finanzas corporativas

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2. i Finanzas corporativas www.huancayodemocratico.blogspot.comwww.huancayodemocratico.blogspot.comwww.huancayodemocratico.blogspot.com www.huancayodemocratico.blogspot.com 3. www.huancayodemocratico.blogspot.com 4. Finanzas corporativas Novena edicin Stephen A. Ross Sloan School of Management Massachusetts Institute of Technology Randolph W. Westerfield Marshall School of Business University of Southern California Jeffrey F. Jaffe Wharton School of Business University of Pennsylvania REVISIN TCNICA: Mxico Mario Gonzlez Valds Instituto Tecnolgico y de Estudios Superiores de Monterrey, campus Estado de Mxico Mara Fernanda Gmez Albert Instituto Tecnolgico Autnomo de Mxico Manuel Espinoza Pozo Instituto Tecnolgico y de Estudios Superiores de Monterrey, campus Quertaro Ricardo Gutirrez Mercado Instituto Tecnolgico y de Estudios Superiores de Monterrey, campus Toluca Salvador Roji Ferrari Universidad Complutense de Madrid Mara Celia Lpez Penabad Universidad de Santiago de Compostela Ignacio Lpez Domnguez Universidad Complutense de Madrid Francisco Jareo Cebrin Universidad de Castilla La Mancha Mara Concepcin Verona Martel Universidad de las Palmas de Gran Canaria Camilo Prado Romn Universidad Rey Juan Carlos de Madrid Pilar Gmez Aparicio Universidad Complutense de Madrid Montserrat Casanovas Ramn Universidad de Barcelona Javier Rojo Surez Universidad Rey Juan Carlos de Madrid Mara Carmen Rodado Ruiz Universidad Rey Juan Carlos de Madrid Mara Jos Palacn Snchez Universidad de Sevilla Jos Luis Cuenca Tadeo Universidad San Pablo CEU de Madrid Toms Lorenzana de la Varga Universidad de Almera Domingo Javier Santana Martn Universidad de las Palmas de Gran Canaria Vicente Tena Rodrguez Universidad San Pablo CEU de Madrid Sofa Ruiz Campo Universidad Autnoma de Madrid Espaa MXICO BOGOT BUENOS AIRES CARACAS GUATEMALA LISBOA MADRID NUEVA YORK SAN JUAN SANTIAGO AUCKLAND LONDRES MILN MONTREAL NUEVA DELHI SAN FRANCISCO SAO PAULO SINGAPUR ST. LOUIS SIDNEY TORONTO www.huancayodemocratico.blogspot.com 5. Director general Mxico: Miguel ngel Toledo Castellanos Editor sponsor: Jess Mares Chacn Coordinadora editorial: Marcela I. Rocha Martnez Editor de desarrollo: Edmundo Carlos Ziga Gutirrez Supervisor de produccin: Zeferino Garca Garca Traductores: Pilar Carril Villarreal Jaime Gmez Mont Araiza FINANZAS CORPORATIVAS Novena edicin Prohibida la reproduccin total o parcial de esta obra, por cualquier medio, sin la autorizacin escrita del editor. DERECHOS RESERVADOS 2012, respecto a la novena edicin por: McGRAW-HILL/INTERAMERICANA EDITORES, S.A. DE C.V. A Subsidiary of The McGraw-Hill Companies, Inc., Prolongacin Paseo de la Reforma 1015, Torre A, Piso 17, Colonia Desarrollo Santa Fe, Delegacin lvaro Obregn C.P. 01376, Mxico, D.F. Miembro de la Cmara Nacional de la Industria Editorial Mexicana, Reg. Nm. 736 ISBN: 978-607-15-0741-9 ISBN (edicin anterior): 978-970-10-7280-6 Translated from the 9th edition of: Corporate finance by Stephen A. Ross, Randolph W. Westerfield and Jeffrey Jaffe. Copyright 2010, 2008, 2005, 2002, 1999, 1996, 1993, 1990, 1988 by the McGraw-Hill Companies, Inc. New York, N.Y., U.S.A. All rights reserved. 978-0-07-338233-3 1234567890 1345678902 Impreso en Mxico Printed in Mexico The McGraw-Hill Companies www.huancayodemocratico.blogspot.com 6. A nuestras familias y amigos con afecto y gratitud. www.huancayodemocratico.blogspot.com 7. vi Acerca de los autores STEPHENA.ROSS SloanSchoolofManagement,MassachusettsInstituteofTechnology Stephen A. Ross es profesor de la ctedra Franco Modigliani de economa financiera de la Sloan School of Management, Massachusetts Institute of Technology. Debido a que es uno de los autores ms publicados en finanzas y economa, se le han reconocido sus trabajos sobre el desarrollo de la teora de la fijacin de precios del arbitraje, as como por haber hecho contribuciones sustanciales a la disciplina mediante sus investigaciones acerca de la emisin de seales, teora de agencia, valuacin de opciones y teora de la estructura de los plazos de las tasas de inters, entre otros temas. Asimismo, fue presidente de la American Finance Association. Actualmente se desempea como editor asociado de varias publicaciones acadmicas y profesionales. Es miembro del consejo de administracin de CalTech. RANDOLPH W.WESTERFIELD Marshall School of Business, University of Southern California Randolph W. Westerfield es decano emrito de la Marshall School of Business de la University of Southern California y profesor de la ctedra Charles B. Thornton de finanzas. El profesor Westerfield lleg a la USC de Wharton School, University of Pennsylvania, donde fue director del departamento de finanzas y miembro de la facultad durante 20 aos. Tambin fue elegido para formar parte de la Financial Economists Roundtable. Ha sido miembro del consejo de administracin de varias empresas que cotizan en bolsa, entre ellas Health Management Associates, Inc., William Lyon Homes y Nicholas Applegate Growth Fund. Sus reas de experiencia incluyen poltica financiera corporativa, administracin de inversiones y comportamiento de los precios del mercado de valores. JEFFREY F. JAFFE Wharton School of Business, University of Pennsylvania Jeffrey F. Jaffe ha colaborado con frecuencia en publicaciones financieras y econmicas, y en revistas tales como The Quarterly Economic Journal, The Journal of Finance, The Journal of Financial and Quantitative Analysis, The Journal of Financial Economics y The Financial Analysts Journal. Su trabajo ms conocido se relaciona con el abuso de informacin confidencial, donde de- mostr que el personal corporativo obtiene utilidades anormales de sus transacciones y que la normativa tiene poco efecto sobre estas utilidades. Tambin ha hecho algunas contribuciones relativas a las ofertas pblicas iniciales, la regulacin de las compaas de servicios pblicos, el comportamiento de los creadores de mercados, la fluctuacin de los precios del oro, el efec- to terico de la inflacin sobre las tasas de inters, el efecto emprico de la inflacin sobre los precios de los activos de capital, la relacin entre las acciones de baja capitalizacin y el efecto de enero y las decisiones de estructura de capital. www.huancayodemocratico.blogspot.com 8. vii Prefacio L a enseanza y prctica de las finanzas corporativas son hoy en da ms desafiantes y emocionantes que nunca. La dcada precedente ha sido testigo privilegiado de cambios fundamentales en los mercados financieros y los instrumentos que en ellos se ne- gocian. En los primeros aos del siglo xxi an vemos anuncios en la prensa financiera acerca de tomas de control empresariales, bonos chatarra, reestructuracin financiera, ofertas pblicas iniciales, quiebras e instrumentos derivados. Adems, existe un nuevo reconocimiento de las opciones reales, capital privado, capital de riesgo, hipotecas subprime, rescates financieros y mrgenes de crdito. Como hemos aprendido en la reciente crisis global del crdito y el colapso de los mercados de valores, los mercados financieros del mundo estn ms integrados que nunca. Tanto la teora como la prctica de las finanzas corporativas han avanzado a una velocidad poco comn, y nuestras enseanzas deben mantenerse a ese ritmo. Estos acontecimientos implican nuevos esfuerzos en la enseanza de las finanzas corporativas. Por una parte, el cambiante mundo de las finanzas hace ms difcil mantener actua- lizados los materiales. Por la otra, el profesor debe distinguir lo permanente de lo temporal y evitar la tentacin de seguir modas pasajeras. Nuestra solucin a este problema es hacer hincapi en los fundamentos modernos de la teora de las finanzas y que sta cobre vida con ejemplos contemporneos. Cada vez ms, muchos de estos ejemplos se han desarrollado fuera de Estados Unidos. Muy frecuentemente el estudiante de reciente ingreso considera las finanzas corporativas como una coleccin de temas no relacionados y que estn unificados en gran parte porque se han encuadernado en las pastas de un libro. Al igual que en ediciones anteriores, nuestra meta es presentar a las finanzas corporativas como la estructura funcional de algunas instituciones integradas y poderosas. Pblico al que est dirigido este libro Este libro se escribi para los cursos introductorios de finanzas corporativas a nivel de maestra en administracin y para los cursos intermedios de muchos programas de licenciatura. Algunos profesores piensan que nuestro texto tambin es apropiado para los cursos introductorios de licenciatura. Partimos del supuesto de que la mayora de los estudiantes ya han tomado o estn inscri- tos simultneamente en diversos cursos de contabilidad, estadstica y economa. Esta exposi- cin ayudar a los estudiantes a entender algunos de los materiales ms difciles. Sin embargo, el libro es autnomo y no es esencial tener conocimiento previo de estas reas. En cuanto a las matemticas, el nico prerrequisito es tener conocimientos de lgebra elemental. Aspectos nuevos de la novena edicin Captulos independientes sobre bonos y acciones. El material ampliado sobre bonos y acciones se movi despus del presupuesto de capital para que el texto fluyera mejor. Se integraron los temas de finanzas a corto plazo, crdito y administracin del efectivo. Una introduccin a los temas integrados de deuda y financiamiento a largo plazo. Se integraron ms problemas de ejemplos de Excel en los captulos. Captulo 1 Introduccin a las finanzas corporativas Nuevo material sobre gobierno corporativo y regulacin, incluida la Ley Sarbanes-Oxley. Captulo 3 Anlisis de estados financieros y modelos financieros Se actualiz y moderniz la informacin sobre anlisis de estados financieros, para incluir UAIIDA (utilidades antes de intereses, impuestos, depreciacin y amortizacin) y valor empresarial (VE). www.huancayodemocratico.blogspot.com 9. viii Prefacio Captulo 4 Valuacin con flujos de efectivo descontados Varias aplicaciones de hoja de clculo nuevas. Apndice 4B sobre el uso de calculadoras financieras (en el sitio web). Captulo 8 Nuevo captulo: tasas de inters y valuacin de bonos Cobertura ampliada de ttulos del Tesoro protegidos contra la inflacin (TIPS, por sus siglas en ingls). Cobertura ampliada de la estructura de plazos de las tasas de inters. Nuevo material sobre riesgo crediticio. Cobertura actualizada sobre cmo se compran y se venden los bonos. Captulo 9 Nuevo captulo: valuacin de acciones Ms sobre la relacin entre dividendos, flujo de efectivo y valor. Ms aplicaciones con empresas reales. Nueva seccin sobre la decisin de retencin y valor para los accionistas. Material nuevo sobre las transacciones e informes del mercado de valores. Captulo 10 Rendimiento y riesgo: lecciones de la historia del mercado Nuevo material sobre el colapso del mercado de valores mundial en 2008. Captulo 11 Riesgo y rendimiento: el modelo de valuacin de activos de capital (CAPM) Anlisis mejorado y ampliado sobre la diversificacin y el riesgo sistemtico y no sistemtico. Captulo 12 Una perspectiva diferente de riesgo y rendimiento: teora de valuacin por arbitraje Nuevo apartado sobre el modelo de tres factores de Kenneth French. Captulo 13 Riesgo, costo de capital y presupuesto de capital Material agregado sobre la prima de riesgo del mercado. Cobertura ampliada del costo de lanzamiento de emisiones de ttulos. Material agregado sobre acciones preferentes. Nueva seccin que analiza el caso de las acciones que no pagan dividendos y el costo de capital. Captulo 14 Mercados de capitales eficientes y desafos conductuales Ms material sobre el colapso reciente del mercado global. Captulo 15 Financiamiento a largo plazo: una introduccin Cobertura ampliada y actualizada de acciones comunes y deuda corporativa a largo plazo. Tendencias actualizadas en estructura de capital. Captulo 25 Derivados financieros y cobertura de riesgo Material agregado sobre swaps de incumplimiento crediticio. Captulo 30 Dificultades financieras Se agreg el modelo Z. Materiales complementarios Esta obra cuenta con un amplio paquete de apoyos para el docente, si desea conocer ms informacin al respecto consulte a su representante McGraw-Hill. www.huancayodemocratico.blogspot.com 10. www.huancayodemocratico.blogspot.com 11. x En esta edicin de Finanzas corporativas hemos actualizado y mejorado sus caractersticas para presentar el material en una forma que lo haga coherente y fcil de entender.Adems, se ha enri- quecido con valiosas herramientas de aprendizaje y apoyo para ayudar a los estudiantes a tener xito en el aprendizaje de los fundamentos de la administracin financiera. Pedagoga Vietas de apertura del captulo Cada captulo empieza con una vieta con- tempornea que destaca los conceptos del captulo y su relacin con ejemplos de la vida real. CAPTULO 8 Tasas de inters y valuacin de bonos En su forma ms bsica, un bono es algo muy sencillo. El inversionista presta algo de dinero a una empresa, por ejemplo, 1 000 dlares. La compaa le paga intereses regularmente y reintegra el monto original del prstamo de 1 000 dlares en algn momento futuro. Sin embargo, los bonos tambin pueden tener caractersticas complejas y, en 2008, un tipo de bono conocido como obli- gacin con garanta hipotecaria, o MBS (siglas de mortage-backed security), caus estragos en el sistema financiero global. Una MBS, como su nombre lo indica, es un bono respaldado por un grupo de hipotecas de vivienda. Los tenedores de los bonos reciben pagos derivados de los pagos sobre las hipotecas subyacentes, y estos pagos se dividen de varias formas para crear diferentes clases de bonos. El incumplimiento de pago de las hipotecas subyacentes causa prdidas a los tenedores de los bonos MBS, en particular los que pertenecen a las clases de mayor riesgo, y cuando la crisis de vivienda golpe a Estados Unidos en 2007 y 2008, las suspensiones de pagos aumentaron de manera exor- bitante. Las prdidas de los inversionistas seguan acumulndose a mediados de 2008, por lo que los daos totales no se conocan, aunque se estimaba que fluctuaban entre 250 000 millones y 500 000 millones de dlares o ms, sumas colosales por dondequiera que se vean. Este captulo lo introducir a los bonos. Primero usaremos las tcnicas estudiadas en el captulo 4 para valorar los bonos. A continuacin analizaremos las caractersticas de los bonos y cmo se compran y venden estos instrumentos financieros. Un punto importante es que el valor de los bonos depende, en gran parte, de las tasas de inters. Por lo tanto, incluimos el comportamiento de las tasas de inters en la ltima seccin del captulo. Bonos y valuacin de bonos Con frecuencia, las corporaciones (y los gobiernos) piden dinero prestado mediante la emisin o venta de ttulos de deuda llamados bonos. En esta seccin describimos las diferentes caractersticas de los bonos corporativos. Despus hablaremos de los flujos de efectivo asocia- dos con un bono y cmo pueden valuarse los bonos mediante el procedimiento del flujo de efectivo descontado. Caractersticas y precios de los bonos En general, un bono es un prstamo en el que slo se pagan intereses, lo cual significa que el prestatario pagar intereses cada periodo, pero no har abonos al principal, cuyo monto total deber pagarse al final del prstamo. Por ejemplo, suponga que Beck Corporation desea pedir en prstamo 1 000 dlares a 30 aos. Beck pagar entonces .12 3 $1 000 5 $120 de intereses anuales durante 30 aos. Al trmino este periodo Beck pagar los 1 000 dlares. Como indica este ejemplo, un bono es un acuerdo de financiamiento relativamente sencillo. No obstante, existe un vocabulario muy abundante y variado asociado con los bonos. En nuestro ejemplo, los 120 dlares de pagos regulares de inters se denominan cupones del bono. Debido a que el cupn es constante y se paga cada ao, este tipo de bono a veces se 8.1 www.huancayodemocratico.blogspot.com 12. xi Figuras y tablas Este texto hace uso extenso de datos reales y los presenta en varias figuras y tablas. Las explicaciones en las narraciones, ejemplos y problemas de fin de captulo hacen referencia a estas ilustraciones. Ejemplos A lo largo de los captulos se integran varios ejemplos des- tacados en recuadros. Cada ejemplo ilustra una aplicacin intuitiva o matemtica en el formato de paso por paso.Existe suficiente detalle en las explicaciones para que el estudiante no tenga que buscar informacin adicional en otra parte. Recuadros En sus propias palabras Localizados a lo largo de los captulos, esta serie nica consiste en artculos escritos por acadmicos o profesionales distinguidos acerca de los temas fundamentales que se incluyen en el texto. Los recuadros incluyen ensayos escritos por Edward I. Altman, Robert S. Hansen, Robert C. Higgins, Michael C. Jensen, Richard M. Levich, Merton Miller y Jay R. Ritter. Captulo8 Tasasdeintersyvaluacindebonos 239 sustancialenelvalordelbono.Encomparacin,elpreciodelbonoaunaoesrelativamente insensiblealoscambiosenlastasasdeinters. Intuitivamente,losbonosamscortoplazotienenmenorsensibilidadalastasasdeinters porquelacantidadnominalde1000dlaresserecibemuypronto.Porejemplo,elvalorpre- sentedeestacantidadnoseveafectadodemaneraconsiderableporunpequeocambioenlas tasasdeinterssilacantidadserecibe,porejemplo,dentrodeunao.Sinembargo,hasta unpequeocambioenlatasadeinters,unavezquesecomponedurante30aos,pordecir algo,puedetenerunefectoconsiderableenelvalorpresente.Comoresultado,elvalorpresen- tedelacantidadnominalsermuchomsvoltilconunbonoalargoplazo. Otroaspectoquedebeconocersobreelriesgodelatasadeintersesque,comosuele sucederenlasfinanzasylaeconoma,aumentaaritmodecreciente.Porejemplo,unbonoa 10aostieneunriesgodelatasadeintersmuchomayorqueunbonoaunao.Noobstante, elbonoa30aostieneunriesgodelatasadeintersapenasunpocomayorqueelbonoa 10aos. Enesencia,laraznporlaquelosbonoscontasasdecupnmenorestienenmayorriesgo delatasadeinterseslamisma.Comoexplicamosantes,elvalordeunbonodependedel valorpresentetantodesuscuponescomodesucantidadnominal.Sidosbonoscondiferen- testasasdecupntienenelmismovencimiento,elvalordelbonoconelcupnmenoresde maneraproporcionalmsdependientedelacantidadnominalqueserecibiralvencimiento. Comoresultado,suvalorfluctuarms.Dichodeotraforma,elbonoquetienelatasade cupnmayortieneunflujodeefectivomsgrandeenlosprimerosaosdesuvida,porloquesu valoresmenossensiblealoscambiosenlatasadedescuento. Figura 8.2 Riesgo de la tasa de inters y tiempo para el vencimiento 1000 2000 1500 500 5 Tasa de inters (%) Valordelbono($) 10 15 20 Bono a 30 aos Bono a 1 ao $502.11 $1047.62 $1768.62 $916.67 Valor de un bono con tasa de cupn de 10% para diferentes tasas de inters y vencimientos Tiempo para el vencimiento Tasa de inters 1 ao 30 aos 5% 10 15 20 $1047.62 1000.00 956.52 916.67 $1768.62 1000.00 671.70 502.11 276 Parte II Valuacinypresupuestodecapital Enestecaso,elrendimientototalesde: R $12010% 5%10% 15% Enconsecuencia,seesperaqueestaaccintengaunrendimientode15%. Paracomprobarestarespuesta,calculamoselpreciodentrodeunao,P1,usando15% comotasarequeridaderendimiento.Puestoqueeldividendoqueserecibirdentrodeunao esde1dlarylatasadecrecimientodeldividendoesde10%,eldividendoqueserecibir dentrodedosaos,Div2,esde1.10dlares.Conbaseenelmodelodecrecimientodelosdi- videndos,elpreciodelaaccindentrodeunaoserde: P1Div2(R g) $1.10/(.15.10) $1.10/.05 $22 Observequeestos22dlaresson$2031.1,locualindicaqueelpreciodelaaccinhacrecido 10%comoseprevi.Esdecir,elrendimientodelasgananciasdecapitalesde10%,quees igualalatasadecrecimientodeldividendo. Qurendimientototalobtieneelinversionista?Siustedpagahoy20dlaresporlaac- cin,obtendrundividendode1dlaralfinaldelaoytendrunagananciade$2220 2dlares.Porlotanto,elrendimientodeldividendoesde$1205%.Elrendimientodelas gananciasdecapitalesde$22010%,porloqueelrendimientototalserade5%10% 15%,comocalculamosantes. Paradarseunaideadelacifrasrealesenestecontexto,considereque,deacuerdoconla encuestadeinversinValue Line, seesperabaquelosdividendosdeProcter&Gamble crecie- ran8.8%alolargodelosprximoscincoaosmsomenos,encomparacinconunatasa decrecimiento histricode10.5%enloscincoaosprecedentesyde11%enlosltimos10 aos.En2008,eldividendoproyectadoparaelaosiguientefuede1.45dlares.Elpreciode lasacciones enesemomentofuedeaproximadamente63dlares.Culeselrendimientoque requierenlosinversionistassobrelasaccionesdeP&G?Enestecaso,elrendimientodeldivi- dendoesde2.3%(1.45/63)yeldelasgananciasdecapitalesde8.8%,loquedaporresultado unrendimientototalrequeridode11.1%sobrelasaccionesdeP&G. EJEMPLO 9.5 Clculo del rendimiento requerido Pagemaster Enterprises, la compaa que examinamos en el ejemplo anterior, tiene 1 milln de acciones en circulacin. Cada una de ellas se vende en 10 dlares. Cul es el rendimiento requerido sobre las acciones? Debido a que la razn de retencin de utilidades es de 40%, la razn de pago de dividendos es de 60% (1 razn de retencin). La razn de pago de dividendos es la razn de dividendosutilidades. En razn de que las utilidades dentro de un ao sern de 2 128 000 dlares ($2 000 000 3 1.064), los dividendos sern de 1 276 800 dlares (.60 3 $2 128 000). Los dividendos por accin sern de 1.28 dlares ($1 276 8001 000 000). Dado el resultado anterior de g .064, calculamos R a partir de (9.9) de esta manera: . $ . $ . .192 1 28 10 00 064 Un saludable sentimiento de escepticismo Esimportantehacerhincapienqueestemtodosloestima elvalordeg;elmtodonode- termina elvalordeg deunamaneraprecisa.Yamencionamosquelaestimacindeg sebasa- baendiversossupuestos.Porejemplo,suponemosqueelrendimientosobrelareinversinde lasutilidadesretenidasfuturasesigualalROEhistricodelaempresa.Adems,suponemos quelaraznfuturaderetencinesigualalaraznhistricaderetencin.Laestimacindeg serincorrectasiestossupuestosestnequivocados. nominarse el mtodo de Procrusto.6 La alta direccin tiene una meta en mente y depende del personal de planeacin corregir y entregar finalmente un plan factible que satisfaga esa meta. Por lo tanto, el plan final contiene en forma implcita distintas metas en diferentes reas y tambin satisface muchas restricciones. Por esta razn, dicho plan no necesita ser una evalua- cin objetiva de lo que se piense que deparar el futuro; en lugar de ello, puede ser un medio de reconciliar las actividades planeadas de diferentes grupos y una forma de establecer metas comunes para el futuro. Cualquiera que sea la forma en que se haga, el aspecto de importancia que se debe recor- dar es que la planeacin financiera no debe convertirse en un ejercicio puramente mecnico. Si eso sucede, quiz se enfoque en los aspectos incorrectos. Sin embargo, la alternativa de la planeacin es aventurarse al futuro. Tal vez el inmortal Yogi Berra (el receptor de beisbol, y no el personaje de las caricaturas) lo dijo mejor: Ms vale tener cuidado si uno no sabe a dnde va, porque tal vez no llegue a ninguna parte.7 En sus propias palabras ROBERT C. HIGGINS HABLA DEL CRECIMIENTO SUSTENTABLE La mayora de los funcionarios financieros sabe intuitivamente que para ganar dinero se necesita dinero. El crecimien- to rpido de las ventas requiere un incremento de los activos en la forma de cuentas por cobrar, inventario y planta fija, lo que a la vez necesita dinero para pagar los activos. Tambin saben que si su empresa no tiene el dinero cuando lo necesita, li- teralmente puede quebrar. La ecuacin del crecimiento sustentable reafirma estas verdades intuitivas de manera explcita. Con frecuencia, los banqueros y otros analistas externos utilizan el crecimiento sustentable para evaluar la solvencia crediticia de una compaa. Para este ejercicio cuentan con varios paquetes de programas de cmputo complejos que rea- lizan anlisis detallados del desempeo financiero histrico de la firma, incluida la tasa anual del crecimiento sustentable. Los banqueros usan esta informacin de varias mane- ras. Una comparacin rpida de la tasa de crecimiento real de la compaa con su tasa sustentable indica al banquero qu problemas sern prioritarios en la agenda financiera de la administracin. Si el crecimiento real rebasa de manera sistemtica al crecimiento sustentable, el problema de la administracin ser dnde obtener el efectivo para financiar el crecimiento. De este modo, el banquero puede anticipar los intereses sobre los productos de crdito. A la inversa, si el crecimiento sustentable rebasa sistemticamente al crecimiento real, el banquero debe prepararse para hablar de productos de inversin porque el problema de la administracin ser qu hacer con todo el efectivo que se acumule en las arcas de la empresa. Los banqueros tambin saben que la ecuacin del crecimiento sustentable es til para explicar a los propietarios sin experiencia financiera de pequeas empresas y a los empresa- rios excesivamente optimistas que, para sostener la viabilidad a largo plazo de sus negocios, es necesario mantener el crecimiento y la rentabilidad en un equilibrio adecuado. Por ltimo, la comparacin de las tasas de crecimiento reales con las tasas de crecimiento sustentable ayuda a los banqueros a entender la razn por la que el solicitante de un prstamo necesita dinero y por cunto tiempo podra continuar tal necesidad. En un caso real, el solicitante de un prstamo requiri 100 000 dlares para pagarles a varios proveedores insistentes y se comprometi a reembolsar el dinero despus de unos meses cuando cobrara algunas cuentas por cobrar vencidas. Un anlisis del crecimiento sustentable revel que la empresa haba estado creciendo de cuatro a seis veces su tasa de crecimiento sustentable y que este patrn podra continuar en el futuro previsible. Este dato indic al banquero que los proveedores impacientes eran slo un sntoma de una enfermedad mucho ms grave consistente en un crecimiento excesivamente rpido, y que un prstamo de 100 000 dlares slo podra ser el anticipo de un compromiso mucho ms grande y a muchos aos de plazo. Robert C. Higgins es profesor de finanzas en la Universidad de Washington. Fue de los primeros en utilizar el crecimiento sustentable como herramienta para el anlisis financiero. www.huancayodemocratico.blogspot.com 13. xii Vnculos a sitios web explicativos Estos vnculos web se seleccionaron es- pecficamente para acompaar el material del texto y proporcionar a estudiantes e instructores una referencia rpida a informacin adicional en internet. Aplicaciones de hoja de clculo Ahora integrados en captulos seleccionados, los recuadros Aplicacin de hoja de clculo reintroducen a los estudiantes a Excel y demuestran cmo preparar las hojas de clculo para analizar problemas financieros comunes, una parte vital de la educacin de todo estudiante de administracin. Captulo4 Valuacinconflujosdeefectivodescontados 99 APLICACIONES DE HOJA DE CLCULO Uso de una hoja de clculo electrnica para obtener el valor del dinero en el tiempo Cada vez ms, los empleados de muchas reas (no slo de finanzas y contabilidad) usan hojas de clculo elec- trnicas para realizar todos los tipos de clculos que se necesitan en situaciones reales. Como resultado, en esta seccin le explicaremos cmo usar una hoja de clculo para resolver los diversos problemas de valor del dinero en el tiempo que se presentan en este captulo. Usaremos Microsoft Excel, aunque los comandos son parecidos en otros tipos de software. Suponemos que usted est familiarizado con las operaciones bsicas de las hojas de clculo. Como lo hemos visto, se puede resolver cualquiera de las siguientes cuatro posibles incgnitas: valor futuro, valor presente, tasa de descuento o nmero de periodos. Con una hoja de clculo hay una frmula especfica para cada una de estas incgnitas. En Excel se mues- tran en el siguiente cuadro. En estas frmulas, vp y fv son valor presente y valor futuro; nper es el nmero de periodos y tasa es la tasa de descuento o inters. Hay dos detalles con los que se debe tener cuidado aqu. Primero, a diferencia de una calculadora financiera, la hoja de clculo requiere que la tasa se escriba como decimal. Segundo, como ocurre con la mayora de las calculadoras financieras, se debe escri- bir un signo negativo ya sea en el valor presente o en el valor futuro para obtener la tasa o el nmero de periodos. Por la misma razn, si el clculo es para obtener el valor presente, el resultado tendr signo negativo, a menos que se escriba un valor futuro negativo. Lo mismo tiene aplicacin cuando se calcula el valor futuro. Para ilustrar cmo debe usar estas frmulas, de nuevo resolveremos un ejemplo del captulo. Si usted in- vierte 25 000 dlares, al 12% anual, cunto tiempo necesita para obtener 50 000 dlares? Deber preparar una hoja de clculo as: Para obtener Escriba esta frmula Valor futuro 5VF (tasa,nper,pago,vp) Valor presente 5VA (tasa,nper,pago,vf) Tasa de descuento 5TASA (nper,pago,vp,vf) Nmero de periodos 5 NPER (tasa,pago,vp,vf) 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 Si invertimos 25000 dlares a 12% anual, cunto tiempo se necesita para tener 50000 dlares? Necesitamos obtener el nmero desconocido de periodos, por lo que se usa la frmula NPER (tasa,pago,vp,vf). Valor presente (vp): $25000 Valor futuro (vf): $50000 Tasa (tasa): Periodos: 6.1162554 La frmula que se insert en la celda B11 es =NPER(B9,0,-B7,B8); tenga en cuenta que el pago es cero y que el valor presente tiene signo negativo. Observe tambin que la tasa insertada es un decimal y no un porcentaje. Uso de una hoja de clculo electrnica para obtener el valor del dinero en el tiempo .12 A B C D E F G H Valuacin del flujo de efectivo Kyle Mayer acaba de ganar la lotera del estado de Kentucky y recibir la siguiente serie de flujos de efectivo a lo largo de los prximos dos aos: Ao Flujo de efectivo 1 2 $20 000 50 000 EJEMPLO 4.10 (contina) Ecuaciones numeradas Las ecuaciones claves se han nume- rado y una lista de ellas se presenta al final del libro (entre el apndice B y el ndice onomstico) para faci- litar su referencia. Captulo25 Derivadosfinancierosycoberturaderiesgo 771 Contratos de futuros de tasas de inters Enestaseccinexaminamosloscontratosdefuturosdetasasdeinters.Debidoasugran popularidad,presentamosejemplosdecontratosdefuturosdebonosdelTesorodeEstados Unidos.Enprimerlugar,establecemoselpreciodelosbonosydeloscontratosaplazo de bonosdelTesoro.Seinvestiganlasdiferenciasentreloscontratosaplazo ylosdefuturos.En seguidasepresentanejemplosdecobertura. Precio de los bonos del Tesoro Comoyasemencion,unbonodelTesoropagainteresessemestralesdurantetodasuvigen- cia.Adems,elvalornominaldelbonosepagaalvencimiento.Considereunbonoa20aos, concupnde8%,queseemitiel1demarzo.Elprimerpagoocurrirseismesesdespus,es decir,el1deseptiembre.Elvalordelbonosedeterminacomosigue: PreciodelbonodelTesoro P R R R R TB $ $ $ $40 1 40 1 40 1 40 11 2 2 3 3 39 3 ( ) ( ) ( ) 99 40 40 1040 1 $ R( ) (25.1) Envistadequeunbonoconcupnde8%pagaintersde80dlaresalao,elcupn semestralpaga40dlares.Tantoelprincipalcomoloscuponessemestralessepaganalven- cimiento.Comosemencionenelcaptuloanterior,elpreciodelbonodelTesoro,PBT, se determinadescontandocadapagodeunbonoalatasaspotcorrespondiente.Debidoaque lospagossonsemestrales,cadatasaspotseexpresaentrminossemestrales.Esdecir,imagine unaestructurahorizontaldeplazosdondeelrendimientoanualefectivoesde8%entodoslos vencimientos.Debidoaquecadatasaspot,R, seexpresaentrminossemestrales,cadatasa spotes 1 12. 2153.92%.Lospagosdeloscuponesseefectancadaseismeses,porloque hay40tasasspotenelperiodode20aos. 25.5 Chemical no vende productos petroqumicos por contrato preestablecido al gobierno de Estados Unidos.En cambio,imagine que los productos petroqumicos se van a vender a la industria privada a los precios vigentes de ese momento. El precio de los petroqumicos debe moverse sincrnicamente con el costo del petrleo porque ste es su componente principal. Debido a que es probable que los aumentos de costos se trasladen al consumidor, tal vez Moon Chemical no desee cubrirse en este caso. Por el contrario, la empresa podra elegir la estrategia 1:comprar el petrleo a medida que lo necesite.Si los precios del petrleo aumentan entre el 1 de abril y el 1 de septiembre,Moon Chemical ver,por supuesto,que sus insumos se han encarecido.Sin embargo, en un mercado competitivo, es muy probable que sus ingresos tambin se incrementen. La estrategia 2 se llama cobertura larga porque se compra un contrato de futuros para reducir el riesgo. En otras palabras, se asume una posicin larga en el mercado de futuros. De ordinario, la empresa instituye una cobertura larga cuando se compromete a vender a un precio fijo. Cierto tipo de situaciones requiere contratos por escrito con los clientes, como el que Moon Chemical celebr con el gobierno de Estados Unidos. En otro caso, la empresa tal vez no pueda trasladar los costos con facilidad a los consumidores o no quiera hacerlo. Por ejemplo, un grupo de estudiantes abri un pequeo mercado de carne llamado Whats Your Beef cerca de la Universidad de Pensilvania a finales de la dcada de 1970.6 Era una poca de precios voltiles al consumidor, en especial para los alimentos. Como saban que sus compaeros tenan que cuidar mucho su presupuesto, los dueos se comprometieron a mantener constantes los precios de los alimentos, sin tomar en cuenta los movimientos de los precios en una u otra direccin.Lo lograron mediante la compra de contratos de futuros de diversos productos agrcolas. 6 Deordinario,unnombreinslitodeunaempresaenestelibrodetextoesunaindicacindequeesficticio.Sin embargo,staesunahistoriareal. Captulo9 Valuacindeacciones 291 1. NASDAQesunaredcomputarizadaynotieneunestablecimientofsicodondeselle- venacabolastransacciones. 2. NASDAQtieneunsistemademltiplescreadoresdemercadoenlugardeunsistemade especialistas. Tradicionalmente,unmercadodevalorescaracterizadoensumayorparteporoperado- resquecompranyvendenvaloresdesuspropiosinventariossellamamercadoextraburstil (over-the-counter, OTC).Enconsecuencia,amenudosedicequeNASDAQesunmercado extraburstiluOTC.Sinembargo,ensuscampaasparapromoverunaimagendistintiva,los funcionariosdeNASDAQprefierenquenoseuseeltrminoextraburstilcuandosehabla delmercadoNASDAQ.Noobstante,losviejoshbitossondifcilesdeabandonarymuchas personassiguenrefirindoseaNASDAQcomounmercadoextraburstil. En2008,NASDAQhabacrecidohastaelpuntodeque,segnalgunasmedidas,eratan grandeomayorquelaNYSE.Porejemplo,el7demayode2008,senegociaron2300millo- nesdeaccionesenNASDAQencomparacincon1300millonesenlaNYSE.Endlares,el volumendetransaccionesdeNASDAQesedafuede68600millonesdedlaresencompa- racincon48800millonesdelaNYSE. NASDAQsecomponeenrealidaddetresmercadosdiferentes:elNASDAQGlobalSe- lectMarket,elNASDAQGlobalMarketyelNASDAQCapitalMarket.Comoelmercado msgrandedondesenegocianlasaccionesmsactivasdeNASDAQ,elGlobalSelectMarket tenainscritasalrededorde1200compaas(aprincipiosde2008),queincluanalgunasde lasempresasmsfamosasdelmundo,comoMicrosofteIntel.LasfirmasdelNASDAQGlo- balMarketsonunpocomspequeasyNASDAQcotizalasaccionesdeaproximadamente 1450deellas.Porltimo,lascompaasmspequeasquecotizanenNASDAQlohacen enelNASDAQCapitalMarket;msomenos500empresascotizanenestemercado.Por supuesto,amedidaquelasempresasdelCapitalMarketsevanestableciendomejor,pueden ascenderalGlobalMarketoalGlobalSelectMarket. RCE (ECN: siglas en ingls) Enunacontecimientomuyimportanteafinalesdeladcada de1990,elsistemaNASDAQseabrialasllamadasredesdecomunicacioneselectrnicas (RCE).LasRCEsonenesenciasitioswebquepermitenalosinversionistasrealizartransac- cionesdirectasentreparticulares.Lasrdenesdecompraventacolocadasporlosinversionis- tasenlasRCEsetransmitenaNASDAQysemuestranjuntoalospreciosdecompraventa deloscreadoresdemercado.LasRCEabrenelNASDAQporque,enesencia,permitenque inversionistasparticulares,ynoslocreadoresdemercado,registrenrdenes.Comoresulta- do,lasRCEactanparaincrementarlaliquidezylacompetencia. Informes del mercado de valores Enaosrecientes,lascotizacionesdelospreciosdelasaccioneseinformacinrelacionada hanpasadocadavezmsdelosmediosimpresostradicionales,comoThe Wall Street Journal, adiversossitiosweb.Yahoo!Finance(finance.yahoo.com)esunbuenejemplo.Visitamosel sitioysolicitamosunacotizacindelasaccionesdelclubmayoristaCostco,cuyasaccionesse negocianenNASDAQ.Acontinuacinpresentamosunapartedeloqueencontramos: Lamayoradeestainformacinseexplicaporsmisma.Latransaccinmsrecienteque seinformatuvolugaralas2:28p.m.,ytuvounpreciode64.68dlares.Elcambioanunciado NASDAQ (www.nasdaq.com) tiene un fantstico sitio web; no deje de visitarlo! Puede consultar cotizaciones de acciones en tiempo real en internet. Vea los detalles en finance.yahoo.com www.huancayodemocratico.blogspot.com 14. xiii Materiales de fin de captulo Los materiales de fin de captulo reflejan y reafirman los conceptos aprendidos en el captulo y en las caractersticas de estudio. Resumen y conclusiones El resumen proporciona una rpida revisin de los conceptos fundamentales de cada captulo. Preguntas y problemas Debido a que la resolucin de los problemas es de gran importancia para el aprendizaje de los estudiantes,se han aadido nuevas preguntas y problemas,y se han revisado las preguntas y los problemas existentes.Todos los problemas han sido revisados minuciosamente y su exactitud ha sido probada. Los problemas se han agrupado de acuerdo con el nivel de dificultad que se indica en los mrgenes: bsico, intermedio y desafo. De manera adicional hemos intentado que en los captulos conceptuales crticos, como los que se refieren a valor, riesgo y estructura de capital, los problemas sean especialmente desafiantes e interesantes. En el apndice B, que se presenta al final del libro, se proporcionan las respuestas a problemas seleccionados. www.mhhe.com/rwj Captulo3 Anlisisdeestadosfinancierosymodelosfinancieros 77 Estecaptulosecentraeneltrabajoqueserealizaconlainformacinquecontienenlosestadosfinancie- ros.Enconcreto,seestudiaronlosestadosfinancierosestandarizados,elanlisisderazonesfinancieras ylaplaneacinfinancieraalargoplazo. 1. Seexplicquelasdiferenciasdetamaoentrelasempresashacendifcilcompararlosestados financieros;asimismo,seexamincmosepuedenelaborarestadosfinancierosporcentualespara quelascomparacionesseanmssencillasysignificativas. 2. Laevaluacindelasrazonesdelascifrascontablesesotraformadecompararlainformacinde losestadosfinancieros.Sedefinieronalgunasdelasrazonesqueseusanmscomnmenteyse expliclafamosaidentidadDuPont. 3. Sedemostrcmosepuedengeneraryusarlosestadosfinancierosproformaparaplanearlas necesidadesfuturasdefinanciamiento. Despusdehaberestudiadoestecaptuloseesperaqueustedhayaadquiridociertaperspectivasobrelos usosyabusosdelainformacindelosestadosfinancieros.Tambinsedarcuentadequesuvocabula- riodetrminosfinancierosydenegocioshacrecidoenformasustancial. Resumen y conclusiones 1. Anlisisderazonesfinancieras Lasrazonesfinancierasensmismasdicenpocoacercadeuna empresaporquevaranengranmedidadeunaindustriaaotra.Existendosmtodosbsicospara analizarlasrazonesfinancierasdeunacompaa:elanlisisdelastendenciaseneltiempoyel anlisisdegrupossimilares.Enelanlisisdelastendenciaseneltiempohayrazonesdelaempresa queabarcanciertoperiodoporejemplocincoaosyseexaminacmocambiacadarazn durantedicholapso.Enelanlisisdegrupossimilaressecomparanlasrazonesfinancierasdeuna empresaconlasdeotrasparecidas.Porqupuedeserdeutilidadcadaunodeestosmtodosde anlisis?Quindicacadaunodeellosacercadelasaludfinancieradelacompaa? 2. Razonesespecficasdelasindustrias Lasllamadasventasdelasmismastiendassonuname- didamuyimportantedeempresastandiversascomoMcDonaldsySears.Comosunombrelo indica,elexamendelasventasdelasmismastiendassignificacompararlosingresosprovenientes delasmismastiendasorestaurantesendosmomentosdiferentes.Porqulascompaassuelen centrarseenlasventasdelasmismastiendasenlugardehacerloenlasventastotales? 3. Pronsticosdeventas Porqupiensaustedquelamayorpartedelaplaneacinfinancieraa largoplazoempiezaconlospronsticosdeventas?Dichodeunamaneradistinta,porquson lasventasfuturaselinsumoclave? 4. Crecimientosustentable EnelcaptuloseusaaRosengartenCorporationparademostrarcmo secalculaelFER.ElROEdeRosengartenesdeaproximadamente7.3%ylarazndereinversin deutilidadesesdecasi67%.SicalculalatasadecrecimientosustentabledeRosengarten,sedar cuentadequesloesde5.14%.EnelclculodelFER,seusunatasadecrecimientode25%.Es estoposible?(Sugerencia: S.Cmo?) 5. FERytasadecrecimiento BroslofskiCo.,tieneunaraznderetencindeutilidadespositiva ymantieneconstantesurazndedeudaacapitalcadaao.Cuandolasventascrecen20%,la empresatieneunFERproyectadonegativo.Quindicanestosdatossobrelatasadecrecimiento sustentabledelaempresa?Sabeusted,concerteza,silatasadecrecimientointernoesmayoro inferiora20%?Porqu?QulesucedealFERproyectadosiaumentalaraznderetencinde utilidades?Quocurresidisminuye?Qupasasilaraznderetencinesdecero? 6. Estadosfinancierosporcentuales Unaherramientadeanlisisfinancierosonlosestadosfinan- cierosporcentuales.Porquseusanlosestadosderesultadosylosbalancesgeneralesporcen- tuales?Observequeelestadocontabledelflujodeefectivonoseconvierteenunestadofinanciero porcentual.Culeslarazndeello? 7. UtilizacindelosactivosyFER Unodelossupuestosimplcitosquesehicieronenelclculodel financiamientoexternorequeridofuequelaempresaoperabaatodasucapacidad.Silacompaa nooperaamenosdesucapacidadtotal,cmoafectaestolosfondosexternosrequeridos? Preguntas conceptuales Problemas S&P En los materiales de fin de captulo se incluye una serie de problemas que incorporan directamente la versin educativa de Market Insight,un servicio ubicado en la renombrada base de datos de Compustat de Standard & Poors.Estos problemas proporcionan un mtodo sencillo para incluir los datos actuales del mundo real dentro del curso. 84 Parte I Perspectivageneral www.mhhe.com/rwj www.mhhe.com/edumarketinsight 1. ClculodelaidentidadDuPont Busquelosestadosderesultadosybalancesgeneralesanualesde DowChemical(DOW)yAutoZone(AZO).CalculelaidentidadDuPontdecadaempresaenlos tres aos ms recientes. Comente los cambios en cada componente de la identidad Du Pont decadacompaaalolargodeesteperiodoycompareloscomponentesdeunaconlaotra.Son losresultadosqueustedesperaba?Expliquesurespuesta. 2. Anlisisderazonesfinancieras BusqueydescarguedeinternetlahojaelectrnicaProfitability deSouthwestAirlines(LUV)ydeContinentalAirlines(CAL).DetermineelROA(ROAneto), elROE(ROEneto),laraznP/U(P/UaltayP/Ubaja)ylarazndevalordemercadoavalor enlibros(Precio/Libros-altayPrecio/Libros-baja)decadaempresa.Debidoaquelosprecios delasaccionescambiandiariamente,lasrazonesP/Uydevalordemercadoavalorenlibrosse reportanamenudocomolosvaloresmsaltosymsbajosalolargodelao,comosehaceen estecaso.Examineestasrazonesdeambascompaasalolargodeloscincoaosmsrecientes. Observaalgunatendenciaenellas?Quempresapareceestaroperandoaunnivelmseficiente basndoseenestascuatrorazones?Siustedfueraainvertirenunaaerolnea,cul(siacasoalguna) deestascompaaselegirabasndoseenestainformacin?Expliquesurespuesta. 3. Tasadecrecimientosustentable Uselosestadosderesultadosybalancesgeneralesanualesbajo elvnculoExcelAnalyticsparacalcularlatasadecrecimientosustentabledeCoca-Cola(KO) encadaunodelosltimoscuatroaos.Eslatasadecrecimientosustentablelamismaencada ao?Culessonlasposiblesrazonesporlasquelatasadecrecimientosustentablepuedevariar deunaoaotro? 4. Fondosexternosrequeridos BusquelaempresaBlack&Decker(BDK).BajoelvnculoFinan- cialHighlightsencontrarlatasadecrecimientoacincoaosdelasventas.Conbaseenesta tasadecrecimientoylosmsrecientesestadoderesultadosybalancegeneralcalculelosfondos externosrequeridosporBDKduranteelaosiguiente. Problemas S&P Minicaso RAZONES FINANCIERAS Y PLANEACIN FINANCIERA EN EAST COAST YACHTS DanErvinfuecontratadorecientementeporEastCoastYachtsparaasistiralaempresaensuplanea- cinfinancieraacortoplazo,ascomoparaevaluareldesempeofinancierodelaempresa.Danse graduenlauniversidadhacecincoaosconunttuloenfinanzasyhatrabajadoenlatesoreradeuna delas500compaasdeFortune desdeentonces. EastCoastYachtsfuefundadahacediezaosporLarissaWarren.Lasinstalacionesdelafirmase localizancercadelaIslaHiltonHead,CarolinadelSur,ylaempresasehaestructuradocomounaLLC. Asimismo,fabricyatespersonalizadosdetamaomedianoyaltodesempeoparasusclientesalo largodeesteperiodo,ysusproductossehansujetadoaaltosestndaresdeseguridadyconfiabilidad. Losyatesdelacompaatambinrecibieronenfechasrecienteselreconocimientomsaltoencuanto asatisfaccindelcliente.Losprincipalescompradoresdelosyatessonpersonasacaudaladasconfines deplacer.Devezencuandosefabricaunyatequecomprarunaempresaconpropsitosdenegocio. Laindustriadelosyatespersonalizadosestfragmentadaytienevariosproductores.Comosucede concualquierotraindustria,existenlderesdemercado,perolanaturalezaheterogneadelsectorase- guraqueningunodeellosdomineelmercado.Lacompetencia,ascomoelcostodelproducto,indican quelaatencindetalladaesunanecesidadimperiosa.Porejemplo,EastCoastYachtsutilizade80a100 horasenelpulidoamanodelaceroinoxidabledelacoraza,queeslacapademetalquevaenlaproa delyateparaprotegerlocontraposibleschoquesconunmuelleoconotrobarco. ParaqueDanempezarasuanlisis,Larissaproporcionlossiguientesestadosfinancieros.Danha recopiladolasrazonesdelaindustriadefabricacindeyates. Problemas de Excel Estos problemas, que se indican con un cono de Excel en el margen, se encuentran al final de casi todos los captulos. www.mhhe.com/rwj Captulo3 Anlisisdeestadosfinancierosymodelosfinancieros 81 15. Razonesfinancierasyactivosfijos LeBleuCompanytieneunarazndedeudaalargoplazoa activostotalesde0.40yunarazncirculantede1.30.Elpasivocirculanteasciendea900dlares, lasventasa5320dlares,elmargendeutilidadesde9.4%yelROEesde18.2%.Culesel montodelosactivosfijosnetosdelaempresa? 16. Clculodelarazndecoberturadeefectivo LautilidadnetadeTitanInc.,enelaomsreciente fuede9450dlares.Latasatributariafuede34%.Laempresapag2360dlaresengastos totalesdeinteresesydedujo3480porgastosdedepreciacin.Culfuelarazndecoberturade efectivodelaodeTitan? 17. Costodelosbienesvendidos ElpasivocirculantedeGuthrieCorp.,asciendea270000dlares, suraznrpidaesde1.1,surotacindeinventarioesde4.2ysurazncirculanteesde2.3.Cul eselcostodelosbienesvendidosparalacompaa? 18. Estadosfinancierosporcentualesydeaobasecomn Ademsdelosestadosfinancierosporcen- tuales,confrecuenciaseusanlosestadosfinancierosconaobasecomn,loscualesseelaboran dividiendoelvalordelascuentasdelaoactualentreelvalordelascuentasdelaobase.Deeste modo,elresultadomuestralatasadecrecimientodelascuentas.Apartirdelossiguientesestados financieros,elaboreelbalancegeneralporcentualyelbalancegeneralconaobasecomndela compaa.Usecomoaobaseel2009. JARROW CORPORATION Balances generales de 2009 y 2010 Activo Pasivo y capital contable Activo circulante Efectivo Cuentas por cobrar Inventario Total Activos fijos Planta y equipo, neto Total del activo 2009 $ 8 436 21 530 38 760 $68 726 $226 706 $295 432 2010 $ 10 157 23 406 42 650 $ 76 213 $248 306 $324 519 Pasivo circulante Cuentas por pagar Documentos por pagar Total Deuda a largo plazo Capital contable Acciones comunes y supervit pagado Utilidades retenidas acumuladas Total Total del pasivo y capital contable 2009 $43 050 18 384 $61 434 $25 000 $40 000 168 998 $208 998 $295 432 2010 $46 821 17 382 $64 203 $32 000 $40 000 188 316 $228 316 $324 519 Uselasiguienteinformacinpararesolverlosproblemas19,20y22: LaexploracindelFERenelcaptulosupusoenformaimplcitaquelacompaaoperabaasu capacidadtotal.Confrecuenciastenoeselcaso.Porejemplo,supongaqueRosengartenoperaa90% desucapacidad.Lasventasatodalacapacidadutilizadaserande$1000.9051111dlares.Elba- lancegeneralmuestra1800dlaresdeactivosfijos.Larazndeintensidaddecapitaldelaempresaes Razndeintensidaddecapital5Activosfijos/Ventasatodalacapacidad5$1800/$111151.62 EstosignificaqueRosengartennecesita1.62dlaresdeactivosfijosporcadadlardeventascuando alcanzasucapacidadtotal.Alniveldeventasproyectadode1250dlares,necesita$125031.6252025 Casos de fin de captulo Una serie de minicasos prcticos,que se localizan al final de casi todos los captulos,centran la atencin en situaciones comunes de una compaa e incorporan importantes temas de las finanzas corporativas. Cada caso presenta un nuevo escenario, nuevos datos y un dilema.Al final de cada caso aparecen varias preguntas que requieren que los estudiantes analicen y centren la atencin en la totalidad del material que aprendieron en cada captulo. 266 Parte II Valuacinypresupuestodecapital www.mhhe.com/rwj cincoaos,Paulplaneacomprarunvelerodelujoen500000dlares,cerrarelgimnasioyviajarpor elmundoensuveleroelrestodesuvida.QucantidadanualpodrgastarPauldurantesuviaje porelmundosicuandomueranoquedarnadadedineroenelbanco?Supongaquelequedan 25aosdevidaaPaulygana9%sobresusahorros. www.mhhe.com/edumarketinsight 1. Calificacionesdebonos BusqueCoca-Cola(KO),AmericanExpress(AXP),AT&T(T)yAltria (MO).ParacadacompaasigaelenlaceFinancialHighlightsybusquelacalificacindelos bonos.Quempresastienencalificacindegradodeinversin?Culestienencalificacininfe- rioralgradodeinversin?Hayalgunaquenoestcalificada?Cuandoencuentrelacalificacin crediticiadeunadelascompaas,hagaclicenelenlaceS&PIssuerCreditRating.Cules sonlastresconsideracionesmencionadasqueStandard&Poorsusaparaemitirunacalificacin crediticia? Problema S&P Minicaso FINANCIAMIENTO DE LOS PLANES DE EXPANSIN DE EAST COAST YACHTS CON UNA EMISIN DE BONOS DespusdequeDanconcluyelanlisisdefinanciamientoexternorequerido(FER)deEastCoastYa- chts(consulteelminicasodelcaptulo3),Larissadecidiampliarlasoperacionesdelacompaa.Leha pedidoaDanqueconsigaunaseguradorquelesayudeavender40millonesdedlaresennuevosbonos a20aosparafinanciarlanuevaconstruccin.DanentablconversacionesconKimMcKenzie,asegu- radoradeemisionesdelaempresaCrowe&Mallard,sobrelascaractersticasdelbonoqueEastCoast Yachtsdebetomarenconsideracinytambinculpodraserlatasadecupndelaemisin.Aunque Danconocelascaractersticasdelosbonos,noestsegurodeloscostosybeneficiosdealgunasdeellas, porloquenotieneclarocmoafectaracadacaractersticalatasadelcupndelaemisindebonos. 1. UstedesasistentedeKimyellalehapedidoqueprepareunmemorndumparaDanquedescri- baelefectodecadacaractersticaenlatasadelcupndelbono.Tambinquierequemencione lasventajasodesventajasdecadacaracterstica. a) Laseguridaddelbono,esdecir,sielbonotendronogaranta. b) Laantigedaddelbono. c) Lapresenciadeunfondodeamortizacin. d) Unaclusuladeamortizacindelaemisinconfechasypreciosespecficosderecompradelos bonos. e) Unaestipulacindeamortizacindiferidaincluidaenlaanteriorclusuladeamortizacin. f) Unaclusuladeamortizacincompensatoria. g) Clusulascontractualespositivas.Adems,expliquevariasclusulascontractualespositivas queEastCoastYachtspodraconsiderar. h) Clusulascontractualesnegativas.Adems,expliquevariasclusulascontractualesnegativas queEastCoastYachtspodraconsiderar. i) Unacaractersticadeconversin(tengaencuentaqueEastCoastYachtsnoesunaempresaque cotizaenbolsa). j) Uncupncontasavariable. Danestconsiderandotambinsidebeemitirbonosconosincupn.Elrendimientoalvenci- mientodecualquieradelasdosemisionesdebonosserde7.5%.Elbonoconcupntendra unatasadecupnde7.5%.Latasatributariadelaempresaesde35%. www.huancayodemocratico.blogspot.com 15. xiv Reconocimientos R. Aggarwal John Carroll University Christopher Anderson University of Missouri-Columbia James J. Angel Georgetown University Nasser Arshadi University of Missouri-St. Louis Kevin Bahr University of Wisconsin-Milwaukee Robert Balik Western Michigan University John W. Ballantine Babson College Thomas Bankston Angelo State University Brad Barber University of California-Davis Michael Barry Boston College Swati Bhatt Rutgers University Roger Bolton Williams College Gordon Bonner University of Delaware Oswald Bowlin Texas Technical University Ronald Braswell Florida State University William O. Brown Claremont McKenna College Kirt Butler Michigan State University Bill Callahan Southern Methodist University Steven Carvell Cornell University Indudeep S. Chhachhi Western Kentucky University Andreas Christofi Monmouth University Jeffrey L. Coles Arizona State University Mark Copper Wayne State University James Cotter University of Iowa Jay Coughenour University of Massachusetts-Boston Arnold Cowan Iowa State University Raymond Cox Central Michigan University John Crockett George Mason University Mark Cross Louisiana Technical University Ron Crowe Jacksonville University William Damon Vanderbilt University Sudip Datta Bentley College Anand Desai University of Florida El plan para realizar esta edicin comenz con varios colegas que mostraron inters en el libro e impartan regularmente el curso introductorio de la maestra en administracin de empresas. Integramos sus comentarios y recomendaciones a lo largo de la novena edicin. Los colaboradores de esta edicin son los siguientes: Lucy Ackert Kennesaw State University Anne Anderson Lehigh University Kevin Chiang University of Vermont Jonathan Clarke Georgia Institute of Technology Ted Day University of Texas, Dallas Marcos de Arruda Drexel University Eliezer Fich Drexel University Partha Gangopadhyay St. Cloud University Stuart Gillan Texas Technical University Ann Gillette Kennesaw State University Re-Jin Guo University of Illinois at Chicago Qing Hao University of Missouri-Columbia Robert Hauswald American University Thadavilil Jithendranathan University of St. Thomas Brian Kluger University of Cincinnati Gregory LeBlanc University of California, Berkeley Vassil Mihov Texas Christian University James Nelson East Carolina University Darshana Palker Minnesota State University, Mankato Kimberly Rodgers American University Raghavendra Rau Purdue University Bill Reese Tulane University Ray Sant St. Edwards University Kevin Schieuer Bellevue University Joeseph Stokes University of Massachusetts, Amherst Sue White University of Maryland John Zietlow Malone College A lo largo de los aos, muchas otras personas han aportado su valioso tiempo y experiencia al desarrollo y redaccin del texto. Queremos manifestarles nuestro agradecimiento una vez ms por su ayuda e innumerables ideas perspicaces: www.huancayodemocratico.blogspot.com 16. Reconocimientos xv Miranda Lam Detzler University of Massachusetts-Boston David Distad University of California-Berkeley Dennis Draper University of Southern California Jean-Francois Dreyfus New York University Gene Drzycimski University of Wisconsin-Oshkosh Robert Duvic The University of Texas at Austin Demissew Ejara University of Massachusetts-Boston Robert Eldridge Fairfield University Gary Emery University of Oklahoma Theodore Eytan City University of New York-Baruch College Don Fehrs University of Notre Dame Steven Ferraro Pepperdine University Andrew Fields University of Delaware Paige Fields Texas A&M University Adlai Fisher New York University Michael Fishman Northwestern University Yee-Tien Fu Stanford University Bruno Gerard University of Southern California Frank Ghannadian Mercer University-Atlanta Michael Goldstein University of Colorado Indra Guertler Babson College James Haltiner College of William and Mary Janet Hamilton Portland State University Robert Hauswald American University Delvin Hawley University of Mississippi Hal Heaton Brigham Young University John A. Helmuth University of Michigan-Dearborn John Helmuth Rochester Institute of Technology Michael Hemler University of Notre Dame Stephen Heston Washington University Andrea Heuson University of Miami Edith Hotchkiss Boston College Charles Hu Claremont McKenna College Hugh Hunter Eastern Washington University James Jackson Oklahoma State University Raymond Jackson University of Massachusetts-Dartmouth Prem Jain Tulane University Narayanan Jayaraman Georgia Institute of Technology Jarl Kallberg New York University Jonathan Karpoff University of Washington Paul Keat American Graduate School of International Management Dolly King University of Wisconsin-Milwaukee Narayana Kocherlakota University of Iowa Robert Krell George Mason University Ronald Kudla The University of Akron Youngsik Kwak Delaware State University Nelson Lacey University of Massachusetts Gene Lai University of Rhode Island Josef Lakonishok University of Illinois Dennis Lasser State University of New York-Binghamton Paul Laux Case Western Reserve University Bong-Su Lee University of Minnesota Youngho Lee Howard University Thomas Legg University of Minnesota James T. Lindley University of Southern Mississippi Dennis Logue Dartmouth College Michael Long Rutgers University Yulong Ma Cal State-Long Beach Ileen Malitz Fairleigh Dickinson University Terry Maness Baylor University Surendra Mansinghka San Francisco State University Michael Mazzco Michigan State University Robert I. McDonald Northwestern University Hugh McLaughlin Bentley College Joseph Meredith Elon University Larry Merville University of Texas-Richardson Joe Messina San Francisco State University Roger Mesznik City College of New York-Baruch College Rick Meyer University of South Florida Richard Miller Wesleyan University Naval Modani University of Central Florida Edward Morris Lindenwood University www.huancayodemocratico.blogspot.com 17. xvi Reconocimientos Richard Mull New Mexico State University Jim Musumeci Southern Illinois University-Carbondale Robert Nachtmann University of Pittsburgh Edward Nelling Georgia Tech Gregory Niehaus University of South Carolina Peder Nielsen Oregon State University Ingmar Nyman Hunter College Dennis Officer University of Kentucky Joseph Ogden State University of New York Venky Panchapagesan Washington University-St. Louis Bulent Parker University of Wisconsin-Madison Ajay Patel University of Missouri-Columbia Dilip Kumar Patro Rutgers University Gary Patterson University of South Florida Glenn N. Pettengill Emporia State University Pegaret Pichler University of Maryland Christo Pirinsky Ohio State University Jeffrey Pontiff University of Washington Franklin Potts Baylor University Annette Poulsen University of Georgia N. Prabhala Yale University Mao Qiu University of UtahSalt Lake City Latha Ramchand University of Houston Gabriel Ramirez Virginia Commonwealth University Narendar Rao Northeastern Illinois University Steven Raymar Indiana University Stuart Rosenstein East Carolina University Bruce Rubin Old Dominion University Patricia Ryan Drake University Jaime Sabal New York University Anthony Sanders Ohio State University Andy Saporoschenko University of Akron William Sartoris Indiana University James Schallheim University of Utah Mary Jean Scheuer California State University at Northridge Faruk Selcuk University of Bridgeport Lemma Senbet University of Maryland Kuldeep Shastri University of Pittsburgh Betty Simkins Oklahoma State University Sudhir Singh Frostburg State University Scott Smart Indiana University Jackie So Southern Illinois University John Stansfield Columbia College John S. Strong College of William and Mary A. Charlene Sullivan Purdue University Michael Sullivan University of Nevada-Las Vegas Timothy Sullivan Bentley College R. Bruce Swensen Adelphi University Ernest Swift Georgia State University Alex Tang Morgan State University Richard Taylor Arkansas State University Andrew C. Thompson Virginia Polytechnic Institute Timothy Thompson Northwestern University Karin Thorburn Dartmouth College Satish Thosar University of Massachusetts-Dorchester Charles Trzcinka State University of New York-Buffalo Haluk Unal University of Maryland-College Park Oscar Varela University of New Orleans Steven Venti Dartmouth College Avinash Verma Washington University Lankford Walker Eastern Illinois University Ralph Walkling Ohio State University F. Katherine Warne Southern Bell College Susan White University of Texas-Austin Robert Whitelaw New York University Berry Wilson Georgetown University Robert Wood Tennessee Tech University Donald Wort California State University, East Bay Thomas Zorn University of Nebraska-Lincoln Kent Zumwalt Colorado State University www.huancayodemocratico.blogspot.com 18. Reconocimientos xvii Por su ayuda en esta novena edicin, nos gustara agradecer a Stephen Dolvin, Butler University; Patricia Ryan, Colorado State University; Joe Smolira, Belmont University, y Bruce Costa, University of Montana, por su trabajo en el desarrollo de los suplemen- tos. Tambin tenemos una deuda de gratitud con Bradford D. Jordan, de la University of Kentucky; Edward I. Altman, de la New York University; Robert S. Hansen, de Virginia Tech, y Jay R. Ritter, de la University of Florida, que nos proporcionaron varios comentarios muy acertados, as como una ayuda invaluable. Agradecemos a Laura Coogan, Steve Hailey, Jacob Prewitt y Angela Sundin por sus extensas revisiones y esfuerzos en la comprobacin de los problemas. En los ltimos tres aos los lectores nos han ayudado cuando detectan errores y nos lo informan. Nuestra meta es ofrecer el mejor libro de texto disponible en la materia, por lo que esta informacin fue de gran valor durante la preparacin de la novena edicin. Queremos asegurarnos de que todas las ediciones futuras estn exentas de errores, por lo que ofrecemos 10 dlares por error aritmtico a la primera persona que nos lo haga notar. Todo error aritmtico que d como resultado errores subsiguientes contar al doble. Todos los errores deben informarse usando el formulario de retroalimentacin (Feedback Form) del Online Learning Center del libro Finanzas corporativas en www.mhhe.com/rwj. Muchos profesionales talentosos de McGraw-Hill/Irwin han contribuido al desarrollo de Finanzas corporativas, novena edicin. En especial, queremos darles las gracias a Michele Janicek, Elizabeth Hughes, Melissa Caughlin, Christine Vaughan, Pam Verros, Michael McCormick y Brian Nacik. Por ltimo, deseamos agradecer a nuestras familias y amigos, Carol, Kate, Jon, Jan, Mark y Lynne, por su paciencia y ayuda. Stephen A. Ross Randolph W. Westerfield Jeffrey F. Jaffe www.huancayodemocratico.blogspot.com 19. xviii Contenido breve PA R T E I Perspectiva general 1 Introduccin a las finanzas corporativas 1 2 Estados financieros y flujo de efectivo 20 3 Anlisis de estados financieros y modelos financieros 44 PA R T E II Valuacin y presupuesto de capital 4 Valuacin con flujos de efectivo descontados 87 5 Valor presente neto y otras reglas de inversin 135 6 Toma de decisiones de inversiones de capital 171 7 Anlisis de riesgos, opciones reales y presupuesto de capital 206 8 Tasas de inters y valuacin de bonos 234 9 Valuacin de acciones 268 PA R T E III Riesgo 10 Riesgo y rendimiento: lecciones de la historia del mercado 300 11 Rendimiento y riesgo: el modelo de valuacin de activos de capital (CAPM) 329 12 Una perspectiva diferente de riesgo y rendimiento: teora de valuacin por arbitraje 371 13 Riesgo, costo de capital y presupuesto de capital 392 PA R T E IV Estructura de capital y poltica de dividendos 14 Mercados de capitales eficientes y desafos conductuales 428 15 Financiamiento a largo plazo: una introduccin 467 16 Estructura de capital: conceptos bsicos 488 17 Estructura de capital: lmites del uso de deuda 520 18 Valuacin y presupuesto de capital de una empresa apalancada 553 19 Dividendos y otras retribuciones 575 PA R T E V Financiamiento a largo plazo 20 Emisiones pblicas de valores 616 21 Arrendamiento 652 PA R T E VI Opciones, futuros y finanzas corporativas 22 Opciones y finanzas corporativas 676 23 Opciones y finanzas corporativas: extensiones y aplicaciones 719 24 Warrants y bonos convertibles 744 25 Derivados financieros y cobertura de riesgo 763 www.huancayodemocratico.blogspot.com 20. Contenido breve xix PA R T E VII Financiamiento a corto plazo 26 Financiamiento y planeacin a corto plazo 795 27 Administracin del efectivo 824 28 Administracin de crdito e inventario 846 PA R T E VIII Temas especiales 29 Fusiones, adquisiciones y desinversiones 875 30 Dificultades financieras 917 31 Finanzas corporativas internacionales 933 Apndice A:Tablas matemticas 963 Apndice B: Respuestas a problemas seleccionados de fin de captulo 972 Notaciones de uso comn 975 Algunas frmulas de utilidad 976 ndice onomstico 979 ndice analtico 982 www.huancayodemocratico.blogspot.com 21. xx Contenido PA R T E I Perspectiva general Captulo 1 Introduccin a las finanzas corporativas 1 1.1 Qu son las finanzas corporativas? 1 El modelo del balance general de la empresa 1 El administrador financiero 3 1.2 La empresa corporativa 4 La persona fsica 4 La sociedad 4 La corporacin 5 Una corporacin con cualquier otro nombre... 7 1.3 La importancia de los flujos de efectivo 7 1.4 La meta de la administracin financiera 10 Posibles metas 11 La meta de la administracin financiera 11 Una meta ms general 12 1.5 El problema de agencia y el control de la corporacin 13 Relaciones de agencia 13 Metas de la administracin 14 Actan los administradores en beneficio de los accionistas? 14 1.6 Regulacin 16 Securities Act (Ley deValores) de 1933 y Securities Exchange Act (Ley del Mercado deValores) de 1934 16 Sarbanes-Oxley 17 Resumen y conclusiones 18 Preguntas conceptuales 18 Problemas S&P 19 Captulo 2 Estados financieros y flujo de efectivo 20 2.1 El balance general 20 Liquidez 21 Deuda y capital 22 Valor y costo 22 2.2 Estado de resultados 23 Principios de contabilidad generalmente aceptados 24 Partidas que no representan movimientos de efectivo 25 Tiempo y costos 25 2.3 Impuestos 26 Tasas del impuesto corporativo 26 Tasas tributarias promedio y marginales 26 2.4 Capital de trabajo neto 28 2.5 Flujo de efectivo financiero 28 2.6 Estado contable de flujos de efectivo 32 Flujo de efectivo de las actividades de operacin 32 Flujo de efectivo de las actividades de inversin 32 Flujo de efectivo de las actividades de financiamiento 33 2.7 Administracin del flujo de efectivo 34 Resumen y conclusiones 35 Preguntas conceptuales 35 Preguntas y problemas 35 Problemas S&P 41 Minicaso: Flujos de efectivo en Warf Computers, Inc. 41 Captulo 3 Anlisis de estados financieros y modelos financieros 44 3.1 Anlisis de estados financieros 44 Estandarizacin de los estados financieros 44 Balances generales porcentuales 45 Estados de resultados porcentuales 46 3.2 Anlisis de razones financieras 48 Medidas de liquidez o solvencia a corto plazo 49 Medidas de solvencia a largo plazo 51 Medidas de administracin o rotacin de activos 52 Medidas de rentabilidad 54 Medidas del valor de mercado 55 3.3 Identidad Du Pont 59 Una revisin ms minuciosa del ROE 59 Problemas con el anlisis de estados financieros 61 3.4 Modelos financieros 62 Un modelo sencillo de planeacin financiera 62 Mtodo del porcentaje de ventas 63 3.5 Financiamiento externo y crecimiento 68 FER y crecimiento 68 Poltica financiera y crecimiento 71 Nota acerca de los clculos de la tasa de crecimiento sustentable 74 3.6 Algunas advertencias sobre los modelos de planeacin financiera 75 Resumen y conclusiones 77 Preguntas conceptuales 77 Preguntas y problemas 78 Problemas S&P 84 Minicaso: Razones financieras y planeacin financiera en East CoastYachts 84 www.huancayodemocratico.blogspot.com 22. Contenido xxi PA R T E II Valuacin y presupuesto de capital Captulo 4 Valuacin con flujos de efectivo descontados 87 4.1 Valuacin: el caso de un solo periodo 87 4.2 El caso de periodos mltiples 91 Valor futuro y capitalizacin (o composicin) 91 El poder de la capitalizacin: una digresin 94 Valor presente y descuento 95 Determinacin del nmero de periodos 98 La frmula algebraica 101 4.3 Periodos de composicin 101 Distincin entre tasa de inters anual estipulada y tasa anual efectiva 103 Capitalizacin a varios aos 104 Capitalizacin continua 104 4.4 Simplificaciones 106 Perpetuidad 106 Perpetuidad creciente 107 Anualidad 109 Anualidad creciente 115 4.5 Amortizacin de prstamos 116 4.6 Cunto vale una empresa? 120 Resumen y conclusiones 122 Preguntas conceptuales 123 Preguntas y problemas 123 Problemas S&P 133 Apndice 4A: Valor presente neto: Principios financieros fundamentales 133 Apndice 4B: Uso de calculadoras financieras 133 Minicaso: La decisin sobre la maestra en administracin 134 Captulo 5 Valor presente neto y otras reglas de inversin 135 5.1 Por qu se debe usar el valor presente neto? 135 5.2 El mtodo del periodo de recuperacin 138 Definicin de la regla 138 Problemas del mtodo del periodo de recuperacin 139 Perspectiva de la administracin 140 Resumen del periodo de recuperacin 141 5.3 Mtodo del periodo de recuperacin descontado 141 5.4 Tasa interna de rendimiento 141 5.5 Problemas del mtodo de la TIR 144 Definicin de proyectos independientes y mutuamente excluyentes 144 Dos problemas generales que afectan tanto a los proyectos independientes como a los mutuamente excluyentes 145 Problemas especficos de proyectos mutuamente excluyentes 149 Cualidades compensatorias de laTIR 154 Una prueba 154 5.4 ndice de rentabilidad 155 Clculo del ndice de rentabilidad 155 5.7 La prctica del presupuesto de capital 157 Resumen y conclusiones 159 Preguntas conceptuales 160 Preguntas y problemas 162 Minicaso: Bullock Gold Mining 169 Captulo 6 Toma de decisiones de inversiones de capital 171 6.1 Flujos de efectivo incrementales: la clave para la elaboracin del presupuesto de capital 171 Flujos de efectivo: no son un ingreso contable 171 Costos hundidos 172 Costos de oportunidad 172 Efectos secundarios 173 Distribucin de costos 173 6.2 Baldwin Company: un ejemplo 174 Anlisis del proyecto 176 Qu conjunto de libros? 179 Una nota acerca del capital de trabajo neto 179 Una nota acerca de la depreciacin 180 Gastos de intereses 181 6.3 Inflacin y presupuesto de capital 181 Tasas de inters e inflacin 181 Flujo de efectivo e inflacin 183 Descuentos: nominales o reales? 184 6.4 Definiciones alternativas del flujo de efectivo de operacin 186 Mtodo de arriba abajo 187 Mtodo de abajo hacia arriba 187 Mtodo de proteccin fiscal 188 Conclusin 189 6.5 Inversiones de distinta duracin: el mtodo del costo anual equivalente 189 La decisin general de reemplazar 191 Resumen y conclusiones 193 Preguntas conceptuales 194 Preguntas y problemas 195 Minicasos: Bethesda Mining Company GoodweekTires, Inc. 204 www.huancayodemocratico.blogspot.com 23. xxii Contenido Captulo 7 Anlisis de riesgos, opciones reales y presupuesto de capital 206 7.1 Anlisis de sensibilidad, escenarios y punto de equilibrio 206 Anlisis de sensibilidad y de escenarios 206 Anlisis del punto de equilibrio 210 7.2 Simulacin Monte Carlo 214 Paso 1: Especificacin del modelo bsico 214 Paso 2: Especificacin de una distribucin de cada variable del modelo 214 Paso 3: La computadora genera un resultado aleatorio 217 Paso 4: Repeticin del procedimiento 217 Paso 5: Clculo del VPN 218 7.3 Opciones reales 218 La opcin de expandirse 219 La opcin de abandono 220 Opciones de temporalidad 222 7.4 rboles de decisin 223 Resumen y conclusiones 225 Preguntas conceptuales 225 Preguntas y problemas 226 Minicaso: Bunyan Lumber, LLC 232 Captulo 8 Tasas de inters y valuacin de bonos 234 8.1 Bonos y valuacin de bonos 234 Caractersticas y precios de los bonos 234 Valores y rendimientos de los bonos 235 Riesgo de la tasa de inters 238 Clculo del rendimiento al vencimiento: ms tanteo 240 Bonos cupn cero 242 8.2 Bonos gubernamentales y corporativos 244 Bonos gubernamentales 244 Bonos corporativos 245 Calificaciones de bonos 247 8.3 Mercados de bonos 248 Cmo se venden y compran los bonos 248 Informes de precios de los bonos 249 Nota sobre las cotizaciones de precios de los bonos 252 8.4 Inflacin y tasas de inters 253 Tasas reales y nominales 253 Riesgo de la inflacin y bonos ligados a la inflacin 254 El efecto Fisher 255 8.5 Determinantes de los rendimientos de los bonos 257 La estructura de plazos de las tasas de inters 257 Rendimientos de los bonos y la curva de rendimiento: sntesis 260 Conclusin 261 Resumen y conclusiones 261 Preguntas conceptuales 261 Preguntas y problemas 263 Problema S&P 266 Minicaso: Financiamiento de los planes de expansin de East CoastYachts con una emisin de bonos 266 Captulo 9 Valuacin de acciones 268 9.1 Valor presente de las acciones comunes 268 Dividendos frente a ganancias de capital 268 Valuacin de diferentes tipos de acciones 269 9.2 Estimaciones de parmetros en el modelo de descuento de dividendos 273 De dnde proviene g? 273 De dnde proviene R? 275 Un saludable sentimiento de escepticismo 276 Nota sobre la relacin entre dividendos y flujos de efectivo corporativos 277 9.3 Oportunidades de crecimiento 278 VPNOC de empresas reales 280 Crecimiento de las utilidades y dividendos frente a oportunidades de crecimiento 281 Una razn de retencin alta beneficia a los accionistas? 282 Dividendos o utilidades: qu hay que descontar? 284 La empresa sin dividendos 284 9.4 Razn precio-utilidades 285 9.5 Los mercados de valores 287 Operadores y corredores de bolsa 287 Organizacin de la Bolsa deValores de NuevaYork (NYSE) 288 Operaciones de NASDAQ 290 Informes del mercado de valores 291 Resumen y conclusiones 292 Preguntas conceptuales 293 Preguntas y problemas 293 Problemas S&P 297 Minicaso:Valuacin de acciones de Ragan Engines 298 PA R T E III Riesgo Captulo 10 Riesgo y rendimiento: lecciones de la historia del mercado 300 10.1 Rendimientos 300 Rendimientos en dlares 300 Rendimientos porcentuales 302 10.2 Rendimientos del periodo de retencin 304 www.huancayodemocratico.blogspot.com 24. Contenido xxiii 10.3 Estadsticas de rendimientos 307 10.4 Rendimientos promedio de las acciones y rendimientos libres de riesgo 311 10.5 Estadsticas del riesgo 312 Varianza 313 Distribucin normal y sus implicaciones para la desviacin estndar 314 10.6 Ms acerca de los rendimientos promedio 315 Promedios aritmticos y geomtricos 315 Clculo de los rendimientos promedio geomtricos 316 Rendimiento promedio aritmtico o rendimiento promedio geomtrico? 317 10.7 Prima de riesgo de las acciones en Estados Unidos: perspectivas histrica e internacional 318 10.8 2008: un ao de crisis financiera 321 Resumen y conclusiones 322 Preguntas conceptuales 322 Preguntas y problemas 323 Problemas S&P 326 Apndice 10A: La prima histrica de riesgo del mercado a muy largo plazo 326 Minicaso: Un trabajo en East CoastYachts 327 Captulo 11 Rendimiento y riesgo: el modelo de valuacin de activos de capital (CAPM) 329 11.1 Valores individuales 329 11.2 Rendimiento esperado, varianza y covarianza 330 Rendimiento esperado y varianza 330 Covarianza y correlacin 332 11.3 Rendimiento y riesgo del portafolio 335 Rendimiento esperado de un portafolio 335 Varianza y desviacin estndar de un portafolio 336 11.4 Conjunto eficiente de dos activos 339 11.5 Conjunto eficiente de muchos valores 344 Varianza y desviacin estndar en un portafolio de muchos activos 345 11.6 Diversificacin 347 Componentes previstos e imprevistos de las noticias 347 Riesgo: sistemtico y no sistemtico 347 La esencia de la diversificacin 348 11.7 Otorgamiento y obtencin de prstamos sin riesgo 350 El portafolio ptimo 352 11.8 Equilibrio del mercado 353 Definicin del portafolio de equilibrio del mercado 353 Definicin del riesgo cuando los inversionistas mantienen el portafolio del mercado 354 La frmula de beta 356 Una prueba 357 11.9 Relacin entre riesgo y rendimiento esperado (CAPM) 357 Rendimiento esperado del mercado 357 Rendimiento esperado de un valor individual 358 Resumen y conclusiones 361 Preguntas conceptuales 362 Preguntas y problemas 363 Problema S&P 369 Apndice 11A: Ha muerto beta? 369 Minicaso: Un trabajo en East CoastYachts, parte 2 369 Captulo 12 Una perspectiva diferente de riesgo y rendimiento: teora de valuacin por arbitraje 371 12.1 Introduccin 371 12.2 Riesgo sistemtico y betas 371 12.3 Portafolios y modelos de factores 374 Portafolios y diversificacin 376 12.4 Betas, arbitraje y rendimientos esperados 379 La relacin lineal 379 Portafolio del mercado y factor nico 380 12.5 El modelo de valuacin de los activos de capital y la teora de valuacin por arbitraje 381 Diferencias pedaggicas 381 Diferencias en aplicacin 381 12.6 Mtodos empricos para valuar activos 383 Modelos empricos 383 Tipos de portafolios 384 Resumen y conclusiones 386 Preguntas conceptuales 386 Preguntas y problemas 387 Minicaso: Modelo multifactorial de Fama y French y rendimientos de los fondos mutualistas 391 Captulo 13 Riesgo, costo de capital y presupuesto de capital 392 13.1 El costo del capital accionario 392 13.2 Estimacin del costo del capital accionario con el CAPM 393 Tasa libre de riesgo 396 Prima de riesgo del mercado 396 13.3 Estimacin de beta 398 Betas del mundo real 398 Estabilidad de beta 399 Uso de las betas de las industrias 400 www.huancayodemocratico.blogspot.com 25. xxiv Contenido 13.4 Beta, covarianza y correlacin 401 Beta y covarianza 402 Beta y correlacin 402 13.5 Determinantes de beta 404 Naturaleza cclica de los ingresos 404 Apalancamiento de operacin 404 Apalancamiento financiero y beta 404 13.6 Modelo de descuento de dividendos 406 Comparacin del MDD y el CAPM 406 Puede una accin que paga pocos o ningn dividendo tener un costo de capital elevado? 407 13.7 Costo de capital de divisiones y proyectos 408 13.8 Costo de los valores de renta fija 410 Costo de la deuda 410 Costo de las acciones preferentes 412 13.9 Costo promedio ponderado de capital 412 13.10 Estimacin del costo de capital de Eastman Chemical 415 13.11 Costos de colocacin y costo promedio ponderado de capital 417 El mtodo bsico 417 Costos de colocacin yVPN 418 Capital interno y costos de colocacin 419 Resumen y conclusiones 419 Preguntas conceptuales 420 Preguntas y problemas 421 Apndice 13A: Valor econmico agregado y medicin del desempeo financiero 426 Minicaso: Costo de capital de Goff Computer, Inc. 426 PA R T E IV Estructura de capital y poltica de dividendos Captulo 14 Mercados de capitales eficientes y desafos conductuales 428 14.1 Pueden crear valor las decisiones de financiamiento? 428 14.2 Descripcin de los mercados de capitales eficientes 430 Fundamentos de la eficiencia del mercado 432 14.3 Diferentes tipos de eficiencia 433 La forma dbil 433 Las formas semifuerte y fuerte 435 Algunas concepciones errneas comunes acerca de la hiptesis de los mercados eficientes 436 14.4 Las pruebas 437 La forma dbil 437 La forma semifuerte 439 La forma fuerte 443 14.5 Desafo conductual para la eficiencia del mercado 443 14.6 Desafos empricos para la eficiencia del mercado 445 14.7 Revisin de las diferencias 451 Representatividad 451 Conservadurismo 452 Los puntos de vista acadmicos 452 14.8 Implicaciones para las finanzas corporativas 453 1.Alternativas contables, financieras y eficiencia del mercado 453 2. La decisin del momento oportuno 454 3. Especulacin y mercados eficientes 455 4. Informacin de los precios de mercado 457 Resumen y conclusiones 460 Preguntas conceptuales 460 Preguntas y problemas 463 Minicaso: Su cuenta 401(k) en East CoastYachts 465 Captulo 15 Financiamiento a largo plazo: una introduccin 467 15.1 Algunas caractersticas de las acciones comunes y las preferentes 467 Caractersticas de las acciones comunes 467 Caractersticas de las acciones preferentes 470 15.2 Deuda corporativa a largo plazo 472 Es deuda o capital? 472 Caractersticas bsicas de la deuda a largo plazo 472 La escritura 474 15.3 Algunos tipos diferentes de bonos 477 Bonos de tasa flotante 477 Otros tipos de bonos 478 15.4 Prstamos bancarios sindicados a largo plazo 479 15.5 Bonos internacionales 480 15.6 Patrones de financiamiento 480 15.7 Tendencias recientes en la estructura de capital 482 Qu es mejor: el valor de mercado o el valor en libros? 483 Resumen y conclusiones 484 Preguntas conceptuales 484 Preguntas y problemas 485 Captulo 16 Estructura de capital: conceptos bsicos 488 16.1 La cuestin de la estructura de capital y la teora del pastel 488 16.2 Maximizacin del valor de la empresa frente a maximizacin de los intereses de los accionistas 489 www.huancayodemocratico.blogspot.com 26. Contenido xxv 16.3 Apalancamiento financiero y valor de la empresa: un ejemplo 491 Apalancamiento y rendimientos de los accionistas 491 La eleccin entre deuda y capital 493 Un supuesto fundamental 495 16.4 Modigliani y Miller: Proposicin II (sin impuestos) 495 El riesgo para los accionistas aumenta con el apalancamiento 495 Proposicin II: el rendimiento requerido de los accionistas aumenta con el apalancamiento 496 MM: una interpretacin 502 16.5 Impuestos 504 Percepcin bsica 504 Valor presente de la proteccin fiscal 506 Valor de la empresa apalancada 506 Rendimiento esperado y apalancamiento bajo impuestos corporativos 508 El costo promedio ponderado del capital, RWACC, y los impuestos corporativos 510 El precio de las acciones y el apalancamiento bajo impuestos corporativos 511 Resumen y conclusiones 513 Preguntas conceptuales 513 Preguntas y problemas 514 Problemas S&P 518 Minicaso: Recapitalizacin de Stephenson Real State 519 Captulo 17 Estructura de capital: lmites del uso de deuda 520 17.1 Costos de las quiebras financieras 520 Riesgo de quiebra o costo de quiebra? 520 17.2 Descripcin de los costos de las dificultades financieras 523 Costos directos de las dificultades financieras: costos legales y administrativos de la liquidacin o reorganizacin 523 Costos indirectos de las dificultades financieras 524 Costos de agencia 525 17.3 Pueden reducirse los costos de la deuda? 528 Clusulas de proteccin 528 Consolidacin de la deuda 529 17.4 Integracin de los efectos fiscales y de los costos de las dificultades financieras 530 Nuevamente el pastel 531 17.5 Emisin de seales 533 17.6 Evasin de obligaciones, prerrogativas y malas inversiones: apuntes sobre el costo de agencia del capital 534 Efecto de los costos de agencia del capital sobre el financiamiento por medio de deuda y capital 536 Flujo de efectivo libre 536 17.7 Teora de seleccin jerrquica 537 Reglas de la seleccin jerrquica 538 Implicaciones 539 17.8 El crecimiento y la razn de deuda a capital 540 Ausencia de crecimiento 540 Crecimiento 541 17.9 Impuestos personales 542 Nociones bsicas de los impuestos personales 542 El efecto de los impuestos personales sobre la estructura de capital 543 17.10 Cmo establecen las empresas su estructura de capital 544 Resumen y conclusiones 548 Preguntas conceptuales 548 Preguntas y problemas 549 Apndice 17A: Algunas frmulas tiles de estructura financiera 552 Apndice 17B: El modelo de Miller y el impuesto sobre ingresos progresivo 552 Minicaso: Presupuesto de capital de McKenzie Corporation 552 Captulo 18 Valuacin y presupuesto de capital de una empresa apalancada 553 18.1 Mtodo del valor presente ajustado 553 18.2 Mtodo de flujo a capital 555 Paso 1: clculo del flujo de efectivo apalancado (LCF) 555 Paso 2: clculo del RS 556 Paso 3: valuacin 556 18.3 Mtodo del costo promedio ponderado del capital 556 18.4 Comparacin de los mtodosVPA, FTE y WACC 557 Lineamiento sugerido 558 18.5 Presupuesto de capital cuando se debe estimar la tasa de descuento 560 18.6 Un ejemplo delVPA 562 18.7 Beta y apalancamiento 565 El proyecto no es de la misma clase de riesgo de la empresa 567 Resumen y conclusiones 568 Preguntas conceptuales 568 Preguntas y problemas 569 Problemas S&P 572 Apndice 18A: El mtodo del valor presente ajustado para valuar adquisiciones empresariales apalancadas 573 Minicaso: La adquisicin empresarial apalancada de Cheek Products, Inc. 573 Captulo 19 Dividendos y otras retribuciones 575 19.1 Diferentes tipos de dividendos 575 www.huancayodemocratico.blogspot.com 27. xxvi Contenido 19.2 Mtodo estndar de pagos de dividendos en efectivo 575 19.3 El caso de referencia: una ilustracin de la irrelevancia de la poltica de dividendos 578 Poltica actual: los dividendos se establecen como iguales al flujo de efectivo 578 Poltica alternativa: el dividendo inicial es mayor que el flujo de efectivo 578 La proposicin de indiferencia 579 Dividendos caseros 580 Una prueba 581 Dividendos y poltica de inversin 582 19.4 Recompra de acciones 582 Dividendos frente a recompras de acciones: ejemplo conceptual 583 Dividendos frente a recompra de acciones: consideraciones del mundo real 584 19.5 Impuestos personales, dividendos y recompras de acciones 586 Empresas sin efectivo suficiente para pagar un dividendo 586 Empresas con una cantidad suficiente de efectivo para pagar un dividendo 587 Resumen de impuestos personales 589 19.6 Factores del mundo real que favorecen una poltica de dividendos alta 590 Deseo de ingresos actuales 590 Finanzas conductuales 590 Costos de agencia 591 Contenido informativo y la emisin de seales de los dividendos 592 19.7 El efecto clientela: una solucin a los factores del mundo real? 595 19.8 Qu es lo que sabemos y lo que no sabemos acerca de la poltica de dividendos? 597 Los dividendos corporativos son sustanciales 597 Un menor nmero de compaas pagan dividendos 598 Las corporaciones uniforman los dividendos 599 Algunas pruebas de encuestas acerca de los dividendos 600 19.9 En sntesis 602 19.10 Dividendos en acciones y splits de acciones 604 Algunos detalles acerca de los splits de acciones y los dividendos en acciones 604 Valor de los splits de acciones y de los dividendos en acciones 606 Splits inversos 607 Resumen y conclusiones 608 Preguntas conceptuales 608 Preguntas y problemas 610 Problema S&P 614 Minicaso: ElectronicTiming, Inc. 614 PA R T E V Financiamiento a largo plazo Captulo 20 Emisiones pblicas de valores 616 20.1 La emisin pblica 616 El procedimiento bsico de una nueva emisin 616 20.2 Mtodos de emisin alternos 617 20.3 Oferta al contado 619 Bancos de inversin 622 El precio de oferta 623 Subvaluacin: una posible explicacin 624 20.4 Lo que los directores financieros opinan sobre el proceso de la OPI 627 20.5 El anuncio de emisin de nuevas acciones y el valor de la empresa 628 20.6 El costo de las nuevas emisiones 629 Los costos de empezar a cotizar en bolsa: el caso de Symbion 632 20.7 Derechos 633 La mecnica de una oferta de derechos de suscripcin 633 Precio de suscripcin 634 Nmero de derechos de suscripcin necesarios para comprar una accin 634 Efecto de la oferta de derechos de suscripcin sobre el precio de las acciones 635 Efectos sobre los accionistas 636 Acuerdos de suscripcin 637 20.8 El rompecabezas de los derechos de suscripcin 637 20.9 Dilucin 639 Dilucin de la propiedad proporcional 639 Dilucin del valor: valor en libros y valor de mercado 640 20.10 Registro de estante 641 20.11 El mercado de capital privado 642 Colocacin privada 642 La empresa de capital privado 643 Proveedores de capital de riesgo 643 Etapas del financiamiento 644 Resumen y conclusiones 646 Preguntas conceptuales 646 Preguntas y problemas 648 Minicaso: East CoastYachts empieza a cotizar en bolsa 651 Captulo 21 Arrendamiento 652 21.1 Tipos de arrendamientos 652 Fundamentos 652 www.huancayodemocratico.blogspot.com 28. Contenido xxvii Arrendamientos operativos 652 Arrendamientos financieros 653 21.2 Contabilidad y arrendamiento 654 21.3 Impuestos, el fisco y los arrendamientos 656 21.4 Los flujos de efectivo del arrendamiento 656 21.5 Una digresin sobre el proceso de descuento y capacidad de endeudamiento con impuestos corporativos 658 Valor presente de los flujos de efectivo sin riesgo 659 Nivel ptimo de deuda y flujos de efectivo sin riesgo 660 21.6 Anlisis del valor presente neto (VPN) de la decisin de arrendar o comprar 660 La tasa de descuento 661 21.7 Desplazamiento de la deuda y valuacin del arrendamiento 661 El concepto bsico de desplazamiento de la deuda 661 Nivel ptimo de deuda en el ejemplo de Xomox 662 21.8 El arrendamiento conviene alguna vez? El caso elemental 665 21.9 Razones para arrendar 666 Buenas razones para arrendar 666 Malas razones para arrendar 669 21.10 Algunas preguntas sin responder 670 Los usos de arrendamiento y la deuda son complementarios? 670 Por qu fabricantes y terceros arrendadores ofrecen arrendamientos? 670 Por qu algunos activos se arriendan ms que otros? 670 Resumen y conclusiones 671 Preguntas conceptuales 671 Preguntas y problemas 672 Apndice 21A: Mtodo deVPA para el arrendamiento 674 Minicaso: La decisin de arrendar o comprar de Warf Computers 675 PA R T E VI Opciones, futuros y finanzas corporativas Captulo 22 Opciones y finanzas corporativas 676 22.1 Opciones 676 22.2 Opciones call o de compra 677 El valor de una opcin de compra al vencimiento 677 22.3 Opciones put o de venta 678 El valor de una opcin de venta al vencimiento 678 22.4 Venta de opciones 680 22.5 Cotizaciones de opciones 681 22.6 Combinaciones de opciones 682 22.7 Valuacin de opciones 685 Lmites del valor de una opcin de compra 685 Factores que determinan los valores de las opciones de compra 687 Breve anlisis de los factores que determinan los valores de las opciones de venta 690 22.8 Frmula para valuar las opciones 690 Modelo de opcin de dos estados 691 El modelo Black-Scholes 693 22.9 Acciones y bonos como opciones 698 La empresa expresada en trminos de opciones de compra 699 La empresa expresada en trminos de opciones de venta 700 Un espacio de acuerdo entre los dos puntos de vista 701 Nota sobre las garantas de prstamos 702 22.10 Opciones y decisiones corporativas: algunas aplicaciones 703 Fusiones y diversificacin 703 Opciones y presupuesto de capital 705 22.11 Inversin en proyectos reales y opciones 707 Resumen y conclusiones 709 Preguntas conceptuales 710 Preguntas y problemas 711 Minicaso: Opciones de Clissold Industries 718 Captulo 23 Opciones y finanzas corporativas: extensiones y aplicaciones 719 23.1 Opciones de acciones para ejecutivos 719 Por qu opciones? 719 Valuacin de la remuneracin ejecutiva 720 23.2 Valuacin de una empresa incipiente 723 23.3 Ms sobre el modelo binomial 726 Combustible para calefaccin 727 23.4 Decisiones de cerrar y reabrir 733 Valuacin de una mina de oro 733 Las decisiones de abandono y apertura 734 Valuacin de la sencilla mina de oro 735 Resumen y conclusiones 740 Preguntas conceptuales 740 Preguntas y problemas 741 Minicaso: Opciones de acciones para empleados de Exotic Cuisines 742 Captulo 24 Warrants y bonos convertibles 744 24.1 Warrants 744 24.2 La diferencia entre warrants y opciones de compra 745 Cmo la empresa puede perjudicar a los tenedores de warrants 748 www.huancayodemocratico.blogspot.com 29. xxviii Contenido 24.3 Valuacin de los warrants y el modelo Black-Scholes 748 24.4 Bonos convertibles 749 24.5 El valor de los bonos convertibles 750 Valor de bono directo 750 Valor de conversin 750 Valor de la opcin 751 24.6 Razones para emitir warrants y bonos convertibles 753 Deuda convertible frente a deuda directa 753 Deuda convertib

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