1

SEC Working Papers Forum ครงท 2 ผลกระทบของการออกหนกตอราคาหน

: กรณศกษาบรษทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย

โดย คณศกดา ถระโสภณ

มหาวทยาลยธรรมศาสตร

Topic 1. Introduction 2. Literature Review 3. Research Methodology 4. Result 5. Conclusion

ปรมาณการซอขายของตลาดทนไทย

- 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000

-

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

2543 2545 2547 2549 2551 2553 2555

BEX SET

ลานบาท ลานบาท

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

การระดมทนของบรษทจดทะเบยน

-

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

2549 2550 2551 2552 2553 2554 2555 2556

Bank Loans SET (Mkt) BEX (at Par)

พนลานบาท

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

อตราผลตอบแทนเฉลยตอป

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

-0.5

-0.3

-0.1

0.1

0.3

0.5

0.7

0.9

1.1

2544 2545 2546 2547 2548 2549 2550 2551 2552 2553 2554 2555 2556

BEX SET

อตราผลตอบแทนเฉลยตอป

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

-1

-0.5

0

0.5

1

1.5

0

0.01

0.02

0.03

0.04

0.05

0.06

2544 2545 2546 2547 2548 2549 2550 2551 2552 2553 2554 2555 2556

BEX SET

Correlation Coefficient = -0.5245

ไถถอนหนเกา เมออตราดอกเบยในการกยมของบรษทลดลง

บรษทประกาศระดมทนโดยการออกหนก

ลงทนในโครงการทคมคาตอเงนลงทน

ปรบโครงสรางทน

ทงสามวตถประสงคเปนขาวด ดงนนหนของบรษทควรจะตอบสนองในทางบวก?

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

วตถประสงคของการออกหนก

ส ารวจวรรณกรรม

• ทฤษฎอธบายโครงสรางเงนทน • หลกฐานเชงประจกษของทฤษฎโครงสรางเงนทน • หลกฐานเชงประจกษของการตอบสนองของราคาหนในอดต เมอบรษท

ออกหนก

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

ทฤษฎอธบายโครงสรางเงนทน

• Capital Structure Irrelevant • Trade-off Theory • Pecking Order Theory • Market Timing Capital Structure • Signaling Hypothesis

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

ทฤษฎอธบายโครงสรางเงนทน

Capital Structure Irrelevant

o Modigliani and Miller [MM (1958), (1963)] o ภายใตขอสมมตฐานกลมหนง MM (1958) เสนอวาโครงสรางทนไมกระทบกบมลคาของบรษท o MM (1963) ไดพจารณาถงภาษเงนไดนตบคคล และสรปผลวายงบรษทกอหน มลคาบรษทจะยงเพงสงขนจากผลประโยชนทางภาษ

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

ทฤษฎอธบายโครงสรางเงนทน

Trade-off Theory

o Kraus and Litzenberger (1973) oมสดสวนของโครงสรางทนทดทสด (Optimal Capital Structure) ทจะท าใหบรษทมมลคาสงสด o บรษทตองเปรยบผลประโยชนและผลเสย (Trade-off) ทไดรบจากการกอหน

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

ทฤษฎอธบายโครงสรางเงนทน

Trade-off Theory

มลคาปจจบนของ Tax Shield

มลคาของบรษท

)(D

DTVV CUL

Financial Distress costs

มลคาจรงของบรษท มลคาของบรษท กรณไมมหน

มลคาบรษทสงสด )( *

LV

)( UV

ระดบหนทเหมาะสมทสด )( *D

หนสนรวม

ทฤษฎอธบายโครงสรางเงนทน

Pecking Order Theory

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

o Myer and Majluf (1984) o เสนอวาภายใตปญหา Asymmetric Information ระหวางผบรหารและนกลงทน ผบรหารควรจดหาเงนทนโดยหลกเลยงการสงสญญาณใดไปยงตลาด o ดงนนบรษทควรจดหาเงนทนโดย

ใชทนภายใน>>> ใชหนสน>>> ออกหนเพมทน

ทฤษฎอธบายโครงสรางเงนทน

Market Timing Capital Structure

o Baker and Wurgler (2002) o เสนอวาการจดหาเงนทนของบรษทขนอยกบสภาวะของตลาดทน เชน บรษทควรออกหนสามญเมอราคาหนในตลาดสง หรอหลกเลยงการออกเมอราคาหนต า

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

ทฤษฎอธบายโครงสรางเงนทน

Signaling Hypothesis

Spence (1973) เสนอวาบรษททดสามารถแยกตวเองออกจากบรษทจ านวนมากไดดวยการสงสญญาณทดไปยงตลาด เชนการกอหน หรอการจายเงนปนผล เปนตน

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

หลกฐานเชงประจกษของทฤษฎโครงสรางเงนทน

ตางประเทศ Trade-off Theory>>> Fauzi et al. (2013) Pecking Order Theory>>> Bauer (2004), Al-Taani (2013)

ประเทศไทย Trade-off Theory>>> Tarazi (2013) Pecking Order Theory>>> Banchuenvijit (2011)

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

หลกฐานเชงประจกษของการตอบสนองของราคาหนในอดต เมอบรษทออกหนก

Positive Effect >>> Kish and Livingston (1993), Chin and Abdullah (2012) Negative Effect >>> Kish and Livingston (1993), Kish (1997), Castillo (2001),

Ammann et al. (2006), Mollemans (2002), Cheng et al. (2005), Ameer and Othman (2010)

Neutral Effect >>> Kish and Livingston (1993), Kish (1997)

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

ประเดนปญหาหลก

• การตอบสนองของราคาหนสามญเมอบรษทมการออกหนก

• ทฤษฎทสามารถอธบายผลการตอบสนองของราคาหนสามญ

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

ขอมลทใช • บรษทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยทมการระดมทน

โดยการออกหนก • ศกษาระหวางป พ.ศ. 2550 ถงเดอนมถนายน พ.ศ. 2557 • ตดตวอยางหนกทออกโดยบรษทในธรกจการเงน รวมทงหนกทมการ

ออกระยะเวลาไมเกน 3 เดอน >>> ไดตวอยาง 237 ตวอยาง

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

วธวจย

• Event Studies

• Multiple Regression

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Event Studies

o Fama, Fisher, Jensen and Roll: FFJR (1969) o เปนวธทใชศกษาผลกระทบการเหตการณใดๆ เชน การแตกหน การประกาศผลประการของบรษท หรอการจายเงนปนผล เปนตน

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Event Studies

Actual Return

Expected Return

Abnormal Return

)( ,tiR

))(( ,tiRE

)( ,tiAR

ดงนน tititi ARRER ,,, )(

Event Studies

จาก

ดงนน

tititi ARRER ,,, )(

)( ,,, tititi RERAR

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Event Studies

Estimation Window: (-100, -31)

Event Window: (-30, 60)

Event Date

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Event Studies

แบบจ าลองในการประมาณคา Expected Return o Market Model o Hamada Model (1972) โดย คออตราผลตอบแทนคาดการณ (Expected Return) คอสดสวนหนสนตอทนเดม คอสดสวนหนสนตอทนใหม

tm

iL

iti RTax

TaxRE ,

0

1,

,11

110

iL ,0

0

1

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Event Studies

เนองจากผลกระทบของเหตการณอาจปรากฏขนในชวงกอนหรอหลงเหตการณจงวดผลกระทบนโดยใชคาอตราผลตอบแทนเกนปกตแบบสะสม (Cumulative Abnormal Return: CAR)

ดงนน 1,,, tititi CARARCAR

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Event Studies เพอลบผลกระทบของเหตการณอนๆ ทอาจมากระทบนอกจากการออกหนก AR และ CAR จากกลมตวอยางทงหมด จะถกน ามาหาคาเฉลย ณ วนชวงเหตการณวนเดยวกน เรยกคาเฉลยนวา AAR (Average Abnormal Return) และ CAAR (Cumulative Average Abnormal Return) ตามล าดบ

N

AR

AAR

N

i

ti

t

1

,

1 ttt CAARAARCAAR

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Multiple Regression

เพออธบายคา CAR Multiple Regression

iiiiii OppqROEICNDTSCAR 54321

iiiii FAKZIssueVolIssueNo 1876 ..

- + + + +,-

+ + -

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Multiple Regression

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Theory Variable Expected Sign

Trade off - +

Pecking order + + +

Signaling - -

Market timing + +

iNDTS

iIC

iROE

iq

iOpp

iIssueNo.

iIssueVol.

iKZ

คอ อตราผลตอบแทนเกนปกตสะสมในชวง (-30, 60) คอ อตราสวนของคาเสอมราคาสนปกอนหนาตอสนทรพยรวม คอ อตราสวนก าไรจากการด าเนนงานตอดอกเบยจาย (Interest Coverage) ของไตรมาสกอนหนาวนทเกดเหตการณ คอ อตราสวนก าไรตอสวนของเจาของในไตรมาสหลงจากเกดเหตการณ คอ คา Tobin’s q

Multiple Regression

iCAR

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

iNDTS

iIC

iROE

iq

คอ ตวแปรหนทระบถงโอกาสในการลงทนของบรษท ซงวดจาก เมอ เมอ คอ จ านวนรนของหนกทมการออกในเดอน และเดอน คอ มลคาของหนกรวมทมการออกในเดอน และเดอน คอ คาดชนทเสนอโดย Kaplan and Zingale (1997) ค านวณจาก คอ สดสวนของสนทรพยถาวรตอสนทรพยรวม

Multiple Regression

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

iOpp

iIssueNo.

iIssueVol.

iKZ

iFA

1iOpp 22 1212 tttt InvCFInvCFInvCFInvCF

0iOpp 22 1212 tttt InvCFInvCFInvCFInvCF

t

1tt

1t

i

i

i

i

i

i

i

i

i

iTA

Cash

TA

Div

TA

TLq

TA

CFKZ 315.1368.39139.3283.0002.1

ตวอยางทใชแยกตามปและอตสาหกรรม

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

อตสาหกรรม 2550 2551 2552 2553 2554 2555 2556 รวม

เกษตรและอตสาหกรรมอาหาร 4 4 3 6 5 5 3 30

ทรพยากร 6 3 4 4 1 8 1 27

เทคโนโลย 1 1 5 1 1 1 1 11

บรการ 4 6 7 7 9 7 5 45

สนคาอตสาหกรรม 1 2 3

อสงหารมทรพยและกอสราง 11 11 19 25 22 20 13 121

รวม 26 25 38 43 39 43 23 237

ตวอยางทใชแยกตามปและอนดบเครดต อนดบเครดต 2550 2551 2552 2553 2554 2555 2556 รวม

BBB- 1 5 3 2 4 15 BBB 1 3 3 6 6 2 21

BBB+ 4 4 9 7 2 1 27 A- 9 6 9 11 7 10 8 60 A 2 6 8 10 13 13 5 57

A+ 5 6 3 4 6 5 2 31 AA- 1 1 2 1 2 4 2 13 AA 1 1 2

AA+ 2 2 AAA 2 1 2 2 2 9 รวม 26 25 38 43 39 43 23 237

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

CAAR

-0.005

0

0.005

0.01

0.015

0.02

0.025

0.03

-30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Multiple Regression Result

Constant NDTS IC ROE q Opp No.Issue Vol.Issue KZ FA

Coefficient 0.1656 -1.2191 0.0006 -0.0023 -0.0214 0.0389 0.0002 0.0000 -0.0219 0.0055

t-stat 1.7969* -1.9138* 1.6843* -1.3868 -0.4728 1.0033 0.0540 -1.3778 -1.0678 0.0650

* มนยส าคญทระดบ 10% แบบจ าลองดงกลาวทดสอบปญหา Multicollinearity และ Heteroscedasticity โดยไมพบปญหาดงกลาว

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Result Interpretation

Significant Variable

ICNDTS,

Trade-off Theory

สอดคลองกบงานของ Tarazi (2013)

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Conclusion

Introduction Lit. Review Method Result Conclusion

Stock Price Reaction

Explanation Theory

Found positive return about 2.5% around the event window

Conform to Trade-off Theory