Funds

LOS HEDGE FUNDS PARA TODOS

La informacin recogida en el presente documento tiene nicamente carcter informativo, en todo caso, ninguno de los datos facilitados debe considerarse como una oferta o recomendacin para comprar o vender instrumentos financieros, ni como promesa de rentabilidad de ninguna clase por parte de MIRABAUD. Este documento est destinado al uso exclusivo de la persona a la que va dirigido y se prohbe su copia o transmisin a terceros; no va dirigido a personas con nacionalidad o domicilio en una jurisdiccin donde existan restricciones o limitaciones relativas a la publicacin, difusin o utilizacin de la informacin contenida en el mismo.

La informacin contenida en este documento que no proviene del GRUPO MIRABAUD se ha obtenido de fuentes consideradas fiables, sin embargo, MIRABAUD no garantiza que sea exacta o completa, asimismo, cualquier cifra que se refiera a resultados histricos o que contenga rendimientos pasados no constituye ninguna garanta de rentabilidades futuras.

Marco generalBajo la denominacin de gestin alternativa se agrupa una gran cantidad de estrategias y sub-estrategias con caractersticas muy diferentes en trminos de riesgo, rendimiento, liquidez y correlacin con la Renta Variable. En todos los casos, estas estrategias sola-mente presentan inters como inversin si son aplicadas por gestores con talento, capaces de demostrar una autntica pericia; pero lamentablemente no abundan tanto como cabra creer y es indispensable efectuar una seleccin metdica y rigurosa para poder iden-tificarlos. Existen unos 8.000 hedge funds en el mundo, aunque menos del 10% resultan interesantes; los dems, o bien son dema-siado pequeos, o bien tienen un mal rendimiento, o bien forman parte de una infraestructura de empresa demasiado frgil como para poder invertir en ellos con confianza. As pues, antes de considerar una inversin es fundamental poder identificar y acceder a los mejores gestores dejando de lado a los mediocres.

Relative Value

Objetivo : Generar un rendimiento medio pero estable y con poca volatilidad, sin relacin directa con la direccin de los mercados financieros. Descripcin : Este estilo de gestin consiste en adoptar posi-ciones en valores cuyo diferencial en la cotizacin se desva de una media histrica por motivos tcnicos o fundamentales. Ejemplos: Transaccin de arbitraje en Renta Fija que consiste en comprar una obligacin con 9,8 aos hasta vencimiento y vender una obligacin del mismo emisor con 10 aos de plazo, partiendo del principio de que la diferencia de cotizacin no corresponde, histricamente, a esos meses de diferencia en el vencimiento.

Otro ejemplo de transaccin relative value, el trading de pares: dos empresas de un mismo sector econmico ven que la cotiza-cin de sus acciones evoluciona en el tiempo de forma sincroni-zada y regular; cuando se produce un impacto en el mercado o un anuncio particular, esta diferencia de cotizacin puede verse fuertemente perturbada y algunos gestores adoptarn posi-ciones para beneficiarse de una vuelta a esta media histrica. Los

mrgenes que generan estas estrategias son, por lo general, bajos y a menudo estn compensados por un efecto apalancamiento para mejorar el rendimiento.

Riesgos : Atencin, porque este efecto apalancamiento tiene un efecto multiplicador de los beneficios y las prdidas, y las lneas de crdito concedidas por los bancos y los intermediarios dependen de la salud de su balance y de su capacidad para mantener precios de unos valores que pueden volverse ilquidos. Muchos gestores tuvieron problemas con estas estrategias durante la crisis de 2008, al no poder revender ya valores a los bancos de inversin, porque estos ltimos se encontraban ya con el agua al cuello. Estas estrategias recurren al balance de los bancos, contrapartidas naturales de los gestores activos en este mbito: as pues, cual-quier crisis que afecte a la capacidad de las entidades financieras para adoptar riesgos tendr consecuencias importantes en estas estrategias.

Long / Short Equity

Objetivo : Objetivo: Generar un rendimiento medio-alto con un mejor perfil de riesgo/rendimiento que la Renta Variable.

Descripcin : El trmino Long significa simplemente comprar un valor con la esperanza de que su precio se aprecie en un futuro prximo, y el trmino Short significa vender un valor que no se posee sino que se ha pedido prestado al banco con la espe-ranza de que su valor caiga y sea ms barato recomprarlo en el futuro; tambin se denomina venta al descubierto. De hecho, un fondo que invierte slo de forma larga es un fondo long biased o tradicional, y el que slo vende short es un short seller.Las estrategias denominadas Long / Short Equity son las ms corrientes en el sector de los hedge funds. La estrategia Long / Short Equity puede presentarse con distintos niveles de riesgo,

Curva de tipos terica

Vencimiento

Diferencia de precio anormal

Tipo

Riesgo potencial de liquidez

Volatilidad medio-baja

Riesgo bajo de liquidez

Volatilidad potencialmente alta

Sensibilidad medio-baja a los mercados de Renta Variable

Sensibilidad a los mercados de Renta Variable potencialmente alta

orientaciones geogrficas o sectoriales o con sesgo direccional respecto a la Renta Variable. De hecho, tambin aqu, el concepto de sub-estrategia permite realizar una categorizacin ms fina de diversas estrategias que puede ahogar al nefito en un sinfn de trminos anglosajones: equity market neutral, long short equity with low net, sector specialist long short equity, activism, etc.

Ejemplo : Imaginemos que un gestor prev la cada de la coti-zacin de una accin, que se negocia actualmente a 80; ste espera que el precio caiga pronto. Tomarla prestada del banco permite venderla a 80 para recomprarla ms tarde, esperando que el precio se reduzca efectivamente. Si llega a 72, esta tran-saccin habr generado un 10%, menos los gastos generados por el prstamo de los valores y la intermediacin. En cambio, si el precio sube, el gestor deber cerrar esta operacin comprando el valor ms caro y realizando una prdida. Vender al descubierto es una operacin muy distinta de la compra de valores, porque el perfil de riesgo no tiene comparacin: en el mejor de los casos, se consigue un rendimiento del 100% (si el precio del valor va a 0) y, en el peor de los casos, hay un perfil de prdida ilimitado (no hay precio mximo para las acciones).

Riesgos : la eleccin de los valores, de los sectores y el efecto apalancamiento pueden generar un rendimiento muy negativo porque el gestor puede tomar malas decisiones tanto en sus posi-ciones long como en sus posiciones short.

Event Driven

Objetivo : Generar un rendimiento medio-alto, poco correlacio-nado con los mercados financieros gracias a un anlisis o una anticipacin de un evento concreto que afecte a una empresa.

Descripcin : Las estrategias Event Driven se articulan en torno al concepto de que algunos eventos, en caso de produ-cirse, pueden afectar enorme y rpidamente a la cotizacin de los valores emitidos por una empresa o un estado: un acercamiento entre dos empresas en relacin con una fusin-adquisicin, una empresa que sale de una situacin de quiebra tras una restructu-racin de su deuda, un estado cuya capacidad de reembolso de su deuda corre un alto riesgo como consecuencia de una crisis.

Ejemplos : El caso ms sencillo para comprender la estrategia Event Driven asociada a la vida de una empresa es el de una empresa que anuncia la recompra en bolsa de uno de sus compe-tidores. En general, esta recompra se efecta con una prima respecto de la ltima cotizacin en bolsa para convencer a los accionistas de la sociedad objetivo para que acudan a esta opera-cin con sus ttulos. En general, la empresa compradora debe endeudarse para realizar esta adquisicin, lo cual fragiliza su rentabilidad a corto plazo, mientras que las economas de escala consecuencia de la compra slo producirn sus efectos a largo plazo; esto genera, en la mayora de los casos, una bajada del precio de las acciones de la empresa compradora. La estrategia de inversin consiste pues en comprar la empresa adquirida, cuyo precio debera subir hasta el precio definido en la transaccin anunciada, y vender al descubierto las acciones de la empresa compradora. No todas las fusiones o adquisiciones de empresas anunciadas se realizan y la clave del xito de esta estrategia radica en la evaluacin de las probabilidades de que las transacciones finalmente se realicen (evaluacin del riesgo jurdico, de las reglas de monopolio, de las sinergias posibles entre ambas empresas, de los trminos del acuerdo amistoso u hostil, etc.) As pues, las oportunidades de esta estrategia dependen de las condiciones de financiacin y del clima general de los negocios, y estn modera-damente correlacionadas con los mercados de Renta Variable. El siguiente grfico representa la evolucin del diferencial de coti-zacin entre el precio de adquisicin anunciado de las empresas objetivo, en el marco de una operacin de fusin/adquisicin, y las cotizaciones reales en bolsa. Esta es la diferencia que algunos

gestores alternativos especializados tratan de capturar estimando las probabilidades de que estas operaciones anunciadas se mate-rialicen.

El ttulo Event Driven incluye tambin estrategias de crdito, ya que a menudo estn asociadas a situaciones especficas de empresas, independientemente de que se encuentren en buena salud o prcticamente en situacin de quiebra. Estas estrategias de crdito a menudo aportan carry, un rendimiento positivo que remunera la posesin de obligaciones, pero pueden pres-entar algunas formas de iliquidez en fases del mercado donde la aversin al riesgo, y por lo tanto al crdito, prima sobre un anlisis racional fundamental. Un ejemplo de este tipo de estra-tegia es tomar posiciones en obligaciones cuya calificacin credi-ticia acaba de ser degradada y muchos inversores ya no pueden tenerlas por motivos reglamentarios o internos. Esta situacin de venta forzada puede crear situaciones de ineficiencia porque el rendimiento propuesto puede sobre-remunerar a veces el riesgo real de quiebra. El xito de este enfoque estriba en la calidad del anlisis fundamental del crdito de la empresa o del estado en cuestin, y de su capacidad para reembolsar su deuda. Estas estrategias presentan una gran estabilidad de rendimientos y una baja correlacin con las dems clases de activos, pero en crisis concretas, pueden revelar cierta iliquidez.

Riesgos : Una decisin incorrecta o una mala anticipacin de un evento por el gestor, aversin al riesgo generalizada entre todos los participantes que dificulta la venta de valores al margen de la calidad de los valores en cuestin.

CTA

Objetivo : Generar un rendimiento medio-alto, pero sobre todo sin ninguna correlacin con los mercados financieros tradicio-nales gracias a unos modelos que detectan las tendencias en los mercados organizados, tanto al alza como a la baja.

Descripcin : El origen del trmino CTA, o Commodity Trading Advisor, se encuentra en el hecho de que histrica-mente los gestores activos en los contratos a plazo (futuros) u opciones deban estar registrados en la CFTC americana (Commo-dity and Futures Trading Commission). El sector de las materias primas es donde se gestaron los contratos a plazo ya que los productores de cereales se dieron cuenta enseguida de lo inte-resante que era vender a plazo su produccin y, por lo tanto, monetizar una cosecha futura. Bajo este vocablo se agrupan ahora todas las estrategias de inversin que recurren a modelos de inversin sistemticos (algoritmos automatizados que excluyen una intervencin humana) en todos los mercados organizados de contratos a plazo y opciones (divisas, tipos, acciones, materias primas).

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CSMA

Credit Suisse Merger Arbitrage Liquid Index

Riesgo bajo de liquidez

Volatilidad potencialmente alta

Sensibilidad a los mercados de Renta Variable potencialmente alta

Evolution of the differential between the price of the share of a target company and the price offered by the purchaser in connection with mergers and acquisitions in the USA between October 2010 and August 2011 (source: Credit Suisse)

Estos modelos tienen como fin identificar las tendencias de los mercados, ya sea a corto, medio o largo plazo. Los algoritmos tienen su propia mecnica, independiente de la visin del gestor, y se efectan muchos estudios para mejorar constantemente las capacidades de deteccin de tendencias de dichos modelos. Estas herramientas no son, de ninguna manera, una bola de cristal pero, a travs de medias mviles y estadsticas de volumen de compra/venta, permiten acotar las tendencias de un mercado y adoptar una posicin tanto al alza como a la baja. La gran diver-sificacin de estos modelos es tambin una de sus caractersticas; el seguimiento de numerosos mercados es lo que garantiza que se pueda identificar pronto una tendencia y, por lo tanto, sacar rendimiento. Durante la crisis de 2008, la bajada general de la Renta Variable fue bien capturada por estos gestores, cuyos resul-tados fueron un consuelo en un ao globalmente catastrfico; sin embargo, la primera mitad de 2011, con sus mltiples inversiones de tendencia, constituy un entorno mucho ms difcil para estos mismos gestores.

Riesgos : Esta estrategia se beneficia totalmente de un entorno econmico caracterizado por numerosas tendencias, tales como la subida o la bajada de la Renta Variable, por ejemplo, pero le cuesta funcionar cuando se producen cambios rpidos y bruscos de tendencias o situaciones sin tendencia que encontramos en las fases de incertidumbre o de falta de claridad econmica.

Macro

Objetivo : Generar un rendimiento alto ajustado al riesgo gracias a una capacidad de anlisis global de los ciclos econmicos, de las polticas monetarias, e incluso de algunas clases de activos.

Descripcin : Es la estrategia reina e histrica por la que el pblico general ha odo hablar por primera vez de George Soros o Bruce Kovner. Los gestores Macro pueden intervenir en todas las clases de activos, a medida que surjan las oportunidades, y pueden cambiarse de hombro la escopeta rpidamente. Existen varios cientos de buenos gestores Long Short Equity, pero tan slo unas decenas de buenos gestores Macro. Para tener xito, deben ser capaces de dominar las complejidades macroecon-micas, las polticas monetarias mundiales, la volatilidad de las divisas, de las materias primas y saber tomar el pulso del creci-miento mundial y de las nuevas zonas que contribuyen al mismo. Hay muchos candidatos y pocos elegidos para convertirse en un gestor Macro establecido y reconocido.

Ejemplo : Los principales temas de los gestores Macro durante el verano de 2011 eran la debilidad del dlar americano, el refugio en el oro y las obligaciones a corto plazo de los mejores deudores soberanos (EE.UU., Alemania, etc.). En los periodos de euforia burstil, estos gestores tambin tienen capacidad para invertir en acciones, a veces incluso con un enfoque apalan-cado para multiplicar sus efectos. Esta estrategia es voltil pero sigue siendo lquida porque los instrumentos a disposicin de los gestores son tremendamente lquidos (divisas, tipos, materias primas, Renta Variable) y conserva tambin un potencial intacto de altos rendimientos.

Cul es el rol de los fondos de fondos en este amplio universo de gestores alternativos?

Ms que nunca, la funcin de los fondos de fondos es esencial para:1) seleccionar los mejores talentos disponibles en todas estas

estrategias2) ofrecer un acceso a estos gestores exclusivos3) ensamblar estas estrategias de la forma ms eficaz posible

teniendo en cuenta sus distintas caractersticas4) construir carteras que permitan alcanzar unos objetivos de

rentabilidad y de riesgo predefinidos en un ciclo completo de inversin gestionando los riesgos que llevan asociados

Rendimiento

Riesgo

Relative Value

Event Driven

CTAFondos de futuros.

Orden de pago en todos los mercados

organizados de futuros y opciones

Long Short Equity

Macroestrategias

Estrategias globales y multi-activo

Cartera de long y short actions

Menor liquidez Menor volatilidad

Pericia histrica de Mirabaud

La mayora de los problemas de 2008 son producto de estas estrategias

Mayor liquidez Mayor volatilidad

Las estrategias de los HF tienen caractersticas diferentes

Arbitraje entre valores de distinta naturaleza

Situaciones especiales crdito o acciones

Contacto

Este documento no constituye una oferta de venta. La informacin contenida en este documento ha sido extrada de fuentes consideradas fiables. Sin embargo, no se puede ofrecer ninguna garanta sobre su exactitud o exhaustividad. Las referencias a resultados pasados no garantizan la evolucin futura. Los anlisis y conclusiones que figuran en esta publicacin son susceptibles de ser revisados en cualquier momento por Mirabaud & Cie Banquiers Privs.

Conclusin:

Cualquiera que sea la estrategia alternativa, el gestor considerado o el fondo de fondos seleccionado, el inversor que desee dar sus primeros pasos en la gestin alternativa debe considerar un horizonte de tiempo adecuado y no sucumbir a los encantos del corto plazo. Unos altos rendimientos no deben ser interpretados de forma simplista como una seal ciega de inversin, al igual que los rendimientos decepcionantes a corto plazo no deben convertirse automticamente en una excusa fcil para exigir el reembolso de las participaciones de un fondo. Un anlisis cualitativo avanzado, efectuado por especialistas, es la mejor manera de evitar las trampas de la gestin alternativa.

Bertrand BricheuxT +41 58 816 25 45bertrand.bricheux@mirabaud.com