!3QEfRE LA HIFW?IBSLACION FZ$Z&Wi t+)

i k) Este articulo es uno version resumida y revlrsada de un te:cto w-ttet-ror “Hipeîinflacrbn y Pulittta Etonomnca en Per- li : w-ta interpr~tacr Ijn”. ta reuiisíran bi$sica et&3 en io deiermi nantes del deseo de atesorar db1arros.R cfifw-snc1a del anterzw-c que ar,ayet-aba et papel de ll% enpec-katzvas respecto al precio del dQlar libre y* en consecuwcia, la demanda esperu2ativa de dblares; sote tfatcl enfaeiza 1 a demanda da d6lanres pcw 105 motrvos prPc-wciQn y neyociuej, nu asociada a Zas especta-kAtiaa sino a la calidad del inti como deposzto de valor. EsCe tzmk?io de enfasis fue e-1 re?ieultad~~ de 1393 invalwabíes (y larguisimas) di scusz enes que tuvi mas <ron Fr<snez SCQ Lcqms. Buaremos agradecer ta&i&n el apoyo y ~1 rnter&s de Adolfo Figueroa, ctxt quien hemos di sícutido 200 veces 1 .ws k dean de @site tex ta. A estma dos twaol hay qu.e agregwr un tercera: tener un ami go ctxtu Kcben fiendri ckb que nu% mvia, comentãdos, 13wxz1 viejos libras sobre las hiperlnf lacioneo europeas,

L

_I

The lndi vidaal isf-ifi capi’- taì ‘i Sm o+ today presumes .a atable nsasmr-ing-red of val ue, and cannot be e4f irient --perhaps cannot sur:vi ve- wi t;houk me.

El comportamiento a.ctua1 de 1 a eco17ami a peruana soi 0

puede describirse ccn urta palabra: hipevinfZaci6n.

Hasta abrri pasado, la in+lacibn de 10s Cti ti mos 1 0

los precios al consumidor CTecen a uf> ritmo que oscila entre

41:c y 48% mensual y al rededcw del 1 Oí: por’ semana lí v Es

:. mpucji bl e encontrar ciSras comparables sin remitirse d las

.z?:.: per i enc i as recientes de Bolivia u Hicaragiaa, o las

hipe¡-in#lacioner cl$sicas de los años 20 ocurr- idas en Europa

1 ,/ I-a publicacibn de la tasa de inflacidn de abril par el Ifî%ti tute Naci~naZ de Estadi. sti ca ( ENE), provoco el

z dcsgr-adw publ ico del Pr esi dente de la Repubiica. PCCO

_ &espues, 3u ‘director, el. Sr. Rub 1 es Freyre, fue forzado a renunciar”. .

;?lï smo mes .h?i aî;u a.ntek-iolf y la hip,tzri n-t-lacir5n a. 1 emwta

\

Ei Gn 1 co &gorio +larecxente en el mercado inkerrto es .

l-3 *umpr.s--ver-ti-a de dolares-b.illete. El’ mercado cal ï e‘et-o de

!_‘rj!are,s ‘S@ ha exkendi do hasta cubrir las principales zonas

z í)mer.c i a 1. es de C. i. md .f casi tarrlas las ciudades medianamente

ì. nd 1. cador del. i ncr-ementtn de las transakcihes y del nwner~

*jp agentes itconomicos 4ue realiza opet-aciáneo en I-ste

m=r- i...&u i . . en truena parte no vi r-ox.1 adas ai cumercio exter 1. or .

P 2.’ Vease Banco Central de Bolivia !148E3), Bresciani-Turronl il9&8, cap. 1) y Van Wálre de Bordes i1924, cap. 4).

tIFan5ac:c i tin y la ca-si nula dispersion de precios que pres-t@nta

b-;?ci be in~fcwmac2 bn d-iaria de la totiiaci6n’ del dblar, no

rrlsui.t.3 axagrrado cal i f icar- al mercado del d5la.r como el

:tlet-cado tfpico de la hiperinf laciún peruana,

El. pc-oposi tu de este artfculo es contar una hi stori a

r;Jx? ya ha. sidr> muy bien contada en otras rircunstancxas: la

historia. de las hiparin91.aciones. ..ta deuda que tenemos con

esa i i terat:w-a econdmi ca cIAsi ca t San Waire de Fgrdes

i: j. tas I Tambi 9n debemos mucho a la literatura moderna sobre

1%~ hiperin+ lacioneci Lespeci al mente Cagan (191-7 y 1?8S! y

TCdOS c-S%OS rrconoci cni entas 1 fnp 1 i c ,311 que, en e-i-lis.2

e=lfi* 1 i terat!dl’~a, mez c 1 a deter mi nsda pnr 1 a doble pr&en+ic>n

de capt.ui-ar: 1 as peculiaridades de la hiperinflacibn peruana

y de.’ cuntar-: Cn.3 historia no-monetari sta de esi?ia

de salar-j cs en f unci an de la in=flatitSn pasada -indexacttir,-

6

:, 1 stamo da prer,jos *&t -CT) doiari.zaciOn de l:ia ri.queza liquida

del syztor privado. Ademas ae Ufla. condi ci bn previa: el

. . H. El Co1.apso de-I. Tipo de Cambio Fijo

Ei rol apso del r&gimen de tipo de cambio ‘ijo, cuya

hase ~1. ti. ma .143 la ‘evaporac i ón de las rewwvas oficalra de

cl i vi sak, si-:yone’ que 5Gbi kamente la autoridad monetaria 95

incapaz de reyul ãr el tipo de camb-i.u. Se pasa asi de un

ti pu de cambi.o adml ní strado pur la autczidad mC)netaria, a un

t.ipa de cnmbro determinado pw- el mercado.

En el Per á, este CPI apso del v-r+gi men rambiario ha

:nnducidn finalmente a un sistema con daa precios del dl)l.ar,

El .o+ zciai J manejado por el banco cent;ral, que Ek al ,.

relkwa.nte p.3ra la.3 exportaciones legales, pwa una porcibn

kzada vez mc&or de- f-as $ mpo&ac i enes y.. c i:r$ tos $2ujos de

capital iusualmente~ de sa1 ida por cnnc&pto de deuda y .-

remesas) s ‘g el. ‘1 i bre, determinado por etL mercado, que es el

relevante para ias 2xportaciones i.l’egaie% (coca), para una

porti Sn cada VE?Z mayor de ldci i mport ac i enes, PWi las

compras {muy dificilmente, ventas) de dblarecj dei banco

hwkt-ai .y para las decisiones de porta-Galio del sectur- _

pri va.do.

Er1 la eccmomía peruana, el i n i c i o del cul apsa del

:.- .Ggi fw-33 camb: ar i o puede +echarse raz unabl emenke en ju.1 i u de

banc:a. La eserx:: i a de este ataquE* especui at i vo consi 5t.e en

que el sector privadò intercepta el .flujo de dólares, Sru-to

Je3. nar-cotr-a+i co, dirigido habi tua3. mente hacia el bkco

El pri rner efecto de e5ta demanda t-rpent;.namen~e

acreten tada de d6 1 ar-es as la elevacihn del tipo de cambio

1 i. bre. Cr>mc a! banco cclntral intenta inicinlmente ex(itar que

~3. t í. po de csmhiw i ibr-e se eleve, reduce ss compras er: eI

mercado 1 i brr o, incluso vende dblares. En consecuencxa, las

.Í,

:. , i.: ,’ L _ . . : ,.

IA constzcuenci .3 hA.ziica de este colapso dp1 r-Bgr men

3. :rr.t:r:> pay-.$. _. -1 si shema de prrcioî ivia 10s importacrones de

Para entender este proceso de dolarizacibn del

portafolio del sector privado es necesario precisar el marco

institucional. En lo W@ siQue, consideraremos que los

dolaren fruto de las exportaciones Legales ingresan

directamente al banco central porque existe una coerci 6n

extraeconbmica, juridico-legal, eficaz. Que los dblares

frutu del narcotraf ico pueden o no ingresar al banco .

central ; 5i la hacen, es via tal mercado, a *t-aves de las

compras del banco central. Que no existe una "ventanilla" a

travrs de la cual el sector pr i vadu pueda adquirir

dlrectamente, para atesorar , los dblares del banco central;

par-a este objeto, %U uriica fuente es col mercado 1 i bre. Por

Ultimo, supondremos que el sector privado no puede arbitrar

entre el mercado de dr)lat-es oficial y el libre via

sobref acturacih de importaciones 0 subfacturaci6n de

exportaciones.

En cualquier periodo, entonces, ‘el stock de dbldXFt%i

po-ìeido por E?l WCtOF privado solo puede aumentar si el

superavi t en Za balanza comercial no-o-C icial <el valor en

dSlares de las exportaciones de coca menos las importaciones

de insumos y bienes de capital transadas en el mercado

libre) es mayor que las compras de dtSlare3 que el banco

central realiza en el mercado libre. La diferencia existente

entre el superavit de !a balanza comercial no-oficial y las

compras del banco central es la cantidad de dSlares

disponible para ei atesoramiento del sector privado.

t t-t!.-rem&t-tto vaya acumpanadu c BICI de un& el evxi bn del tipo de

t? .

17

que impiden que todos 105 agente2 tengan ex i to

simultaneamente en esta estrategia. El primero e5 que muchos

agentes tienen pasivos y gastos definitivamente vinculado% a

contratos en dblares porque se originan en sus relacibnes

con el exterior. El segundo radica en la interdependencia de

Tos agentes domesticos, los gastos de unos son 102 ingrsso~

de otrozs a5i como los pasivos de uno2 son los actlvos de

otros. En consecuencia, Za resultante macroeconomica mas

probable sera@ como ha explicado Davidson {1982, cap ¿j, una

kandcnci a general a dolarizar fas contratos y una tendencia

.a recortar La duracibn de lo2 contrataa en intis que resten.

Ambas tendencias destruyen 1 a liquidez del inti, porque

deteriaran su funcibn decisiva de ser la unidad de cuenta,

ta primera fortalece, ademk, la liquidez domest i cu del

dtilar.

government. Ft was divided into more than a dozen independent City-2tates. They were very sma11, almo& within walking distance of one another, flost of them had their own money , made acceptable in the weay I have describe, to their own citizens. Butr thzse local money were not arceptable outside these narrow boundaries. so the more succeasful sities al 60 cai ned “f ull bodi ed” moneyci, each coin containing a Siaced amount, at +irst of silver, and then, when they could afford it, of glod. f...) Then, as time went *nY these “-Sull bodied" or "greatU moneys drove CXlt iba

110,cãl or "Little" moneys. C,.. 1 But the QOVfWtViEHIt of these little states, having themselves to make payatents (to the soldiers, for instance) outside their bar-ders, wer e no* pleased with a situation in which their expenditure had to be made in term2 of "great" money, while their revenue came in terms of "little" . They ther49fore tried to gat their revenue into terms of Hgreat” money, but when they did *ha*, they broke off ene of the suppwts which keep the "little" money in piare; it ceased to be acceptable in payment of taxe5. "

.

pl144e ser entwu2idu colmo una ct-ec tente sensibi 1 idad uei

rl i ve1 de precios medido en iritis ante variacibnes dsl. tipo

de camb i o libre. En realidad, es Za contrapartida de la

tendenci ã a la dalarizari6n de Ios contratos en el. mercado

da bienírs, Estos contratos no implican nececjar i amentre el

pago en dblares, sino que, por ejemplo, se fija el precio en

dhlares y se estipula el pago en intis a3 tipa de cambio del

dia de La entrega del bien.

En 105 mercadoc, de trabajo prima, mas bien, la

t endenc i a a recortar- fa durarih de 103 contratos en inkrs.

El peri odo de indexacibn, eI i ntervalo durante el cuaì el

salarzo nominal er) constante, se achica progresivamente;

di gatnos r de un semestre a un trimestre yr 1 uego, 3. un mes.

;sor ejemplo, un convenio colectivo con indexacián trimes;tral

completa a la inflacibn pasada que se negacia anualmente es,

MI realidad, un encadenamiento de cuatro contrato3s en iritis,

cada uno por tres mesec;, maot un mecanismo <de indexacxbn a

ia inflación pasada> que estipufa que eI safari0 nominal del

SegWtdo, tercer y cuarto contrato sera igual al salario d@ol

contrato anterior multiplicado w- uno mas la tasa de

inflación acumulada an el trimestre anterior.

La dalarizacidn del sistema de precios consiste en un

cambio en el comportamiento de las empresas, acicateadas por

el peligro de la descapitalizacibn, respecto al modo en que

determinan costos y precios, como ha sido analizado por ‘Jan

i4alrs de Bordes i irS24, cap. 71 y Merkin i l.986). PIientras

.

.

..f ema.n da . Per ef contrat-i 0, ellos sabian ahura rjuP Yi Eiu

8. r>rrespuf!d2. entemente, de tal mznet-a que W..I poder cte compr.~ c

r?r‘ dj.smi.!-wi.~*L.s“. Fkx- estz+.s ratunfts, ronciw.ye Van Walt-e de

Eh-dey en 1932 “Loa precias -casi 5x0 e:cc:rpci ón- si gui ert3-t

et a3.za. del. trpa de cambia”.

i nt 1 ãci t5n ~c4:ua~ no cont íene RincaurI mec’anismo estabi I iaadar

~~!~+ual. . E. 5% a dependencia de la in5lacrbt-t pasada, este

d-omponrrifa inercia1 . . IB el que Ic? otorga a 143 rnfìaci6n

3 :.. f IA a 1. una c1ert.a propm5i on d reproduczrse. F’cro, 1. d

.: r3ei-cla tiende a Eiet- cada vrs inenus importaote por que

r&a’s carta mientra mayar sea ia tasa de rnflaci6n.

znf!aciSn en tiacer se nula, despusr de una cangelaci 6n

permanente del dblar libre; mientras mas inercia tenga, mdS

tardaria, ceteris paribus.

En la practica, uno sabe que una hiperinflacibn tiene

todavia inercia (aunque no sepa cuanta) si ei ritmo de

ascenso de los precios continua invat-iable, a pesar de que

e-ì dólar (libre caiga o se estabilice durante dos o tres .

meses; como ocurrib en La ecunomia peruana entre diciembre

de 1988 y marzo de 1989; un episodio similar sucedio en

Alemania en 1922, según relata Breocieni-Turroni <1%81 cap.

2).

En consecuencia, si el desarrollo natural de la

hiperinflacidn implica un creciente yrado de dalacitación

doi sistema de precios y un recorte del periodo de

Lndexaci 6n ds loa precios, 1-1 desarrollo de La

hiperinflacián tambidn implica la eliminaci6n progresiva de

la inercia.

Como hemos visto, la política de drenar la extension de

La indexaci6n salarial y evitar el recorte del periodo de

indexacibn de 1~s salariosI ademAs de ser una politica

recesiva, es una politica que frena la dolarizacibn del

sistema de precios. Ahora, queda claro que esta politica

salarial es, en realidad, la polltica de conservar 'el

componente inercia1 de la hiperinflaci6n.

‘; . ’

de : 2 l.,+iac:f5n. Los propietarios de riqueza huyen del inti

;“’ ‘;?? * icfL’Qli3t-t Q-n al dc?far buscando un deposito de tralor

;*pj or si knti. Los .i

iJ 42 e empr-esar- f ûs +zjan sus precros en,

:< 01 are5 par 3 rvi tar la dascapltalizacih de sus empresars.

!-22’3 +r-au At_) ad’x-%:-3 presionan por rea2 ustar su-5 salarros da

arrte ?_13 .s --._ _ La ~nf1aczbn pasada, en perrodoa cada ver mas

::.m-i:os, para evx t;lr- que îuá salar: os reales bajen. Y durante

e5tr pt-r?reso de camttio en Id3 conductas, que se refuerzan

mutusmen+a, el dolar asume progresivamente las funcibnes de

*~~~dad de cuánta y deposito de valor.

Sl ei des.dr-r-ollo oe la hrpet-rnflación es el desarrollo

del a;t-adu f.3~ dv2iarlzacibn del si stema de precios y et

tiesa-r.31 lo del yrado de dolarrracidn de la riqueza, entonces

id hxper-:n.tlarztSn misma crea laS condiciones que h%Cen

pokitble 521 íina~, La estabx1lzacïUr-t.

I?e 1-m 1 ado, ia potencia de la estabilizaclh del tipo

de c.j.mbrr-, libre para frenar la hkperinflacibn es maxima, eii

eì írstrma de precios SC se ha dolarizado tanto que Ia tasa

la

el

de

do

,

. . F4‘? t ?‘ ,3. i‘ .

Pm” C+!E! aumenta i a cantidad rj’c di rvzro con la

incertidumbre polftica). Estos factores ref uer-zan e1 impacto

riel pruceso de dolarizacibn de la riqueza,

cm-o, eS la poií+ica de LOS paqw.e%a+os, Es%f2a

paquetazos son violentos shocks inflacitinarios compuestos

tiprc¿mmte por Ut-l¿t tnax i deval uac i bn del %ipo de cambio

04 L c i al y un max i aumert t o de los precios publicos, comu los

ocurridas en dicieibre 87, marzo EX3, Julio 88, satrembre 88,

s2.t < ‘J Sit-l 1 os cual es ressultaria imposible dar- cuenta de la

t; ._% 3 .a de inflaci fil-3 en e5os mese5. La consecuencia mas

% mportante de la repetición sisternatica de W3t05 shoc ks

1nf1ar16narros es que han contribuido al arraìqo definitivo

de E?SOS cambios de conducta de 1 os agentes economi cos 3 que

son la raxon ultima de la hiperinflacibn.

Estos dos %ipos de shocks, mas la decision de trasladar

Las importaciones de Z nsumos y bienes de capital al marcado

rambiario I ibre, mas Za poiítica salarial de oponerse at

recorte del periodo de indexacibn, constituyen la eíencra de

la política ortodoxa aplicada desde fines de 1487 7.“‘.

-7 ,f -La cuesti on dei origen de la kiperlnfiaci6n en el Per%:, r-lo t: i ene una respuesta obvra. F’rimera, no es simple fechar 1 -3 transformaci bn de una inf lacibn inercia1 en una hiperinf iarim. Sugerimos que habria que escoger ai. guna -Cecha comprendi da entre julio del 87, el inicio del colapso c afnU i ar i 0, y setiembre del BS, marcado por eJf mas vxotento i.l/e Iris paquetazos. Segundo, tampoco es ObVlO pur que la lnf iacit4n inetcial se transf armo en hiperinflaciQn. Hajc ql-ti enes aceguran~ como Dornbusch C1983.\ # que el ‘I per- fj

aprendio en 19EV-83 que un crecimiento rapido y continuo y masivos incrementos de salarios reales son i ncompat 1 b f es con UYta inf Laei ¿w2 moderada “ . Nocìotros pensamos9 por el cantrat-ioS 4fJe la hiperinf lacibn fue el resu!tado de La interacci Cln entre una pal ítira ortodoxa, dura hasta Za

1 mportac 1 cmes¡. 1. Que ta polit1ca ortoduxa reC@sd5@ 1.3

3.5 e f ~st-cctraflct3 porque el 5ec tcw pr 1 vado no atesora

8.i El leiv mcrtiv pCfiítlC5 =-como y Pou que Pi 51 citenta $al,i ~HXI “pmduj uiJ esa palitica macramxmamica ortodoxa tan szx *yema- es mas bien un punto oscuro. En nuestra opinron, un 8 expl i C.aE.ll dn deber 1. a inclurr, por- lo mwwx3, zas 5Tgu1enkf??s iactcrrt-5%: a) la influencia polit1ca ae 100 e::portadare5, b.\ la decision de mantener establp el CLuJo de saí ‘1 da dF di VI sa por cancepto de deuda y remesas (poi- ejemplo+ esta.s demcslndas de ddlares no se trasladaron al mercado 1 ibre) ., Cr1 la decieion gubernamental de generar IJna f‘ eces i bn muy pro+und& que recuperas43 rew3rvas raprdamen-e par-a podet- encarar-, con una eventual reactivaczãn que eot4s . r'w~;F-rvbs hãr1an posible, Las eleccibnes presrdancxalss de 19-W y, Iaast but nut ledst, d) el apoyo implicrto que esta poiitica ortodoxa extrema t-xi bi o de la opusicxbn legal. -. kanta de derecha cumo, an parte, de izquierda- que, segura dtl gãnar las rieccibnes de 1990 ya que el gobierno corrla cc?n ‘~105 costo5 politlcos del ajuste”, prefwza entrar a palacio con &?i “ajuste maeroeconbmzco realxzado“.

Iolat-es-billete. ( Por- ejemplo, si fas importacianes

oficiales 5~3 contraen pet-0, simul twneamente, el banco

cen%ral compra una porci bn menor de los dblares de las

exportaci ones i 1 egal es ,-por que La preferencia por dblarea

aw.mt-nta y el banco no quiere presionar mas so4re eI tipo de

cambio 1 i bre- las reset-vas o+iciales pueden permenocer

cwl~tantes mientras que el %t,ock de dblares pr i vada

sumen t 3. ) ”

Segundo, 1 a.5 importaciones que se reducen con la

~-e?‘-eF¡i 61-l sun importaciones oficiales. (Por- ejemplo, si Las

I rnpor tac i enes que se contraen col-l la rece-31 6n Son las

~mportacim-te~ transadas en el mercado libre, la rereosi fh ce

tra.ducit-a automaticamente en mayores tenencias de dólares en

mano3 del 5ector privado, no en mas rex5ervias of iciàlesl .

Pero el colapso cambiario y el incremento de la

pref arencia por- d6lare5, destruyeron @SOS viejos supuasto,r.

Zn las nueva5 condiciones, las reserva5 oficiales nu

JsIpenden de cuanta r-ecssitjn generen los paquetazos sino* mas

bien, de cuan agresivas son tanto la pal-i tica de compras en

el mercado Libre como la politica de trasladar las

importaciones al mercado libre. Esta IS la causa de la total

aesproporci On existente entra la rece+ikbn inducida en f9138,

y 1 as reservas oficial es “recuperadas “ durante eBe año, en

romparaci bn C0t-l experiencias anterrures. ‘f es que la

feur, este p~uces~ de cambio do maneda en una eccmcmi a

L.9. cuecitian esjencial es como apurar el .fin de la

47.

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