[Draw your reader in with an engaging abstract. It is typically a

short summary of the document. When you’re ready to add

your content, just click here and start typing.]

تحلیل بنیادی شرکت پتروشیمی فجر

07/11/1397تاریخ تهیه گزارش:

فاطمه پاک نیاتهیه کننده:

1

وشییم فجر پتر

: بازده یک سال 4/8 (: 97)پیش بین P/E 47,385 : )میلیارد ریال( ارزش بازار نماد: بفجر %44 اختر

EV/Revenue : 27/3 %70تقسیم سود: میانگیر 48,795 : )میلیارد ریال( ارزش بنگاه بازار: دوم بورس

تاری خ پذیرش در بورس: 28/11/97

EV/EBITDA : 3/5 % 3/8 (: 97)پیش بین بازده نقدی %7/0 درصد از بازار:

: (08/11/97) قیمت 7,290

% ROCE (96 :) 9/34 6/25 : )میلیارد ریال( میانگیر معامالت روزانه %10 سهام شناور:

4,200-8,104 بازه قیمنر سال: 6,500 : )میلیون( تعداد سهام %4/6رشد قیمت سه ماهه: (: 96ام )بازده حقوق صاحبان سه

9/41 %

. یم باشد ریال 10،000ساله، هدف قیمنر برای افق زمان رسمایه گذاری یک گردد،یم پیشنهاد ریال 7,000 با توجه به مفروضات کارشنایس، خرید این سهم در محدوده قیمنر

و شاخص کل نرمال شده شده سهمنمودار تعدیل مقایسه

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

1395

/11/

20

1395

/12/

11

1396

/01/

02

1396

/01/

23

1396

/02/

13

1396

/03/

03

1396

/03/

24

1396

/04/

14

1396

/05/

04

1396

/05/

25

1396

/06/

15

1396

/07/

05

1396

/07/

26

1396

/08/

17

1396

/09/

08

1396

/09/

29

1396

/10/

20

1396

/11/

11

1396

/12/

02

1396

/12/

23

1397

/01/

15

1397

/02/

05

1397

/02/

26

1397

/03/

16

1397

/04/

06

1397

/04/

27

1397

/05/

17

1397

/06/

07

1397

/06/

28

1397

/07/

18

1397

/08/

09

1397

/08/

30

1397

/09/

21

1397

/10/

12

1397

/11/

03

شاخص کل نرمال شده پتروشیمی فجر

2

معرفی صنعت یوتیلیتی

انواع و ، نیتروژننظیر برق، بخار، اکسیژن های پتروشیمیسرویس های جانبی مورد نیاز شرکت ،ن کننده یوتیلیتیشرکت های تامی

واحد در داخل هر کیبه صورت یجانب یها سیسرو ای یتیلیوتیدر صنعت نفت متداول است که د. نکنرا تامین می های صنعتیآب

تمرکز زیادبخاطر ماهشهر )بندر امام( یو منطقه اقتصاد هیما در دو منطقه عسلوا شود دهید ییایمیو پتروش یشگاهیمجموعه پاال

های پتروشیمی شرکت یتیلیوتی تامین مستقل جهت یهاشرکت تاسیسقدام به ا یمیپتروش عیصنا یشرکت مل ،یمیپتروش یواحدها

کننده یوتیلیتی در های تأمینشرکت بود. هاصرفه به مقیاس و تخصصی کردن فعالیت توجیه اقتصادی، منطقه کرد که نتیجه آن

ها، موجبات باشند و با تأمین مستمر یوتیلیتی مورد نیاز آن های پتروشیمی در مناطق عسلویه و ماهشهر میایران پل ارتباطی شرکت

هیبا سرما که دماوند یمیوشو پتر باشدمستقر می هیدر فاز اول عسلو نیمب یمیپتروش .نمایندها را فراهم میاستمرار تولید این شرکت

از یتا زمان بهره بردار که دباشمیدر دست احداث هیدر فاز دوم عسلو ،دهیواگذار گرد یبه بخش خصوص یدالر اردیلیم 4 یگذار

هیعسلو 2در فاز که و انتخاب 3سیپرد د،یتخت جمش د،یمروار ان،یکاو یمیپتروش یشرکت ها یتیلیوتی ازین نیمبشرکت دماوند،

کند. یم نیرا تامباشند می

شرکت پتروشیمی فجر و شرکت های منطقهجغرافیایی موقعیت

فارس، واقع خلیجدر ساحل و غربی ایراندر جنوب هکتار 2،600به وسعت حدود ایدر محدوده پتروشیمی اقتصادی ویژهمنطقه

خور موسی قیبندر از طر نیجغرافیایی، ا تی)ره( قرار گرفته شده است. از نظر موقع ینیدر شهرستان ماهشهر، بخش بندر امام خم

ایندارد. آسیای مرکزی دسترسی و اروپا ،ترکیه به سراسری آهنراه های دسترسی به راه طریق از و بین المللی آزاد هایآب به

کردهعمل گاز خیز ایراندر مناطق نفت و تاثیرگذارو استراتژیک پایگاه یکاز استان خوزستان، همانند بخشیمنطقه به عنوان

میلیون تن محصول پتروشیمیایی در منطقه ویژه اقتصادی پتروشیمی 26مجتمع تولیدی با ظرفیت اسمی 22است. در حال حاضر

ظرفیت تولید محصوالت پتروشیمی کشور در این منطقه وجود درصد 40حدود ضر چیزی در طراحی و احداث شده اند. در حال حا

طرح پتروشیمی دیگر نیز در سال های آتی در این منطقه به بهره ۸طی برنامه ریزی های صورت گرفته پیش بینی می گردد . دارد

.برداری برسد

.باشدمیشرکت های پتروشیمی سایر *نقاط قرمز رنگ موقعیت جغرافیایی

3

فجر پتروشیمیمعرفی شرکت

منطقه ویژه اقتصادی هایشرکت با هدف تامین یوتیلیتی مورد نیاز 1377در سال میلیارد ریالی 6،500فعلی مایهبا سر پتروشیمی فجر

ها و افزایش اجرای با گسترش شرکت .به بهره برداری رسید 13۸1تاسیس شد و در سال 4سایت پتروشیمی واقع در بندر امام در

های جدید اقدام به شرکت پتروشیمی فجر به منظور تامین یوتیلیتی طرح ،3و 2های شرکت ملی صنایع پتروشیمی در سایت طرح

.نمود 2اجرای طرح توسعه فجر در سایت

سهامداران

باشد.مبین نیز می شیمیدرصدی پترو ۸3که مالک باشدعمده شرکت، صنایع پتروشیمی خلیج فارس میسهامدار

شرکت یاصل یاتیعمل یواحدها یمعرف

و یپساب صنعت هیهوا ، تصف کیآب، تفک هی، تصفنگیسپاچیبرق و بخار، د دیتول یشرکت شامل واحدها نیا یندیفرا یواحدها

.می باشد یخطوط ارتباط

نیروگاه ➢

11با استفاده از یکیالکتر یمگاوات انرژ 1،147 دیباشد. تول یفجر م یمیوشمحصول مجتمع پتر نیبرق حساستر یانرژ

یدهایاکس زانیکه م یاست؛ به طور ستیز طیآن با مح یسازگار روگاهین یژگیو نیمهمتر .ردیگیانجام م یگاز نیتورب

تر از محدوده مجاز استاندارد نییشوند، پایخارج م روگاهیحاصل از احتراق، که از دودکش ن یو کربن در گازها تروژنین

موجود یحرارت میعظ یاز انرژ یریباشد که بخش عمده آن با بهره گیتن بر ساعت م 1،690 بخار دیتول زانیم .قرار دارد

درصد 92به لرهایبو یحرارت بازده جه،یو در نت ردیگیصورت م یگاز یهانیپر حرارت حاصل از احتراق تورب یدر گازها

رسد.یم

د تفکیک هواواح ➢

یاحداث شده است. هوادو کاربرد متفاوت آن در صنعت یهوا برا یو جداساز یمنظور فشرده سازه هوا ب کیواحد تفک

هوا با هدف یشود و جداسازیم دیتول یصنعت یها و مصارف عمومق،کنترلیابزار دق زاتیمنظور کاربرد در تجهه فشرده، ب

نیا یبخش جداساز در گردد. یانجام م انیمشتر یندیفرا داتیلاستفاده در تو یو آرگون برا تروژنی، ن ژنیاکس نیتام

و توسط کمپرسور دیتول ژنیو اکس تروژنین ریگراد سرد و با استفاده از روش تقط یدرجه سانت -194 یواحد، هوا تا دما

.شوندیم رهیدر مخزن ذخ عیفشرده شده در بصورت ما

سهامداران

%60 وشییم خلیج فارس صنایع پتر

%30 کت های رسمایه گذاری سهام عدالت رسر

%10 سایر

4

واحد تصفیه آب ➢

خواهد رممکنیغ یصنعت یهاتیانجام فعال یاتیماده ح نیبوده و بدون حضور ا جیرا یامر عیصنا یر تماماستفاده از آب د

انواع .متفاوت است یها در هر واحد صنعتیو سطح فناور دیتول ندینوع و مقدار مصرف آن با توجه به فرآ گرید یبود. از سو

و کاربرد آنها در واحد ازیبا توجه به ن رویس و آب بهداشتی((، آب آتشنشانی، آب سDMی )آب بدون امالح )صنعت یهاآب

رسد.یهمجوار م یشرکتهاو به مصرف دیآب تول هیتصف

واحدهای تصفیه پساب ➢

می سبز یو فضاها اهانیگ یبخش برا اتیو آلوده به آب پاک و ح یسم یکننده پساب ها لیپساب ،تبد هیتصف یواحدها

خانه احداث کرده هیمنطقه دو تصف یمجتمع ها یو بهداشت یصنعت یپساب ها هیففجر بمنظور تص یمیپتروش .باشند

است.

واحد خطوط ارتباطی ➢

شده در مجتمع فجر به تمام مجتمع دیتول یتیلیوتی یجانب یهاسیو کنترل سرو عیتوز تیمسئول یواحد خطوط ارتباط

شده خود را با دیو محصوالت تول ازی، خوراک مورد نمنطقه یهابعالوه، مجتمع را بر عهده دارد. ژهیفعال منطقه و یها

کل منطقه یواحد خطوط ارتباط یاتیعمل حوزه .ندینمایارسال م ای افتیدر احدو نیاستفاده از خطوط لوله و تحت نظارت ا

، رآالتیش لیاز قب هاآنمربوط به زاتیتجه خطوط و ریو تعم ینگهدار فهیواحد وظ نیا نیهمچن .باشد یم یاقتصاد ژهیو

را بر عهده دارد. یکیالکتر شیگرما یهاستمسی و قیابزار دق یهاستمسی

تولیدفرآیند

آورده شده است: پتروشیمی فجر 2و 1در دو فاز در نمودار زیر فرآیند تولید محصوالت

5

ظرفیت تولید

شود،یاز درآمد شرکت را شامل م %76شرکت که یمحصول اصل سه. شده استآورده محصوالت تمامی جدول زیر ظرفیت اسمی در

کرده دیبرق تول تیظرف %3۸با ری. از نکات قابل توجه آن که شرکت به طور متوسط در چند سال اخباشدیم DMبرق، بخار و آب

یت ظرف %77 تواندسایر عوامل تاثیرگذار، ظرفیت عملی حداکثر میو رطوبت هوا ،اگرچه با توجه به موقعیت مکانی شرکت. است

اسمی باشد.

ظرفیت اسیم ساالنه

)مگاوات بر ساعت( برق 13,096,200 )متر مکعب( DMآب 32,718,600 )متر مکعب( آب رسویس 8,584,800

)تن( بخار 15,662,880 )متر مکعب( ROآب 92,242,800 )متر مکعب( آب زالل 131,400,000

5,272,6002 )متر مکعب( آب بهداشتر 3,285,000 )تن( آرگون 3,276 )متر آب خوراک بویلر

مکعب(

354,780,000 ن گازی ژ )نرمال متر اکست

مکعب(293,460,000

)نرمال متر هوای ابزار دقیق مکعب(

446,760,000 )نرمال متر ازت گازی مکعب(

ن مایع 21,024 ژ 578,160,000 )تن( اکست )نرمال متر هوای رسویس

مکعب(00،216،47 )تن( ازت مایع

فروش محصوالت روند

شود. شامل می فروش را %76می باشد که مجموعا DMآب به صورت میانگین، عمده درآمد شرکت از محل فروش برق، بخار و

ریال به ازای هر کیلووات 66۸ریال و مدیریت شبکه با نرخ 1،۸45 منطقه با نرخ هایرا از دو طریق فروش به شرکت خودشرکت برق

در نه ماهه سال جاری نیز باشد.فروش مقداری برق شرکت از طریق مدیریت شبکه می %33حدود ه ذکر است ب . الزمدهدمیانجام

درصدی داشته که ناشی از 3نسبت به مدت زمان مشابه افزایش که میلیون ریال بوده است 11،743،932مبلغ کل فروش شرکت

در جدول زیر اطالعات فروش مربوط به سه محصول اصلی افزایش مقداری فروش محصوالت برق و آب های صنعتی بوده است.

شرکت آورده شده است:

98پیش بین 97پیش بین 6-1397 1396 1395 1394 1393 1392 محصول عنوان

مقدار فروش

4,584,362 4,584,362 2,767,710 4,584,362 4,397,047 4,047,247 3,917,442 4,011,771 برق

4,558,835 4,558,835 2,255,329 4,558,835 4,632,178 5,110,240 5,048,493 4,662,484 بخار

DM 8,019,057 8,639,956 7,955,890 7,553,261 8,400,815 4,374,765 8,400,815 8,400,815آب

مبلغ فروش)میلیون ریال(

15,739,688 7,869,844 4,400,584 7,911,950 7,455,774 7,345,133 6,984,915 3,990,912 برق

4,802,335 2,401,168 1,186,722 2,460,142 2,575,024 3,120,377 3,088,833 1,347,925 بخار

DM 377,786 993,624 912,875 859,241 974,787 531,258 1,011,118 2,022,237آب

27,073,463 14,920,356 8,156,777 14,945,517 14,411,973 15,127,627 14,761,631 7,662,119 جمع کل

نرخ فروش

3,433,343 1,716,672 1,589,973 1,725,856 1,695,632 1,814,847 1,783,030 994,801 برق

1,053,413 526,706 526,186 539,643 555,899 610,613 611,833 289,100 بخار

DM 47,111 115,003 114,742 113,758 116,035 121,437 120,360 240,719آب

6

باشد.به ترتیب: مگاوات بر ساعت، تن و متر مکعب می DMبرق، بخار و آب واحد فروش

، شاملبندر امام یمیپتروش یاقتصاد ژهیدر حال احداث در منطقه و یهاشرکت اقدام به انعقاد قرارداد با شرکت نکهیبا توجه به ا

انعقاد قرارداد فروش برق با نیهمچن و نایابن س یمیارگ و شرکت پتروش یمیشرکت پتروش ،یسلمان فارس یمیشرکت پتروش

و شرکت ینیبندر امام خم ییایدر ساتی، تاسبلند دیگاز ب شی) شرکت پاال یمیپتروش یاقتصاد ژهیخارج از منطقه و یهاشرکت

فروش زانیمذکور م یهاطرح یو در زمان بهره بردار یشود که در سنوات آت یم ینیب شی، پگچساران نموده است یمیپتروش

شرکت مدیریت شبکه برق ایران به اینکه شرکت در حال مذاکره با رنکات قابل توجه دیگ از .ابدی شیوالت از جمله برق افزامحص

ریال به ازای هر کیلووات ۸00الحساب منظور فروش مازاد ظرفیت برق خود می باشد. در چند ماه اخیر فروش برق با نرخ فروش علی

ثبت شده است.

فروش محصوالتبازار ترکیب و

آن %33 ،دهدمیدرآمد شرکت را تشکیل %54که محصوالت آورده شده است. فروش برق فروش شرکت به تفکیک در نمودار زیر

باشد. عمده مشتری بخار شرکت نیز آن مربوط به پتروشیمی امیرکبیر می %11مارون و پتروشیمی %16 پتروشیمی اروند، مربوط به

در نمودار دایره ای زیر فروش کل شرکت د.نباشدرصد می 15و 21، 34کبیر، فن آوران و اروند به ترتیب با به ترتیب پتروشیمی امیر

محصوالت و مشتریان آورده شده است.به تفکیک

نرخ فروش و مقایسه آن با نرخ فروش محصوالت شرکت پتروشیمی مبین

می ( NPC) و ابالغی شرکت ملی صنایع پتروشیمی ایران تاییدد مور هاینرخمحصوالت شرکت پتروشیمی فجر بر اساس آخرین

یع نه بر اساس مصوبه هیات مدیره شرکت ملی صناطبق امیدنامه مقرر شده بود که قیمت فروش محصوالت و نحوه افزایش ساالباشد.

بازنگری، مصوب و اجرایی شود. های تولیدی شامل گاز سوخت، آب خام و تغییرات نرخ ارز و تورمپتروشیمی مطابق تغییرات هزینه

در نرخ فروش محصوالت یگرید متیق ریی، تغ1393نرخ فروش محصوالت در سال یدرصد 100 شیکه پس از افزا ستیدر حال نیا

دهید های اخیرمحصوالت در سال فروش خکه در نر یتفاوت صورت نگرفته است. (1397 دی ماهتا کنون ) شرکت پتروشیمی فجر

%54, برق

, انواع آب

21%

%15, بخار

%10, سایر

فروش محصوالت به تفکیک محصول

, پتروشیمی اروند

23%

پتروشیمی

%1۸, مارون

پتروشیمی

%14, امیرکبیر

پتروشیمی شهید

%12, تندگویان

پتروشیمی فن

%6, آوران

شرکت مدیریت

%6, شبکه برق

%20, سایر

فروش محصوالت به تفکیک مشتریان

7

درخواست شده ری)مقاد ماندیاضافه بر د یتیلیوتیدر صورت مصرف انیمشتر ،گرید بیان. به باشدیاز نوع فروش م یناشتنها شودیم

مشخص شده ادیرکه از مق یو در صورت پرداخت با نرخ دو برابر نرخ مصوب( موظف به مصرف کنندگان در ابتدای هر سال توسط

های نرخ برق نیز به علت تغییر ترکیب فروش به شبکه و شرکت .ندین را پرداخت نماآمبلغ %۸0داشته باشند موظف اند دیکمتر خر

ها ایجاد نشده تغییری در نرخپس از آن که 1393نرخ مصوب فروش محصوالت شرکت در سال آخرین منطقه نوسان داشته است.

:باشدمیبه شرح زیر است

1393مصوب سال )ریال( نرخ فروش محصوالت

کت های منطقه( RO 1,845آب 59,148 رسویس وایه 580 برق )فروش به رسر

وژن گازی 1,732 آب بهداشنر 67,000 برق )فروش به مدیریت شبکه( 668 نیتر

ن گازی 1,350 آب رسویس 52,337 ر بخار 498,980 اکستر

DMآب 113,425 هوای ابزار دقیق 950 آرگون 14,500,000

وژن مایع 3,000 آب برج های خنک کننده 59,148 بخار آب دیگ 241,475 نیتر

مشخص کرده است نرخ ثابت دالریبر اساس خود را هر یک از محصوالت قیمتاین در شرایطی است که شرکت پتروشیمی مبین

ساله با افزایش نرخ سمی بانک مرکزیکه هر ست. ریالی ، نرخ فروش ر صوالتش افزایش یافته ا و در دو نمودار زیر تفاوت نرخ دمح

سهم از فروش صول برق و بخار که عمده شکیل میدو مح ست. همانطور که در نمودار دیده شرکت را ت شده ا شود میدهد آورده

در تغییری نداشته تا کنون محصوالت ، نرخ فروش1393درصدی محصوالت پتروشیمی فجر در سال 100افزایش نرخ اخذ پس از

به بعد که نرخ نیمایی جایگزین نرخ رسوومی 97مرداد سووال 15افزایش یافته و از هر سوواله حالی که نرخ فروش محصوووالت مبین

.گردید، تفاوت قیمت محصوالت مشابه این دو شرکت بیشتر هم شده است برای فروش محصوالت بانک مرکزی

1،725،۸56 1،716،672 1،497،675 1،74۸،669

2،010،3692،600،192

3،656،971

4،۸۸7،۸61

1391 1392 1393 1394 1395 1396 97فصل اول 97فصل دوم 97فصل سوم

(مگاوات ساعت/ ریال )نرخ برق

بفجر مبین

611،۸33 610،613 555،۸99 539،643 526،706 525،6۸0 515،111

36۸،090476،901 4۸1،323 504،۸۸6

629،965

912،7۸7

1،209،037

1391 1392 1393 1394 1395 1396 97فصل اول 97فصل دوم 97فصل سوم

(تن/ریال)نرخ بخار

بفجر مبین

8

حاشیه سود ناخالص

می باشد که %54م از فروش را دارد حاشیه سود ناخالص برق که بیشترین سه، 97ماهه اول سال 6حسابرسی شده طبق گزارش

شرکت خواهد آوریبنابراین افزایش فروش برق شرکت تاثیر زیادی بر سوددهد. از سهم سود ناخالص شرکت را تشکیل می 5۸%

92محصوالتی که حاشیه سود ناخالص درصدی از سود ناخالص در جایگاه بعدی قرار دارد. 19محصول بخار نیز با سهم داشت،

باشد.کنند به شرح زیر میود ناخالص را ایجاد میدرصد س

ان فروش )میلیون ریال( حاشیه سود ناخالص سود ناخالص )میلیون ریال( سهم از کل سود ناخالص محصول متر

برق 4,400,585 54% 2,376,316 58%

بخار 1,186,722 66% 783,237 19%

ROآب 1,033,513 33% 341,059 8%

DMآب 531,258 55% 292,192 7%

تمام شده و سرباربهای جزئیات

تامین و از سازمان که از طریق رودخانه کارون ، آب خام می باشدشرکتمواد اولیه مورد نیاز تولید محصوالت )انواع آبهای صنعتی(

بوده 11،95۸ نبه صورت میانگی 1396سال درمبلغ خرید هر متر مکعب آب مصرفی .منطقه ویژه اقتصادی خریداری می گردد

رسیده مترمکعبریال در هر 16،77۸درصدی داشته و به نرخ 40افزایش 1397است در حالیکه که در شش ماهه ابتدایی سال

سازمان منطقه قیو از طر نیتام رانیگاز ا یکه توسط شرکت مل شودمی استفاده یعیاز گاز طب زیمحصول برق ن دیتول یبرا .است

. دهدیم لیتمام شده را تشک یبها %39% سربار و 44 یگردد. گاز مصرفیم یداری)ره( خرینیبندر امام خم یمیپتروش یاقتصاد ژهیو

در هر متر مکعب بوده است. الیر 1,505همانند سال گذشته یسال جار ییابتدا ماهههر متر مکعب گاز در شش دینرخ خر

نرخ نیز 1396مصرفی شرکت تغییر محسوسی نداشته است. در سال نرخ آب و گاز 1395و 1394های ی سالالزم به ذکر است ط

درصد افزایش یافته است، نرخ خرید گاز به صورت 19ریال معادل 12،005 ریال به 10،117 خرید آب مصرفی از مبلغ میانگین

یال برای هر متر مکعب بدون ر 1,534ریال و با احتساب باالسری سازمان و سایر عوارض مبلغ 1,320میانگین برای هر متر مکعب

به ترتیب 1396و 1395، 1394ال الم شده توسط بانک مرکزی برای س. نرخ تورم اعاست شده محاسبه قبل سال تغییر نسبت به

یهانهیهز شیرغم افزا یبوده است. عل %6/39ماه دیباشد. الزم به ذکر است نرخ تورم نقطه به نقطه یم %6/9و %9، %11معادل

.تغییری نداشته است 1393ده و آنچه که در امیدنامه آمده است نرخ فروش محصوالت از سال ذکر ش

است: آورده شدهبهای تمام شده و سربار جزئیاتدر دو جدول زیر

98پیش بین 97پیش بین 6-1397 1396 1395 1394 1393 1392 بهای تمام شده

919,096 748,222 480,229 609,237 516,818 448,944 357,519 159,430 مواد مستقیم

394,509 310,637 170,840 244,596 200,773 174,942 141,750 86,165 دستمزد مستقیم

9,245,577 6,308,124 3,375,579 6,351,024 5,786,364 6,066,481 5,410,803 3,399,081 رسبار

10,559,182 7,366,984 4,026,648 7,204,857 6,503,955 6,690,367 5,910,072 3,644,676 جمع کل

9

97پیش بین 6-1397 1396 1395 1394 1393 1392 رسبار 98پیش بین

5,581,775 2,790,887 1,620,340 2,789,478 2,767,421 2,578,395 2,426,659 1,377,595 گاز

1,414,302 1,551,793 813,808 1,626,785 1,414,217 1,670,636 1,700,604 1,273,921 استهالک

488,642 467,255 305,456 488,642 416,687 423,429 286,968 94,453 خدمات پیمانکاری

597,326 497,772 248,519 414,810 332,038 294,040 218,926 138,783 دستمزد غتر مستقیم

1,163,532 1,000,418 387,456 1,031,309 856,001 1,099,981 777,646 514,329 سایر

9,245,577 6,308,124 3,375,579 6,351,024 5,786,364 6,066,481 5,410,803 3,399,081 جمع

باشد.میقلم آن عمده درصدی، 4۸سهم با دهد که گازبهای تمام شده را تشکیل می %۸4سربار

بدهی ارزی

شود شرکت عمده بدهی ارزی خود را در شش ماهه همانطور که مشاهده میبدهی ارزی در جدول زیر آورده شده است یات یجز

درصد آن مربوط به صندوق ذخیره 7بدهی ارزی مربوط به هلدینگ خلیج فارس و مانده %93. ابتدایی سال پرداخت کرده است

51,6۸6 نرخ زی خود به صندوق ذخیره ارزی را بااز بدهی ار یورو میلیون 55، 1397شرکت در مرداد ماه باشد. یارزی م

تسویه کرده است. بدین ترتیب کاهش محسوس بدهی ارزی، کاهش زیان تسعیر ارز در دوره های آتی را به همراه خواهد داشت.

ح رسر30/09/1397 31/06/1397 29/12/1396

نرخ تسعتر مبلغ نرخ تسعتر مبلغ نرخ تسعتر مبلغ

49,639 51,000,000 88,100 19,977,876 90,399 20,764,962 یورو -مانده بدیه ارزی به هلدینگ خلیج فارس

11,494 89,360,460 20,423 89,360,460 21,624 89,360,460 درهم -مانده بدیه ارزی به هلدینگ خلیج فارس

ه ارزی 49,639 55,678,000 88,100 1,460,000 90,399 1,460,000 یورو -مانده بدیه به صندوق ذختر

322,498,369,240 3,713,685,550,180 3,941,444,926,878 مانده جمع ریایل

, مواد مستقیم

12%دستمزد

%4, مستقیم

%۸4, سربار

بهای تمام شده

%4۸, گاز

%24, استهالک

%11, سایر

خدمات

%9, پیمانکاری

دستمزد غیر

%7, مستقیم

سربار

10

1397ماهه اول سال و نه ششعملکرد شرکت در

میلیارد ریالی محصوالت خود شده که در مقایسه با مدت مشابه ۸،157 ، موفق به فروش1397شرکت در شش ماهه ابتدایی سال

بوده %55 سال قبل بوده در حالیکه در دوره مشابه %4۸درصدی داشته است. حاشیه سود عملیاتی شرکت نیز 3شسال قبل افزای

ریال 472شرکت بوده است. سود شرکت نیز از هایههزیننرخ فروش محصوالت و افزایش عدم تغییر این کاهشاست که علت عمده

درصدی 10کاهش عمده این امردهد. علت می نشاندرصدی را 29ریال رسیده است که کاهش 335به 1396در نیمه ابتدایی سال

رخ از نکات قابل توجه اینکه همچنان ن باشد.های ارزی میدرصدی زیان حاصل از تسعیر بدهی 73سود عملیاتی و همچنین افزایش

.است گذشته ثابت بوده و تغییری نداشته یهافروش محصوالت شرکت همانند سال

درصدی 4۸ت شده است که نهایتا منجر به حاشیه سود عملیاتی میلیون ریالی ثب 11،743،933در عملکرد نه ماهه شرکت، فروش

میلیون ریال بوده است 3،۸20،271 سود خالص به دست آمده در پایان آذرماه معادل درصدی شده است. 33و حاشیه سود خالص

تمام شده و همچنین درصدی بهای 12درصدی را نشان میدهد که عمدتا ناشی از افزایش 17که به نسبت مدت زمان مشابه کاهش

میلیون ریالی بوده است. 1،۸90،259 شناسایی زیان تسعیر

11

بینی سود شرکت در سال های آتیپیش

با توجه به اینکه . فرض شده است که ظرفیت تولید و فروش همانند سال گذشته باشد 139۸و 1397نی شرکت در سال در پیش بی

( تغییری نداشته و با توجه به گذشت 1397 دی ماهتا کنون ) 1393از سال علی رغم افزایش هزینه ها ت شرکتنرخ فروش محصوال

باشد. الزم به می 139۸درصدی در سال 100و افزایش نرخ 1397ماه از ابتدای سال سناریو محتمل عدم تغییر نرخ در سال 10

نیز متناسب با افزایش نرخ محصوالت افزایش داده شده است. سوخت، نرخ گاز 139۸ذکر است در پیش بینی سود سال

100و افزایش قیمت صفر و 139۸و 1397عدم تغییر مقداری فروش شرکت در سال مبنی بر با توجه به مفروضات کارشناسی

.شودپیش بینی میریال 2517و ۸69به ترتیب 139۸و 1397درصدی برای سال های ذکر شده، سود هر سهم سال

6-1397 1396 1395 1394 1393 1392 صورت سود و زیانپیش بین 1397

پیش بین 1398

27,073,463 14,920,356 8,156,813 14,945,517 14,411,973 15,127,627 14,761,631 7,662,119 فروش

9,144,880- 5,815,191- 3,212,840- 5,576,977- 5,063,848- 5,018,832- 4,208,404- 2,369,406- بهای تمام شده

478,407- 383,172- 226,838- 285,953- 264,562- 309,496- 210,730- 166,965- هزینه های فروش، عمویم و اداری

417,418 417,418 34,755 417,418 508,582 769,254 879,209 540,487 سایر درآمد هزینه های عملیانر

EBITDA 5,666,235 11,221,706 10,568,553 9,592,145 9,500,005 4,751,890 9,139,411 17,867,594

1,418,272- 1,556,148- 815,700- 1,631,351- 1,443,288- 1,674,753- 1,704,639- 1,278,132- استهالک

16,449,322 7,583,263 3,936,190 7,868,654 8,148,857 8,893,800 9,517,067 4,388,103 سود قبل از بهره و مالیات

43,453 43,453 0 69,634 17,272 7,050 0 0 رسمایه گذاریسود

ده های بانیک 650,823 201,181 47,442 54,891 35,117 127,189 176,521 177,876 سود ستر

785,713- 1,901,118- 1,771,072- 1,935,068- 672,343- 405,441- 1,067,654- 871,964- سایر درآمد هزینه های غتر عملیانر

0 276,380- 34,867- 114,845- 232,280- 649,662- 1,941,177- 614,340- بهرههزینه

16,357,885 5,650,399 2,177,693 5,943,266 7,296,623 7,972,936 6,684,757 3,079,675 سود قبل از مالیات

0 0 0 0 875,638- 1,470,840- 0 649,538- مالیات

16,357,885 5,650,399 2,177,693 5,943,266 6,420,985 6,502,096 6,684,757 2,430,137 سود )زیان( خالص

2,517 869 335 914 988 2,601 2,674 972 سود هر سهم

6,500,000 6,500,000 6,500,000 6,500,000 6,500,000 2,500,000 2,500,000 2,500,000 رسمایه

2,517 869 335 914 988 1,000 1,028 374 سود هر سهم )تعدییل(

EBITDA: سود قبل از بهره، مالیات و استهالک

عمدتا شامل سود )زیان( تسعتر یم باشد .سایر درآمد هزینه های غتر عملیانر

کت سود تعدیل شده: محاسبه سود هر سهم با احتساب آخرین رسمایه رسر

12

تحلیل سناریو:

به تناسب میزان افزایش ت در برآورد سود هر سهمدر جدول زیر سایر سناریوهای احتمالی آورده شده است. الزم به ذکر اس ➢

1396. مقدار فروش محصوالت شرکت نیز همانند سال نرخ گاز مصرفی شرکت نیز افزایش داده شده است ،نرخ محصوالت

فرض شده است.

ح سناریو رسر پیش بین سود هر سهم مفروضات

1397 1398 1397 1398

ان افزایش ری )بدبینانه( 1سناریو 1,075 869 %0 %0 :ایل نرخ محصوالت متر

ان افزایش ریایل نرخ محصوالت )نظر کارشنایس( 2سناریو 2,517 869 %100 %0 :متر

3,659 2,690 80,000 66,000 :نرخ دالری همانند مبیر با نرخ تسعتر سناریو )خوش بینانه(

می باشد. تسعیر ارز( کاهش زیانبدهی های ارزی )ش ریال، کاه 1،075 ریال به ۸69، علت افزایش سود شرکت از 1سناریو در

را اخذ کند. 139۸درصدی در سال 100، شرکت بتواند مجوز افزایش نرخ 1393، فرض شده است که همانند سال 2در سناریو

، فرض شده است که نرخ گذاری شرکت فجر همانند نرخ دالری ثابت شرکت مبین باشد.3در سناریو

نکته قابل توجه:

در رابطه با فرمول )که در پیوست این گزارش آمده است( 07/03/1397مورخ شورای رقابت 336تصمیم جلسه علی رغم ➢

که تابعی از بازده دارایی های شرکت های مصرف کننده قیمت گذاری نرخ سرویس های جانبی دو شرکت مبین و فجر

تحلیلگر لحاظ نشده چرا که از نظر کارشناسی این در سناریوهای پیشنهادیین مورد سرویس های جانبی می باشد، ا

. از جمله نکات حائز اهمیت در رابطه با فرمول ارائه شده منجر به تفاسیر متعدد خواهد شد فرمول دارای ابهاماتی هست که

می این فرمولیی ها در نتیجه از طرفی سن دارا وشفافیت الزم را نداشته "ارزش دارایی مولد تولید کننده"اینکه، عبارت

کرده دارایی های خود را تجدید ارزیابی در صورتی که یکی از مصرف کنندگان )به عنوان مثال، باشد،بسیار اثر گذار تواند

سود آنها می تواند به داده باشندمبین یا فجر تجدید ارزیابی دارایی انجام و درصورتی که، سود فجر و مبین کاهش باشد

، قیمت گذاری تک تک سرویس های جانبی با توجه به مصرف کنندگان آن محصول همچنین .(دطور محسوسی افزایش یاب

نکته دیگر اینکه طبق فرمول پیشنهادی، کار پیچیده و با انحراف باالیی خواهد بود. ابالغیه آمده است، 1که در تبصره

ا بر سودآوری شرکت های فجر و مبین اثرات مثبت و منفی بر سودآوری شرکت های پتروشیمی با وقفه یک ساله اثرش ر

شرکت های مصرف ROAخواهد گذاشت. برای مثال در سالی که سودآوری شرکت های پتروشیمی جذاب نباشد، میانگین

کننده کم خواهد بود، ولی این نرخ در قیمت گذاری سال بعد شرکت های فجر و مبین محاسبه خواهد شد.

خ گذاری سرویس رفقط بر اساس حاشیه سود شرکت ها و نه ن و محاسبات کارشناسینهایتا با توجه به فرمول ارائه شده

که درصدی داشته باشد 45به نسبت سال گذشته باید افزایش 1397، سود عملیاتی شرکت پتروشیمی فجر در سال ها

ی نسبت به سال شرکت های پتروشیم 97در صورت تمدید این روش قیمت گذاری و با توجه به افزایشی بودن سود سال

هرچند طبق موارد گفته شده در مورد ابهامات % رشد داشته باشد. 100میتواند بیش از 9۸برای سال سود فجر 96

تواند اشتباه باشد.صد میرموجود در فرمول، این د

13

جمع بندی و نظر نهایی کارشناس:

شناخته کندیم میتقس زین یقابل مالحظه ا یمدتا سود نقدو قابل اعتماد که ع سکیکم ر یبه عنوان صنعت یتیلیوتیصنعت ایدر دن

ازمندیکه ن یبازنشستگ یهاخصوصا در صندوق یجهت بخش بلند مدت پورتفو یگذار هیسرما رانیشده است که اغلب مورد توجه مد

داشته یادینوسان ز تواندیم بازار سهامدر دوران رکود که زیگذاران محافظه کار ن هی. سرماباشدیمهستند یوجوه نقد مشخص انیجر

.آورندیم یصنعت رو نیباشد به ا

تقسیم سود داشته است که %70سال اخیر به طور متوسط 5از نکات قابل توجه در مورد شرکت پتروشیمی فجر اینکه در ❖

جه به کاهش های ارزی بوده است که با توبازپرداخت بدهیعدم تقسیم سود حداکثری عمدتا بخاطر نیاز مالی شرکت به

های آتی درصد تقسیم سود شرکت بیشتر شود.رود در سالانتظار می های شرکت، محسوس بدهی

توجه به عالقه هلدینگ خلیج فارس، سهامدار عمده دو شرکت فجر و مبین، به یکی کردن قیمت گذاری محصوالت این با ❖

بسیار محتمل یل افزایش قیمت محصوالت فجر دو شرکت و همچنین مذاکرات مستمر هلدینگ با شورای رقابت، پتانس

است. نداشته نرخی تا کنون محصوالت فجر بر خالف مبین هیچ گونه افزایش 1393از سال چرا که باشدمی

کند که لید میتوظرفیت برق %39این که شرکت در حال حاضر با ،نکات دیگر که در گزارش پیش رو نیز ذکر شداز ❖

سود ناخالص شرکت را %5۸باشد. نظر به اینکه محصول برق می را نیز داراظرفیت %77ق تا پتانسیل افزایش تولید بر

، در صورت استفاده از ظرفیت مازاد خود، سود آوری شرکت افزایش محسوسی خواهد داشت. در حال حاضر دهدمیتشکیل

به ازای هر کیلووات ثبت شده است ریال ۸00فروش برق به مدیریت شبکه برق در گزارشات ماهانه با نرخ علی الحساب

. الزم به ذکر است در سناریو های عنوان شده، فرض افزایش فروش برق مازاد در نظر شودرود این نرخ بیشتر که انتظار می

گرفته نشده است.

در مورد واگذاری سهام شرکت های پتروشیمی ،(که در پیوست گزارش آمده است) شورای رقابت خروجی جلسهبا توجه ❖

فجر و مبین به مصرف کنندگان سرویس های این دو واحد و همچنین عرف جهانی در مورد سهامداری شرکت های

رود که در آینده دور سهام این شرکت ها به مشتریان آنها واگذار شود اگر چه با توجه به بروکراسی یوتیلیتی، این انتظار می

ین واگذاری و سهام عام بودن این شرکت ها، تحقق این مساله در اداری و همچنین مشکالت احتمالی در نقل و انتقال ا

کوتاه مدت دور از انتظار است.

مسئله نیزود ا ای رینرخ محصول است که د شیدر اخذ افزا یانهفته لیپتانس یفجر دارا یمیبه طور خالصه شرکت پتروش

و ابالغ بیتصو یبرا یفرصت معقول یظر کارشناسساله که از ن کی یگذار هیسرما یافق زمان یخواهد شد. لذا برا یینها

محصوالت و متیق یدرصد 100و فرض رشد بینانهواقع یویسنار حتشود. تیم یابیارز یجذاب نهیمسئله است، گز نیا

شود.میپیش بینی سود هر سهم( الیر 2،517) الیر اردیلیم 16،357 سود عملیاتی شرکت ،139۸در سال خدمات

که خواهد بود 65/2با برابر، 97در مجمع سال یدرصد 70سود میبا فرض تقس فجر 139۸ یارشناسک P/E نیبنابرا

.شودیسهم م نیا یو نگهدار دیخرپیشنهاد به

14

ضمیمه:

صنعت پتروشیمی در ایران

تن در سال ونیلیم 72 یاسم تیبه ظرف ییایمیمحصوالت پتروش دیدر کشور در حال تول یمیمجتمع پتروش 59در حال حاضر

)با ظرفیت هیمجتمع در عسلو 17 میلیون تن در سال(، 6/25)با ظرفیت تولید ماهشهر یاقتصاد ژهیمجتمع در منطقه و 22. هستند

در حال میلیون تن در سال( 7/13)با ظرفیت مناطق کشور ریدر سا زیمجتمع ن 20 نیو همچنمیلیون تن در سال( 7/32تولید

دالر برنامه اردیلیم 50 یگذار هیتن محصول به ارزش سرما ونیلیم 61 دیجهت تول شوردر ک زین یمیروشطرح پت 67هستند. دیتول

شده است. یزیر

منطقه ویژه اقتصادی انرژی پارس )عسلویه( ➢

خزن گازی دنیا و جهت توسعه زیرساخت های الزم به منظور به منظور پشتیبانی از بزرگترین م منطقه ویژه اقتصادی انرژی پارس

میدان گازی پارس . تاسیس شده 1377استحصال منابع گازی از این مخزن و همچنین توسعه زنجیره ارزش گاز طبیعی در سال

ازی کشور را در درصد ذخایر گ 4۸درصد از کل ذخایر گاز دنیا و همچنین ۸گاز تریلیون متر مکعب 14,2جنوبی با حجم ذخایر

متر مکعب بین کشور ایران و قطر مشترک است. طی سال های اخیر، 9،700 بالغ بر مساحتیخود جای داده است. این مخزن با

متر میلیون 300برنامه ریزی های متعددی جهت بهره برداری از این میدان مشترک صورت گرفته است و در حال حاضر روزانه

.زن گازی تولید و وارد شبکه مصرف گاز کشور می شودگاز سبک از این مخ مکعب

میلیون تن در سال به بهره برداری رسیده ۲3مجتمع تولیدی پتروشیمی در این منطقه با ظرفیت اسمی 13طی سال های گذشته

و تامین خوراک های فازهای پاالیشگاهی پارس جنوبیاست. پیش بینی می گردد طی سال های آتی با به بهره برداری رسیدن سایر

.میلیون تن در این منطقه به بهره برداری برسند 35طرح پتروشیمی دیگر به ظرفیت اسمی 26مورد نیاز صنعت پتروشیمی

سایر مناطق ➢

پتروشیمی اراک، پتروشیمی اصفهان، پتروشیمی خارک، پتروشیمی تبریز، شامل ارج از این دو منطقهمجتمع های تولیدی خ

یمیپتروش ه،یاروم یمیکرمانشاه، پتروش مریپل ستون،یب یمیکرمانشاه، پتروش یمیپتروش عیبجنورد، صنا یمیپتروش راز،یش یمیپتروش

.باشندیو پتروصنعت گامرون م ریقائد بص یمیپتروش ران،یآبادان، کربن ا یمینار، پتروش یپل الم،یا

یوتیلیتی مورد نیاز شرکت های پتروشیمی( به کنندگاندر شکل زیر موقعیت جغرافیایی دو شرکت پتروشیمی فجر و مبین )تامین

همراه مشتریان آن ها آورده شده است.

دستورالعمل تنظیم محاسبه نرخ سرویس های جانبی ➢

شورای رقابت، با توجه 16/05/1396مورخ 302با توجه به تصمیمات جلسه و 7/3/97رقابت در تاریخ شورای دستورالعمل براساس

همان قانون، قیمت 5۸ماده 5به انحصاری بودن کاالها و خدمات تولیدی شرکت های پتروشیمی فجر و مبین و به موجب بند

نای استفاده از میانگین وزنی بازده دارایی های مصرف بر مب 1396و 1395محصوالت دو شرکت فجر و مبین برای سال های

کنندگان فعال در بورس به شرح ذیل تصویب شد.

15

𝑂𝑅𝑝.𝑡 =(𝐴𝑣𝑒𝑅𝑂𝐴𝑐.𝑡−1* 𝐴𝑉𝑝.𝑡−1) + SG&A 𝑐𝑜𝑠𝑡𝑠𝑝.𝑡−1 + 𝑂𝑂𝐼𝑝.𝑡−1 + 𝐶𝑂𝐺𝑆𝑝.𝑡−1

𝑂𝑅𝑝.𝑡: تولیدکننده در سال مورد نظر درآمد عملیاتی هدف برای شرکت

𝐴𝑣𝑒𝑅𝑂𝐴𝑐.𝑡−1: /میانگین وزنی بازده دارایی مولد مصرف کنندگان فعال در بورس در سال قبل )مجموع سود عملیاتی شرکت ها

100* مجموع ارزش دارای شرکت ها(

𝐴𝑉𝑝.𝑡−1: ارزش دارایی مولد تولید کننده در سال قبل

:SG&A 𝑐𝑜𝑠𝑡𝑠𝑝.𝑡−1 هزینه های فروش، اداری، عمومی سال قبل

𝑂𝑂𝐼𝑝.𝑡−1: سایر اقالم عملیاتی تولید کننده سال قبل

𝐶𝑂𝐺𝑆𝑝.𝑡−1: بهای تمام شده کاالی فروش رفته در سال قبل

با لحاظ 1396و 1395بر اساس درآمد عملیاتی حاصل از رابطه فوق، نرخ فروش هر یک از سرویس های جانبی برای سال های

نمودن نوع فرآیند تولید، هزینه ها و سرمایه گذاری های صورت گرفته تعیین میگردد.

: شرکت ملی صنایع پتروشیمی بر اساس درآمد عملیاتی تولیدکننده حاصل از رابطه فوق قیمت فروش هر یک از سرویس 1تبصره

ت های فجر و مبین اعالم مینماید.های جانبی را با در نظر گرفتن عوامل مذکور استخراج و به شرک

: ماخذ استخراج قیمت از دستورالعمل فوق، صورت های مالی حسابرسی شده مربوط به سال قبل شرکت ها در سایت کدال 2تبصره

میباشد و لذا قیمت های محاسبه شده و ابالغی صرفا بر پایه ریالی است.

ه انتقال گاز خوراک و سوخت از شرکت ملی گاز به پتروشیمی های منطقه شرکت پتروشیمی مبین واسط: با توجه به اینکه 3تبصره

عسلویه می باشد، شرکت ملی صنایع پتروشیمی در محاسبات خود بهای گاز توزیعی را از قیمت تمام شده درآمدهای فروش کسر و

وش اعمال کند.صرفا هزینه عملیات ارائه شده در خصوص گاز فروش رفته را در بهای تمام شده و درآمد فر

نرخ خدمات و محصوالت جانبی و اجرای آن توسط : شرکت ملی صنایع پتروشیمی گزارش عملکرد مبتنی بر استخراج و ابالغ 4تبصره

آتی به شورای رقابت که تا کنون نتیجه ای ارائه نشده است( 7/3/97)از تاریخ بایستی ظرف شش ماهشرکت های تولیدکننده را

ارائه کند.

به بعد، مرکز ملی رقابت 1397وص تنظیم نرخ خدمات و محصوالت جانبی شرکت های پتروشیمی فجر و مبین برای سال در خص

شرکت های تبلند مدموظف است از منظر حقوقی امکان واگذاری سهام شرکت های فجر و مبین را به مصرف کنندگان )مشتریان(

جهت اتخاذ که تا کنون نتیجه ای ارائه نشده است( 7/3/97)از تاریخ ه مدت سه مامذکور بررسی و گزارش آن را حداکثر ظرف

تصمیم به شورای رقابت ارائه نماید. با عنایت به انحصاری بودن خدمات و محصوالت جانبی شرکتهای پتروشیمی فجر و مبین شورای

توجه به نتایج حاصل از گزارش مرکز رقابت در خصوص تهیه مجدد دستورالعمل تنظیم قیمت های سرویس های جانبی مذکور، با

ملی رقابت تصمیم مقتضی اتخاذ خواهد نمود.