해외주식 비메모리 반도체와 미국 브로드컴에...

장기전략리서치부 2019.03.14 www.daishin.com

해외주식

(미국)

[미국 기업분석 시리즈1] 반도체편

비메모리 반도체와 브로드컴에 집중

해외주식 Analyst 이영한

[email protected]

미국 주요 반도체 기업 구성

- S&P500내 대표 반도체 기업은 인텔, 브로드컴, 텍사스 인스트루먼트, 엔비디아, 퀄컴,

마이크론 테크놀로지. 대부분의 미국 반도체 기업은 비메모리 반도체에 속하며 사업영

역 따라 다음과 같이 구분

전통산업: 인텔(PC), 마이크론 테크놀로지(스마트폰)

통신 네트워크 산업: 브로드컴, 퀄컴

성장산업: 텍사스 인스트루먼트(인공지능), 엔비디아(그래픽, 인공지능)

메모리 반도체보다는 비메모리 반도체. 브로드컴 가장 선호

- 2019년 반도체 시장은 성장 모멘텀이 둔화될 전망. 메모리 반도체보다는 중·장기적인

수요 확대가 예상되는 비메모리 반도체에 집중. 비메모리 반도체는 연산 처리, 제어기능

을 담당하여 인공지능(AI), 클라우드, 5G 등 다양한 분야에 접목이 가능. 하반기에는 초

과 공급 완화가 예상되고 내년부터 매출이 회복될 전망

- 비메모리 반도체는 수요의 확장성과 성장 잠재력이 높음. 5G와 자율주행차는 상용화 시

점이 가까워지고 있고 미국과 중국을 중심으로 차세대 기술을 선점하기 위한 국가정책

과 기업투자의 노력이 지속될 것

- 미국 주요 비메모리 반도체 기업 가운데 인텔과 브로드컴은 저평가 상태. 현재 이들의

12개월 선행 PER는 최근 5년 PER 범위의 중앙값을 하회

- 다만 반도체 업황의 성장 속도가 둔화되고 있어 실적전망이 안정적이거나 성장 동력이

명확한 기업에 한하여 투자를 제한할 필요. 미국 대표 비메모리 반도체 기업 가운데 브

로드컴을 가장 선호. 브로드컴은 네트워크 장비 반도체 분야에 경쟁력이 있으며 안정적

인 실적이 뒷받침. 엔비디아와 퀄컴은 장기적 안목으로 접근 가능

미국 주요 비메모리 반도체 기업의 EPS 증가율

자료: 톰슨로이터, I/B/E/S, 대신증권 Research&Strategy본부

주요 미국 반도체 종목

종목명 티커

인텔 INTC

브로드컴 AVGO

텍사스 인스트루먼트 TXN

엔비디아 NVDA

퀄컴 QCOM

마이크론 테크놀로지 MU

-1.5

9.3

-8.0

-31.3

4.5

-38.2 -40

-20

0

20

40

60

인텔 브로드컴 텍사스

인스트루먼트

엔비디아 퀄컴 마이크론

테크놀로지

(% yoy) 2018년 EPS 증가율2019년 예상 EPS 증가율2020년 에상 EPS 증가율S&P500 반도체 2019E EPS 증가율: -6.3S&P500 반도체 2020E EPS 증가율: +8.8

대우인터네셔널

2

Contents

I. 업종분석 ▶ 3p

반도체, 성장 속도가 둔화되는 국면에 진입

비메모리 반도체에 집중

비메모리 반도체. 내년 매출 회복 예상

실적이 돋보이는 브로드컴 선호

II. 기업분석 ▶ 8p

인텔(Intel, INTC)

브로드컴(Broadcom, AVGO)

텍사스 인스트루먼트(Texas Instruments, TXN)

엔비디아(NVIDIA, NVDA)

퀄컴(Qualcomm, QCOM)

마이크론 테크놀로지(Micron Technology, MU)

DAISHIN SECURITIES

3

Ⅰ. 업종분석

해외주식

4

반도체, 성장 속도가 둔화되는 국면에 진입

「미국 기업분석 시리즈」의 첫번째 주제는 반도체다.

반도체 산업은 용도에 따라 크게 메모리 반도체와 비메모리(시스템) 반도체로 구분이 가능하

다. 메모리 반도체는 데이터를 저장하는 역할을 하고 비메모리 반도체는 데이터를 처리하는

역할을 한다. 한국의 삼성전자, SK하이닉스가 대표적인 메모리 반도체 기업이며 대부분의 미

국 반도체 기업은 비메모리 반도체에 속한다.

S&P500내 대표 반도체 기업으로는 인텔, 브로드컴, 텍사스 인스트루먼트, 엔비디아, 퀄컴,

마이크론 테크놀로지 등이 있으며 사업영역에 따라 다음과 같이 구분이 가능하다.

- 전통산업: 인텔(PC), 마이크론 테크놀로지(스마트폰)

- 통신 네트워크 산업: 브로드컴, 퀄컴

- 성장산업: 텍사스 인스트루먼트(인공지능), 엔비디아(그래픽, 인공지능)

2019년 반도체 시장은 성장 속도가 둔화될 전망이다. 지난 2년간 설비투자를 크게 늘리면서

재고가 누적된 가운데 경기 둔화 우려에 따른 반도체 제품 수요가 위축되면서 공급 과잉이

지속될 것이기 때문이다. 반도체 시장은 하반기 이후 수급균형을 이뤄 투자심리가 소폭 개선

될 전망이지만 당분간 수요 확대에 따른 회복을 기대하기는 쉽지 않다.

공급 측면에서 보면 반도체 기업들이 설비투자를 줄이거나 공급을 축소하는 등 수급조절에

나서고 있어 상반기에는 재고조정 과정이 진행될 것이다. 수급균형이 이뤄지기 전까지는 가

격이 반등할 수 있으나 그 폭은 크지 않을 것으로 예상한다.

수요 측면에서도 전세계 경기와 반도체 업황 둔화로 낙관적이지 않다. 주요 반도체 기업들의

설비투자도 기대에 미치지 못하였고 향후 실적에 대한 눈높이도 이전보다 낮추기 시작했다.

반도체 투자 사이클은 전세계 경기 둔화 우려에 따른 IT 제품 수요 위축, PC와 스마트폰 시

장의 고성장 정체 등으로 올해 역성장을 기록할 전망이다. 주요 반도체 기업들은 올해 설비

투자 규모를 지난해보다 7%가량 축소할 계획이다.

그림 1. 전세계 반도체 기업 MS 그림 2. 반도체 기업 설비투자액 추이

주: 2017년 매출액 기준

자료: IDC, 대신증권 Research&Strategy본부 주: 주요 반도체 6개 기업의 설비투자액 합

자료: 각 사, IC insights, Factset, 대신증권 Research&Strategy본부

삼성전자

15%

인텔

14%

마이크론

5%

브로드컴

4%퀄컴

4%

기타

48%

텍사스

인스트루먼트

4%

SK 하이닉스

6%

-40

-20

0

20

40

60

80

100

120

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

'13 '14 '15 '16 '17 '18 '19E '20F '21F

(% yoy)

주요 반도체 기업 설비투자액(우)

설비투자액 증가율

(십억달러)

DAISHIN SECURITIES

5

비메모리 반도체에 집중

반도체 업황의 불확실성이 지속되고 있음에 따라 메모리 반도체보다는 중·장기적으로 수요

확대가 예상되는 비메모리 반도체에 집중해야 한다.

비메모리 반도체의 특징은 다음과 같다.

- (정보 분석, 처리, 제어 기능) 데이터 저장을 제외한 모든 복합기능을 수행

- (복잡한 구조 & 고도의 기술력 필요) 제품과 가격이 표준화가 되어있지 않고 고객이 요

구하는 스펙을 충족하여 설계. 공정기술이 핵심인 메모리 반도체와 달리 비메모리 반도체

는 설계 기술이 중요

비메모리 반도체 시장 규모는 메모리 시장의 2배로 반도체 시장의 66%의 비중을 차지한다.

생산 기술이 중요한 메모리 반도체는 대량 생산을 위해 대규모 투자가 필요한 반면, 비메모

리 반도체는 다양한 분야에서 수많은 고객의 주문에 맞춰 설계해야 한다는 점에서 설계 능력

이 제품의 성패를 가른다. 컴퓨터 중앙처리장치(CPU), 스마트폰 애플리케이션 프로세서(AP),

이미지 센서, 전압제어기 등이 비메모리 반도체가 활용되는 대표적인 예다.

표 1. 메모리 반도체와 비메모리 반도체 비교

구분 메모리 비메모리

용도 정보 기억·저장 연산·논리, 제어기능

칩 구조 비교적 간단 복잡함

생산 특징 자본집약적, 소품종 대량생산 기술집약적, 다품종 소량생산

시장점유율 34% 66%

자료: 세계반도체무역통계기구(WSTS), 대신증권 리서치센터

그림 3. 비메모리 반도체 시장의 구조

자료: 삼성전자, 대신증권 Research&Strategy본부

마이크로 컴포넌트: 데이터의 연산, 처리, 제어 등을 수행

로직 IC: 논리회로로 구성되며 제품의 특정부분을 제어

아날로그 IC: 각종 아날로그 신호를 컴퓨터가인식할 수 있는 디지털 신호로 변환

광학반도체: 빛을 전기신호로 변환해주거나전기신호를 빛으로 변환

MPU(기계어를 해석하고 연산 처리)

비메모리 반도체(시스템 반도체)

MCU(자동제어시스템, 도난방지 시스템)

DSP(디지털 신호처리)

Standard ex)DDI

Special ex) AP

Image Sensor

LED

해외주식

6

비메모리 반도체. 내년 매출 회복 전망

비메모리 반도체는 하반기 이후 초과 공급 우려가 완화되며 내년부터 매출이 회복될 전망이

다. 브로드컴, 텍사스 인스트루먼트, 엔비디아, 퀄컴 등 대부분의 비메모리 반도체 기업들은 이

미 재고 감축을 추진하고 있다. 잘못된 수요 예측으로 쌓인 재고를 처리하기 위한 목적이 크

다. 올해 비메모리 반도체 기업은 수급균형에 초점이 맞춰져있어 성장이 정체될 전망이나, 수

급이슈가 해소된다면 중·장기 성장 모멘텀에 대한 기대감으로 성장 회복이 예상된다. 올해 비

메모리 반도체 제품의 수요 위축은 일시적으로 판단한다.

비메모리 반도체는 수요의 확장성과 잠재력이 높다. 과거 비메모리 반도체의 주요 수요처가

PC와 스마트폰이었다면 이제는 AI, 커넥티드 제품 등의 기술을 위한 데이터센터로 넘어가고

있는 과정이다. 데이터센터 수요는 AI, 클라우드 서비스, 자율주행차 등 신사업의 확대로 꾸준

히 증가할 전망이며, 시장의 성장 속도는 향후 5년간 연평균 10.2%을 기록할 전망이다

(Global Data Center Market).

CES 2019의 키워드는 AI, 5G, 자율주행차였다. 특히 5G와 자율주행차는 상용화 시점이 가까

워지고 있어 올해 가장 큰 화두다. 두 산업의 핵심기술인 *대용량 미모와 **ADAS 센서는 주

변 사물 정보와 가정/산업용 장비를 유기적으로 연결해주는데 필수적이다. 여기에 주로 사용

되는 반도체가 데이터를 수집, 인식, 연산, 처리 역할을 하는 비메모리 반도체다. CES 2019에

서 소개된 음성인식, 웨어러블, 헬스케어, 스마트홈 등 제품이 보편화되기에는 상당한 시간이

필요할 것으로 보이며 경기에 따라 신사업 투자에 대한 속도조절이 진행될 수 있다. 하지만 미

국과 중국을 중심으로 차세대 기술을 선점하기 위한 국가정책과 기업투자의 방향성에는 변함

이 없을 것이다. 또한 간편함을 추구하는 소비자의 트렌드에서 시장 수요는 꾸준히 증가할 전

망이다.

[용어설명]

* 대용량 미모: Massive Multiple Input, Multiple Output, 대용량의 데이터를 초고속으로 전달하는 기술

** ADAS: Advanced Driver Assistance System, 첨단운전자보조시스템

그림 4. 반도체(메모리 vs. 비메모리) 매출액 증가율

주: 메모리, 비메모리 기업 매출액은 부분별 대표 5개 기업 매출액의 합

자료: 각 사, IC insights, Factset, 대신증권 Research&Strategy본부

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

'13 '14 '15 '16 '17 '18 '19E '20F '21F

(% yoy) 반도체 매출액 증가율

메모리 반도체 기업 매출액 증가율

비메모리 반도체 기업 매출액 증가율

반도체 설비투자 증가율

DAISHIN SECURITIES

7

실적이 돋보이는 브로드컴 선호

미국 비메모리 반도체 기업은 향후 수급균형이 이뤄지면 주가 상승 여력이 높다. 이들은 작년

주식시장의 성장주 디스카운트 과정에서 펀더멘털보다 대외 여건에 따른 간접적 피해가 부각되

며 주가 하락이 컸다. 이후 과도한 주가 하락에 따른 반등이 나타나며 투자심리가 회복되고 있

고, 경기 둔화 우려에 따른 주요국 중앙은행의 경기부양책이 나오면서 디스카운트 해소 분위기

가 조성되고 있다.

미국 주요 비메모리 반도체 기업은 전반적으로 밸류에이션 부담이 높지 않으며 인텔과 브로드컴

은 저평가돼 있다. 인텔과 브로드컴의 12개월 선행 PER는 최근 5년 PER 범위의 중앙값을 하회

하고 있다. 다만 성장을 저해하는 요인인 경기 둔화와 시장 · 환율 변동성 확대와 같은 대외 변

수가 여전히 해소되지 않고 있어 기업 실적 전망 변화에 대한 모니터링이 필요하다.

투자 종목 선정 시, 반도체 업황의 성장 속도가 둔화되고 있는 만큼 실적전망이 안정적이거나

성장 동력이 명확한 기업에 한하여 투자를 제한할 필요가 있다.

미국의 비메모리 반도체 기업 가운데 올해 실적이 성장세를 이어가고 시장 평균을 상회할 것으

로 예상되는 브로드컴을 가장 선호한다. 브로드컴은 네트워크 장비 반도체 분야에 경쟁력이 있

으며 안정적인 실적이 뒷받침되고 있다.

한편 엔비디아와 퀄컴은 장기적인 안목에서 접근해야 한다. 엔비디아와 퀄컴은 각각 GPU, 무선

통신 장비에서 높은 성장성이 있지만, 엔비디아는 GPU 수급이슈가 지속되고 있고 퀄컴은 소송

이슈와 스마트폰 시장 위축에 따른 실적 둔화 리스크가 높아져 투자심리 위축이 재차 높아질 수

있을 것으로 판단한다.

그림 5. 미국 주요 비메모리 반도체 5개 기업의 PER

주: 12개월 선행 PER 기준

자료: 톰슨로이터, 대신증권 Research&Strategy본부

5

10

15

20

25

30

인텔 브로드컴 텍사스

인스트루먼트

엔비디아 퀄컴 S&P500

반도체

(배)

최근 5년 P/E MAXMedianMIN

현재

* 엔비디아최근 5년

PER MAX: 52.8배

해외주식

8

Ⅱ.기업분석

DAISHIN SECURITIES

9

미국기업 커버리지 #1

인텔 (INTC)

PC, 서버시장의 뇌 기능을 담당

이영한

[email protected]

투자의견

(톰슨로이터 평균)

HOLD (2.7)

목표주가

(톰슨로이터 평균) 53.3

현재주가

(19.03.12) 53.6

반도체 업종

기업 개요

인텔은 전세계 반도체 2위 기업으로 메모리부터 서버 프로세서까지 다양한 핵

심 전자제품을 생산하는 업체. 동사는 메모리 반도체보다 연산과 제어 등의 정

보처리 기능을 하는 시스템반도체 비중이 높으며 PC CPU(중앙처리장치) 부분에

서 높은 경쟁력을 보유

데이터센터 투자 확대 시, 서버용 CPU 수요 증가에 따른 수혜 예상

[투자포인트]

① 서버용 CPU, 시장 점유율 1위: 인텔의 성장 모멘텀은 PC에서 데이터센터로

이동. 동사는 전세계 서버용 CPU 시장의 98%를 점유하고 있으며 서버용

CPU 수요는 클라우드 컴퓨팅과 데이터센터 시장의 성장으로 점차 확대. 지

난 5년간 인텔의 데이터센터 부분 매출은 연평균 14.3% 성장하고 있고 전체

매출에서 차지하는 비중이 30% 이상으로 확대되는 등 핵심 성장 동력으로

자리잡고 있음

② 자체적으로 자율주행 플랫폼 개발 가능: 인텔은 자율주행 차량용 카메라 시

스템 개발업체 모빌아이를 보유. 인텔은 자사의 데이터 프로세싱 기술과 모

빌아이의 소프트웨어 알고리즘을 결합하여 자율주행 시장에서 소프트웨어,

메모리, 프로세스 등 통합 솔루션을 제공할 수 있을 것

③ 5세대 이동통신(5G) 경쟁에서 애플과 협력: 애플은 자사의 아이폰에 인텔의

모뎀칩을 사용하고 있고 2020년 출시가 예상되는 5G 아이폰에도 인텔의 모

뎀칩을 탑재할 계획

[리스크요인]

PC 시장 위축 속도: 데이터센터로의 체질 개선에도 여전히 PC 관련 제품 판매

가 전체 매출에서 차지하는 비중은 54%에 달함. PC에서 스마트폰 시대로 넘어

가는 과정에서 PC 시장이 지속적으로 위축될 것으로 예상되는 가운데 PC 사업

매출 둔화를 데이터센터 사업이 얼마나 빨리 만회하느냐가 관건

영업실적 및 주요 투자지표 (단위: USD mn, USD, %)

2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

매출액 62,761 70,848 71,065 73,626 75,450

영업이익 18,050 23,116 23,244 24,838 25,200

당기순이익 15,001 20,753 20,766 21,521 22,114

EPS 2.0 4.5 4.3 4.5 5.0

PER 15.4 11.6 11.8 11.3 10.9

BPS 14.7 16.3 18.7 21.5 25.1

PBR 3.6 3.3 2.9 2.5 2.1

ROE 24.8 30.0 26.0 23.5 21.6

주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출, 추정치는 톰슨로이터 컨센서스 기준 자료: 톰슨로이터, 대신증권 Research&Strategy본부

기업명 Intel Corp

한글명 인텔

홈페이지 https://www.intc.com

결산월 12월

거래소 국가 US

상장 거래소 NASDAQ

시가총액(십억달러) 241.0

시가총액(조원) 272.0

발행주식수(십억주) 4.5

52주 최고가/최저가 57.6/42.4

주요주주 Vanguard 8.1%

BlackRock 4.6%

주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 7.1 12.0 19.2 4.0

상대수익률 5.4 6.7 22.6 3.7

70

80

90

100

110

120

40

45

50

55

60

65

70

'18.3 '18.6 '18.9 '18.12 '19.3

(달러)인텔

Relative to S&P500(우)

(1년전=100)

해외주식

10

데이터센터 투자 확대 시, 서버용 CPU 수요 증가에 따른 수혜 예상

기업 개요 인텔(Intel Corp, INTC)은 전세계 반도체 2위 기업으로 메모리부터 서버 프로세서까지 다양

한 핵심 전자제품을 생산하는 업체이다. 동사는 메모리 반도체보다 연산과 제어 등의 정보처

리 기능을 하는 시스템반도체 비중이 높으며 PC CPU(중앙처리장치) 부분에서 높은 경쟁력

을 갖고 있다. 과거 인텔은 PC와 서버용 CPU를 주력 제품으로 외형을 확장했었지만 2017년

이후에는 신규 메모리와 데이터 처리 기술을 중심으로 투자를 확대하고 있다.

투자포인트 ① 서버용 CPU, 시장 점유율 1위

인텔은 CPU 설계 능력과 반도체 미세공정을 통해 역사상 가장 강력한 CPU 독점 기업으로

성장했다. 최근에는 PC시장 위축과 미세공정 한계에 대응하기 위해 PC에서 데이터센터 중

심으로 체질 개선을 하고 있다. 인텔은 전세계 서버용 CPU 시장의 98%를 점유하고 있으며

서버용 CPU 수요는 클라우드 컴퓨팅과 데이터센터 시장의 성장으로 점차 확대되고 있다.

인텔의 데이터센터 사업은 주로 빅데이터 분석 기술과 방대한 데이터를 처리하는데 필요한

에너지와 전력 절감 솔루션 등의 인프라를 제공한다. 지난 5년간 인텔의 데이터센터 부분 매

출은 연평균 14.3% 성장하고 있고 전체 매출에서 차지하는 비중이 30% 이상으로 확대되는

등 핵심 성장 동력으로 자리잡고 있다. 인텔의 데이터 부문은 글로벌 IT기업들의 서버 수요

증가로 향후 두자리 수의 성장이 기대된다. 클라우드 컴퓨팅 시장이 매년 2~3배씩 성장하면

서 아마존, MS, 구글 등의 클라우드 서버용 CPU 수요가 빠르게 늘어나고 있다.

② 자체적으로 자율주행 플랫폼 개발 가능

2017년 3월 인텔은 자율주행 차량용 카메라 시스템 개발업체 모빌아이(Mobileye)를 153억

달러에 인수했다. 모빌아이는 엔비디아와 함께 자율주행 플랫폼 시장에서 양대산맥을 이루고

있으며, 카메라에서 수집된 정보를 분석하고 차량을 제어하는 소프트웨어 알고리즘

ADAS(지능형 운전자보조시스템)와 고객사로부터 수집하는 도로 주행 테스트 결과 등 데이

터베이스에 강점을 갖고 있다. 인텔은 자사의 데이터 프로세싱 기술과 모빌아이의 소프트웨

어 알고리즘을 결합하여 자율주행 시장에서 소프트웨어, 메모리, 프로세스 등 통합 솔루션을

제공할 수 있을 것으로 기대한다.

③ 5세대 이동통신(5G) 경쟁에서 애플과 협력

2017년 이후 애플은 자사 아이폰 전량에 인텔의 모뎀칩을 사용하고 있고 2020년 출시가 예

상되는 5G 아이폰에도 인텔의 모뎀칩을 탑재할 계획이다. 이는 향후 인텔 모뎀칩의 수요 증

가가 매출 증가로 이어질 수 있지만 큰 기대를 하기에는 어려움이 있다. 인텔의 모뎀칩 점유

율이 시장기대를 충족할 수 있을 지는 의문이다. 퀄컴대비 늦은 5G 모뎀칩 출시로 시장 점유

율 확보가 늦어진 상황에서 가격 논란에 휩싸인 애플이 5G 아이폰을 출시할 경우 높은 가격

이 또 한번 문제가 될 수 있기 때문이다.

리스크 요인 인텔의 가장 큰 리스크는 PC 시장 위축 속도이다. 데이터센터로의 체질 개선에도 여전히 PC

관련 제품 판매가 전체 매출에서 차지하는 비중은 54%에 달한다. PC에서 스마트폰 시대로

넘어가는 과정에서 PC 시장이 지속적으로 위축될 것으로 예상되는 가운데 CPU 공급 과잉이

해결되지 않고 있어 PC 업체들의 PC 생산량 하향 조정 가능성도 높아지고 있다. PC 사업

매출 둔화를 데이터센터 사업이 얼마나 빨리 만회하느냐가 관건이다.

DAISHIN SECURITIES

11

APPENDIX: 기업개요

그림 6. 사업 분야별 매출액 비중 그림 7. 지역별 매출 비중

자료: 인텔, 대신증권 Research&Strategy본부

자료: 인텔, 대신증권 Research&Strategy본부

그림 8. 분기별 매출 추이 그림 9. 분기별 당기순이익 추이



그림 10. Peer 그룹 로그 수익률 추이 그림 11. Peer 그룹 P/E, P/B

자료: Bloomberg, 대신증권 Research&Strategy본부


0Non-Volatile Memory

Solution Group

5.6%Programmable Solutions Group

2.6%

Internet of Things Group

4.8%

Data Center Group

32.0%

Client Computing group

53.4%

중국

24.0%

싱가포르

23.0%

미국

20.0%

대만

17.0%

기타

16.0%

-10

-5

0

5

10

15

20

25

10

12

14

16

18

20

22

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

'15 '16 '17 '18

인텔 매출액전년동기대비 증가율(우)

(십억달러) (% yoy)

-100

-50

0

50

100

150

0

2

4

6

8

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

'15 '16 '17 '18

인텔 순이익전년동기대비 증가율(우)


-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

350

'15 '16 '17 '18 '19

(%) 인텔엔비디아AMD텍사스 인스트루먼트

인텔

엔비디아

AMD

0

2

4

6

8

10

12

14

0 10 20 30 40

(Y: 12개월 선행 P/B, 배)

(X: 12개월 선행 P/E, 배)

텍사스 인스트루먼트

해외주식

12

요약 재무제표

포괄손익계산서 (단위: USD mn, %)

2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

매출액 55,870 55,355 59,387 62,761 70,848 71,065 73,626 75,450

매출총이익 35,609 34,679 36,233 39,098 43,537 43,696 45,119 46,442

판매관리비 20,262 20,677 23,100 21,048 20,421 20,452 20,281 21,242

영업이익 15,347 14,002 13,133 18,050 23,116 23,244 24,838 25,200

영업이익률 27.5 25.3 22.1 28.8 32.6 32.7 33.7 33.4

EBITDA 20,563 24,191 23,067 22,667 26,563 32,329 34,224 34,690

법인세비용차감전 순이익 15,801 14,212 12,936 20,352 23,317 24,019 25,008 25,638

법인세비용 2,792 2,620 5,351 2,564 3,254 3,254 3,487 3,524

당기순이익 11,704 11,420 10,316 15,001 20,753 20,766 21,521 22,114

당기순이익률 20.9 20.6 17.4 23.9 29.3 29.2 29.2 29.3

성장성

매출액 증가율 6.0 -0.9 7.3 5.7 12.9 0.3 3.6 2.5

영업이익 증가율 24.9 -8.8 -6.2 37.4 28.1 0.6 6.9 1.5

순이익 증가율 21.7 -2.4 -9.7 45.4 38.3 0.1 3.6 2.8

수익성

ROA 12.7 11.7 12.3 14.2 17.1 16.5 15.8 15.1

ROE 20.5 19.5 20.8 24.8 30.0 26.0 23.5 21.6

재무상태표 (단위: USD mn)

2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

유동자산 27,730 38,320 35,508 29,500 28,787 32,949 37,420 35,523

비유동자산 64,170 63,139 77,819 93,749 99,176 105,006 111,330 115,529

자산총계 91,900 101,459 113,327 123,249 127,963 137,955 148,750 151,052

유동부채 16,011 15,646 20,302 17,421 16,626 17,171 17,347 18,400

비유동부채 20,024 24,728 26,799 36,809 36,774 35,241 33,843 25,333

부채총계 36,035 40,374 47,101 54,230 53,400 52,412 51,190 43,733

자본총계 55,865 61,085 66,226 69,019 74,563 85,543 97,560 107,319

순부채 2,947 2,551 5,355 5,088 4,493 13,664 10,467 11,101

현금흐름표 (단위: USD mn)

2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

영업활동 현금흐름 20,776 20,418 19,017 21,808 22,110 32,331 32,331 34,043

투자활동 현금흐름 -18,073 -9,905 -8,183 -25,817 -15,762 -15,444 -15,261 -16,177

재무활동 현금흐름 -5,498 -13,611 1,912 -5,739 -8,475 -12,277 -12,768 -13,404

CAPEX -10,747 -10,197 -7,446 -9,625 -11,778 -15,219 -14,848 -14,012

FCF 10,029 10,221 11,571 12,183 10,332 16,176 17,399 17,866

Valuation 지표 (단위: USD, 배)

2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

EPS 2.3 2.3 2.1 2.0 4.5 4.3 4.5 5.0

PER 23.1 22.9 19.6 15.4 11.6 11.8 11.3 10.9

BPS 11.5 12.9 14.0 14.7 16.3 18.7 21.5 25.1

PBR 4.6 4.1 3.8 3.6 3.3 2.9 2.5 2.1

EV/EBITDA 10.7 11.2 11.0 9.6 7.9 7.8 7.4 7.3

DPS 0.9 1.0 1.0 1.1 1.2 1.2 1.3 1.4

주: 예상치는 톰슨로이터 컨센서스 기준


DAISHIN SECURITIES

13


브로드컴 (AVGO)

네트워크 확충 경쟁의 Winner

이영한

[email protected]

투자의견


BUY (2.0)

목표주가


현재주가

(19.03.12) 269.6

반도체 업종

기업 개요

브로드컴은 네트워크 통신 반도체를 제조하는 기업. 동사는 공장 없이 반도체 설계만 하는 팹리스 기업으로 모든 반도체 제조를 파운드리 기업에 외주. 경쟁사로는 퀄컴이 있으며 두 기업은 전세계 통신·네트워크 시장에서 독과점을 형성. 통신용 칩 제조를 주로 하는 퀄컴과 달리 브로드컴은 기업 네트워크 칩 제조에 강점

삼박자: 안정적인 매출 성장, 5G 모멘텀, 고배당

[투자포인트]

① 기업 네트워크 칩 제조와 유선 인프라 반도체 개발에 강점: 네트워크 통신 사업 부분에서 다양한 사업을 보유. 사업부문에서는 유/무선 통신·네트워크 사업을 모두 보유하고 있으며 전체 매출의 41%가 유선 인프라(셋톱박스 모뎀, 이더넷 라우터, 스위치 등), 31%가 무선통신(스마트폰용 반도체와 와이파이 칩셋 등), 23%가 서버 접속용 반도체에서 발생

② 5세대 이동통신 시장 성장 과정에서 수혜: 브로드컴은 퀄컴이나 인텔처럼 모뎀 칩을 제작하지 않지만 Wi-Fi, 블루투스 등 무선 통신 제품을 제작. 기업들은 5G를 통한 융합서비스 확산에 대응하기 위해 더 빠른 네트워크 환경을 구축하려 할 것. 5G 상용화가 예상되는 2020년부터 소비자들은 5G 서비스를 지원하는 통신·네트워크 장비로의 교체 수요가 증가할 것으로 예상

③ 안정적인 영업활동과 높은 배당매력: 지난 3년간의 구조조정이 마무리된 점과 데이터센터와 클라우드 서비스의 수요를 기반으로 향후 3년간 영업마진은 50%를 상회할 전망. 수익 개선이 잉여현금흐름과 배당여력 증가로 이어지며 높은 배당(현재 배당수익률: 3.8%, 5년 평균: 3.1%)도 기대할 수 있음

[리스크요인]

사업 포트폴리오의 다변화가 필요: 대중국 수출 의존도가 높다는 점은 리스크 요인. 브로드컴 전체 매출에서 대중국 매출이 차지하는 비중은 50%정도인데 이로 인해 중국 수요 변화에 민감할 위험이 잠재. 또한 전체 매출의 약 9.4% 비중을 차지하는 미국 애플 아이폰과 중국 화웨이 제품의 수요가 지속적으로 둔화될 경우 동사의 통신 네트워크 부분 매출도 상당 부분 타격이 예상


2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

매출액 17,636 20,848 24,120 25,485 27,236

영업이익 2,217 5,029 12,065 13,501 14,143

당기순이익 1,790 5,351 9,921 11,241 12,391

EPS 4.0 28.4 8.0 14.3 16.8

PER 16.8 12.9 11.8 10.3 9.4

BPS 49.6 65.3 60.5 59.0 78.3

PBR 5.4 4.1 4.4 4.6 3.4

ROE 36.9 39.9 59.3 86.8 64.6

주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준, 추정치는 톰슨로이터 컨센서스 기준(영업이익은 Factset) 자료: 톰슨로이터, Factset, 대신증권 Research&Strategy본부

기업명 Broadcom

한글명 브로드컴

홈페이지 https://www.broadcom.com

결산월 11월

거래소 국가 US





52주 최고가/최저가 286.6/197.5

주요주주 Capital World 11.8%

Vanguard 8.2%


절대수익률 -3.5 5.7 17.3 2.6

상대수익률 -5.2 0.4 20.7 2.3

70

80

90

100

110

120

150

200

250

300

350

400

'18.3 '18.6 '18.9 '18.12 '19.3

(달러)

브로드컴


(1년전=100)

해외주식

14

삼박자: 안정적인 매출 성장, 5G 모멘텀, 고배당

기업 개요 브로드컴(Broadcom, AVGO)은 네트워크 통신 반도체를 제조하는 기업으로 전세계 반도체

시장 기업 중 매출 규모에서 6위를 기록하고 있다. 브로드컴은 공장 없이 반도체 설계만 하

는 팹리스 기업으로 모든 반도체 제조를 차터드, SMIC, 실테라, TSMC와 같은 아시아의 상

용 파운드리 기업에 외주한다. 경쟁사로는 퀄컴(Qualcomm, QCOM)이 있으며 두 기업은

전세계 통신 · 네트워크 시장에서 독과점을 형성하고 있다. 차이점은 퀄컴이 통신용 칩 제조

를 주로 하는 반면 브로드컴은 기업 네트워크 칩 제조에 강점이 있다는데 있다.

투자포인트 ① 기업 네트워크 칩 제조와 유선 인프라 반도체 개발에 강점

브로드컴은 네트워크 통신 사업 부분에서 다양한 사업을 보유하고 있다. 최근 수년간 새로운

시장에서 경쟁력을 강화하기 위해 50여개의 회사를 인수 ·합병하였다. 사업부문에서는 유/무

선 통신 · 네트워크 사업을 모두 보유하고 있으며 전체 매출의 41%가 유선 인프라(셋톱박스

모뎀, 이더넷 라우터, 스위치 등), 31%가 무선통신(스마트폰용 반도체와 와이파이 칩셋 등),

23%가 서버 접속용 반도체에서 발생하고 있다. 브로드컴의 장점은 오랜 기간 폭넓은 제품을

갖춰 시장 변화에 빠르게 대응할 수 있으며 진입 장벽이 높은 통신 · 네트워크 반도체 시장

에서 신뢰와 기술력을 쌓았다는 점이다.

② 5세대 이동통신(5G) 시장 성장 과정에서 수혜

5G 상용화를 앞두고 브로드컴, 퀄컴, 인텔 등이 시장 선점을 위한 기술 출시 경쟁을 시작하

고 있다. 브로드컴은 퀄컴이나 인텔처럼 모뎀 칩을 제작하지 않지만 Wi-Fi, 블루투스 등 무

선 통신 제품을 제작한다. 기업들은 5G를 통한 융합서비스 확산에 대응하기 위해 더 빠른 네

트워크 환경을 구축하려 할 것이다. 5G 상용화가 예상되는 2020년부터 소비자들은 5G 서비

스를 지원하는 통신 · 네트워크 장비로의 교체 수요가 증가할 것으로 예상된다.

③ 안정적인 영업활동과 높은 배당매력

브로드컴은 2015년 싱가포르 반도체 회사 아바고 테크놀로지가 브로드컴을 인수하면서부터

본격적으로 성장했다. 2016년의 경우 일시적으로 적자를 기록하기도 했지만 2017년 이후 와

이파이칩을 공급하는 무선통신 사업부 매출이 크게 증가하며 영업이익이 턴어라운드하였다.

지난 3년간의 구조조정이 마무리된 점과 데이터센터와 클라우드 서비스의 수요를 기반으로

향후 3년간 영업마진은 50%를 상회할 전망이다. 수익 개선이 잉여현금흐름(FCF)과 배당여

력 증가로 이어지며 높은 배당(현재 배당수익률: 3.8%, 5년 평균: 3.1%)도 기대할 수 있다.

여기에 지난 5년간 매출의 15~20%를 R&D에 투자함으로써 지속가능한 성장 기반을 마련

하고 있다는 점도 긍정적이다.

리스크 요인 브로드컴은 사업 포트폴리오의 다변화가 필요하다. 대중국 수출 의존도가 높다는 점은 리스

크 요인이 될 수 있다. 브로드컴 전체 매출에서 대중국 매출이 차지하는 비중은 50%정도인

데 이로 인해 중국 수요 변화에 민감할 위험이 잠재해있다. 또한 전세계 경기 둔화 우려가 동

사의 제품 수요 위축을 높일 수 있으며, 달러 강세 환경이 지속될 경우 가격 경쟁력 약화에

따른 실적 둔화 우려를 키울 수 있다. 또한 인수합병(M&A)를 통해서 모바일 관련 매출 의

존도를 줄이고 있지만, 전체 매출의 약 9.4% 비중을 차지하는 미국 애플 아이폰과 오랜 기간

협력관계를 맺어온 중국 화웨이 제품의 수요가 지속적으로 둔화될 경우 동사의 통신 네트워

크 부분 매출도 상당 부분 타격이 예상된다.

DAISHIN SECURITIES

15



자료: 브로드컴, 대신증권 Research&Strategy본부

자료: 브로드컴, 대신증권 Research&Strategy본부







Wired Infrastructure

41.0%

Wireless Communications

31.0%

Industrial & Other

5.0%

Enterprise Storage

23.0%

중국

49.4%

미국

12.9%

기타

37.6%

0

40

80

120

160

200

0

2

4

6

8

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

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1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

'15 '16 '17 '18

브로드컴 매출액

전년동기대비 증가율(우)


-600

-400

-200

0

200

400

600

-2

-1

0

1

2

3

4

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

'15 '16 '17 '18

브로드컴 순이익



-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

350

'15 '16 '17 '18 '19

(%) 브로드컴인텔엔비디아XNP 반도체마벨 테크놀로지

브로드컴

인텔

엔비디아

NXP반도체 마벨 테크

0

2

4

6

8

10

0 10 20 30



해외주식

16

요약 재무제표


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

매출액 4,269 6,824 13,240 17,636 20,848 24,120 25,485 27,236

매출총이익 1,899 3,560 5,997 8,528 10,753 16,771 17,737 19,772

판매관리비 1,461 1,928 6,529 6,311 5,724 4,706 4,236 5,629

영업이익 438 1,632 -532 2,217 5,029 12,065 13,501 14,143

영업이익률 10.3 23.9 -4.0 12.6 24.1 50.0 53.0 51.9

EBITDA 1,210 2,738 3,686 7,422 9,469 12,904 13,757 14,972

법인세비용차감전 순이익 342 1,467 -1,107 1,825 4,545 10,672 12,147 12,306

법인세비용 76 642 35 -806 750 750 906 -85

당기순이익 309 1,391 -1,749 1,790 5,351 9,921 11,241 12,391

당기순이익률 7.2 20.4 -13.2 10.1 25.7 41.1 44.1 45.5

성장성

매출액 증가율 69.4 59.9 94.0 33.2 18.2 15.7 5.7 6.9

영업이익 증가율 -20.5 272.6 -132.6 -516.7 126.8 139.9 11.9 4.8

순이익 증가율 -44.0 350.2 -225.7 202.3 198.9 85.4 13.3 10.2

수익성

ROA 3.8 24.8 15.5 13.9 18.0 14.2 13.7 18.6

ROE 8.6 65.7 39.6 36.9 39.9 59.3 86.8 64.6


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

유동자산 3,835 3,759 7,125 15,823 9,107 11,558 14,461 25,068

비유동자산 6,656 6,756 42,841 38,595 41,017 45,017 41,766 50,067

자산총계 10,491 10,515 49,966 54,418 50,124 56,576 56,227 75,135

유동부채 1,016 1,119 3,078 2,529 2,338 2,678 2,615 2,526

비유동부채 6,232 4,682 27,996 31,604 21,129 29,738 34,454 54,268

부채총계 7,248 5,801 31,074 34,133 23,467 32,416 37,068 56,794

자본총계 3,243 4,714 18,892 20,285 26,657 24,160 19,159 18,341

순부채 2,947 2,551 5,355 5,088 4,493 21,071 20,453 21,297


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

영업활동 현금흐름 1,175 2,318 3,411 6,551 8,880 10,340 11,454 12,776

투자활동 현금흐름 -5,885 -241 -9,840 -674 -4,674 -561 -613 -608

재무활동 현금흐름 5,329 -1,859 7,704 2,230 -11,118 -2,157 -7,287 -5,163

CAPEX -409 -593 -723 -1,069 -635 -587 -596 -682

FCF 766 1,725 2,688 5,482 8,245 9,526 10,280 11,996


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

EPS 1.0 4.9 -4.8 4.0 28.4 8.0 14.3 16.8

PER 54.9 30.0 23.5 16.8 12.9 11.8 10.3 9.4

BPS 12.8 17.1 47.4 49.6 65.3 60.5 59.0 78.3

PBR 21.1 15.8 5.7 5.4 4.1 4.4 4.6 3.4

EV/EBITDA 70.5 38.0 20.9 14.1 10.9 9.3 8.7 8.0

DPS 1.1 1.6 1.9 4.8 7.0 10.2 11.3 14.4

주: 예상치는 톰슨로이터 컨센서스 기준(영업이익은 Factset 사용)

자료: 톰슨로이터, Factset, 대신증권 Research&Strategy본부

DAISHIN SECURITIES

17


텍사스

인스트루먼트

(TXN)

산업자동화의 핵심 기업

이영한

[email protected]

투자의견


HOLD (2.5)

목표주가


현재주가

(19.03.12) 106.5

반도체 업종

기업 개요

텍사스 인스트루먼트는 전세계 반도체 매출 7위 기업으로 반도체와 컴퓨터 응

용기술 개발로 유명. 동사는 아날로그 반도체와 임베디드 프로세싱 기술에 주력

하고 있으며 이들 분야에서 전세계 시장점유율 18%로 1위

스마트 기기에서 산업, 자동차까지 활용되는 아날로그 반도체

[투자포인트]

① 안정적 실적 성장: 실적 성장과 이익 마진 확대가 지속. 동사의 최근 5년간

연평균 매출액 성장률과 순이익마진은 각각 5.3%, 26.3%를 기록. 올해 실적

은 스마트폰 시장 위축 영향에 일시적으로 부정적일 수 있으나 전체 매출의

66%를 차지하는 아날로그 반도체 사업부문의 수요는 증가세 지속

② 산업 자동화에 대한 수요 증가: 자동화 시장 확대는 동사의 지속가능한 성장

동력. 자율주행, 스마트팩토리, 스마트 가전제품 등은 이미 실생활에 접목되

고 있고, 효율성·생산성 측면에서 산업 자동화에 대한 수요는 장기적으로도

늘어날 수 밖에 없다는 판단

③ 매력적인 ROE와 배당: 동사는 높은 ROE와 10년 연속 배당 증가 추세를 보

이고 있어 주주들에게 매력적인 기업. 최근 5년 평균 ROE는 38%를 기록하

며 Peer 그룹 대비 높은 수익성을 보유. 배당수익률은 높은 편이 아니지만

현금배당이 지난 10년간 매년 증가하고 있고 최근 5년 평균 배당성향이

50%에 달하여 앞으로도 배당을 늘릴 수 있는 여지가 높음

[리스크 요인]

높은 해외 매출 비중과 베타는 주가 변동성을 높이는 요인: 산업 특성상 동사의

해외매출 비중은 87%. 또한 동사의 5년 평균 베타는 1.2로 주가 변동성이

S&P500 대비 크다는 점을 주의할 필요가 있음


2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

매출액 14,961 15,784 14,937 15,827 16,279

영업이익 6,083 6,713 5,963 6,636 6,983

당기순이익 3,741 5,535 4,997 5,600 5,728

EPS 3.6 5.6 5.2 5.9 6.2

PER 24.4 19.0 20.7 18.4 17.2

BPS 10.5 9.5 9.3 9.7 9.6

PBR 10.1 11.2 11.4 11.0 11.0

ROE 42.8 57.7 56.1 64.7 66.0

주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준, 추정치는 톰슨로이터 컨센서스 기준(영업이익은 Factset) 자료: 톰슨로이터, Factset, 대신증권 Research&Strategy본부

기업명 Texas Instruments

한글명 텍사스 인스트루먼트

홈페이지 https://www.ti.com

결산월 12월

거래소 국가 US





52주 최고가/최저가 118.5/87.7


BlackRock 4.8%


절대수익률 0.1 11.2 1.9 -4.6

상대수익률 -1.6 5.9 5.3 -4.9

70

80

90

100

110

120

80

100

120

140

160

'18.3 '18.6 '18.9 '18.12 '19.3

(달러)



(1년전=100)

해외주식

18

스마트 기기에서 산업, 자동차까지 활용되는 아날로그 반도체

기업 개요 텍사스 인스트루먼트(Texas Instruments, TXN)는 전세계 반도체 매출 7위 기업으로 반도체

와 컴퓨터 응용기술 개발로 유명하다. 동사는 아날로그 반도체와 임베디드 프로세싱 기술에

주력하고 있고 이들 분야에서 전세계 시장점유율 18%로 1위이다. 아날로그 반도체는 일상생

활 속 소리, 온도, 빛 등의 아날로그 신호를 컴퓨터가 인식할 수 있도록 디지털 신호로 바꾸

는 역할을 하고, 임베디드 프로세서는 디지털 신호를 압축하여 처리하는 기술이다. 아날로그

반도체와 임베디드 프로세싱 기술은 주로 IoT 산업(산업자동화, 스마트 그리드, 자율주행차

등)에 접목된다.

투자포인트 ① 안정적 실적 성장

텍사스 인스트루먼트는 실적 성장과 이익 마진 확대가 지속되고 있다. 동사의 최근 5년간 연

평균 매출액 성장률과 순이익마진은 각각 5.3%, 26.3%를 기록하고 있다. 올해에는 모바일

시장 위축으로 임베디드 프로세싱 부분의 매출 둔화가 예상되어 전체 실적이 부진할 전망이

나 크게 우려할 수준은 아니라고 판단한다. 동사 전체 매출의 66%를 차지하는 아날로그 반

도체 사업부문의 수요가 지속적으로 늘고 있기 때문이다.

② 산업 자동화에 대한 수요 증가

자동화 시장 확대는 동사의 지속가능한 성장동력이다. 자율주행, 스마트팩토리, 스마트 가전

제품 등은 이미 실생활에 접목되고 있고, 효율성 · 생산성 측면에서 산업 자동화에 대한 수요

는 장기적으로도 늘어날 수 밖에 없다. 텍사스 인스트루먼트의 아날로그 기술력은 자율주행

분야에서 인포테인먼트, 세이프티 시스템, ADAS(첨단 운전자 보조 시스템) 등에 활용되고

있고 의료장비에서는 최첨단 헬스케어 디바이스에 이용되고 있다. IC인사이츠에 따르면 아날

로그 반도체 시장은 2022년까지 연평균 6.6% 성장할 것으로 예상되며 향후 5년간 관련 기

업들의 매출은 두 자리수의 성장을 기록할 전망이다.

③ 매력적인 ROE와 배당

텍사스 인스트루먼트는 높은 ROE와 10년 연속 배당 증가 추세를 보이고 있어 주주들에게

매력적인 기업이다. 최근 5년 평균 ROE는 38%(2018년 ROE는 58%)를 기록하며 Peer 그

룹 대비 높은 수익성을 보유하고 있다. 배당 측면에서 보면 배당수익률은 Peer 그룹 대비 높

은 편은 아니지만, 현금배당이 지난 10년간 매년 증가하고 있고 최근 5년 평균 배당성향이

50%에 달하여 앞으로도 배당을 늘릴 수 있는 여지가 높다(최근 5년 평균 배당수익률 1.8%).

리스크 요인 반면 높은 해외 매출 비중과 베타는 주가 변동성을 높이는 요인이다. 산업 특성상 동사의 해

외매출 비중은 87%, 그 중 중국 비중은 40%에 달해 대외적으로 매출 변동성이 심하다. 또

한 동사의 5년 평균 베타는 1.2로 주가 변동성이 S&P500 대비 크다는 점을 주의할 필요가

있다.

DAISHIN SECURITIES

19



자료: 텍사스 인스트루먼트, 대신증권 Research&Strategy본부

자료: 텍사스 인스트루먼트, 대신증권 Research&Strategy본부







Analog

68.2%

Embedded

Processing

21.0%

Other

10.8%

중국

44.1%

유럽

19.4%

미국

12.7%

일본

7.0%

-10

-5

0

5

10

15

20

25

2

3

4

5

6

1Q

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3Q

4Q

1Q

2Q

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1Q

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1Q

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4Q

'15 '16 '17 '18

텍사스 인스트루먼트 매출액



-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

1Q

2Q

3Q

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1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

'15 '16 '17 '18

텍사스 인스트루먼트 순이익



-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

350

'15 '16 '17 '18 '19

(%) 텍사스 인스트루먼트

인텔

엔비디아

아날로그 디바이스

맥심 인터그레이티드

인텔

엔비디아

0

2

4

6

8

10

12

0 5 10 15 20 25 30





아날로그 디바이스

해외주식

20

요약 재무제표


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2020E

매출액 13,045 13,000 13,370 14,961 15,784 14,937 15,827 16,279

매출총이익 7,416 7,575 8,257 9,614 10,277 9,531 10,239 10,694

판매관리비 3,469 3,253 3,402 3,531 3,564 3,568 3,603 3,711

영업이익 3,947 4,322 4,855 6,083 6,713 5,963 6,636 6,983

영업이익률 30.3 33.2 36.3 40.7 42.5 39.9 41.9 42.9

EBITDA 5,126 5,713 6,114 7,316 7,988 6,929 7,589 7,885

법인세비용차감전 순이익 2,754 3,874 4,216 4,930 6,080 6,686 5,871 6,527

법인세비용 1,230 1,335 2,339 1,151 874 874 927 1,061

당기순이익 2,821 2,986 3,595 3,741 5,535 4,997 5,600 5,728

당기순이익률 21.6 23.0 26.9 25.0 35.1 33.5 35.4 35.2

성장성

매출액 증가율 6.9 -0.3 2.8 11.9 5.5 -5.4 6.0 2.9

영업이익 증가율 39.4 9.5 12.3 25.3 10.4 -11.2 11.3 5.2

순이익 증가율 30.5 5.8 20.4 4.1 48.0 -9.7 12.1 2.3

수익성

ROA 15.4 16.8 21.2 26.2 32.1 32.3 38.5 39.2

ROE 26.6 28.0 33.8 42.8 57.7 56.1 64.7 66.0


2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E

유동자산 7,421 7,074 7,457 8,734 8,097 7,675 7,544 7,310

비유동자산 9,951 9,156 8,974 8,908 9,040 9,345 9,874 9,715

자산총계 17,372 16,230 16,431 17,642 17,137 17,020 17,418 17,025

유동부채 2,658 2,555 2,264 2,258 2,474 2,207 2,357 2,191

비유동부채 4,324 3,729 3,694 5,047 5,669 5,651 5,845 5,501

부채총계 6,982 6,284 5,958 7,305 8,143 7,858 8,202 7,692

자본총계 10,390 9,946 10,473 10,337 8,994 9,162 9,216 9,333

순부채 2,947 2,551 5,355 5,088 4,493 1,733 2,433 2,531


2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E

영업활동 현금흐름 4,054 4,397 4,614 5,363 7,189 6,133 6,781 6,990

투자활동 현금흐름 -377 -302 -650 -1,127 -78 -918 -1,133 -1,138

재무활동 현금흐름 -4,105 -4,294 -3,810 -3,734 -6,329 -5,604 -5,740 -5,936

CAPEX -385 -551 -531 -695 -1,131 -967 -1,163 -1,091

FCF 3,669 3,846 4,083 4,668 6,058 4,973 5,644 5,729


2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E

EPS 2.6 2.8 3.5 3.6 5.6 5.2 5.9 6.2

PER 42.6 39.0 32.0 24.4 19.0 20.7 18.4 17.2

BPS 9.9 9.8 10.5 10.5 9.5 9.3 9.7 9.6

PBR 10.7 10.8 10.1 10.1 11.2 11.4 11.0 11.0

EV/EBITDA 19.5 18.9 18.2 14.4 13.1 14.5 13.3 12.8

DPS 1.2 1.4 1.6 2.1 2.6 3.1 3.3 3.6



DAISHIN SECURITIES

21


엔비디아 (NVDA)

AI(인공지능) 시대 GPU와 NVIDIA

이영한

[email protected]

투자의견


BUY (2.1)

목표주가


현재주가

(19.03.12) 162.5

반도체 업종

기업 개요

엔비디아는 GPU(그래픽처리장치) 분야에서 압도적인 1위 기업. 동사의 GPU 매

출은 전세계 GPU 시장의 77%를 점유하고 있으며 동사 전체 매출의 87%를 차

지. 엔비디아는 PC 그래픽 사업에서 이익과 자본 창출로 외형성장을 이끌었고

AI, 자율주행차 등 신경제 사업으로 영역 확대 중

GPU 유통채널 재고조정 지속. 하반기 실적회복 여부 주목

[투자포인트]

GPU 활용도 확대: GPU는 그래픽 카드의 시각적 효과를 구현하는데 가장 중요

한 요소이며 데이터의 다중 연산처리가 가능. GPU는 AI(인공지능), 자율주행차,

e스포츠 시장에서 핵심부품으로 활용될 전망. AI를 구현하는 머신 러닝을 위해

병렬 데이터 처리방식이 필요. 자율주행차 분야에서는 주변환경을 인식·인지

하고 데이터를 처리해야 하는 기술이 중요. e스포츠 시장 확대 과정에서 고성능

을 요구하는 PC, VR, AR 게임이 증가

[리스크 요인]

① GPU 수급 이슈 지속: GPU 수요 위축과 공급 과잉이 지속되는 가운데 GPU

공급 과잉 이슈는 올해 상반기까지 실적에 부정적으로 작용할 수 있을 것.

미중 무역분쟁에 따른 2019년 경기 영향으로 아마존, 마이크로소프트, 페이

스북 등이 설비투자를 줄이고 있고 가상화폐 가격이 급락하면서 채굴량 감소

에 따른 GPU 수요가 둔화된 상황

② GPU 제조 경쟁 심화 & 맞춤형 반도체 등장: 기술과 산업이 고도화됨에 따라

인텔, 브로드컴, AMD 등 대형 반도체 기업의 GPU 수요가 증가하면서 경쟁

구도가 심화


2018A 2019A 2020F 2021F 2022F

매출액 9,714 11,716 11,154 13,282 15,947

영업이익 3,210 3,804 3,502 4,707 5,721

당기순이익 2,914 3,773 3,349 4,393 5,259

EPS 4.8 6.6 4.5 6.2 7.7

PER 34.7 111.1 29.9 22.4 18.5

BPS 12.3 15.4 17.4 21.9 29.2

PBR 13.1 10.5 9.3 7.4 5.5

ROE 44.0 49.3 30.7 34.7 31.0

주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준, 추정치는 톰슨로이터 컨센서스 기준(영업이익은 Factset) 자료: 톰슨로이터, Factset 대신증권 Research&Strategy본부

기업명 NVIDIA

한글명 엔비디아

홈페이지 https://www.nvidia.com

결산월 1월

거래소 국가 US





52주 최고가/최저가 292.8/124.5

주요주주 Fidelity 8.0%

Vanguard 7.5%


절대수익률 7.5 9.1 -39.4 -34.9

상대수익률 5.8 3.8 -36.0 -35.2

0

40

80

120

160

100

200

300

400

500

'18.3 '18.6 '18.9 '18.12 '19.3

(달러)

엔비디아


(1년전=100)

해외주식

22

GPU 유통채널 재고조정 지속. 하반기 실적회복 여부 주목

기업 개요 엔비디아(NVIDIA, NVDA)는 GPU(그래픽처리장치) 분야에서 압도적인 1위 기업이다. 동사

의 GPU 매출은 전세계 GPU 시장의 77%를 점유하고 있으며 동사 전체 매출의 87%를 차

지한다. 사업부별 매출 구성은 크게 게임(56%), 데이터센터(25%), 자율주행(5%)으로 구분된

다. 엔비디아는 PC 그래픽 사업에서 이익과 자본 창출로 외형성장을 이끌었고 AI, 자율주행

차 등 신경제 사업으로 영역 확대하고 있다. 동사의 GPU 설계 능력과 딥러닝 기술은 차세대

산업의 핵심 기술로 주목받고 있다.

투자포인트 GPU는 활용도가 점차 확대될 것이다. GPU는 그래픽 카드의 시각적 효과를 구현하는데 가

장 중요한 요소이며 데이터의 다중 연산처리가 가능하다. 기존의 CPU는 데이터를 하나씩 빠

르게 처리하는 방식이라면, GPU는 병렬 구조 설계되어 CPU보다 속도는 느리지만 동시다발

적으로 정보를 처리한다. 4차 산업혁명의 핵심 산업으로 지목되는 클라우드 컴퓨팅, 자율주행

차, 딥러닝, 로봇 등은 수많은 데이터를 동시에 처리해야되기 때문에 병렬 처리 방식이 요구

된다.

GPU는 AI(인공지능), 자율주행차, e스포츠 시장에서 핵심부품으로 활용될 전망이다. AI를 구

현하는 머신 러닝(방대한 데이터를 분석하고 학습을 통해 판단과 예측하는 기술)을 위해 병

렬 데이터 처리방식이 필요하다. 자율주행차 분야에서는 주변환경을 인식 · 인지하고 데이터

를 처리해야 하는 기술이 중요하다. e스포츠는 향후 5년간 연평균 28%의 고성장이 예상되는

산업이다. e스포츠 시장 확대 과정에서 고성능을 요구하는 PC, VR, AR 게임이 증가함에 따

라 GPU에 대한 수요도 늘어날 것이다.

리스크 요인 ① GPU 수급 이슈 지속

GPU의 수요 감소와 과잉 공급 이슈는 장기화되지는 않을 전망이나 올해 상반기까지 실적에

부정적으로 작용할 수 있을 것이다. 동사의 주가가 작년 4/4분기 54%나 하락하고 올해에도

미약한 반등을 보이고 있는데에는 GPU 수요 위축과 공급 과잉이 이어지고 있기 때문이다.

미중 무역분쟁에 따른 2019년 경기 영향으로 아마존, 마이크로소프트, 페이스북 등이 설비투

자를 줄이고 있고 가상화폐 가격이 급락하면서 채굴량 감소에 따른 GPU 수요가 둔화되고

있다. 또한 지난 가상화폐 열풍으로 쌓아두었던 동사의 GPU 재고가 결국 공급 과잉으로 이

어지면서 매출부진 우려와 투자자들로부터 집단 소송에 따른 리스크가 확대되고 있다.

② GPU 제조 경쟁 심화 & 맞춤형 반도체 등장

기술과 산업이 고도화됨에 따라 인텔, 브로드컴, AMD 등 대형 반도체 기업의 GPU 수요가

증가하면서 경쟁구도가 심화되고 있다. 또한 인공지능(AI) 시장이 급성장하면서 AI 맞춤형

반도체 제품으로 지목되는 FPGA(Field Programmable Gate Arrays), ASIC(Application

Specific Integrated Circuits)과 같은 반도체 개발도 늘어났다. 현재 엔비디아는 GPU 기술 분

야에서 독점적 시장지위를 확보하고 있지만, 시장 참여가 증가하면서 다양한 제품들이 출시

되어 가격 경쟁과 시장 점유율 경쟁이 심화된다면 높은 밸류에이션 멀티플(Multiple, 12개월

선행 P/E: 28.6배)의 하향 조정 근거가 될 수 있다.

DAISHIN SECURITIES

23



자료: 엔비디아, 대신증권 Research&Strategy본부

자료: 엔비디아, 대신증권 Research&Strategy본부




그림 28. Peer 그룹 로그 수익률 추이 그림 29. Peer 그룹 대비 P/E, P/B



Gaming

55.5%

Datacenter

24.9%

Automotive

5.4%

OEM & IP

4.7%

Professional

Visualization

9.6% 대만

30.8%

중국

19.5%

미국

13.1%

유럽

8.0%

-40

-20

0

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60

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1

2

3

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5

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1Q

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1Q

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'15 '16 '17 '18

엔비디아 매출액



-200

0

200

400

600

800

1,000

1,200

0.0

0.5

1.0

1.5

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1Q

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1Q

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1Q

2Q

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4Q

'15 '16 '17 '18

엔비디아 순이익



-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

350

'15 '16 '17 '18 '19

(%) 엔비디아인텔AMD텍사스 인스트루먼트마벨 테크놀로지

엔비디아

인텔

AMD

마벨 테크

0

2

4

6

8

10

12

0 10 20 30 40




해외주식

24

요약 재무제표


2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E

매출액 4,682 5,010 6,910 9,714 11,716 11,154 13,282 15,947

매출총이익 2,599 2,811 4,063 5,822 7,171 6,790 8,213 9,948

판매관리비 1,840 2,064 2,129 2,612 3,367 3,288 3,506 4,227

영업이익 759 747 1,934 3,210 3,804 3,502 4,707 5,721

영업이익률 16.2 14.9 28.0 33.0 32.5 31.4 35.4 35.9

EBITDA 979 1,097 2,140 3,409 4,066 3,812 5,038 6,037

법인세비용차감전 순이익 755 743 1,905 3,196 3,896 3,635 4,849 5,856

법인세비용 129 239 282 123 286 286 455 596

당기순이익 631 614 1,666 2,914 3,773 3,349 4,393 5,259

당기순이익률 13.5 12.3 24.1 30.0 32.2 30.0 33.1 33.0

성장성

매출액 증가율 13.3 7.0 37.9 40.6 20.6 -4.8 19.1 20.1

영업이익 증가율 53.0 -1.6 158.9 66.0 18.5 -7.9 34.4 21.5

순이익 증가율 43.3 -2.6 171.3 74.9 29.5 -11.2 31.2 19.7

수익성

ROA 8.7 8.4 19.4 27.6 33.8 22.0 25.5 23.0

ROE 14.2 13.8 32.6 44.0 49.3 30.7 34.7 31.0


2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E

유동자산 5,713 6,053 8,536 9,255 10,557 12,548 15,001 23,504

비유동자산 1,488 1,317 1,305 1,986 2,735 2,948 3,234 3,898

자산총계 7,201 7,370 9,841 11,241 13,292 15,495 18,234 27,402

유동부채 896 2,351 1,788 1,153 1,329 1,474 1,644 1,498

비유동부채 1,887 550 2,291 2,617 2,621 2,805 2,543 5,491

부채총계 2,783 2,901 4,079 3,770 3,950 4,278 4,187 6,988

자본총계 4,418 4,469 5,762 7,471 9,342 11,217 14,047 20,413

순부채 2,947 2,551 5,355 5,088 4,493 -6,683 -8,927 -10,189


2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E

영업활동 현금흐름 906 1,175 1,672 3,502 3,743 4,215 4,945 5,392

투자활동 현금흐름 -727 -400 -793 1,278 -4,097 -590 -578 -713

재무활동 현금흐름 -834 -676 291 -2,544 -2,866 -2,023 -1,955 -999

CAPEX -122 -86 -176 -593 -600 564 576 673

FCF 783 1,089 1,496 2,909 3,143 3,484 4,307 4,713


2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E

EPS 1.1 1.1 2.6 4.8 6.6 4.5 6.2 7.7

PER 143.9 149.2 62.7 34.7 111.1 29.9 22.4 18.5

BPS 8.1 8.5 10.7 12.3 15.4 17.4 21.9 29.2

PBR 19.8 19.0 15.0 13.1 10.5 9.3 7.4 5.5

EV/EBITDA 94.2 97.7 43.5 27.1 219.9 24.2 18.3 15.3

DPS 0.3 0.4 0.5 0.6 0.6 0.6 0.7 0.8



DAISHIN SECURITIES

25


퀄컴 (QCOM)

5G 시대의 수혜주

이영한

[email protected]

투자의견


BUY (2.5)

목표주가


현재주가

(19.03.12) 54.8

반도체 업종

기업 개요

퀄컴은 통신 반도체 분야에서 전세계 1위. 동사가 보유한 기술의 핵심은 PC

CPU와 같이 스마트폰의 두뇌 역할을 하는 AP와 4G, LTE 등을 지원해주는 통신

칩이다. 특히, AP 시장에서의 동사의 시장점유율은 약 50%를 차지하고 있고 중

국의 화웨이와 주도권 경쟁을 하고 있음

티핑포인트는 5G. 시간을 갖고 멀리 볼 필요

[투자포인트]

① 5G 이동통신 수혜주: 퀄컴은 3G, 4G LTE에 이어 5G에서도 기술력으로 경쟁

우위를 선점할 것으로 전망. 동사는 미국 내 최대 규모의 통신 반도체 관련

특허를 보유. 삼성전자의 5G 스마트폰 출시는 퀄컴이 신 시장에서 선점할 수

있는 기회가 될 것. 삼성전자는 퀄컴의 AP를 앞세워 주요 스마트폰 경쟁사

가운데 가장 빨리 5G 모바일을 출시할 것으로 예상됨

② 매력적인 배당: 2018년 말 기준 퀄컴의 배당수익률은 4.3%로 이는 S&P500

종목 내 고배당주에 속함. 또한 지난 10년간 매년 현금배당을 늘려왔기 때문

에 안정적인 배당을 기대할 수 있음

[리스크 요인]

① 2019년 감익 예상: 스마트폰 시장 위축이 진행되는 가운데 애플이 아이폰

XR, XS 시리즈부터 탑재되는 모뎀칩을 퀄컴에서 인텔로 교체. 추가적으로 애

플과의 특허 관련 소송 부담금, 반독점 위반에 따른 과징금, NXP 인수 계약

해지 등으로 인한 실적 둔화가 변수

② 경쟁사 화웨이에게 중국 내 시장점유율을 빼앗길 가능성: 동사의 대중국 매

출비중은 67%. 전세계적으로 자국우선주의 성격이 강해지면서 중국 정부는

자국 기업 및 산업 보호를 위해 화웨이 제품 사용에 대한 보조금 지급 등의

지원을 확대할 수 있음


2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

매출액 22,291 22,732 20,375 22,152 23,881

영업이익 5,085 4,659 4,958 6,241 7,443

당기순이익 2,465 -4,426 4,588 4,842 5,526

EPS 1.7 -3.3 2.7 3.3 3.8

PER 12.7 14.7 14.1 12.5 11.0

BPS 20.9 0.8 N/A N/A 0.5

PBR 2.6 71.4 N/A N/A 108.5

ROE 20.4 23.4 -301.9 -155.9 0.0


기업명 Qualcomm

한글명 퀄컴

홈페이지 https://www.qualcomm.com

결산월 9월

거래소 국가 US





52주 최고가/최저가 76.5/48.6


BlackRock 5.0%


절대수익률 6.2 -5.0 -23.6 -12.7

상대수익률 4.5 -10.3 -20.2 -13.0

40

60

80

100

120

140

40

50

60

70

80

90

100

'18.3 '18.6 '18.9 '18.12 '19.3

(달러)

퀄컴


(1년전=100)

해외주식

26

티핑포인트는 5G. 시간을 갖고 멀리 볼 필요

회사개요 퀄컴(Qualcomm, QCOM)은 통신 반도체 분야에서 전세계 1위다(매출 기준, 전세계 반도체

5위 업체). 동사가 보유한 기술의 핵심은 PC CPU와 같이 스마트폰의 두뇌 역할을 하는

AP(모바일 애플리케이션프로세서)와 4G, LTE 등을 지원해주는 통신칩이다. 특히, AP 시장에

서의 동사의 시장점유율은 약 50%를 차지하고 있고 중국의 화웨이와 주도권 경쟁을 하고 있

다. 퀄컴은 제조공장 없이 반도체 설계와 개발을 전문으로 하며 ‘스냅드래곤’이 포함된 반도

체 사업(AP, 통신칩)이 전체 매출의 80%, 특허/라이센스가 20%를 차지한다.

투자포인트 ① 5G 이동통신 수혜주

퀄컴은 3G, 4G LTE에 이어 5G에서도 기술력으로 경쟁 우위를 선점할 것으로 전망한다. 동

사는 미국 내 최대 규모의 통신 반도체 관련 특허를 보유하고 있다. 스마트폰 시장 위축에 대

비하여 올해부터 자율주행과 커넥티드카 등 차량 대시보드에 장착할 반도체 칩에 투자를 확

대할 계획이다. 차량에는 모바일과 비교할 수 없이 많은 양의 반도체가 필요하며 데이터의

실시간 전송과 원격 제어 기술은 미래 모빌리티를 구현하기 위한 필수 기술이기 때문에 동사

의 통신 반도체 칩과 특허의 시장 가치는 높아질 수 밖에 없다.

스마트폰 시장 점유율 1위 삼성전자(19%)의 5G 스마트폰 출시는 퀄컴이 신 시장에서 선점

할 수 있는 기회가 될 것이다. 삼성전자는 퀄컴의 AP를 앞세워 주요 스마트폰 경쟁사 가운데

가장 빨리 5G 모바일을 출시할 것으로 예상되기 때문이다. 샤오미, 화웨이도 올해 상반기

5G 스마트폰을 출시할 것으로 보이지만, 퀄컴이 우선적으로 시장을 점유하면서 다양한 분야

에서 관련 기업 간 교류와 협업을 늘릴 것으로 기대된다.

② 매력적인 배당

2018년 말 기준 퀄컴의 배당수익률은 4.3%로 이는 S&P500 종목 내 고배당주에 속한다. 또

한 지난 10년간 매년 현금배당을 늘려왔기 때문에 안정적인 배당을 기대할 수 있다. 최근 10

년간 연평균 배당금 증가율은 15.0%, 배당성향은 51.0%다.

리스크 요인 ① 2019년 감익 예상

애플이 아이폰 XR, XS 시리즈부터 탑재되는 모뎀칩을 퀄컴에서 인텔로 교체하였고 설상가

상으로 스마트폰 시장이 위축되고 있어 이에 따른 매출 둔화가 불가피하다. 추가적으로 애플

과의 특허 관련 소송 부담금, 반독점 위반에 따른 과징금, NXP 인수 계약해지 수수료가 실

적 악화의 배경이 되고 있다. 컨센서스에 의하면 2019년은 감익이 예상되며 2020년 이후

실적 회복이 이뤄질 전망이다.

② 경쟁사 화웨이에게 중국 내 시장점유율을 빼앗길 가능성

미중 무역분쟁을 기점으로 자국우선주의 성격이 강해지면서 중국 정부는 자국 기업 및 산업

보호를 위해 화웨이 제품 사용에 대한 보조금 지급 등의 지원을 확대할 수 있다. 대중국 매출

비중이 67%인 퀄컴은 매출 둔화에 따른 리스크를 축소시키기 위해 중국 투자를 줄이고 미국

과 기타 아시아 국가(한국, 대만, 인도)의 투자 비중을 확대할 것으로 예상한다.

DAISHIN SECURITIES

27



자료: 퀄컴, 대신증권 Research&Strategy본부

자료: 퀄컴, 대신증권 Research&Strategy본부







CDMA

Technologie

s, 50.0%Technology

Licensing,

40.0%

Strategic

Initiatives,

9.8%

중국, 67.0%

한국, 14.0%

미국, 2.7% 기타, 16.3%

-40

-20

0

20

40

60

0

2

4

6

8

10

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

'15 '16 '17 '18 '19

퀄컴 매출액



-1,000

-800

-600

-400

-200

0

200

400

-6

-4

-2

0

2

4

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

'15 '16 '17 '18 '19

퀄컴 순이익



-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

350

'15 '16 '17 '18 '19

(%) 퀄컴

인텔

엔비디아


마벨 테크놀로지

13.4

17.7

14.5

11.4

8

10

12

14

16

18

20

22

24

'14 '15 '16 '17 '18 '19

(배) 퀄컴 12개월 선행 P/E

+1.5δ최근 3년 평균

-1.5δ

해외주식

28

요약 재무제표


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

매출액 26,487 25,281 23,554 22,291 22,732 20,375 22,152 23,881

매출총이익 16,052 15,175 14,239 12,936 12,937 11,505 12,527 13,026

판매관리비 7,712 7,748 7,427 7,851 8,278 6,547 6,286 5,583

영업이익 8,340 7,427 6,812 5,085 4,659 4,958 6,241 7,443

영업이익률 31.5 29.4 28.9 22.8 20.5 24.3 28.2 31.2

EBITDA 9,008 7,605 7,957 6,509 4,390 5,949 6,909 7,884

법인세비용차감전 순이익 8,778 6,487 6,833 3,020 513 4,561 5,550 6,312

법인세비용 1,219 1,131 555 4,939 -27 -27 708 787

당기순이익 7,534 5,268 5,702 2,465 -4,426 4,588 4,842 5,526

당기순이익률 28.4 20.8 24.2 11.1 -19.5 22.5 21.9 23.1

성장성

매출액 증가율 6.5 -4.6 -6.8 -5.4 2.0 -10.4 8.7 7.8

영업이익 증가율 10.3 -10.9 -8.3 -25.4 -8.4 6.4 25.9 19.3

순이익 증가율 10.1 -30.1 8.2 -56.8 -279.6 203.7 5.6 14.1

수익성

ROA 19.2 15.4 12.9 10.8 2.6 14.2 20.7 21.7

ROE 24.0 21.7 21.1 20.4 23.4 -301.9 -155.9 0.0


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

유동자산 22,413 22,099 22,981 43,593 17,384 13,338 13,554 11,120

비유동자산 26,161 28,697 29,378 21,893 15,334 16,795 16,134 16,274

자산총계 48,574 50,796 52,359 65,486 32,718 30,132 29,688 27,393

유동부채 6,013 6,100 7,311 10,907 11,389 10,773 10,484 9,929

비유동부채 3,392 13,275 13,270 23,833 20,522 20,757 20,566 17,287

부채총계 9,405 19,375 20,581 34,740 31,911 31,530 31,050 27,216

자본총계 39,169 31,421 31,778 30,746 807 -1,397 -1,362 177

순부채 2,947 2,551 5,355 5,088 4,493 10,238 10,023 7,956


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

영업활동 현금흐름 8,887 5,506 7,632 5,001 3,895 10,962 5,764 5,475

투자활동 현금흐름 -1,639 -3,572 -3,488 18,463 4,381 -622 -727 -704

재무활동 현금흐름 -5,480 -2,261 -5,754 5,571 -31,487 -8,965 -5,462 -4,943

CAPEX -1,185 -994 -539 -690 -784 -648 -680 -666

FCF 7,702 4,512 7,093 4,311 3,111 4,032 4,421 4,772


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

EPS 4.7 3.2 3.8 1.7 -3.3 2.7 3.3 3.8

PER 10.3 11.7 12.2 12.7 14.7 14.1 12.5 11.0

BPS 23.5 20.6 21.5 20.9 0.8 N/A N/A 0.5

PBR 2.3 2.6 2.5 2.6 71.4 N/A N/A 108.5

EV/EBITDA 7.1 7.3 7.8 8.4 10.0 12.1 10.4 9.1

DPS 1.5 1.8 2.0 2.2 2.4 2.5 2.6 2.6



DAISHIN SECURITIES

29


마이크론

테크놀로지

(MU)

미국 내 유일한 D램 기반 반도체 제조사

이영한

[email protected]

투자의견


BUY (2.4)

목표주가


현재주가

(19.03.12) 39.3

반도체 업종

기업 개요

마이크론 테크놀로지는 삼성전자와 SK하이닉스에 이어 3번째로 큰 메모리 반도

체 제조 회사(전세계 반도체 매출 4위). 동사는 데이터를 저장하는 D램과 낸드를

모두 제작하지만 데이터 처리 속도에 장점이 있는 D램을 중점으로 개발. 미국

내 유일한 D램 기반의 반도체 제조 기업(전세계 MS: 23%)

D램, 수요<공급. 수급불균형 해소에 시간이 필요

[투자포인트]

D램 수요, 중·장기적으로 늘어날 것: D램 수요는 AI, 5G, 자율주행차 등의 산

업을 중심으로 꾸준히 증가할 전망. 특히 D램 수요를 견인하고 있는 분야는 데

이터센터 서버. 당사 반도체 담당 애널리스트는 데이터센터향 D램 수요는 2023

년까지 연평균 46% 성장할 것으로 예상. 또한 인공지능 서비스와 프리미엄 스

마트폰 시장 수요가 증가하며 D램 탑재량도 상향되고 있는 추세

[리스크 요인]

① 공급 과잉 & D램 가격 하락세 지속: D램 가격은 수요 대비 공급 과잉으로 하

락세가 이어지고 있는 상황. D램 가격이 반등하기 위해서는 우선적으로 수급

불균형 해소가 수반되어야 함. 수급불균형에 따른 재고 증가와 경기둔화에

따른 반도체 투자 위축이 D램 수요를 얼마나 오랫동안 끌어내릴지가 관건

② 중국 스마트폰 시장 둔화: 전세계 최대 스마트폰 시장인 중국 스마트폰 시장

이 마이크론 테크놀로지 실적에 중요한 변수. 전세계 D램의 수요처 가운데

스마트폰이 차지하는 비중은 39%며 동사의 대중국 매출 비중은 57%를 차

지. 마이크론 테크놀로지는 D램 가격 인하 우려와 수요 위축을 반영하여

2019년 D램 수요 증가율을 기존 +20%에서 +16%로, 설비투자는 기존 105

억달러에서 90~95억달러로 하향 조정


2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

매출액 20,322 30,391 24,686 24,185 25,055

영업이익 5,839 14,609 9,747 8,054 6,517

당기순이익 5,082 13,965 8,033 6,068 5,805

EPS 4.4 11.5 7.0 6.0 6.0

PER 7.9 3.3 5.3 6.3 6.9

BPS 16.8 27.8 32.7 37.9 39.4

PBR 2.3 1.4 1.2 1.0 1.0

ROE 36.8 57.7 24.4 16.5 13.5


기업명 Micron Technology

한글명 마이크론 테크놀로지

홈페이지 https://www.micron.com

결산월 8월

거래소 국가 US





52주 최고가/최저가 64.7/28.4


PRIMECAP 5.2%


절대수익률 -2.8 8.9 -6.0 -33.9

상대수익률 -4.5 3.6 -2.6 -34.2

0

40

80

120

160

20

40

60

80

100

'18.3 '18.6 '18.9 '18.12 '19.3

(달러)

마이크론 테크놀로지


(1년전=100)

해외주식

30

D램, 수요<공급. 수급불균형 해소에 시간이 필요

기업 개요 마이크론 테크놀로지(Micron Technology, MU)는 삼성전자와 SK하이닉스에 이어 3번째로

큰 메모리 반도체 제조 회사다(전세계 반도체 매출 4위). 동사는 데이터를 저장하는 D램과

낸드를 모두 제작하지만 데이터 처리 속도에 장점이 있는 D램을 중점으로 개발한다. 미국 내

유일한 D램 기반의 반도체 제조 기업이기도 하다(전세계 MS: 23%). 사업부분별 주요 매출

구성을 살펴보면 Compute & Networking(클라우드 서버, 그래픽 메모리 포함)이 매출의

50%, Mobile(스마트폰, 테블랫 등에 탑재되는 D램과 낸드)과 Storage Business(메모리 재고

중 기업, 클라우드 등에 판매되는 메모리)가 각각 20%씩 차지한다.

투자포인트 D램 수요는 AI, 5G, 자율주행차 등의 산업을 중심으로 꾸준히 증가할 전망이다. 특히 D램

수요를 견인하고 있는 분야는 데이터센터 서버다. 당사 반도체 담당 애널리스트는 데이터센

터향 D램 수요는 2023년까지 연평균 46% 성장할 것으로 예상한다. 또한 D램 탑재량도 상

향되고 있다. 인공지능 서비스가 증가하면서 표준 서버 대비 D램 탑재량이 커질 전망이며 중

화권 스마트폰 업체들이 프리미엄 스마트폰 시장 진입을 위한 스펙 향상에 집중하면서 평균

D램 탑재량을 4GB에서 6GB로 상향하고 있는 추세다.

리스크 요인 ① 공급 과잉 & D램 가격 하락세 지속

D램 가격은 수요 대비 공급 과잉으로 하락세가 이어지고 있는 상황이다. 2018년 상반기까지

지난 2년간 4차 산업혁명에 따른 데이터센터 투자 증가로 메모리 반도체 수요가 늘어났지만,

하반기부터 미중 무역분쟁에 따른 IT 경기둔화와 데이터센터 투자 축소로 수요가 공급에 미

치지 못하고 있다. D램 가격이 반등하기 위해서는 우선적으로 수급불균형 해소가 수반되어야

한다. 수급불균형에 따른 재고 증가와 경기둔화에 따른 반도체 투자 위축이 D램 수요를 얼마

나 오랫동안 끌어내릴지가 관건이다.

② 중국 스마트폰 시장 둔화

전세계 최대 스마트폰 시장인 중국 스마트폰 시장이 마이크론 테크놀로지 실적에 중요한 변

수이다. 전세계 D램의 수요처 가운데 스마트폰이 차지하는 비중은 39%며 동사의 대중국 매

출 비중은 57%를 차지한다. 시장조사업체 트렌드포스에 따르면 올해 전세계 스마트폰 생산

량은 작년보다 3.3% 줄어들 전망이다. 스마트폰의 성능 향상이 물리적 한계에 도달하면서

새로운 제품으로 교체 수요가 점차 둔화되고 있기 때문이다.

마이크론 테크놀로지는 D램 가격 인하 우려와 수요 위축을 반영하여 2019년 D램 수요 증가

율을 기존 +20%에서 +16%로, 설비투자는 기존 105억달러에서 90~95억달러로 하향 조정

했다. D램 반도체는 마이크론 테크놀로지 전체 매출의 약 70%를 차지하는 만큼 D램 가격과

동사의 주가는 높은 동조화를 보인다.

DAISHIN SECURITIES

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자료: 마이크론 테크놀로지, 대신증권 Research&Strategy본부

자료: 마이크론 테크놀로지, 대신증권 Research&Strategy본부







CNBU

45.6%

SBU

14.4%

MBU

28.0%

EBU

11.8%

중국

57.0%

미국

12.0%

대만

9.2%

유럽

7.0%

-40

-20

0

20

40

60

80

100

120

0

2

4

6

8

10

12

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

'15 '16 '17 '18 '19

마이크론 테크놀로지 매출액



-500

0

500

1,000

1,500

2,000

-1

0

1

2

3

4

5

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

2Q

3Q

4Q

1Q

'15 '16 '17 '18 '19

마이크론 테크놀로지 순이익



-150

-100

-50

0

50

100

150

'15 '16 '17 '18 '19

(%) 마이크론 테크놀로지

인텔

웨스턴 디지털

SK하이닉스

삼성전자

인텔

삼성전자

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

0 5 10 15



마이크론 테크놀로지

웨스턴 디지털

SK하이닉스

해외주식

32

요약 재무제표


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

매출액 16,358 16,192 12,399 20,322 30,391 24,686 24,185 25,055

매출총이익 5,437 5,215 2,505 8,436 17,891 12,885 11,898 --

판매관리비 2,355 2,265 2,341 2,597 3,282 3,138 3,844 --

영업이익 3,082 2,950 164 5,839 14,609 9,747 8,054 6,517

영업이익률 18.8 18.2 1.3 28.7 48.1 39.5 33.3 26.0

EBITDA 5,473 5,651 3,211 9,730 19,685 15,140 14,089 13,110

법인세비용차감전 순이익 2,733 2,609 -281 5,196 14,307 9,391 7,126 5,637

법인세비용 157 19 114 342 1,358 1,358 1,058 -168

당기순이익 2,605 2,452 -300 5,082 13,965 8,033 6,068 5,805

당기순이익률 15.9 15.1 -2.4 25.0 46.0 32.5 25.1 23.2

성장성

매출액 증가율 80.3 -1.0 -23.4 63.9 49.5 -18.8 -2.0 3.6

영업이익 증가율 77.4 -4.3 -94.4 3,460.4 150.2 -33.3 -17.4 -19.1

순이익 증가율 104.0 -5.9 -112.2 1,794.0 174.8 -42.5 -24.5 -4.3

수익성

ROA 18.0 12.6 0.3 18.0 37.4 19.3 15.3 13.2

ROE 37.6 23.3 0.5 36.8 57.7 24.4 16.5 13.5


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

유동자산 10,245 8,596 9,495 12,457 16,039 16,705 18,349 --

비유동자산 12,253 15,547 18,045 22,879 27,337 31,628 34,969 --

자산총계 22,498 24,143 27,540 35,336 43,376 48,332 53,319 62,625

유동부채 4,811 3,905 4,835 5,334 5,754 5,441 5,723 --

비유동부채 6,916 7,936 10,625 11,381 5,328 5,298 5,330 --

부채총계 11,727 11,841 15,460 16,715 11,082 10,740 11,052 21,741

자본총계 10,771 12,302 12,080 18,621 32,294 37,593 42,266 40,884

순부채 2,947 2,551 5,355 5,088 4,493 -4,159 -6,054 -5,390


2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

영업활동 현금흐름 5,699 5,208 3,168 8,153 17,400 15,351 14,314 16,110

투자활동 현금흐름 -2,902 -6,232 -3,068 -7,537 -8,216 -10,049 -10,434 -

재무활동 현금흐름 -1,499 -718 1,745 349 -7,776 -4,609 -3,390 --

CAPEX -3,107 -4,021 -5,817 -4,734 -8,879 -9,578 -9,463 -9,524

FCF 2,592 1,187 -2,649 3,419 8,521 6,125 5,041 --

Valuation 지표 (단위: USD, 배,)

2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

EPS 2.5 2.5 -0.3 4.4 11.5 7.0 6.0 6.0

PER 12.1 14.5 650.5 7.9 3.3 5.3 6.3 6.9

BPS 10.0 11.8 11.6 16.8 27.8 32.7 37.9 39.4

PBR 3.9 3.3 3.4 2.3 1.4 1.2 1.0 1.0

EV/EBITDA 7.9 7.5 12.9 4.2 2.2 2.9 3.1 3.3

DPS 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0



DAISHIN SECURITIES

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해외주식<미국> 커버리지 List

커버리지 # 티커 기업명(한글) 기업명(영문) 업종구분 투자의견 목표주가 발간일자

1 INTC 인텔 Intel 반도체 HOLD (2.74) 53.3 19/03/14

2 AVGO 브로드컴 Broadcom 반도체 BUY (2.03) 293.2 19/03/14

3 TXN 텍사스 인스트루먼트 Texas Instrument 반도체 HOLD (2.53) 108.7 19/03/14

4 NVDA 엔비디아 NVIDIA 반도체 BUY (2.13) 185.8 19/03/14

5 QCOM 퀄컴 Qualcomm 반도체 BUY (2.48) 63.6 19/03/14

6 MU 마이크론 테크놀로지 Micron Technology 반도체 BUY( (2.35) 46.6 19/03/14

주: 업종구분 내 선호 종목은 음영 표시

기준일: 19.03.12


[투자의견]

기업 투자의견과 목표주가는 톰슨로이터의 컨센서스 평균값을 사용

투자의견 수치 산정 방법 : 애널리스트의 컨센서스를 구간별로(1- Strong Buy, 2- Buy, 3- Hold, 4- Sell, 5- Strong Sell) 수치화. 1에 근접할수록 긍정적인 투자의견

▶ Compliance Notice

금융투자업규정 4-20조 1항5호사목에 따라 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없으며, 당사의 금융투자분석사는 자료작성일 현재 본 자료에

관련하여 재산적 이해관계가 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며 당사의 금융투자분석사는 본 자료의 작성과

관련하여 외부 부당한 압력이나 간섭을 받지 않고 본인의 의견을 정확하게 반영하였습니다(담당자: 이영한).

본 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 추정치로서

오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 본 자료를 이용하시는 분은 동 자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의

판단으로 하시기 바랍니다.

해외주식 비메모리 반도체와 미국 브로드컴에...

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