¼ ÝÒÍ êìòïð ééòêè îïòîû

Í«­¬»² Ù§²¿»½ ëìòìé êðòîð ïðòëû

ߦ¬±® ÝÊÍ ìèòçï ëèòíè ïçòìû

Ù´«½±®»¼ ß²¬·óÜ·¿¾»¬»­ ëîòðé ëêòëï èòëû

Ù»³»® ß²¬·óÜ·¿¾»¬»­ íèòìí ëðòêç íïòçû

п²¬±½·¼ ÜÍÎ ÝÒÍ íîòèê ìðòêé îíòèû

Ѩ»¬±´ ÝÒÍ îçòéë íêòíë îîòîû

Ý´±°·́ »¬ ÝÊÍ îèòðè íìòíï îîòîû

Ý¿®¼·ª¿­ ÝÊÍ îêòèê íîòìí îðòéû

Û²½±®¿¬» ½¸®±²±ÝÊÍ íðòðí íîòîð éòîû

̱¬¿´ ìðëòê ìéçòì ïèòîû

Í«² и¿®³¿ù­ ±«¬ó°»®º±®³¿²½» ©¿­ ¼«» ¬± ­¬®±²¹ ª±´«³» «°¬¿µ»

·² »¨·­¬·²¹ ¾®¿²¼­ ½±«°´»¼ ©·¬¸ èû ¹®±©¬¸ º®±³ ²»© ´¿«²½¸»­

¼«®·²¹ ÓßÌ Ö«´ùïï

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» ïçû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

п²¬±½·¼ôô Ѩ»¬±´ô ߦ¬±® ú Ý¿®¼·ª¿ Í ½´±½µ»¼ îðûõ ¹®±©¬¸ ¼«®·²¹

¬¸» °»®·±¼ ´»¿¼·²¹ ¬± ïèû ¹®±©¬¸ º®±³ ¬¸» ¬±° ïð ¾®¿²¼­

ïòé

îòê

è

ëòë

êòë

ïîòè

Í«² ײ¼«­¬®§

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© ´¿«²½¸»­

̱¬¿ ́Ù®ò îîòëû

̱¬¿´ Ù®ò ïìòëû

êòî éòì éòè éòð èòè

ïçòî

ìè

íé

ìíìè

íè

ïéòîïëòìîëòðîíòï

ð

ïððð

îððð

íððð

ÚÇðé ÚÇðè ÚÇðç ÚÇïð ÚÇïï

óê

ï

è

ïë

îî

îç

íê

ìí

ëð

Ú·»´¼ º±®½» Ю±¼«½¬·ª·¬§

ܱ³ Ù® øû÷ Ò»© ´¿«²½¸»­

Page 73: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

éí

Í«² и¿®³¿

Ú·²¿²½·¿´ Ͳ¿°­¸±¬

έ ³² ÚÇïï Ç±Ç û ÚÇïîÛ Ç±Ç û ÚÇïíÛ Ç±Ç û

ßò Ú±®³«´¿¬·±²­ ø ï õ î õ í ÷ ëîéèí ìçòçû êêçîí îêòèû èðççð îïòðû

ïò ܱ³»­¬·½ îíèðï íðòïû îéììð ïëòíû íîíëð ïéòçû

îò ËÍ ø ¿ õ ¾ ÷ îíçëì ïïéòëû ííïçé íèòêû ìðéèî îîòèû

¿ò Ì¿®± ïððêî ó îðëíï ïðìòðû îîëèë ïðòðû

¾ò Ý¿®¿½± ïíèçî îêòïû ïîêêê óèòèû ïèïçé ìíòéû

ó Þ¿­» êïìè ìéòðû çêïç ëêòëû èèèê óéòêû

ó ÚÌÚ ééìí ó íðìê ó çíïï ó

íò 뱃 ëðîç óïìòéû êîèê îëòðû éèëè îëòðû

Þò ßÐ× ëîïî óëòïû êïïç ïéòìû éîîï ïèòðû

ܱ³»­¬·½ ïïíð ïðòêû ïîîð èòðû ïíìî ïðòðû

Û¨°±®¬­ ìðèî óèòéû ìèçç îðòðû ëèéç îðòðû

Ýò Ѭ¸»®­ éð óçòìû çí íîòëû çë îòðû

ݱ²­±´·¼¿¬»¼ 못²«»­ ø ß õ Þ õ Ý ÷ ëèðêê ìîòìû éíïíë îêòðû èèíðê îðòéû

ÚÌÚ ééìí ïíòìû íðìê óêðòéû çíïï îðëòêû

Ì¿®± ïððêî ó îðëíï ïðìòðû îîëèë ïðòðû

Þ¿­» øÛ¨´½ ó ÚÌÚ÷ ìðîêï ïèòêû ìçëëè îíòïû ëêìïð ïíòèû

λ°±®¬»¼ ÛÞ×ÌÜß ïçôèçð ìëòêû îëôîðì îêòéû íîôíêì îèòìû

ÛÞ×ÌÜß û íìòèû íìòëû íêòéû

ó ÚÌÚ ÛÞ×ÌÜß ëìîð ó ïéçï ó ëèéë ó

ó Ì¿®± ÛÞ×ÌÜß îëïê ó ëçëì ïíêòéû êééë ïíòèû

ó Í«² Þ¿­» ÛÞ×ÌÜß ïïçëì ííòðû ïéìëè ìêòðû ïçéïì ïîòçû

̱¬¿´ Þ¿­» ÛÞ×ÌÜß ïìôìéð êïòðû îíôìïî êïòèû îêôìçð ïíòïû

ÛÞ×ÌÜß û ó Þ¿­» Þ«­·²»­­ îèòèû ííòìû ííòëû

λ°±®¬»¼ ÐßÌ ïèôíèê ìêòðû îîôíêë îïòêû îèôîëð îêòíû

ÐßÌ û íîòïû íðòêû íîòïû

ó ÚÌÚ ÐßÌ ìçèé ó ïêìè ó ëìðë ó

ó Ì¿®± ÐßÌ îíêë ó ëéìç ïìíòïû êíîì ïðòðû

ó Í«² ÐßÌ ïïðíì îïòìû ïìçêè íëòêû ïêëîî ïðòìû

̱¬¿´ Þ¿­» ÐßÌ ïííçç ìéòëû îðéïé ëìòêû îîèìê ïðòíû

ÐßÌ û ó Þ¿­» Þ«­·²»­­ îêòêû îçòêû îèòçû

λ°±®¬»¼ ÛÐÍ ïéòè ìêòðû îïòê îïòêû îéòí îêòíû

ó ÚÌÚ ÛÐÍ ìòè ó ïòê ó ëòî ó

ó Ì¿®± ÛÐÍ îòí ó ëòê ïìíòïû êòï ïðòðû

ó Í«² ÛÐÍ ïðòé îïòìû ïìòë íëòêû ïêòð ïðòìû

ÛÐÍ ó Þ¿­» Þ«­·²»­­ ïîòç ìéòëû îðòð ëìòêû îîòï ïðòíû

ÐÛ à ÝÓÐ îêòì îïòé ïéòî

Þ¿­» ÐÛ à ÝÓÐ íêòî îíòì îïòî

Page 74: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

éì

ÚÌÚñ п®¿ó×Ê Ñ°°±®¬«²·¬·»­

Ю±¼«½¬ Í¿´»­ º± ® Í¿´»­ º± ® Û¨°»½¬»¼ Þ®¿²¼»¼

Ù»²»® · ½ ÍËÒÐ ÚÇïî ÍËÒÐ ÚÇïí Ô¿«²½¸ Í¿´»­

Ò¿³» øü Ó·´ ·±²÷ ÛÐÍ îðïî øü Ó·´ ·±²÷ ÛÐÍ îðïí Ü¿¬» øü Ó· ´´ ·±²÷ Û¨½´«­·ª ·¬§

Ù»³¦¿® Ù»³½·¬¿¾·²» íòëé ðòðé ðòðð ðòðð Ô¿«²½¸»¼ êíì ïðõ

Ì¿¨±¬»®» ܱ½»¬¿¨»´ ìðòíí ïòðë îðòïé ðòëî Ô¿«²½¸»¼ ïïðð ë

Ë®±¨¿¬®¿´ ß´º«¦±­·² êòîë ðòïë ðòðð ðòðð Ô¿«²½¸»¼ îëð è

Û¨»´±² ηª¿­¬·¹³·²» ïëòð ðòí ìòë ðòï Ô¿«²½¸»¼ çí îõ

Û´±¨¿¬·² Ѩ¿´·°´¿¬·² ðòðð ðòðð êðòðð ïòêè ß«¹óïî ïëðð é

Þ±²·ª¿ ײ¶»½¬·¾´» ×¾¿²¼®±²¿¬» ͱ¼·«³ ðòðð ðòðð íòëë ðòïë ß«¹óïî éï ëõ

Ù¿¾·¬®·´ øî³¹ ú ì³¹÷ Ì·¿¹¿¾·²» ØÝÔ ïòðè ðòðî ðòðð ðòðð ѽ¬óïî ïè ˲­¸¿®»¼

ͬ¿´»ª± Ý¿®¾·¼±°¿ô ðòðð ðòðð îèòéð ðòèð ß°®óïî îðë ˲­¸¿®»¼

Û²¬¿½¿°±²»ô Ô»ª±¼±°¿

Ô»¨¿°®± Û­½·¬¿´±°®¿³ Ѩ¿´¿¬» ðòðð ðòðð ïïòëð ðòíð ÚÇïí îíðð ìõ

д¿ª·¨ Ý´±°·¼±¹®»´ Þ·­«´º¿¬» ðòðð ðòðð ëðòðð ïòðð Ó¿§óïí êêêê éõ

Ю¿²¼·² λ°¿¹´·²·¼» ðòðð ðòðð îìòðð ðòêé ÚÇïí îðð ˲­¸¿®»¼

̱¬¿´ êêòî ïòê îðîòì ëòî ïíðíé

Í«² и¿®³¿

Page 75: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

éë

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ò»¬ Í¿´»­ ìðôïðí ëéôîïì éíôïíë èèôðçç

Ù®±©¬¸ øû÷ óìòî ìîòé îéòè îðòë

Û¨°»²¼ · ¬« ®» îêôììï íéôíîì ìéôçíî ëëôéíì

ο© Ó¿¬»®·¿´­ ïðôçéé ïìôêðé ïçôíçç îíôçêí

ÍÙß çôïìê ïïôêçë ïëôïçé ïêôéèç

Û³°´±§»» ݱ­¬ ìôððè éôççê çôïïë ïðôìèî

Ѭ¸»® Û¨° îôíïï íôðîé ìôîîï ìôëðð

ÛÞ×ÌÜß ïíôêêî ïçôèçð îëôîðì íîôíêì

Ù®±©¬¸ øû÷ óîêòè ìëòê îêòé îèòì

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ íìòï íìòè íìòë íêòé

Ü»°®»½·¿¬·±² ïôëíí îôðìï îôëëé îôèéï

ÛÞ×Ì ïîôïîç ïéôèëð îîôêìé îçôìçí

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ íðòî íïòî íïòð ííòë

Ѭ¸»® ײ½±³» ïôêèê îôéíí îôçìî îôèíð

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ ð ð ð ð

ÐÞÌ ïìôïìè îðôëèí îëôëèç íîôíîí

Ì¿¨ êéç ïôîèì îôðìé îôëèê

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ ìòè êòî èòð èòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ïíôëëî ïéôìéî îïôïèè îêôéêì

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× çêî óçïí óïôïéé óïôìèé

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× ïîôëçð ïèôíèê îîôíêë îèôîëð

Ù®±©¬¸ øû÷ óíðòé ìêòð îïòê îêòí

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ íïòì íîòï íðòê íîòï

ÛñÑ ·¬»³­ ííì ð ð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ ïíôëïï ïèôíèê îîôíêë îèôîëð

Ù®±©¬¸ øû÷ óîëòé íêòï îïòê îêòí

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ ïôðíê ïôðíê ïôðíê ïôðíê

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ ééôîëì çìôïéí ïïîôìðê ïíëôìíè

Ò»¬ ©±®¬¸ éèôîèç çëôîðè ïïíôììî ïíêôìéí

Ó·²±® · ¬§ ײ ¬»®»­¬ ïôçíî èôìéî çôêìç ïïôïíë

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ ìéç ïôïéç êéç ïéç

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ ïôîíí íôðéé îôëéé îôðéé

Ô±¿² Ú«²¼­ ïôéïî ìôîëê íôîëê îôîëê

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ óèçð óíôêëî óíôêëî óíôêëî

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ èïôðìî ïðìôîèì ïîîôêçì ïìêôîïî

Ù®±­­ Þ´±½µ îéôìðï ìíôçìé ìèôììé ëíôììé

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² èôðïí ïðôîèé ïîôèìì ïëôéïë

Ò»¬ ¾´±½µ ïçôíèè ííôêêð íëôêðí íéôéíî

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ ïôììè îôððð îôððð ïôððð

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ íðôêêì îîôíïð îîôíïð îîôíïð

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ íéôïîï êðôêîî éçôëðé ïðíôêëë

ײª»²¬±®·»­ ïðôéíç ïìôéçì ïèôîèì îëôëìç

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ ïïôéìè ïïôéïê îìôïíë íïôéïê

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» êôðéí îîôíèé îîôíèè îçôìèç

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ èôëêî ïïôéîê ïìôéðï ïêôçðî

Ѭ¸»® ½«®®»²¬ ¿­­»¬­ ð ð ð ð

Ý«®®»²¬ ´·¿¾ ú Ю±ª éôëéç ïìôíðè ïêôéîê ïèôìèë

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ ìôðçë çôîðí ïðôéèí ïïôèìê

Ю±ª·­·±²­ íôìèì ëôïðë ëôçìí êôêíè

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ îçôëìî ìêôíïì êîôéèï èëôïéï

̱¬¿´ ß ­­»¬­ èïôðìî ïðìôîèì ïîîôêçì ïìêôîïî

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ó¿® ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² íìòï íìòè íìòë íêòé

Ò»¬ Ó¿®¹·² íïòì íîòï íðòê íîòï

ÎÑÝÛ ïè îî îî îí

ÎÑÛ ïè îî îí îì

α×Ý îçòç íìòð íîòï ííòì

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ ïîòî ïéòè îïòê îéòí

ÝÛÐÍ ïíòí ïçòé îìòï íðòï

ÞÊÐÍ éëòê çïòç ïðçòë ïíïòè

ÜÐÍ íòî ìòé ëòì êòð

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ íèòë îêòì îïòé ïéòî

ÐñÝÛÐÍ íëòï îíòé ïçòì ïëòê

ÐñÞÊ êòî ëòï ìòí íòê

ÛÊ ñ Í¿´»­ ïîòð èòî êòì ëòî

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß íëòî îíòë ïèòë ïìòï

Ü·ª·¼»²¼ Ç·»´¼ øû÷ ðòé ïòð ïòî ïòí

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ óðòï óðòî óðòî óðòî

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß óðòí óðòè óðòé óðòè

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ ïîôìêî ïéôèëð îîôêìé îçôìçí

Ü»°®»½·¿¬·±² ïôëíí îôðìï îôëëé îôèéï

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ ð ð ð ð

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° óìôêéë óìëè óïêôìêê óïëôîèè

Ì¿¨ °¿·¼ óïôïðê óïôîèì óîôðìé óîôëèê

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© èôîïì ïèôïìé êôêçï ïìôìçï

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óîôçîð óïíôîðë óìôëðð óìôððð

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© ëôîçë ìôçìí îôïçï ïðôìçï

Ѭ¸»® ·²½±³» ïôêèê îôéíí îôçìî îôèíð

ײª»­¬³»²¬­ óïîôðêç èôíëì ð ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© óïíôíðî óîôïïé óïôëëè óïôïéð

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ ð ð ð ð

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ óéé îôëìì óïôððð óïôððð

ײ¬»®»­¬ п·¼ ð ð ð ð

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ óíôíîï óíôíèé óìôïíî óëôîïç

Ѭ¸»®­ óîôïíï ïôïîê ð ð

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© óëôëîç îèí óëôïíî óêôîïç

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ óïðôêïè ïêôíïì ï éôïðî

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² ïêôêçð êôðéí îîôíèé îîôíèè

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² êôðéí îîôíèé îîôíèè îçôìèç

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Í«² и¿®³¿

Page 76: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÚÇïð ïèôèçð íôçíé îðòè îôêêë íïòë ïíòé íïòî îðòì ïìòï êòë

ÚÇïï îïôèîë íôêëî ïêòé îôëíê íðòð øìòç÷ îçòî îïòì ïëòï ëòí

ÚÇïîÛ îìôîðï ìôìéð ïèòë íôðëï íêòï îðòí íðòî ïéòè ïíòð ìòè

ÚÇïíÛ îèôîìî ëôíëî ïçòð íôéíè ììòî îîòë íïòï ïìòë ïïòð ìòî

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

̱®®»²¬ и¿®³¿Ú¿·®´§ Ê¿´«»¼ ó Ó¿·²¬¿·² ر´¼

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±Ø±´¼ ر´¼

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έëéê έêïè

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ Òß

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ Òß

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» øî÷ øê÷ ïð î

λ´ò ¬± Ò·º¬§ øî÷ í îè îë

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ ÌÎÐà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ ìîí

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ ë

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ èë

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ êèéñìçé

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ ìçñççð

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ êìèëð

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ ðòè

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ éïòë éïòë éïòë

Ú××ñÒÎ× ìòí íòé íòë

ײ­¬·¬«¬·±²­ ïîòé ïîòè ïíòð

Ю·ª¿¬» ݱ®° íòè ìòï ìòï

Ы¾ ·́½ éòé éòç éòç

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

̱® ®»²¬ ù­ и¿® ³ ¿ ¼±³ »­¬ ·½ ¾«­ ·²»­­ ¬ ± ¹®±© ¾§ ïíû ÝßÙ᪻® ÚÇïïóïíÛ ´»¼ ¾§ ®»½ »²¬ »¨ °¿²­ ·±² ·² º ·» ´¼ º±®½ »ô ¾» ¬ ¬ »®½ ±²¬ ® ·¾«¬ ·±² ±º ½ ¸® ±²·½ °±® ¬ º± ´ ·± ¿²¼ íëóìð ²»© ´¿«²½ ¸»­

ËÍ ¾«­ ·²»­­ ¬ ± ¹®±© ¾§ íèû ÝßÙÎ ± ª»® ÚÇïïóïíÛ ±² ¿½ ½ ±«²¬±º é óè ²»© ´«¿²¸½ »­ ° »® §»¿®ò ̱® ®»²¬ ¸¿­ í î ßÒÜß­ °»²¼·²¹¿°°®±ª¿´ ¿²¼ îî ³ ±®» ¿®» «²¼»® ¼»ª»´±°³ »² ¬

Ú±® ³ «´¿¬ ·±² ­«°°´ § ¿¹ ®»»³ »²¬ ­ © · ¬ ¸ ß­¬ ®¿ Æ»²»½ ¿ ¿²¼¿²±¬ ¸»® ÓÒÝ­ º±® ¾®¿²¼»¼ »³ »®¹ ·²¹ ³ ¿®µ »¬ ­ ¿®» »¨ °»½ ¬ »¼ ¬ ±®¿³ ° «° ±ª»® ¬ ¸» ²»¨ ¬ îóí §»¿®­

Ó¿·²¬ ¿ ·² ر´¼ © · ¬ ¸ ¿ ¬ ¿®¹»¬ °® ·½ » ± º έêïè øïì¨ ÚÇïí »¿® ² ·²¹­±º έììòî÷

ܱ³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±²­ ó ̧ ·¹¸»® ½¸®±²·½ »¨°±­«®» ¬± ¿·¼ ³¿®¹·² »®±­·±²

ܱ³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±²­ ø½±²¬®·¾«¬»­ ìðû÷ ¬± ¹®±© ¾§ ïíû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛ ó

λ½»²¬ »¨°¿²­·±² ·² º·»´¼ º±®½»ô ¸·¹¸»® ½±²½»²¬®¿¬·±² ±º ½¸®±²·½ °±®¬º±´·± ¿²¼ íëóìð

²»© ´¿«²½¸»­ ·² ÚÇïîÛ

̸» ½¸®±²·½ °±®¬º±´·± øÝÊÍô ÝÒÍ ú ¿²¬·ó¼·¿¾»¬·½ ½±²­¬·¬«¬» êðû÷ô ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­

êðû ±º ¼±³»­¬·½ °±®¬º±´·± ©·´´ ¸»´° ̱®®»²¬ ¬± °®±¬»½¬ ³¿®¹·² »®±­·±² ¿­ ¬¸»

½±³°¿²§ù­ ¿½«¬» °±®¬º±´·± ·­ ©·¬²»­­·²¹ °®·½·²¹ °®»­­«®» ¼«» ¬± ·²½®»¿­»¼

½±³°»¬·¬·±² ³¿·²´§ ·² ¿²¬·ó·²º»½¬·ª» ú °¿·² ­»¹³»²¬­

ÓÒÝ ¬·»ó«°­ º±® ¾®¿²¼»¼ ¹»²»®·½­ ¿¼¼­ ¬± ́ ±²¹ó¬»®³ ¹®±©¬¸ °±¬»²¬·¿´

Ѫ»® ¬¸» ́ ¿­¬ ¬©± §»¿®­ô ̱®®»²¬ и¿®³¿ ¸¿­ »²¬»®»¼ ·²¬± ¬·»ó«°­ º±® º±®³«´¿¬·±² ­«°°´·»­

©·¬¸ ¬©± ÓÒÝ­ô ±²» ¾»·²¹ ß­¬®¿Æ»²»½¿ò ̸» ¿¹®»»³»²¬ ©·¬¸ ß­¬®¿ô ­·¹²»¼ ·² Ó¿®

îðïðô ·²ª±´ª»­ ­«°°´§ ±º ïè °®±¼«½¬­ º±® ­¿´» ·² ²·²» ¾®¿²¼»¼ ¹»²»®·½ ³¿®µ»¬­

Þ±¬¸ ¬¸» ¼»¿´­ ·²ª±´ª» ³·´»­¬±²» °¿§³»²¬­ò É» »¨°»½¬ ³¿¬»®·¿´ ½±²¬®·¾«¬·±² ¬± ¬¿µ» ¿¬

´»¿­¬ ¿ ½±«°´» ±º §»¿®­ ¬± º®«½¬·º§

̱®®»²¬ ¿´­± ¸¿­ ¿ ¬·»ó«° ©·¬¸ Ò±ª± Ò±®¼·­µ ¬± ³¿²«º¿½¬«®» ¿²¼ ­«°°´§ ¸«³¿² ·²­«´·²

º±® ײ¼·¿² ³¿®µ»¬­ò ײ½®»¿­»¼ ½¿°¿½·¬§ º±® ײ­«´·² ³¿²«º¿½¬«®·²¹ ©·´´ ́ »¿¼ ̧ ·¹¸»® ®»ª»²«»

¬®¿½¬·±² º®±³ ¬¸·­ ¼»¿´

ËÍ ú ÛÓ­ ó Ò»© ´¿«²½¸»­ ¬± ¿·¼ ®»ª»²«» ³±³»²¬«³

ײ ¬¸» ËÍô ¬¸» ½±³°¿²§ ¸¿­ êð ßÒÜß º·´·²¹­ ©·¬¸ íî °»²¼·²¹ º±® ¿°°®±ª¿´­ ¿²¼ îî

«²¼»® ¼»ª»´±°³»²¬ò éóè ²»© ´¿«²½¸»­ »¨°»½¬»¼ ·² ÚÇïîÛñïíÛ

ο³°ó«° ·² µ»§ ³¿®µ»¬­ ±º Þ®¿¦·´ ¿²¼ 뱃 ©·´´ ´»¿¼ ¬± ïíû ÝßÙÎ ·² »¨°±®¬ ®»ª»²«»­

±ª»® ÚÇïïóïíÛ

Ê¿´«¿¬·±²

É» »¨°»½¬ ̱®®»²¬ ¬± ®»°±®¬ ïïû ®»ª»²«» ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïîÛ ¿²¼ ïéû ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïíÛò

ÛÞ×ÜÌß ³¿®¹·²­ ¿®» »¨°»½¬»¼ ¬± ·²½®»¿­» º®±³ ïêòéû ·² ÚÇïï ø¿¼¶«­¬»¼ ³¿®¹·²­ ïèòëû÷

¬± ïèòëû ·² ÚÇïîÛ ¿²¼ ïçû ·² ÚÇïíÛò Û¿®²·²¹­ ©·´´ ¹®±© ¾§ îïû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛò

Ó¿·²¬¿·² ر´¼ ©·¬¸ ¿ ¬¿®¹»¬ °®·½» ±º έêïè øïì¨ÚÇïíÛ ÛÐÍ ±º έììòî÷ò ߬ ÝÓÐô ̱®®»²¬

¬®¿¼»­ ¿¬ ïè¨ ÚÇïîÛ ¿²¼ ïë¨ ÚÇïíÛ ÛÐÍò

ëðð

ëìð

ëèð

êîð

êêð

éðð

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

óïð

ð

ïð

îð

íð

ìðû

̱®®»²¬ и¿®³¿ øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 77: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

éé

îòê

ëòè

ëòë

ïíòë

êòë

̱®®»²¬ ײ¼«­¬®§

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© ´¿«²½¸»­

̱¬¿´ Ù®ò ïçû

̱¬¿ ́Ù®ò ïìòëû

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­ ̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

̱®®»²¬ и¿®³¿ � ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

̱®®»²¬ и¿®³¿ ó ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­ Ú·»´¼ º±®½» °®±¼«½¬·ª·¬§

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

̸»®¿° ·»­ ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

Ý¿®¼·¿½ íïòç îèîòì îìçòê ïíòï

Ù¿­¬®± ïèòé ïêëòê ïìîòë ïêòî

ÝÒÍ îðòç ïèëòï ïëéòì ïéòê

ß²¬·óײº»½¬·ª» ïìòì ïîéòí çîòç íéòï

ß²¬·óÜ·¿¾»¬·½ ëòé ëðòí ìíòë ïëòê

п·² íòð îêòï îîòï ïèòì

Ê·¬ñ Ó·²»®¿´­ ïòê ïìòî ïïòë îíòð

λ­°·®¿¬±®§ ðòê ëòð ìòê çòí

Ü»®³¿ ïòð çòî éòì îíòí

Ѭ¸»®­ îòî ïçòî ïïòç êïòé

ß½«¬» ìïòï íêíòî îèèòî îêòð

ݸ®±²·½ ëèòç ëîïòï ìëëòî ïìòë

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòð èèìòí éìíòì ïçòð

Ö«´ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® ̱®®»²¬ ¸¿­ ¾»»² ­¬®±²¹ ¿¬ ïçû

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ ìïû ¹®»© ¾§ îêû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ ëçû ¹®»© ¾§ ïëû

̸» ½±³°¿²§ ¸¿­ ¸·®»¼ ¢çðð °»±°´» ¼«®·²¹ ¬¸» ´¿­¬ î §»¿®­

ÓÎ °®±¼«½¬·ª·¬§ ¼»½´·²»¼ ¼«» ¬± ¸·¹¸»® ¿¬¬®·¬·±² ®¿¬» ·² ÚÇïï

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

έ Ý® ̸»®¿° ·»­ ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

Ö«² ùïð Ö«²ùïï Ù®ò

ß´°®¿¨ ÝÒÍ ííòïì íêòçë ïïòëû

̱°½»º ß²¬·óײº»½¬·ª» îíòéí íìòðê ìíòëû

Ò·µ±®¿² Ù§²¿»½ îçòïè íîòêï ïïòèû

Ü·́ ¦»³ ÝÊÍ îçòçê íïòíé ìòéû

ܱ³­¬¿´ ÝÊÍ îéòëê îçòèì èòíû

Ò»¾·½¿®¼ Ù¿­¬®± ïéòçë îïòëê îðòïû

Ü®±¨§´ ß²¬·óײº»½¬·ª» ïçòìë îðòìç ëòíû

ߦ«´·¨ó³º ß²¬·óÜ·¿¾»¬·½­ ïìòìð ïèòéë íðòîû

Ò»¨°®± ®¼ Ù¿­¬®± ïîòèî ïèòíî ìíòðû

Ü»°´¿¬¬ó¿ ÝÊÍ ïìòëï ïêòéï ïëòîû

̱¬¿´ îîîòé îêðòê ïéòðû̱®®»²¬ù­ ¹®±©¬¸ ¼«®·²¹ ÓßÌ Ö«´ùïï ©¿­ ´»¼ ¾§ ­¬®±²¹ ª±´«³»

«°¬¿µ» ¿²¼ ²»© °®±¼«½¬ ´¿«²½¸»­ò ̸» ½±³°¿²§ ©·¬²»­­»¼

·²¬»²­» °®·½·²¹ °®»­­«®» º®±³ ´±½¿´ °»»®­ ¼«®·²¹ ¬¸» °»®·±¼

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» îçû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

̱®®»²¬ и¿®³¿

ëòì ëòî ëòî ìòë ëòï

ïêòé

ëòî

ïëòé ïçòè

ð

ëðð

ïððð

ïëðð

îððð

îëðð

ÚÇðê ÚÇðé ÚÇðè ÚÇðç ÚÇïð

ð

ë

ïð

ïë

îð

îë

Page 78: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

éè

Ú·²¿²½·¿´ Ͳ¿°­¸±¬

έ ³² ÚÇïï ÚÇïîÛ Ç±Ç û ÚÇïíÛ Ç±Ç û

Ú±®³«´¿¬ ·±²­ ïçíéï îïìèë ïðòçû îìëêï ïìòíû

ܱ³»­ ¬ · ½ èìïê çìîë ïîòðû ïðéìë ïìòðû

Û¨°±® ¬­ ïðçëë ïîðêð ïðòïû ïíèïê ïìòêû

Þ®¿¦·´ íëëï íçéé ïîòðû ìëéì ïëòðû

Ø»«³¿²² îèïî îèïî ðòðû îçëî ëòðû

Û«®±°» øÉ·¬¸±«¬ Ø»«³¿²²÷ ïìéê ïêçé ïëòðû ïçëî ïëòðû

ËÍ ïïìí ïêëï ììòìû îïéï íïòëû

Ϋ­­·¿ Ý×Í êîð ìíì óíðòðû ìëê ëòðû

ÎÑÉ ïíëí ïìèè ïðòðû ïéïî ïëòðû

ݱ²¬®¿½¬ Ó¿²«º¿½¬« ®·²¹ îïçç îìçç ïíòêû íëîì ìïòðû

̱¬¿´ Í¿´»­ îïëéï îíçèì ïïòîû îèðèì ïéòïû

Ѭ ¸ »® ­ ïðèï èëð óîïòìû êëð óîíòëû

Ù®±­­ Í¿´»­ îîêëï îìèíí çòêû îèéíì ïëòéû

Ô·½»²­·²¹ ײ½±³» îíð îðð ó ð ó

Ѭ¸»® ·²½±³» îïð ð ó ð ó

ݱ®» 못²«»­ îîîïï îìêíí ïðòçû îèéíì ïêòêû

ÛÞ×ÌÜß íôêëî ìôìéð îîòìû ëôíëî ïçòéû

ÛÞ×ÌÜß û ïêòé ïèòë ïçòð

ß¼¶«­¬»¼ ÛÞ×ÌÜß û ïèòî ïèòë ïçòð

ÐßÌ îôëíê íôðëï îðòíû íôéíè îîòëû

ÐßÌ û ïïòê ïîòê ïíòî

ÛÐÍ íðòð íêòï îðòíû ììòî îîòëû

ÐÛ à ÝÓÐ îïòì ïéòè ïìòë

̱®®»²¬ и¿®³¿

Page 79: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

éç

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ò»¬ Í¿´»­ ïèôèçð îïôèîë îìôîðï îèôîìî

Ù®±©¬¸ øû÷ ïëòç ïëòë ïðòç ïêòé

Û¨°»²¼ · ¬« ®» ïìôçëí ïèôïéí ïçôéíî îîôèçð

ο© Ó¿¬»®·¿´­ ëôéïð êôçêë éôçïì çôîíë

ÍÙß ëôìðê êôëëí êôèêï éôèéï

Û³°´±§»» ݱ­¬ íôïêî íôèçë ìôïïì ìôèðï

Ѭ¸»® Û¨° êéë éêð èìî çèí

ÛÞ×ÌÜß íôçíé íôêëî ìôìéð ëôíëî

Ù®±©¬¸ øû÷ íïòí óéòî îîòì ïçòé

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ îðòè ïêòé ïèòë ïçòð

Ü»°®»½·¿¬·±² êðê êîê êéð éíð

ÛÞ×Ì íôííï íôðîê íôéçç ìôêîî

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ ïéòê ïíòç ïëòé ïêòì

Ѭ¸»® ײ½±³» îïê èï ïðì ïðì

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ îçï ïîï ïíç ïêé

ÐÞÌ îôçìî íôìîé íôçêì ìôëëç

Ì¿¨ êíî éîë éïì èîï

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ îïòë îïòî ïèòð ïèòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ îôêêë îôëíê íôðëï íôéíè

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× ð ð ð ð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× îôêêë îôëíê íôðëï íôéíè

Ù®±©¬¸ øû÷ ïíòé óìòç îðòí îîòë

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ ïìòï ïïòê ïîòê ïíòî

ÛñÑ ·¬»³­ óíïì ììð îðð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ îôíïï îôéðî íôîëï íôéíè

Ù®±©¬¸ øû÷ îëòí ïêòç îðòí ïëòð

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ ìîí ìîí ìîí ìîí

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ éôèèé çôèðï ïðôèèí ïîôíìë

Ò»¬ ©±®¬¸ èôíïð ïðôîîì ïïôíðê ïîôéêè

Ó·²±®·¬§ ײ¬»®»­¬ ð ïê ïê ïê

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ íôêìê íôçìê ìôïçê ìôìçê

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ ïôëéè ïôééì ïôèçç îôðìç

Ô±¿² Ú«²¼­ ëôîîì ëôéîï êôðçê êôëìê

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ ëðð ìèð ìèð ìèð

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ ïìôðíí ïêôììð ïéôèçé ïçôèðç

Ù®±­­ Þ´±½µ èôïîç çôêìí ïíôîïé ïëôéïé

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² îôéïé íôîèé ìôðîê ìôéëê

Ò»¬ ¾´±½µ ëôìïî êôíëë çôïçî ïðôçêî

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ ïôðçè îôïèê îôïèì îôïèê

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ ïôìïî ïôìêð ïôìêð ïôìêð

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ ïïôêðè ïëôíìê ïíôìêð ïíôéïï

ײª»²¬±®·»­ íôîíê ëôðìè ìôçïí ìôèèê

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ îôçèî íôìðì ìôïïì ìôèðï

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» íôèèí ìôéèç îôìðì ïôèçï

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ ïôëðé îôïðë îôðîç îôïíí

Ѭ¸»® ½«®®»²¬ ¿­­»¬­ ð ð ð ð

Ý«®®»²¬ ´·¿ ú Ю±ª ëôìçê èôçðé èôíçè èôëðè

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ ìôîïê éôìéç éôðìð éôðçí

Ю±ª·­·±²­ ïôîèð ïôìîé ïôíëè ïôìïë

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ êôïïî êôìíç ëôðêï ëôîðî

Ó·­½ò »¨° ú Ü»ºò ß­­»¬­ ð ð ð ð

̱¬¿´ ß ­­»¬­ ïìôðíí ïêôììð ïéôèçé ïçôèðç

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ó¿® ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² îðòè ïêòé ïèòë ïçòð

Ò»¬ Ó¿®¹·² ïìòï ïïòê ïîòê ïíòî

ÎÑÝÛ îèòë îïòï îíòì îëòé

ÎÑÛ íïòî îçòî íðòî íïòï

α×Ý ìêòè ìïòí ìðòî íêòé

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ íïòë íðòð íêòï ììòî

ÝÛÐÍ íìòë íîòî ìïòê ëîòè

ÞÊÐÍ çèòî ïîðòè ïííòê ïëðòç

ÜÐÍ êòð èòð êòð ðòð

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ îðòì îïòì ïéòè ïìòë

ÐñÝÛÐÍ ïêòë ïìòë ïîòí ðòð

ÐñÞÊ êòë ëòí ìòè ìòî

ÛÊ ñ Í¿´»­ îòç îòë îòì îòï

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß ïìòï ïëòï ïíòð ïïòð

Ü·ª·¼»²¼ Ç·»´¼ øû÷ ðòç ïòî ðòç ðòð

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ ïêòï çòï íîòé íêòë

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß ðòí ðòî ðòè ðòç

ɱ®µ·²¹ Ý¿° ݧ½´» ø¼¿§­÷ êè ëï êï êï

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ îôéîê íôíìê íôèêï ìôìëë

Ü»°®»½·¿¬·±² êðê êîê êéð éíð

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ îçï ïîï ïíç ïêé

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° íìè ëéé óïôððë óêëê

Ì¿¨ °¿·¼ óéðë óéîë óéïì óèîï

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© íôîêê íôçìì îôçëï íôèéê

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óïôìêç óîôêëê óíôëðé óîôëðð

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© ïôéçé ïôîèé óëëê ïôíéê

Ѭ¸»® ·²½±³» îïê èï ïðì ïðì

ײª»­¬³»²¬­ óïé óìè ð ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© óïôîéð óîôêîì óíôìðí óîôíçê

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ èï óïôïçð óïôëéë óïôêèî

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ íçè ìçé íéë ìëð

ײ¬»®»­¬ п·¼ óîçï óïîï óïíç óïêé

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ óëçî óéèé óëçì óëçì

ײ½±³» º®±³ ·²ª»­¬³»²¬­ ð ð ð ð

Ѭ¸»®­ óïð ïôïèê ð ð

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© óìïì óìïë óïôçíí óïôççî

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ ïôëèí çðë óîôíèë óëïí

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² îôíðð íôèèí ìôéèç îôìðì

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² íôèèí ìôéèç îôìðì ïôèçï

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

̱®®»²¬ и¿®³¿

Page 80: Emkay Research

ÇñÛô Ó¿® Ò»¬ ÛÞ×ÜÌß ÛÞ×ÜÌß ßÐßÌ ßÛÐÍ ÛÐÍ Î±Û ÐñÛ ÛÊ ñ ÐñÞÊ

øέ ³²÷ Í¿´»­ øݱ ® »÷ øû÷ øέ÷ û ½¸¹ øû÷ ø¨÷ ÛÞ×ÌÜß ø¨÷

ÚÇïð éôìéí ïôéíð îíòî ïôîìç ïíòç ïçòê îíòì ïðòí éòê îòí

ÚÇïï èôîìð ïôëðð ïèòî çëï ïðòê øîíòè÷ ïêòï ïíòë èòç îòï

ÚÇïîÛ çôíîî ïôìðí ïëòï èïé çòï øïìòï÷ ïîòê ïëòé çòè ïòç

ÚÇïíÛ ïðôèìê ïôçïë ïéòé ïôîïð ïíòì ìèòï ïêòè ïðòê éòí ïòé

ͱ«®½»æ Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ê¿´«¿¬·±² ¬¿¾´»

DZ«® ­«½½»­­ ·­ ±«® ­«½½»­­

w

˲·½¸»³ Ô¿¾­×² λ­¬®«½¬«®·²¹ и¿­» ó Ó¿·²¬¿·² ر´¼

Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò

λ½± Ю»ª·±«­ λ½±Ø±´¼ ر´¼

ÝÓÐ Ì¿®¹»¬ Ю·½»

έïìí έïìè

ÛÐÍ ½¸¿²¹» ÚÇïîÛñïíÛ øû÷ óîð ñ óïî

Ì¿®¹»¬ °®·½» ½¸¿²¹» øû÷ óïî

Ò·º¬§ ìôèêè

Í»²­»¨ ïêôïêî

Ю·½» л®º±®³¿²½»

øû÷ ïÓ íÓ êÓ ïîÓ

ß¾­±´«¬» øð÷ ð øîî÷ øîê÷

λ´ò ¬± Ò·º¬§ ð ïð øç÷ øïð÷

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

λ´¿¬·ª» °®·½» ½¸¿®¬

îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

ͱ«®½»æ Þ´±±³¾»®¹

ͬ±½µ ¼»¬¿·´­

Í»½¬±® и¿®³¿½»«¬·½¿´­

Þ´±±³¾»®¹ ËÔà×Ò

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ øέ ³²÷ ïèï

Ú¿½» Ê¿´«» øέ÷ î

Ò± ±º ­¸¿®»­ ±ñ­ ø³²÷ çð

ëî É»»µ ØñÔ øέ÷ îêçñïíè

Ó¿®µ»¬ Ý¿° øέ ¾²ñËÍÜ ³²÷ ïíñîêí

Ü¿·´§ ߪ¹ ʱ´ øÒ± ±º ­¸¿®»­÷ íèîëç

Ü¿·´§ ߪ¹ Ì«®²±ª»® øËÍü ³²÷ ðòï

͸¿®»¸±´¼·²¹ שּׁ»®² øû÷

Ö«²óïï Ó¿®óïï Ü»½óïð

Ю±³±¬»®­ ìèòê ìèòé ìèòì

Ú××ñÒÎ× éòì éòë ëòé

ײ­¬·¬«¬·±²­ ïðòð çòç ïïòç

Ю·ª¿¬» ݱ®° éòê éòç éòç

Ы¾ ·́½ îêòì îêòð îêòî

ͱ«®½»æ Ý¿°·¬¿´·²»

λ­¬ ®«½ ¬ «® ·²¹ ·² ¬ ¸» ¼±³ »­¬ ·½ ³ ¿®µ »¬ ô ¸ ·¹¸»® ¿ ¬ ¬ ® · ¬ ·±² ®¿ ¬ » ú®»½ ®« · ¬ ³ »²¬ ± º ²»© ÓÎù­ © · ´ ´ ¬ ¿µ » ¿ ¬ ± ´ ´ ±² ¼±³ »­¬ · ½ ¾«­ ·²»­­®»­« ´ ¬ ·²¹ ·² ïïû ®»ª»²«» ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛ

Ñ«¬ ­±«®½ ·²¹ ½ ±²¬ ®¿½ ¬ © · ¬ ¸ ÓÒÝ ¹»²»® ·½ ½ ±³ °¿²§ © · ´ ´

½ ±³ ³ »²½ » ·² ØîÚÇïîÛå °±¬ »²¬ ·¿ ´ ®»ª»²«»­ ± º έêðð³ ² úέï òî¾² ·² ÚÇïî ñïíÛ ®»­°»½ ¬ ·ª» ´ §

ײª»²¬ ±® § ®¿ ¬ ·±²¿´ ·¦¿¬ ·±² ¿²¼ ¿¼¼· ¬ · ±² ±º ²»© ÓÎù­ © · ´ ´½ ±²¬ ·²«» ¬ ± °®»­­«® ·¦» ³ ¿®¹ ·²­

Ó¿·²¬ ¿ ·² ر´¼ © · ¬ ¸ ¿ ¬ ¿®¹»¬ °® ·½ » ± º έïìè øïï¨ ÚÇïíÛ ÛÐÍ ±º

έïíòì÷

ܱ³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±²­ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ éðû ¬± ±ª»®¿´´ ­¿´»­å ©·´´®»³¿·² ­«¾¼«»¼ ·² ÚÇïî

˲·½¸»³ ·­ ®»­¬®«½¬«®·²¹ ·¬­ ¼·­¬®·¾«¬·±² ³±¼»´ ·² ¼±³»­¬·½ ³¿®µ»¬ ¿²¼ ³±ª·²¹ º®±³

¼·­¬®·¾«¬±®­ ¬± ÝúÚ ¿¹»²¬­ ©¸·½¸ ©·´´ ®»­«´¬ ·² ´±­­ ±º ±²» ³±²¬¸ù­ ¼±³»­¬·½ ­¿´»­ ·²

ÚÇïîò ˲·½¸»³ ·­ ±²» ±º ¬¸» º»© °¸¿®³¿ ½±³°¿²·»­ô ©¸·½¸ ·­ º±´´±©·²¹ ¼·­¬®·¾«¬·±²

³±¼»´ ø¢êëû ±º ¼±³»­¬ ·½ ­¿´»­÷ ·² ¬¸» ¼±³»­¬ ·½ ³¿®µ»¬ ò ̸» ½±³°¿²§ ½«®®»²¬´§

³¿·²¬¿·²­ ê𠼿§­ ±º ·²ª»²¬±®§ ¿¬ ¬¸» ¼·­¬®·¾«¬±®­ô ±«¬ ±º ©¸·½¸ ì𠼿§­ ·­ ¿² «²°¿·¼

·²ª»²¬±®§ò б­¬ ®»­¬®«½¬«®·²¹ô ·²ª»²¬±®§ ¼¿§­ ©·´´ ®»¼«½» ¬± îðóí𠼿§­ º®±³ ½«®®»²¬

´»ª»´­ ®»­«´¬·²¹ ·² ´±­­ ±º ±²» ó³±²¬¸­ ­¿´»

Ü«®·²¹ ÚÇïïô ˲·½¸»³ ©·¬²»­­»¼ ±²» ±º ¬¸» ¸·¹¸»­¬ ¿¬¬®·¬·±² ®¿¬»­ ·² ¬¸» ·²¼«­¬®§ ·ò»ò

íðûò ̸·­ ´»¼ ¬± ²»¹¿¬·ª» ¹®±©¬¸ ·² ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ·² ÏìÚÇïïò Ù±·²¹ ¿¸»¿¼ô ¬¸»

½±³°¿²§ ©·´´ ¾» º±½«­·²¹ ±² ·³°®±ª·²¹ ¬¸» °®±¼«½¬·ª·¬§ ±º ²»©´§ ®»½®«·¬»¼ Óέò ß­ ¿

®»­«´¬ô ¼±³»­¬·½ ¾«­·²»­­ ©·´´ ¹®±© ¿¬ ­«¾¼«»¼ ®¿¬» ±º ëû ¼«®·²¹ ÚÇïîÛ

Û¨°±®¬­ º±®³«´¿¬·±²­ ¬± ¹®±© ¿¬ èû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛ

Ò·½¸» Ù»²»®·½­ ø½±²¬®·¾«¬»­ èû ¬± ­¿´»­÷ ¬± ®»³¿·² º´¿¬ ±² ¿½½±«²¬ ±º °®«²·²¹ ±º

°®±¼«½¬ °·°»´·²» ¿²¼ °®·½» »®±­·±² ·² ¬¸» Û«®±°»¿² ³¿®µ»¬

ËÍ ¾«­·²»­­ ø½±²¬®·¾«¬»­ íû ¬± ­¿´»­÷ ¬± ¹®±© ¿¬ îíû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛò ˲·½¸»³

¸¿­ ïé ßÒÜß º·´·²¹­ ©·¬¸ è °»²¼·²¹ º±® ¿°°®±ª¿´­ ¿²¼ é ¿´®»¿¼§ ½±³³»®½·¿´·¦»¼

ݱ³³»²½»³»²¬ ±º ±«¬­±«®½·²¹ ½±²¬®¿½¬ ©·¬¸ ÓÒÝ ½±³°¿²§ ·² ØîÚÇïîÛ ©·´´ ¹»²»®¿¬»

®»ª»²«»­ ±º έêðð³² ú έïòî¾² ·² ÚÇïîñïíÛ ®»­°»½¬·ª»´§

Ê¿´«¿¬·±²

É» »¨°»½¬ ˲·½¸»³ ¬± ®»°±®¬ ïíû ®»ª»²«» ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïîÛ ¿²¼ ïêû ¹®±©¬¸ ·² ÚÇïíÛò

É» »¨°»½¬ ÛÞ×ÜÌß ³¿®¹·²­ ¬± ®¿²¹» º®±³ ïèòîû ·² ÚÇïï ¬± ïëû ·² ÚÇïîÛ ¿²¼ ïéòéû ·²

ÚÇïíÛò Û¿®²·²¹­ ©·´´ ¹®±© ¾§ ïíû ÝßÙÎ ±ª»® ÚÇïïóïíÛò λª·­» ¬¸» ¬¿®¹»¬ °®·½» ±² ¬¸»

­¬±½µ ¬± έïìè øïï¨ ÚÇïí ÛÐÍ÷ ©·¬¸ ¿ ر´¼ ®¿¬·²¹ò ߬ ½«®®»²¬ °®·½»ô ¬¸» ­¬±½µ ¬®¿¼»­ ¿¬ ïëòé¨

ÚÇïîÛ ÛÐÍ ±º έçòï ¿²¼ ïðòê¨ ÚÇïíÛ ÛÐÍ ±º ïíòì

ïðð

ïíë

ïéð

îðë

îìð

îéë

Í»°óïð Ò±ªóïð Ö¿²óïï Ó¿®óïï Ó¿§óïï Ö«´óïï

έ

óíð

óïê

óî

ïî

îê

ìðû

˲·½¸»³ Ô¿¾­ øÔØÍ÷ λ´ ¬± Ò·º¬§ øÎØÍ÷

Page 81: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

èï

˲·½¸»³ Ô¿¾­

ͱ«®½»æ ß×ÑÝÜô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

Ù®±©¬¸ ¼®·ª»®­ ó ʱ´«³»ñ Ю·½»ñ Ò»© ́ ¿«²½¸»­

˲·½¸»³ù­ «²¼»®°»®º±®³¿²½» ¬± ¬¸» ·²¼«­¬®§ ¼«®·²¹ ÓßÌ Ö«´ùïï

©¿­ ´»¼ ¾§ ®»­¬®«½¬«®·²¹ ¿²¼ µ»§ ¾®¿²¼­ ®»°±®¬·²¹ ¼»ó¹®±©¬¸

̸·­ ©¿­ ³¿·²´§ ¼«» ¬± ·²½®»¿­»¼ ½±³°»¬·¬·±² ¿²¼ ¸·¹¸ ¿¬¬®·¬·±²

®¿¬» ·² ·¬­ º·»´¼ º±®½»ò ߬¬®·¬·±² º±® ˲·½¸»³ ­¬±±¼ ¿¬ îëóíðû

˲·½¸»³ Ô¿¾­ ó ܱ³»­¬·½ Ó»¬®·½­

˲·½¸»³ù­ ¬¸»®¿°»«¬·½ ¹®±©¬¸

ÚÇïïû ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

̸»®¿° ·»­ ݱ²¬®·¾«¬ ·±² Ö«²ùïï Ö«² ùïð Ù®ò û

Ý¿®¼·¿½ ìêòí îççòì îêîòç ïíòç

ß²¬·óײº»½¬·ª» ïëòì ççòè ïðïòî óïòí

ÝÒÍ ïíòé èèòí èíòé ëòì

п·² íòè îìòë îëòð óîòï

Ù¿­¬®± èòë ëëòð ëîòì ëòï

ß²¬·ó ¼·¿¾»¬·½ íòë îîòé îïòé ìòé

λ­°·®¿¬±®§ íòð ïçòë ïéòì ïîòï

Ê·¬ñ Ó·²»®¿´­ îòê ïêòç ïçòé óïìòí

Ü»®³¿ îòî ïíòç çòî ëïòè

Ѭ¸»®­ ïòð êòê ëòè ïíòð

ß½«¬» íêòî îííòè îîèòð îòë

ݸ®±²·½ êíòè ìïîòè íéðòç ïïòí

̱¬¿´ Í¿´»­ ïððòðû êìêòê ëçèòç èòðû

Ö«²ùïï ÓßÌ ¹®±©¬¸ º±® ˲·½¸»³ ¸¿­ ¾»»² ´±©»® ¿¬ èû

ß½«¬» ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ íêû ¹®»© ¾§ íû

ݸ®±²·½ ­»¹³»²¬ ©¸·½¸ ½±²¬®·¾«¬»­ êìû ¹®»© ¾§ ïïû

îòç

îòêîòî

ëòë

êòëîòç

˲·½¸»³ ײ¼«­¬®§

ʱ´ Ù®ò Ю·½» Ù®ò Ò»© ´¿«²½¸»­

̱¬¿ ́Ù®ò èû

̱¬¿´ Ù®ò ïìòçû

̱° ïð ¾®¿²¼ °»®º±®³¿²½»

έ Ý® ̸»®¿° ·»­ ÓßÌ ÓßÌ Ç±Ç

Ö«² ùïð Ö«²ùïï Ù®ò

Ô±­¿® ¸ ÝÊÍ ëçòêí éðòêè ïèòë

Ô±­¿® ÝÊÍ ëêòêì êíòðê ïïòí

ß³°±¨·² ß²¬·óײº»½¬·ª» êëòìè êðòêð óéòë

Ì®·µ¿ ÝÒÍ íëòêî íìòçð óîòð

˲·»²¦§³» Ù¿­¬®± îìòéê îéòðï çòï

̹󬱮 ÝÊÍ ïêòìê ïêòðè óîòí

Ê·¦§´¿½ Ê·¬¿³·²­ ïëòðî ïëòêé ìòí

Í»®¬¿ ÝÒÍ ïîòèî ïîòçï ðòé

Ì»´­¿® ÝÊÍ ïðòïë ïîòîì îðòë

Ì»´­¿®óØ ÝÊÍ ïðòîì ïïòéê ïìòç

̱¬¿´ íðêòè íîìòç ëòç

̱° ïð ¾®¿²¼­ ½±²¬®·¾«¬» ëðû ¬± ¬¸» ¼±³»­¬·½ º±®³«´¿¬·±² ­¿´»­

ݱ³°»¬·¬·±² ·­ »¨°»½¬»¼ ¬± ·²½®»¿­» ·² ¬¸» ½±³°¿²§ù­ ¬±° ­»´´·²¹

¾®¿²¼­

Page 82: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

èî

못²«» Þ®»¿µ«° øݱ²­±´·¼¿¬»¼÷

έ ³² ÚÇïï ÚÇïîÛ Ç±Ç û ÚÇïíÛ Ç±Ç û

Ú±®³«´¿¬ ·±²­ éìêí éèçí êû èéëï ïïû

ܱ³»­¬·½ ëéëè êðéî ëû êéêì ïïû

ß­·¿ ú ߺ®·½¿ ííí íêê ïðû ìïð ïîû

Û«®±°» ú ËÕ ïïïç ïïìì îû ïïçë ìû

Ô¿¬¿³ ïé ïç ïðû îî ïìû

ËÍ ú Ý¿²¿¼¿ îíé îçí îìû íêð îíû

Ò»© ½±²¬®¿½¬­ ð êðð ó ïîðð ó

ßÐ× éíç éçð éû èëç çû

Ѭ¸»®­ ïçë íè óèðû íì óïïû

̱¬¿´ Í¿´»­ èíçé çíîï ïïû ïðèìì ïêû

ÛÞ×ÌÜß ïôëðð ïôìðí óêû ïôçïë íêû

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·²­ û ïèòî ïëòï ïéòé

ßÐßÌ çëï èïé óïìû ïôîïð ìèû

ÐßÌ ³¿®¹·²­ û ïïòë èòè ïïòî

ÛÐÍ ïðòê çòï óïìû ïíòì ìèû

ÐÛ àÝÓÐ ïíòë ïëòé ó ïðòê ó

˲·½¸»³ Ô¿¾­

Page 83: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

èí

Ú·²¿²½·¿´ Ì¿¾´»­

ײ½±³» ͬ¿¬»³»²¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ò»¬ Í¿´»­ éôìéí èôîìð çôíîî ïðôèìê

Ù®±©¬¸ øû÷ ïòê ïðòí ïíòï ïêòì

Û¨°»²¼ · ¬« ®» ëôéìí êôéìð éôçïç èôçíï

ο© Ó¿¬»®·¿´­ îôëéç îôéêï íôííç íôççé

ÍÙß ïôçëî îôíëí îôêìî îôèèé

Û³°´±§»» ݱ­¬ ïôðïï ïôíêë ïôëíë ïôêïê

Ѭ¸»® Û¨° îðî îêï ìðî ìíï

ÛÞ×ÌÜß ïôéíð ïôëðð ïôìðí ïôçïë

Ù®±©¬¸ øû÷ êìòé îïòé óïíòí óêòë

ÛÞ×ÌÜß ³¿®¹·² øû÷ îíòî ïèòî ïëòï ïéòé

Ü»°®»½·¿¬·±² îíî îçî íìç íéê

ÛÞ×Ì ïôìçè ïôîðè ïôðëì ïôëíç

ÛÞ×Ì ³¿®¹·² øû÷ îðòð ïìòé ïïòí ïìòî

Ѭ¸»® ײ½±³» êê êç ç îç

ײ¬»®»­¬ »¨°»²­»­ ïð ç ïë ïé

ÐÞÌ ïôëíî ïôîêé ïôðìè ïôëëï

Ì¿¨ íðì íïê îíï íìï

Ûºº»½¬·ª» ¬¿¨ ®¿¬» øû÷ ïçòç îìòç îîòð îîòð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ïôîëî çëï èïé ïôîïð

øЮ±º·¬÷ñ´±­­ º®±³ ÖÊù­ñß­­ñÓ× í ð ð ð

ß¼¶«­¬»¼ ÐßÌ ¿º¬»® Ó× ïôîìç çëï èïé ïôîïð

Ù®±©¬¸ øû÷ ïçòë óîíòè óïìòï ìèòï

Ò»¬ Ó¿®¹·² øû÷ ïêòé ïïòë èòè ïïòî

ÛñÑ ·¬»³­ óîî ð ð ð

λ°±®¬»¼ ÐßÌ ïôîíï çëï èïé ïôîïð

Ù®±©¬¸ øû÷ ïíòç óîîòé óïìòï ìèòï

Þ¿´¿²½» ͸»»¬ øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Û¯«·¬§ ­¸¿®» ½¿°·¬¿´ ïèð ïèð ïèð ïèð

λ­»®ª»­ ú ­«®°´«­ ëôììç ëôççé êôêìî éôíêè

Ò»¬ ©±®¬¸ ëôêîç êôïéé êôèîí éôëìç

Ó·²±® · ¬§ ײ ¬»®»­¬ ð ð ð ð

Í»½«®»¼ Ô±¿²­ ïîî ïéî íéî ìéî

˲­»½«®»¼ Ô±¿²­ îíê íîè ìéè ëéè

Ô±¿² Ú«²¼­ íëè ëðð èëð ïôðëð

Ò»¬ ¼»º»®®»¼ ¬¿¨ ´·¿¾·´·¬§ íìé íéè íéè íéè

̱¬¿´ Ô ·¿¾· ´ · ¬ ·»­ êôííí éôðëë èôðëï èôçéé

Ù®±­­ Þ´±½µ ìôêìê ëôíéð éôðèï éôèîî

Ô»­­æ Ü»°®»½·¿¬·±² ïôíïî ïôëçé ïôèìí îôïèð

Ò»¬ ¾´±½µ íôííì íôééí ëôîíé ëôêìí

Ý¿°·¬¿´ ©±®µ ·² °®±¹®»­­ êíê éçï ïéé ïçê

ײ ª »­ ¬ ³»² ¬ ëçî îïí îïí îïí

Ý«®®»² ¬ ß­ ­»¬­ íôììë ìôðíë ìôíðí ìôççê

ײª»²¬±®·»­ ïôðçë ïôëðí ïôééí îôðìé

Í«²¼®§ ¼»¾¬±®­ ïôêéð ïôèëé îôððì îôíïê

Ý¿­¸ ú ¾¿²µ ¾¿´¿²½» îíê ïëî óêê ïð

Ô±¿²­ ú ¿¼ª¿²½»­ ììì ëîì ëçî êîí

Ѭ¸»® ½«®®»²¬ ¿­­»¬­ ð ð ð ð

Ý«®®»²¬ ´·¿ ú Ю±ª ïôêéí ïôéëè ïôèèð îôðéï

Ý«®®»²¬ ́ ·¿¾·´·¬·»­ ïôíïê ïôíçî ïôëëì ïôéîë

Ю±ª·­·±²­ íëê íêê íîê íìê

Ò»¬ ½«® ®»² ¬ ¿­­»¬­ ïôééî îôîéè îôìîì îôçîê

̱¬¿´ ß ­­»¬­ êôííì éôðëë èôðëï èôçéé

Õ»§ ο¬·±­

ÇñÛô Ó¿® ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

Ю±º·¬¿¾·´ ·¬§ øû÷

ÛÞ×ÌÜß Ó¿®¹·² îíòî ïèòî ïëòï ïéòé

Ò»¬ Ó¿®¹·² ïêòé ïïòë èòè ïïòî

ÎÑÝÛ îéòç îðòî ïìòè ïçòí

ÎÑÛ îíòì ïêòï ïîòê ïêòè

α×Ý îïòî ïìòð ïïòð ïìòï

л® ͸¿®» Ü¿¬¿ øέ÷

ÛÐÍ ïíòç ïðòê çòï ïíòì

ÝÛÐÍ ïêòë ïíòè ïíòð ïéòê

ÞÊÐÍ êîòë êèòê éëòè èíòç

ÜÐÍ ìòð ìòð ïòê ìòê

Ê¿´«¿¬·±²­ ø¨÷

ÐÛÎ ïðòí ïíòë ïëòé ïðòê

ÐñÝÛÐÍ èòé ïðòì ïïòð èòï

ÐñÞÊ îòí îòï ïòç ïòé

ÛÊ ñ Í¿´»­ ïòè ïòê ïòë ïòí

ÛÊ ñ ÛÞ×ÌÜß éòê èòç çòè éòí

Ü·ª·¼»²¼ Ç·»´¼ øû÷ îòè îòè ïòï íòî

Ù»¿®·²¹ ο¬·± ø¨÷

Ò»¬ Ü»¾¬ñ Û¯«·¬§ ðòð ðòï ðòï ðòï

Ò»¬ Ü»¾¬ñÛÞ×ÜÌß ðòï ðòî ðòê ðòé

ɱ®µ·²¹ Ý¿° ݧ½´» ø¼¿§­÷ çî ïïð ïïð ïïð

Ý¿­¸ Ú´±© øέò Ó²÷

ÇñÛô Ó¿® øέò ³²÷ ÚÇïð ÚÇïï ÚÇïîÛ ÚÇïíÛ

ÐÞÌ øÛ¨óѬ¸»® ·²½±³»÷ ïôìêê ïôïçç ïôðíç ïôëîî

Ü»°®»½·¿¬·±² îíî îçî íìç íéê

ײ¬»®»­¬ Ю±ª·¼»¼ ïð ç ïë ïé

Ѭ¸»® Ò±²óÝ¿­¸ ·¬»³­ ð ð ð ð

ݸ¹ ·² ©±®µ·²¹ ½¿° óçï óëçï óíêî óìîê

Ì¿¨ °¿·¼ óíðì óíïê óîíï óíìï

Ñ°»®¿¬ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© ïôíïî ëçí èïï ïôïìè

Ý¿°·¬¿´ »¨°»²¼·¬«®» óìíë óèèé óïôîðð óèðð

Ú®»» Ý¿­¸ Ú´±© èéè óîçí óíèç íìè

Ѭ¸»® ·²½±³» êê êç ç îç

ײª»­¬³»²¬­ óëèî íéç ð ð

ײª»­¬ · ²¹ Ý¿­¸º ´±© óçëð óìíç óïôïçï óééï

Û¯«·¬§ Ý¿°·¬¿´ ο·­»¼ óîê ïè óè ð

Ô±¿²­ Ì¿µ»² ñ øλ°¿·¼÷ óìð ïìî íëð îðð

ײ¬»®»­¬ п·¼ óïð óç óïë óïé

Ü·ª·¼»²¼ °¿·¼ ø·²½´ ¬¿¨÷ óìîï óìîð óïêí óìèì

ײ½±³» º®±³ ·²ª»­¬³»²¬­ ð ð ð ð

Ѭ¸»®­ îé íð ð ð

Ú·²¿²½ ·²¹ Ý¿­¸º ´±© óìéð óîíç ïêí óíðï

Ò»¬ ½¸¹ ·² ½¿­¸ óïðé óèë óîïé éê

Ñ°»²·²¹ ½¿­¸ °±­·¬·±² íìì îíê ïëî óêê

Ý´±­·²¹ ½¿­¸ °±­· ¬·±² îíê ïëî óêê ïð

ͱ«®½»æ ݱ³°¿²§ô Û³µ¿§ λ­»¿®½¸

˲·½¸»³ Ô¿¾­

Page 84: Emkay Research

Û³µ¿§ λ­»¿®½¸ îê Í»°¬»³¾»®ô îðïï

и¿®³¿ Í»½¬±®

èì

ÞËÇ Û¨°»½¬»¼ ¬±¬¿´ ®»¬«®² øû÷ ø­¬±½µ °®·½» ¿°°®»½·¿¬·±² ¿²¼ ¼·ª·¼»²¼ §·»´¼÷ ±º ±ª»® îëû ©·¬¸·² ¬¸» ²»¨¬ ïîóïè ³±²¬¸­òßÝÝËÓËÔßÌÛ Û¨°»½¬»¼ ¬±¬¿´ ®»¬«®² øû÷ ø­¬±½µ °®·½» ¿°°®»½·¿¬·±² ¿²¼ ¼·ª·¼»²¼ §·»´¼÷ ±º ±ª»® ïðû ©·¬¸·² ¬¸» ²»¨¬ ïîóïè ³±²¬¸­òØÑÔÜ Û¨°»½¬»¼ ¬±¬¿´ ®»¬«®² øû÷ ø­¬±½µ °®·½» ¿°°®»½·¿¬·±² ¿²¼ ¼·ª·¼»²¼ §·»´¼÷ ±º «°¬± ïðû ©·¬¸·² ¬¸» ²»¨¬ ïîóïè ³±²¬¸­òÎÛÜËÝÛ Û¨°»½¬»¼ ¬±¬¿´ ®»¬«®² øû÷ ø­¬±½µ °®·½» ¼»°®»½·¿¬·±²÷ ±º «°¬± øó÷ïðû ©·¬¸·² ¬¸» ²»¨¬ ïîóïè ³±²¬¸­ò

ÍÛÔÔ Ì¸» ­¬±½µ ·­ ¾»´·»ª»¼ ¬± «²¼»® °»®º±®³ ¬¸» ¾®±¿¼ ³¿®µ»¬ ·²¼·½»­ ±® ·¬­ ®»´¿¬»¼ «²·ª»®­» ©·¬¸·² ¬¸» ²»¨¬ ïîóïè ³±²¬¸­ò

Ü×ÍÝÔß×ÓÛÎæ ̸·­ ¼±½«³»²¬ ·­ ²±¬ º±® °«¾´·½ ¼·­¬®·¾«¬·±² ¿²¼ ¸¿­ ¾»»² º«®²·­¸»¼ ¬± §±« ­±´»´§ º±® §±«® ·²º±®³¿¬·±² ¿²¼ ³¿§ ²±¬ ¾» ®»°®±¼«½»¼ ±® ®»¼·­¬®·¾«¬»¼ ¬±¿²§ ±¬¸»® °»®­±²ò ̸» ³¿²²»® ±º ½·®½«´¿¬·±² ¿²¼ ¼·­¬®·¾«¬·±² ±º ¬¸·­ ¼±½«³»²¬ ³¿§ ¾» ®»­¬®·½¬»¼ ¾§ ´¿© ±® ®»¹«´¿¬·±² ·² ½»®¬¿·² ½±«²¬®·»­ô ·²½´«¼·²¹ ¬¸» ˲·¬»¼ ͬ¿¬»­òл®­±²­ ·²¬± ©¸±­» °±­­»­­·±² ¬¸·­ ¼±½«³»²¬ ³¿§ ½±³» ¿®» ®»¯«·®»¼ ¬± ·²º±®³ ¬¸»³­»´ª»­ ±ºô ¿²¼ ¬± ±¾­»®ª»ô ­«½¸ ®»­¬®·½¬·±²­ò ̸·­ ³¿¬»®·¿´ ·­ º±® ¬¸» °»®­±²¿´·²º±®³¿¬·±² ±º ¬¸» ¿«¬¸±®·¦»¼ ®»½·°·»²¬ô ¿²¼ ©» ¿®» ²±¬ ­±´·½·¬·²¹ ¿²§ ¿½¬·±² ¾¿­»¼ «°±² ·¬ò ̸·­ ®»°±®¬ ·­ ²±¬ ¬± ¾» ½±²­¬®«»¼ ¿­ ¿² ±ºº»® ¬± ­»´´ ±® ¬¸» ­±´·½·¬¿¬·±² ±º¿² ±ºº»® ¬± ¾«§ ¿²§ ­»½«®·¬§ ·² ¿²§ ¶«®·­¼·½¬·±² ©¸»®» ­«½¸ ¿² ±ºº»® ±® ­±´·½·¬¿¬·±² ©±«´¼ ¾» ·´´»¹¿´ò Ò± °»®­±² ¿­­±½·¿¬»¼ ©·¬¸ Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò·­ ±¾´·¹¿¬»¼ ¬± ½¿´´ ±® ·²·¬·¿¬» ½±²¬¿½¬ ©·¬¸ §±« º±® ¬¸» °«®°±­»­ ±º »´¿¾±®¿¬·²¹ ±® º±´´±©·²¹ «° ±² ¬¸» ·²º±®³¿¬·±² ½±²¬¿·²»¼ ·² ¬¸·­ ¼±½«³»²¬ò ̸» ³¿¬»®·¿´ ·­ ¾¿­»¼ «°±²·²º±®³¿¬·±² ¬¸¿¬ ©» ½±²­·¼»® ®»´·¿¾´»ô ¾«¬ ©» ¼± ²±¬ ®»°®»­»²¬ ¬¸¿¬ ·¬ ·­ ¿½½«®¿¬» ±® ½±³°´»¬»ô ¿²¼ ·¬ ­¸±«´¼ ²±¬ ¾» ®»´·»¼ «°±²ò Ò»·¬¸»® Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­Ô¬¼òô ²±® ¿²§ °»®­±² ½±²²»½¬»¼ ©·¬¸ ·¬ô ¿½½»°¬­ ¿²§ ´·¿¾·´·¬§ ¿®·­·²¹ º®±³ ¬¸» «­» ±º ¬¸·­ ¼±½«³»²¬ò ̸» ®»½·°·»²¬ ±º ¬¸·­ ³¿¬»®·¿´ ­¸±«´¼ ®»´§ ±² ¬¸»·® ±©² ·²ª»­¬·¹¿¬·±²­¿²¼ ¬¿µ» ¬¸»·® ±©² °®±º»­­·±²¿´ ¿¼ª·½»ò Ñ°·²·±²­ »¨°®»­­»¼ ¿®» ±«® ½«®®»²¬ ±°·²·±²­ ¿­ ±º ¬¸» ¼¿¬» ¿°°»¿®·²¹ ±² ¬¸·­ ³¿¬»®·¿´ ±²´§ò ɸ·´» ©» »²¼»¿ª±® ¬± «°¼¿¬» ±²¿ ®»¿­±²¿¾´» ¾¿­·­ ¬¸» ·²º±®³¿¬·±² ¼·­½«­­»¼ ·² ¬¸·­ ³¿¬»®·¿´ô ¬¸»®» ³¿§ ¾» ®»¹«´¿¬±®§ô ½±³°´·¿²½»ô ±® ±¬¸»® ®»¿­±²­ ¬¸¿¬ °®»ª»²¬ «­ º®±³ ¼±·²¹ ­±ò Ю±­°»½¬·ª»·²ª»­¬±®­ ¿²¼ ±¬¸»®­ ¿®» ½¿«¬·±²»¼ ¬¸¿¬ ¿²§ º±®©¿®¼ó´±±µ·²¹ ­¬¿¬»³»²¬­ ¿®» ²±¬ °®»¼·½¬·±²­ ¿²¼ ³¿§ ¾» ­«¾¶»½¬ ¬± ½¸¿²¹» ©·¬¸±«¬ ²±¬·½»ò É» ¿²¼ ±«® ¿ºº·´·¿¬»­ô±ºº·½»®­ô ¼·®»½¬±®­ô ¿²¼ »³°´±§»»­ ©±®´¼ ©·¼»ô ·²½´«¼·²¹ °»®­±²­ ·²ª±´ª»¼ ·² ¬¸» °®»°¿®¿¬·±² ±® ·­­«¿²½» ±º ¬¸·­ ³¿¬»®·¿´ ³¿§å ø¿÷ º®±³ ¬·³» ¬± ¬·³»ô ¸¿ª» ´±²¹ ±® ­¸±®¬°±­·¬·±²­ ·²ô ¿²¼ ¾«§ ±® ­»´´ ¬¸» ­»½«®·¬·»­ ¬¸»®»±ºô ±º ½±³°¿²§ ø·»­÷ ³»²¬·±²»¼ ¸»®»·² ±® ø¾÷ ¾» »²¹¿¹»¼ ·² ¿²§ ±¬¸»® ¬®¿²­¿½¬·±² ·²ª±´ª·²¹ ­«½¸ ­»½«®·¬·»­ ¿²¼ »¿®²¾®±µ»®¿¹» ±® ±¬¸»® ½±³°»²­¿¬·±² ±® ¿½¬ ¿­ ¿ ³¿®µ»¬ ³¿µ»® ·² ¬¸» º·²¿²½·¿´ ·²­¬®«³»²¬­ ±º ¬¸» ½±³°¿²§ ø·»­÷ ¼·­½«­­»¼ ¸»®»·² ±® ³¿§ °»®º±®³ ±® ­»»µ ¬± °»®º±®³·²ª»­¬³»²¬ ¾¿²µ·²¹ ­»®ª·½»­ º±® ­«½¸ ½±³°¿²§ø·»­÷±® ¿½¬ ¿­ ¿¼ª·­±® ±® ´»²¼»® ñ ¾±®®±©»® ¬± ­«½¸ ½±³°¿²§ø·»­÷ ±® ¸¿ª» ±¬¸»® °±¬»²¬·¿´ ½±²º´·½¬ ±º ·²¬»®»­¬ ©·¬¸ ®»­°»½¬¬± ¿²§ ®»½±³³»²¼¿¬·±² ¿²¼ ®»´¿¬»¼ ·²º±®³¿¬·±² ¿²¼ ±°·²·±²­ò ̸» ­¿³» °»®­±²­ ³¿§ ¸¿ª» ¿½¬»¼ «°±² ¬¸» ·²º±®³¿¬·±² ½±²¬¿·²»¼ ¸»®»ò Ò± °¿®¬ ±º ¬¸·­ ³¿¬»®·¿´ ³¿§¾» ¼«°´·½¿¬»¼ ·² ¿²§ º±®³ ¿²¼ñ±® ®»¼·­¬®·¾«¬»¼ ©·¬¸±«¬ Û³µ¿§ Ù´±¾¿´ Ú·²¿²½·¿´ Í»®ª·½»­ Ô¬¼ò�­°®·±® ©®·¬¬»² ½±²­»²¬ò Ò± °¿®¬ ±º ¬¸·­ ¼±½«³»²¬ ³¿§ ¾» ¼·­¬®·¾«¬»¼ ·²Ý¿²¿¼¿ ±® «­»¼ ¾§ °®·ª¿¬» ½«­¬±³»®­ ·² ¬¸» ˲·¬»¼ Õ·²¹¼±³ò ײ ­± º¿® ¿­ ¬¸·­ ®»°±®¬ ·²½´«¼»­ ½«®®»²¬ ±® ¸·­¬±®·½¿´ ·²º±®³¿¬·±²ô ·¬ ·­ ¾»´·»ª»¼ ¬± ¾» ®»´·¿¾´»ô ¿´¬¸±«¹¸·¬­ ¿½½«®¿½§ ¿²¼ ½±³°´»¬»²»­­ ½¿²²±¬ ¾» ¹«¿®¿²¬»»¼ò

Û³µ¿§ ο¬·²¹ Ü·­¬®·¾«¬·±²