industry report kb researchrdata.kbsec.com/pdf_data/20181117125115330k.pdf · 2018-11-20 ·...
TRANSCRIPT
www.kbsec.com
INDUSTRY REPORT
KB RESEARCH
인터넷/게임/미디어/레저 Analyst 이동륜
02-6114-2960 [email protected]
연구원 손정훈
02-6114-2910 [email protected]
2018년 11월 20일
Positive 유지
Recommendations 기준일: 2018년 11월 19일
엔씨소프트 (036570) Buy
현재주가: 467,500원 목표주가: 550,000원
펄어비스 (263750) Buy
현재주가: 187,300원 목표주가: 285,000원
컴투스 (078340) Buy
현재주가: 135,700원 목표주가: 165,000원
NHN엔터테인먼트 (181710) Buy
현재주가: 55,600원 목표주가: 66,000원
넷마블 (251270) Hold
현재주가: 123,000원 목표주가: 135,000원
게임빌 (063080) Hold
현재주가: 57,000원 목표주가: 57,000원
넥슨지티 (041140) Hold
현재주가: 9,000원 목표주가: 8,500원
게임업종 밸류에이션 추이
자료: Fnguide, KB증권
게임 2019년 연간 전망: 2년 만에 도래한 대형 사이클
게임업종에 대한 투자의견 Positive 유지
KB증권은 게임업종에 대한 투자의견 Positive를 유지한다. 주요 투자포인트는 1) 모바일
MMORPG 중심의 시장성장 지속, 2) 2018년 주요 신작게임 출시 일정 지연에 따른 실적 기저,
3) 모바일, PC, 콘솔 등 플랫폼 다변화에 따른 수익기반 확장이다.
2년 만의 모바일게임 대작 사이클 도래
2018년에 다소 주춤했던 대작게임 출시 사이클이 2019년에 본격적으로 재개되면서 게임시장
성장을 견인할 전망이다. 한국 게임산업은 2016년 말부터 모바일 MMORPG를 중심으로 가파른
성장을 기록했다. 그러나 2018년에는 검은사막 모바일의 출시를 제외하고는 대작 게임의 출시가
많지 않았다. 당초 2018년에 출시 예정이었던 여러 게임들의 출시일정이 2019년으로
이연되면서 게임기업들의 가파른 실적성장으로 이어질 전망이다. 주요 기대작으로는 넷마블의
블레이드앤소울 레볼루션과 BTS월드, 엔씨소프트의 리니지2M, 컴투스의 스카이랜더스
모바일과 서머너즈워 MMORPG가 있다. 해외 지역에서는 펄어비스의 검은사막 모바일이 북미,
유럽, 일본 지역으로 서비스지역을 확장할 계획이다.
지스타 (G-Star) 2018 참관 후기
지스타 2018의 주요 키워드는 유명 IP를 활용한 모바일 MMORPG, e스포츠, 멀티플랫폼으로
요약된다. 1) 이번 지스타에서도 넥슨과 넷마블을 중심으로 기존의 흥행 IP를 활용한 모바일
MMORPG가 다수 출품되었다. 원작을 충실하게 재현한 만큼 이용자들의 관심이 높았으나, 해당
장르의 경쟁 심화로 인해 흥행에 대한 눈높이는 낮출 필요가 있다고 판단한다. 2) 카카오게임즈와
에픽게임즈는 대표 FPS 게임인 배틀그라운드와 포트나이트를 각각 내세워 e스포츠의
엔터테인먼트 요소를 강조했다. 게임의 이용자기반 확대와 수명 장기화 측면에서 e스포츠
활성화의 중요성이 더욱 부각되고 있다. 이와 더불어 아프리카TV, 트위치TV와 같은 스트리밍
플랫폼의 역할도 확대될 전망이다. 3) 포트나이트를 필두로 글로벌 게임들은 PC, 모바일, 콘솔을
아우르는 멀티플랫폼 서비스를 지향하여 이용자 접근성을 넓히는 시도를 하고 있다. 국내에서도
다양한 플랫폼에서의 개발역량과 노하우를 갖춘 기업들에 주목할 필요가 있다.
Top Pick: 엔씨소프트 제시
2019년 게임업종 Top Pick으로 엔씨소프트를 제시한다. 엔씨소프트는 리니지M의 매출이
안정화 구간에 진입한 가운데, 2019년 신작게임 출시에 따른 실적성장 기대감이 높다. 차기작인
리니지2M은 2Q19 출시가 예상되며, 자체 IP를 활용한 모바일게임 4종 역시 순차적으로 출시될
예정이다. 엔씨소프트는 경쟁사대비 압도적으로 높은 hit-ratio (성공률)를 보유하고 있는 만큼,
2019년 하반기부터 실적 성장 구간에 진입할 전망이다. 또한 배틀그라운드, 로스트아크 등 PC
온라인게임에 대한 수요가 증가하고 있다는 점은 PC MMORPG 강자인 엔씨소프트에게
기회요인으로 판단한다. 엔씨소프트의 경쟁력은 모바일 pure-player 대비 다년간의 PC
MMORPG 노하우를 보유하고 있고, 멀티 플랫폼을 지향하고 있어 지속적으로 부각될 전망이다.
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(X) (%)KOSPI 대비 밸류에이션 프리미엄 (우)
게임 업종 PER (좌)
게임 2018년 11월 20일
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Contents
I. Executive Summary 3
II. Focus Charts 4
III. 투자의견 및 밸류에이션 5
IV. 모바일게임 신작사이클 도래 6
V. 지스타 2018 참관 후기 12
VI. 업종 Top Pick 및 밸류에이션 19
VII. 기업분석 22
VIII. Appendix: Global Peers Valuation 28
게임 2018년 11월 20일
3
I. Executive Summary
2019년 게임업종은 대작게임 출시
사이클에 힘입어 시장 성장 예상
모바일 MMORPG 위주의 시장 편중과,
경쟁 심화는 우려 요인
지스타 2018의 주요 키워드
1) 유명 IP를 활용한 모바일 MMORPG
2) e스포츠
3) 멀티플랫폼
2019 년 게임업종은 기회와 우려요인이 모두 존재한다.
긍정적인 부분은 1) 모바일 MMORPG 중심의 시장성장 지속, 2) 2018 년 주요 신작게임
출시 일정 지연에 따른 기저효과, 3) 모바일, PC, 콘솔 등 플랫폼 다변화에 따른 수익기반
확장이다. 2018 년에는 다소 주춤했던 대작게임 출시 사이클이 2019 년에 본격적으로
재개되면서 게임시장 성장을 견인할 전망이다. 한국 게임산업은 2016 년 말부터 모바일
MMORPG 를 중심으로 가파른 성장을 기록했으나, 2018 년에는 검은사막 모바일의 출시를
제외하고는 대작 게임의 출시가 많지 않았다. 당초 2018 년에 출시 예정이었던 여러
게임들의 출시일정이 2019 년으로 이연되면서 게임기업들의 가파른 실적성장으로 이어질
전망이다. 주요 기대작으로는 넷마블의 블레이드앤소울 레볼루션과 BTS 월드, 엔씨소프트의
리니지 2M, 컴투스의 스카이랜더스 모바일과 서머너즈워 MMORPG 가 있다. 해외
지역에서는 펄어비스의 검은사막 모바일이 북미, 유럽, 일본 지역으로 서비스지역을 확장할
계획이다.
우려요인은 모바일 MMORPG 위주의 편중현상과 시장 내 경쟁 심화다. 현재 한국
구글플레이 매출액 top5 를 MMORPG 장르가 장악하고 있다. 6~10 위 구간에서
세븐나이츠, 모두의마블과 같은 장수게임을 제외하면 비 MMORPG 게임들의 순위권 진입이
매우 어려운 구조란 것을 확인할 수 있다. MMORPG 가 최근 2 년간 산업성장을
주도해왔다면, 2018 년 들어 배틀그라운드, 로스트아크와 같이 PC 온라인게임이 다시
주목받게 된 것은 모바일게임 시장에 대한 피로가 누적되고 있고, 고퀄리티의 온라인게임에
대한 잠재수요가 존재한다는 방증이다. 모바일 MMORPG 장르내 경쟁이 심화되면서 흥행에
대한 눈높이를 낮춰야 할 필요가 있다. 이와 동시에 온라인, 콘솔 등 분야의 개발역량을
갖추고, 멀티플랫폼 전략을 구사할 수 있는 기업들에 대한 관심이 필요한 시점이다.
한편 11 월 15 일~18 일에 있었던 지스타 2018 에서는 국내외 주요 게임, 플랫폼, IT
기업들이 다수 참가하면서 국내 게임시장에 대한 높은 관심을 확인할 수 있었다. 주요
키워드는 1) 유명 IP 를 활용한 모바일 MMORPG, 2) e 스포츠, 3) 멀티플랫폼으로
요약된다. 이번 지스타에서도 넥슨과 넷마블을 중심으로 기존의 흥행 IP 를 활용한 모바일
MMORPG 다수가 출품되었으며, 카카오게임즈와 에픽게임즈는 대표 FPS 게임인
배틀그라운드와 포트나이트를 각각 내세워 e 스포츠의 엔터테인먼트 요소를 강조했다.
게임의 이용자기반 확대와 수명 장기화 측면에서 e 스포츠 활성화의 중요성이 더욱 부각되고
있다.
게임 2018년 11월 20일
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II. Focus Charts
게임 업종지수와 밸류에이션 추이 - 게임 업종에 대한 투자의견 Positive 유지
- 투자포인트
1) 모바일 MMORPG 중심의 시장성장 지속
2) 2018년 주요 신작게임 출시 지연에 따른 실적 기저
3) 모바일, PC, 콘솔 등 플랫폼 다변화에 따른 수익기반 확장
- 2018년 게임 업종 평균 PER은 18배로 전년 17배 대비 상승했으며,
KOSPI 대비 프리미엄도 전년 80%에서 2018년 101%로 확대됨
- 2019년에는 주요 게임기업들의 신작 라인업 출시로 인한 실적성장이
기대되며, 밸류에이션 대비 프리미엄 역시 높게 유지될 전망
자료: Fnguide, KB증권
국내 구글플레이 월간 매출액 추이 - 2018년으로 예정되어 있었던 상당수의 게임 출시 일정이 2019년으로
이연되면서 2019년에는 주요 퍼블리셔들의 게임출시가 본격화될 전망
- 2018년 국내 게임기업들은 2017년 호황에 따른 높은 기저와 기존
게임들의 매출하락 영향으로 실적이 둔화되는 모습을 보였으나,
2019년부터 성장 구간에 재진입할 전망
- 넷마블의 블레이드앤소울 레볼루션 (12월 6일 출시 예정), 엔씨소프트의
리니지2M 등이 2019년 최대 기대작
- 해외 지역에서는 컴투스의 스카이랜더스 모바일 (1Q19), 서머너즈워
MMORPG (2H19) 출시, 펄어비스의 검은사막 모바일의 일본, 북미,
유럽 지역확장 (1H19) 등이 기대요인
자료: Mobileindex, KB증권 추정
게임업종 Top Pick: 엔씨소프트 제시 - 2019년 게임업종 Top Pick으로 엔씨소프트를 제시
- 엔씨소프트는 리니지M의 매출이 안정화 구간에 진입한 가운데, 2019년
신작게임 출시에 대한 기대감이 높음
- 차기작인 리니지2M은 2Q19 출시가 예상되며, 자체 IP를 활용한
모바일게임 4종 역시 순차적으로 출시될 예정
- 모바일 pure-player 대비 다년간의 PC MMORPG 노하우를 보유하고
있고, 멀티 플랫폼을 지향하는 엔씨소프트의 경쟁력은 지속적으로 부각될
전망
자료: 엔씨소프트, KB증권 추정
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(X) (%)KOSPI 대비 밸류에이션 프리미엄 (우) 게임 업종 PER (좌)
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(십억원) (% YoY)구글플레이 매출액 (좌) 성장률 (우)
2016년 12월
L2R 출시
2017년 6월
리니지M 출시
2018년 12월
블소 레볼루션 출시
2018년 2월
검은사막M 출시
2019년 6월
리니지2M 출시
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1Q16 4Q16 3Q17 2Q18 1Q19E 4Q19E
(%)(십억원)PC게임 (좌) 모바일게임 (좌)
로열티매출 (좌) 기타 (좌)
영업이익률 (우)
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III. 투자의견 및 밸류에이션
게임 업종에 대한 투자의견 Positive
유지
2019년에도 게임기업들의 밸류에이션
프리미엄은 지속될 전망
KB증권은 게임 업종에 대한 투자의견 Positive를 유지한다. 게임산업의 투자포인트는
1) 모바일 MMORPG 중심의 시장성장 지속, 2) 2018년 주요 신작게임 출시 지연에 따른
실적 기저, 3) 모바일, PC, 콘솔 등 플랫폼 다변화에 따른 수익기반 확장에 기인한다.
2018년 게임 업종 평균 PER은 18배로 전년 17배 대비 상승했으며, KOSPI 대비
프리미엄도 전년 80%에서 2018년 101%로 확대되었다. 게임업종의 주가가 연초대비 15%
하락했음에도 불구하고, 밸류에이션이 유지되었던 이유는 게임출시 일정 지연에 따른 실적
컨센서스 하향조정에 기인한다. 2019년에는 주요 게임기업들의 신작 라인업 출시로 인한
실적성장이 기대되며, KOSPI대비 프리미엄 역시 높게 유지될 전망이다.
그림 1. 게임업종 12개월 fwd. PER 및 KOSPI 대비 밸류에이션 프리미엄
2018년 게임 업종 평균 PER은 18배로 KOSPI 대비
101%의 프리미엄을 구가함
자료: Fnguide, KB증권
그림 2. KOSPI 주요 업종별 밸류에이션
2018년 게임업종 누적수익률은 -15%로 KOSPI를
1% 하회
자료: Fnguide, KB증권
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(X) (%)KOSPI 대비 밸류에이션 프리미엄 (우) 게임 업종 PER (좌)
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,레저
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,자본
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(X)(%) 2018년 YTD 수익률 (좌) 2019년 예상 PER (우)
게임 2018년 11월 20일
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IV. 모바일게임 신작사이클 도래
2019년 게임산업 성장구간 재진입 전망 한국 게임시장은 2016년 말부터 모바일 MMORPG를 중심으로 가파른 성장을 기록했다.
그러나 2018년 들어 눈에 띄는 신작게임 출시가 많지 않았다. 2월 검은사막 모바일의 출시를
제외하고는 대작 게임의 흥행이 제한적이었으며, 게임기업들의 매출과 이익은 전년 대비
하락세를 지속했다. 2018년 12월 6일 블레이드앤소울 레볼루션을 시작으로 주요
게임기업들의 신작출시 일정이 본격화될 전망이다. 1) 신작 모멘텀, 2) 해외 매출 상승여력,
3) 합리적인 밸류에이션이 부각되는 기업들에 집중할 필요가 있다. 콘솔, VR, AR 등 한국
기업들의 매출비중이 높지 않았던 분야로의 진출은 해외 지역에서의 성장 기회요인으로
판단한다.
그림 3. 게임 업종지수와 밸류에이션 추이
자료: Fnguide, KB증권
과거사례 점검:
중국 게임시장 성장에 대한 수혜와 모바일
MMORPG가 시장 성장을 견인
한국의 게임업종은 2H14~1H15의 기간과 2017년에 높은 주가수익률을 기록했다. 2014년
하반기에는 전민기적 (국내명 뮤오리진)의 중국지역 흥행을 시발점으로 중국 모바일게임
시장의 높은 성장성과 한국 IP의 경쟁력이 부각되었다. 중국의 게임시장은 한국의 2~3배
수준의 규모였음에도 불구하고 고성장을 지속하고 있었고, 이에 중국에서 퍼블리싱 가능성이
높은 게임을 개발한 기업들, 또는 자체 IP를 중국 개발사에게 수출할 수 있는 기업들로 관심이
집중되었다. 특히 중국 현지에서 다년간 높은 인기를 구가했고, 모바일게임 확장 가능성이
열려있는 뮤 (웹젠), 미르의전설 (위메이드, 액토즈소프트), 리니지 (엔씨소프트) 등의 IP를
보유한 기업에 관심이 집중되었다.
2016년 하반기부터는 모바일 MMORPG를 중심으로 높은 주가수익률을 구가했다. 2016년
11월 출시된 리니지2 레볼루션이 전례 없는 흥행을 기록한 가운데, 리니지M, 검은사막
모바일 등 모바일 MMORPG 게임들이 잇따라 흥행하면서 국내 게임시장 성장을 주도했다.
기존에 국내 게임시장에서 매출액 1위 게임의 일평균 매출액이 10억원 내외였던 반면, 주요
모바일 MMORPG의 출시 첫 1개월 일평균 매출액은 L2R 69억원, 리니지M 80억원,
검은사막 모바일 13억원을 기록하면서 한국 이용자들의 높은 잠재 구매여력을 확인했다.
2019년에도 대형 MMORPG 게임들의 잇따른 출시와 서비스지역 확장에 따른 추가적인
성장여력이 존재한다.
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(X)(P) 게임소프트웨어와 서비스 (좌) 12M Fwd. PER (우)
2017.05
넷마블게임즈 상장2016.12
L2R 출시
모바일 MMORPG 중심의
시장성장
중국 게임시장 성장에 따른
국내기업의 수혜
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그림 4. 한국 구글플레이 월간매출액 추이 및 전망
2H16부터 모바일 MMORPG의 흥행이 게임산업
성장을 주도
자료: 모바일인덱스, KB증권 정리
리니지M 출시 이후 시장성장 모멘텀은
일시적인 공백구간으로 판단
한국 모바일게임 시장의 MMORPG
쏠림현상 심화
한국의 모바일 게임산업은 리니지M 출시 직후인 2017년 6월을 고점으로 하락세를 보이고
있다. 출시 초기 일평균 매출액 80억원 수준을 기록했던 리니지M의 매출액은 현재
20~25억원 내외로 하락한 것으로 파악된다. 2018년 3월에는 검은사막 모바일의
출시효과로 월간매출액이 전월 대비 반등한 이후 다시 하락세에 접어들었다. 7월부터는 전년
높은 기저효과에 따른 역성장이 지속되었으나, 리니지M 라스타바드 업데이트 이후 10월
들어 소폭 플러스 전환에 성공했다.
리니지2 레볼루션과 리니지M의 출시 직후의 높은 매출구간을 제외하면 AxE (넥슨지티,
2017년 9월), 테라M (넷마블게임즈, 2017년 11월), 검은사막 모바일 (2018년 2월) 등의
신작출시가 시장성장에 미친 영향은 폭발적이지는 않았다. 6월과 11월에 각각 출시된
뮤오리진2 (웹젠)와 오크: 전쟁의 서막 (EFUN)이 top5에 진입하면서 현재 매출액 순위 상위
5개 게임을 모바일 MMORPG가 장악했다. 한국 모바일게임 산업이 모바일 MMORPG
위주로 재편된 점을 다시 한번 확인했으나, 동일장르 내 경쟁이 심화되는 가운데 신규
MMORPG 게임이 순위권에 진입하는 것은 더욱 어려워질 전망이다.
표 1. 국내 구글플레이 매출액 상위 10위 게임 집계
자료: AppAnnie, KB증권 정리
주: 11월 19일 기준
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(십억원) (% YoY)구글플레이 매출액 (좌) 성장률 (우)
2016년 12월
L2R 출시
2017년 6월
리니지M 출시
2018년 12월
블소 레볼루션 출시
2018년 2월
검은사막M 출시
2019년 6월
리니지2M 출시
순위 게임명 퍼블리셔 장르 출시일
1 리니지M 엔씨소프트 MMORPG 2017-06-21
2 리니지2: 레볼루션 넷마블 MMORPG 2016-12-14
3 뮤오리진2 웹젠 MMORPG 2018-06-04
4 검은사막 모바일 펄어비스 MMORPG 2018-02-28
5 오크: 전쟁의 서막 EFUN MMORPG 2018-11-08
6 세븐나이츠 for Kakao 넷마블 RPG 2014-03-07
7 모두의마블 for Kakao 넷마블 캐주얼 2013-06-11
8 왕이되는자 Chuang Cool SRPG 2018-04-03
9 에픽세븐 스마일게이트 RPG 2018-08-30
10 마피아 시티 Yotta Games 전략 2018-11-08
게임 2018년 11월 20일
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연말부터 모바일 MMORPG 출시사이클
본격화 예상
2018년으로 예정되어 있었던 상당수의 게임 출시 일정이 2019년으로 이연되면서
2019년에는 주요 퍼블리셔들의 게임출시가 본격화될 전망이다. 넷마블, 카카오, 컴투스,
게임빌 등의 기업들이 2018년에 출시할 예정이었던 라인업의 과반 이상이 2019년으로
늦춰진 것으로 나타났다. 2018년 국내 게임기업들은 2017년 호황에 따른 기저와 기존
게임들의 매출하락 영향으로 실적이 둔화되는 모습을 보였으나, 2019년부터 성장 구간에
재진입할 것으로 전망된다.
12월 6일로 예정된 블레이드앤소울 레볼루션의 출시를 시작으로 2019년에는 엔씨소프트
(리니지2M), 넷마블 (세븐나이츠2, A3: Still Alive), 넥슨 (트라하, 바람의 나라: 연) 등 국내
대형 퍼블리셔들의 대작 MMORPG 출시 일정이 집중되어 있어 게임시장 성장에 대한
기대감이 높다. 컴투스는 1Q19 스카이랜더스 모바일, 2H19 서머너즈워 MMORPG 출시가
예정되어 있다. 펄어비스는 1H19 중 검은사막 모바일의 일본, 북미, 유럽 지역확장에 따른
실적성장이 기대된다.
표 2. KB증권 커버리지 기업의 상반기 전망 대비 게임 출시 지연내역 - 1
자료: 각 사 자료, KB증권 정리
기업명 게임명 장르 지역 출시 예정일 변경된 출시일 지연여부 비고
블레이드2 액션 RPG 국내 2Q18 18.06.28 X -
탁구왕 미키 스포츠 국내 1H18 2019 O -
프렌즈레이싱 레이싱 국내 1H18 18.10.17 O -
캡콤 슈퍼리그 수집형RPG 국내 1H18 미정 O -
외모지상주의 웹툰 국내 1H18 4Q18 O -
프렌즈골프 스포츠 국내 2H18 2019 O -
프렌즈타운 SNG 국내 2H18 2019 O -
프로젝트 스네이크 어드벤처 RPG 국내 2H18 2019 O -
기간틱엑스 SF 슈팅액션 국내 2H18 2019 O -
이터널랩소디 전략MMORPG 국내 2H18 2019 O -
테라 M MMORPG 국내 2H18 2019 O -
프린세스커넥트 리다이브 RPG 국내 2018 1Q19 O -
뉴본 서바이벌어드벤쳐 국내 2018 미정 O -
테리아사가 RPG 일본 2Q18 18.05.24 X -
블레이드&소울 레볼루션 MMORPG 글로벌 3Q18 18.12.06 O -
BTS 월드 육성 시뮬레이션 글로벌 4Q18 1Q19 O BTS IP 추가 1종 개발
테라 M MMORPG 일본 2H18 미정 O -
세븐나이츠2 MMORPG 글로벌 2H18 1H19 O -
원탁의 기사 MMORPG 글로벌 2H18 미정 O -
일곱개의 대죄 RPG 일본 2H18 미정 O -
더 킹 오브 파이터즈: 올스타 액션 일본 2H18 18.07.26 X -
극열 마구마구 야구 RPG 일본 2H18 미정 O -
요괴워치 메달워즈 태그 액션 RPG 일본 2H18 미정 O -
스톤에이지 MMORPG 턴제 MMORPG 대만, 홍콩 2H18 18.07.18 X -
팬텀게이트 어드벤처 RPG 북미/유럽 2H18 18.09.18 X -
쿵야 캐치마인드 캐주얼 - 2H18 미정 O -
쿵야 야채부락리 캐주얼 RPG - 2H18 미정 O -
리치 그라운드 캐주얼 글로벌 2H18 미정 O -
매직 더 개더링 M 전략카드 북미 2H18 미정 O -
아이온 레기온즈 오브 워 SRPG 북미/유럽 3Q18 미정 O -
리니지2 M MMORPG 국내 1H19 2Q19 X -
블레이드&소울 2 MMORPG 국내 2019 2H19 X -
아이온: 템페스트 MMORPG 국내 2019 2H19 X '아이온2'로 출시명 변경
Project TL MMORPG 국내 2019 2020 O -
올 뉴 리니지 M MMORPG 글로벌 2019 미정 X -
리니지 레드 나이츠 MMORPG 중국 미정 미정 X -
카카오
게임즈
넷마블
엔씨소프트
게임 2018년 11월 20일
9
표 3. KB증권 커버리지 기업의 상반기 전망 대비 게임 출시 지연내역 - 2
자료: 각 사 자료, KB증권 정리
표 4. 국내 대형 퍼블리셔 3사의 모바일 MMORPG 출시일정
자료: KB증권 정리
기업명 게임명 장르 지역 출시 예정일 변경된 출시일 지연여부
검은사막 온라인 MMORPG 중국 미정 미정 X
대만/홍콩 3Q18 18.08.29 X
글로벌 1H19 1H19 X
북미/유럽 2H18 4Q18 X
글로벌 1H19 1H19 X
일본 2H19 2H19 X
프로젝트 K MMO/FPS+AOS 미정 1H19 2019 O
프로젝트 V MMO/Casual 미정 1H19 2019 O
버디크러시 캐쥬얼 스포츠 글로벌 3Q18 1H19 O
댄스빌 샌드박스 글로벌 3Q18 1H19 O
스카이랜더스: 링 오브 히어로즈 전략 RPG 글로벌 3Q18 4Q18 O
히어로즈워 2 턴제 RPG 글로벌 4Q18 1H19 O
서머너즈워 MMORPG MMORPG 글로벌 4Q18 2H19 O
피쉬 아일랜드2 캐쥬얼RPG 국내 2Q18 18.07.26 O
컴파스 대전게임 중국 2Q18 미정 O
미정 (신규 IP 활용) 미정 미정 3Q18 미정 O
모노가타리 시리즈 푸쿠푸쿠 퍼즐RPG 일본 2H18 18.08.21 X
RWBY: 아미티 아레나 액션 국내 2H18 18.10.25 X
크리티컬 옵스: 리로디드 FPS 아시아 2H18 1H19 O
툰팝 with NAVER webtoon 캐쥬얼 국내 2H18 미정 O
탈리온 MMORPG 글로벌 3Q18 18.09.14 X
엘룬 SPRG 글로벌 3Q18 18.11 O
게임빌 프로야구 스포츠 글로벌 3Q18 1H19 O
NBA NOW 스포츠 글로벌 3Q18 1H19 O
코스모 듀얼 퍼즐 글로벌 4Q18 1H19 O
피싱마스터2 스포츠 글로벌 4Q18 미정 O
검은사막 콘솔
컴투스
NHN엔터테인먼트
게임빌
MMORPG
검은사막 모바일 MMORPG
펄어비스
퍼블리셔 게임명 개발사 출시 일정 활용 IP
블레이드&소울 레볼루션 체리벅스 18.12.06 블레이드&소울 IP
세븐나이츠2 넷마블넥서스 2Q19 세븐나이츠 IP
A3: Still Alive 이데아게임즈 1H19 A3 IP
리니지 2M 엔씨소프트 2Q19 리니지2 IP
블레이드&소울 M 엔씨소프트 2H19 블레이드&소울 IP
블레이드&소울 S 엔씨소프트 2H19 블레이드&소울 IP
블레이드&소울 2 엔씨소프트 2H19 블레이드&소울 IP
아이온 2 엔씨소프트 2H19 아이온 IP
아스텔리아 바른손이엔에이 18.12.13 신규 IP
트라하 모아이게임즈 1H19 신규 IP
스피릿위시 네온스튜디오 1H19 신규 IP
바람의 나라: 연 넥슨, 슈퍼캣 2019 바람의 나라 IP
테일즈위버 M 넥슨 2019 테일즈위버 IP
마비노기 모바일 넥슨 2019 마비노기 IP
넷마블
엔씨소프트
넥슨
게임 2018년 11월 20일
10
대형 퍼블리셔에 대한 쏠림 현상 심화될
전망
리스크 요인: 국내 게임시장 경쟁 심화와
시장잠식 우려
신규게임 기대작 출시는 기존 게임들의
매출에 부정적 영향 불가피
PC와 모바일 게임시장 모두 대작게임
출시일정 집중에 따른 경쟁 심화 우려
게임업종은 전반적으로 신규게임의 성공률 (hit-ratio)이 하락하는 과정에서 소수의 대형
퍼블리셔에 대한 쏠림 현상이 심화될 것으로 전망된다. 동일장르 내 게임 간 차별화가
어려워지는 가운데 마케팅비용의 증가는 불가피하며, 경쟁력 있는 IP의 가치는 높게 유지될
전망이다. 또한 플랫폼 다변화, IP 보유여부, 지속적인 이익성장 등 성장요건을 갖춘 기업과
그렇지 못한 기업들의 밸류에이션 양극화는 심화될 것으로 예상된다.
KB증권은 한국 소비자들의 모바일 MMORPG 관련 소비여력을 일평균 매출액 기준
50~70억원 내외로 추정한다. 리니지2: 레볼루션, 리니지M 등 모바일 MMORPG 시장 초기
반응이 폭발적이었던 소수 게임의 사례를 제외하고는 대부분의 신작 MMORPG의 매출액은
출시 초기 일평균 10~20억원 내외로 시작해 하향 안정화되는 모습을 보였다. 다수의
MMORPG 신작이 출시되는 과정에서 경쟁이 심화될 여지가 높은 만큼, 향후 출시 예정인
신규게임에 대해서는 다소 눈높이를 낮출 필요가 있다.
모바일게임 신작 사이클이 도래한다는 점은 게임기업들에게 있어 리스크이자 기회요인이다.
최근 국내 구글플레이 매출액 2~4위에 해당하는 L2R, 뮤오리진2, 검은사막 모바일 세
게임간 순위 변동이 크게 나타나고 있다. 이는 해당 게임들의 매출액이 3~5억원 내외로
격차가 많이 좁혀졌다는 반증이다. 블레이드앤소울 레볼루션을 비롯한 모바일 MMORPG
신작 출시는 기존 게임들의 매출 유지 측면에서 큰 리스크로 작용할 전망이다.
PC와 모바일 게임시장 모두 대작게임 출시일정 집중에 따른 경쟁 심화 우려가 존재한다.
PC 온라인에서는 11월 출시된 로스트아크가 이용자들의 폭발적인 반응에 힘입어 빠르게
점유율을 확대 중이고 (11월 3주차 기준 14.5%), 모바일 영역에서는 연말부터 다수의 게임
출시일정이 겹쳐있다. 펄어비스는 캐시카우인 검은사막 PC와 모바일 모두 경쟁작 출시에
대한 우려가 확대되고 있다. 1Q19 일본지역 확장 전까지 실적상승 모멘텀이 제한적이라고
판단한다. 반면 엔씨소프트는 대표 게임인 리니지M과 리니지1 모두 충성도 높은 마니아층을
보유하고 있다는 측면에서 시장 잠식에 대한 우려는 제한적으로 판단한다.
표 5. 주요 게임기업들의 투자포인트 정리
자료: 각 사, KB증권 정리
구분 기업명
수출비중이 50% 이상인 기업
(3Q18 기준)넷마블 (70.3%), 컴투스 (83.7%), 더블유게임즈 (99.7%),
위메이드 (64.6%), 게임빌 (59.3%)
경쟁력 있는 IP를 보유한 기업엔씨소프트 (리니지), 펄어비스 (검은사막), 웹젠 (MU),
위메이드 (미르의전설)
신작 모멘텀이 부각되는 기업넷마블 (블레이드앤소울 레볼루션),
컴투스 (스카이랜더스: 링 오브 히어로즈)
장기 흥행이 가능한 Cash Cow를 보유한 기업엔씨소프트, 펄어비스, NHN엔터테인먼트,
더블유게임즈, 네오위즈, 미투온
중국 판호승인 재개관련 모멘텀 보유기업 넷마블 (리니지2 레볼루션), 펄어비스 (검은사막 온라인)
게임 2018년 11월 20일
11
콘솔, VR, AR 등 신규 플랫폼으로의
매출처 다변화 기대
콘솔게임 시장은 MMORPG를
서비스하기 적합한 구조로 변화
VR, AR 시장은 아직 개화하는 단계이나,
장기 성장성은 높은 것으로 판단
콘솔 시장의 높은 성장 잠재력과 국내 게임기업들의 입지 확대에 주목할 필요가 있다. 콘솔
게임시장은 글로벌 게임 시장에서 스마트폰에 이어 두 번째로 높은 매출 비중을 차지하고
있다. PC 게임시장은 시장 규모가 점진적으로 감소 추세인 반면, 콘솔게임 시장은 향후 3년간
(2017~2020E) 연평균 2.1%의 성장을 시현할 전망이다.
국내 모바일 MMORPG 시장의 단기 성장여력이 높지 않은 가운데, 한국 기업들의 콘솔시장
진입은 기회요인으로 판단한다. 국내 기업이 콘솔게임에서 유의미한 성과를 기록한 사례는
많지 않다. 이는 PC게임 시장이 월정액+아이템판매로 부가수익을 거두기 용이한 구조로
발달한 반면, 콘솔게임 시장은 패키지판매 외에는 지속 가능한 수익을 창출하기 어려웠기
때문이다. 최근 콘솔게임 시장은 DLC (Downloadable content) 형태로 확장팩을
판매하는 추세이고, 아이템판매 역시 활성화되고 있어 MMORPG를 서비스하기 적합하게
변화하고 있다.
VR 및 AR 시장은 알파벳 (데이드림), 페이스북 (오큘러스), 소니 (PS VR) 등 글로벌
HW/SW 기업들의 주도하에 관련 생태계를 구축하는 단계이다. 현재까지 게임산업에서
유의미한 비중을 차지하고 있지는 않지만, 새로운 폼팩터의 등장은 향후 신규시장을
창출하면서 게임산업 성장에 기여할 것으로 기대된다.
그림 5. 글로벌 게임시장 규모 그림 6. 지역별 콘솔 게임시장 규모
자료: Newzoo, KB증권 정리 자료: Newzoo, KB증권 정리
그림 7. 북미 지역 플랫폼별 게임시장 점유율 추이 그림 8. 유럽 지역 플랫폼별 게임시장 점유율 추이
자료: KOCCA, KB증권 정리 자료: KOCCA, KB증권 정리
32.3 33.8 34.7 35.6 36.0
10.1 10.9 11.6 12.3 12.8
28.334.8
40.546.6 51.4
25.325.0
24.324.5
24.45.1
4.44
3.73.9
0
50
100
150
2016 2017E 2018E 2019E 2020E
(십억USD)Console Tablet
Smartphone Boxed/Downloaded PC
Browser PC
10.9 10.6 11.1 11.9 12.4 12.8 13.3 13.8
9.1 8.9 9.2 9.8 10.2 10.5 10.9 11.3
9.9 9.9 9.910.4 10.7 11 11.3 11.6
0
5
10
15
20
25
30
35
40
2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E
(십억USD)미국 유럽 기타지역
아케이드,
22.6%
PC, 2.8%
비디오, 56.7%
온라인, 11.2%
모바일, 6.7%
아케이드 PC 비디오 온라인 모바일
아케이드,
30.4%
PC, 4.6%
비디오, 47.2%
온라인, 6.9%
모바일, 10.9%
아케이드 PC 비디오 온라인 모바일
게임 2018년 11월 20일
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V. 지스타 2018 참관 후기
국내외 퍼블리셔, 스트리밍 플랫폼, IT
분야의 다양한 기업들이 참여
넥슨과 넷마블을 중심으로 모바일
MMORPG 다수 출품
기업별 주요 내용 요약
지스타 (G-Star) 2018이 역대 최고 수준인 23.5만명의 관람객을 동원하면서 성황리에 막을
내렸다. 이번 지스타는 넥슨, 넷마블, 카카오게임즈 등 국내 대형 게임사가 참석했으며, 미국
게임기업인 에픽게임즈가 메인스폰서로 참여했다. 그 외에도 스트리밍플랫폼, IT 하드웨어,
구글플레이 등 다양한 분야의 기업들이 참여하면서 국내외 기업들의 높은 관심을 확인할 수
있었다. 엔씨소프트, 펄어비스, 컴투스, 게임빌 등 일부 대형 기업들은 참석하지 않았다.
지스타 2018의 주요 키워드는 1) IP 중심의 모바일 MMORPG, 2) e스포츠, 3) 멀티플랫폼
등으로 요약된다.
유명 IP를 활용한 모바일 MMORPG 다수 출품
이번 지스타에서는 넥슨과 넷마블을 중심으로 기존의 흥행 IP를 활용한 모바일 MMORPG가
다수 출품되었다. 국내에서 장기 흥행에 성공한 모바일 MMORPG는 리니지, 뮤, 검은사막과
같이 인지도 높은 IP를 활용한 케이스가 대부분이었던 만큼, IP의 보유여부가 게임기업의
경쟁력으로 이어질 것이다. 다만, 국내 모바일 MMORPG 시장의 잠재 소비여력이
증가하기보다는 소수의 게임 간 과점체제가 유지되고 있는 현 상황이 지속될 것으로 예상되어
경쟁 심화는 불가피하다고 판단된다. 2019년 출시 예정인 게임들의 성과에 대해서도 다소
눈높이를 낮출 필요가 있어 보인다.
넷마블
넷마블은 블레이드앤소울 레볼루션, 세븐나이츠2, A3: Still Alive, KOF올스타 등 총 4종의
게임을 선보였다. 12월 6일 블레이드앤소울 레볼루션 출시를 앞두고 있어 관람자들의 높은
관심을 모았다. 블레이드앤소울 레볼루션은 원작의 스토리와 더불어 ‘경공’과 같은
액션요소를 충실하게 재현했다. 캐릭터 생성 이후 초반부와 캐릭터 육성이 완료된 두 가지
모드를 제공하여 이용자가 엔드콘텐츠를 즐길 수 있도록 배려했다. 새롭게 공개된 A3: Still
Alive 역시 일반 전투모드와 30인 배틀로얄 모드를 모두 공개했으며, 배틀로얄 모드는 기존
모바일 MMORPG에 없었던 신선한 시도였던 만큼 관심이 높았다. 세븐나이츠2는 지스타
2017에서 공개된 버전대비 완성도는 높아졌으나, 1H19 출시 전까지 그래픽이나 최적화
측면에서 여전히 개선의 여지가 있어 보인다.
넥슨
PC, 모바일을 아우르는 14종의 라인업을 공개했으며, 이 중 PC게임 IP를 활용한 바람의
나라: 연과 마비노기 모바일에 대한 관심이 가장 높았다. 바람의 나라: 연은 원작
MMORPG를 모바일 환경에서 상당히 유사하게 재현했으며, 기출시된 모바일 MMORPG와
달리 세로모드로 제작된 점이 특징이다. 그 외에도 자체 IP를 활용한 크레이지아케이드,
테일즈위버M, 신규 IP인 트라하 (모바일 MMORPG), 어센던트원 (PC MOBA) 등 다양한
라인업을 선보였다.
게임 2018년 11월 20일
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표 6. 지스타 참가기업 출품 라인업 정리
자료: 각 사 자료, KB증권 정리
참가 기업 플랫폼 게임명 출시 예정일 장르 개발사 퍼블리셔 비고
블레이드&소울 레볼루션 18.12.6 MMORPG 체리벅스 -
더 킹 오브 파이터즈 올스타 2019 액션 RPG 넷마블 18.7.26 일본 출시
세븐나이츠 2 2Q19 MMORPG 넷마블넥서스 -
A3: STILL ALIVE 1H19 MMORPG 이데아게임즈 -
외모지상주의 4Q18 액션 RPG 와이디온라인 -
프린세스 커넥트 리다이브 1Q19 애니 RPG 사이게임즈 -
창세기전: 안타리아의 전쟁 18.10.25 MMORPG 엔드림, 조이시티 -
프렌즈레이싱 18.10.17 레이싱 프렌즈게임즈 18.10.25 첫번째 업데이트
블루홀 온라인 에어 (A:IR) 2019 MMORPG 블루홀 카카오게임즈
에란트: 헌터의 각성 18.10.29 MMORPG 넷이즈 -
얼티밋스쿨 2019 AOS 넷이즈 -
캐러밴스토리 미정 MMORPG Aiming -
교향성 밀리언아서 미정 액션 RPG 스퀘어에닉스 -
트라하 1H19 MMORPG 모아이게임즈 2019년 넥슨 기대작
런닝맨 히어로즈 1H19 액션 라인프렌즈 -
스피릿위시 1H19 MMORPG 네온스튜디오 -
데이브 2H19 해양 어드벤쳐 네오플 -
바람의 나라: 연 2019 MMORPG 넥슨, 슈퍼캣 -
크레이지 아케이드 BnB M 2019 액션 아케이드 넥슨 -
테일즈위버 M 2019 MMORPG 넥슨 -
마비노기 모바일 2019 MMORPG 넥슨 -
데이브 2019 해양 어드벤쳐 네오플 -
린: 더 라이트브링어 2019 수집형 RPG 펄사 크리에이티브 -
네 개의 탑 2020 퍼즐 어드벤쳐 네오플
아스텔리아 18.12.13 MMORPG 바른손이엔에이 -
어센던트 원 2018 MOBA 넥슨 현재 얼리 엑세스 단계
드래곤 하운드 미정 액션 RPG 넥슨 -
넷마블
X.D 글로벌
넥슨
모바일
모바일
온라인
넷마블 모바일
모바일
넥슨
넥슨
카카오게임즈
X.D 글로벌
카카오게임즈
게임 2018년 11월 20일
14
그림 9. 블레이드앤소울 레볼루션 (넷마블) 그림 10. 세븐나이츠2 (넷마블)
자료: 넷마블, ZDNet Korea, KB증권 자료: 넷마블, ZDNet Korea, KB증권
그림 11. A3: Still Alive (넷마블) 그림 12. 바람의 나라: 연 (넥슨)
자료: 넷마블, ZDNet Korea, KB증권 자료: 넥슨, ZDNet Korea, KB증권
그림 13. 트라하 (넥슨) 그림 14. 마비노기 모바일 (넥슨)
자료: 넥슨, ZDNet Korea, KB증권 자료: 넥슨, ZDNet Korea, KB증권
게임 2018년 11월 20일
15
포트나이트와 배틀그라운드 모두
e스포츠를 메인 이벤트로 준비
영상플랫폼 기업들도 크리에이터를
중심으로 다양한 2차 콘텐츠 제공
퍼블리셔와 영상플랫폼 간의 공생관계는
지속될 전망
기업별 주요 내용 요약
체험에서 관람으로 진화: e스포츠에 대한 높은 관심
이번 지스타에서 가장 눈에 띄는 변화는 과거대비 e스포츠 중계가 강조되었다는 점이다.
에픽게임즈와 카카오게임즈는 e스포츠 중계 및 이벤트에 많은 공간과 시간을 할애했다.
게임의 체험공간을 제공하는 데 그치지 않고, 유명 크리에이터들이 출연하는 경기와 이벤트를
개최하여 관람객들의 많은 관심을 받았다.
영상플랫폼 기업인 아프리카TV와 트위치 역시 다양한 이벤트를 제공하면서 게임시장 내
크리에이터와 영상플랫폼의 높아진 입지를 확인할 수 있었다. 아프리카TV는 배틀그라운드,
스타크래프트, 철권7 등 게임의 유명 크리에이터들을 섭외하여 ‘BJ 멸망전’ 이벤트를
진행하고, 이를 온라인으로 동시송출하면서 온라인 시청자들에게도 간접적인 체험기회를
제공했다. 글로벌 플랫폼인 트위치 역시 온라인 스트리머들을 중심으로 포트나이트,
리그오브레전드, 하스스톤 관련 프로그램을 진행했다. 상기 기업들 외에도 많은 참가기업들이
유튜브 크리에이터 등을 섭외하여 이용자들과의 소통 창구로 활용하는 모습을 보였다.
게임과 영상플랫폼 간의 공생관계는 향후 게임산업이 체험에서 보는 영역까지 확대되었다는
점을 시사한다. 퍼블리셔 입장에서 e스포츠와 2차 콘텐츠의 활성화는 게임의 이용자기반
확대와 더불어 수명 장기화 측면에서 필수 요소로 자리잡고 있다. 영상플랫폼 기업들 역시
게임업체와의 협력을 통해 크리에이터들을 발굴, 육성하고 나아가 플랫폼의 경쟁력을 높일 수
있다. 포트나이트, 배틀그라운드의 사례와 같이 게임기업들의 공격적인 마케팅이 확대되는
가운데 스트리밍 플랫폼의 구조적인 수혜가 예상된다.
카카오게임즈
배틀그라운드를 전면에 내세워 e스포츠 이벤트와 체험관을 제공했으며, 추가적인 신작라인업
공개는 없었다. 2019년 출시가 예상되는 PC MMORPG ‘에어’는 크래프톤 (블루홀)의
전시관을 통해 공개되었으나, 시연 PC 없이 영상만 공개되어 관련 정보는 제한적이었다.
연말로 예정된 FGT (focus group test)가 실질적인 첫 공개시점이 될 전망이다.
에픽게임즈
지스타 2018의 메인스폰서로 참여했으며, 포트나이트 홍보를 위해 e스포츠 이벤트와
체험관을 제공했다. 포트나이트는 아직까지 국내 PC방 점유율이 1% 미만에 불과해 이용자
접점을 높이고, 한국시장 안착을 위해 대대적인 마케팅을 선보였다.
그림 15. 아프리카TV와 트위치TV의 이용자수 추이 그림 16. 아프리카TV와 트위치TV의 총체류시간 추이
자료: KoreanClick, KB증권 정리
주: PC + 모바일 기준
자료: KoreanClick, KB증권 정리
주: PC + 모바일 기준
0
100
200
300
400
500
600
15.11 16.5 16.11 17.5 17.11 18.5
(만명) 아프리카TV 트위치TV
0
100
200
300
15.11 16.5 16.11 17.5 17.11 18.5
(천만분) 아프리카TV 트위치TV
게임 2018년 11월 20일
16
그림 17. 카카오게임즈 (블루홀)의 배틀그라운드
배틀그라운드 경기 중계
자료: 게임뷰, KB증권
그림 18. 에픽게임즈의 포트나이트
포트나이트 경기 중계
자료: 연합뉴스, KB증권
그림 19. 아프리카TV의 배틀그라운드 중계
배틀그라운드, 스타크래프트, 철권7 등 인기게임 경기
중계
자료: ZDNet Korea, KB증권
게임 2018년 11월 20일
17
포트나이트의 크로스 플랫폼 지원은
이용자들의 접근성을 대폭 높이는 특장점
PC게임의 재발견과 멀티플랫폼
이번 지스타에서 포트나이트가 주목받았던 또 하나의 이유는 크로스플랫폼 지원을 전면에
내세우고, 이용자들이 PC, 콘솔, 모바일 버전을 모두 시연한 점이다. 같은 FPS 장르인
배틀그라운드는 PC 버전만을 지원하는 반면, 포트나이트는 이용자들이 플랫폼의 제약 없이
동일 서버에서 게임을 즐길 수 있도록 하여 접근성을 높인 것이 큰 장점이다. 콘솔 게임이
발달한 글로벌 환경에서는 이미 PC 및 모바일로의 이식이 활발하게 진행 중이다. 이는
모바일에 편중되어 있는 국내 시장과는 크게 다른 모습이다.
그림 20. 포트나이트는 PC, 콘솔, 모바일 등 모든 플랫폼을 연동
자료: 에픽게임즈, KB증권
그림 21. 글로벌 주요 게임들의 크로스 플랫폼 지원
콘솔, PC, 모바일을 아우르는 플랫폼 확장
자료: ResetEra, KB증권
게임 2018년 11월 20일
18
로스트아크의 흥행은 PC MMORPG에
대한 니즈를 반증
모바일 MMORPG 시장은 차별화 요인을
찾기 점점 어려워지고 있음
멀티플랫폼을 지향하는 기업들에 대한
관심은 더욱 높아질 전망
국내에서 흥행을 기록 중인 로스트아크 (스마일게이트)의 사례 역시 모바일게임 위주로
성장해 왔던 국내 RPG 시장에 큰 변화라고 판단한다. 로스트아크는 11월 3주차 기준 PC방
점유율 14.5%를 기록하면서 배틀그라운드와의 격차를 2.1%p까지 좁혔다. 2015년
검은사막 출시 이후 눈에 띄는 흥행작이 없었던 PC MMORPG 시장은 2016년부터 빠르게
성장한 모바일 MMORPG 시장에 주도권을 빼앗기면서 성장 모멘텀이 제한적인 상황이었다.
그러나 로스트아크의 흥행에 힘입어 PC 시장이 다시금 주목받고 있다.
최근 출시된 모바일 MMORPG는 뛰어난 그래픽과 기 출시된 온라인게임의 IP를 바탕으로
매출 측면에서 괄목할만한 성과를 거두었다. 그러나 이와 동시에 이용자들은 확률형아이템
기반의 BM (수익모델)과 자동전투 위주의 MMORPG 게임 간 차별화 요인을 찾기 어려웠고,
피로감을 느끼고 있다. 보다 고차원적이고 자유도가 높은 PC MMORPG에 대한 잠재수요는
꾸준히 존재해왔으나, 그동안 이용자들의 높은 눈높이를 충족시킬 게임이 출시되지 못했다고
보는 것이 맞다.
2019년에는 mobile-only 플레이어보다 멀티플랫폼을 지향하는 개발사들의 성장 잠재력이
더욱 부각될 전망이다. 배틀그라운드와 로스트아크의 흥행을 통해 PC 게임에 대한
잠재수요를 확인했으며, 콘솔 MMORPG 시장 역시 향후 성장여력이 높은 시장이다. PC게임
시장에서 다년간의 노하우를 보유하고 있고, 멀티 플랫폼을 지향하는 엔씨소프트, 펄어비스
등의 기업에 대한 관심이 더욱 높아질 전망이다.
그림 22. 국내 PC방 점유율 추이 (이용시간 기준)
로스트아크의 흥행을 통해 PC MMORPG에 대한
수요를 재확인
자료: 게임트릭스, KB증권
0
10
20
30
40
50
18.5 18.6 18.7 18.8 18.9 18.10 18.11
(%) 배틀그라운드 리그 오브 레전드 로스트아크
게임 2018년 11월 20일
19
VI. 업종 Top Pick 및 밸류에이션
게임업종 Top Pick 엔씨소프트 제시 2019년 게임업종 Top Pick으로는 엔씨소프트를 제시한다. 엔씨소프트는 리니지M의
매출이 안정화 구간에 진입한 가운데, 2019년 신작게임 출시에 대한 기대감이 높다.
차기작인 리니지2M은 2Q19 출시가 예상되며, 자체 IP를 활용한 모바일게임 4종 역시
순차적으로 출시될 예정이다. 엔씨소프트는 경쟁사대비 압도적으로 높은 hit-ratio
(성공률)를 보유하고 있는 만큼, 하반기부터 가파른 실적 성장이 예상된다.
또한 배틀그라운드, 로스트아크 등 PC 온라인게임에 대한 수요가 증가하고 있다는 점은 PC
MMORPG 강자인 엔씨소프트에게 기회요인으로 판단한다. 모바일 pure-player 대비
다년간의 PC MMORPG 노하우를 보유하고 있고, PC, 모바일, 콘솔을 아우르는 멀티
플랫폼을 지향하는 엔씨소프트의 경쟁력은 지속적으로 부각될 전망이다.
표 7. KB증권 커버리지 기업들의 투자의견, 밸류에이션, 투자포인트 정리
자료: Bloomberg, KB증권 정리
주: 11월 19일 종가 기준
그림 23. 주요 게임 기업들의 주가수익률 그림 24. 주요 게임기업 주가 추이
자료: Bloomberg, KB증권 자료: Fnguide, KB증권
연도 PER (X) PBR (X) ROE (%)
A036570 엔씨소프트 BUY 550,000 17.6
2017A
2018E
2019E
18.6
18.7
12.5
3.6
3.4
2.8
19.1
16.6
22.1
4Q18 '리니지1' 20주년 대규모 업데이트 예정
2Q19 '리니지2M' 출시에 따른 신작 모멘텀
A263750 펄어비스 BUY 285,000 52.2
2017A
2018E
2019E
123.6
15.8
10.6
10.9
5.8
3.6
9.9
50.6
47.1
연말부터 업데이트 및 신작 라인업 확장 재개
'검은사막 콘솔'과 '검은사막 모바일' 지역 확장
A078340 컴투스 BUY 165,000 21.6
2017A
2018E
2019E
10.6
15.5
11.9
2.3
2.0
1.7
20.4
16.1
18.0
'스카이랜더스: 링 오브 히어로즈' 글로벌 순차 출시
'서머너즈워 MMORPG' 출시일정 2H19로 지연
A181710NHN
엔터테인먼트BUY 66,000 18.7
2017A
2018E
2019E
78.0
10.3
15.4
0.9
0.6
0.5
1.1
7.8
4.9
신규 모바일 게임 출시에 따른 신작 모멘텀 강화
페이코 서비스영역 확장 본격화 전망
A251270 넷마블 HOLD 135,000 9.8
2017A
2018E
2019E
41.0
42.5
25.4
3.7
2.2
2.0
11.2
6.5
10.1
12월 6일 '블레이드&소울 레볼루션' 출시 예정
'BTS월드', 'A3: Still Alive' 신작 라인업 순차 출시
A063080 게임빌 HOLD 57,000 0.0
2017A
2018E
2019E
47.1
28.6
11.8
1.7
1.5
1.4
3.4
5.2
11.5
'탈리온' 글로벌 출시지역 매출액 순위 하락
2019년 출시예정인 스포츠게임 성과 기대감 존재
A041140 넥슨지티 HOLD 8,500 -5.6
2017A
2018E
2019E
n/a
n/a
46.0
3.8
2.4
2.2
(10.1)
(8.0)
7.0
11월 21일 '액스 (AxE)' 일본 지역 출시 기대감
투자포인트종목코드 기업명 투자의견목표주가
(원)
상승여력
(%)
밸류에이션
-100
-50
0
50
100
150
200
(%) 2016 2017 2018
0
100
200
300
400
16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 18.7
(16.1=100) 넷마블 엔씨소프트
더블유게임즈 웹젠
NHN엔터테인먼트 컴투스
펄어비스
게임 2018년 11월 20일
20
그림 25. 게임 기업 2019년 PER-EPS 성장률
자료: Bloomberg, KB증권
그림 26. 게임 기업 2019년 PSR-매출액 성장률
자료: Bloomberg, KB증권
그림 27. 게임 기업 2019년 PBR-ROE
자료: Bloomberg, KB증권
넷마블
엔씨소프트
더블유게임즈
웹젠NHN엔터테인먼트
컴투스
펄어비스게임빌
선데이토즈
y = -0.1373x + 15.19
R² = 0.0515
0
5
10
15
20
25
30
0 5 10 15 20 25 30 35
(2019E 순이익 성장률, %)
(2019E PER, X)
넷마블 엔씨소프트
더블유게임즈
웹젠
NHN엔터테인먼트
컴투스
펄어비스
게임빌
위메이드
선데이토즈
y = 0.1268x + 1.5775
R² = 0.2914
0
1
2
3
4
5
6
0 5 10 15 20 25
(2019E 매출액 성장률, %)
(2019E PSR, X)
넷마블
엔씨소프트
더블유게임즈웹젠
NHN엔터테인먼트
컴투스
펄어비스
게임빌
위메이드선데이토즈 y = 0.0498x + 1.011
R² = 0.5861
0
1
2
3
4
0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50
(2019E ROE, %)
(2019E PBR, X)
게임 2018년 11월 20일
21
표 8. KB증권 커버리지 기업의 게임출시 라인업
자료: 각 사 자료, KB증권 정리
기업명 게임명 출시일정 장르 지역 서비스형태 비고
프렌즈젬 18.07.17 퍼즐 국내 퍼블리싱 루노소프트 개발
프렌즈타워 18.08.16 퍼즐 국내 퍼블리싱 마그넷 개발
프렌즈레이싱 18.10.17 레이싱 국내 자체개발 프렌즈 IP
창세기전: 안타리아의 전쟁 18.10.25 RPG 글로벌 퍼블리싱 창세기전 IP
외모지상주의 4Q18 웹툰 국내 퍼블리싱 외모지상주의 IP
프린세스커넥트 리다이브 1Q19 RPG 국내 퍼블리싱 -
캡콤 슈퍼리그 2019 수집형 RPG 국내 퍼블리싱 -
테라 M 2019 MMORPG 글로벌 퍼블리싱 란투게임즈 개발
탁구왕 미키 2019 스포츠 국내 퍼블리싱 디즈니 IP
프렌즈골프 2019 스포츠 국내 자체개발 프렌즈 IP
프로젝트 스네이크 2019 어드벤처 RPG 국내 퍼블리싱 콩스튜디오 개발
기간틱엑스 2019 SF 슈팅액션 국내 퍼블리싱 액션스퀘어 개발
이터널랩소디 2019 전략MMORPG 국내 퍼블리싱 액션스퀘어 개발
블레이드2 2019 액션 RPG 글로벌 퍼블리싱 액션스퀘어 개발
달빛조각사 2019 MMORPG 국내 퍼블리싱 엑스엘게임즈 개발
피싱 스트라이크 18.04.12 캐주얼 글로벌 퍼블리싱 전세계 251개국 출시
해리포터: 호그와트 미스터리 18.04.25 어드벤처 RPG 북미 자체개발 해리포터 IP 활용
아이언쓰론 18.05.16 전략 글로벌 퍼블리싱 자사 최초 전략게임
테리아사가 18.05.24 RPG 일본 퍼블리싱 -
나이츠크로니클 18.06.14 턴제 전략 RPG 글로벌 자체개발 140여개국 출시 예정
스톤에이지 모바일 18.07.18 MMORPG 대만/홍콩 퍼블리싱 스톤에이지 IP
더 킹 오브 파이터즈: 올스타 18.07.26 액션 일본 자체개발 -
해리포터: 호그와트 미스터리 18.09.26 어드벤처 RPG 국내 자체개발 -
팬텀게이트 18.09.18 어드벤처 RPG 북미/유럽 퍼블리싱 글로벌 원빌드 공개
블레이드&소울: 레볼루션 18.12.06 MMORPG 국내 퍼블리싱 체리벅스 개발
BTS 월드 1Q19 육성 시뮬레이션 글로벌 자체개발 방탄소년단과 합작
세븐나이츠2 2Q19 MMORPG 국내 자체개발 넷마블넥서스개발
A3: Still Alive 1H19 MMORPG 미정 자체개발 3~4월 출시 목표
아이온 레기온즈 오브 워 4Q18 SRPG 북미/유럽 자체개발 -
리니지 2M 2Q19 MMORPG 국내 자체개발 -
블레이드&소울 M 2H19 MMORPG 국내 자체개발 -
블레이드&소울 S 2H19 MMORPG 국내 자체개발 -
블레이드&소울 2 2H19 MMORPG 국내 자체개발 -
아이온 2 2H19 MMORPG 국내 자체개발 -
Project TL 2020 MMORPG 국내 자체개발 PC/콘솔용 개발
검은사막 온라인 미정 MMORPG 중국 자체개발 스네일게임즈 퍼블리싱
18.02.28 한국 자체개발 -
18.08.29 대만/홍콩 자체개발 PearAbyss Taiwan 퍼블리싱
4Q18 동남아 자체개발
1H19 글로벌 자체개발 일본, 북미/유럽 순차 출시 예정
4Q18 북미/유럽 자체개발
1H19 글로벌 자체개발
2H19 일본 자체개발
프로젝트 K 2019 MMO/FPS+AOS 미정 자체개발 PC/콘솔 (미정)
프로젝트 V 2019 MMO/Casual 미정 자체개발 모바일 (미정)
프로젝트 파운데이션 2H18 모바일, 전략 - - -
프로젝트 노바 2H19 PC, FPS - - -
프로젝트 오메가 PC, MMORPG - - -
프로젝트 이브 모바일 PC, MMORPG - - -
체인 스트라이크 (Project S) 18.03.29 전략 RPG 글로벌 자체개발 글로벌 150여 국가 출시
스카이랜더스: 링 오브 히어로즈 4Q18 전략 RPG 글로벌 자체개발 호주, 캐나다 출시
스카이랜더스: 링 오브 히어로즈 1H19 전략 RPG 글로벌 자체개발 글로벌 순차 출시
버디크러시 1H19 스포츠 글로벌 자체개발 9월 글로벌 CBT 실시
댄스빌 1H19 리듬액션 글로벌 자체개발 4월 글로벌 CBT 실시
히어로즈워 2 1H19 턴제 RPG 글로벌 자체개발 -
서머너즈워 MMORPG 2H19 MMORPG 글로벌 자체개발 서머너즈워 IP 활용
피쉬 아일랜드: 정령의 항로 18.07.26 캐쥬얼RPG 국내 자체개발 NHN픽셀큐브 개발
모노가타리 시리즈 푸쿠푸쿠 18.08.21 퍼즐RPG 일본 자체개발 일본 애니매이션 IP
RWBY: 아미티 아레나 18.10.25 액션 글로벌 퍼블리싱 RWBY 캐릭터 활용
RWBY: 아미티 아레나 2H18 액션 글로벌 퍼블리싱 소프트 런칭후 정식 오픈
미정 18.11 소셜 카지노 북미 자체개발 소프트 런칭
크리티컬 옵스: 리로디드 1H19 FPS 아시아 퍼블리싱 크리티컬포스 개발
모바일 게임 4종 1H19 미정 미정 미정 유명 IP 활용
로열블러드 18.01.12 MMORPG 한국 자체개발 -
빛의 계승자 18.03.07 SRPG 글로벌 퍼블리싱 크리티카 개발
가디우스 엠파이어 18.05.30 RPG+SLG 글로벌 퍼블리싱 드래곤플라이 개발
로열블러드 글로벌 18.06.05 MMORPG 글로벌 자체개발 -
자이언츠워 18.06.12 SRPG 글로벌 퍼블리싱 -
탈리온 18.09.14 MMORPG 동남아 퍼블리싱 유티플러스 개발
탈리온 18.10.18 MMORPG 일본 퍼블리싱 유티플러스 개발
엘룬 18.11 SPRG 글로벌 자체개발 10.16~24 해외 CBT
NBA NOW 1H19 스포츠 글로벌 퍼블리싱 NBA 공식 라이선스 활용
코스모 듀얼 1H19 퍼즐 글로벌 퍼블리싱 콩스튜디오 개발
게임빌 프로야구 1H19 스포츠 글로벌 자체개발 게임빌 프로야구 후속작
탈리온 1H19 MMORPG 북미/유럽 퍼블리싱 유티플러스 개발
게임빌
CCP게임즈
2020
컴투스
NHN 엔터테인먼트
넷마블
엔씨소프트
펄어비스
마이크로소프트 Xbox One 형태
검은사막 모바일 MMORPG
검은사막 콘솔 MMORPG
게임 2018년 11월 20일
22
VII. 기업분석 엔씨소프트
www.kbsec.com
엔씨소프트 (036570)
본격적인 매출기반 확장이 기대되는 2019년
2018년 11월 20일
인터넷/게임/미디어/레저 Analyst 이동륜
02-6114-2960 [email protected]
연구원 손정훈
02-6114-2910 [email protected]
투자의견 Buy, 목표주가 550,000원 유지
게임업종 Top Pick으로 제시
리니지M의 매출은 안정적으로 유지되면서
Cash Cow 역할을 할 전망
높은 Hit-Ratio를 바탕으로 신작
모바일게임 출시에 대한 기대감 높은 상황
2019년에는 모바일 Pure-Player 대비
멀티플랫폼 퍼블리셔의 경쟁력 부각될 전망
엔씨소프트에 대한 투자의견 Buy, 목표주가 550,000원을 유지한다. 목표주가 55,000원은
12개월 fwd. EPS 26,738원에 목표 PER 20.5배를 적용해 산정했다. 타깃 PER은 2016년
리니지M 출시 직전 고점에 해당한다. 엔씨소프트를 게임업종 Top Pick으로 제시한다.
2019년에도 리니지M의 매출은 견고하게 유지될 전망이다. 3Q18 리니지M의 국내 매출액은
전분기 대비 3% 상승한 2,157억원 (일평균 23.4억원)으로 집계되면서 출시 이후 처음으로
반등에 성공했다. 국내 MMORPG 대작 게임들이 출시 초기 매출 고점을 형성한 이후 하락세를
보이는 반면, 리니지M은 9월 라스타바드 업데이트 이후 연중 최고 DAU를 달성했다. 충성도
높은 이용자층을 중심으로 주요 지표와 매출액이 안정적으로 유지되는 점은 고무적인 성과로
판단한다.
엔씨소프트는 경쟁사대비 압도적으로 높은 hit-ratio (성공률)를 보유하고 있다는 측면에서
리니지2M을 비롯한 신작 모바일게임 5종에 대한 흥행 기대감이 높다. 원작 IP의 인지도와
개발역량을 감안하면 2Q19 리니지2M 출시에 힘입어 하반기부터 엔씨소프트의 실적이 큰
폭으로 성장할 전망이다. 리니지M의 2019년 매출액은 8,233억원 (-9% YoY)으로 추정되며,
연결 실적은 매출액 2.2조원 (+26% YoY), 영업이익 9,084억원 (+40% YoY)으로 전망된다.
배틀그라운드, 로스트아크 등 PC 온라인게임의 흥행 사례에서 온라인게임 대작에 대한 수요가
존재하는 것을 확인할 수 있었다. 국내 모바일 MMORPG 시장 경쟁이 심화되고, 차별화가
어려워지는 과정에서 보다 고차원적이고 자유도가 높은 온라인게임의 가치가 재부각될 전망이다.
모바일 pure-player 대비 다년간의 PC MMORPG 노하우를 보유하고 있고, PC, 모바일,
콘솔을 아우르는 멀티플랫폼을 지향하는 엔씨소프트의 경쟁력은 지속적으로 부각될 전망이다.
Buy 유지
목표주가 (유지, 원) 550,000
Upside / Downside (%) 17.6
현재가 (11/19, 원) 467,500
Consensus Target Price (원) 549,474
시가총액 (조원) 10.3
Trading Data
Free float (%) 81.8
거래대금 (3M, 십억원) 47.5
외국인 지분율 (%) 50.4
주요주주 지분율 (%) 김택진 외 8 인 12.0
국민연금 11.7
Forecast earnings & valuation
결산기말 2017A 2018E 2019E 2020E
매출액 (십억원) 1,759 1,742 2,187 2,876
영업이익 (십억원) 585 649 908 1,381
지배주주순이익 (십억원) 441 465 692 1,040
EPS (원) 20,104 21,210 31,549 47,424
증감률 (%) 61.9 5.5 48.7 50.3
PER (X) 22.3 22.0 14.8 9.9
EV/EBITDA (X) 13.7 12.9 8.8 5.3
PBR (X) 3.6 3.6 3.0 2.4
ROE (%) 19.1 16.6 22.1 27.3
배당수익률 (%) 1.6 1.6 2.4 3.7
Share price performance
주가상승률 (%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 10.8 25.8 32.4 6.7
시장대비 상대수익률 13.7 34.6 55.1 28.8
자료: 엔씨소프트, KB증권
300,000
360,000
420,000
480,000
540,000
-40
-20
0
20
40
17.11 18.2 18.5 18.8
시장대비 주가상승률 (좌)
주가 (우)(%) (원)
게임 2018년 11월 20일
24
투자의견과 위험요소 점검
Bull-case Scenario
630,000원 (2019E PER 20배)
Base-case Scenario (목표주가)
550,000원 (2019E PER 17배)
현재주가
467,500원
Bear-case Scenario
410,000원 (2019E PER 13배)
Base-case Scenario: 향후 주가 동인
1) 리니지2M 2Q19 출시
2) 리니지M 매출액 안정화
Bull-case Scenario: 목표주가를 상회할 위험요소
1) 리니지2M 1Q19 출시
2) 리니지M 매출액 급등
Bear-case Scenario: 목표주가를 하회할 위험요소
1) 리니지2M 3Q19 출시
2) 리니지M 매출액 하락
실적추정 변경
(십억원, %) 수정 전 수정 후 변동률
2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E
매출액 1,742 2,187 1,742 2,187 - -
영업이익 649 908 649 908 - -
지배주주순이익 465 692 465 692 - -
자료: KB증권 추정
컨센서스 비교
(십억원, %) KB증권 컨센서스 차이
2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E
매출액 1,742 2,187 1,720 2,133 1.2 2.5
영업이익 649 908 630 828 3.0 9.7
지배주주순이익 465 692 463 641 0.5 7.9
자료: Fnguide, KB증권 추정
밸류에이션 및 목표주가 산정 기준
1) 밸류에이션 사용기준 (방법):
PER Valuation
2) 목표주가 산정:
12개월 fwd. EPS 26,738원 x multiple 20.5배
3) 목표주가의 업사이드 ~ 다운사이드:
630,000원 ~ 410,000원
4) 목표주가 도달 시 밸류에이션:
2019E PER 17배
매출액 구성 (%, 2018E) 실적민감도 분석
(%) EPS 변동률
2018E 2019E
환율 1% 상승 시 +0.1 +0.1
금리 1%p 상승 시 +1.0 +1.0
자료: KB증권 추정
PEER 그룹 비교
(십억원, X, %) 시가총액 PER PBR EV/EBITDA ROE 배당수익률
2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E
EA 28,288 19.4 18.2 5.9 4.7 11.9 12.0 30.6 26.4 n/a n/a
Activision Blizzard 42,277 18.9 17.5 3.3 2.8 13.6 12.4 18.6 17.2 0.7 0.7
넥슨 10,016 9.6 10.2 1.8 1.5 5.5 5.0 19.9 15.6 0.1 0.2
넷마블 10,487 42.6 24.4 2.3 2.1 19.8 10.9 5.5 9.0 0.4 0.6
자료: Bloomberg, KB증권
84.0%
16.0%
게임매출
로열티매출
게임 2018년 11월 20일
25
표 9. 엔씨소프트 연결기준 실적 추이 및 전망
자료: 엔씨소프트, KB증권 추정
(십억원) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18E 2016 2017 2018E 2019E
매출액 239.5 258.6 727.3 533.3 475.2 436.5 403.8 426.2 983.6 1,758.7 1,741.6 2,186.5
(QoQ %) (15.9) 8.0 181.2 (26.7) (10.9) (8.1) (7.5) 5.5 - - - -
(YoY %) (0.6) 7.5 234.3 87.4 98.4 68.8 (44.5) (20.1) 17.3 78.8 (1.0) 25.5
게임매출 176.0 222.5 683.7 473.8 391.0 344.0 352.3 375.6 861.5 1,556.0 1,462.9 1,954.5
Lineage1 51.5 33.8 35.4 33.8 28.3 42.1 40.3 53.6 375.5 154.4 164.3 162.6
Lineage2 18.4 16.7 15.6 15.1 14.2 13.3 15.6 15.0 77.1 65.8 58.2 57.8
Aion 13.3 10.8 10.2 12.7 18.8 15.6 16.4 16.4 71.7 47.0 67.2 62.3
Blade&Soul 44.6 39.0 38.0 39.5 33.9 30.6 30.1 32.1 182.3 161.1 126.7 119.8
Guildwar2 14.2 13.6 20.1 34.9 23.6 19.9 21.0 20.8 76.6 82.8 85.2 81.0
모바일 23.4 93.7 551.0 327.1 264.1 209.9 216.5 225.5 19.7 995.3 916.0 1,404.2
기타 10.6 14.9 13.3 10.8 8.1 12.6 12.4 12.2 58.5 49.6 45.3 66.9
로열티매출 63.5 36.1 43.6 59.5 84.2 92.4 51.6 50.6 122.1 202.8 278.7 232.1
영업이익 30.4 37.6 327.8 189.2 203.8 159.5 139.0 146.9 328.8 585.0 649.3 908.4
(QoQ %) (70.1) 23.4 772.6 (42.3) 7.7 (21.7) (12.9) 5.7 - - - -
(YoY %) (59.8) (56.4) 403.4 86.0 569.7 324.6 (57.6) (22.4) 38.4 77.9 11.0 39.9
영업이익률 (%) 12.7 14.5 45.1 35.5 42.9 36.5 34.4 34.5 33.4 33.3 37.3 41.5
지배주주순이익 17.5 30.7 274.6 118.1 118.8 139.9 92.9 113.8 272.3 441.0 465.3 692.2
(QoQ %) (73.9) 74.9 794.9 (57.0) 0.5 17.8 (33.6) 22.5 - - - -
(YoY %) (73.5) (66.1) 469.6 75.8 576.8 356.1 (66.2) (3.7) 64.6 62.0 5.5 48.7
순이익률 (%) 7.3 11.9 37.8 22.1 25.0 32.1 23.0 26.7 27.7 25.1 26.7 31.7
게임 2018년 11월 20일
26
그림 28. 엔씨소프트의 12개월 선행 PER 추이
12개월 선행 PER 16.1배
자료: 엔씨소프트, KB증권
0
5
10
15
20
25
30
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
12개월 fwd. PER
(X)
블소
국내 출시
(2012.06)
아이온
국내 출시
(2008.11)
블소
중국 출시
(2013.11)
리니지 RK
리니지2 레볼루션
국내 출시
(2016.12)
리니지2
국내 출시
(2003.10)
리니지2
해외 순차출시
(2004.11~)
리니지M
국내 출시
(2017.06)
리니지M
대만 출시
(2017.12)
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
0
100,000
200,000
300,000
400,000
500,000
600,000
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
수정주가 (좌) 12개월 fwd. 영업이익 컨센서스 (우)(원) (십억원)
16.1
게임 2018년 11월 20일
27
포괄손익계산서 재무상태표
(십억원) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E (십억원) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E
(적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C)
매출액 984 1,759 1,742 2,187 2,876 자산총계 2,361 3,527 3,517 4,069 4,898
매출원가 188 212 0 0 0 유동자산 1,192 1,773 1,920 2,463 3,283
매출총이익 796 1,547 1,742 2,187 2,876 현금 및 현금성자산 145 187 309 834 1,636
판매비와관리비 467 962 1,092 1,278 1,495 단기금융자산 839 1,357 1,371 1,384 1,398
영업이익 329 585 649 908 1,381 매출채권 158 193 195 197 199
EBITDA 361 615 676 935 1,408 재고자산 1 1 1 2 2
영업외손익 17 25 36 30 30 기타유동자산 48 35 44 46 48
이자수익 22 19 27 27 27 비유동자산 1,169 1,754 1,597 1,606 1,615
이자비용 3 3 3 3 3 투자자산 860 1,432 1,294 1,306 1,318
지분법손익 7 -2 1 4 4 유형자산 225 229 226 221 216
기타영업외손익 -1 15 -2 -4 -3 무형자산 53 52 53 56 58
세전이익 346 610 685 938 1,411 기타비유동자산 30 37 19 19 19
법인세비용 75 166 216 235 353 부채총계 465 797 634 641 648
당기순이익 271 444 470 704 1,058 유동부채 284 456 490 495 500
지배주주순이익 272 441 465 692 1,040 매입채무 7 2 7 12 17
수정순이익 272 441 465 692 1,040 단기금융부채 0 0 150 150 150
기타유동부채 278 454 333 333 333
성장성 및 수익성 비율 비유동부채 181 342 144 146 148
(%) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 장기금융부채 150 150 1 3 5
매출액 성장률 17.3 78.8 -1.0 25.5 31.5 기타비유동부채 12 8 8 8 8
영업이익 성장률 38.4 78.0 11.0 39.9 52.0 자본총계 1,896 2,729 2,883 3,428 4,250
EBITDA 성장률 32.6 70.3 9.9 38.3 50.5 자본금 11 11 11 11 11
지배기업순이익 성장률 64.6 62.0 5.5 48.7 50.3 자본잉여금 432 433 433 433 433
매출총이익률 80.9 88.0 100.0 100.0 100.0 기타자본항목 -153 -154 -154 -154 -154
영업이익률 33.4 33.3 37.3 41.5 48.0 기타포괄손익누계액 52 525 368 368 368
EBITDA이익률 36.7 35.0 38.8 42.8 49.0 이익잉여금 1,544 1,906 2,213 2,746 3,551
세전이익률 35.2 34.7 39.3 42.9 49.1 지배지분 계 1,886 2,721 2,871 3,404 4,209
당기순이익률 27.6 25.3 27.0 32.2 36.8 비지배지분 10 8 12 24 41
현금흐름표 주요투자지표
(십억원) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E (X, %, 원) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E
영업활동 현금흐름 112 595 256 634 1,011 Multiples
당기순이익 271 444 470 704 1,058 PER 19.9 22.3 22.0 14.8 9.9
유무형자산상각비 32 30 27 27 27 PBR 2.9 3.6 3.6 3.0 2.4
기타비현금손익 조정 82 155 192 231 349 PSR 5.5 5.6 5.9 4.7 3.6
운전자본증감 -154 11 -175 -93 -70 EV/EBITDA 12.7 13.7 12.9 8.8 5.3
매출채권감소 (증가) -71 -42 0 -2 -2 EV/EBIT 14.0 14.4 13.5 9.0 5.4
재고자산감소 (증가) 0 0 0 -1 -1 배당수익률 1.5 1.6 1.6 2.4 3.7
매입채무증가 (감소) -5 -4 5 5 5 EPS 12,416 20,104 21,210 31,549 47,424
기타영업현금흐름 -120 -45 -257 -235 -353 BPS 85,985 124,037 130,859 155,178 191,847
투자활동 현금흐름 -139 -460 -101 -50 -50 SPS (주당매출액) 44,852 80,181 79,386 99,664 131,070
유형자산투자감소 (증가) -15 -28 -20 -20 -20 DPS (주당배당금) 3,820 7,280 7,682 11,427 17,177
무형자산투자감소 (증가) -2 -4 -2 -4 -4 배당성향 (%) 29.8 35.1 34.1 34.1 34.1
투자자산감소 (증가) -278 186 -6 -12 -12 수익성지표
기타투자현금흐름 -10 -679 168 0 0 ROE 14.9 19.1 16.6 22.1 27.3
재무활동 현금흐름 -74 -80 -38 -59 -159 ROA 11.9 15.1 13.3 18.6 23.6
금융부채 증감 150 0 1 2 2 ROIC 162.7 281.2 325.0 363.1 562.6
자본의 증감 -138 1 0 0 0 안정성지표
배당금 당기지급액 -60 -81 -155 -163 -243 부채비율 24.6 29.2 22.0 18.7 15.2
기타재무현금흐름 -26 0 116 102 82 순차입비율 순현금 순현금 순현금 순현금 순현금
기타현금흐름 -3 -13 5 0 0 유동비율 4.2 3.9 3.9 5.0 6.6
현금의 증가 (감소) -103 42 122 525 802 이자보상배율 (배) 110.4 179.6 198.4 276.0 419.4
기말현금 145 187 309 834 1,636 활동성지표
잉여현금흐름 (FCF) 97 567 236 614 991 총자산회전율 0.4 0.6 0.5 0.6 0.6
순현금흐름 -119 560 134 537 814 매출채권회전율 8.0 10.0 9.0 11.2 14.5
순현금 (순차입금) 835 1,394 1,529 2,065 2,879 재고자산회전율 1,455.7 2,983.9 2,282.0 1,731.0 1,630.9
자료: 엔씨소프트, KB증권 추정
게임 2018년 11월 20일
28
VIII. Appendix: Global Peers Valuation
표 10. Global Peers Valuation
자료: Bloomberg, KB증권
TencentActivision
BlizzardNetease
Electronic
ArtsNexon
Square
EnixDeNA Zynga GungHo 해외평균
현재주가 (USD) 37.18 49.14 233.28 83.04 9.94 32.13 18.82 3.44 2.17
시가총액 (백만USD) 353,970 37,496 30,636 25,089 8,884 3,937 2,838 2,965 2,065
절대수익률 (%)
1M 3.3 -35.3 3.6 -20.0 -18.2 -14.1 8.7 -15.9 14.0 -8.2
3M -13.6 -26.9 16.9 -33.7 -15.0 -22.6 12.9 -2.7 11.9 -8.1
6M -29.1 -27.6 -11.9 -34.3 -33.7 -29.1 -2.0 -11.3 -17.6 -21.8
12M -27.7 -20.2 -27.9 -23.0 -31.8 -28.6 -23.1 -7.7 -18.2 -23.1
초과수익률 (%)
1M 5.7 -32.9 6.0 -17.5 -15.7 -11.7 11.2 -13.5 16.4 -5.8
3M -10.4 -23.7 20.1 -30.5 -11.8 -19.4 16.1 0.5 15.1 -4.9
6M -30.7 -29.1 -13.4 -35.8 -35.2 -30.6 -3.5 -12.8 -19.1 -23.4
12M -35.5 -28.0 -35.8 -30.8 -39.7 -36.4 -31.0 -15.6 -26.0 -31.0
PER (X)
2017 44.5 43.7 27.7 33.0 25.4 32.6 10.9 94.3 9.8 35.8
2018C 31.1 18.9 24.5 19.4 9.6 17.3 13.6 20.7 13.1 18.7
2019C 25.8 17.5 19.6 18.2 10.2 17.6 23.0 21.0 14.2 18.6
PBR (X)
2017 12.5 5.1 6.4 8.0 3.1 3.6 1.5 2.1 3.7 5.1
2018C 7.3 3.3 4.0 5.9 1.8 2.2 1.2 1.9 2.5 3.3
2019C 5.8 2.8 3.5 4.7 1.5 2.1 1.1 1.8 2.1 2.8
ROE (%)
2017 33.2 2.9 25.5 n/a 13.5 n/a n/a 1.7 45.1 20.3
2018C 26.4 18.6 14.8 30.6 19.9 13.2 9.6 7.8 20.1 17.9
2019C 24.3 17.2 15.7 26.4 15.6 11.7 5.4 8.7 17.3 15.8
EV/EBITDA (X)
2017 29.8 19.0 19.8 n/a 11.1 n/a n/a 50.0 4.7 22.4
2018C 21.0 13.6 19.9 11.9 5.5 7.2 5.7 13.9 7.6 11.8
2019C 18.0 12.4 15.8 12.0 5.0 7.7 7.2 12.9 8.3 11.0
매출액성장률 (%)
2017 53.9 6.2 39.4 n/a 24.1 n/a n/a 16.2 -20.6 19.9
2018C 28.6 6.5 21.4 n/a 9.8 n/a n/a 5.5 -14.0 9.6
2019C 30.1 3.5 24.5 1.1 7.9 -0.2 -6.7 16.4 -3.3 8.1
영업이익성장률 (%)
2017 57.3 -7.3 -5.3 n/a 115.4 n/a n/a 흑전 -27.8 26.4
2018C 16.9 92.2 -38.5 n/a 17.8 n/a n/a 525.4 -37.1 96.1
2019C 15.5 7.2 25.1 -0.9 9.1 -15.3 -39.2 3.6 -9.0 -0.4
순이익성장률 (%)
2017 71.2 -71.7 -9.2 n/a 172.7 n/a n/a 흑전 -22.4 28.1
2018C 11.6 531.9 -45.7 n/a 79.5 n/a n/a -60.8 -39.0 79.6
2019C 12.5 2.5 27.5 -4.5 -5.2 -8.7 -44.0 332.8 -6.6 34.0
영업이익률 (%)
2017 35.6 18.7 22.5 n/a 38.5 n/a n/a 3.0 37.3 n/a
2018C 32.4 33.7 11.4 32.4 41.4 15.4 19.8 17.7 27.2 25.7
2019C 28.8 34.9 11.4 31.8 41.8 13.1 12.9 15.8 25.6 24.0
순이익률 (%)
2017 30.1 3.9 19.8 n/a 24.2 n/a n/a 3.1 24.3 n/a
2018C 26.1 23.1 8.9 19.9 39.5 10.1 16.4 1.1 17.2 18.0
2019C 22.6 22.9 9.1 18.8 34.7 9.2 9.8 4.3 16.6 16.4
게임 2018년 11월 20일
29
투자자 고지 사항 투자의견 및 목표주가 변경 내역 (주가 ━, 목표주가 ━)
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투자등급 비율 (2018. 09. 30 기준)
매수 (Buy) 중립 (Hold) 매도 (Sell)
75.2 24.8 -
투자의견 분류 및 기준
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종목 투자의견 (6개월 예상 절대수익률 기준)
Buy: 15% 초과 Hold: 15% ~ -15% Sell: -15% 초과
비고: 2017년 2월 23일부터 KB증권의 기업 투자의견 체계가 4단계 (Strong BUY, BUY,
Marketperform, Underperform)에서 3단계 (Buy, Hold, Sell)로 변경되었습니다.
산업 투자의견 (6개월 예상 상대수익률 기준)
Positive: 시장수익률 상회 Neutral: 시장수익률 수준 Negative: 시장수익률 하회
비고: 2017년 6월 28일부터 KB증권의 산업 투자의견 체계가 (Overweight, Neutral,
Underweight)에서 (Positive, Neutral, Negative)로 변경되었습니다.
엔씨소프트 (036570)
변경일 투자의견 목표주가
(원) 평균 최고/최저
17-01-13 Buy 380,000 -17.93 -0.39
17-05-12 Buy 440,000 -16.11 -13.75
17-05-22 Buy 490,000 -22.68 -15.10
17-08-07 Buy 520,000 -18.37 -7.98
17-11-09 Buy 550,000 -24.22 -11.27
18-05-09 6개월 경과 이후 550,000
18-05-10 Buy 470,000 -21.85 -15.96
18-08-14 Buy 480,000 -13.17 -5.21
18-11-12 Buy 550,000
괴리율 (%)
종목명 인수 합병 1년이내 BW/CW/EW 유상증자 주식 등 1% 자사주 채무이행 계열사 공개매수
업무관련 IPO 인수계약 모집주선 이상보유 취득/처분 발행 유동성공급 보증 관계 사무관련
엔씨소프트 ○ ○
ELW
200,000
280,000
360,000
440,000
520,000
600,000
16.11 17.3 17.7 17.11 18.3 18.7 18.11
엔씨소프트(원)